宏观策略专题报告：“稳增长”背景下的基建投资及2023年展望

敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券PAGE敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券PAGE1/20宏观策略专题报告撰写日期：2022年12宏观策略专题报告撰写日期：2022年12月8日证券研究报告--宏观策略专题报告宏观策略专题报告分析师：蔡梦苑执业证书编号：S0890521120001电话箱：caimengyuan@研究助理：郝一凡邮箱：haoyifan@销售服务电话：相关研究报关研究报告

◎投资要点：今年我国经济下行压力持续凸显，经济发展面临供给冲击、需求压“财政+准财政”资金投入明显增加，体现了政府稳增长1.12022（2023年资金面：”2023项目端：展望2023：我们预计，2023年基建投资增速较2022风险提示：财政支出不及预期；疫情影响超预期；地方债务风险超预期等敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券PAGE敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券PAGE16/20宏观策略专题报告宏观策略专题报告内容目录经济低迷，基建托底 4资金端续力 4项目审速快 6今年基建投资效果显著 7前三季基保增速 7基建上游业况 92023年基建投资展望 基建投资来源 12政府积性继升 12财政端 13中央政加杆具可性 13专项债支明基建力重点 13“准财政”策金具或续挥用 13未来基投的点 14“十四五”要力点 14项目储端 15潜在扰动因素 16土地成低，方政财形一制约 16城投债基投拉动用弱 17基数效或生扰动 18提振内或分基建量金来源 185.总结 19图表目录图1：今专债行奏前（元） 4图2：今以专债向领（%） 5图3：新工目划投资速（%） 7图4：今以基投保持高速（%） 7图5：今以水和政基设投维高（%） 8图6：交运投增放缓（%） 9图7：新合和建资保同性（%） 9图8：沥表消量续上（%） 10图9：大挖销明高增（%） 图10：材费与投资著离（%） 图11：础施设资金源 12图12：国府门债务平于低（%） 13图13：央府杆显低地政（%） 13图14：地让额下滑亿） 16图15：年来国性基收始为（%） 16图16：投存（） 17图17：投债10月行明减（元） 17宏观策略专题报告图18：数应于投资影相偏（%） 18宏观策略专题报告表1：六份来类策性发金工整理 6表2：前季建央新签同情（元） 10表3：“老建质”要向 14表4：“十五”划大程与建关目览 14表5：2022不省开工大目理 15表6：东地的后费刺计划 18宏观策略专题报告宏观策略专题报告经济低迷，基建托底在过去的几十年间，基建投资与城镇化浪潮交相辉映，以极快的速度扩张。同时，在经济景气度偏低时，基建也是政府稳增长的重要抓手，呵护着中国经济大局。今年宏观经济下行，基建“逆周期”调节作用突出。年初我国经济下行压力持续凸显，经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重冲击，需要强化跨周期和逆周期调节。前三季度，外需和基建支撑我国经济保持稳定，四季度，出口受全球经济收缩导致逐步走弱，今年的两大支撑因素只剩基建。基建投资将发挥至关重要的作用，不仅要稳住自身，而且还要承担对冲疫情扰动下消费下行、房地产投资负增长等任务。资金端持续发力2017。资金层面：财政2019202263.4530%202060%图1：今年专项债发行节奏前置（亿元）60,00050,00040,00030,00020,00010,00001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2022 2021 2020资料来源：iFinD华宝证券研究创新部1.1万亿元准财政6月293000824日，30003000亿元以上额度。实际可用资金加量。1673996000宏观策略专题报告宏观策略专题报告1-1070%2021年同60%202020221-1033.9%、17.9%、8.1%3.7%、1.6%0.9%。图2：今年以来专项债投向领域（%）40%35%30%25%20%15%10%5%0%2021 资料来源：Wind,华宝证券研究创新部宏观策略专题报告宏观策略专题报告800080006月1日贷额度，并建立重点项目清单对接机制。日期 政策内容 实施情况 投资领域629

3000亿50%1677316773亿元。截至9月20日，国开行已通过国开基础设施投资基金完成1500亿元二期额度投放，支持项目421个。国常会提出在3000亿元政策性开发性金融工截至1012具已落实项目的基础上，再增加3000亿元以农发基础设施基金完成1559亿上额度。元二期额度投放，与一期投放合计共支持基础设施领域项目824日

