2022年农林牧渔行业研究报告

2022年农林牧渔行业研究报告农业：走出低谷，迎接周期向上根据Wind数据，截至2022年6月30日，农林牧渔行业（申万分类）共106只股票，2022年上半年合计营业收入5546.11亿元，yoy+3.76%，合计贡献归母净亏损120.88亿元，去年同期为盈利148.77亿元，盈利较差，主要由于1）原材料价格上涨，饲料、养殖等板块成本上升；2）养殖景气度差，价格下行造成行业亏损严重，同时养殖等行业的景气度传导到上游，相应抑制上游饲料、动保等行业的需求；3）由于新冠疫情、宏观环境等因素影响，海内外需求乏力，一定程度上影响部分农产品消费意愿。分季度看，22Q1/22Q2农业板块营业收入分别为2547.06/2999.05亿元，yoy+0.17%/+7.02%，归母净利润分别为-139.92/+19.04亿元，去年同期分别为+166.73/-17.96亿元。22Q2收入端同比增速相较22Q1上升，同时22Q2实现同比扭亏为盈，主要得益于农产品价格的持续抬升，特别是生猪价格自22年4月份以来的持续上涨，拉动了农业板块盈利的回暖。我们认为，农业作为国家基础产业，关系粮食安全、居民基本生活，随着下半年猪粮价格的整体上移，农业板块22H2有望走出周期低点，并迎来盈利不断兑现的周期上行期。农业各个细分板块中，我们选取投资者关注度最高的种植业、养殖业、饲料业、动保行业简要分析，1）种植业：6M22营业收入268.36亿元，yoy+12.66%，归母净利润11.20亿元，yoy+2.07%，收入&净利均同比有所提升，我们认为是粮食价格有所上涨所致；2）养殖业：6M22营业收入1972.17亿元，yoy-4.68%，归母净利润亏损194.37亿元，去年同期盈利31.65亿元，同比盈转亏，主要由于生猪、肉鸡价格低迷；3）饲料业：6M22营业收入1143.28亿元，yoy+8.11%，归母净利润亏损4.09亿元，去年同期盈利27.33亿元，饲料行业出现亏损主要由于部分饲料企业涉足生猪养殖，养殖业务出现亏损；4）动保行业：6M22营业收入73.08亿元，yoy-7.57%，归母净利润9.01亿元，yoy-43.66%，收入&利润均出现下滑主要由于下游养殖亏损严重，对动保产品需求变差所致。6M22农业板块盈利水平出现明显下降，毛利率为5.45%，同比下降7.07pct，主要由于原材料价格提升、销售价格下降所致，净利率为-2.18%，同比下降4.96pct，期间费用率7.18%，同比下降0.19pct，其中销售费用率2.24%，同比下降0.45pct，管理+研发费用率3.60%，同比下降0.04pct，财务费用率1.34%，同比上升0.30pct，主要由于债务规模的提升。从资产结构角度看，6M22农业板块资产负债率为59.51%，再次创下2015年以来的新高，相比21年末的56.63%提升2.88pct，同比提升9.24pct，主要由于生猪周期处于低谷，上市公司为了度过经营低点提升负债水平，以优化现金流/防止现金流过度恶化。从经营现金流看，6M22农业经营活动产生的现金流量净额/营业收入为1.70%，同比下降0.51pct，达到2015年来最低水平，显示出经营情况陷入困境。从基金持仓角度看，2022年中报农业板块基金重仓持仓市值占基金净值比为0.1812%，持股市值占基金股票投资市值比为0.7273%。持股基金数量排名前20的股票为牧原股份、温氏股份、海大集团、新希望、天康生物、大北农、唐人神、隆平高科、傲农生物、巨星农牧、天马科技、登海种业、天邦食品、中牧股份、普莱柯、立华股份、圣农发展、金龙鱼、新五丰、荃银高科。按持股总市值计算，排名前十的农业股票为牧原股份、海大集团、温氏股份、大北农、新希望、天康生物、登海种业、隆平高科、巨星农牧、唐人神。种植：粮价支撑下经营好转需求拉动，粮价维持高位。