瑞声科技研究报告消费电子多元赛道布局能手-盈利改善可期

瑞声科技研究报告消费电子多元赛道布局能手_盈利改善可期（报告出品方/作者：西南证券，王湘杰，杨镇宇）1、多元赛道布局能手瑞声科技于1993年成立，起初专于声学业务，经过近三十年的发展，公司布局智能设备声学、光学、精密结构件和传动马达等多元赛道，并成为相关行业的TOP厂商。目前公司的下游应用涵盖智能手机、平板、PC、智能汽车、VR/AR、IoT等多个领域。公司2017年营收211.1亿元，同比增速36%。随后受消费电子市场竞争加剧影响，收入规模连续三年下降。公司积极拓展业务，声学与传动器件在安卓领域渗透率不断提高，光学产品进入收获期逐渐放量，2021年营收重回正向增长，同比增长3%至176.6亿元。2022年前三季度实现收入147.9亿元，同比增长15%，且每个单季度均实现收入同比正向增长。公司积极推进精细化管理，持续降本增效，2022Q3归母净利润为2.3亿元，同比增长27.9%，近五个季度以来首次实现盈利回升。公司主营业务分为四大板块：声学、光学、电磁传动和精密结构件、传感器及半导体，主要应用涵盖智能手机，并积极向非手机的消费电子、智能汽车、AR/VR、智能家电等市场拓展。声学、电磁传动和精密结构件业务板块作为公司的成熟业务，贡献了大部分营收。受行业竞争加剧影响，电磁传动和精密结构件业务收入占比近几年有所下降，但随着公司收购东阳精密和结构件新业务的扩展，该业务2022年重回增长态势，2022前三季度收入49.9亿元，同比增长30.4%。声学业务方面，瑞声凭借技术优势，积极优化客户结构，安卓机型的渗透率逐步提高，逐渐抵消北美客户引入竞争对手的影响，收入占比维持在45%左右。光学业务方面，公司在2019年顺利跻身全球塑料镜头出货量前三，玻塑混合镜头在高端机型渗透率提升，摄像头模组出货量逐年上涨，光学业务比重不断增大，2022年前三季度光学收入24.2亿元，营收占比达到16.4%。传感器及半导体业务主要产品为MEMS麦克风，营收规模近两年维持在10亿元左右。公司的生产基地遍布国内沿海省份和内陆重庆安徽等地，并在东欧和东南亚建立了海外生产基地，以应对越来越多的海外市场需求。公司重视研发投入，2017年以来研发投入不低于15亿元，研发占收入比重高于7.5%。公司打造技术通用平台，实现研发资源的集约利用和高度整合，并保持优势领域的技术领先性和创新能力。公司在全球建立了18个研发中心，获取专利及专利申请超过1万件。公司股权结构平稳，集中度较高。公司创始人潘政民凭借直接和间接控股的方式拥有41.2%的股份，为公司实际控制人。2、光学一体化布局，诚瑞光学上市或提升估值2.1、手机主打卖点+新兴应用渗透，光学赛道仍有可为智能手机多摄方案逐渐由旗舰高端机型向中低端机型普及，根据Frost&Sullivan数据显示，2018年起后置多摄方案逐渐登场，2019-2020年迅速爆发渗透率提升至50%左右，预计2024年后置多摄方案渗透率近90%。据counterpoint统计，全球手机平均单机摄像头数量从2015年的2颗上升至2020年的3.7颗。高端机型追求镜头升级、中低端机型镜头数量提升的趋势抵消了手机行业整体出货量疲软的影响，拉动光学产业链出货增长。此外，随着数据时代的到来，VR/AR/MR有望成为继手机之后的消费电子新战场，智能驾驶技术升级也不断推动车载摄像头需求的提升，光学赛道仍大有可为。2.1.1、玻塑混合镜头前景可期摄像头主要由CIS传感器、光学镜头、模组、音圈马达（VCM）、红外滤光片等组成，其中CIS传感器、光学镜头和摄像模组价值量最高。根据头豹科技统计，光学镜头市场规模由2015年181.6亿元增长到2021年548.3亿元，年复合增速达到20.2%，预计2023年全球光学镜头行业市场规模将达到683亿元。光学镜头的镜片主要分为玻璃和塑料镜片。光学玻璃镜片具有高透光性，高折射率等优点，但其工艺复杂使之规模化生产成本较高，而光学塑料质量轻，造价相对更低适用于大规模生产。目前玻璃镜片主要用于相机生产，而塑料镜片多用于智能手机等领域。受智能手机的厚度限制，高精度、更轻薄的镜头需求推动了玻璃+塑料混合镜片技术的发展。