8月末，30002100亿元和900亿元。

政策性开发性金融工具主要用于交通、能源、水利等网络型基础设施建设，信息、科技、物流等产业升级基础设施建设，城市基础设施建设、农业农村基础设施建设，重大科技创新、职业教育等领域。9月28日

20001.75%1121资料来源：银保监、中国人民银行、国开行、农发行、进出口银行、华宝证券研究创新部项目审批速度快在发改委督促下，各级地方政府加快推进项目前期准备工作、项目储备充足。1023.1%110个，总投资14233亿元，主要集中在能源、交通、水利等行业。宏观策略专题报告宏观策略专题报告图3：新开工项目计划总投资加速（%）全国:固定资产新开工项目计划总投资:累计同比70503010-10-302019-022019-042019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-10资料来源：iFinD,华宝证券研究创新部今年基建投资效果显著前三季度基建保持高增速202214.91同比增长10.48%8.64%14.56%。图4：今年以来基建投资保持较高增速（%）基础设施投资（不含水、电、热）：累计同比 基础设施建设投资:累计同比403020100-10-20-302014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-10-402014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-10资料来源：iFinD,华宝证券研究创新部（电力热力20221106.3%、12.6%、18.9%宏观策略专题报告宏观策略专题报告图5：今年以来水利和市政基础设施投资维持高位（%）广义基础设施建设投资:累计同比电力、热力、燃气及水的生产和供应业:累计同比交通运输、仓储和邮政业:累计同比80 水利、环境和公共设施管理业6040200-202004-022004-102004-022004-102005-062006-022006-102007-062008-022008-102009-062010-022010-102011-062012-022012-102013-062014-022014-102015-062016-022016-102017-062018-022018-102019-062020-022020-102021-062022-022022-10资料来源：iFinD,华宝证券研究创新部1至1023148、35%40%110-1.3%3.0%0.9%。铁路投资占比下滑，交通运输投资增速放缓。20082015水利工程投资增速较快。主要是由于传统交通类基建发展相对饱和，政府意愿更加倾向329年水利工程建设扩大有效投资工作，会议指出，今年再开工一批已纳入规划、条件成熟的项目，包括南水北调后续工程等重大引调水、防洪减灾、灌区建设和改造等工程，加上其他水1063.3%1-102.4市政基础设施投资维持高位。80%宏观策略专题报告宏观策略专题报告图6：交通运输投资增速放缓（%）25 水利管理业 公共设施管理业 铁路运输业 道路运输业20151050-5-10资料来源：iFinD,华宝证券研究创新部基建上下游产业链情况由于与基建相关的上游产业链比较长，且部分很难剥离出与房地产的相关性。在今年地产持续下行的情况，难免导致失真的情况。因此我们选取出几个与基建相关度高的指标来分析及预测基建开工、实物工作量的转化。建筑央企可以判断基建投资及开工情况。2017入下行周期，中字头建筑央企订单表现也比较差。2020年则共同出现好转。202210.426.1%Q1Q2Q33.34.13.0国能建等为代表的建筑龙头央企，受益显著，订单均实现明显抬升。图7：新签合同和基建投资保持同步性（%）中国电建:中国电建:新签合同额:国内:累计值:同比中国建筑:新签合同额:基础设施:累计同比广义基础设施建设投资:累计同比150100500-50-100资料来源：iFind，华宝证券研究创新部宏观策略专题报告宏观策略专题报告表2：前三季度建筑央企新签合同额情况（亿元）同额中国建筑27267.0同额中国建筑27267.011.2%38500中国中铁19830.835.2%29300中国铁建18436.717.7%28760中国交建10321.62.53%14068中国中冶9352.76.6%12500中国电建7730.348.5%8600中国能建6946.417.26%8995中国核建2355.136.66%2700中国化学955.22.1%1400

2022年计划新签合资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部70%300图8：沥青表观消费量持续上行（%）表观消费量:沥青:当月值 广义基础设施建设投资:累计同比0

