社区团购行业研究报告

1、 社区团购行业研究报告：下沉市场电商新范式 报告综述创新履约模式带来流通效率提升，有望开启电商第三波普及浪潮电商过去的高速发展离不开以快递为代表的履约体系的成熟。目前通达系快递平均履约成本极限约为 4-5 元/件，意味着件毛利高于 5 元的商品才能大规模线上化，这也是生鲜、日百等品类线上化难的原因。我们认为社区团购通过有效的创新，有望将单均履约成本控制在 1 元左右，大幅消除了相关品类的线上化阻力， 甚至较部分线下业态也更高效。聚焦低毛利、标准化、高复购率的品类，我们认为社区团购有望继快递、仓配驱动的电商浪潮之后，开启电商第三波普及。价值主张上取舍明确，生鲜、快消品类首次大规模“向下”探索生鲜

2、、快消品类的线上化率较低，此前线上化解决方案基本都以保证体验为前提， 其代价就是履约成本高，适合高毛利、高单价商品，具备消费升级属性。社区团 购是首次大规模“向下”探索，即战略性牺牲部分体验，集中资源在性价比上并 加以放大。社区团购模式的出发点，就是把普通大众的消费主张集合起来，形成 客观上强大的购买能力。这种购买力不是站在供给方立场上，而是站在消费者角 度上，代表最广大消费者的利益。社区团购也不是唯一的探索者，早年的团购、 今天的拼多多等，都是帮助大众形成消费决策权合力的一种积极尝试。巨头决战式竞争大幅提升行业门槛，决心与实力决定未来格局由于牵涉到存量渠道的改造和替代，我们预计行业空间超过

3、1.5 万亿元，而先行 者有效的探索，一定程度上证明了商业模式是有效的。好赛道总是拥挤，巨大的 行业空间和商业模式上的可行性，必然会导致竞争无比激烈。所有人都看到的机 会就不是所有人的机会了，它只属于最有远见、最有决心、最有实力配置资源的 人。简单来说，我们认为互联网巨头的机会大一些。从逻辑上看，拼多多的优势 更强一些，社区团购业务与拼多多理念天然耦合，用户重叠度高，整体的业务推 进会更顺畅；但逻辑不是保证最后成功的充分条件，理念也要内化为能力推动业 务，美团在团购、外卖等短半径的商业服务领域屡次成功经验和能力的积累，的 确给了市场强大的信心。在当前时点，拼多多和美团都是强有力的竞争者。社区团

4、购模式简述社区团购是指基于泛熟人关系推荐的拼团消费行为，拼团消费的产品主要是生鲜和日用百货等。不同于以往的拼团电商，社区团购特指以线下社区团长作为运营、分销节点和终端提货点的新模式。简单来说，传统电商的履约过程，通常由平台自己完成（例如京东自营、美团专送、盒 马鲜生等），或者由依附于平台系统上的专业公司完成（例如淘宝、拼多多等依赖快递公 司）。而社区团购最大的不同，就在于颠覆性的把履约过程部分交给了用户自己。与之相 对应的，大量分散在各个社区内部的团长群体，不仅仅扮演获取流量、推销商品的角色， 自身还承担了终端提货节点的功能。当货物送至团长处后，C 端用户最后要自己到团长 处自提，来完成最后的

5、履约过程。社区团购模式产业链上，包含以下几个核心要素：1）团长运营以及用户运营、2）仓配 体系、3）商品供给。一、团长&用户运营。团长在社区团购模式中扮演的角色较为多元化，包括流量运营的核 心（拉新、促活等），自提点的运营，客服及售后，甚至二级团长的裂变传播等等。二、仓配体系：传统的商超仓配体系有所不同，成熟的社区团购仓配体系通常包含以下 核心节点：1）共享仓/云仓（生鲜分拣、称重、包装，社会化经营），2）中心仓（流转仓，订单集中分发，平台自营为主），3）网格站（流转仓，社会化经营），4）团长自提 点（社会化经营）。中间多个核心环节最大化利用社会化运力完成配送。三、商品供给。社区团购的核心品类

6、主要生鲜食品以及日杂百货等。采购模式的不同与 商品的标准化程度以及产地的分散程度有直接关系，当前国内生鲜非标品的采购仍将依 赖批发商体系。从品类上来看，我们认为未来社区团购生鲜品类的占比会有明显下降， 日用百货的比例会进一步提升。社区团购市场规模（TAM）社区团购的可触达市场规模（TAM，Total addressable market）是我们研究这一业态所有的逻辑起点，它决定了参与者的动机，从而决定了各自的作战地图、资源配置与打法， 这是我们理解行业最关键的地方。我们认为“高频消费”+“高效履约体系”+“刚需生鲜日百 SKU”的定位，对现有下沉市场生鲜日百消费渠道存在较大替代性。我们基于两个

7、视角来交叉评估社区团购的可触达市场规模，分别是居民消费钱包份额配比视角、以及社区团购对现存生鲜日百流通渠道的替代视角。方法一：居民消费钱包份额配比视角我们认为国内居民的收入构成中用于生鲜及快消等消费品的配比相对稳定，特别对于中低收入人群，而我们认为该人群同时也是社区团购模型的核心目前用户群体。基于此视角我们认为社区团购的可触达市场规模在 15,000 亿元以上。方法二：现有渠道替代视角我们把社区团购可能影响到的业态做了拆分，总体上我们认为社区团购替代最多的是社区小店、其次是现有电商里的相关品类、再次是菜场、连锁商超，按照我们对存量渠道 体量的估算和假设的替代率，我们认为社区团购的长期可触达市场

