家电行业三季报综述：盈利拐点已至-价值回归可期

1、家电行业三季报综述：盈利拐点已至_价值回归可期1 行业整体：收入增长稳健，成本压制盈利家电板块上市公司 2021 年三季报已披露完毕：整体来看，随着基数渐高，三季度家电 板块营收回归至稳健增长通道，各细分子板块景气度则一改上半年明显分化的趋势，逐 渐呈现出收敛迹象。内销方面，白电和传统小家电景气环比有所改善但整体表现仍显平 淡，传统厨电三季度景气边际回落较为明显，而低渗透率的集成灶则延续较快增长；新 兴赛道方面，扫地机器人及智能投影行业三季度销量增速有所放缓，但子行业龙头基于 产品结构升级及份额稳步提升，当期增速表现依旧较优。外销方面，虽然去年同期基数 走高，且海外需求景气有所回落，但龙头出口

2、依然维持较强韧性。盈利层面，不可否认 的是三季度各家电子板块均感受到前期原材料涨价所带来的压力，但价值龙头已经能够 凭借产品结构升级以及内部降本增效，提前迎来毛利率拐点；且行业后续盈利持续改善 趋势值得期待。总的来说，三季度家电板块营收回归至稳健增长通道，增速具备相对优势的依旧是低渗 透率的清洁电器和集成灶等赛道，传统赛道龙头收入稳健增长属性突出，厨房小家电三 季度起高基数压力也边际有所放缓；行业整体盈利端仍受到原材料涨价压力的影响，短 期业绩走势承压；后续来看，传统价值龙头的稳健增长属性和估值性价比，以及新兴赛 道的高增长潜质，都是值得重视的配置亮点，且考虑到后续原材料成本等外部经营压力 有

3、望边际缓解，行业业绩端有望展现更大弹性。营收回归稳健增长，新兴赛道增速更优2021 年前三季度家电行业整体实现主营收入 10031.45 亿元1，同比增长 21.29%，其中 三季度实现主营收入 3479.98 亿元，同比增长 6.85%；随着基数渐高，三季度家电板块 营收回归至稳健增长通道，各细分子板块景气度也逐渐呈现出收敛迹象；内销方面，白 电和传统小家电内销景气环比改善但整体依旧平淡，厨电景气边际回落较为明显，其中 低渗透率的集成灶表现相对较好；新兴赛道方面，长尾厨房小家电零售规模依旧有明显 下滑，吸尘器和扫地机器人行业整体三季度出现疲态，但龙头标的凭借着产品结构升级、 份额提升，增速依

4、旧较优；外销方面，随着基数走高，整体需求景气有所回落，但龙头 依旧维持较强韧性。从样本统计数据来看，2021 年前三季度样本家电上市公司营收同比增长 18.87%，三季 度营收同比增长 3.12%；具体到子行业来看，三季度家电上游收入增速最为出色，厨电 和小家电板块次之，白电板块整体收入表现较平稳：白电：三季度白电板块收入同比小幅增长 1.90%，三季度白电内需环比略有改善，但同 比仍较为一般，其中表现较优的为中央空调；出口随着基数逐步提升，增长压力开始显 现，但依旧维持较好韧性；结合个位数的价格提升幅度，白电板块整体营收实现稳步扩 容；其中享受品牌出海和央空高增红利的龙头标的，增速表现更为出

5、色；厨电：三季度厨电板块收入同比增长 8.04%，虽然受到地产销售平淡、整体消费疲弱、 去年基数较高拖累，Q3 传统厨电行业需求运行依旧平稳，后续传统龙头需关注地产销 售波动、竣工大周期以及新品类的放量速度；集成灶标的收入增速显著领先于传统分体 式，赛道红利可观的同时，龙头持续抢占市场份额；小家电：三季度小家电板块收入同比增长 7.75%，其中各细分赛道景气度有所分化，传 统耐用小家电营收表现稳健，新兴厨房小家电压力较大，相较之下高景气标的依旧主要 集中于清洁电器、智能投影等新兴赛道，一方面低渗透率下全球市场红利明显，另一方 面龙头标的持续引领产品升级趋势，份额和均价皆不断提升；黑电：三季度黑

6、电板块收入同比下滑 0.19%，板块收入压力主要来自四川长虹，支撑其 余黑电标的增速较优的主要原因在于体育赛事拉动下海外需求大幅提升，且部分黑电企 业凭借着成本端优势，持续抢占海外代工市场份额；家电上游：三季度家电上游收入同比增长 26.75%，增速引领所有家电子板块，一方面 受益于疫情影响下全球家电产业链持续向国内转移；另一方面业务多元化拓展对整体收 入也有所助益。2021 年三季度末家电行业整体预收账款规模为 535.77 亿元，同比大幅增长 44.62%； 其中白电子行业预收账款同比大幅增长 59.59%至 436.56 亿元，三大白电龙头预收账款 均有显著提升，可见下游的提货积极性十分

7、可观；相较之下黑电、厨电、小家电三季度 末预收账款分别-0.53%、+2.66%、+7.11%，部分高景气细分赛道如清洁电器，预收款 增幅十分出色，下游对景气度趋势较为乐观；家电上游预收账款增长 15.82%，后续上 游排产延续稳健增长可期。存货方面，2021 年三季度末家电行业整体存货规模为 1790.54 亿元，同比大幅增长 42.40%；分子行业来看，三季度末白电、黑电、厨电、小家电、家电上游板块存货规模 分别增长 51.68%、6.10%、46.46%、54.67%、49.84%，一方面考虑到家电上游原材 料成本快速上行，企业为锁定成本价格提前囤积原材料，另一方面白电渠道模式调整背 景

