公司并购管理课件

第10章公司并购管理第1节公司并购的概念与类型第2节公司并购理论第3节公司并购的价值评估第4节公司并购的支付方式第10章公司并购管理第1节公司并购的概念与类型第1节公司并购的概念与类型一、并购的概念二、并购的类型三、公司并购的程序第1节公司并购的概念与类型一、并购的概念一、并购的概念吸收合并（merger），吸收一家或多家公司，吸收方存续，被吸收方解散。新设合并(consolidation)新公司，原合并各方解散。收购（acquisition）控制或实施重大影响，用现金、非现金资产或股权购买另一家公司的股权或资产的并购活动。接管(takeover)公司控制权的变更。可能是由于股权的改变如收购，也可能是由于托管或委托投票权。一、并购的概念吸收合并（merger），吸收一家或多家公司，二、并购的类型1.按照并购双方所处的行业分类2.按照出资方式分类3.按照并购程序分类4.按照并购是否利用杠杆分类二、并购的类型1.按照并购双方所处的行业分类1.按照并购双方所处的行业分类横向并购同行业公司之间。纵向并购公司与其供应商或客户之间。混合并购与本公司生产经营活动无直接关系的公司之间。1.按照并购双方所处的行业分类横向并购2.按照出资方式分类出资购买资产式并购出资购买股票式并购以股票换取资产式并购以股票换取股票式并购2.按照出资方式分类出资购买资产式并购3.按照并购程序分类善意并购双方友好协商达成并购协议非善意并购不是直接提出并购要求，而是在资本市场上通过大量收购股票。3.按照并购程序分类善意并购4.按照并购是否利用杠杆分类杠杆并购收购公司仅出少量的自有资本，主要以被收购公司的资产和将来的收益作抵押筹集大量的资本用于收购。非杠杆并购主要利用自有资本收购。4.按照并购是否利用杠杆分类杠杆并购三、公司并购的程序1.并购双方提出并购意向2.签订并购协议3.股东大会通过并购决议4.通告债权人5.办理合并登记手续三、公司并购的程序1.并购双方提出并购意向第2节公司并购理论一、效率理论二、代理理论三、税收效应理论第2节公司并购理论一、效率理论一、效率理论1.差别效率理论2.无效率的管理者理论3.经营协同效应理论4.多元化经营理论5.财务协同效应理论6.价值低估理论一、效率理论1.差别效率理论1.差别效率理论管理协同假说。如果一家公司拥有一个高效率的管理团队，其管理能力超过了公司日常的管理需求，该公司便可以通过收购一家管理效率较低的公司来使其额外的管理资源得以充分利用。公司并购可以产生管理协同效应，因为并购活动使目标公司非管理性的组织资源与收购公司过剩的管理资源有机地结合起来，从而使经营活动效率得到提升。1.差别效率理论管理协同假说。2.无效率的管理者理论由于公司股权过度分散或者有能力的管理者稀缺等原因，股东难以直接通过“用手投票”的方式更换无效率的管理者，只能通过外部接管来解决这个问题。公司并购动因：通过并购来更换无效率的管理者，认为另一个管理团队可能会更有效地管理该公司的资产。2.无效率的管理者理论由于公司股权过度分散或者有能力的管理者3.经营协同效应理论公司的经营活动存在着规模经济，通常在公司合并之前，公司的经营活动达不到实现规模经济的潜在要求，因而通过横向、纵向或混合并购可以获得规模经济，实现经营协同效应。3.经营协同效应理论公司的经营活动存在着规模经济，4.多元化经营理论并购可以实现多元化经营，提高公司价值：给管理者和其他雇员提供工作的安全感和晋升的机会，降低劳动力成本。保证公司业务活动的平稳有效过渡以及公司团队的连续性，提高对人力资源的利用效率。保护商业声誉，提高公司价值。提高举债能力，并且降低由于并购活动而引起的现金流量的波动，给公司带来财务协同效应和税收上的利益。4.多元化经营理论并购可以实现多元化经营，提高公司价值：5.财务协同效应理论由于交易成本和股利的税收因素，通常外部融资的成本大于内部融资的成本。并购形成的混合经营公司，根据各部门未来收益前景对资本进行重新配置，形成“内部资本市场”，有效地克服外部融资约束，降低融资成本，提高公司价值。实现资本从边际利润率较低的生产活动向边际利润率较高的生产活动转移，提高资本分配效率，实现了财务协同效应。