手机镜头市场集中度较高，CR3超过50%。中国台湾大立光凭借多年耕耘，早期一直牢牢占据龙头地位。大陆厂商逐渐发力，瑞声科技在2019年跻身全球塑料镜头出货量前三，2020年舜宇光学出货量逐渐反超大立光，并在2021年坐稳行业龙头地位，但大立光、玉晶光在高端镜头市场仍有较大话语权。2.1.2、摄像模组市场竞争激烈摄像模组是将镜片、CIS等元器件通过一定的工艺组合在一起，利用光学成像原理形成影像并使用对应的存储单元记录影像的设备。摄像模组目前主流工艺有CSP、COB、FC、MOB/MOC等类型。国内摄像模组厂商方面，舜宇光学仍占据摄像模组龙头地位，欧菲光、丘钛紧随其后，前三地位稳固。三赢科技、盛泰、合力泰等厂商出货量明显少于第一梯队。值得注意的是瑞声科技市场份额迅速扩大，2020年底其模组业务开始量产，2022年已经进入出货量前十。2.1.3、音圈马达国产化加速音圈马达（VCM）是通过移动调整镜头位置实现对焦防抖、获取清晰图像功能的器件，其主要原理是通过改变永久磁场内马达线圈的直流电流大小，改变线圈受力情况以控制弹簧片的拉伸位置，实现调整镜头位置。VCM市场竞争激烈，集中度不高，近几年中国厂商市场份额逐步提升。根据旭日大数据统计，2018年国产厂商市场份额仅28%，2021年升至51%。VCM市场格局较为分散，2022年1-2月手机摄像头马达出货量前三名阿尔卑斯、三星、三美分别占据13%、12%、12%的市场份额，中蓝、新思考等厂商份额也相差不大。2.2、镜头模组VCM一体化布局，诚瑞光学上市或提升估值公司依托十多年来光学技术积累，不仅具备光学模具设计、镜片制造、光学传动和摄像头模组的完整产业链体系，还可提供相应的高精度光学算法，以实现垂直整合、“软硬”兼备的全套解决方案。从光学业务收入构成可发现，公司的光学一体化战略初见成效。2019年光学镜头业务占据光学收入100%，至2021年镜头业务占比已下降至62.2%，摄像模组业务占比达37.8%，而光学传动（VCM）业务也开始发力。公司构建了高中低端全覆盖的光学镜头体系。产品方面，从主摄、超广角、长焦到景深等各种镜头齐全；镜头像素上也从200万像素覆盖至2亿像素；工艺方面，公司不仅可生产3P-6P的塑料镜头，还可产出1G5P、1G6P的玻塑混合镜头，同时具备7P及以上高端塑料镜头的设计制造能力。公司的塑料镜头出货量呈现增长趋势，2021年总出货量超过5亿只，其中6p塑料镜头出货量占比10%。公司预计2023年内实现7P塑料镜头出货，将改善塑料镜头的产品组合。尽管玻璃镜片的折射率、热稳定性、色散等诸多方面都领先塑料镜片，但其成本高量产难度大。公司具备WLG（晶圆级玻璃镜片）技术，通过在玻璃片上用一套模具压印出具备多个相同镜片的矩阵技术，其镜片相比塑料镜片具有更大光圈、高解析力、低厚度、低温漂等优良性能，能够降低暗光拍摄条件下的图像噪点，改进边缘和近焦画质，扩大有效边缘视场；又比传统光学玻璃技术更具生产效率，降低了量产难度。WLG玻塑混合镜头业务进展顺利。目前公司的1G5P及1G6P产品已稳定量产并实现交付。公司正积极推进多项WLG镜片在车载、AR/VR设备、半导体生产及检测等工业领域的应用项目落地。公司成功开发了新款3PVRPancake光机模组，或于2022年内完成量产产线的搭建。除此之外，环视及舱内车载玻塑混合光学产品也已通过头部厂商认证。公司摄像模组业务发展迅猛，目前中低端产品量产，高端产品如108M主摄模组已获客户认可交付。2021年全年公司摄像模组的出货量约6700万只，2022年第一季度出货量达到4200万只。摄像头马达方面，公司将已有精密制造和马达传动等领先技术向光学拓展，生产的光学传动产品具有高精度、大推力等特点，50MAFVCM产品将实现量产，潜望式马达、升降式马达等产品完成研发试制。摄像模组和VCM的产品优化，将有力推动公司在光学领域的垂直一体化整合能力。公司计划分拆光学业务在A股上市，上市主体为其控股的光学制造企业诚瑞光学。通过建立独立的融资平台为光学业务发展提供支撑，彰显公司对光学业务战略地位的高度重视。