8、下，企业自身库存也所有提升。毛利率继续承压，期间费用率有所优化根据长江家电指数口径，2021 年前三季度家电行业整体毛利率同比下滑 0.68pct 至 22.75%，其中三季度家电行业整体毛利率同比下滑 1.04pct 至 22.78%。三季度板块毛 利率压力环比进一步加大，主要原因仍在于前期原材料价格大幅上涨，但价值龙头已经 能够凭借产品结构升级以及内部降本增效，提前迎来毛利率拐点。后续来看，考虑到同 期基数上行，后续成本涨幅有望逐步收窄，另外企业端也在通过产品结构升级、内部降 本增效平滑原材料涨价压力，行业毛利率压力逐季缓解可期。分子行业来看，2021 年三季度白电板块毛利率下滑 0.30

9、pct，压力小于其他子板块，值 的注意的是，白电龙头毛利率稳健性突出，美的集团三季度毛利率迎来拐点，同比已小 幅提升，主要受益于外部产品结构调整及内部降本增效成果加速显现；海尔智家三季度 毛利率改善明显，背后除了低毛利业务出表影响外，海外毛利率的持续改善，以及卡萨 帝占比提升对内销的积极意义也值得关注；三季度厨电板块毛利率大幅下滑 3.41pct、 压力较为明显，主要原因在于前期低价原材料库存逐渐消耗，原材料涨价压力开始体现， 另外部分企业会计准则调整也有影响；小家电板块三季度毛利率下滑 1.43pct，受原材料涨价影响，厨房小家电、个护按摩小家电企业毛利率压力较为明显，科沃斯和极米科 技基于

10、产品结构的不断升级、毛利率提升幅度较为明显；黑电板块三季度毛利率下滑 1.22pct，主要与面板价格上涨有关；家电上游毛利率大幅下滑 4.23%，原材料压力高企 叠加产业链中较弱的议价力，导致其毛利率波动幅度最为明显。期间费用率方面，2021年三季度家电行业整体期间费用率为15.44%，同比下滑0.53pct。 具体来看，三季度家电行业销售费用率同比下滑 0.85pct、改善幅度最为明显，管理费 用率及财务费用率分别+0.96、-0.63pct2；销售费用率下滑一方面与规模效应显现有关， 此外家电企业降本增效也在持续推进，而管理费用率提升明显，其中研发投入力度有所 加大。分子行业来看，样本企业

11、数据显示 2021 年三季度白电期间费用率小幅下滑 0.18pct 至 16.71%、黑电下滑 1.12pct 至 8.62%、厨电下滑 0.72pct 至 22.96%、家电 上游下滑 1.85pct 至 11.48%，而小家电板块费用率升提升 0.36pct 至 20.40%，销售、 管理、研发费用率皆有提升而财务费用率得到优化。原材料成本压制，单季度业绩小幅下滑2021 年前三季度家电行业实现归属净利润 685.89 亿元，同比增长 21.42%，其中三季 度实现 244.47 亿元，同比下滑 5.36%。三季度家电板块营收回归稳健增长，但上游原 材料价格持续上行，三季度板块毛利率压力环

12、比有所加大，尽管期间费用率得到优化， 但整体盈利能力仍有一定回落，受此拖累、板块整体当期业绩出现下滑。后续来看，家 电板块收入端预计整体延续稳健扩容，弹性更多来自业绩端，考虑到成本涨幅逐步收窄， 企业端也在通过产品结构升级、内部降本增效平滑原材料涨价压力，业绩增速底部改善 可期。子行业层面，三季度白电板块业绩同比下滑 7.60%，其中美的集团业绩表现较为稳健， 除了主营业务增长超预期之外，公司三季度毛利率也迎来拐点，海尔智家受资产整合影 响，归属净利润口径有所下滑，可比口径下公司单三季度归母净利润+14.6%、表现十分 突出；三季度黑电板块业绩大幅下滑 11.83%，受上游面板价格上行影响，黑

13、电业绩受 到压制；三季度厨电行业业绩下滑 4.20%，主要系传统二线标的拖累，而一线厨电龙头 业绩表现较为稳健，另外集成灶标的业绩表现普遍较优，主要得益于收入规模的快速扩 张；小家电板块三季度业绩下滑 5.31%，其中厨房小家电由于收入承压、毛利率下滑， 业绩压力较为明显，清洁电器、智能投影的龙头标的业绩增速十分亮眼。从盈利能力层面来看，2021 年前三季度家电行业整体归属净利率为 6.84%，同比小幅 提升 0.01pct，其中三季度归属净利率为 7.02%，同比下滑 0.91pct。分子行业来看，三 季度白电归属净利率下滑 0.85pct，除了原材料涨价的影响之外，非经常性损益变动、 资产

14、整合也有扰动；黑电行业盈利能力相对平稳，主要得益于费用率的明显改善；厨电 行业盈利能力下滑较为明显，主要系当期毛利率的大幅回落；小家电归属净利率下滑 1.32pct，一方面原材料涨价压力下毛利率有所下滑，另一方面营销投入力度也有所加大。经营性现金流方面，2021 年前三季度家电行业累计实现经营性现金流净额为 582.98 亿 元，同比增长 16.91%，其中三季度实现 337.12 亿元，同比增长 20.92%。分子行业来 看，三季度白电行业经营性现金流改善明显，其中格力电器、美的集团三季度现金流皆 有改善，海尔智家经营性净现金流有所下滑但好于当期盈利；厨电行业三季度经营性现 金流净额压力较为

15、明显，一方面工程渠道中恒大回款短期出现问题，另一方面厨电下游 账期有所拉长；小家电行业三季度经营性净现金流降幅最为明显，大部分小家电企业需 要与上游供应链共担原材料上涨压力，进而在资金支付上加大了现金比例，且部分公司 为提前锁定原材料价格，增加了较多原材料存货。2 白电：基本面筑底，后续改善弹性可期行业收入增长平稳，龙头表现不乏亮点2021 年前三季度，白电行业收入同比+16.70%，相比 2019 年同期+12.06%；其中三季 度，白电行业收入同比+1.90%，相比 2019 年同期+15.20%。三季度来看，伴随 2020 年同期内外销基数抬升，白电行业内外销增速环比均有所回落；其中冰洗