5.财务协同效应理论由于交易成本和股利的税收因素，通常外部融6.价值低估理论并购动因：被收购公司的市场价值被低估。价值被低估原因：（1）管理层无法发挥公司经营潜力；（2）可能收购者拥有内幕消息，会给股票一个高于市场价格的估价；（3）可能是资产市场价值与重置价值之间的差异。价值低估理论不可能独立存在，它仍然可以从效率方面的基本原理加以解释。6.价值低估理论并购动因：被收购公司的市场价值被低估。二、代理理论1.并购解决代理问题2.管理主义3.管理层自负假说4.自由现金流量假说二、代理理论1.并购解决代理问题1.并购解决代理问题完善的公司治理结构：解决股东与管理者之间的代理问题——制度安排。资本市场的并购活动：解决代理问题——外部机制。并购是解决代理问题的重要途径，可以降低代理成本。1.并购解决代理问题完善的公司治理结构：解决股东与管理者之间2.管理主义穆勒（Muller），1969年：管理者的报酬取决于公司规模大小，因此管理者有动机通过收购来扩大公司规模，从而忽视公司的实际投资报酬率。管理主义与前面的并购可以解决代理问题的观点相反，该理论认为公司并购是代理问题的一种表现形式，而不是解决办法。2.管理主义穆勒（Muller），1969年：管理者的报酬取3.管理层自负假说罗尔（Roll）：并购过程中，目标公司的价值增加是由于并购公司的管理层在评估目标公司价值时过于乐观和自负所犯的错误所致，实际上该项交易可能并无投资价值。如果接管是毫无价值的话，为什么会有公司进行竞价收购呢？自负3.管理层自负假说罗尔（Roll）：并购过程中，目标公司的价4.自由现金流量假说公司所持有的超过投资所有净现值为正的项目所需资本的剩余现金。减少自由现金流量可以解决公司的代理问题，缓解管理层与股东之间的利益冲突，而公司并购是减少自由现金流量的一种重要方式。并购可以解决公司中的代理问题，降低代理成本，提高公司价值。4.自由现金流量假说公司所持有的超过投资所有净现值为正的项目三、税收效应理论并购的目的：获得税收方面的好处：并购亏损公司带来的税收利益并购享有税收减免优惠的公司带来的税收利益资本利得税代替一般所得税带来的税收利益三、税收效应理论并购的目的：获得税收方面的好处：第3节公司并购的价值评估一、目标公司价值评估的步骤二、成本法三、市场比较法四、现金流量折现法五、换股并购估价法第3节公司并购的价值评估一、目标公司价值评估的步骤一、目标公司价值评估的步骤1.考察基本状况2.分析影响价值的主要因素一是资产价值二是风险三是预期盈利能力3.确定价值评估的方法成本法、市场比较法、现金流量折现法和换股并购估价法。一、目标公司价值评估的步骤1.考察基本状况二、成本法也称资产基础法，以目标公司的资产价值为基础。账面价值法会计账簿中记录的公司净资产价值作为公司价值。市场价值法使用最多的。清算价值法在评估对象处于被迫出售、快速变现等非正常市场条件下的价值估计数额。二、成本法也称资产基础法，以目标公司的资产价值为基础。三、市场比较法也称相对价值法，以资本市场上与目标公司的经营业绩和风险水平相当的公司的平均市场价值作为参照标准。市盈率法市净率法市销率法三、市场比较法也称相对价值法，以资本市场上与目标公司的经营业市盈率法例：奥华公司计划收购A公司的全部股份，市盈率法资本市场上与A公司具有可比性的公司主要有三家，这三家公司的近期平均市盈率为16倍。奥华公司确定的决策期间为未来5年，经测算，A公司在未来的5年中预计年均可实现净利润5500万元。A公司价值：V=16×5500=88000（万元）市盈率法例：奥华公司计划收购A公司的全部股份，市净率法例：神龙汽车股份有限公司：整车制造企业计划收购：轮胎生产B公司。轮胎制造行业的平均市净率为1.8倍。B公司技术先进，管理水平较高，其成长性和盈利能力都高于行业平均水平，可以适当调高市净率到1.9倍。神龙公司确定的决策期间为未来6年，B公司未来6年的平均每股净资产为2.5元。市净率法。B公司的每股价值：V=1.9×2.5=4.75（元）市净率法例：神龙汽车股份有限公司：整车制造企业市销率法例：联想公司计划收购M公司M公司的股票市场价值的影响因素主要有销售收入、股东权益和净利润。