8、规模也在 15,000 亿元 以上。综合来看，我们认为社区团购有能力达到 1.5 万亿元年交易额体量。当然我们的估算是 基于目前观测到的迹象，若社区团购接下来再有新的模式或技术上的突破，则依然有希 望抢到更大的存量市场替代空间。社区团购市场规模意味着什么在我们对 TAM 的估算中，存在很多因人而异的替代率假设，所以最后具体能达到的数字 未必精准，但我们想强调的是，无论怎么做假设，从大方向上看，这个市场是一个万亿级甚至更大的市场。虽然所有赛道理念的信徒都会第一时间强调 TAM，但回顾整个电商赛道，真正能达到万 亿元交易规模的赛道并不多，公司也只有 3 个（阿里、京东、拼多多，美团仍在接近的 路上

9、）。今天我们回过头来看，没有一家在他们的赛道上获得绝对优势和份额，但今天阿 里是 6600 亿美元市值，京东 1400 亿美元，拼多多 2000 亿美元，美团 2300 亿美元1。所以答案也很明显，当我们面对一个万亿元市场，正常的期待是有希望酝酿一个 500-1000 亿美元的行业。而巨头入场前最大的一家公司（兴盛优选），估值是 40 亿美元2。商业模式的可行性（UE）我们之所以认为社区团购能够对现存业态做出如此大规模的替代，主要还是基于社区团购商业模式上的可行性分析。在互联网创新的浪潮中，很多项目前期展现了巨大的可触达市场规模，但却是以巨额的补贴或高昂的运营成本为代价的，在规模小、阶段早的时

10、候问题尚不明显，而一旦成长到一定规模，商业模式上的缺陷不仅得不到改善，甚至被成倍放大，导致最初的 TAM 是个伪 TAM。所以，只有搭配上合理单位经济模型（UE，Unit Economics）的 TAM，才是有效 TAM。 在我们看来，社区团购的区别，就在于无数公司前仆后继的探索，尤其是兴盛优选在湖南范围令人惊艳的数据，让产业和市场看到了这一模式成立的基础。如果以湖南为主的兴盛能做到 400 亿 GMV 规模且单位经济模型成立，那么从湖南占全国 GDP 倒算就能观察到整个市场不小的潜力。对于接下来入局的竞争者而言，这就不再是一个纯粹的创业项目，很大程度上就知道这个事情一定能实现了，不需要去冒险

11、证明或者说服什么，甚至还有可能实现的更好，这和先驱所面临的不确定性是完全不一样的。 在理想情况下，社区团购产品件均价能达到 15 元，维持 20%毛利率，分给团长 10%，履约费率+补贴 7%，最终经营利润能达到 3%。但我们认为这只是理想情况下的单位经济模型假设，实际当竞争加剧，理想模型会迅速被扭曲。我们会在之后展开详细的讨论。我们简单分析一下各个主要成本项的性质，详细的分析也将在后文展开。毛利率：社区团购主打的是性价比，所以毛利率总体将维持在较低水平，基本可以 参考快消品 20%的毛利率，虽然随着品类结构的丰富可能有一定提升，但不是主旋 律。补贴率：补贴率取决于短期的竞争格局，前期竞争激烈

12、，补贴可能会吃掉大部分毛 利，后期当竞争格局稳定后，补贴率有望大幅下降，因为社区团购本身 20%的毛利 率已经具备了价格上的吸引力。 团长佣金率：团长在社区团购里承担了前期获客、中期推广产品、后期履约运维的 工作，还有相当部分的团长免费提供了自己的物理空间作为履约场所，我们认为 10% 左右的佣金率是相对合理的，前期跑马圈地时可能更高。履约费率：履约费率是唯一不按照销售额比例的费用，理想的单均履约费用能控制 在 1 元甚至更低，但它取决于实际的供应链能力和规模效应的发挥（与销量成正比， 但与 SKU 数量成反比），而履约费率又进一步受到件单价的影响。铺垫：为理解社区团购商业模式需要做的五个准备

13、 虽然社区团购的模式看似简单，但在其成型之前，行业里有多种商业模式的探索，他们 为社区团购模式最终的成型作了大量的铺垫。就像一条乡间小路，它不是由哪个权威有 意识设计出来的，也没有经过集体的商议和规划，这条路只是在许许多多的个体选择中 慢慢浮现出来，是一种自然演化的结果和秩序。为了厘清社区团购的商业模式创新，我 们有必要简单回溯以下五种模式/主题上的相关探索，他们分别是：社交电商，包括拼多多、云集、海豚家、小红书、得物等；下沉人群，例如淘京下乡、汇通达等；爆品团购，例如美团、聚划算、拼多多等；生鲜新零售，例如每日优鲜、盒马鲜生、谊品生鲜等；仓配模式，例如京东、每日优鲜等。1、社交电商流量是互联

14、网模式中最前置的业务指标。围绕流量的探索也从未停止，尤其是随着网民 数的进一步增加、巨头的竞争分野愈发清晰，从流量侧摸索出差异化打法的呼声也日渐 高涨。过去几年，“流量派”的理论支持背景主要有二：靠社交、内容带动的电商“货找人”是一种新方式，比发展成熟的中心化电商“人找货”的边际效率更高；电商的基础设施日渐完善，物流、支付已经是标准化服务。虽然获取流量难，但切 入流量运营，成功的概率仍然比切入物流、支付等基础设施领域的概率高。 因此，过去数十年间行业充满了围绕社交流量做电商的各种花式探索，虽然都是差异化 获客，可惜最后成功者寥寥。社区团购也不例外，2019 年一波创业的社区团购公司中， 越是标