16、压力颇大，而 空调内外销出货同比表现平稳；在此背景下，单三季度白电行业收入增速收窄至 1.90%。 而平滑基数效应后，三季度相对于 2019 年同期，收入仍+15.20%，其中海外增量比较 明显，主要受益于海外较优的需求及海外订单转移带来的增量；而内销来看，白电行业 出货基本平稳，空冰洗内销均实现个位数增长。出货端，根据产业在线数据，2021Q1-Q3 空、冰、洗总销量分别同比+10%、+6%、+11%， 2021Q3 分别同比+2%、-11%、-6%；内销方面，2021Q1-Q3 空、冰、洗内销量分别同 比+8%、+5%、+7%，2021Q3 分别同比+1%、-12%、-1%；出口方面，20

17、21Q1-Q3 空、 冰、洗外销量分别同比+13%、+6%、+16%，2021Q3 分别同比+5%、-10%、-14%。 相对于 2019 年同期来看，三季度白电内销实现平稳增长，空冰洗相对 2019 同期分别 +5%、+9%、+1%，其中空调三季度出货增速表现环比上半年改善；三季度外销在海外 需求延续较优景气、供应链订单向国内转移背景下，空冰洗相对 2019 年同期分别+22%、 +10%、-2%，空调、冰箱外销相对 2019 年实现了较优增长。终端零售层面，根据奥维推总，2021Q3 空、冰、洗零售量分别同比-10%、-9%、-5%， 零售均价分别同比+6%、+6%、+6%，零售额分别同比

18、-4%、-4%、+1%。伴随同期基 数抬升，白电三季度终端零售额增长表现较弱；若剔除基数影响，相对于 2019 年同期， 空、冰、洗零售额分别同比-18%、+3%、+1%，其中冰洗规模相对平稳，空调则有明显 下滑。拆分量价来看，价格层面，三季度空冰洗零售均价相对于 2019 年同期，分别同 比+1%、+10%、+5%；原材料成本压力仍居高位背景下，白电终端提价幅度较大，其 中空调均价恢复至 2019 年同期水平；但考虑到 2019 年白电行业价格竞争激烈，整体 均价水平本身处于较低位置，空调均价仍有较大提升空间。三季度空冰洗零售量相对于2019 年同期，分别同比-19%、-7%、-4%，终端需

19、求景气平淡、叠加均价明显提升，白 电三季度终端零售量存在增长压力。具体到公司层面，格力三季度主营-17%，预计渠道变革对家用空调业务收入节奏的影响 正在逐步显现，淡旺季压货节奏与历史差异较大背景下，三季度收入增速低预期；且预 计非空调业务存在一定扰动。美的集团三季度内外销分别+17%/+6%，主营增长表现超 预期；其中外销韧性较强，机器人及空调贡献可观增量；而内销高基数下仍能高增，表 现抢眼。海尔智家三季度可比口径收入增速达到了 9%，略超预期；其中三季度内外销 真实增长或较为接近，且当季卡萨帝延续高增；“高端化+全球化”红利持续显现，且经 营提效推动了公司份额持续提升。海信家电三季度营收+2

20、8%，若剔除三电控股并表影 响，可比口径下三季度营收依然实现了双位数增长，主要在于外销、央空表现景气。预收账款层面3，2021 年三季度末白电行业预收账款同比增长 59.59%至 436.56 亿。主 要在于，去年同期经销商终端资金处于逐步恢复态势，而当前经销商运作状态基本回归 正常，在此背景下预计渠道提货积极性较高；格力、美的、海尔预收分别同比增长 119.85%、34.79%、83.76%，海信家电预收账款表现则相对平稳。2021 年三季度末行业存货规模为 1191.28 亿元，同比增长 51.68%，主要在于三季度以 来原材料价格仍居于较高水平，预计各公司仍提前采购进而锁定成本；上市公司

21、来看， 主要上市公司的存货规模同比均有明显增长。成本压力依旧颇高，毛利率表现显韧性2021 年前三季度行业毛利率同比-0.33pct 至 24.99%，三季度行业毛利率同比-0.30pct 至 25.63%；三季度原材料价格仍处于高位，上市公司毛利率承受的压力依旧较大；而 期内白电各品类内销均价延续提价趋势，且部分外销订单调价的效果也逐步在三季度兑 现，三季度毛利率整体表现相对平稳。具体来看，2021 年前三季度白电主要生产原材料冷轧钢板（1mm）均价、LME3 个月 铜期货均价、LME3 个月铝期货均价及塑料指数同比分别增长 45%、57%、44%及 21%； 2021 年三季度白电主要生产

22、原材料冷轧钢板（1mm）均价、LME3 个月铜期货均价、 LME3 个月铝期货均价及塑料指数同比分别增长 44%、44%、52%及 17%。原材料成本 价格自去年三季度以来持续环比上行，并于今年二季度迎来压力最大的阶段，三季度原 材料均价仍处于高位，但同比增速环比有所下滑。具体到上市公司来看，格力电器三季度毛利率为 24.90%，同比-1.24pct，预计高企的原 材料价格，对主业毛利率仍有一定压制。美的集团三季度毛利率迎来拐点，在历史级的 原材料成本压力、汇率波动及能源运力紧张面前，公司毛利率仍环比改善，预计外部产 品结构调整及内部降本增效成果加速显现，需要重视。海尔智家三季度毛利率仍 +2

