联赢激光：优势明显的激光焊接设备龙头股价调整带来配置良机

联赢激光：优势明显的激光焊接设备龙头，股价调整带来配置良机一、技术立身，成就国内激光焊接设备龙头联赢激光成立于2005年，于2020年登陆科创板，是国内激光焊接设备行业的领头羊。董事长韩金龙、副董事长牛增强是公司的创始人，至目前仍是公司的共同实际控制人和一致行动人，分别持有公司9.52%、4.24%的股权。自成立十几年来，公司营收规模持续扩大，2021年总收入达到14亿，同比增长59%，公司积极筹划扩大产能，相继在惠州、溧阳、宜宾建立了生产基地，初步形成了辐射全国的布局。联赢激光早期以技术确立了品牌。公司成立初期，国内激光焊接普遍采用电流负反馈技术，能量波动率达8%以上，与国际水平有明显差距，无法满足高端用户要求，联赢激光经不断研发，成功以波形控制能量负反馈技术为突破口，于2006年11月自主设计制作完成HWLW-025A精密激光焊接机，能量波动低至±3%，该产品推出后即获日本客户二十多台订单，并逐步在国内打开市场，也初步确立了公司的市场地位。公司带有明显的技术立身的特征，韩金龙和牛增强两位创始人均有资深的管理和技术背景：董事长韩金龙：曾任深圳强华科技总工程师、大族数控副总经理、大赢数控副总经理等，2005年创立联赢激光，对行业发展特点有深刻理解；

副董事长牛增强：曾任西安飞机设计研究所工程师、西安制药厂工程师，随后在1998年获得中科院物理电子学博士学位，1998-2001年间，任日本米亚基技术会社工程师。在2001年-2011年间，任深圳大学的讲师、工程师，期间创立联赢激光。牛增强博士是激光焊接领域的专家，公司的多项核心技术由其领衔研发。此外，根据公司2021年报披露，公司六位副总经理中，有四位来自公司此前的“核心技术人员”，包括卢国杰、周航、李毅、秦磊等。围绕着激光焊接，公司产品主要包括激光器、工作台、成套焊接设备三大类：（1）激光器（及激光焊接机）：激光器是激光焊接机的核心部件，各类激光器运行功率、可加工材质等参数各有不同，该产品偏标准化，也可按实际需求进行定制。公司激光器从YAG系列起步，逐渐覆盖了光纤激光器、复合激光器、半导体激光器、脉冲激光器等各种品类。公司自产的激光器，不仅自用，也向国内其他友商供应。高性能、高稳定的焊接激光器自制能力，是公司的核心竞争力之一。（2）工作台：这是一种偏标准化的产品，主要用来搭载激光焊接机，提供焊接环境。工作台由移动平台和运动控制系统组成，多以集成的形式装配至成套激光焊接设备中，根据设计的工位数量、焊件属性、激光器等多种因素进行选配。产品包括单工位三维工作台系列、多工位三维工作台系列、振镜台系列及机器人焊接工作站等。（3）激光焊接成套设备：这是一种具有明显定制化属性的产品，是由若干个激光焊接机及若干个工作台组成的自动化成套解决方案，其中激光焊接机加载了自动化系统软件、应用环境设计等组件，根据不同下游行业客户的生产需求进行设计，可应用于动力电池、汽车、五金、消费电子、光通信的诸多领域。其中在动力电池和储能行业主要应用包括方壳电芯、方壳模组及PACK，软包电芯、软包模组及PACK，圆柱电芯、圆柱模组及PACK，燃料电池双极板、电堆绑带焊接等。公司的历史业绩表现出明显的成长性，这主要得益于行业的快速成长，及公司自身优秀的竞争力。自2014年以来，除2019、2020年因锂电设备大行业增长放缓，营收增速放缓外，其余年份公司收入均保持超过30%的增长；

