建筑行业转债专题研究：“建筑+”企业的再成长

建筑行业转债专题研究：“建筑+”企业的再成长建筑转债：存续26只，债性普遍强于股性目前建筑行业存续可转/可交债合计26只，余额242亿元，分别占市场转债总额的6.3%、3.4%。其中可转债25只，可交债1只（中国化学），合计发行规模为275亿元，合计余额为242亿元，分别占目前存续转债的6.3%、3.4%（截至2022年1月底市场可转债存量为413只，存续余额7020亿元）；从细分子行业来看，基建、装饰、园林子板块企业发行转债居多，均达到5家，勘察设计3只，钢结构、国际工程、专业工程均为2只，化学工程、房建企业各1只；已公布预案的转债合计6只，合计拟发行规模为75亿元，主要集中在基建（2只）、装饰（2只），园林、钢结构各1只。建筑转债转股溢价率普遍较高，债性明显强于股性。从转股溢价率水平来看，受2018年来建筑板块正股总体走弱影响，目前行业存续的25只可转债/可交债债性明显强于股性（不含尚未上市的城市转债），转股溢价率普遍较高，其中21只转股溢价率达到20%以上，最高的城地转债转股溢价率达到193%；股性相对较强的4只标的分别为洪涛转债、中钢转债、交科转债、岭南转债，转股溢价率在20%以内。中国化学：从工程到实业，迎来价值重估化工工程龙头，在手订单充裕公司传统主业为化工、石化、煤化工工程，近年逐步拓展至基建、环境治理、实业等领域。中国化学是我国石油和化学工业体系建设的“国家队”，在基础化工、石油化工、煤化工上具备绝对领先优势，可提供一整套覆盖勘察、设计、施工及服务等项目全生命周期工程服务，在国内外占据较大的市场份额，2018年开始开启外延拓展，形成了建筑工程（化学工程、基础设施、环境治理）、实业和现代服务业的业务结构体系。公司是国内化学工程龙头企业，全球排名前列。公司在设计和建设大型石油化工及新型煤化工项目等化学工程领域拥有强大的项目执行能力，稳固占据国内市场领先地位，并在国际工程市场上具有较强的竞争力。自1995年以来连续被美国权威刊物《工程新闻记录》(ENR)发布为全球最大的250家承包商之一，2020年在ENR2020年全球最大250强工程承包商排名中名列第18位，同比上升9位，国内石油化工工程领域多年排名首位。在美国《化学周刊》公布的2018-2020年全球油气相关行业工程建设公司排名中，公司连续3年名列第二位，仅次于美国福陆公司。相比于主要竞争对手，公司更具备市场化竞争能力。公司竞争对主要有中油工程及中石化炼化工程，均从事石化、煤化工等相关工程建设，其中中油工程、中石化炼化工程分别背靠中石油及中石化两大集团，收入中一半左右来自集团内部，相比于竞争对手，中国化学更具市场化竞争能力，2018-2020年期间来自集团内部的收入占比仅3%不到。公司在订单规模及成长性方面均领先竞争对手。从新签订单规模看，中国化学2020年新签额达到2512亿元，大幅领先中油工程的965亿元，以及中石化炼化工程的630亿元；从成长性角度而言，2017-2020年期间中国化学新签订单CAGR达到38%，亦明显领先中油工程的-3%，以及中石化炼化工程的17%。近年公司收入、业绩总体跟随行业需求波动。公司在2015-2016年油价低位区间经营陷入低谷，收入业绩均负增长，随着2017年来油价底部复苏，收入增速率先反弹，业绩增速表现滞后主要源于公司在2016-2018年期间持续计提此前投资的PTA项目减值损失，计提额度分别达到4.9亿、4.0亿、4.0亿元；2019年业绩增速迎来大幅增长，2020-2021年期间在手订单充裕背景下业绩仍维持相对稳健增长。往后看，碳中和虽压制中长期行业需求，不过短期公司在手订单充裕，主业仍有望维持较快增长。