23、.40pct，相对于其他公司来看，表现较优；背后除了低毛利业务出表影响外，更值得 关注的是，海外毛利率持续改善，以及卡萨帝占比提升对内销的积极意义。海信家电三 季度毛利率同比-3.09pct，这一方面因三电控股并表所累，另一方面与当期成本、运费 压力依然较大相关，不过三季度毛利率相较于二季度降幅已小幅收窄。期间费用率层面，2021 年前三季度及三季度行业期间费用率分别同比-0.67、-0.18pct。 公司层面，格力期间费用（含研发）率同比-2.73pct，主要是销售费用率同比-2.66pct， 主要是渠道改革有助于销售费用率向下；三季度格力毛销差+1.42pct，连续四个季度改 善。美的集团

24、三季度管理/研发费用率分别+0.83/+0.97pct，预计跟 B 端转型投入相关， 销售/财务费用率均-0.39pct，考虑到产业环境，期间费用率的波动比较正常。海尔智家 剔除卡奥斯影响，三季度销售/管理费用率分别-0.18/-0.45pct，效率仍在持续改善；此外 期内海尔进行债务偿还，财务费用率同比-0.75pct。海信家电在规模效应带动下，三季度销售费用率-2.05pct，而管理/财务费用率+1.09/+0.11pct，主要因三电控股并表所致， 此外投入增加使得三季度研发费用率+0.66pct，三季度整体期间费用率-0.19pct。盈利能力短期承压，业绩同比小幅下滑2021 年前三季度

25、白电行业实现归属净利润 503.20 亿元，同比增长 16.37%，其中三季 度同比下滑 7.60%至 182.34 亿元；前三季度白电行业营收规模修复，而单三季度收入 增速在同期基数抬升背景下环比弱化，规模表现平稳。盈利端，受到原材料成本高位的 负面影响，三季度行业毛利率承压小幅下滑，而费用率在核心公司经营提效背景下仍有 小幅集约，整体三季度行业盈利能力小幅弱化，业绩同比有所下滑。具体到上市公司层面，三季度格力电器在渠道变革影响逐步显现背景下，收入增速低预 期，盈利能力在核心业务盈利能力持续恢复背景下，同比小幅改善，业绩也有双位数下 滑。美的集团三季度主营维持双位数增长，表现较超预期，而当期

26、公司公允价值变动净 收益较同期少了 10 亿元，拖累当期业绩；扣非后公司业绩+10.75%，接近主营增长。 海尔智家三季度内外销收入仍稳健增长，且提效降费逻辑持续兑现背景下，可比口径下 的盈利能力仍稳步提升，业绩端延续优异表现，强属性显现。海信家电在外销、央空景气背景下，叠加三电并表，收入增长表现较优，但盈利能力干扰因素较多，整体业绩 端仍有明显下滑。2021 年前三季度行业归属净利率同比-0.02pct 至 7.78%，三季度行业归属净利率同比0.85pct 至 8.31%；考虑原材料成本居于历史级高位，前三季度行业整体盈利能力仅小 幅承压，表现较超预期，体现出白电龙头对于盈利能力的综合掌控

27、力。其中，格力三季 度归属净利率同比+0.13pct，主要在于核心业务盈利能力持续恢复。美的集团三季度归 属净利率同比-0.76pct，主要在于原材料成本压力、汇率波动及运力紧张的负面影响， 此外公允价值变动净收益拖累三季度业绩。海尔智家在可比口径下，三季度盈利能力同 比+0.25pct 至 5.28%，主要在于公司业务高端化、海外盈利向上、及经营提效等长期逻 辑持续兑现。海信家电三季度盈利能力同比-1.86pct，主要在于原材料成本压力及三电 控股并表拖累。2021 年前三季度，白电行业经营性现金流净额同比增长 34.84%，其中三季度经营性现 金净额同比增长 20.15%。具体在上市公司层

28、面，三季度格力经营活动现金流净额为 125 亿，前两个季度该科目为负，环比改善明显。美的集团三季度经营现金流净额 77 亿元，同比增长 16.81%，略低于净利润，主要是“购买商品、接受劳务支付的现金”同比明 显增长，预计与供应链环境相关。海尔智家、海信家电三季度经营性现金流净额同比下 滑。3 黑电：景气表现平淡，关注价格端变化内外销均小幅增长，行业景气表现平淡2021Q1-Q3，黑电行业营业收入同比增长 18.57%至 1325.88 亿元，其中 2021Q3 实现 营收 466.29 亿元，同比下滑 0.19%。2021Q3 黑电行业营收增速有所放缓，主要受四 川长虹营收增速放缓影响，此外

29、也有 2020 年集中于下半年销售情况存在。内销方面， 奥维云网推总数据显示 2021Q1-Q3 国内彩电零售额同比增长 11.51%，其中 Q3 同比增 长 4.46%，而在东京奥运会、欧洲杯、美洲杯等赛事拉动下，Q3 海外黑电延续增长态 势，从海关总署数据看，2021Q1-Q3 液晶电视出口金额5同比增长 17.61%，其中 2021Q3 同比增长 3.61%。在国内彩电保有量维持稳定，年均彩电零售量中枢较为稳定的背景下， 新产品、新技术带来的需求结构变化，以及相应的更新需求将推动黑电上市公司延续成 长，尤其是 4K、8K 电视的普及，以及 mini-LED，OLED 与激光电视等新品类对

30、传统液 晶电视的替代，均有望持续带动彩电内销额实现稳健增长，此外，黑电龙头企业的品牌 出海之路同样值得关注。上市公司层面，海信视像 2021Q3 营收同比增长 11.95%，根据奥维云网监测数据显示， 公司 Vidaa 品牌 Q3 线上销额同比增长十分亮眼，而海信品牌销额仍延续较好增长势头， 预计线上对海信整体拉动较为明显，此外，公司内销市场份额也延续提升，2021Q1-Q3 根据奥维云网监测口径数据，海信品牌线下零售额份额同比提升 3.21pct，线上零售额 份额同比提升 1.06pct；兆驰股份单季度营收增长表现较为平淡，2021Q3 营收同比增长 6.40%；创维数字营收仍处于增长通道中