我国口粮（稻谷、小麦）价格实行最低收购价政策，历年来口粮价格较为稳定。饲用粮（玉米、大豆）方面，受库存减少、下游养殖存栏量较大影响，自2020年以来玉米和大豆价格均呈现趋势性上涨，我们认为，在粮食安全日益重要的今天，维持粮食价格相对稳定，供给充足仍然是首要任务。截至9月第三周，大豆、小麦、玉米、粳稻现货价分别达到5889、3096、2831、2810元/吨，其中玉米和大豆均处于2011年以来的较高水平。营收同比增加，种子销售淡季拖累业绩。种植业（申万）共20家公司，6M22种植业实现营业收入268.36亿元，yoy+12.66%，实现归母净利11.20亿元，yoy+2.07%，其中22Q1/22Q2分别实现营收123.99/144.37亿元，yoy+6.71%/+18.32%，实现归母净利10.01/1.19亿元，yoy+13.15%/-43.92%。营收出现同比上升主要系粮价上涨带动种植业景气度向上。净利出现下滑主要由于种子行业处于销售淡季叠加部分种企计提减值、确认海外业务投资亏损等。分板块看，收入端：6M22种子行业、食用菌行业、其他种植业、粮食种植业分别实现营收68.25、23.35、90.11、86.66亿元，同比分别+10.45%、+13.87%、-0.77%、+33.09%，6M22粮食种植板块收入增速领跑种植业；利润端：种子行业、食用菌行业、其他种植业、粮食种植业分别实现归母净利-0.70、-0.80、-0.09、12.79亿元，去年同期分别为0.56、-0.49、-0.07、10.98亿元，种子行业由于销售淡季+竞争格局较差影响，利润端尚未实现盈利，粮食种植行业在粮价上涨的带动下，净利润上涨16.49%。1）种子行业：A股种子板块（申万）上市公司共8家，分别为丰乐种业、隆平高科、登海种业、荃银高科、神农科技、农发种业、敦煌种业、万向德农，6M22种子板块营收有所增长，其中22Q1/22Q2收入分别为35.32/32.93亿元，同比分别+8.30%/+12.85%，主要受益于水稻、玉米的景气度向上。个股层面，6M22收入前三的种企分别为农发种业24.36亿元、丰乐种业12.88亿元、隆平高科11.98亿元，增速前三分别为荃银高科42.46%、农发种业18.57%、隆平高科6.98%。利润端，6M22种子板块归母净利由盈转亏，其中22Q1/22Q2归母净利分别为2.51/-3.21亿元，去年同期分别为1.40/-0.85亿元，主要由于竞争激烈，费用率投放上升所致。个股层面，6M22归母净利前三的种企分别为登海种业1.12亿元、万向德农0.49亿元、农发种业0.47亿元。2）粮食种植：A股粮食种植板块（申万）上市公司共2家，分别为北大荒、苏垦农发，6M22粮食种植板块营收有所增长，其中22Q1/22Q2收入分别为31.29/55.37亿元，同比分别+26.66%/+37.02%，主要受益于小麦等农作物的价格上行，带动土地租金收入上升。利润端，6M22种子板块归母净利同比增长16%以上，其中22Q1/22Q2归母净利分别为5.74/7.04亿元，同比分别+16.87%/+16.19%。个股层面，北大荒、苏垦农发6M22收入分别为25.16/61.50亿元，同比分别27.90%/35.33%，归母净利分别为9.31/3.48亿元，同比分别+21.08%/+5.76%。盈利能力方面，种植业6M22盈利能力出现下降，按整体法，6M22种植业毛利率为15.29%，同比减少0.56pct，我们认为主要系竞争激烈，价格承压；6M22种植业净利率为4.17%，同比下降0.44pct，主要为毛利率的下降；6M22种植业期间费用率10.24%，同比下降1.11pct。具体看，6M22种植业销售费用率/管理+研发用费率/财务费用率分别为2.61%、5.48%、2.15%，分别同比-0.94pct/-0.52pct/+0.35pct。