国务院《2030年前碳达峰行动方案的通知》明确指出推动石化化工行业碳达峰，“严格项目准入，合理安排建设时序，严控新增炼油和传统煤化工生产能力，稳妥有序发展现代煤化工”，考虑到碳中和约束下未来新项目落地难度将更大，为此增量化工工程项目需求或将有所放缓；不过短期而言，公司近两年在2019年订单高基数背景下仍维持稳健增长，2020-2021年新签订单分别同增10.5%、7.4%至2512亿元、2698亿元。其中在2019年签订的780亿元（2020年报公布值）俄罗斯波罗的海化工综合体项目总工期60个月，截至2020年末方才完工4.3%，累计确认收入33.3亿元，随着项目进度的持续推进，将为公司收入、业绩做出较大贡献。总体而言，充足的在手订单

（未开工+已开工未完工）为公司传统主业短期持续稳健增长打下坚实基础。己二腈等顺利投产，研发到产业持续推进中长期传统工程需求降速背景下，公司正主动寻求从工程向化工实业的转型，主攻“卡脖子”技术，拓展新材料行业高附加值产品领域，目前公司在化工新材料领域已研发和掌握己内酰胺、己二腈、气凝胶等核心技术，并达到国际先进水平，并持续推动研发项目向产业转化。己二腈：打破海外垄断，顺利投产有望打造新增点己二腈是尼龙66主要原材料，长期以来被国外企业垄断。己二腈是用于生产尼龙66主要材料，尼龙66凭借其优良的耐热性、抗强冲击的特殊性能，特别适用于军工领域，是国防不可缺少的重要材料之一，也是实现汽车轻量化的重要材料。长期以来，我国尼龙66生产所需主材料属于“卡脖子”产品，依赖国外进口，无法形成完整的产业链体系。与此同时，国外对我国实施技术封锁，国外企业通过垄断己二腈的供给，影响我国尼龙66产业链的正常发展。公司自主打破己二腈技术垄断，一期20万吨项目近期顺利投产。公司所属天辰公司经过10年不懈努力研发成功并拥有自主知识产权的丁二烯法己二腈专用技术，一举打破国外的技术垄断，填补国内技术和产业空白，投资建设天辰齐翔50万吨/年尼龙新材料产业基地，一期20万吨/年己二腈正在山东淄博投资建设，天辰齐翔新材料有限公司2022年1月14日表示项目整体进入中交、投料试车交错期，为后续项目达产奠定了坚实的基础，随着项目的投产运行，将有望打造公司业绩新增长点。硅基气凝胶：助力碳中和，一期投产在即气凝胶性能优异，助力碳中和。气凝胶作为一种高分散固态三维纳米材料，是目前已知热导率最低的固体材料，在热学、光学、电学、力学、声学等领域显示出许多独特性能，被誉为“改变世界的神奇材料”，在航空航天等高技术领域及工业绝热、建筑节能等民用领域都具有极为广泛的应用。2017年1月，国家发改委公布《国家重点节能低碳技术推广目录（2016年本，节能部分）》，将气凝胶列入国家重点节能低碳技术推广目录。2018年11月，国家统计局发布《战略新兴产业分类（2018）》，将气凝胶及其制品列入战略性新兴产业分类重点产品和服务项。在双碳背景下，气凝胶作为国家重点节能低碳技术和战略性新兴产业分类重点产品和服务项，发展空间广阔。公司硅基纳米气凝胶一期已于2020年底开工建设，预计近期将投产。公司依托合作开发的硅基气凝胶技术，在重庆投资建设气凝胶复合材料实业项目，项目公司为中化学华陆新材料有限公司，公司通过全资子公司持有其51%股权。硅基纳米气凝胶复合材料一体化项目总投资40亿元，占地938亩，分三期建设。项目将围绕硅基气凝胶复合材料上下游及衍生产业，形成多产品协同发展产业布局，建成后将成为中国领先、世界一流的集研发、生产、销售多元一体化新材料产业基地。其中一期年产5万方硅基气凝胶复合材料项目于2020年11月在重庆长寿开工建设，预计近期即将投产运行。PBAT：受益新版“限塑令”，一期春节前投产新版“限塑令”助力PBAT发展。PBAT是对苯二甲酸(PTA)、己二酸（AA）和1,4-丁二醇(BDO)的共聚酯，被列入了西部地区鼓励类产业目录，可降解性和生物安全性得到了全球性认证，可广泛应用于包装材料、餐饮用具、卫生用品、地膜等一次性塑料用品，通过改性还可用于医用材料、光电子化学、精细化工等领域。随着国家新版“限塑令”

