企业价值评估（第四版）第01章 企业价值评估导论

1、企业价值评估企业价值评估第一章 企业价值评估导论学习目标01了解企业价值评估的产生与发展以及我国企业价值评估的现状0203理解企业价值评估的内涵和目的,了解企业价值评估的作用理解企业价值评估的内容,理解企业不同类型的价值评估方法,了解企业价值评估类型的划分企业价值评估的产生与发展企业价值评估的内涵与目标企业价值评估的地位与作用企业价值评估的内容与方法本章目录1.11.21.31.41.1 企业价值评估的产生与发展（1）企业价值评估的产生（2）企业价值评估的发展（3）我国企业价值评估的现状阿里收购饿了么2018年4月，阿里收购饿了么的消息在经历一年多的不断反转与发酵后，终于尘埃落定，生活服务业的

2、格局也因此从多方争霸变为两军对垒，阿里巴巴集团联合蚂蚁金服以95亿美元对饿了么完成全资收购。随着饿了么收购百度外卖、阿里收购饿了么一系列的并购案完成，阿里新零售版图不断扩容。阿里强调，饿了么将保持独立品牌、独立运营，饿了么的所有合作伙伴及商家的权利都将得到一如既往的尊重。阿里收购饿了么饿了么将进一步得到阿里在新零售基础设施、产品、技术、组织等方面的全力支持。阿里终将饿了么招致麾下，此举也被行业视为新零售战略向本地生活服务的一次纵深拓展，饿了么的运力及商户资源也将进一步丰富阿里的新零售版图，完善线上到线下的闭环，同时也为阿里提供了更加丰富的商户及用户的数据资源。当然，如果没有企业价值评估在并购中

3、的贡献，这次并购就不会如此顺利地完成了。（1） 企业价值评估的产生企业价值评估是评估行业的一个独立分支，其产生要追溯到评估行业的发展。萌芽：非正式民间不动产评估个体不动产交易的频繁、多样评估行业产生起初局限于不动产评估无形资产、企业价值评估等新领域（1） 企业价值评估的产生总体而言,企业价值评估是因评估企业整体价值的动机而产生的,它所评估的内容当然离不开企业整体,其产生初期主要涉足的三个方面更能体现它的特点：整体企业的价值、企业股权价值、企业无形资产的价值。（2） 企业价值评估的发展我投资的原则是,先评估公司的内在价值,再使之与市场价值对比,如果内在价值高于市场价值,则买入该公司的股票,甚至买

4、入整个公司。沃伦巴菲特企业价值评估因资本市场的发展而日益受到重视（2） 企业价值评估的发展企业价值评估方法的不断创新企业价值评估应用领域的拓展20世纪80年代改革开放加入WTO后（3） 我国企业价值评估的现状2016年纵观（3） 我国企业价值评估的现状20世纪80年代我国评估行业产生，企业价值评估得以发展改革开放企业价值评估行业发挥着重要作用行业的从业人员已经达到了数十万人（3） 我国企业价值评估的现状加入WTO后遇到更多涉外业务，外向并购连续六年增长 2015年，中国外向并购总额为1 069亿美元。2016年第一季度，中国已公布的外向并购总额达922亿美元，为第一季度全球跨境并购中的最大收购

5、国。2018年10月11日，贝恩公司发布中国企业境外并购报告显示，2015-2017年，中国企业境外并购交易总额占亚太地区比例连续三年超过40%。2016年全国人民代表大会常务委员会发布中华人民共和国资产评估法 （3） 我国企业价值评估的现状纵观企业价值评估多元化，机遇与挑战并存2011年12月30日，中国资产评估协会制定并颁布了资产评估准则企业价值，该准则自2012年7月1日起开始施行，同时废止2004年发布的企业价值评估指导意见（试行）2017年，中国资产评估协会制定了资产评估执业准则企业价值，规定自2017年10月1日起施行，同时废止了2011年发布的资产评估准则企业价值。2018年，中

6、国资产评估协会再次对资产评估执业准则企业价值进行了修订，并规定2019年1月1日起实施。1.2 企业价值评估的内涵与目标（1）企业价值评估的基本概念（2）企业价值评估的内涵（3）企业价值评估的目的“宝能系”耗资逾四百亿元围猎万科“宝能系”耗资逾四百亿元围猎万科徐工机械到底应该值多少钱? 2015年下半年开始，“宝能系”通过旗下子公司前海人寿、钜盛华耗资逾四百亿元重金收购万科，这场沸沸扬扬的“宝万之争”持续年余而不得平息。2015年7月10日前海人寿买入万科5%的股份。若以当时披露的中间价14.375元股估算，动用资金约80亿元。7月24日前海人寿、钜盛华分别买入万科0.93%、0.26%的股份