公司光学业务的客户结构良好，主要客户均为全球头部光学厂商和智能手机厂商，与小米、OPPO、vivo、荣耀等国内头部终端客户建立了深度合作关系。2021年诚瑞光学前五大客户覆盖了丘钛微电子、宁波舜宇光电、龙旗电子、华贝电子、小米科技等。2019-2021年，诚瑞光学对前五大客户的销售额占营收比例分别为85.7%、84.3%、69.2%。子公司诚瑞光学拟A股上市，或带动母公司瑞声科技的估值水平的提升。3、全球声学龙头，静候下游需求复苏3.1、第一梯队企业主导声学格局2015-2019年，中国声学器件市场规模自145亿元增长至284.8亿元，年复合增长率达到18.4%。一方面受到TWS耳机在消费电子市场的需求驱动，另一方面主要系智能音箱在消费市场的渗透率提升，进而促进声学器件市场规模的增长。预计2024年国内声学器件市场规模将达到437.9亿元，年复合增速达到16.5%，高于全球市场平均增速。根据智研咨询统计，全球声学2018年市场规模为140亿美元左右，预计至2024年全球声学市场或达到208亿美元，年复合增速为6.8%。声学器件主要由扬声器、麦克风、音频IC组成，麦克风负责数据采集，音频IC负责编码解码处理等，扬声器负责实现播放等功能。扬声器是声学器件里价值量最高的，占声学市场的近70%；音频IC市场占比约25%，麦克风市场占比近5%。当前中国声学器件竞争格局呈现出以精密加工技术为主导的技术导向型格局，下游用户更多采用第一梯队厂商的声学产品。根据市场份额以及品牌认可度，中国声学器件主要厂商可分为三个梯队：（1）以瑞声科技、歌尔股份、立讯精密为代表的第一梯队，在国内及国际市场以其具备的核心技术占据了大量的市场份额；（2）第二梯队虽然市场份额和业务品类不及第一梯队，但拥有一定的技术优势，能够迎合消费市场产品生命周期短的特点；（3）初创型企业，此类企业在技术经验、市场份额以及资金规模等方面均较弱。3.2、声学龙头地位稳固，静候下游需求复苏瑞声科技的声学解决方案主要有立体声方案、全面屏声学、防水防尘方案、低频低失真方案以及大振幅扬声器与高频率受话器，将会根据客户的不同需求进行不同的产品及解决方案匹配。受智能手机市场需求量下降和竞争加剧的影响，公司2017-2020年声学业务收入持续下降。下游终端出货量下滑叠加原材料成本上升影响，声学器件毛利率有所下降。公司积极推进声学产品向安卓市场渗透，拓展平板、笔电、可穿戴设备市场，并充分利用产线自动化优势，积极降本增效，2021年和2022年前三季度声学收入分别为85.8亿元和64.6亿元，同比增长13.5%和2%，声学业务重回增长。公司目前客户主要包括北美大客户和安卓客户。北美客户声学产品由瑞声科技、歌尔股份以及立讯精密供应，形成了相对稳定的竞争格局。公司在保持北美大客户现有品类份额的前提下，持续提升产品力，保证稳定的交付能力，积极支持大客户在新兴领域的拓展。安卓客户以国内头部智能手机厂商如华为、小米、OPPO、Vivo等为主，并积极拓展了海外安卓大客户。公司的SLS超线性扬声器已全面覆盖安卓市场，NLC低频算法得到推广应用，“软件+硬件”及声音调试一体化的解决方案获得安卓客户认可。公司利用在声学及电磁传动领域的双重优势，推出了Combo及Opera同轴方案，声学与X轴线性马达的二合一产品在性能、空间、重量等方面具备明显的优势，并能有效降低生产成本。该方案能提高消费者在影音、游戏、竖屏等特殊场景听觉触觉双重体验，客户反馈良好，未来或有力提升公司在声学市场的占有率。公司积极将声学产品从智能手机拓展至平板、笔电、可穿戴设备、智能汽车市场，预计2022年非手机市场收入占安卓声学比例有望达到5%。此外，2022年预计公司的标准化小腔体扬声器模组出货量实现增长，将带动声学业绩进一步提升。4、触控马达二次成长可期，大客户项目带动结构件增长电磁传动和精密结构件主要分为触控马达和结构件两大业务。受行业竞争加剧影响，电磁传动和精密结构件业务收入占比近几年有所下降，但随着公司收购东阳精密和结构件新业务的扩展，该业务2022年重回增长态势，2022前三季度收入49.9亿元，同比增长30.4%。4.1、触控马达龙头，或迎来二次成长曲线4.1.1、触控马达竞争格局稳定触控马达主要分为转子马达和线性马达。