深入推进，PBAT产业作为国家战略性新兴产业之一迎来了广阔的市场空间。公司联手新疆天业投资建设PBAT项目，一期将于春节前投产。中国化学控股子公司东华科技与新疆天业共同投资建设可生物降解材料PBAT项目，项目总体规划规模为50万吨/年，其中一期建设规模为10万吨/年，是公司打造新材料领域上下游全产业链布局的起航项目，也是实现“十四五”战略发展中实业投资板块目标的重要一步。项目一期位于新疆兵团第八师的国家级石河子经济技术开发区，总投资约为6.5亿元，占地约150亩，预计建设期1年，并将于春节前投产,其中2021年12月26日已完成项目机械竣工。针对一期工程，东华科技和新疆天业签署《股东出资协议》，并设立中化学东华天业新材料有限公司，该项目公司注册资本为2亿元，其中东华科技出资占51%，新疆天业出资占49%。从研发到产业转化，化工实业转型持续推进中国核建：核电远景可期，公司或重塑成长横跨核电、军工、民用工程，新签合同逐步落地公司是我国核电工程龙头+军工工程重要承包商，并通过投融资与施工结合方式做大工业与民用工程板块业务。公司主要的业务是工程建设，具体分为核电工程、军工工程、及工业与民用工程建设三大板块，一直是我国核电工程建设龙头企业，同时也是我国国防军工工程重要承包商之一，同时充分发扬核工业建设的传统优势，利用军工工程、核电工程严格的质保体系和技术实力，重点发展石油化工、能源、冶金、建材、房屋建筑、市政和基础设施等多个行业领域的工程建设业务，成为我国大型复杂工业与民用工程建设的重要力量，通过不断向大型工业工程项目的总承包以及投融资与施工结合的承包模式拓展，公司工业与民用工程成为当前主要的收入来源。从收入占比来看：2017-2020年期间，公司工业与民用工程收入占比达到67%，核电工程占比17%，军工工程占比9%，其他业务占比8%左右。背靠中核集团，实控人为国资委。公司控股股东为中核集团，持有公司61.22%的股份

（截至2021Q3末），最终实际控制人为国务院国资委，国资委持有中核集团100%的股份。中核集团拥有完整的核科技工业体系，肩负着国防建设和国民经济与社会发展的双重历史使命，经过几十年的发展，现已形成先进核能利用、天然铀、核燃料、核技术应用、工程建设、核环保、装备制造、金融投资等8个核心产业以及核产业服务、新能源、贸易、健康医疗等多个市场化新兴产业。2020年，中核集团首次进入世界500强，经营业绩稳步增长。核电工程：公司长期占据绝对主导地位，是核工业建设国家队，近年新签订单逐步进入兑现高峰。公司是全球唯一一家连续36年（截至2020年）不间断从事核电建造的领先企业，形成了能够支撑公司可持续发展的核心竞争力。掌握了包括压水堆、重水堆、实验快中子堆、高温气冷堆等各种堆型、各种规格系列的核电建造能力，可同时承担40余台核电机组建造任务。当前，随着我国核电装机容量、在建规模跃居世界前列，中国核建已成长为国内外享有盛誉的核电工程建设企业。2019-2020年期间公司核电工程业务新签订单大幅放量，同比增幅分别达到145%、86%至121亿元、226亿元，而由于核电项目建设周期相对较长（通常在5年左右），从订单到收入确认相对滞后，截至2020年末公司核电工程储备订单达到428亿元，是当年收入的4.1倍。我们看到2021H1公司核电工程收入已开始放量，同比增幅达到46%至64亿元，后续有望维持较快增长。军工工程：公司传统重要业务，近年来收入持续提速，2021年订单快速放量。公司作为我国国防军工工程重要承包商之一，主要承担了核工业、航天、航空、船舶和兵器等领域一大批国防军工高科技项目的建设，积累了丰富的工程技术和管理经验，在技术和保密要求较高的军工建设领域形成了一定优势，为新时期我国的国防建设提供了有力保障。