2013~2021年间，公司营业收入的复合增长率达到37%，归母净利润的复合增长率达到32%。业绩的快速增长充分体现了联赢激光所处赛道的成长性和公司自身的竞争力。2021年，公司营业收入达到14亿元，同比增长59.4%，归母净利润达到0.91亿元，同比增长36%。从公司的收入结构来看，成套系统业务占比最高，在2021年的收入中，激光器、工作台、成套系统分别占15%、12%、66%，其他业务合计占约7%。从各类产品的毛利率来看，公司的激光器产品毛利率最高，2021年达到40.84%，其次分别是成套系统34.64%、工作台27.88%。自2018年以来，公司激光器产品的毛利率有所下滑，成套系统的毛利率稳中有升，工作台的毛利率呈现较大波动。2021年，公司的成套系统贡献了62%的毛利，预计未来几年为客户提供定制化的成套系统仍将是公司的核心商业模式。从公司产品下游应用分布来看，动力电池行业占比最高。公司的产品广泛应用于动力电池、五金、汽配、消费电子、光通信等诸多行业。自2018年始，公司来自动力电池行业收入的占比均超过70%，2021年达到74%。我们预计至少在未来3-5年时间内，动力电池仍将是公司产品最大的下游行业。从毛利率水平来看，光通讯行业产品毛利率最高，2021年达到57.21%，动力电池行业产品最低，2021年为31.74%。预计未来动力电池行业产品的毛利率稳中有升。公司提供的激光焊接设备产品，得到下游各行业龙头企业的认可，在业内享有很高的知名度。公司主要客户包括宁德时代、国轩高科、比亚迪、富士康、泰科电子、长盈精密、亿纬锂能、松下、三星等各行业的知名企业，且客户粘性较强。在动力电池行业，公司始终与宁德时代等头部公司保持深度合作，2017-2019年公司来自宁德时代的收入分别为1.98亿元、1.64亿元和2.07亿元，收入占比分别为27.21%、16.67和20.50%。自2015年开始，公司净利率水平逐年下滑，2021年为6.58%，较2015年高峰时期低12.87个pcts。这一方面是因为2016年-2018年公司的毛利率持续下滑，随着竞争格局逐步改善，公司毛利率自2018年之后已逐渐企稳回升，未来下行空间不大；另一方面公司的管理费用和研发费用率有所提升，主要是由于过去几年公司持续加大研发投入，我们判断公司未来仍将保持大力研发投入，但随着收入体量扩大，研发费用率进一步提升的空间不大。二、相比竞争对手，联赢在技术上的优势在哪？1、联赢激光在国内，都有哪些竞争对手？联赢激光供应的几乎所有产品，都围绕着激光焊接设备，在这个领域，公司的竞争对手主要包括两类：

一类是包括先导智能、利元亨等公司在内的锂电设备供应商，他们与联赢激光在锂电领域产生直接的竞争，目前先导智能、利元亨等公司也有激光焊接设备产品；在其他下游领域，至少在短期内，它们较少与联赢产生直接竞争；另一类是德国通快、大族激光、华工科技、海目星、逸飞激光等以激光设备为主业的设备供应商，他们与联赢激光之间，既有可能在锂电领域产生竞争，也在汽车及零部件、3C、通信等下游领域产生竞争。其中逸飞激光也是一家以激光焊接设备为主业的公司，该公司产品在动力电池行业亦享有一定市场份额；德国通快、大族激光、华工科技等是综合性的激光设备公司，激光焊接设备只是他们众多产品之一，且目前较少用于动力电池行业；海目星也是一家综合性的激光设备公司，其激光模切设备在动力电池行业市占率较高，激光焊接设备目前出货较少。2、哪些技术是激光焊接设备的核心？联赢是如何布局的？激光焊接设备拥有很高的技术门槛。首先，激光焊接、及其主要下游动力电池等行业，都具有技术快速迭代的特征；

