2022年建筑建材行业下半年投资策略

1、2022年建筑建材行业下半年投资策略1. 2020年疫情对建筑建材行业影响复盘1.1 需求一季度承压、二季度回补从微观高频数据来看，2020年2月下旬至3月份，水泥、石油、钢铁等企业的开工率只恢复至往年同期的70%左右，直到4 月中旬才恢复到往年同期水平。 由于施工类的需求不会消失，疫情之后需求恢复对一季度的缺口实现了较好的回补，水泥企业45月份的出货率及开工率 均高出往年同期水平10%左右，再往后到三季度，需求节奏基本恢复到正常水平。从春节前后的表现来看，按春节前后走势（设置大年三十为Week0），可以看到受疫情影响，2020年春节后水泥出货率 斜率恢复明显慢于往年同期，直到春节后的第10周

2、左右才恢复。疫情影响趋弱后，水泥出货率高于往年同期水平。 同样，对于玻璃库存，由于疫情导致需求下滑明显，但玻璃产线停窑成本较高，一般不停产，可以看到2020年春节后玻 璃库存快速上升，直到第10周后随着需求恢复到一定水平，库存才开始下降。从全年维度看，由于一季度是传统的施工淡季，GDP、水泥产量及玻璃销量占比均在20%左右，疫情虽然会对单季度需 求造成较大的负面弹性，但是全年看影响有限。 2020年年初，疫情造成的需求下滑在后面三个季度得到较好弥补，其中Q2水泥及玻璃的产销量占全年比例达到30%，往 年平均占比只有26%28%左右，显示疫情结束后需求释放的小高潮。水泥及玻璃2020年销量增速分

3、别为1.60%/0.24%， 疫情对全年需求影响有限。1.2 上市公司2020Q2业绩表现良好相比于2020Q1消费建材收入20%左右的下滑，2020Q2该板块收入增速快速反弹至20%，拉动2020H1收入同比增长5%左 右；收入的高速增长带来成本费用的摊薄，叠加疫情导致全球大宗原材料价格处于历史低位，2020Q2消费建材公司利润 率快速上升，整体净利润同比增速达到260%。 水泥方面，2020Q2收入增速反弹至14.44%，Q3稳定在14.87%；利润率Q2有所恢复，利润增速达到16.07%，略快于收 入增速，但Q3由于原材料压力，利润增速有所下滑。玻璃方面，随着2020Q2需求持续恢复，玻

4、璃价格拐点向上，企业的 收入及利润同比增速持续大幅增长。B端恢复快于C端分渠道看，疫情后消费建材类公司的经营恢复，由于工程类业务集中施工，需求恢复时间更早，弹性更强；而零售业务涉 及到的人员往来较多，疫情后的恢复也较集中式施工的工程类项目更慢，呈现弱增长弹性，且时间维度更长。B端看，坚朗五金、科顺股份2020Q2收入增速快速反弹至40%，随后下半年增速稳定在30%左右；东方雨虹2020Q2收入 增速快速反弹至20%；C端看，虽然Q2稳增长政策集中落地，但疫情管控放松有所滞后，伟星新材Q2收入降幅同比收窄 至-6%，零售需求集中在Q3释放，公司Q3收入同比增速达到40%。1.3 稳增长下建筑企业

5、收入迎来提速建筑企业方面，一般一季度处于施工淡季，Q1收入占全年收入比重只有16%左右，随后占比逐季提升，Q4收入占比达到 35%左右。 2020Q2，稳增长政策下龙头企业在手订单充足，Q1收入同比受到疫情影响相对有限，体现出极强的抗风险能力，在逆周 期政策调节下，2020Q2建筑施工企业收入增速快速反弹至17.94%，2020H2收入增速上升至20%左右，这主要因为疫情 后政府加大基建逆周期调节，2020Q2建筑业新签订单同比增长21.25%，具体反映到收入端延后到2020H2。2. 2022年疫情对建筑建材行业影响分析及下半年展望2.1 1-5月需求受到疫情封控的明显压制2022年上半年以

