纺织服装行业中报前瞻：品牌零售Q2基数压力略缓解纺织制造承压

1、 正文目录 HYPERLINK l _TOC_250020 一、品牌零售：6 月基数降低 19Q2 龙头环比略好转4 HYPERLINK l _TOC_250019 1、行业情况：19H1 服装零售承压，6 月基数开始走低略好转4 HYPERLINK l _TOC_250018 2、品牌龙头公司：库存风险可控，Q2 收入环比略改善4 HYPERLINK l _TOC_250017 高端女装：龙头在产品力及VIP 服务能力提升背景下，同店增长稳定5 HYPERLINK l _TOC_250016 休闲服饰：高端休闲维持高景气，大众休闲品牌间表现有所分化6 HYPERLINK l _TOC_250

2、015 大众箱包：市场竞争格局分散，龙头延续高增长态势7 HYPERLINK l _TOC_250014 童装：高景气延续7 HYPERLINK l _TOC_250013 家纺板块：19Q2 线上表现环比回暖 线下注重渠道质量的稳定性7 HYPERLINK l _TOC_250012 商务休闲男装：维持在低位运行8 HYPERLINK l _TOC_250011 3、电商零售：国内电商仍保持高增长8 HYPERLINK l _TOC_250010 二、纺织制造：贸易摩擦致出口下滑 龙头国内接单遇冷9 HYPERLINK l _TOC_250009 1、外贸环境恶化，我国纺织品及服装出口下滑9

3、 HYPERLINK l _TOC_250008 2、原材料：短期国棉价格底部徘徊，下半年看收储政策落地10 HYPERLINK l _TOC_250007 3、近期人民币大幅贬值，对后期出口价格造成压制11 HYPERLINK l _TOC_250006 4、纺织制造中报前瞻：龙头国内接单不足，海外基地顺利运行11 HYPERLINK l _TOC_250005 棉纺：国内订单遇冷，海外基地正常运转11 HYPERLINK l _TOC_250004 辅料：产品结构调整导致收入增速放缓至个位数12 HYPERLINK l _TOC_250003 三、投资策略12 HYPERLINK l _T

4、OC_250002 1、估值：估值仍处历史底部区域12 HYPERLINK l _TOC_250001 2、投资建议：零售阶段性承压 重点配置绩优低估值龙头12 HYPERLINK l _TOC_250000 四、风险提示13图表目录图 1：社零总额累计同比及月度同比增速4图 2：限上企业商品零售额累计同比及月度同比增速4图 3：分品类商品零售额累计同比4图 4：分品类商品零售额月度同比4图 5：纺织品及服装出口额累计值及同比增速9图 6：服装月度出口金额及同比增速9图 7：纺织品月度出口金额及同比增速10图 8：鞋类月度出口金额及同比增速10图 9：中国美棉月度进口变动10图 10：国棉及美

5、棉价格走势10图 11：纺织制造及服装家纺绝对估值12图 12：纺织制造及服装家纺相对估值12表 1：重点品牌公司 19 年中报预期5表 2：女装收入及净利润增速预测6表 3：休闲服饰收入及利润增速预测7表 4：开润股份收入及净利润增速预测7表 5：安奈儿收入及净利润增速预测7表 6：家纺收入及利润增速预测8表 7：男装收入及利润增速预测8表 8：电商收入及利润增速预测9表 9：国内棉花供需格局10表 10：棉纺企业收入及净利润增速预测11表 11：伟星收入及净利润增速预测12表 12：A 股重点公司估值表14一、品牌零售：6 月基数降低 19Q2 龙头环比略好转1、行业情况：19H1 服装零

6、售承压，6 月基数开始走低略好转2019 年 1-5 月，社零总额累计同比增长 8.1%（增幅同比下降 1.4pct），限额以上消费品零售额累计同比增长 3.6%(增幅同比下降 4.2pct)。分品类看，鞋服针纺、化妆品、金银珠宝累计同比增速分别为 2.6%、11.3%、2.7%，增幅较 18 年同期相比下降 6.5pct、3.5pct、4.6pct。预计 6 月基数开始走低，压力逐步缓解，下半年零售增速将逐步恢复， 全年呈现前低后高的趋势。图 1：社零总额累计同比及月度同比增速图 2：限上企业商品零售额累计同比及月度同比增速当月同比累计同比当月同比累计同比17%15%13%11%9%7%20

7、12-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-045%16%14%12%10%8%6%4%2%2013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-020%资料来源：

8、wind、 资料来源：wind、 图 3：分品类商品零售额累计同比图 4：分品类商品零售额月度同比鞋服针纺化妆品金银珠宝鞋服针纺化妆品金银珠宝35%30%25%20%15%10%5%2012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-030%-5%-10%25%20%15%10%5%2015-022015-052015-082015-112016-022016-052016