展望下半年：粮食供需基本面仍然趋于紧平衡，预计大豆、玉米价格维持高位震荡，国际小麦和稻谷价格因为俄乌冲突等因素仍有进一步走高的可能，但小麦和稻谷作为国家粮食安全的重点保障品种，国内供应有保障，预计价格上行空间有限。在粮价整体处于近五年高位的背景下，种子行业、粮食种植行业基本面有望持续改善。此外，转基因玉米和大豆的商业化预期不断增强，技术储备较足的企业也有望受益。养殖：走出低谷，迎来周期上行养殖业景气向上，已经走出低谷。22年上半年养殖业整体处于低谷，生猪、肉鸡等板块均出现较大幅度亏损。生猪养殖为整个养殖业的主要板块，以生猪为例，根据中国畜牧业信息网，6M22全国生猪均价为14.13元/公斤，相比去年上半年的25.59元/公斤下跌45%，猪价的大幅度下降也造成了养殖行业的大额亏损。产能方面，根据农业部与涌益咨询数据，本轮能繁母猪高点为2021年6月的3124万头，在集团企业优化产能、淘汰落后种群，养殖中小散户退出并调减产能的驱使下，经历了10个月的产能去化，2022年4月全国能繁母猪或达到了本轮的最低点2859万头，相比去年6月的高点下降8.5%，同比下降幅度最大的月份是5月，同比下降8.1%。在产能去化+阶段性消费好转+压栏影响短期供给的共同作用下，22年4月以来生猪价格呈现趋势性上涨，22Q2全国平均猪价达到14.82元/公斤，环比Q1的13.31元/公斤有明显提升，4/5/6M22猪价分别达到13.13/15.37/16.37元/公斤。截至9月，生猪价格已经超过23元/公斤，随着猪价的抬升，上市公司头均利润已经较为乐观，我们认为，养殖业已经迎来高景气。生猪价格低迷拖累养殖业收入&净利。养殖业（申万）共22家公司，6M22养殖业实现营业收入1972.17亿元，yoy-4.68%，实现归母净亏损194.37亿元，去年同期为盈利31.65亿元，其中22Q1/22Q2分别实现营收910.08/1062.08亿元，yoy-10.70%/+1.18%，实现归母净利-163.39/-30.99亿元，去年同期分别为96.04/-64.39亿元。营收出现同比下降主要由于生猪价格跌幅过大，上市公司虽然出栏量有所增加但无法弥补价格下降带来的影响。净利出现下滑主要由于养殖业成本升高叠加价格下降。分板块看，收入端：6M22生猪养殖行业、肉鸡养殖行业、其他养殖业分别实现营收1576.36、268.91、126.90亿元，同比分别-8.14%、+6.63%、+26.03%，6M22生猪养殖板块收入增速较低，拖累养殖板块收入增速；利润端：生猪养殖行业、肉鸡养殖行业、其他养殖业分别实现归母净利-186.93、-9.84、2.39亿元，去年同期分别为25.22、6.41、0.02亿元，生猪、肉鸡价格均低于成本线，生猪养殖行业、肉鸡养殖行业均出现亏损。1）生猪养殖行业：A股生猪养殖板块（申万）上市公司共10家，分别为罗牛山、新希望、东瑞股份、天邦食品、正邦科技、牧原股份、温氏股份、新五丰、巨星农牧、神农集团，6M22生猪养殖板块营收有所下降，其中22Q1/22Q2收入分别为729.14/847.22亿元，同比分别-14.50%/-1.86%，主要由于猪价的下跌，其中Q2收入同比跌幅有所缩窄，原因是猪价自4月份开始回暖。个股层面，6M22收入前三的养猪企业分别为新希望623.30亿元、牧原股份442.68亿元、温氏股份315.44亿元，收入增速前三分别为新五丰22.61%、罗牛山18.59%、牧原股份6.57%。利润端，6M22生猪养殖板块归母净利由盈转亏，其中22Q1/22Q2归母净利分别为-155.64/-31.29亿元，去年同期分别为88.69/-63.47亿元，Q2亏损幅度已经减小。