7、，以当天万科A15.58元的股票均价计算，这两部分股份总计耗费自有资金约20亿元。“宝能系”耗资逾四百亿元围猎万科在7月21日至7月24日之间，前海人寿还通过收益互换产品买入总计占万科3.81%的股份。这部分股份耗资约60亿元左右。8月26日，前海人寿、钜盛华分别买入万科0.73%、4.31%股份，以当天13.25元的收盘价计算，这部分股份耗费自有资金10.6亿元、杠杆资金63亿元。12月7日，宝能第四次举牌万科，耗资96.52亿元，买入5.49亿股万科A，将宝能持有的万科股份提升至20.08%。据新华社报道，截至万科12月18日停牌，宝能通过自有资金62亿元，杠杆撬动资金262亿元，杠杆倍数

8、4.19，总耗资约430亿元，取得万科24.27%股份。加上复牌后动用的资金，目前宝能举牌万科累计耗资约440亿元，平均每股成本约16元。“宝能系”耗资逾四百亿元围猎万科当“宝万之争”正酣时，万科A紧急停牌谋求重组，王石四处寻找援手。经历了长达3个月的谈判，万科率先祭出了反抗招数：发行股份购买深圳地铁集团部分资产，交易对价介于400亿-600亿元。这也意味着，万科A将继续停牌重组。2017年7月7日，深圳地铁集团通过受让股份直接持有3242810791股万科A股股份，占万科总股本的29.38%，成为第一大股东，宝万之争也宣告结束。“宝万之争”促使人们思考一个问题:万科到底应该值多少钱?（1）

9、企业价值评估的基本概念企业价值与股东价值企业价值=企业全部资产价值总资产价值=流动资产价值+非流动资产价值企业整体价值=总资产价值非付息负债价值=所有者权益价值+付息负 债价值投资资本价值=总资产价值流动负债价值=所有者权益价值+长期付息负债价值股东价值=净资产价值资产评估专业人员应当根据评估对象的不同，谨慎区分企业整体价值、股东全部权益价值和股东部分权益价值，并在评估报告中明确说明。（1） 企业价值评估的基本概念持续经营价值与清算价值持续经营价值 清算价值资产评估专业人员应该选择持续经营价值和清算价值中较高的一个作为企业公允的市场价值。？少数股权价值与控股权价值资产评估专业人员应当知晓股东部

10、分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积。资产评估专业人员评估股东部分权益价值，应当在适当及切实可行的情况下考虑由于控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价对股权价值的影响，并在评估报告中披露是否考虑了控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价。（2） 企业价值评估的内涵企业价值评估的概念自产生时就充满了争论和探讨。业界一直没有给出一个明确的概念。按照2018年中国资产评估协会修订和发布的资产评估执业准则企业价值的规定，企业价值评估“是指资产评估机构及其资产评估专业人员遵守法律、行政法规和资产评估准则，根据委托对评估基准日特定目的下的企业整体价值、股东全部权益价值或者股东部分权益价值等

11、进行评定和估算，并出具资产评估报告的专业服务行为。”（3） 企业价值评估的目的目的投资者基于投资决策的评估目的 管理者基于价值管理的评估目的交易双方基于并购的评估目的清算企业基于清算的评估目的（3） 企业价值评估的目的交易双方基于并购的评估目的案例上海证券报报道指出，从上市公司公告表述的重组流产原因来看，标的资产的估值仍是问题核心所在。邦讯技术、民盛金科、粤泰股份、金字火腿、科陆电子等多家公司在终止重组的公告中表示，双方对标的资产估值产生分歧。其中金字火腿拟通过支付现金购买中钰高科、鄞州钰乾、中钰泰山、鄞州钰华、中钰恒山（均为有限合伙）持有的晨牌药业81.23%股份。据公告，晨牌药业股东全部权

12、益的预估值为13亿元，与母公司口径账面净资产8673.98万元相比，增值率为1398.95%。交易所方面曾两度向金字火腿发出问询函，要求公司对标的资产估值合理性、是否涉及利益输送等问题进行说明。金字火腿公告表示，公司在重组期间希望降低交易定价，并追加基金作为承诺主体承担部分补偿义务，以促成本次重组，但各交易对手方却认为初步作价13亿元交易定价偏低，出资人获得的收益回报太少，最终导致公司本次重组流产。1.3 企业价值评估的地位与作用（1）企业价值评估的地位（2）企业价值评估的作用（1） 企业价值评估的地位现代企业的目标是追求企业价值最大化，而对不同时点的同一企业进行价值评估,可以确定企业经营是创