其次，激光焊接设备，尤其是成套设备，常具有较强的定制化属性，需要设备供应商根据客户提出的应用场景提供适当的解决方案；这些都对激光焊接设备供应商的技术积累提出了很高的要求。决定激光焊接成套解决方案运行效果的因素，主要有三个：

（1）激光器的选择与控制：不同的应用场景对激光器的要求差别较大，做好激光焊接需对激光器的特性有深刻认知，且相比激光切割、激光打标等工艺，焊接对激光器稳定性、亮度、光斑均匀性等都提出了更高的要求；（2）对焊接工艺的把握：主要是指激光与材料之间的相互作用，涉及各类工艺参数，它们对最终的焊接质量有很大影响，需要设备供应商有长时间的积累；

（3）自动化的实现效果：激光焊接优点之一是更适合自动化，优秀的运动控制设计，保证了激光焊接产线的稳定高效运行。成立于2005年的联赢激光，经过长期的研发投入，在基础技术研发和行业应用方面均有深厚积累。公司的研发活动由副总经理牛增强负责，拥有系统且合理的研发架构。公司研发中心下设五个子级研发中心，包括焊接研发中心、工艺研发中心、和三个行业应用研发中心，主要面向未来的新产品开发，同时兼顾基础研究，研发架构泾渭分明，目标明确：焊接研发中心：下设光学、电源、软件、机械四个部门，负责激光器相关的技术研究和产品开发；

工艺研发中心：下设产品开发研究组、工艺材料研究组及行业应用研究组，产品开发研究组负责激光器配套光学传输系统的设计开发；工艺材料研究组负责针对不同材料的特性开发焊接工艺以及验证激光器适合焊接应用的材料；行业应用工艺研究组分别对应不同的下游应用领域开发适用于该领域的焊接工艺；

行业应用研发中心：对应不同的下游应用领域开发适用于该领域的自动化成套解决方案。经过多年持续的研发投入，公司在激光器技术、自动化技术、材料加工工艺等方面积累了众多核心技术，奠定了公司产品差异化的基础。3、高稳定激光器的自制能力，是联赢重要的差异化优势熟悉激光器的特性，对激光焊接设备厂商非常重要，主要原因有两点：

成套激光焊接设备往往有很强的定制化属性，下游应用场景多而复杂，不同应用场景对激光器的要求差别很大；

激光器自身种类繁多，特征各异，它们与不同焊接材料之间的相互作用效果差别也很大，导致焊接质量差别较大。联赢在激光器方面有深厚积累，主要体现在自主研发的能量负反馈技术、以及自制多种类型激光器的能力上。能量负反馈技术：能否稳定输出能量，是评价激光器优劣的重要依据。相比切割和打标，焊接对激光器的稳定性要求更高。联赢激光自主设计开发的激光能量控制单元及控制软件，能够使自产的激光器实现极低的能量波动率，可以将YAG激光器的能量波动控制在±3%以内，光纤激光器能量波动控制在±1%之内，且使用寿命范围内激光输出能量保持恒定。市面上常售的光纤激光器，控制精度多在1%-3%，例如：德国通快的TruFiber1500激光器不稳定性均在1%左右；

IPG的YLR-1000/5000-AM激光器不稳定性均在1%左右；中国锐科RFC-500/RFCL-6000不稳定度在±1.5%；大族HFQ20W-50W光纤激光在1%-3%；