15、榜着裂变、社交口号的，往往越快走向绝境。 原因不难解释，电商是一个综合了 C 端流量，B 端商家，以及围绕在 B 和 C 端的基础设 施服务的综合竞争，单靠 C 端环节的单独优势，很难带动一个电商闭环模式。从社交方 式切入的拼多多，也是后来找到了商家薄利多销的诉求，从而在一个双边市场上，利用 买家和卖家之间的不断促进，才形成平台强大的增长动能。所以，我们有个初步的结论，社交流量可能是社区团购里差异化竞争很重要的环节，但社区团购并非只靠社交流量就能成功。另外，有趣的是，传统的社交电商有个特点，就 是通常有体面的客单价和体面的毛利率。因为毛利率越高，就有越大的空间去激励社交 环节里的销售方，甚至大

16、部分社交电商都体现出浓郁的“小镇贵妇”色彩，无论是早期的 麦考林还是后来的云集。但社区团购主打的品类，普遍毛利率不高，从这点也可以看出， 社区团购虽然也是利用社交流量，但并没有完全照搬前人的思路，把社交作为最大的杠 杆。2、下沉人群“下沉”同样是令市场振奋的话题，伴随着高线城市的流量红利逐渐消失，三线及以下 的下沉市场尚存待挖掘空间，从当前的现状来看，即使考虑以拼多多为代表的下沉用户 基础，下沉市场在线零售渗透率仍然较低。不得不承认的是，虽然下沉市场看起来是个蓝海，但比起此前本身也处在快速发展阶段 的一、二线市场，的确吸引力有限。天猫、京东、美团等公司，也正是把资源配置到了 消费升级的方向，才

17、获得了商业上巨大的成功。总体上，巨头在下沉市场上的投入，与 其能力是不匹配的。反而我们看到的更多是创业公司的探索，如汇通达早在 6、7 年前就 采取了和社区团购类似的模式，只不过选择的方向是深耕下沉市场的 3C、家电领域。下沉市场用户的时间成本较低，但他们对价格敏感，也不大会介意所谓消费的即时性还 是计划性。虽然互联网渗透率已经很高，但仍然存在大量的“互联网迁徙居民”（与“互 联网原生居民”对应，指生活习惯养成后才接触到互联网，基本是 80 前），特别是下沉 市场用户还是更信赖有线下实体店的交易、也更信任本地的社交关系网络，对纯线上购 买流程仍有一定的抵触和使用障碍。在我们看来，社区团购很好的

18、贴合了下沉市场的生活场景，因为到底是有计划的下单、 还是买完即走，对用户而言不是核心问题。下沉市场的核心问题很简单，第一是便不便宜，第二是习不习惯。社区团购第一价格低，第二用了团长在拉新、促销、提货、售后等多个环节辅助，使得整个交易流程较为顺滑。3、团购团购是一个成熟且不过时的商业模式，过去的美团（团购时期）、聚划算，以及现在的拼多多，都是团购模式成功的范例。团购模式的核心在于单品放量，放量的前提是价格低， 简单概括就是薄利多销。不过历史上，阿里和美团都找到了阶段性比团购更适合当时业 务发展的模式，从而离团购模式渐行渐远。而拼多多则很好的抓住了巨头转身后留下的 差异化空间，在千人千面的算法分发

19、下，重新发挥了团购模式的威力。不仅如此，拼多 多还尝试通过 C2M 模式，将消费订单集中给到源头，从生产和采购的改造上再做文章， 进一步放大团购的优势。除此之外，团购还有一个较为深远的内涵没有被充分意识到，它其实背后反映出的是买方市场的实践把普通大众的消费主张集合起来，形成客观上强大的购买能力。这种 购买力并不是站在供给方立场上，而是站在消费者角度上，代表广大消费者的利益。虽 然理论上，一旦供过于求，买方市场就有了成立的基础，但事实上却不然，反而是一部 分精英群体，他们的需求是可以组织化的，以制造局部性的供不应求（极致情况下就是 奢侈品），让局部的消费主张区别于大众，用顶层用户群体的消费主张来

20、代表向往顶层生 活的大众的消费主张，然后给产品很高的溢价；但普通的大众消费者，却没有办法自我 组织起来，形成消费决策权的合力。而团购某种程度上，就是聚合 C 端消费主张的一种 尝试。从社区团购来看，“爆款预售”+“次日自提”的模式几乎相当于一个简易版的 C2M 团购模式。而社区团购中所适合的品类，无论是初期作为流量担当的生鲜、还是接下来大量 的日用百货，都天然需要大量且稳定的销售订单，才能更好的加快周转、指导生产。因 此社区团购并非只是终端零售渠道创新的独角戏，它也是各路供应商所面临的渠道新机 遇。面对一个未来潜力型高效销售体系，供应商合理的策略，就是维护原有渠道体系关 系的前提下积极关注新渠

21、道，并动态调整策略。社区团购未必是万能的渠道解药，然而 一旦供应商发现与自身品类的强相关性，必要时刻甚至需要重新调整既有渠道的利益格 局。4、生鲜新零售生鲜是电商行业的痛。传统生鲜电商模式受制于履约模型的瓶颈，在过去 15 年的发展历程中进展甚微。早期的中心仓模式，面向全国范围履约，结果既不能满足用户时效上的需求，又无法平衡严重腐损与高昂成本之间的取舍（用不用冷链物流）；后来天猫超市和京东超市模式，虽然很快就能够在发挥规模效应的领域（零食、洗 护、日杂等）突飞猛进，却几乎忘记了超市里还有生鲜的选项，自然也不能在用户心智中与生鲜挂钩；前置仓+同城配送的模式终于通过用金钱换时间的方式保证了生鲜电商