市场中存在三个与M公司相类似的公司：A公司、B公司和C公司，三个公司的有关指标如表指标A公司B公司C公司平均值市盈率20192120市净率1.51.61.71.6市销率1.21.11.31.2市销率法例：联想公司计划收购M公司指标A公司B公司C公司平均市销率法M公司在未来决策期内年均销售收入预计为1500万元，年均净资产预计为1100万元，年均净利润预计为92万元。市场比较法指标金额平均比率公司价值净利润92201840股东权益公司价值11001.61760销售收入15001.21800平均值1800市销率法M公司在未来决策期内年均销售收入预计为1500万元，四、现金流量折现法1.基本原理与模型2.评估价值的影响因素3.公司自由现金流量折现模型4.股权自由现金流量折现模型四、现金流量折现法1.基本原理与模型1.基本原理与模型资产价值等于以投资者要求的必要投资报酬率为折现率，对该项资产预期未来的现金流量进行折现所计算出的现值之和。基本模型1.基本原理与模型资产价值等于以投资者要求的必要投资报酬率为2.评估价值的影响因素现金流量一定期限内现金流入量减去现金流出量后的净额，即净现金流量。期限现金流量的预测期限，即预测目标公司现金流量的持续时间，年。折现率一般：资本成本作为折现率。2.评估价值的影响因素现金流量3.公司自由现金流量折现模型公司自由现金流量=息前税后利润+折旧-资本性支出-营运资本增加额公司自由现金流量=息税后利润+利息费用+折旧-资本性支出-营运资本增加额模型3.公司自由现金流量折现模型公司自由现金流量=息前税后利润+例：长征电器公司计划收购海虹电子公司。海虹公司普通股总股数为1亿股，2008年度的销售收入为26500万元，不包含折旧和利息费用的经营成本为12300万元，折旧额为1850万元，利息费用为200万元，资本性支出为1000万元，营运资本占销售收入的比例为20%，所得税税率为25%。海虹公司的成长性预期可分为两个阶段，第一阶段为今后5年，公司每年销售收入的增长率为10%，经营成本、折旧、资本性支出和营运资本以相同的比例增长，该阶段预计公司的加权平均资本成本为15%；第二阶段为5年后，公司进入零增长阶段，销售收入、经营成本、折旧、资本性支出和营运资本均保持不变，该阶段预计公司的加权平均资本成本为10%。假定利息费用在各年保持不变，均为200万元。（计算结果四舍五入取整数。）例：长征电器公司计划收购海虹电子公司。海虹公司2009-2013年各年公司自由现金流量如表。2014年以后海虹公司进入零增长阶段，每年的公司自由现金流量与2013年相同。海虹公司2009-2013年各年公司自由现金流量如表。201海虹公司的价值计算如下：海虹公司普通股每股价值为：海虹公司的价值计算如下：4.股权自由现金流量折现模型股权自由现金流量=净利润+折旧-资本性支出-营运资本增加额-债务本金偿还+新增债务-优先股股利模型4.股权自由现金流量折现模型股权自由现金流量=净利润+折旧-例：红豆公司是一家服装生产公司，公司2007-2008年的有关会计数据如表。2008年固定资产投资为800万元，当年偿还债务300万元，新增债务250万元，营运资本2007年为520万元，2008年为580万元。红豆公司从2008年以后进入稳定增长时期，预计以后每年的股权自由现金流量的增长率为4%。公司所得税税率为25%，股权资本成本为12%。2008年末华翔服装有限责任公司计划收购红豆公司全部股权。例：红豆公司是一家服装生产公司，公司2007-2008年的有红豆公司2008年的股权自由现金流量计算如下：FCFE=1725+820-800-（580-520）-300+250=1635（万元）项目2007年2008年销售收入84009200减：经营成本54605920减：折旧800820息税前利润21402460减：利息费用140160税前利润20002300减：所得税500575税后净利润15001725项目2007年2008年销售收入84009200减：经营成本根据股权自由现金流量固定增长模型，红豆公司的公司价值计算如下：第10章公司并购管理课件五、换股并购估价法换股比例的大小。