转子马达通过电机带动偏心转子转动，从而产生振动。其结构简单，体积小，但缺点明显——响应速度慢，很大程度上会影响手机用户的触觉体验。线性马达由定子和动子构成，通电的线圈在磁场中受到洛伦兹力作用，带着动子沿固定方向往复运动产生振感。线性马达具有响应速度快，振感强以及具备振动方向的特点，其振动频率和波形可作调整，因而能够实现更为复杂和各种定制化的振动效果。目前，市场主流发展方向是为线性马达适配更多的应用和系统。不仅需要系统的优化适配，还需要针对不同场景进行针对性优化，对于不同界面的交互操作进行定制化设计。除此之外，驱动芯片搭载的音频解码器也支持音频随振，对于游戏4D振感和铃声随振都能实现较好的触觉效果。根据QYR统计和预测，2021年全球触控马达市场规模为74亿美元，预计到2028年市场规模可达167亿美元，年复合增速为12.3%。游戏震感反馈等需求推动了触控马达渗透率的持续提升，苹果是智能手机内置触控马达的设计趋势引领者，更多的安卓终端也不断跟进。A客户供应端早期以瑞声科技、日本Nidec以及金龙电机三大供应商为主，之后金龙电机逐步退出A客户马达供应链。自2018年立讯精密成功进入A客户供应链以来，日本Nidec的马达市场份额大幅缩减。目前瑞声科技是A客户触控马达的第一供应商。安卓客户方面受制于触控马达的低渗透率影响，市场目前有向中低端安卓手机配置的趋势。触控马达市场的竞争格局目前相对稳定。4.1.2、触控马达龙头，未来成长可期瑞声科技触控马达业务以RichTap的跨平台触觉反馈解决方案为主要产品。作为全球领先的触觉反馈解决方案，RichTap集成了硬件、软件、算法和触感设计方案，实现了跨平台的高品质触觉反馈应用，打造一站式硬件调试、软件集成、触感设计和咨询服务，为用户带来多重沉浸的应用体验和全新的互动方式。相比其他马达方案，RichTap的X轴线性马达启停时间更快，有效频宽更广，可以实现更加丰富的振动反馈和音视频效果，且马达的形态设计空间大，可适配多种终端设备，支持智能手机、平板触控、VR/AR、智能汽车等多元应用场景。游戏领域，RichTap方案适用于各类游戏，兼容性高支持iOS和安卓双系统，通过控制游戏中的方位、距离、大小、材质和速度等基础操作、特殊技能释放、反馈命中及打击感等道具效果，来实现更丰富的场景玩法，打造更真实的交互体验。RichTap方案支持双马达机型，可营造方向感和环绕感，使游戏体验瞬间立体。RichTap方案通过提供设计工具、游戏专属SDK、主流游戏引擎集成插件支持、创意服务、应用指导等，高效便捷地为开发者提供设计基础工具，打造多样化游戏设计与集成体验。音视频领域，RichTap方案为第三方开发者和内容创作者提供音视频振动SDK、Muse体验APP、Muse算法包和桌面端Pro工具。RichTap方案具备AI算法自动分析功能，可根据音视频内容自动生成振动，支持多种风格/参数调节，可减少人工制作工作量，提升内容制作者的工作效率。作为A客户触控马达的第一供应商，公司的份额近60%，并有望继续维持这一比例。面对安卓客户，公司主要占据高端旗舰机的市场份额。目前触控马达在安卓市场有向中低端智能机渗透的趋势，公司顺应趋势推出入门款的线性马达产品，并积极向汽车、游戏手柄、PC、VR/AR、穿戴设备等新应用场景推广。此外，为了进一步渗透中下游市场，公司利用在马达和声学领域的创新能力，推出了标准化设计的“声学+马达”Combo产品，有效节省堆叠体积、减重，并节约成本，增进了供应链的高效管理。预计公司在触控马达的市场份额和出货量将进一步上升。2021年公司触控马达在安卓客户端实现了6730万只的出货，同比增长235.3%。2022年一季度，公司在安卓客户端的触控马达出货量为1700万只左右，二季度出货量约2540万只，环比增长49.4%。目前公司已经实现了北美大客户、三星GalaxyZFold3、iQOO8、Reno6Pro+、拯救者2Pro以及一加9r等机型的触控解决方案设计及交付。4.2、收购东阳精密，大客户项目带动结构件增长公司的精密结构件以3D玻璃方案和金属方案为主。