22、的基本体验： 前端先使用冷链物流，然后把货搬到离消费者足够近的地方，最后用训练有素的骑 手快速履约。在这个模型里，前两项是集中环节，是能够发挥规模效应优势的地方， 理论上是可以随着订单密度的提升，把成本摊薄到很低的，后一项是刚性支出，很 难随着规模有特别明显的变化。我们认为前置仓是一个很高效的模式，它解决了一 二线城市主流受众的需求，但为了满足单体经济模型（UE）的优化需求，某种程度 上限制了人群规模，并不能为广大三四线城市以及一二线城市的低收入群体所用；基于实体门店运营的新零售模式，它本身是一个线上与线下业态的结合。可问题是， 线下的业态本身就是一个受冲击、防守的姿态，线上的业态类似前置仓，

23、本身 UE 也还在调整优化过程中。两个都在改进中的业态结合，除非是发挥了重大的协同， 不然不会自动就变成一个完美业态。在我们看来，这种协同主要体现在收入端的一 些交叉购买，和成本端能共享一部分基础设施投入，但还远不及“重大”的程度，甚 至利用核心商业区地段做前置仓所带来的成本压力反而更大，因此所能够服务的人 群和场景还是局限在类似前置仓的范围。 我们利用之前的交易平台分析框架，衡量不同业态对于消费者“省”与“多快好”之间 的选择取舍，如下图所示，原有的模式包括菜场、社区小店和超市，他们有各自不同的 特点，并在多年的经营中，占据了相对稳定的人群和场景。随后，我们可以描绘出近年 来生鲜电商里的各种

24、创新，包括中心仓电商、京东/天猫超市、前置仓、基于门店运营的 新零售、便利店等模式。虽然没有每个模式下精确的数据（同一模式下不同参与者的数 据也千差万别），但通过对各种商业模式的对比，我们还是可以有初步方向上的判断：菜场、社区小店、超市、前置仓、基于门店运营的新零售、便利店等模式，基本可以认为从左到右，价格优势越来越低、但体验越来越好；类似中心仓电商、纯粹超市便利店到家的模式（指客单价在 20-30 元情况），我们认 为是很难独立成型的商业模式，他们普遍在取得有限购物体验改进的情况下，付出 了过高的成本；像京东超市、天猫超市，在特定的品类上，其体验和价格相比传统超市都有一定优 势，但关键是“特

25、定品类”，它限制了二者目前的业务范围，超越了这个范畴，成本 往往就容易失控；前置仓、基于门店运营的新零售，总体上都是消费升级的打法，他们的战场可能更 多集中在一二线城市；最后，社区团购的打法和近年来前置仓、基于门店运营的新零售非常不同，它一开 始就没有指望有超过超市的购物体验，而是把功夫花在了低成本上面，同时尽量保 证体验损失不要太大。在我们的坐标轴上，社区团购体验略逊于超市，但结构性成 本远远低于超市，同时社区团购有接近菜场的价格优势，但体验又明显强过菜场。5、仓配模式以三通一达为代表的快递行业，提供了众包化的履约基础设施服务，利用 hub-and-spoke 模型，在分拨中心和干线充分的发

26、挥了规模效应，而在前端揽件和末端派件上，规模效 应总是有限的。不过好在淘宝早期 C2C 模式下本来就是大量中小商家和海量用户之间的 交易，本来供给和需求也是零散的，所以快递业和淘宝早期的结构天然耦合。随着电商进一步的发展，大量有品牌、有规模的玩家出现，行业集中度提升，对零售基 础设施的需求也在提升，快递企业靠加盟网点的揽件能力，已经不能满足头部厂商的需 求，此时以京东为代表的电商企业同时提供了仓配的服务，用金钱换时间的方法，把仓 库搬到离终端消费者更近的地方，从而极大提升了效率。紧接着阿里也在着力培养菜鸟 的仓配能力，以及我们在生鲜电商领域看到的前置仓，都是仓配模式的进一步迭代。 仓配模式天然

27、适合于规模效应的发挥，它规避了揽件端零散的处理能力，合并原先多个 站点的件量，更有条件引入先进设备，提高处理能力，且在数据的指导下，前端仓配的 量会越来越精准，周转效率会越来越高。但仓配的问题在于本身成本很高，这一模式的成立范围，取决于其规模效应的提升和成本增加的对比，因此往往是通过三个条件来实现的，第一、量大，第二、单价高，第三、 周转快。所以仓配最先突破的领域在 3C 家电等标品。 社区团购的供应链某种程度上是一个介于仓配和快递之间的形态，它是一个由中心仓到 网格仓再到团长的交付过程，虽说是从一个仓库到另一个仓库，但整个过程非常迅速， 并没有存储过程，更像是快递行业的分拨中心。社区团购领域

28、所重点覆盖的生鲜、快消 品类，虽然天然周转巨快，满足条件三，但又普遍单价低，不满足条件二，因此规模效 应能否发挥，还是要取决于条件一，即单量尽可能大，用两方面尽可能的突出来弥补一 方面的缺陷。五种商业模式的排列组合通过上述的分析，我们可以看到社区团购是多种商业思维的结合，通过巧妙的搭配组合 解决了行业的核心痛点，在效率提升和战略取舍上都做出了较大突破。社区团购大幅降低了渠道成本，扩大了电商渠道的适用范围。即使考虑未来极度效率优 化，我们认为电商件物流的平均履约成本极限基本在 4-5 元。从电商履约成本看，基本 上单件毛利高于 5 元的产品，才有能力大规模线上化。某些平台上低客单价但高毛利的 产