换股比例是指1股目标公司的股票交换并购公司股票的股数。A公司并购B公司：最高换股比例最低换股比例五、换股并购估价法换股比例的大小。例：2009年初,东方公司计划并购红星公司，经双方谈判，同意以换股方式并购。并购前东方公司的2008年度净利润为800万元，普通股总股数为1000万股，目前股价为16元/股；并购前红星公司的2008年度净利润为400万元，普通股总股数为800万股，目前股价为10元/股。经预测，并购后实现协同效应所带来的利润增加额为200万元，并购后公司的市盈率可达到20倍。例：2009年初,东方公司计划并购红星公司，经双方谈判，同意最高换股比例为：R=[20×(800+400+200)－16×1000]/16×800=0.9375此时，并购后股价应为16元/股。最低换股比例为：R=(10×1000)/[(800+400+200)×20－10×800]=0.5此时，并购后股价应为10/0.5=20元/股。因此，东方公司并购红星公司的换股比例应当在0.5～0.9375之间。如果换股比例低于0.5，则红星公司股东财富受损，其股东不会接受并购方案；如果换股比例高于0.9375，则东方公司股东财富受损，其股东也不会接受并购方案。最高换股比例为：第4节公司并购的支付方式一、现金支付方式二、股票支付方式三、混合证券支付方式第4节公司并购的支付方式一、现金支付方式一、现金支付方式1.概念并购公司以现金为支付手段。2.优点简便、快捷，易于为并购双方所接受。可以保证并购公司的股权结构不受影响。目标公司的股东可以即时收到现金，比其他支付方式所承担的风险要小。一、现金支付方式1.概念一、现金支付方式3.缺点容易导致并购公司现金流量紧张，可能会形成较沉重的财务负担。这种支付方式无法延迟税收，目标公司的股东不能获得税收利益。4.影响因素并购公司的现金流量状况目标公司所在地有关资本利得税的法规目标公司股票的平均成本一、现金支付方式3.缺点二、股票支付方式1.概念以增发本公司股票作为支付手段。2.优点不需要支付大量的现金，不会影响现金流量。并购完成之后，目标公司的股东成为并购公司的股东，并且可以获得并购所实现的价值增值。目标公司的股东可获得延迟纳税带来的好处。二、股票支付方式1.概念二、股票支付方式3.缺点对于并购公司来说，原有股东的控制权被稀释。手续烦琐，办理时间较长。可能会引起股票价格的波动，为并购带来一定风险。4.影响因素并购公司的股权结构每股利润的变化每股净资产的变化财务杠杆的变化当前股票价格水平二、股票支付方式3.缺点三、混合证券支付方式以现金、股票、认股权证、可转换债券等多种形式的组合作为支付方式。可以兼顾并购双方的利益，在并购活动中也越来越多地被采用。三、混合证券支付方式以现金、股票、认股权证、可转换债券等多种思考题1.诺贝尔经济学奖获得者乔治·斯蒂格勒认为："没有一家美国大公司不是通过某种程度、某种方式的并购而成长起来的，几乎没有一家大公司是完全依靠内部扩张成长起来的。"结合乔治·斯蒂格勒这一观点，比较分析公司并购与内部扩张式成长两种扩张方式的利弊。2.为了实现协同效应，在公司并购活动中需要注意哪些问题？3.结合中国国有企业的实际情况，运用代理理论分析国有企业并购活动中是否存在代理问题。4.你认为收购一家上市公司，采取哪种价值评估方法更合理？5.在采用现金流量折现法评估公司价值时应当注意哪些问题？思考题1.诺贝尔经济学奖获得者乔治·斯蒂格勒认为："没有一家演讲完毕，谢谢观看！演讲完毕，谢谢观看！第10章公司并购管理第1节公司并购的概念与类型第2节公司并购理论第3节公司并购的价值评估第4节公司并购的支付方式第10章公司并购管理第1节公司并购的概念与类型第1节公司并购的概念与类型一、并购的概念二、并购的类型三、公司并购的程序第1节公司并购的概念与类型一、并购的概念一、并购的概念吸收合并（merger），吸收一家或多家公司，吸收方存续，被吸收方解散。