创鑫MFSC300-5001%-2%；热刺FSC系列为3%。详细数据可查各公司官网。由此可见，联赢自主研发的激光能量负反馈系统，处于全球领先水平。根据公司披露，2017年-2019年，联赢激光自制激光器的数量分别为1053台、789台和808台，外购激光器的数量分别为146台、161台和232台，自制激光器的比例分别为87.82%、83.05%和77.69%，高于激光焊接行业公司的平均水平。可以说激光器既是联赢的产品种类之一，也是公司做好激光焊接的核心竞争力之一，联赢的激光器除自用和销售给国内友商外，也曾实现对韩国和日本的出口，说明了公司在激光器技术方面拥有较高的技术壁垒。联赢的激光器产品，多是基于其自研的能量负反馈系统。目前联赢的激光器产品，除了市场上常见的光纤激光器、YAG激光器之外，还包括了半导体激光器、复合激光器、蓝光激光器等特色产品。特色产品之一，复合激光器：该类型激光器采用光纤激光器和半导体激光器作为复合光源，通过复合焊接头实现两种激光共同作用于工件，通过CPU核心控制系统实现双激光器的协同控制。复合激光器可有效减少铝材的焊接缺陷，使得铝材的焊接效果大幅提升，该技术应用于动力电池顶盖、密封钉、极柱、软连接等环节焊接，可在250mm/s的高速焊接速度下，有效解决铝材焊接过程中飞溅、气孔、裂纹等工艺难题，目前已成为国内在动力电池领域焊接速度最快的焊接技术。特色产品之二，蓝光激光器：该类型激光器被认为是下一阶段激光器行业的重大变革之一。相较于常用的光纤激光器发出的红外光，金属材料对波长为450nm左右的蓝光吸收率显著提升，铜、金等高反射金属材料吸收率的提升更为明显。理论上，蓝光激光器在铜的焊接上所需的能耗比红外激光器低84%，在金的焊接上低92%，这意味着当红外激光器需要10kW的功率来焊接铜或金材时，使用蓝光激光器仅需要约1600W或800W。无论是其他实验室的结果、还是联赢官网发布的结果均显示，蓝光激光器大大降低了有色金属焊接对光源功率的要求，且在焊接过程中几乎不引入气孔和飞溅，尤其适合高反金属的焊接。目前联赢小功率蓝光激光器已经给客户生产线试机，1000W蓝光激光器已完成样机产品化，正在开发第二代千瓦级以上蓝光激光器。预计未来蓝光激光器的稳定量产，将显著提升公司在激光焊接设备行业内的竞争力，也将对扩展更多下游应用起到促进作用。由于较高的技术壁垒，在全球范围内，能成熟量产蓝光激光器的厂家，亦属少数，较有名的包括德国laserline、美国nuburu、及国内的凯普林激光，国内的其他报导基本上局限在科研领域之内。联赢在该方面的积累处于全球领先地位，也代表了联赢激光

在基础研究方面的前瞻性和领先性。4、焊接工艺和自动化技术的积累，使公司从容应对广泛下游需求焊接工艺和自动化技术，也是激光焊接效果的重要保证。焊接工艺积累是否足够广泛、深入，很大程度上决定了设备商能否及时的实现客户定制化需求，这往往需要设备商有足够的研发投入和足够多的案例实践。在工艺研发方面，联赢激光积累了1300多种产品焊接工艺数据，并建立了消费电子\新能源汽车\动力电池\材料分析\非金属焊接等工艺研究实验室，公司一直自主研发激光焊接头等光学系统，激光焊接头的适用功率从5W覆盖到6000W量级，波长从紫外266nm覆盖到2000nm，并且成功开发了国内第一款多波长同轴复合焊接头，可以达到合成功率6000W的水平，处于行业领先地位。自动化技术的水平，决定了成套焊接系统运行的流畅和稳定性，也一定程度影响焊接效果。在自动化研发方面，联赢先后研发出实时图像处理技术、智能产线信息化管理技术和工业云平台技术等核心技术，完成汽车转向系统、新能源