2020年公司成立相关部门，匹配各项资源，推进与军队有关方面的战略合作。承担的工程，在建设质量、安全、保密、进度等全面满足业主要求，得到多位中央首长及上级部委领导同志的充分肯定。近年来公司军工工程收入持续提速，2018-2020年期间分别同增20%、86%、92%至28亿、53亿、101亿元（收入高增主要受益于公司承建的核工业产业园等一批重点项目陆续进入施工建设高峰，有力地支撑军工工程收入的增长，2021H1公司未单独披露军工工程业务板块收入情况）；订单方面，公司2021年1-7月新签军工工程订单172亿元，同比大幅增长391%，为后续收入确认打下坚实基础。截至2020年末公司军工工程储备订单为183亿元，是当年收入的1.8倍。工业与民用工程：订单、收入增速有所放缓，订单储备充裕。公司依托在军工工程和核电工程建设领域积累的丰富经验和实力，在工业与民用工程建设领域实现了快速发展。先后承建了一大批石油化工、能源、冶金、建材、房屋建筑、市政和基础设施等多个行业建设领域的国家重点工程项目，已成为工业与民用工程领域具有强大影响力的品牌企业。不过2018年来随着基建投资增速总体放缓，公司工业与民用建筑新签订单总体均呈现放缓趋势，2021H1工业与民用工程收入较快增长我们认为或主要源于公司将军工工程收入并入该领域有关。截至2020年末公司工业与民用工程储备订单为1608亿元，是当年收入的3.4倍。项目周期偏长+布局PPP业务，公司业务开展对资金依赖程度较高，定增有望带来报表改善。公司从事的核电工程、军工工程通常项目周期较长，同时以PPP、EPC等模式开展民用工业工程业务，因此对资金占用及需求力度相对较大，我们看到公司过去经营+投资现金流持续净流出，对外部融资依赖程度相对较高。最终反映到资产负债表上，公司近年长期应收款（主要是PPP项目进入运营期确认资产所致）规模持续快速提升，资产负债率维持在80%以上较高水平。2021年公司发布非公开发行股票预案，拟募集资金30亿元，随着后续定增落地有望带来自身报表改善。订单逐步转化，激励计划划定未来三年收入复合增长10%下限。近年来公司新签订单规模持续大幅领先收入规模，2016-2020年期间累计新签合同额约为同期收入的1.6倍，考虑到公司核电、军工等订单落地周期较长，随着后续该部分订单持续转化为收入，有望支撑公司收入、业绩维持稳健增长。公司2019年限制性股票激励计划于2020年5月初完成授予，限售期为2年（即2022年5月开始第一个解除限售期），业绩考核条件为“解锁时点前一会计年度公司相较2018年度的营业收入复合增长率不低于13.5%，且不低于对标企业同期75分位水平”，结合2019年、2020年公司收入增速分别达到23.75%、14.24%，由此计算要实现三期解锁，公司2021-2023年收入复合增长下限须达到10%。核电远景可期，有望带来公司业绩弹性核电是所有“清洁能源”中运营最高效、最稳定的电源。2020年我国核电机组平均利用小时高达7453小时，同比增加59小时，机组利用效率位列所有电源之首。从运行稳定性方面来看，利用小时季度环比大幅增长对于水电来说通常发生在枯汛之交的二季度，风电则主要发生在气温显著下降、盛风期逐步来临的四季度，两者高度依赖季节性自然资源从而显现出一定的周期性。而核电的发电原理更加人为可控，因此机组出力季度间的波动率明显低于其他“清洁能源”电源，2018-2020年核电出力季度波动最大仅20.08%。核电高效稳定的运行基因，得益于消纳政策的强力护航。由于受到福岛核事件以及供需环境影响，在2015年12月防城港核电4号机组获批后，2016年新建项目审批又重回