新设合并(consolidation)新公司，原合并各方解散。收购（acquisition）控制或实施重大影响，用现金、非现金资产或股权购买另一家公司的股权或资产的并购活动。接管(takeover)公司控制权的变更。可能是由于股权的改变如收购，也可能是由于托管或委托投票权。一、并购的概念吸收合并（merger），吸收一家或多家公司，二、并购的类型1.按照并购双方所处的行业分类2.按照出资方式分类3.按照并购程序分类4.按照并购是否利用杠杆分类二、并购的类型1.按照并购双方所处的行业分类1.按照并购双方所处的行业分类横向并购同行业公司之间。纵向并购公司与其供应商或客户之间。混合并购与本公司生产经营活动无直接关系的公司之间。1.按照并购双方所处的行业分类横向并购2.按照出资方式分类出资购买资产式并购出资购买股票式并购以股票换取资产式并购以股票换取股票式并购2.按照出资方式分类出资购买资产式并购3.按照并购程序分类善意并购双方友好协商达成并购协议非善意并购不是直接提出并购要求，而是在资本市场上通过大量收购股票。3.按照并购程序分类善意并购4.按照并购是否利用杠杆分类杠杆并购收购公司仅出少量的自有资本，主要以被收购公司的资产和将来的收益作抵押筹集大量的资本用于收购。非杠杆并购主要利用自有资本收购。4.按照并购是否利用杠杆分类杠杆并购三、公司并购的程序1.并购双方提出并购意向2.签订并购协议3.股东大会通过并购决议4.通告债权人5.办理合并登记手续三、公司并购的程序1.并购双方提出并购意向第2节公司并购理论一、效率理论二、代理理论三、税收效应理论第2节公司并购理论一、效率理论一、效率理论1.差别效率理论2.无效率的管理者理论3.经营协同效应理论4.多元化经营理论5.财务协同效应理论6.价值低估理论一、效率理论1.差别效率理论1.差别效率理论管理协同假说。如果一家公司拥有一个高效率的管理团队，其管理能力超过了公司日常的管理需求，该公司便可以通过收购一家管理效率较低的公司来使其额外的管理资源得以充分利用。公司并购可以产生管理协同效应，因为并购活动使目标公司非管理性的组织资源与收购公司过剩的管理资源有机地结合起来，从而使经营活动效率得到提升。1.差别效率理论管理协同假说。2.无效率的管理者理论由于公司股权过度分散或者有能力的管理者稀缺等原因，股东难以直接通过“用手投票”的方式更换无效率的管理者，只能通过外部接管来解决这个问题。公司并购动因：通过并购来更换无效率的管理者，认为另一个管理团队可能会更有效地管理该公司的资产。2.无效率的管理者理论由于公司股权过度分散或者有能力的管理者3.经营协同效应理论公司的经营活动存在着规模经济，通常在公司合并之前，公司的经营活动达不到实现规模经济的潜在要求，因而通过横向、纵向或混合并购可以获得规模经济，实现经营协同效应。3.经营协同效应理论公司的经营活动存在着规模经济，4.多元化经营理论并购可以实现多元化经营，提高公司价值：给管理者和其他雇员提供工作的安全感和晋升的机会，降低劳动力成本。保证公司业务活动的平稳有效过渡以及公司团队的连续性，提高对人力资源的利用效率。保护商业声誉，提高公司价值。提高举债能力，并且降低由于并购活动而引起的现金流量的波动，给公司带来财务协同效应和税收上的利益。4.多元化经营理论并购可以实现多元化经营，提高公司价值：5.财务协同效应理论由于交易成本和股利的税收因素，通常外部融资的成本大于内部融资的成本。并购形成的混合经营公司，根据各部门未来收益前景对资本进行重新配置，形成“内部资本市场”，有效地克服外部融资约束，降低融资成本，提高公司价值。实现资本从边际利润率较低的生产活动向边际利润率较高的生产活动转移，提高资本分配效率，实现了财务协同效应。5.财务协同效应理论由于交易成本和股利的税收因素，通常外部融6.价值低估理论并购动因：被收购公司的市场价值被低估。价值被低估原因：（1）管理层无法发挥公司经营潜力；（2）可能收购者拥有内幕消息，会给股票一个高于市场价格的估价；（3）可能是资产市场价值与重置价值之间的差异。价值低估理论不可能独立存在，它仍然可以从效率方面的基本原理加以解释。6.