电机部件、汽车换挡拨叉、AGV式自动PACK线等焊接系统设计，完善升级转接片焊接机、超声波焊接机、顶盖高速焊接机、密封钉焊接机。以公司的密封钉焊接系统为例，其可以实现生产效率20ppm，良品率≥99.5%，焊接速度≥250mm/s，产品CPK=3.73，在国内处于领先水平。三、激光焊接渗透率不断提升，2025年市场规模有望超300亿1.激光焊接优点突出，渗透率将不断提升激光加工是一种高效、精密的加工方式。得益于光纤激光器较充分的国产化，近年来激光加工在国内快速发展和普及。“非接触加工”和“高能量密度”是激光加工的重要特点，使得其与传统加工方式相比，有着高效率、高精度、低能耗、材料变形小、易控制等先天优势。激光加工设备正在对各种传统的加工设备进行广泛替代，如激光打标机替代油墨喷码机、激光切割机替代火焰切割设备、激光焊接机替代传统焊接设备等。在面板、半导体、锂电等新兴制造业中，激光设备也得到越来越多的应用。美国科学和技术政策办公室曾有统计，2010年，美国GDP的50%与激光技术的应用及拓展相关，国内该比例大约在10%-15%，行业成长空间依然广阔。经过多年的发展，尤其是随着上游激光器等核心零部件的国产化突破，目前国内的激光产业已拥有比较完整的产业链，从上游的激光芯片、有源光纤、发光晶体，到各类激光器、控制系统，再到各类激光设备，都能在国内找到优秀的供应商。作为新兴技术的代表，激光行业过去10年表现出明显的成长性。在所有的激光设备中，用于工业加工的比例，大约占60%。焊接是激光工业应用的主要场景之一，是利用高能量密度的激光束作为热源的高效、精密的焊接方法。从技术突破的路径上来看，我国激光设备沿着打标、钣金切割、焊接、微纳加工的方向不断突破，目前打标和钣金切割设备的技术已比较成熟，技术迭代已放缓；焊接和微纳加工，将是激光加工技术下一个阶段技术迭代的主要方向。相较于激光切割和激光打标来说，激光焊接非标准化属性更加明显，对加工精度和运动控制的要求也更高，有更深的技术know-how。我们预计未来我国激光焊接设备行业规模仍将较快速增长，主要依据有以下几点：

第一，作为一种新兴的焊接方式，我国激光焊接的渗透率还很低，提升空间大。根据中国电器工业协会(电焊机分会)的统计数据，2020年我国各类电焊机产量为1109万台。联赢激光

2020年的营业收入为8.78亿元，而当年我国激光焊接设备市场规模为51.2亿元；根据联赢激光公告，2020年联赢激光共生产激光器及焊接机共701台；若简单假设联赢激光在激光焊接设备领域的销售额市占率约等于其产（销）量市占率，由此推算2020年我国激光焊接设备在电焊机中的渗透率尚不足1%。长期来看，随着技术的不断成熟，和核心零部件成本的不断下降，激光焊接的渗透率将持续提升。第二，相比传统的焊接工艺，激光焊接在精度、效率等方面有显著优势。焊接是最常用的材料连接方式之一，按照加工原理不同，焊接分为熔化焊、压力焊和钎焊：

熔化焊：通过熔化基材表面的部分区域形成熔池，冷却结晶后形成焊缝，用于熔化基材的热源包括乙炔等燃烧气体、电弧、激光、电子束等；锂电中的激光焊，就属于熔化焊；

钎焊：将低于焊件熔点的钎料和焊件同时加热到钎料熔化温度后，利用液态钎料填充固态工件的缝隙使金属连接的焊接方法；按照钎料熔点的高低，分为软钎焊（钎料温度低于450℃）、硬钎焊（钎料温度高于450℃）；用于熔化焊的热源，通常也可以用于钎焊，除此之外，高温热风、高频电磁感应也可作为钎焊热源；

压力焊：对焊件施加压力，使接合面紧密地接触产生一定的塑性变形而完成焊接的方法，主要包括电阻焊、摩擦焊、扩散焊、超声波焊等。激光主要用于熔化焊，少数情况下也可作为钎焊的热源，几乎不用于压力焊。相比传统的焊接工艺，激光焊接有以下特点和优势：