“零封”状态。虽然2016年起核电新机组项目审批停滞，但自2017年起国家便陆续出台一系列政策促进核电消纳，护航核电发展，本质上仍然是在积极促进行业发展。相较于燃烧化石能源的传统发电方式，初始能量来源的差异决定了核电在可持续发展的环保排放上具有显著的优势，使用由铀矿加工形成核燃料的核电在生产过程中除乏燃料外几乎不产生任何排放物，因此核电作为一种清洁能源在环保减排以及能效利用上具有巨大的优势。根据WNA对于不同电源在其完整生命周期内的温室气体排放强度数据统计显示，核电的生命周期温室气体排放当量以12克/千瓦时的水平处于各电源较低水平，不足燃煤发电的1.5%。综合利用效率和排放强度两方面，核电是在所有“清洁能源”中唯一可以同时实现大功率规模化、长期稳定运行的清洁能源主体，也是当前时点实现火电替代最理想的电源。因此在“碳中和”的远景下，核电发展成为必选路径之一。在《电力发展“十三五”规划》中曾提出“安全发展核电，推进沿海核电建设”，目标2020年核电装机达到5800万千瓦。但由于“十三五”期间核电行业发展放缓主要受福岛核事件、供需环境变化以及“华龙一号”验证等诸多客观原因影响，2020年末我国在运核电装机仅为4989万千瓦，未完成“十三五”规划的装机规划目标。但从新机组的审批情况看，自2019年核电审批重启以来，已有审批常态化的趋势，且当前政策环境下未来核电审批数量有望显著增加。控股股东占据国内核电近半壁江山，公司同时与中广核深度合作，有望充分受益核电发力。在高行业壁垒下，当前国内共有4家核电站投资主体，分别是中国核工业集团、中国广核集团、国家电力投资集团和中国华能集团。2021年6月初田湾核电6号机组投产后，我国核电装机容量达到5214.52万千瓦。其中，中核控股核电装机2250万千瓦

（市占率43%），广核控股核电装机2266.4万千瓦（市占率43%），国电投控股核电装机250.6万千瓦，此外广核与国电投各自持有红沿河核电（447.52万千瓦）45%股权，华能集团控股核电仍处于建设阶段。2019年2月中国核工业集团吸收合并公司原控股股东中国核工业建设集团后，正式成为公司新的控股股东，因此在拿单方面具备天然优势；另一方面，公司与中广核集团亦神深度合作，2017—2018年均为公司第一大收入来源。为此，在核电需求远景可期背景下，公司有望充分受益。公司在核岛建设领域处于领先地位，常规岛和BOP工程建设竞争相对激烈，总体市占率超过20%。核电工程业务范围主要包括核电站核岛、常规岛、BOP工程及其他与核电站相关工程。由于核电产业的特殊性，核电工程建设市场为非完全竞争市场，行业内竞争企业数量有限。公司下属中核二二、中核二三、中核二四、中核华兴、中核五公司5家单位具备独立承担核电机组的核岛主体工程的资格与经验。具体而言：在核电站核岛建设市场，公司处于领先地位，承建了国内已建和在建的绝大多数核电站机组的核岛工程建设，以公司IPO公布的数据为例，截至2015年12月末，国内已建成的30台机组和在建的24台机组的核岛工程中，除台山核电站2号机组的核岛土建工程和阳江核电站5、6号机组的核岛安装工程外，其他核岛土建及安装工程均由公司承建；2）在常规岛和BOP工程建设市场，由于工程难度和特殊性不及核岛建设，目前国内参与竞争的企业较多，包括各大型建筑企业、火电建设企业等，市场竞争较为激烈。从总体市场份额来看，近年公司核电业务收入规模维持在100亿元左右，市占率达到20%以上。核电业务盈利能力相对突出，收入放量有望带来更大业绩弹性。从公司三大主业盈利情况来看，核电工程业务近10年平均毛利率达到14.2%左右，且呈现持续上升趋势；而军工工程、工业与民用工程业务毛利率中枢平均仅7.3%、8.7%，且近年总体呈现下行趋势。考虑到公司2020年核电工程新签订单达到226亿元（超过当年收入两倍），结合公司核电工程业务毛利率明显领先其他业务板块，未来有望带来更大的业绩弹性。