31、，海关数据显示 Q3 数字电视机顶盒出口额同 比增长约 21%，反映全球机顶盒景气度仍较好。2021Q3 末，黑电行业预收账款为 49.10 亿元，同比下滑 0.53%，其中创维数字预收账 款提升最为显著，同比增长 67.26%，而金额环比也有所增加，预计 Q2 下游提前打款 锁定供货的热情仍在延续，与海关出口数据相匹配；兆驰股份预收账款回归平稳态势， 同比微幅波动，而海信视像、四川长虹预收账款同比基本变动不大。2021Q3 末，黑电行业整体存货为 270.17 亿元，同比增长 6.10%，其中，兆驰股份存 货减少幅度最大，原因或为公司严格管控存货存量，且存货减值损失也有一定贡献，其 资产减值

32、损失较去年同期增加 0.47 亿元，同比增长 206.76%；海信视像与创维数字存 货同比则分别增长 69.54%、67.33%，考虑到两家公司三季度营收表现均较为良好，预 计存货增加均与备货满足生产相关；而四川长虹存货基本保持较为稳定水平。期内面板成本居高位，毛利率有所下行2021Q1-Q3 黑电行业整体毛利率为 11.99%，同比下滑 0.59pct，其中 2021Q3 毛利率 为 11.15%，同比下降 1.22pct，尽管 10 月下旬，各主要尺寸面板价格跌价已跌至 2020 年下半年水平，且价格仍未见底，但由于前期价格高涨，Q3 跌价尚不充分，导致 2021Q3 的 32 寸、42

33、寸、55 寸电视面板价格仍分别同比上涨 63%、42%、59%，因此，Q3 黑 电行业整体毛利率虽仍然有部分承压，但已有缓解；与此同时，奥维云网数据显示，线 上线下彩电均价也有随面板价格调整的倾向，后续行业毛利率变化仍需持续观察。从黑电行业上市公司层面来看，2021Q3 各公司毛利率仍然有不同幅度下滑，除面板价 格外，部分外销业务也受到海运价格高涨影响，在此背景下，海信视像毛利率下滑幅度 明显小于其他上市公司，或由于公司 Q3 成功维持终端均价水平，奥维云网监测数据显 示海信品牌线上线下 Q3 均价维持高位，守住产品盈利空间。从费用率角度看，2021Q1-Q3 黑电行业期间费用率同比下滑 1.

34、21pct 至 9.31%，其中 2021Q3 期间费用率同比下滑 1.12pct 至 8.62%，分上市公司看，创维数字期间费用率 同比下滑幅度最为明显，预计主要原因为公司 Q3 营收增长摊薄费用率，而公司或延续 上半年主动收缩杂项费用的相关工作，从而降低销售费用率与管理费用率，实现整体费 用率摊薄；而行业内其他公司各项费用率波动幅度均在-1%+1%内（除四川长虹 Q3 销 售费用率下滑 1.31pct 外），无明显变动，考虑到兆驰股份 2021 年以来将运输费用重分 类至营业成本，其可比销售费用率同比或已有所增加。盈利能力基本平稳，关注市场均价走势2021Q1-Q3 黑电行业实现归属净利润

35、 26.41 亿元，同比增长 43.75%，其中 2021Q3 实 现归属净利润 8.27 亿元，同比下滑 11.83%，在行业毛利率仍有波动，且同期还有创维 数字计提信用减值损失背景下，全行业能实现较为平稳的净利率走势，实属不易，主要 由于行业内公司费用率均仍有优化，因而得以共同推动行业整体盈利水平提升，但后续 仍需观察原材料价格以及市场均价走势，综合判断后续黑电行业盈利能力回升机会。从公司层面看，创维数字受信用减值损失影响，单季度业绩负增长；兆驰股份主要由收 入增长带动费用端规模效应，从而延续较好增长趋势；海信视像 2020H1 获得一定理财 收益与政府补贴，被纳入非经常损益部分，故 20

36、21Q3 业绩增长看似较为稳健，实则扣 非业绩由 2020Q3 的 0.80 亿元增长至 1.65 亿元，延续较为亮眼表现；四川长虹业绩则 有所下滑。2021Q1-Q3 黑电行业整体归属净利率为 1.99%，同比提升 0.35pct，其中 2021Q3 归属 净利率为 1.77%，同比下降 0.23%，具体到上市公司层面，2021Q3 兆驰股份仍维持行 业内最高净利率水平，为 7.57%，同比微幅减少 0.01pct；海信视像受同期非经常损益 高基数影响，盈利能力变化幅度不大，但在积极尝试多品牌运营的背景下，仍实现扣非 后盈利能力的大幅提升；创维数字 2021Q3 净利率转负，主要由于客户破产

37、，一次性计 提相关应收账款，产生信用减值损失；而四川长虹的净利率则仍处于较低水平。行业后 续整体净利率水平，除应当观察面板成本之外，下游产品结构与均价水平同样也需重点 关注。2021Q1-Q3 黑电行业实现经营性现金流-14.47 亿元，其中 2021Q3 实现 26.41 亿元， 单季度经营性现金流净额回正。具体到上市公司来看，海信视像 2021Q3 经营性现金流 流出进一步放缓，现金流回正趋势显现；创维数字经营性现金流净额同比转负，主要原 因或仍为原材料采购相关支出；兆驰股份去年同期采购大批原材料，因此年初至今经营 性现金流净额回正；创维数字 Q3 主要流出现金用途为购买商品与接受劳务支付

38、，与存 货变动方向匹配；四川长虹则由于大幅减少商品采购，现金流改善明显。4 厨电：龙头经营稳健，集成灶业绩抢眼整体营收增长稳健，集成灶表现出色2021 年前三季度厨电6行业营业收入同比增长 27.33%，其中三季度同比增长 8.04%。 竣工释放大周期仍在延续，但受地产销售平淡、整体消费疲弱、去年基数较高拖累，Q3 传统厨电行业需求运行平稳，奥维推总数据显示三季度油烟机零售量/零售额分别19.06%、-10.39%，而工程渠道尽管景气度更优，但也受到了恒大事件的影响；以洗碗 机为代表的厨电新品类基于配套率提升，景气度优于传统分体式，但 Q3 同样感受到整 体消费和基数的压力，奥维推总数据显示三