个股层面，6M22归母净利前三的养猪企业分别为天邦食品5.83亿元、罗牛山-0.21亿元、东瑞股份-0.59亿元。牧原股份生猪出栏量增速较快，上半年出栏生猪3128.0万头（其中商品猪2697.7万头，仔猪409.3万头，种猪21.1万头），Q2出栏生猪1746.40万头（其中商品猪1400.2万头，仔猪328.4万头，种猪17.8万头），同比+79.73%，环比+26.40%。温氏股份上半年生猪出栏量大幅增长，2022H1共出栏生猪800.60万头，同比增长70.80%，但受猪价低迷影响，上半年肥猪销售均价13.59元/kg，同比下降41.74%，上半年营收仅同比增长3%左右。2）肉鸡养殖行业：A股肉鸡养殖板块（申万）上市公司共8家，分别为民和股份、圣农发展、益生股份、仙坛股份、湘佳股份、立华股份、晓鸣股份、益客食品，6M22肉鸡养殖板块营收有所上升，其中22Q1/22Q2收入分别为121.00/147.91亿元，同比分别+2.95%/+9.85%，主要由于上市公司出栏量的稳步增长。个股层面，6M22收入前三的养鸡企业分别为益客食品80.78亿元、圣农发展75.27亿元、立华股份57.58亿元，收入增速前三分别为仙坛股份39.94%、湘佳股份16.71%、圣农发展11.16%。利润端，6M22肉鸡养殖板块归母净利由盈转亏，其中22Q1/22Q2归母净利分别为-8.16/-1.68亿元，去年同期分别为7.38/-0.97亿元，Q2亏损幅度相比Q1已经减小，主要由于肉鸡价格的回暖。个股层面，6M22归母净利前三的养鸡企业分别为晓鸣股份0.21亿元、仙坛股份0.16亿元、湘佳股份0.05亿元。盈利能力方面，养殖业6M22盈利能力出现下降，按整体法，6M22养殖业毛利率为-2.15%，同比减少14.20pct，主要系价格承压叠加成本阶段性上升；6M22养殖业净利率为-9.86%，同比下降11.39pct，主要为毛利率的下降；6M22养殖业期间费用率8.76%，同比上涨0.89pct。具体看，6M22养殖业销售费用率/管理+研发用费率/财务费用率分别为1.40%、5.12%、2.23%，分别同比+0.05pct/+0.19pct/+0.65pct。销售费用率上升主要由于营业收入规模有所下降，财务费用率上升主要由于债务的上升。从资产结构角度看，6M22养殖板块、生猪养殖板块资产负债率分别为66.98%、69.69%，均再次创下2015年以来的新高，相比21年末的62.65%、65.34%分别提升4.33pct、4.35pct，同比分别提升14.68pct、16.14pct，主要由于生猪周期处于低谷，上市公司为了度过经营低点提升负债水平，以优化现金流/防止现金流过度恶化。从经营现金流看，6M22养殖业、生猪养殖经营活动产生的现金流量净额/营业收入分别为-1.62%、-1.07%从投资与固定资产角度看，自20Q4以来养殖业投资活动持续性趋缓，22Q2养殖业、生猪养殖投资活动现金流出/营业收入分别为15.91%、9.70%，达到19年以来的最低水平，22Q2末生猪养殖固定资产合计、在建工程合计分别为2037.17、437.16亿元，二者之和达到2474.33亿元，出现19年以来首次季度环比下降。反映出上市公司20年年底和21年年初开始便收紧现金流，控制资本开支，优化产能利用率。从生产性生物资产的角度看，上市公司优化种群的时间点和控制资本开支的时间点一致，均为20Q4-21Q1，生猪养殖板块新增固定资产+在建工程、生产性生物资产达到高点的时间均为20Q4。若不考虑资产减值等因素，上市公司生产性生物资产22Q2相比于20Q4的高点已经跌去41.07%，考虑资产减值等因素，上市公司母猪产能相比于高点也有较大幅度的去化。展望下半年：生猪养殖板块，从能繁母猪产能去化的角度看，21年6月至22年4月有10个月的去化周期，对应理论上22年二季度至23年一季度生猪供给的趋势性减少。