粤水电：区域水利水电龙头，发力绿电助成长工程主业盈利偏低，订单储备有所下降公司业务主要包括工程及新能源相关两大板块，工程相关业务目前是收入主要来源。公司传统主业为工程施工，主要包括水利水电、轨道交通等市政工程建设，以及勘察设计等；新能源领域，主要布局水电、风电、光伏发电等清洁能源发电业务以及风电塔筒装备制造业务。从收入占比上看，工程相关业务（含设计咨询）是主要来源，2020年占比达到77%左右，其次为发电业务，收入占比约12%，产品销售（主要为风电塔筒制造）占比约11%。区域性水利水电建设龙头。公司实际控制人为广东省国资委，工程建设主要聚焦水利水电和轨道交通领域。在水利水电工程建设上：公司具备水利水电工程施工总承包特级资质，承建了包括广东飞来峡水利水电枢纽工程、广东省韩江高陂水利枢纽工程、北江航道扩能升级项目、珠三角水资源配置、四川省通济堰渠、四川乐山沙湾水电站、湖南省安江水电站、湖南毛俊水库等大中型水利水电工程，以及广东阳江抽水蓄能电站等多个抽水蓄能电站工程，在全国尤其是在广东、四川、湖南等地区具备较高的品牌影响力，是区域水利水电工程建设的龙头企业。在轨道交通业务上：公司作为第一批参建广州地铁、珠三角轨道交通的施工单位，历经了广州市、珠三角轨道交通建设的发展和变化，也参与了南昌、武汉、无锡、宁波等地的地铁建设。公司拥有18台盾构机，轨道交通施工技术先进、经验丰富，工程质量优良，且具有轨道交通施工技术的研发优势，具备较强的市场竞争力。工程业务盈利能力近年有所下滑，相可比企业偏低。近年公司工程业务毛利率持续下滑，2019、2020、2021H1分别为5.86%、4.21%、1.79%，横向对比看也低于可比企业重庆建工、正平股份、龙建股份区域性建筑施工企业；净利润方面，若剔除公司公告的主要发电相关子公司净利润（因公司未完全披露所有发电相关子公司经营情况，此处仅扣除对公司净利润影响达10%以上的），公司2019年、2020年净利率分别为0.69%、-0.05%，亦明显低于同期可比竞争对手。公司毛利率偏低或主要源于：1）近年工程施工市场竞争激烈、工程单价较低；2）原材料、人工等费用上涨较快，侵蚀企业盈利等。考虑到人工成本持续上行，材料端涨价短期亦难以向下游转移，预计公司工程业务毛利率仍将承压。经营+投资现金流持续净流出，资产负债率相对较高。公司水利水电及轨道交通等市政工程业务对资金占用较高，叠加近年通过PPP模式开展相关业务，对资本金等投入需求进一步加大，在报表上表现为经营+投资现金流持续净流出，因此随着业务规模的扩张，逐步加大对外部融资依赖，随着负债规模的提升，我们亦看到公司资产负债率有所抬升，截至2021Q3末达到87.1%，处于相对较高水平。工程主业订单放缓，在手订单储备下降。从新签订单来看，2020年来公司工程新签订单总体呈现下滑趋势，2020年、2021Q1-3新签订单分别同比下降50.0%、21.7%至93.4亿元、54.9亿元；从订单储备情况来看，2020Q3末公司在手订单为277.5亿元，较2019年末的349.4亿元、2020年的318.4亿元持续下降。我们认为，公司工程业务新签订单下降，或与公司拟从传统水利水电等工程业务逐步向新能源发电相关业务转型相关。新能源发电初具规模，在手框架协议近5GW公司新能源发电业务装机规模达到1.5GW左右，盈利能力相对突出。公司已成为广东省属清洁能源发电装机规模最大、可开发资源最多的企业。截至2021Q3末，已投产发电的清洁能源项目总装机1.52GW，其中水力发电0.24GW，风力发电0.67MW，光伏发电0.61GW；同时，随着西北地区弃风弃光率持续下降，清洁能源电力消纳及送出能力稳步提升，清洁能源发电项目盈利能力明显改善，2019年、2020年及2021Q1-3分别达到57.3%、60.5%、59.6%。