39、季度洗碗机零售量/零售额分别-11.58%、- 1.83%；相较之下，奥维推总数据显示三季度集成灶全渠道零售量/零售额分别+9.12%、 +26.93%，零售端景气度显著领先于传统分体式，另外若考虑到集成灶行业针对工程、 家装等渠道的不断渗透，整体出货表现更优。总之，回顾三季度厨电行业的整体运行情 况，集成灶赛道红利最为明显，传统厨电短期运行平稳，后续需关注地产销售波动、竣 工大周期以及新品类的放量速度。具体到上市公司层面，尽管传统烟灶行业三季度景气度较为平淡，且恒大事件对工程渠 道短期放量产生扰动，但老板电器三季度收入端依旧同比+14%、明显优于行业整体， 稳健性优势十分突出；华帝股份三季度

40、收入端同比表现较为平稳，若考虑到会计准则调 整、赠品直接冲抵收入，同口径增速更优，公司市场竞争力正稳步修复；在行业红利和 份额提升驱动下，火星人三季度收入端实现 37%左右的快速增长，增速相对优势突出； 浙江美大三季度营收同比+18%，尽管相较行业整体增速而言仍有所不及，但环比二季 度改善明显；亿田智能三季度营收大幅+41%、领跑厨电行业，一方面集成灶行业红利 持续兑现，另外公司通过管理优化、渠道和营销实力加强，份额正在快速提升。2021 年三季度末厨电行业预收账款规模为 25.02 亿元，同比增长 2.66%。具体到上市 公司层面来看，老板电器三季度末预收账款同比增长 6.44%，表现较为稳

41、健；华帝股份 三季度末预收账款下滑 20.57%，目前公司线下经销商提货积极性较为平淡；火星人三 季度末预收账款增长 3.97%，表现同样较为稳健；浙江美大三季度末预收账款大幅增长 73.18%，当前公司线下经销商提货积极性较高；亿田智能三季度末预收账款下滑 7.87%。2021 年三季度末厨电行业整体存货规模为 69.39 亿元，同比大幅增长 46.46%。上市公 司层面来看，老板电器三季度末存货同比增长 29.13%，考虑到公司代理制模式下报表 口径包含渠道库存，目前公司整体存货周转情况较为稳健，另外公司对原材料也有积极 备货；华帝股份三季度末存货大幅增长 57.03%，预计与发出商品开票

42、进展较慢、部分 电商收入确认有所延后有关，后续该部分收入将逐步兑现；火星人三季度末存货大幅增 长 44.64%，主要因为原材料涨价期间公司积极对原材料进行备货；浙江美大三季度末 存货增长 58.99%；亿田智能三季度末存货同比增长 62.47%。毛利率大幅回落，期间费用小幅优化2021 年前三季度厨电行业整体毛利率为 40.93%，同比下滑 1.90pct，其中三季度毛利 率为 41.47%，同比下滑 3.41pct。三季度几乎所有厨电企业毛利率皆有下滑，主要原因 在于前期低价原材料库存逐渐消耗，原材料涨价压力开始体现，另外部分企业会计准则 也有调整；尽管外部环境有所干扰，但企业自身的应对举措

43、也不得不察，比如传统厨电 龙头产品结构升级、工程渠道客户结构优化，集成灶龙头所售蒸烤一体类产品占比不断 提升、通过出厂价提高方式转嫁成本端压力。具体到上市公司层面，老板电器三季度毛利率-4.34pct 至 55.68%，随着前期低价原材 料库存逐渐消耗，原材料涨价压力开始体现，但同时公司也在通过产品结构升级、工程 渠道客户结构优化、回收创新渠道运营权等方式，抵御原材料成本上行风险；华帝股份 三季度毛利率-7.39pct 至 38.95%，一方面前期原材料涨价压力开始显现，另一方面低 毛利率的海外 OEM 代工业务占比有所提升，此外会计准则调整、赠品直接冲抵收入也 有影响；火星人三季度毛利率-7

44、.81pct 至 44.36%，单季毛利率显著下滑一方面源于低 价原材料库存逐渐消耗、原材料涨价压力负面扰动开始加大，另一方面收入准则调整、 物流费从销售费用转至成本项；浙江美大三季度毛利率-1.72pct 至 49.83%，同样主要 系原材料涨价压力的扰动；亿田智能三季度毛利率逆势+1.09pct，一方面蒸烤一体类占 比提升，另外公司也对出厂价进行上调以转嫁成本压力。费用率方面，2021 年前三季度厨电行业整体期间费用率为 22.65%，同比下滑 1.85pct， 其中三季度期间费用率为 22.96%，同比下滑 0.72pct。具体到上市公司层面，老板电器 三季度销售费用率-2.50pct，

45、前期公司对新媒体广告和新品促销费用计提较为充分，管 理、研发、财务费用率分别+0.14、-0.14、+0.08pct；华帝股份三季度销售费用率-1.85pct， 主要系会计准则调整，管理、研发、财务费用率分别+1.13、+0.64、-0.29pct，为筹划 明年新品、当期研发投入力度有所加大；火星人三季度销售费用率大幅-4.22pct，一方面会计准则有所调整，另外随着规模效应显现、引流成本也不断降低，管理、研发、财 务费用率分别+0.54、+0.04、-0.61pct；浙江美大三季度销售费用率同比-0.43pct，年初 以来公司销售费用投入力度较为稳健，管理、研发、财务费用率分别-0.06、-