29、品还好，因为即使扣除物流成本，仍有盈利空间；但生鲜、日百等产品则不同，这类 10 元、20 元左右的产品通常只在 20%左右毛利率，线上化的阻力相对较大。我们认为社区团购的突破在于，长期有望将单均履约成本有望控制在 1 元左右。这相当于系统性消除了之前大量 10-30 元、毛利率 20%产品的线上化阻力。中高单价的订单得 以被拆零，从而大大降低了用户的消费门槛。当然，线上化阻力的消除只是第一步，存 在即合理，传统零售渠道下的每一种形式、每一个品类，我们都可以理解是已经被长期 优化后达到的当前最佳状态。社区团购能够进一步渗透替代原有渠道形式，主要还是取 决于具体的效率对比。在我们看来，社区团购主

30、要通过以下三个方面提高了效率，实现了成本的节约：1. 减少生鲜产品履约过程中的腐损。通常生鲜腐损率在 10%甚至更高水平，而社区团 购精准供给、缩短周转，同时也不给用户“挑挑拣拣”的机会，总体上把腐损率控 制在 2%甚至更低的水平；2. 省去了线下租金成本,或者说通过团长佣金模式将固定租金成本拆零化。“挑挑拣拣” 除了加大腐损，另外一个重要的成本是租金传统渠道需要给用户挑挑拣拣的物 理空间。社区团购模式下用户无法拣货，省掉了这部分空间的租金成本，甚至连提 货的动作，也巧妙利用了团长既有的物理空间，省去了线下网点的固定租金，这整 体上就是 3-5 个百分点成本的节约。当然社区团购把省下来的钱也分

31、给了团长，但我 们认为这部分 10%分佣的成本是任何渠道当前都无法摆脱的。据我们实地调研及测 算，线下超市的人力成本能占到 8%，夫妻店合理的经营利润率期待应该也有 10%（相 当于月销售额 6 万元的小店，扣减各类成本，经营利润至少有 6000 元，用以覆盖夫 妻二人工资），其他如前置仓、基于门店的线上线下模式，也有可观的人力成本。无 论在何种渠道形式下，只要没有无人技术上重大突破，人力成本基本都是类似的。3. 最大程度的抓住了供应链环节里有规模效应的部分。传统电商“成单”时间早，理 论上规模效应是弱的，而快递企业利用 hub-and-spoke 模型，在分拨中心和干线充分 的发挥了规模效应

32、，但在前端揽件和末端派件上，规模效应总是有限的；而社区团 购“成单”时间晚，从上游采购、到中心仓、网格仓、团长这个过程里，在订单密 度足够的情况下，都是大规模履约的，因而都存在规模效应，而最后没有规模效应 的末端配送环节干脆直接被取消了，改为用户自提。除了效率上的改进，我们认为社区团购在价值主张上的明确性也起了重要作用。它找到 了这部分目标用户真正关注的点省钱，并加以放大，战略性放弃体验上一些相对不 重要的环节。虽然取舍本身在我们的框架里只是代表迎合不同类型的用户需求，并不是 效率的提升，但明确的取舍有助于渠道把资源放在核心能力的维持上，抓住核心受众， 而不是求全责备，反而稀释了宝贵的核心能力

33、。 综上所述，社区团购的模式并没有那么简单，这个看似“四不像”的模式，恰恰是一个 集多种商业模式之大成的复杂创新把有规模效应的环节更多的留给平台、把固定成本更多的变成可变成本，最终才激活了商品流通效率，带来行业的爆发。事实上，领先 者兴盛优选是拥有多年社区便利店从业经验，并经过多轮探索、迭代才逐步明确商业模 式的。而兴盛也只是一个成长中的创业公司，所能调动的资源和试错空间都是有限的， 随着巨头的入局，我们相信社区团购未来商业模式上还存在较大优化改进的可能性。虽然我们信仰“奥卡姆剃刀”以简为美的原理，但零售的确是一个长链条的复杂商业系 统，存在每个环节比他人优秀 10%，最终形成整体运营的乘法效

34、应的可能性。反过来也 说明，对参与者而言，社区团购不是一个一蹴而就的商业模式，它需要参与者战略资源 投入的决心与持续性。社区团购产业链分析上面我们提到，社区团购采用一系列创新，打造了极致性价比体验，迎合了中国最广泛的家庭消费采购需求。那么具体来看，我们将社区团购模式产业链条拆解为以下几个核 心要素：1）团长运营以及用户运营、2）仓配体系、3）商品供给，并分别讨论其中的关键要素。团长&用户运营团长模式是社区团购的核心创新之一。团长在社区团购模式中扮演的角色较为多元化， 包括流量运营的核心（拉新、促活等），自提点的运营，客服及售后，甚至二级团长的裂 变传播等等。我们认为理解社区团购运营模型的难点在

35、于理解团长的定位，这种复杂性 在于理解团长（及其私域流量主定位）在其中扮演的角色。从流量所有权的角度，我们认为团长对私域流量的控制欲，与巨头自身的平台公域流量 池之间存在天然的博弈，简单来讲就是双方都希望水能留向自己的池子，为自己所用。 从团长视角而言，群里的用户是自己的辛苦积攒的客户资源，对很多专职团长而言甚至 是自己店铺经营的核心资产，不希望这些用户最终脱离微信群完全电商化；而对平台而 言，平台的价值在于对流量分发权的绝对掌控，理想情况下团长只负责自提点经营，不 碰流量。具体来看，我们认为社区团购的流量模型由“私域流量小循环”与“公域流量大循环” 构成。我们认为公、私域流量的博弈将长期存在