价值低估理论并购动因：被收购公司的市场价值被低估。二、代理理论1.并购解决代理问题2.管理主义3.管理层自负假说4.自由现金流量假说二、代理理论1.并购解决代理问题1.并购解决代理问题完善的公司治理结构：解决股东与管理者之间的代理问题——制度安排。资本市场的并购活动：解决代理问题——外部机制。并购是解决代理问题的重要途径，可以降低代理成本。1.并购解决代理问题完善的公司治理结构：解决股东与管理者之间2.管理主义穆勒（Muller），1969年：管理者的报酬取决于公司规模大小，因此管理者有动机通过收购来扩大公司规模，从而忽视公司的实际投资报酬率。管理主义与前面的并购可以解决代理问题的观点相反，该理论认为公司并购是代理问题的一种表现形式，而不是解决办法。2.管理主义穆勒（Muller），1969年：管理者的报酬取3.管理层自负假说罗尔（Roll）：并购过程中，目标公司的价值增加是由于并购公司的管理层在评估目标公司价值时过于乐观和自负所犯的错误所致，实际上该项交易可能并无投资价值。如果接管是毫无价值的话，为什么会有公司进行竞价收购呢？自负3.管理层自负假说罗尔（Roll）：并购过程中，目标公司的价4.自由现金流量假说公司所持有的超过投资所有净现值为正的项目所需资本的剩余现金。减少自由现金流量可以解决公司的代理问题，缓解管理层与股东之间的利益冲突，而公司并购是减少自由现金流量的一种重要方式。并购可以解决公司中的代理问题，降低代理成本，提高公司价值。4.自由现金流量假说公司所持有的超过投资所有净现值为正的项目三、税收效应理论并购的目的：获得税收方面的好处：并购亏损公司带来的税收利益并购享有税收减免优惠的公司带来的税收利益资本利得税代替一般所得税带来的税收利益三、税收效应理论并购的目的：获得税收方面的好处：第3节公司并购的价值评估一、目标公司价值评估的步骤二、成本法三、市场比较法四、现金流量折现法五、换股并购估价法第3节公司并购的价值评估一、目标公司价值评估的步骤一、目标公司价值评估的步骤1.考察基本状况2.分析影响价值的主要因素一是资产价值二是风险三是预期盈利能力3.确定价值评估的方法成本法、市场比较法、现金流量折现法和换股并购估价法。一、目标公司价值评估的步骤1.考察基本状况二、成本法也称资产基础法，以目标公司的资产价值为基础。账面价值法会计账簿中记录的公司净资产价值作为公司价值。市场价值法使用最多的。清算价值法在评估对象处于被迫出售、快速变现等非正常市场条件下的价值估计数额。二、成本法也称资产基础法，以目标公司的资产价值为基础。三、市场比较法也称相对价值法，以资本市场上与目标公司的经营业绩和风险水平相当的公司的平均市场价值作为参照标准。市盈率法市净率法市销率法三、市场比较法也称相对价值法，以资本市场上与目标公司的经营业市盈率法例：奥华公司计划收购A公司的全部股份，市盈率法资本市场上与A公司具有可比性的公司主要有三家，这三家公司的近期平均市盈率为16倍。奥华公司确定的决策期间为未来5年，经测算，A公司在未来的5年中预计年均可实现净利润5500万元。A公司价值：V=16×5500=88000（万元）市盈率法例：奥华公司计划收购A公司的全部股份，市净率法例：神龙汽车股份有限公司：整车制造企业计划收购：轮胎生产B公司。轮胎制造行业的平均市净率为1.8倍。B公司技术先进，管理水平较高，其成长性和盈利能力都高于行业平均水平，可以适当调高市净率到1.9倍。神龙公司确定的决策期间为未来6年，B公司未来6年的平均每股净资产为2.5元。市净率法。B公司的每股价值：V=1.9×2.5=4.75（元）市净率法例：神龙汽车股份有限公司：整车制造企业市销率法例：联想公司计划收购M公司M公司的股票市场价值的影响因素主要有销售收入、股东权益和净利润。市场中存在三个与M公司相类似的公司：A公司、B公司和C公司，三个公司的有关指标如表指标A公司B公司C公司平均值市盈率20192120市净率1.51.61.71.6市销率1.21.11.31.2市销率法例：联想公司计划收购M公司指标A公司B公司C公司平均市销率法M公司在未来决策期内年均销售收入预计为1500万元，年均净资产预计为1100万元，年均净利润预计为92万元。