46、0.10、-0.75pct； 亿田智能三季度期间费用率下滑 1.84pct，主要系财务费用率的大幅优化，销售费用率 大幅+2.94pct，公司营销投入力度不断加码。高端龙头业绩稳健，集成灶业绩抢眼2021 年前三季度厨电行业实现归属净利润 60.39 亿元，同比增长 30.00%，其中三季度 实现归属净利润20.88亿元，同比下滑4.20%。当期厨电行业业绩下滑主要系华帝股份、 万和电器、欧普照明拖累，而一线高端厨电龙头业绩表现较为稳健，一方面在于行业景 气承压阶段、一线龙头可凭借份额提升实现稳健增长，另外新品类拓展更为顺利，抵御 原材料涨价压力的能力也更强，另外集成灶标的业绩表现普遍较优，主

47、要得益于收入规 模的快速扩张。从公司层面来看，老板电器三季度业绩端延续稳健表现，终端竞争力保障下公司传统烟 灶主业稳步扩容，洗碗机/蒸烤一体机赛道红利明确，且公司终端份额正快速提升，今年 有望正式迎来新品类爆发，尽管盈利能力小幅下滑，但是业绩稳健性依旧突出；华帝股份三季度收入端表现平稳，但业绩端压力较为明显，主要系大宗原材料价格上涨较为明 显所拖累；火星人基于渠道的快速建设以及品牌知名度的持续提升，三季度收入端增速 表现依旧优于行业，因此尽管盈利能力因原材料涨价而有所下滑，但业绩端增速依旧抢 眼；浙江美大凭借费用率改善和投资收益增加，盈利能力逆势上行，业绩增长快于收入。从盈利能力维度来看，20

48、21 年前三季度厨电行业整体归属净利率为 16.57%，同比提升 0.34pct，其中三季度归属净利率为 16.06%，同比下滑 2.05pct。尽管三季度厨电行业 费用率有所优化，但由于原材料涨价压力开始显现、毛利率层面压力较大，当期厨电整 体盈利能力有所下滑。具体到上市公司层面，老板电器三季度归属净利率-1.03pct，随 着前期低价原材料库存逐渐消耗，原材料涨价压力开始体现；华帝股份三季度盈利能力 -5.34pct，同样主要因前期原材料价格的大幅上涨；火星人三季度盈利能力-1.63pct，原 材料涨价压力开始显现但盈利能力下滑幅度可控；浙江美大归属净利率+0.41pct，主要 得益于费用

49、率优化和投资收益增加；亿田智能三季度归属净利率+2.30pct，盈利能力大 幅改善主要系主动提价以对冲成本端上行、财务费用率的显著优化。2021 年前三季度厨电行业经营性现金流净额为 47.06 亿元，同比下滑 9.10%，其中三 季度实现经营性净现金流 19.78 亿元，同比下滑 28.78%。具体到上市公司层面来看， 老板电器三季度经营性现金流净额同比-11.54%至 4.72 亿元，主要系下游客户回款存在 压力，三季度末公司应收账款+应收票据同比大幅+30.15%至 35.35 亿元；华帝股份三 季度经营性现金流净额同比大幅+5796.44%至 2.03 亿元，改善十分明显，主要系公司

50、向上游赊购力度加大；火星人三季度经营性现金流净额同比+42.91%至 1.60 亿元，与 归属净利润匹配度较高；浙江美大三季度经营性现金流净额同比-2.79%至 2.27 亿元； 亿田智能三季度经营性净现金流同比-18.32%，期末公司应收账款及票据同比大幅增长。5 小家电：新兴赛道高增，厨小电环比改善景气品类延续高增，出口订单仍充沛2021 年前三季度小家电行业整体实现营业收入 705.36 亿元，同比增长 24.32%，其中 三季度实现 242.67 亿元，同比增长 7.75%。国内市场，三季度以来，厨房小家电整体 需求表现依旧平淡，同期基数压力环比缓解背景下，当季厨房小电销售下滑幅度环比

51、上 半年小幅收窄；而新兴景气大单品扫地机、投影仪三季度新品频出，均价仍延续较优增 长趋势，成为整体销额增长的主要驱动，但伴随同期销售基数逐步抬升，整体行业销售 增速环比降低。国外市场，三季度以来，海外需求表现超预期，仍延续上半年较优的景 气；但受到同期基数抬升、海运运力紧张的负面影响，出口端增速环比下移。具体到上市公司层面，三季度厨房小电龙头，线上增速普遍呈现环比小幅改善趋势，而 行业线下销售依旧延续下滑态势，综合内销景气表现相对平淡；而外销业务订单依旧相 对充沛，九阳、苏泊尔均上调了全年关联出口业务预期；但受阶段性运力紧缺、限电、 同期外销业务基数大幅抬升影响，三季度出口增长整体平稳；综合内

52、外销情况来看，苏 泊尔、九阳、新宝及小熊收入分别同比+2.22%、-9.35%、-0.25%及-6.29%。清洁电器 龙头科沃斯、石头科技三季度收入分别+65.82%、+22.88%，科沃斯收入在同期基数抬 升背景下，国内外销售表现维持较优增长，表现较超预期；石头科技收入侧重海外自主 品牌发展，伴随三季度海运压力边际缓解，营收回暖明显。此外，倍轻松三季度受疫情 反复影响线下收入增长，三季度收入增速依旧较快但小幅低于市场预期。极米科技在行 业内销景气依旧较优、新品迭代驱动及芯片供给相对稳定背景下，三季度收入增长 32.43%，表现基本符合预期。2021 年三季度末小家电行业预收账款为 21.45

53、 亿元，同比增长 7.11%；具体到上市公 司层面，苏泊尔预收账款下滑 20.95%，预计与公司调整渠道策略，提升线上直营比例 有关；九阳股份预收账款下滑 27.85%，主要与国内厨房小电消费景气平淡相关；科沃 斯预收账款期末同比大幅增长 71.82%，主要在于经营规模扩容及四季度大促提前备货 影响。2021 年三季度末小家电行业整体存货规模为 158.24 亿元，同比增长 54.67%。一方面 小家电行业整体收入规模有所扩容，另一方面，三季度以来原材料价格仍处于较高水平， 部分龙头预计提前囤货、对原材料成本有积极锁定。毛利率压力颇大，盈利能力有所弱化2021 年前三季度小家电行业毛利率为 3