9、-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-050%-5%-10%-15%资料来源：wind、 资料来源：wind、 2、品牌龙头公司：库存风险可控，Q2 收入环比略改善品牌行业经历了产品、渠道、供应链、管理等多年调整后，于 16Q4 开始呈现结构性复苏格局，在冷冬、春节延后、需求释放影响下，增速于 18Q1 达到了近年来较高水平，而后在宏观经济影响下，自 18Q2 起增速放缓。进入 19Q2 后，受消费促进&企业减税降费政策逐渐显效，叠加 6 月开始基数降低及龙头运营提效拉动，龙头

10、 Q2 收入增速较Q1 略有改善。分行业看，国内电商保持高增长，南极电商及开润股份中期收入明显高于其他子行业， 家纺行业电商销售恢复至 20%左右的增长；体育用品、童装及高端休闲龙头维持高景气运行，预计收入处于 20-30%增长区间；高端女装龙头产品力及 VIP 管理运营能力持续加强，同店表现稳定，预计歌力思、地素及朗姿中期收入有望均保持双位数增长；大众休闲龙头森马、海澜及商务休闲男装预计维持低个位数增长。我们认为龙头企业 Q2 业绩表现符合预期，下半年随着政策端的消费促进、企业减税降费影响逐渐深化，预计下半年行业零售基数的持续走低，有望延续企稳回升的势头，全年将呈现前低后高的走势。其中，拥有

11、强大品牌力、产品差异化调性明显、渠道运营精细化水平高、供应链管理高效者将延续优于行业的增长态势。子行业公司名称收入增速归母净利润增速歌力思10%+中双位数朗姿股份低双位数增长双位数下滑安正时尚（含并表）40%-50%低双位数增长地素时尚15%左右持平森马服饰（含并表）60%+10%左右太平鸟低个位数下滑中双位数下滑比音勒芬20%-30%50%左右海澜之家5%+3%-5%富安娜低个位数下滑低双位数下滑家纺罗莱生活低个位数下滑中个位数下滑水星家纺中高个位数增长10%+童装安奈儿15%+20%左右七匹狼个位数增长低双位数增长九牧王中个位数增长30%左右箱包开润股份40%+30%左右表 1：重点品牌公

12、司 19 年中报预期女装休闲男装资料来源：Wind、 高端女装：龙头在产品力及 VIP 服务能力提升背景下，同店增长稳定高端女装龙头在产品力及 VIP 服务管理能力持续提升背景下，同店表现相对稳定，Q2 随着高基数因素逐渐消除，预计 19Q2 高端女装龙头公司同店增速回升至高个位数至低双位数之间；因上半年处于开店淡季，因此门店仍以内部优化调整为主，收入增长主要来自同店贡献。整体而言，产品力持续加强，辅以渠道掌控力加强、供应链提效、服务加强，售罄率仍保持在合理水平，终端库存可控。下半年开始基数走低，将有助于后期收入增速逐步回升。歌力思：1）收入端：19Q2 公司收入在高基数影响下预计实现双位数增

13、长。其中主品牌同店预计回升至高个位数；Ed hardy 及 X 系列收入端增长 15%-20%；IRO 收入亦保持较快增长，综合而言，预计 19H1 收入有望实现 10-15%左右的增长。2）利润端：因Q2 费用压力较 Q1 降低，Q2 利润增速较 Q1 有所加快，预计利润增速略快于收入，有望实现 15%左右的增长。3）运营方面：门店以内部优化调整为主，Q2 收入增长主要来自同店贡献，存货压力不大，效率持续提升。地素时尚：1）收入端：今年以来在VIP 服务水平提升、产品差异化调性持续强化、以及终端导购激励机制加强的驱动下，直营同店 1-5 月份保持 10%的增长，6 月份提升至20%左右的水平

14、，预计 19H1 收入有望实现 15%左右的增长。2）利润端：考虑到 18H1存在 7538 万元房产诉讼计提的资产减值损失冲回，而 19 年同期无此项收益，因此 19H1净利润增速同比持平，但扣非净利润增速预计与收入增速相当达中双位数水平。安正时尚：1）收入端：考虑礼尚信息并表影响，预计 19Q2 公司整体收入同比增长 45% 左右。其中原有服装业务预计收入实现低个位数增长，主品牌及尹默为个位数增长，男装及其他小品牌个位数下滑。2）利润端：费用支出高峰期已过，服装业务归母净利润增速预计与收入增速相当，考虑礼尚并表影响，预计 19Q2 净利润增速为 15%左右，19H1 净利润低双位数增长。朗