36、，或大致分为三个阶段：团长主导期的“私域流量小循环”。在 2020 年上半年以前，互联网巨头尚未入场。 公域流量微乎其微，头部社区团购平台的用户量不过几百万。各家创业公司都高度 依赖团长扮演核心的流量运营角色（从拉新到留存到裂变），有运营能力的团长资源 高度稀缺，团长对平台议价权较高；平台强势期。自 2020 年下半年以来，巨头自带巨型流量池入场，巨头将数以亿计的 用户逐步注入社区团购平台，团长自身的拉新、裂变优势变得相对次要，反而受益 于巨头之间的倒流、竞争，平台策略影响下，团长群体也变得更加分散，甚至我们 看到很多社区出现了原来数倍规模的团长群体；相持平衡期的“公域流量大循环”。公域流量入

37、场并占据主导的同时，团长私域的流 量也被进一步填充。我们认为长期随着用户主动消费习惯的逐步形成，“流量公域化” 占比提升的趋势不可阻挡；但另一方面，我们认为在社区分销模型下，小区团长具 备持续影响用户购买决策的能力，或将对公域流量的高度集中化形成一定的平衡。 特别是“大浪淘沙”下，能够存活下来的核心团长群体，更是在运营能力上完成了 筛选。换言之，在公、私域的博弈下，团长在私域层面将持续保持截留、转移购买 的能力，因此市场较难形成“一家独大”、完全控制团长的局面。回到平台竞争的视角，由于当前已经进入平台强势期，我们认为现阶段从流量运营角度， 综合电商平台具备显著的竞争优势，主要体现在 1）海量的

38、电商交易用户；2）更自然的 场景协同。即社区团购用户更容易转化为电商平台主端的消费人群，从而大幅提升社区 团购资源投入的 ROI 阈值。以拼多多为例，多多买菜的快速渗透，不仅能够获取新的下 沉市场用户，同时能够提升现有主端用户的消费频次。与此同时，大量主流人群的日常 高频生鲜消费，对多多钱包的渗透也有显著的协同效应。这些都为多多买菜的资源投入 提供了更好的 ROI 基础。仓配体系社区团购的仓配体系是社区团购模式的长期竞争壁垒。与传统的商超仓配体系有所不同， 成熟的社区团购仓配体系通常包含以下核心节点：1）共享仓/云仓（生鲜分拣、称重、 包装，社会化经营），2）中心仓（流转仓，订单集中分发，平台

39、自营为主），3）网格站 （流转仓，社会化经营），4）团长自提点（社会化经营）。中间多个核心环节最大化利用 社会化运力完成配送。另一方面，社区团购的仓配体系具备较为显著的“并发”特性。典型的社区团购履约周 期不超过 12 个小时：通常各家平台的结团时间在晚上 23:00 点左右，供应商收到订单后 会在 00:00 之前，将货物分批次运输到平台的中心仓。由平台中心仓配送至分散的网格 站平均需要 2 个小时左右（平均一个中心仓覆盖超过 50 个网格站）。网格站体系受到货 物基本在凌晨 2 点左右，每个网格站需要在 4 个小时不到的时间内将货物分拣成平均近 500 个团长的团单。然后凌晨 6 点左右开

40、始由网格站司机配送给团长，所有的团长需要 在中午 11:00 之前收到货物。虽然粗略来看，社区团购的仓配体系链条较长，保留了“一批-中心仓-网格站-团长”的 多级流转体系，似乎较传统的线下零售业态效率提升有限，但是不同于传统的商超物流 仓配体系，社区团购的中心仓、网格站均是高速流转仓。商品被配送到高度分散的社区 节点的同时，周转率也得到了大幅的提升。仓配体系是一个高度考验竞争者组织规划能力的战场，在实际推进中充满了各种长短期利益的冲突与抉择。很多有利于短期扩张的动作可以帮助业务前期迅速起量，例如选择 一些面积较小的仓库、更多用人力操作而不是一开始就布局机械化操作等等，在中长期 甚至不远的将来就

41、会埋下不少隐患；但过分注重长期，可能坚持不到长期就已经远远落 后了。目前来看，美团是我们观察到的坚持长期思考与延迟满足的代表，为了确保更超 前的产能规模、更完善的区域级组织架构，公司在前期大量前置投放，甚至造成短期亏 损维持高位，但这部分费用相对偏固定，甚至后期可能减少。长期来看，我们认为稳健高效的仓配体系是竞争的核心壁垒之一，它能拉开头部玩家与普通玩家的距离，但在一线玩家之间很难成为胜负手要素。在用户和商户之外，仓配体 系是形成正向飞轮效应的关键环节，越强的商流支持和哺育，越能提升履约的效率；越 高的履约效率，就越能拉动业务增长。反过来也一样，仓配体系的短板将直接导致 SKU 扩容的瓶颈、商

42、品的损耗和履约率的降低。不过，由于供应链路高度相似，仓配本身并 不存在绝对意义上的门槛，模仿起来也比较快，因此对于有决心、有实力和毅力的头部 玩家来说，长期也很难在仓配能力上拉开差距。商品采购社区团购的核心品类主要生鲜食品以及日杂百货等。采购模式的不同与商品的标准化程 度以及产地的分散程度有直接关系，我们按照商品的标准化属性将采购模式做如下分类：生鲜农产品（非标类）。包括常见的易腐损的蔬菜、肉类，以及根茎类蔬菜、水果等 等，通常是居民食品消费中最为高频的刚需品类。当前社区团购平台大部分优先选 择绑定核心的产地批发商（一批）来保证此类产品的供给。同时采用源头直采模式 作为补充，通常为一些产地独有