13、造价值还是消耗价值,从而进行正确的投资决策、融资决策、经营决策和股利分配决策。因此,价值创造是目标,价值评估是基础,两者的关系密不可分。投资者通过进行不同时点企业价值评估,可以正确分析企业价值的变化,合理预测发展前景,从而做出收购、兼并、出售等有关资本运营的重要决策。由此可以看出,企业价值评估已经成为财务管理专业及资产专门化方向的学生必须掌握的基本技能之一,是求职者进入商业银行、投资银行、证券公司、基金公司、会计师事务所、资产评估事务所等单位应满足的基本要求。（2） 企业价值评估的作用投资者基于投资决策的评估目的 企业价值评估与绩效管理 企业价值评估与财务决策 企业价值评估与并购决策 （2）

14、企业价值评估的作用企业价值评估与投资管理案例巴菲特的投资哲学成功投资的重要因素,取决于企业的实质价值和支付一个合理划算的交易价格。我不在意最近或未来一般股市将会如何运作。沃伦巴菲特（2） 企业价值评估的作用企业价值评估与投资管理案例巴菲特的投资哲学以巴菲特投资中石油为例，2002年至2003年间，巴菲特执掌的伯克希尔公司投资4.88亿美元购入中石油1.3%股份，源自于他认为中石油价值被低估了。而自2007年7月开始，巴菲特连续七次减持中石油H股，并在11月5日中石油登陆A股市场的前一个月将所持的23.4亿股中石油H股全部清空，收获40亿美元，获利近七倍，主要的原因就在于他认为中石油此时的股价被

15、高估了。（2） 企业价值评估的作用企业价值评估与并购决策案例吉利收购沃尔沃2010年3月28日，浙江吉利控股集团和福特汽车公司签署了股权收购协议，吉利以18亿美元的价格收购沃尔沃100%的股权。吉利成功收购沃尔沃，成为中国汽车业迄今为止最大规模的海外汽车并购案，改写了中国汽车业无独立豪华车品牌与核心技术的历史。吉利不仅得到了沃尔沃轿车品牌的使用权，还得到沃尔沃全部的技术专利，这对于缺乏核心技术的自主品牌来说意义重大。时至今日，从2016年沃尔沃汽车财报来看，营业利润大涨66%，达到110亿克朗（约合12.4亿美元），利润率已经达到6.1%。沃尔沃首席执行官哈坎萨缪尔森表示，沃尔沃的2020年目

16、标是年销80万辆，利润率达到8%。吉利集团能够成功收购沃尔沃，企业价值评估技术无疑在这一收购过程发挥了重要作用。1.4 企业价值评估的内容与方法（1）企业价值评估的内容（2）企业价值评估的方法（3）企业价值评估的类型同济堂并购标的评估相差6亿元2017年6月6日，同济堂公告称其全资子公司同济堂医药拟出资2.52亿元、2.22亿元收购南京同济堂17%与15%股份，收购完成后同济堂医药的出资比例增至83.01%。这一价码正是基于由中铭国际出具的南京同济堂股东全部权益价值评估报告，该报告确定南京同济堂公司的评估值为14.8亿元。该次评估，中铭国际分别采取了收益法和资产基础法进行了市场价值评估。前者得

17、出的评估值为14.8亿元，增值率为74.42%。后者则评估得出8.7亿元左右，增值率为2.02%。两方法的评估结果差异6.1亿元，差异率为70.96%。同济堂并购标的评估相差6亿元中铭国际在出具报告时还闹出了“乌龙”，其在该报告中指出资产基础法的评估结论更加合理与可靠，但最终给出的估值为14.8亿元，即收益法评估结果。经上交所问询后，在6月 23日同济堂所披露的评估报告已“改口”，“本评估报告选用收益法的评估结果作为评估结论。”对“乌龙”事件中铭国际给出了，但业内人士对收益法与资产基础法间高达70.96%的差异率的合理性仍有疑虑。估值方法的不同究竟是否真的导致估值结果的巨大差异？差异如何产生？

18、又是否合理？（1） 企业价值评估的内容（2） 企业价值评估的方法（2） 企业价值评估的方法收益法根据2018年中国资产评估协会修订的资产评估执业准则企业价值的规定，企业价值评估中的收益法，是指将预期收益资本化或者折现，确定评估对象价值的评估方法。（2） 企业价值评估的方法市场法根据2018年中国资产评估协会修订的资产评估执业准则企业价值的规定，企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。市场法常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。（2） 企业价值评估的方法成本法根据2018年中国资产评估协会修订的资产评估执业准则企业价值的规定，企业价值评估中的成本法，也叫资产基础法，是指以被评估单位评估基准日的资产负债表为基础，合理评估企业表内及可识别的表外各项资产、负债价值，确定评估对象价