（1）适应的材料更广：激光焊接不仅适合于碳钢的焊接，也更加适合铝、铜等有色金属的焊接，尤其是对焊接精度要求高的薄铝板等材料；基于微纳激光、超快激光等新兴技术，激光焊接甚至可以应用到有机玻璃之间的焊接；

（2）更大深宽比：激光焊接功率密度更高，可实现10倍以上的深宽比，高功率激光对于厚板的焊接强度较电阻焊更高；

（3）热变形更小：更高的功率密度也使得激光焊接的焊缝更窄，热影响区更小，且由于激光焊接属于非接触式加工，焊接时热变形更小；

（4）焊接质量更高：合适的气体保护下，激光焊缝质量更高，连接强度明显高于电弧焊和电阻焊；

（5）更容易实现自动化：激光焊接属于无接触加工，更容易实现自动化。在汽车领域，不少车型以激光焊接作为卖点，如大众、Audi、奔驰等。大众汽车将激光应用到白车身顶部的焊接中，由于激光焊接近完美的外观和良好的密封性，使得其不用再在焊缝处使用密封条，且焊接强度和在潮湿环境下的使用寿命显著提升。在动力电池领域，激光焊接也凭借高效、高质量等优点，快速取代了其他焊接手段，成为动力电池生产线的标配设备。目前动力电池的生产中，使用激光焊接的环节主要包括：中道工艺：极耳的焊接（包括预焊接）、极带的点焊接、电芯入壳的预焊、外壳顶盖密封焊接、注液口密封焊接等；后道工艺：包括电池PACK模组时的连接片焊接，以及模组后的盖板上的防爆阀焊接等。第三，激光焊接的性价比在逐渐提升。从成本角度来看，激光焊接一次性的设备购置成本大，是制约激光焊接渗透率提升的重要原因。焊接效率方面，激光焊显著优于电阻焊：激光焊的焊接速度可达5m/min，电阻焊为0.5m/min。理想情况下，一台激光焊接机器人，在效率上等同于10台电阻焊机器人；耗材成本，电阻焊明显高于激光焊：电阻焊需要消耗包括伺服电机、电极杆、汇流排、刀具等耗材，平均每1万个电阻焊点需要80元耗材成本，而激光焊使用耗材极少，主要为保护镜片。制造一个汽车白车身，一般需要1000-5000个焊点。假设工厂每年生产白车身6万台，每台车上3000个焊点，则白车身工厂每年产生1.8亿个焊点，如果这些焊点均由电阻焊产生，则对应耗材成本144万元，平均到每台电阻焊机器人上约为7024元（台·年）/。总的来说，在汽车白车身的焊接中，激光焊接的成本仍高于电阻焊。但另一方面，由于激光器等零部件的不断国产化，激光焊接设备的国产化也迎来黄金时期，成本有较大的下降空间，预计激光焊接的渗透率将随性价比而提升。2.2025年激光焊接设备市场有望超过300亿，锂电发展仍是主要驱动力我们通过拆分激光焊接设备在动力锂电、消费电子、汽车及零部件等行业的需求，对未来我国激光焊机设备行业规模进行了估算，预计到2025年，我国激光焊接设备市场有望突破300亿元。（1）动力电池行业：

近两年，新能源汽车销量快速提升，消费者认可度越来越高，预计2022年新能源乘用车销售渗透率接近20%，与此同时，中游动力电池厂商全力扩产，带动了各类设备的需求。（2）消费电子行业：

消费电子的终端下游包括智能手机、手提电脑、可穿戴设备等，前两者当前已是存量市场，可穿戴设备预计22年仍然增速可观。我们预计22~25年，我国计算机、通信和其他电子设备的设备购置投资额的同比增速均为10%。此外，预计中国消费电子行业的设备购置投资额中，有3%的比例为激光加工设备，并假设其中5%的设备为激光焊接设备，做此估算的依据是，通过比对大族激光的小功率激光设备的销售额和苹果公司的capex，二者比例大约在3%~5%之间。最终估算，2022年全球消费电池激光焊接设备需求量为16.3亿元，2025年达31.9亿元，行业整体稳步增长。（3）汽车行业：