43、的 SKU，如新疆的哈密瓜或者海南的椰子等。当前国内生鲜非标品的采购仍将依赖批发商（一批、二批）体系。其核心原因是国内的 生鲜生产源头环节仍以散农模式为主，源头高度分散，而批发商体系在当前的产业环境 下承担了上游资源整合的角色，同时也一定程度扮演“标准化工厂”的角色，帮助在没有 大规模机械化条件下，实现农产品在价格、规格、质量上的标准化。另一方面，批发商 体系的用人成本较低，组织较为扁平。相对而言，这样的采购体系如果在互联网平台公 司实现“内部化”，即互联网公司完全通过内建自采体系完成大部分采购，其综合运营成 本将骤升，从而变得不经济。另一方面，自建采购体系的周期较长，不但要培训有采购 能力的

44、采买团队，而且与源头的农业生产组织建立互信合作需要时间成本，这些都不符 合当前快速跑马圈地的市场扩张策略。日杂百货品牌、白牌商品，包装食品（标品）。我们认为长期社区团购平台的标品消 费品 SKU 占比将超过 60%。社区团购的品牌消费品采购同样具备显著的下沉渠道特 色，即满足下沉人群对“省”的核心诉求。贯穿社区团购标品采购和供给的核心指 标，仍旧是规模和精品 SKU 驱动下的绝对低价。狭窄的毛利空间下，低线品牌、区 域性品牌更加贴合渠道特性，我们认为长期来看低价白牌有望成为主流。由商品采购衍生出的 SKU 数量问题我们观察到，社区团购较其他零售渠道的 SKU 库明显更少、更为集中。早期冷启动阶

45、段， 大部分地区的社区团购平台仅覆盖 200-300 个高频 SKU，在更加成熟的长沙，以兴盛优选、 十荟团为代表的社区团购平台 SKU 也基本在 800-1,000 个左右。我们认为社区团购目前所体现出来的效率，精选 SKU 也居功至伟。前置仓模式里 SKU 高 达 2000-3000，盒马 SKU 更是高达 4000-5000，即使线性推算，前置仓模式的管理难度都 是社区团购的 10 倍，何况随着管理半径增加，会出现管理突然失控的风险。总体上我们认为：社区团购核心 SKU 不会太多，C 端聚焦高频，B 端聚焦规模效应从 C 端用户角度看，核心 SKU 聚焦在高频、刚需领域，发挥入口属性，奠

46、定社区团购高 消费频次基础。虽然 SKU 不多，但瞄准家庭生鲜食品消费需求，消费频次远超其他平台。从 B 端的交易效率看，考虑到 SKU 品类和社区团购商业模式的耦合性，目前最能发挥效 率优势的还是能放量、能产生规模效应的标品，具体原因有两点： 1）从履约效率上看，社区团购目前的履约过程还高度依赖于人，SKU 的增加会直接降低 仓配的效率，使得我们前面所描述的 1 元/单的成本结构不复存在，而一旦每单履约成本 上升到 2-3 元，就跟快递没有本质差别； 2）从供应商的角度看，因为客单价低，需要以量取胜，如果 SKU 数量过多，相当于分散 了每个品类的销量，我们假设以省为单位的日均件量为 500

47、 万单，若该省 SKU 数目为 50000，则平均每个 SKU 每天销量为 100 件，以每件 1 元的毛利计算，供应商一年只有 3 万元左右的毛利，可能很难调动其积极性。社区团购并不会是一个万能解决方案，它更适用于低价标品领域 站在履约效率和供应商效率两个维度分析，社区团购未来主流支持的 SKU 数量应该都不 会很多，大概同一省份在以千为量级、全国以万为量级。从这个角度看，社区团购并不 适合覆盖大量的品类，因为那样是没有效率的。因此高频、低价、标准化的产品，尤其 是那些下沉工作仍然一般的产品，更应该主动考虑其未来的渠道构成，社区团购大概率 成为其核心渠道之一。如果按照 1.5 万亿市场量级、

48、全国水平 10000 个 SKU 来估算的话， 单个 SKU 的平均体量就能达到 1.5 亿，吸引力很大。而对于产品形态复杂、非标、长尾的产品，相对保持对新渠道关注的敏感度即可。平台与供应商的合作会更深入 因为 SKU 数量少，要保证供应商效率，就必须在无数供应商中，选择最靠谱的合作方， 直接导致供应商的数量和 SKU 一样也是有限的。因此，这与一般电商平台通过规则绑定 海量供应商不同，社区团购需要与主流供应商间建立更深度的合作与联系。通过高频形成入口效应后，嫁接其他产品是未来的探索方向 其他大部分的商品、服务，与社区团购现有的仓配体系资源上并不存在竞争性，例如大 量的商品不要求即时属性、不需

49、要冷链配送，甚至不需要物理供应链。这些商品和服务， 只要是典型的家庭消费场景，并同时带有“计划性”、“性价比”等标签，能够在交叉消 费时有足够高的转化率，理论上都能够嫁接在社区团购入口中，但需要具体问题具体分 析，比较社区团购在不同品类上的优化程度，增加一些过于长尾的 SKU，可能在增加销 售规模和降低履约效率的对比中是得不偿失的。社区团购竞争分析虽然我们花费大量篇幅解释了社区团购的商业模式创新、潜在市场规模和竞争要素，但 市场上相当多数量的投资者对社区团购模式本身质疑较少，反而更关注竞争格局演变， 市场关心有二： 第一， 所有人都看到的机会还是不是机会，是否会像共享单车、充电宝初期一样，迎来