54、1.41%，同比-0.74pct，其中三季度毛利率为 30.72%，同比-1.43pct。小家电行业毛利率有所下滑，主要在于原材料价格高位使得盈 利能力压力偏大，人民币汇率对美元明显升值、海运费用上升也大幅影响外销业务毛利 率水平。具体到上市公司层面，由于三季度原材料价格仍处于相对高位，而出口代工业务出厂价 格弹性相对较弱，叠加人民币兑美元明显升值、海运费用提升，因此出口代工业务毛利率压力显著大于内销，出口代工业务占比高的小家电龙头受影响较大；内销毛利率层面， 苏泊尔、九阳伴随产品结构升级、销售均价调整，内销毛利率整体有所改善。综合来看， 三季度苏泊尔、九阳、新宝、小熊毛利率分别同比-0.13

55、、+0.05、-8.81、-1.05pct。科 沃斯仍持续受益于高毛利率自主品牌收入占比提升及产品结构升级带来的盈利改善，三 季度毛利率同比+4.58pct；石头科技三季度推出新品，均价有所上行但预计对毛利率提 振有限，另外前期原材料涨价压力开始显现，受此影响三季度公司毛利率同比大幅6.26pct。极米科技受益于产品结构优化带动的均价提升及光机自研比例提升，三季度毛 利率大幅改善；倍轻松毛利率小幅承压，主要在于去年同期毛利率基数较高且期内高毛 利率的直营渠道收入增速较弱。2021 年前三季度及三季度小家电行业期间费用率分别同比-0.01、+0.36pct，前三季度 行业各项费用率表现均较为平稳

56、；单三季度期间费用率小幅提升，其中销售费用率、财 务费用率变化明显，分别同比+1.04、-1.55pct；主要在于期内石头科技、极米科技销售 费用率明显提升，单季分别同比+4.05、+6.58pct；此外三季度行业管理费用率、研发费 用率分别同比+0.33、+0.54pct。单季度业绩下滑，新兴龙头依旧亮眼2021 年前三季度小家电行业归属净利润增长 17.84%，行业收入端维持较优增长，盈利 能力小幅下滑。三季度小家电行业归属净利润同比下滑 5.31%，尽管收入端仍收获平稳 增长，但在原材料成本高位、海运紧张、汇率等不利环境下，行业毛利率压力较大且期 间费用率小幅抬升，整体盈利能力同比下滑

57、1.32pct，业绩端增长表现弱于收入。具体到上市公司层面，三季度科沃斯、极米科技及倍轻松业绩维持较优增长，而其他小 家电公司业绩均有下滑。其中科沃斯收入延续较高增长，且盈利能力大幅优化，业绩维 持亮眼增长，较超市场预期；极米科技受收入较优增长驱动，叠加盈利能力小幅改善， 业绩实现较高增长；而倍轻松受同期毛利率高基数、政府补助下滑，当期盈利能力有所 下滑，使得业绩端增长不及预期。厨房小电中，新宝、小熊盈利能力压力依旧较大，业 绩端分别同比下滑 41.45%、26.25%。2021 年前三季度小家电行业归属净利率同比-0.54pct 至 9.85%，其中三季度小家电行 业归属净利率同比-1.32

58、pct 至 9.58%；三季度原材料成本依旧处于高位，人民币兑美元 汇率、海运运费等环境压力依旧颇大，行业毛利率同比-1.43pct，且期间费用率整体小 幅提升，行业综合盈利能力-1.32pct。其中石头、新宝、苏泊尔受外销业务盈利能力拖 累，盈利能力压力较大，分别同比-11.84、-4.86、-0.92pct；此外科沃斯、极米科技仍 有规模效应、销售结构优化驱动，三季度盈利能力分别同比+9.87、+0.96pct。2021 年前三季度及三季度，小家电行业经营性现金流净额表现均较弱。主要在于今年 原材料价格居于高位，大部分上市公司需要与上游供应链共担原材料上涨压力，进而在 资金支付上加大了现金

59、比例，且部分上市公司为提前锁定原材料价格，增加了较多原材 料存货，因此整体经营性现金流净额有所下滑。6 家电上游：海外需求延续，成本有望松动营收规模维持平稳，关注海外需求变化2021Q1-Q3 家电上游行业实现营收 415.03 亿元，同比增长 42.27%，其中 2021Q3 实 现营收 135.92 亿元，同比增长 26.75%。步入 2021Q3，尽管内销终端需求较为平淡， 全行业基数渐高，且运力紧张导致需求传导并不十分顺畅，但受益于海外刺激政策，外 销需求较为旺盛，带动家电上游企业整体营收规模维持较高水平，此外，部分尝试多元 化的家电上游企业成长性仍十分突出。2021Q3 空调行业内外

60、销合计产量同比下滑 6.65%至 3384.55 万台，冰箱行业合计产量 同比下滑 12.67%至 2133.70 万台，空调旺季已过，意味着内销以及很大一部分外销全 年态势几乎已尘埃落定，整体来看，国内耐用消费品需求维持较为平稳水平，空调也不 例外，但海外需求仍然凭借刺激政策，延续较高景气，分内外销看，空调 Q3 内销量同 比增长 0.63%，外销量同比增长 4.62%，因此，全行业空调产量进入 9 月呈边际改善趋 势，家电上游企业因而有所受益。冰箱则由于疫情期间形成高基数，2021Q3 产量表现 有所波动。具体到上市公司层面来看，各公司 2021Q3 营收增速依然较为亮眼，其中三花智控 2