403020100-10-202017-092017-122018-032017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部大型挖掘机10月销量同比增加43%，说明全国大型土方工程等工况增加，大型建设项目正如火如荼地进行中。按照吨位划分可以分为微挖、小挖、中挖、大挖和特大挖，分别应用于不同的场景中。其中，大挖和特大挖主要用于铁路、桥梁和水利设施等大型基础设施建设中，中挖主要用于基建和房地产开发等领域，小挖和微挖则主要用于市政基础设施、农田建设等小规模场景中。今年以来主要用与地产的中挖销量增速明显低于其他类型挖机，而主要用于基建领域的大挖及小挖增速则明显领先。宏观策略专题报告宏观策略专题报告图9：大型挖机销量明显高增（%）微挖 小挖 中挖 大挖 特大挖6040200-20-40-602021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-10资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部钢材与地产走势背离。3914.05图10：钢材消费量与地产投资显著背离（%）房地产开发投:当月同比 钢材:表观消费量:当月同比2520151050-5-10-152017-042017-072017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部2023年基建投资展望我们预计，2022年基建投资将维持在两位数以上，预计2023年基建投资增速较2022年小幅回落，但总体维持积极增长态势。一方面，明年我国经济压力仍然较大，稳增长的诉求较强，基建投资将是重要布局方向。另一方面，我们认为，当前市场担忧的基数效应和资金端潜在受限等因素对明年基建投资的增速影响或不是核心因素，但将产生一定的扰动。从节奏上来看，预计明年表现为一四季度相对偏低，二三季度相对偏高。主要是今年二季度受多地疫情封控影响，三季度受历史性高温影响，导致基建增速有所放缓。宏观策略专题报告宏观策略专题报告基建投资资金来源202259%，主16%16%9%0.3%。展望2023年，自筹资金占比或将回落，主要受制于地产下行导致政府性基金收入受限，地方融资限制政策的宽松或难及预期，后续对资金的拉动作用或有限。国家预算内资金占比或将回落，在地方政府财政承压下，需关注中央财政发力情况。国内贷款占比或提升，一系列“准货币”工具在土地出让、地方政府财政承压下，或依然表现积极。图11：基础设施建设投资资金来源资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部政府积极性或继续提升20232020202120222023宏观策略专题报告宏观策略专题报告财政端中央政府加杠杆更具可行性BIS29.120.6疫情之后地方政府杠杆率明显上升加之地方城投的一些隐性债务，导致明年地方财力紧张和举债受限的情况下，重点观察中央政府部门加杠杆的情况。关注明年预算赤字率是否会突破3%，2020年曾经达到3.6%。图12：中国政府部门总体债务水平处于中低（%） 图13：中央政府杠杆率明显低于地方政府（%）0

中国:政府部门:杠杆率所有报告经济体:政府部门:杠杆率发达经济体:政府部门:杠杆率

中央政府杠杆率 地方政府杠杆率35302520151052001-122003-062004-122006-062007-122001-122003-062004-122006-062007-122009-062010-122012-062013-122015-062016-122018-062019-122021-062002-032003-082005-012006-062007-112009-042010-092012-022013-072014-122016-052017-102019-032020-082022-01资料来源：iFinD，BIS,华宝证券研究创新部 资料来源：iFinD，国家资产负债表研究中心,华宝证券研究创新部3.3.2.专项债是支撑明年基建发力的重点20232023120222023升。202342022120223.6550002021年202215202320224“准财政政策性金融工具或继续发挥作用宏观策略专题报告宏观策略专题报告政策性金融工具对基建投资将起到带动作用。在专项债难以继续大幅扩容背景下，准财政举措余粮依旧较充足。政策性银行信贷、政策性金融工具等或继续增量使用，央行或继续通过PSL提供资金支持，仍会作为明年基建稳增长的重要补充资金来源。未来基建投资的发力点“十四五”主要发力点从“十四五”报告来看，时间期内基建发展主要围绕三个方向：第一、老基建提质第二、新基建加量2）以5G5G第三、国家安全基础设施3）源、信息、金融安全等其他方向相关基础设施。对特定城市建成区进行综合整治、功能改变或拆除重建的活动，主要改造对象包括旧工商业区、老旧城市更新 小区、中村对特定城市建成区进行综合整治、功能改变或拆除重建的活动，主要改造对象包括旧工商业区、老旧城市更新 小区、中村基础能退、施亟待善的市区，可为住更新环境新、化更及产业更四大型。心目在建设宜城市绿色市、文市以及慧城。主题 内容智能化改造