50、 大量竞争者，从而严重损害行业的商业模型； 第二， 在当前既定条件下，未来竞争终局会如何演化，哪些公司能成为最后的受益者。 面对社区团购行业的爆发机遇，我们首次看到了拼多多、美团、阿里、京东、滴滴等互 联网巨头同台竞技。其中，对美团而言社区团购是跨越本地生活进入同城电商的有效途 径；对拼多多而言，社区团购较自身模式更下沉、更刚需、更高频，是战略的自然延伸。 而对阿里和京东而言，社区团购是抢夺下沉人群电商市场运营主动权的一次好机会。随着 2019 年的行业洗盘以及年中的巨头入场，目前行业头部选手愈加明朗。UE 变差不可避免，行业节奏将被巨头主导然而，诚如我们此前分析，头部公司一开始想的就是我如何

51、终结这场战争，因此可能会 过载配置资源，竞争升级不可避免，我们先来分析一下此时单位经济模型（UE）的变化 以及背后的竞争要素变化。（1）C 端补贴：我们假设未来补贴水平可能在 2-15%范围内波动。事实上，由于大部分 品类都是 20%左右的毛利率水平，2-15%的补贴率波动，对相关企业的 UE 影响非常显著。（2）客单价：行业本身就是一种“拆零电商”，为了快速上量，相关公司不惜把它“拆 的更零散”，一度大量出现了件均价 3-5 元的产品（需明确“客单价”与“件均价”，根 据经验一次消费平均为两件，即客单价=件均价2），受低件均价影响，UE 也会有较大波 动： （2.1）履约费率存在较强刚性，例

52、如目前大部分网格仓按照单件 0.5 元左右计费， 我们简单假设单件履约费用为 1 元，若件均价过低，履约费率会大幅提升； （2.2）团长佣金存在弱刚性，团长本身不关注单纯的佣金率概念，而是关注到底卖 了多少件、分了多少钱。件均价过低，团长分佣比例也会出现一定程度提升，我们 以 10 元件均价作为 10%分佣的基准，假设低于 10 元时佣金率有一定程度的提升。（3）总部费用：为了确保更超前的产能规模、更完善的区域级组织架构，需要在前期大 量前置投放的费用，这部分费用相对偏固定，甚至后期可能减少，但在前期业务扩张期、 且业务规模整体不大的背景下，会显得格外突出。 根据我们的测算，在补贴率 2-15

53、%、件均价 6-14 元的区间内，美团优选经营利润率将在 -29%至 2%内波动，单件经营利润在-1.74 元至 0.26 元波动。考虑当前竞争局势，按照我 们履约效率和分成政策的假设，大部分情况下都在盈亏平衡线以下。我们假设头部玩家 2021 年能拿到 1/3 的市场份额，按照两种情况来估算头部玩家的发展 情况： 第一种是比较乐观的估算，若头部公司执行“低件均价+深度补贴+快速渗透”的打法， 预计 2021 年日均单量有望达到 4000 万件/天，再考虑到件均价 6-12 元，则规模有望达 到 900 亿元-1700 亿元； 第二种是比较谨慎的估算，若头部公司转向更为节制的“仓配投资+SKU

54、 扩张+中件均价+ 适度补贴”策略，相当于要调低 2021 年日均单量假设，但同时适度调高件均价假设，若 2021 年日均单量 2800 万单左右，单件均价在 8-14 元，对应市场规模变为 800 亿元-1400 亿元。进一步，我们暂且不考虑 2%温和补贴和 15%的激进补贴的情况，在第一种假设下，头部 玩家做到 900 亿元-1700 亿元规模，5-10%的补贴率，对应 65 亿元-210 亿亏损额；第二种 假设下，800 亿元-1400 亿元市场规模，5-10%的补贴率，对应 16 亿元-130 亿亏损额。无论在何种情况下，我们认为拼多多和美团都具备较强的领先优势：若规模化的补贴策 略仍

55、在监管框架内继续推行，行业迅速放量，两家能力强、不靠 PE 倍数估值的公司有更 大的决心和更小的掣肘，不会在竞争中畏缩不前；若补贴放缓，则后进入者的开城冷启 动也会受到较大影响，反而拼多多美团这样的领先选手之前靠深度补贴积累的单量优势 成为既成事实。因此我们假设两家公司 2021 年均有望拿下 1/3 的市场份额，在两种情况 下分别对应 4000 万件/2800 万件的日均单量规模，而亏损额度则也有望高达 210 亿元和 130 亿元的水平。不过，结合两家的实际情况来看，即使在比较高的亏损水平上，仍然 有较大的容错空间。拼多多：2021 年 GMV 预计 2.3 万亿元，按照 3.5%take

56、 rate 估算，收入 800 亿元， 假设百亿补贴 150 亿元，品牌营销费用 100 亿元，其他获客和日常运维营销费用 400 亿元，总体 S&M 约 650 亿元，还有近 150 亿元的结余（按照过往情况，拼多多基本 会把收入的 100%甚至更多投入至 S&M），基本有能力覆盖上述两种补贴情景。同时 我们估算拼多多经过 2020 年 Q4 的增发、可转债等融资后，账面现金大概在 900 亿 元水平，为新方向的投入储备了足够充足的“弹药”。美团：美团盈利情况每个季度波动较大，总体上看，如果不是疫情影响，外卖年度 经营利润约 50 亿元，到店年度经营利润约 110 亿元，而新业务亏损约 50 亿元。若 考虑到外卖和到店业务 2021 年 30%增速，除社区团购之外的新业务控制亏损力度， 则 2021 年经营利润有望达到 150 亿元。同时美团账面现金及现金等价物超过 450 亿元、1.87 万亿元市值提供了充足的再融资能力，以上种种都给了新业务拓展充分 的容错空间。