但是考虑到生猪生产效率如配种率、窝均健仔数、仔猪成活率等指标的改善，以及生猪压栏、二次育肥群体对生猪供应的干扰，我们认为今年Q4生猪供给可能比Q3更多，但在冬季生猪消费旺季的带动下，Q4生猪需求有望相比Q3出现明显上升。从猪价的角度看，我们认为下半年尤其是冬季猪价有一定的上涨动力，但相比于目前23-24元/公斤左右的猪价上涨空间有限。从上市公司角度看，目前上市集团企业生猪养殖完全成本大多数分布在15-20元/公斤，按目前的价格计算，行业中成本较为优秀的企业比如牧原股份，养殖头均利润已经可以达到800元以上，即使成本较高的企业，头均利润也可以达到300-400元。考虑到母猪摊销、固定资产折旧等费用，牧原股份的生猪头均经营现金流有望达到1000元以上。因此，我们认为，生猪养殖已经进入了丰厚的盈利期，在供给缺口的支撑下，上市公司下半年有望实现大幅的扭亏为盈。肉鸡养殖板块，白羽鸡方面，据中国畜牧业协会，2019-2021年全国白羽肉鸡祖代更新量分别为122.34、100.28、124.61万套，仍然处于历史上的高位，考虑到新冠疫情影响白羽鸡消费场景，我们认为白羽鸡价格下半年可能承压，在饲料价格提升的背景下，白羽鸡养殖盈利不乐观。黄羽鸡方面，根据中国畜牧业协会数据，22H1黄羽鸡父母代存栏量处于近三年的低位，产能去化带动黄鸡价格上涨的趋势已经显现，而黄鸡与生猪存在一定联动性，因此我们认为下半年黄鸡价格有望延续高景气。饲料：景气分化，挑战机遇并存饲料行业景气度出现分化，整体看挑战和机遇并存。饲料行业景气度与下游养殖业关系紧密，22年上半年生猪、禽养殖景气度较差，受下游客户低需求影响，全行业猪饲料、禽饲料上半年产销量出现同比下降，而水产价格虽然同比有所下降，但仍处于近几年较好位置，因此水产养殖户喂料意愿较好，带动水产料上半年产量同比上升20%以上。对于饲料行业而言，上半年竞争有所加剧，原因是1）上游原材料，特别是豆粕价格高涨，而饲料企业为了保护市场占有率，饲料价格传导不够顺畅，饲料产品价格上涨幅度低于原材料价格上涨幅度。根据中国饲料工业协会数据，6M22育肥猪浓缩料、肉大鸡浓缩料累计价格变化幅度分别仅有6.1%和8.0%，远低于豆粕20%左右的涨幅；2）生猪、禽养殖亏损严重，影响饲料需求，且由于新冠疫情的冲击，部分区域的运输、销售均遇到一定的困难。在原材料价格压力+下游需求不振的形势下，饲料企业经营受到较大挑战，但行业中机遇仍存，优秀的企业仍然有望通过优质服务+一体化养殖解决方案加快抢占市占率。养殖业亏损拖累饲料业业绩。饲料业（申万）共14家公司，6M22养殖业实现营业收入1143.28亿元，yoy+8.11%，实现归母净亏损4.09亿元，去年同期为盈利27.33亿元，其中22Q1/22Q2分别实现营收508.50/634.78亿元，yoy+9.46%/+7.06%，实现归母净利-8.63/4.54亿元，去年同期分别为21.81/5.51亿元。出现亏损主要由于饲料业公司大多从事养殖业务，而养殖业务出现亏损。分板块看，收入端：6M22畜禽饲料行业、水产饲料行业、宠物食品业分别实现营收578.22、538.23、26.83亿元，同比分别-2.37%、+21.38%、+23.03%，6M22畜禽饲料板块收入增速较低，拖累养殖板块收入增速；利润端：畜禽饲料行业、水产饲料行业、宠物食品业分别实现归母净利-16.35、10.49、1.77亿元，去年同期分别为9.50、16.42、1.41亿元，除宠物食品板块盈利出现增长外，畜禽饲料、水产饲料盈利均出现下降，水产饲料板块盈利下滑的原因是部分企业也从事生猪养殖业务出现了亏损。