6、来，在坚持“动态清零”的总方针下，各地推出不同程度的疫情防控政策，对于封控区、管控区、防范区，人员 被要求减少流动或居家监测，对人员流动、材料运输、建筑施工等环节造成一定影响。从全国整车货运流量指数来看，3月份以来 ，货运流量快速下降，目前只处于去年同期水平的70%80%左右；另外，当前粉磨线开工率及高炉开工率只有往年同期的80% 左右，水泥及玻璃产销量14月累计同比下滑10%以上。因此，今年以来，由于华东等地局部疫情影响，稳增长政策落地进度有 所延后。2.2 政策频出，显示基建决心2022年4月26日，国家主席习近平主持召开中央财经委员会第十一次会议强调，全面加强基础设施建设构建现代化基础设

7、施体 系，将新旧基建放在新的框架中进行规划。此次会议是高层专题性的会议，各部委均参与学习，之后会研究从各个领域积极推 动有利于现代基建设施发展落地。我们认为今年基建不论从对短期宏观经济的支持方面，还是从经济中长期发展的角度重要性 都格外凸显，预计后续将有持续的政策支持。5月18日李克强总理在云南主持召开稳增长稳市场主体就业座谈会，会议明确指出“各部门已出台政策要尽快落实到位，看得 准的新举措能用尽用”。为了落实会议要求，5月23日国常会提出新开工一批水利特别是大型引水灌溉、交通、老旧小区改造 、地下综合管廊等项目，引导银行提供规模性长期贷款。未来将通过多项措施，努力促使经济加速回归正常轨道。2

8、.3 分区域看基建投资确定性年初以来，共有26个省市披露2022年重大项目建设计划。其中，共有31467个重大项目，涉及11.7万亿元左右年度投资 规模，可比口径较2021年提高将近8%，显示项目储备丰富。 历史上，重点项目投资计划完成率高，疫情好转将带来储备项目更好落地条件。我们梳理了10个省级行政区发布的2021 年重点项目实际投资完成额，与计划投资完成额相比，计划完成率在102%-129%，均超额完成。随着疫情逐步好转，带 给储备项目更好的落地条件，今年的投资计划也有望较好实现。2.4 财政资金是基建的主要资金来源我们估计财政资金在基建项目的占比可能达到一半，是基建最大的资金来源。如果我

9、们观察专项债项目，其中专项债基 金在项目中的占比超过40%，结合项目资金中的资金有很大部分来自政府资金，则财政资金在项目的占比就更高。 从基建的细分行业来看，水利、道路、航空等行业中，国家预算资金的占比较大，结合银行贷款，二者对以上行业项目 资金覆盖率达到一半左右。财政资金积极，是今年驱动基建增长的重要动力政府性基金中和基建相关的资金主要来自政府性基金支出和地方政府专项债两个账户。一方面，政府性基金支出项中占比最大的 就是土地使用权出让收入安排的支出，粗略估算，我们认为政府性基金支出项本身形成基建的资金占比约20%，各省市卖地收入 和基建增速的相关性并不强；另一方面，从2020年开始，政策要求

10、专项债更多由此前的土储和棚改项目向基建项目倾斜，严格意 义上形成基建资金的比例保守估算约为30%。财政支出的节奏对基建非常重要，今年财政前置将成为基建高增长的重要驱动之一。尽管今年的财政资金总规模没有显著扩张， 但节奏如果能明显前置，根据我们的测算，较为极端的情况即今年全部的预算在前三季度执行完毕，则同比来看，财政资金的增 速实际高达40%左右，对基建的拉动显而易见。2.5 地产需求最差时刻或已经过去由于中央和各地陆续出台收紧政策，包括集中供地、三道红线、二手房指导价等，历史上最为严格的政策收紧大幅降低了企业拿 地开发投资意愿，同时消费者购房需求也受到严重抑制，因此2021年下半年以来，商品房

11、销售额单月增速持续出现15%以上的负 增长，包括2022年上半年局部疫情导致销售数据进一步下降，为近十年来最差表现。4月29日政治局会议鼓励各地因城施策，央行下调首套房贷的LPR加点限制，4月又有超过40个城市放松楼市管控，预计整体房贷 利率仍然有比较大的下调空间。从过去历轮地产周期的经验来看，需求侧政策的密集放松意味着地产销售见底反弹即将来临。这 一轮局部疫情冲击确认了地产销售的底部，疫情过后有望开启较快的反弹。我们认为下半年单月商品房销售增速有望逐渐回正。2.6 行业竞争格局进一步优化水泥玻璃对于水泥来说，根据卓创资讯统计，截止2022年5月底，全国在运行熟料产能17.77亿吨，预计202