智慧基础设施是传统基础设施与数字技术相融合的结果，可以依据大量传感器采集的信息和数据，实时地监控、测量、分析，并依据检测结果进行反应，为基础设施使用者提供更精确的决策以及更好的使用体验。传统的基础设施包括能源、交通、水利等，数字技术包括传感器、物联网、大数据、人工智能等。地下综合管廊是城市地下用于集中铺设电力、通信、广播电视、给水、排水、热力、燃气等市政管线地下综合管廊是城市地下用于集中铺设电力、通信、广播电视、给水、排水、热力、燃气等市政管线地下管网表主题 内容战略骨干通道、高速铁路、普速铁路、城市群和都市圈轨道交通、高速公路、港口设施，现代战略骨干通道、高速铁路、普速铁路、城市群和都市圈轨道交通、高速公路、港口设施，现代交通强国建设工程化机场、综合交通和物流枢纽。宏观策略专题报告现代能源体系建设工程 大型清能源地、海核、力外送道、力系调节油储运能。国家水网骨干工程 国家水网骨干工程 重大引水、水灌、防减。现代农业农村建设工程

高标准农田、现代种业、农业机械化、农业污染治理、农产品冷链物流设施、乡村基础设施、农村人居环境整治提升。环境保护和资源节约工程

大气污染物减排、水污染防治和水生态修复、土壤污染防治与安全利用、城镇污水垃圾处理设施、医废危险处置和固废综合利用、资源节约利用。粮食储备设施、油气勘探开发、煤制油气基地、电力安全保障、应急处置能力提升、新一轮找经济安全保障工程粮食储备设施、油气勘探开发、煤制油气基地、电力安全保障、应急处置能力提升、新一轮找经济安全保障工程矿突破战略行动。项目储备端2023表5：2022年不同省份新开工重大项目整理省份 十四五规划项目数 基建相关项目100100个重大基础设施项目。300120180691.22802亿元。北京天津 2022年全年排重建设目452个，重点储项目224个

其中能源21项、交通36项、水利11项、市政基础设施31项。20222022年省重建设目共排695项，总投资1.12万亿元，内 37项，总投资2620.7亿元：主包括能源、预计完投资2500亿元上。 交通、利等域项。河北51828618山西设施领域142项、社会民生领域72项

新基建(22项、铁路(24项(38项、机场(8项(4项(19项、(27项。56（6（15项、上海 安排正项目173项，划完资2000亿元以上。29145.58亿元，20224081.64亿

项（17项安全（7项。水利设施51个、综合交通184个、新基建浙江元。 38个。37607.7947915.074个，共有目371个，包括建目213个，2022年新开工目158 年度资24.49亿元水利34年度资个，确全年重点目完投资1.6万亿元以上。 190.55亿元新基础施62年投资239.199个，年度投资958.34亿元。安徽新型城镇化建设工程 都市圈设、市更、城防排涝、城补板、代社培、城乡合发展江苏 新型城镇化建设工程 都市圈设、市更、城防排涝、城补板、代社培、城乡合发展

282162（5个交通（16个（2个宏观策略专题报告宏观策略专题报告（5个。资料来源：各省市发改委信息整理，华宝证券研究创新部潜在扰动因素土地成交低迷，对地方政府财政形成一定制约房地产市场下行带来地方政府土地出让收入的下降。26%2022-26%左右。今年以来房企拿地意愿持续探底，预计2023年或将筑底企稳。明年的土地出让收入，或将不会像今年同比大幅下滑，但依旧不乐观，对地方政府可用财力仍会形成一定制约。图14：土地出让金额显著下滑（亿元）30,00025,00020,00015,00010,0005,0002011-032011-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09

全国:成交土地出让金:当季值资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部图15：今年以来全国政府性基金收入始终为负（%）国家政府性基金收入:全国:累计同比806040200-20-402012-062012-102012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-10资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券PAGE敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券PAGE20/20宏观策略专题报告宏观策略专题报告城投债对基建投资的拉动作用减弱20182021年开20211014图16：城投债存量（亿元）城投债余额180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,00002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022资料来源：iFinD，华宝证券研究创新部图17：城投债10月份发行明显减少（亿元）25,00020,00015,00010,0005,0002019-07-012019-09-012019-11-012020-01-012020-03-012019-07-012019-09-012019-11-012020-01-012020-03-012020-05-012020-07-012020-09-012020-11-012021-01-012021-03-012021-05-012021-07-012021-09-012021-11-012022-01-012022-03-012022-05-012022-07-012022-09-01总发行量(亿元) 发行只数资料来源：iFinD,华宝证券研究创新部宏观策略专题报告宏观策略专题报告基数效应或产生小幅扰动2017年，42018202143.5%图18：基数效应对于基建投资的影响相对偏弱（%）基础设施建设投资:累计同比403020100-10-202014-042014-092014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-08资料来源：iFinD,华宝证券研究创新部提振内