1）畜禽饲料行业：A股畜禽饲料板块（申万）上市公司共7家，分别为正虹科技、天康生物、大北农、金新农、唐人神、傲农生物、禾丰股份，6M22畜禽饲料板块营收有所下降，其中22Q1/22Q2收入分别为265.78/312.44亿元，同比分别-3.70%/-1.21%，主要由于猪价的下跌，养殖业务收入减少。个股层面，6M22收入前三的畜禽饲料企业分别为禾丰股份137.87亿元、大北农133.93亿元、唐人神113.86亿元，收入增速前三分别为傲农生物7.27%、唐人神5.05%、天康生物1.16%。利润端，6M22畜禽饲料板块归母净利由盈转亏，其中22Q1/22Q2归母净利分别为-11.25/-5.11亿元，去年同期分别为14.38/-4.88亿元，Q2亏损幅度已经减小。个股层面，6M22归母净利前三的畜禽饲料企业分别为禾丰股份0.47亿元、正虹科技-0.73亿元、天康生物-0.97亿元。傲农生物、唐人神因生猪养殖业务出栏量增速较快，从而收入增速在饲料企业中排名靠前。2）水产饲料行业：A股水产饲料板块（申万）上市公司共4家，分别为粤海饲料、海大集团、百洋股份、天马科技，6M22水产饲料板块营收增速较快，其中22Q1/22Q2收入分别为230.18/308.05亿元，同比分别28.67%/16.45%，收入增速表现较好主要原因为水产饲料上市公司在饲料领域的竞争力不断增强，饲料销量提升。个股层面，6M22收入前三的水产饲料企业分别为海大集团463.26亿元、天马科技33.11亿元、粤海饲料27.34亿元，收入增速前三分别为天马科技36.25%、百洋股份27.43%、海大集团21.30%。利润端，6M22水产饲料板块归母净利同比有所下降，其中22Q1/22Q2归母净利分别为2.04/8.45亿元，去年同期分别为6.92/9.50亿元，Q2利润下降幅度减小。个股层面，6M22归母净利前三的水产饲料企业分别为海大集团9.18亿元、天马科技1.50亿元、百洋股份0.33亿元。海大集团上半年利润出现下降，我们认为主要由于：1、生猪养殖景气度差，上半年出现3.68亿元亏损；2、上半年激励费用2.07亿元，同比增加1.77亿；3、原材料价格压力大。分业务看，1）饲料：公司饲料业务市占率逆势提升，在全行业产量下滑4.3%的背景下，公司销售974万吨（内销59万吨），同比增加11%，市占率7.13%，相比21年市占率6.69%提升0.44pct，其中水产料219万吨，市占率20.09%，禽料478万吨，市占率8.44%，猪料213万吨，市占率3.53%。2）养猪：上半年出栏160万头，贡献收入26.59亿元，完全成本16.4元/公斤，达到上市公司中的优秀水平。天马科技上半年收入&利润端均实现较好增长，我们认为主要得益于鳗鱼全产业链业务的出塘量兑现、饲料业务的快速发展。分业务板块，1）鳗鱼养殖业务：公司按计划持续出塘鳗鱼，出塘量连续两个季度实现环比增长，上半年外销3391吨，贡献收入1.73亿元，毛利率高达41%，贡献净利润超过9000万，吨利润在2.8万/吨左右。2）饲料业务：禽畜料销售57万吨，同比增长26%，贡献收入19.2亿元，特水料销售9万多吨，同比增长26%，贡献收入8.4亿，饲料业务合计贡献净利超过5000万。3）食品业务：受食品厂升级改造影响，上半年销售1011吨，同比下降，预计下半年环比上升。3）宠物食品行业：A股宠物食品板块（申万）上市公司共3家，分别为中宠股份、佩蒂股份、路斯股份，6M22宠物食品板块营收同比增长，其中22Q1/22Q2收入分别为12.54/14.29亿元，同比分别+29.42%/+17.93%，主要由于海内外宠物主粮、零食等业务的发展。个股层面，6M22收入前三的宠物食品企业分别为中宠股份15.90亿元、佩蒂股份8.46亿元、路斯股份2.47亿元，收入增速前三分别为中宠股份26.42%、佩蒂股份18.93%、路斯股份16.74%。