激光焊接在整车制造和汽车零部件制造中，都有应用。在整车制造中，激光焊应用于车身底板、侧围车架、车顶、车门及车身总成，及大型车身覆盖件的焊装中。整车白车身制造中，一般会用到激光飞行焊（利用激光机器人扫描焊接，机器人携带的激光工作头通过振镜高速扫描，实现零接触焊接）、激光填丝熔焊（工前纵梁总成）和激光钎焊（加工轿车门尾）。相较于传统焊接，激光焊更适合于铝材的焊接，在汽车轻量化的路线越发清晰的背景下，全钢车身的乘用车逐步被钢铝车身的乘用车替代，全铝车身（一般并非100%的全铝制）、铝+碳纤维材质的车也有望陆续推广，有助于激光焊渗透率的提升。焊装是汽车加工制造的四大工艺之一，一般占白车身制造设备投资的30%。当前我国激光焊接在汽车制造中的应用率较低，根据汽车轻量化在线的报告，我国汽车制造过程中的激光焊接应用比例低于10%，全钢车身为2%，钢铝车身为4%，全铝车身约2.5%，铝+碳纤维车身约7.4%。我们估算2020年我国整车制造中的激光焊接应用率为5%，汽车零部件制造中的应用率为3%，并预计未来都将持续提升。四、如何展望联赢激光未来的毛利率和净润率？自2016年开始，联赢激光的净利润率连续下滑，2016年公司的净利润率达到16.69%，随后持续下降，到2021年为6.63%，在主要竞争对手中处于相对较低水平。随着未来收入体量的上升，公司的利润率该如何变化？

从影响净利润率的两个主要因素——毛利率、费用率来看：（1）毛利率下滑，是2018年之前净利率下滑的主要原因：

2016年-2018年期间，联赢激光的毛利率出现了较大幅度下滑，对公司净利润率产生的较大的影响。2016年公司的综合毛利率为48.3%，2018年为33.5%（也是历史最低水平），两年期间下降了14.8个pcts，背后的原因主要是大族等激光设备行业龙头进入动力电池设备行业，竞争格局恶化，虽然期间联赢激光放弃了一部分低价订单，但动力电池行业订单的毛利率仍受到较大的影响。2018年以后，联赢激光的综合毛利率逐步有企稳回升的趋势，2021年达到37%，比2018年提升了2.5个pcts。我们认为主要有两方面原因：一是伴随着动力电池行业阶段性的扩产低潮，对应的设备行业也发生了较大的分化，目前竞争格局已经比较明朗，仅靠价格竞争已经被证明是行不通的路径；二是公司逐渐在管理方面进行改革，在降本方面取得了一定成效。（2）各项费用中，管理费用率的快速提升，研发人员数量持续增长，都给净利率带来了较大压力：

2021年公司的总费用率达到32.2%，在此之前，除2018年、2019年出现短暂的下降外，其他年份均高于30%。分拆来看：

管理费用率近两年来提升最快，2021年达18.9%，而在此之前，该项值波动较大，最低出现在2019年为12.7%；

销售费用率呈现连年下降的趋势，2016年为近五年来最高值10.7%，此后连续下降，2021年仅为6.0%；

研发费用率历史上波动较大；

财务费用，历史上均处于较低水平，公司历年的有息负债体量均较小，不是影响净利率的主要因素。综合来看，我们至少可以得到以下三个结论：

公司的管理费用率上升，是导致公司净利润率下滑的主要原因；公司的管理费用率和研发费用率波动较大；随着公司收入规模的增大，公司在销售端体现出了一定的规模效应。细观管理费用：横向对比，联赢激光的管理费用率显著高于主要的竞争对手，对于这种情况，公司在招股书中作出了解释，系一部分研发人员薪酬计入到管理费用所致，“管理费用