拟发行可转债助力两大绿电项目落地，规模有望持续扩张。公司拟发行可转换公司债券9亿元，其中5亿元投向新疆巴楚县150兆瓦光储一体化项目、2亿元投向新疆哈密十三间房一期50MW风电场项目，剩余2亿元补充流动资金。随着转债募集资金到位，有望加快绿电业务推进，带来装机规模的进一步扩张。除新能源发电业务外，公司在抽水蓄能及风电塔筒制造安装等相关领域亦有布局：抽水蓄能方面，公司具备抽水蓄能电站上下水库土建、水库库岸防护等工程施工资质、先进技术及丰富经验，参与了广东惠州抽水蓄能电站、深圳抽水蓄能电站、清远抽水蓄能电站、阳江抽水蓄能电站、肇庆抽水蓄能电站、海南琼中抽水蓄能电站的建设。风电塔筒制造安装方面，近年风电塔筒装备制造随着风电的大发展需求量也大幅增加，公司在巩固原有陆上风电塔筒业务的基础上，紧跟海上风电政策和市场动向，积极发展海上风电装备制造业务，研发海上风电塔筒、导管架及钢管桩的生产技术，打造风电装备制造中心和设备安装专业团队，大力培育发展风电装备制造业务，目前进入国内风电塔筒制造的第一梯队。截至2020年在广东增城、阳江，新疆奇台投资建设装备制造厂，年制造产能约20万吨。依托阳江新能源装备制造厂，大力拓展海上风电装备制造市场承接了中广核南鹏岛、明阳阳江沙扒等海上风电塔筒制造项目，目前在手订单充足，生产任务饱满。2020年是国家实施陆地风电补贴的最后一年，陆地风电进入了“抢装期”，同时，海上风电也进入快速发展阶段，公司积极对接市场，加大承接力度，全年完成塔筒制造约1000套，总产量达17.56万吨，实现收入14.01亿元，均创历史新高。中装建设：长期深耕公装，布局BIPV及风电装饰主业相对领先，布局物业发挥协同性公司主业为公共建筑装饰，2017年开始布局物业。公司传统主业为公共建筑装饰，业务涵盖办公楼、商业建筑、高档酒店、文教体卫设施、交通基础设施等公共建筑和普通住宅、别墅等住宅建筑；2017年通过参股形式切入物业领域。从目前收入结构来看，装饰业务仍贡献公司绝大部分收入来源，2020年占比达到97.8%，物业管理及服务2020年方才贡献营收，收入规模占比仅2.2%左右。建筑装饰呈现“大行业、小公司”格局，公司位居前列，不过市占率极低。建筑装饰行业由于业务高度非标、同时门槛较低，企业难以规模化复制，且小企业众多，为此竞争格局高度分散。根据中国建筑装饰协会数据，2016年该行业空间即已达到4万亿元左右，其中公司对应的公共建筑装饰规模接近2万亿元。根据中国建筑装饰协会的评定，中装建设在全国装饰行业百强企业综合评价中的排名2016-2018年位列第八、2019年位列第七，位居行业前列，不过预计市占率仅0.3%左右（按行业空间2万亿元计算）。受地产持续调控影响，近年装饰行业订单下滑，公司订单增速明显领先行业。随着近年地产调控持续趋严，叠加融资逐步收紧，部分地产商资金周转陷入困境，装饰行业需求总体放缓，装饰企业亦大多放慢拿单步伐。从我们统计的14家上市装饰企业订单来看，2018-2020Q1-3期间，其合计订单增速分别为16.8%、-3.9%、-9.1%、-1.8%，自2019年来持续下滑，而中装建设订单增速总体领先行业，对应增速分别为32.9%、15.5%、4.4%、12.8%。受制于商业模式及下游支付能力下降，近年公司经营现金流持续净流出，应收款项及合同资产大幅攀升。装饰业务依赖垫资驱动，叠加近年地产融资监管逐步趋紧，下游地产商支付能力下降，通过供应商欠款为其变相“融资”成为常态。为此我们看到近年随着公司规模持续扩张，经营现金流持续净流出，资金大多沉淀在应收款项及合同资产科目，该项资产规模正持续攀升。公司通过参股、收购方式切入物业领域，与装饰主业形成协同。在我国从增量经济向存量经济转变背景下，国内物业管理行业正处于快速成长期。公司于2017年参股