利润端，6M22宠物食品板块归母净利同比增长，其中22Q1/22Q2归母净利分别为0.57/1.20亿元，去年同期分别为0.51/0.89亿元，同比分别+11.10%/+34.62%，Q2增速提升，主要因为人民币汇率贬值利于出口。个股层面，6M22归母净利前三的宠物食品企业分别为佩蒂股份0.90亿元、中宠股份0.68亿元、路斯股份0.18亿元。盈利能力方面，饲料业6M22盈利能力出现下降，按整体法，6M22饲料业毛利率为7.56%，同比减少4.11pct，主要系原材料价格上涨+行业竞争加剧；6M22饲料业净利率为-0.36%，同比下降2.94pct，主要为毛利率的下降；6M22饲料业期间费用率6.81%，同比上涨0.23pct。具体看，6M22饲料业销售费用率/管理+研发用费率/财务费用率分别为2.50%、3.29%、1.02%，分别同比-0.14pct/+0.15pct/+0.21pct。销售费用率下降主要由于营业收入规模有所扩大，财务费用率上升主要由于债务的上升。从资产结构角度看，6M22饲料板块、畜禽饲料板块、水产饲料板块、宠物食品板块资产负债率分别为60.41%、62.44%、59.52%、37.99%，除了宠物食品板块外，其他饲料板块均再次创下2015年以来的新高，相比21年末的56.70%、59.56%、53.74%、35.45%分别提升3.71pct、2.89pct、5.78pct、2.54pct，主要由于经营承压，上市公司为了度过经营低点提升负债水平，或者为了抢占市场份额扩张产能，从而提升负债水平。从经营现金流看，6M22饲料板块、畜禽饲料板块、水产饲料板块、宠物食品板块经营活动产生的现金流量净额/营业收入分别为1.20%、-0.89%、3.63%、-2.53%，同比下降-2.22pct、-5.50pct、1.05pct、-4.07pct，均达到2015年来较低水平。展望下半年：传统饲料板块：饲料行业竞争门槛提升，随着下游养殖客户需求的不断多样化、系统化，对饲料产品提出了更高的要求，单纯做产品的时代已经过去，利用服务进行体系化竞争的趋势已经来临。其中，生猪、禽饲料板块集中度仍有较大提升空间，下半年综合竞争力强的企业有望继续扩大市占率。此外，饲料企业向下游延伸产业链的机会值得重视。宠物食品板块：宠物食品国产替代的趋势仍在继续，中国宠物市场仍处于快速成长期，随着国内业务的逐步打开，下半年宠物食品板块有望延续较高收入增速。动保：下半年经营拐点有望显现下游亏损拖累动保需求。动保板块（申万）共13家公司，6M22动保板块实现营业收入73.08亿元，yoy+13.53%，实现归母净利9.01亿元，去年同期为盈利15.99亿元，其中22Q1/22Q2分别实现营收33.73/39.35亿元，yoy-19.39%/+5.73%，实现归母净利4.94/4.06亿元，去年同期分别为9.64/6.35亿元。营收&净利均出现下降主要原因为养殖亏损影响动保产品需求，而动保行业竞争加剧。22Q2单季度动保板块收入出现5%以上回升，净利同比下降幅度相比22Q2有所减少，主要原因是二季度以来生猪价格回暖，养殖户用苗积极性提升，且养殖户补栏意愿增强。6M22收入前三的动保企业分别为中牧股份25.97亿元、金河生物11.25亿元、瑞普生物9.08亿元，收入增速前三分别为金河生物17.11%、驱动力7.98%、海利生物1.70%。利润端，6M22归母净利前三的动保企业分别为中牧股份2.57亿元、科前生物1.59亿元、瑞普生物1.40亿元，13家动保企业净利润普遍出现下滑，增速排名前三的企业分别为海利生物15.20%、金河生物-15.27%、中牧股份-18.86%。科前生物上半年猪用疫苗/禽用疫苗/其他业务分别收入3.73/0.05/0.10亿元，主营业务收入3.88亿元，同比-27.89%，经销/直销渠道分别收入1.25/2.63亿元，直销占比67.67%，收入下降主要系生猪养