12、2年下半年新建投产产能4836 万吨，计划关停产能6608万吨，净减少产能1772万吨；预计20232024年分别净增加产能373/331万吨，占总产能的比例大约 0.2%，因此未来两年水泥总产能将基本保持稳定。考虑到2022年下半年基建项目或集中落地刺激需求，同时水泥产能环比或有所 下降，预计水泥价格在下半年或呈现出旺季更旺的表现。对于玻璃来说，一般产线冷修周期在810年，因此正常情况下会有10%的产线处于冷修期，产能利用率的极限在90%左右。由于 20202021年玻璃行业盈利普遍较高，本来很多生产线理论上应该进入冷修但由于盈利好仍保持生产状态。在目前玻璃行业盈利 走弱的情况下，预计这部分

13、产线会集中冷修，2022年下半年，预计玻璃行业供给环比或有所下降。考虑到下半年地产需求或迎来 持续修复，玻璃价格或有一定的上涨。消费建材对于消费建材来说，2021年下半年以来，需求低迷、成本上涨、局部疫情等因素加速了中小企业的出清。各消费建材子 行业均面临不同程度的原燃料和运输成本上涨，防水材料、建筑陶瓷、水暖管道和五金卫浴等行业利润率同比下降，行业 效益下降。八家消费建材样本上市企业自2021年下半年以来平均收入增速和毛利率下行，2022Q1行业盈利水平更是下降 至近几年的低位水平。以防水行业为例：中国建筑防水协会在会员企业内部开展对局部疫情影响的调研，共154家防水企业参与调研。1）从开工

14、率看，4月底开工率达到 80%以上的企业仅占46.1%，而正常情况下4月份为防水企业的开工旺季。2）从收入预期看，预计今年收入低于正常年份的企业 占68.8%，预计今年收入较正常年份下滑20%以上的企业占43.5%。3）从利润预期看，预计今年利润低于正常年份的企业占 74.8%，预计今年利润较正常年份下滑20%以上的企业占53.4%。4）从现金流情况看，现金流所能维持运营时长在3个月及以下 的企业占34.4%，在1个月及以下的企业占7.8%，若局部疫情导致至少1个月的停工停产，该部分企业面临倒闭风险。考虑到该调 研样本为协会会员企业，整体情况或已经明显好于许多规模更小的非会员企业。建筑头部建筑

15、央企国企是基建主力军。近年来由于市场总量需求接近临界点、客户需求改变、技术进步、管理进步等因素， 企业之间的发展出现“分化”。在轨道交通施工领域，2021年中国中铁、中国铁建、中国建筑、中国交建、中国电建中 标额位列前五，合计中标额份额达到89%。建筑业央企、国企合同订单及产值占比持续提升。单季度新签合同金额角度看，建筑央、国企份额在2011Q4达到最低点 33%，随后持续提升至50%左右；单季度产值角度看，建筑央国企份额在2014Q4达到最低点27%，随后持续提升至40% 左右。3. 建筑建材行业估值已至低位，具备板块配置价值建筑估值水平方面，建筑板块及建筑施工子板块当前PE-ttm分别仅11x和10 x左右，接近历史估值底部7.8x和7.1x，且基本位于 过去三次基建行情中板块估值下限位置。从估值分位来看，2019/2018/2015/2008至今，建筑板块在上述区间内的估值分 位分别为38.9%/24.0%/8.7%/2.3%，建筑施工子板块估值分位基本持平于建筑板块水平，估值修复空间较大。建材2020年疫情爆发期间，建材板块PE估值在13x左右，PB估值在2.3x左右，估值水平处于过去5年的7%/46%分位。而现在来看 ，建材板块PE估值在12x左右，PB估值在1.8x左右，估值水平处于过去5年的6%/18%分位，估值水平较20