市场比较法指标金额平均比率公司价值净利润92201840股东权益公司价值11001.61760销售收入15001.21800平均值1800市销率法M公司在未来决策期内年均销售收入预计为1500万元，四、现金流量折现法1.基本原理与模型2.评估价值的影响因素3.公司自由现金流量折现模型4.股权自由现金流量折现模型四、现金流量折现法1.基本原理与模型1.基本原理与模型资产价值等于以投资者要求的必要投资报酬率为折现率，对该项资产预期未来的现金流量进行折现所计算出的现值之和。基本模型1.基本原理与模型资产价值等于以投资者要求的必要投资报酬率为2.评估价值的影响因素现金流量一定期限内现金流入量减去现金流出量后的净额，即净现金流量。期限现金流量的预测期限，即预测目标公司现金流量的持续时间，年。折现率一般：资本成本作为折现率。2.评估价值的影响因素现金流量3.公司自由现金流量折现模型公司自由现金流量=息前税后利润+折旧-资本性支出-营运资本增加额公司自由现金流量=息税后利润+利息费用+折旧-资本性支出-营运资本增加额模型3.公司自由现金流量折现模型公司自由现金流量=息前税后利润+例：长征电器公司计划收购海虹电子公司。海虹公司普通股总股数为1亿股，2008年度的销售收入为26500万元，不包含折旧和利息费用的经营成本为12300万元，折旧额为1850万元，利息费用为200万元，资本性支出为1000万元，营运资本占销售收入的比例为20%，所得税税率为25%。海虹公司的成长性预期可分为两个阶段，第一阶段为今后5年，公司每年销售收入的增长率为10%，经营成本、折旧、资本性支出和营运资本以相同的比例增长，该阶段预计公司的加权平均资本成本为15%；第二阶段为5年后，公司进入零增长阶段，销售收入、经营成本、折旧、资本性支出和营运资本均保持不变，该阶段预计公司的加权平均资本成本为10%。假定利息费用在各年保持不变，均为200万元。（计算结果四舍五入取整数。）例：长征电器公司计划收购海虹电子公司。海虹公司2009-2013年各年公司自由现金流量如表。2014年以后海虹公司进入零增长阶段，每年的公司自由现金流量与2013年相同。海虹公司2009-2013年各年公司自由现金流量如表。201海虹公司的价值计算如下：海虹公司普通股每股价值为：海虹公司的价值计算如下：4.股权自由现金流量折现模型股权自由现金流量=净利润+折旧-资本性支出-营运资本增加额-债务本金偿还+新增债务-优先股股利模型4.股权自由现金流量折现模型股权自由现金流量=净利润+折旧-例：红豆公司是一家服装生产公司，公司2007-2008年的有关会计数据如表。2008年固定资产投资为800万元，当年偿还债务300万元，新增债务250万元，营运资本2007年为520万元，2008年为580万元。红豆公司从2008年以后进入稳定增长时期，预计以后每年的股权自由现金流量的增长率为4%。公司所得税税率为25%，股权资本成本为12%。2008年末华翔服装有限责任公司计划收购红豆公司全部股权。例：红豆公司是一家服装生产公司，公司2007-2008年的有红豆公司2008年的股权自由现金流量计算如下：FCFE=1725+820-800-（580-520）-300+250=1635（万元）项目2007年2008年销售收入84009200减：经营成本54605920减：折旧800820息税前利润21402460减：利息费用140160税前利润20002300减：所得税500575税后净利润15001725项目2007年2008年销售收入84009200减：经营成本根据股权自由现金流量固定增长模型，红豆公司的公司价值计算如下：第10章公司并购管理课件五、换股并购估价法换股比例的大小。换股比例是指1股目标公司的股票交换并购公司股票的股数。A公司并购B公司：最高换股比例最低换股比例五、换股并购估价法换股比例的大小。例：2009年初,东方公司计划并购红星公司，经双方谈判，同意以换股方式并购。并购前东方公司的2008年度净利润为800万元，普通