公司2021年12月以近4.5亿元完成对东阳精密的全资收购，进一步开拓了欧洲以及北美的客户市场。东阳精密主要制造平板电脑、可穿戴设备及笔记本电脑的金属框架、底壳及零部件，东阳精密与北美大客户笔电结构件业务达成了长期且密切的合作关系。东阳精密2019-2021H1年净利润为1736万元、7923万元和4471万元。2022年一季度，公司金属中框产品出货量同比增长38.9%。受益于主要客户重点项目价格以及份额提升、海外安卓客户平板以及可穿戴项目进展顺利，精密结构件业务收入同比增长52%。由于新客户拓展和东阳精密业绩贡献，精密结构件业务二季度同比增长40%，产能利用率提升和成本管控推动了毛利率增长5.2个百分点。公司手机金属中框获得客户新机份额，产品结构不断改善。东阳精密与公司现有精密结构件业务的协同效应充分展现，笔记本电脑业务在大客户方面拓展顺利，而东阳精密二期工厂将进一步提升结构件产能水平，预计2023年大客户新项目将会为精密结构件业务带来更多收入贡献，并进一步提高该分部业务整体利润水平。5、车载声学获多个定点，新兴应用静待发力5.1、车载声学：技术领先迁移在望，取得多个项目定点5.1.1、车载声学是智能座舱重要卖点之一根据中汽协数据，2021年中国汽车销量达2624.8万辆，其中乘用车销量达2146.8万辆。据汽车之家研究院数据统计，2021年L2及以上的智能汽车销量约438万辆，市占率为20.4%，其中新能源汽车比例较高，销量约350万辆。按照汽车之家研究院对发展趋势的预测，预计2025年国内L2及以上的智能汽车占比达49.3%，规模可达千万辆。汽车智能化趋势和智能座舱需求带动车载声学发展，表现为声学设备数量增多和配置升级。新能源智能驾驶汽车厂商把智能音响系统作为卖点之一，相比传统汽车扬声器数量增加数倍，特斯拉ModelS/X扬声器数可达22个，蔚来ET7高配版扬声器数为23个，小鹏P7同样达到18个。造车新势力掀起浪潮，传统车企迅速跟进，奔驰S高配版可选配置7.7万元音响系统，扬声器可达31个，吉利的领克09同样搭载14个扬声器等。除了声学设备增多，配置升级也是未来车载声学的发展趋势。智能驾驶汽车作为下一代互联网接入终端，人机交互时间将大大增加，智能座舱系统的发展标志汽车安全性和娱乐性大幅增大，车内家庭影院、沉浸式游戏、情感交互类设计是未来趋势，对汽车声学性能的要求也就愈发提高。高品质音效带来的立体感和通透感，需要增加独立功放、头枕音响等配置才能实现。此外，未来音响数字化发展也是大趋势，硬件搭配相应软件算法能有效对整车声效进行调整，实现高保真、降噪声、抗干扰等优点。5.1.2、车载声学获得多个项目定点公司发展车载声学业务上具备以下优势：第一，公司在智能终端声学业务积累了较高的技术壁垒，有望迁移至车载市场。以手机为例，为适配智能手机轻薄化趋势，公司研发出小腔体声学模块技术，在保持高音质同时可缩小体积近20%-30%。凭借领先技术，公司实现技术迁移的时间将大幅缩减。第二，公司在声学方面“软硬结合”，能为智能汽车提供声学全套解决方案。目前车载声学业务厂商大多以硬件制造为主。公司在声学业务深耕20余年，除了具备硬件设备制造优势外，还提供相关的算法处理平台，能更好接入智能座舱体系，为智能汽车提供声学全套解决方案。第三，公司的多元业务为入场车载声学提供助力。由于汽车驾驶环境多样化，汽车声学系统面临的环境也更加复杂多变，车载声学系统不仅仅涉及声学，还涉及震动、电磁等诸多领域。公司在声学、传动、光学、触觉、MEMS等诸多领域都具备技术和生产优势，能很好地将不同领域的技术统合在一起，实现技术迁移和转变。公司已涉足车载市场，目前合作对象覆盖了造车新势力、传统车企以及海外中高端汽车品牌，合作内容从硬件、软件到全车声学解决方案。整车声学解决方案已于2022年三季度量产交付，该套系统通过高位安装扬声器构建高空声道，结合“3D声场增强”算法，将平面的环绕声效转换成720立体空间音效。此外，公司的头枕扬声器预计2023年也会正式量产交付。公司已获得多个车载声学项目定点，未来车载声学业务有望贡献更多收入。除了车载声学业务已开始获得定点外，公司还积极拓展光学、电磁传动等业务在车载领域的客户和项目。2022