15、姿股份：1）收入端：预计 19Q2 公司整体收入增速为低双位数。其中，女装产品在价格带拉宽背景下，设计向年轻化、简约化、时尚化转变显效；叠加渠道下沉力度提升， 三四线城市布局加快，预计 19Q2 女装收入增速为高个位数；医美业务保持 20%左右的较快增长；童装阿卡邦及 L&P 面膜业务表现不佳。2）利润端：女装及医美业务净利润保持较快增长，但受阿卡邦亏损及 L&P 利润下滑影响，预计 19H1 整体利润端仍延续低双位数下滑趋势。公司名称收入增幅净利润增幅2019Q12019Q2E2019H1E2019Q12019Q2E2019H1E歌力思8%双位数双位数11%双位数双位数其中：主品牌6%高个位

16、数高个位数朗姿股份12%低双位数低双位数-13%低双位数下滑低双位数下滑其中：朗姿女装10%10%10%安正时尚（并表）42%45%左右接近 45%11%15%左右接近 15%其中：服装业务-1%低个位数低个位数地素时尚14%15%15%左右33%-25%左右持平表 2：女装收入及净利润增速预测资料来源：公司公告、 （安正时尚并表礼尚信息）休闲服饰：高端休闲维持高景气，大众休闲品牌间表现有所分化比音勒芬：1）收入端：公司产品力突出，内生增长力强，在同店增长及 18H2 新开店拉动下，19Q2 预计收入增长 20%-30%，其中同店增长 15%-20%，预计 19H1 收入增长 20-30%；2

17、）利润端：考虑到增值税下调及所得税率优惠影响，预计 Q2 净利润增长50%+，19H1 净利润保持 50%+的增长水平。森马服饰：1）收入端：不考虑 Kidiliz 并表影响，19Q2 公司休闲装和童装业务收入实现 20-25%左右的增长，其中，成人装收入同店预计为低个位数增长，但考虑到 18H2新开店的增量贡献，预计 Q2 线下零售端增幅有望维持在个位数水平；童装巴拉延续良性增长趋势，预计线下收入增长 15%-20%；电商保持接近 30%的较快增速。整体而言， 预计 19H1 森马原主业收入有望实现 20-30%左右的增长；考虑 Kidiliz 公司并表影响，19H1 并表收入有望保持 60

18、%+的增长。2）利润端：不考虑并表影响，预计 19Q2 归母净利润增长 15%-20%。考虑到 Kidiliz 公司持续亏损，因此 Q2 利润端增速将延续低双位数水平，19H1 净利润预计增速维持在低双位数水平。海澜之家：1）收入端：主品牌高基数因素消除、新品牌快速扩张影响，预计 19Q2 收入端中个位数增长，19H1 收入增长 5%左右；2）利润端：考虑到新品牌尚处培育期， 因此利润增速预计将略慢于收入增速，19H1 净利润增幅 4%+。太平鸟：1）收入端：预计 19Q2 收入端低个位数增长，其中线上回暖趋势明显，零售额同比增长 15%+；线下直营同店虽有中单位数下滑，但 18H2 新开直营

19、店已开始贡献收入，拉动 Q2 直营端收入保持持平；加盟发货节奏正常，考虑到 Q1 收入下滑 4%， 预计 19H1 收入仍有低个位数下滑。2）利润端：折扣率控制良好，费用率稳定，且受库龄结构好转，存货减值计提金额减少，预计 19Q2 净利润增幅快于收入增速，整体而公司名称收入增幅净利润增幅2019Q12019Q2E2019H1E2019Q12019Q2E2019H1E比音勒芬森马服饰（主业） 森马服饰（含 kidiliz 并表） 海澜之家太平鸟27%30%+64%5%-4%20%-30%20-25%60%+5%+低个位数下滑25%左右20%-30%60%+5%+低个位数下滑53%50%+50%

20、+20%20%左右20%左右11%低双位数低双位数7%0-5%接近 5%-35%20%+中双位数下滑言，19H1 净利润预计同比中双位数下滑。表 3：休闲服饰收入及利润增速预测资料来源：公司公告、 大众箱包：市场竞争格局分散，龙头延续高增长态势开润股份：19Q2 B2C 业务运转正常，产品迭代战略持续推进，爆款推陈出新，毛利率逐步提升；同时，自有线上渠道及线下KA 渠道拓展顺利，预计 19H1 B2C 业务收入有望保持 50%+的增长。B2B 业务联想、戴尔及迪卡侬三大老客户订单稳定，名创优品等新零售客户预计今年在保持订单持续放量的同时，订单毛利率同比也有望略有提升，而新收购的印尼工厂项目 2

21、 月已完成交割，NIKE 订单后期将逐步落地，叠加印尼工厂并表贡献，预计 19H1 B2B 业务收入有望增长 30%+。整体而言，预计公司 19H1 整体收入增速仍可保持 40%+的高增长；同期利润端仍有望保持 30%+的良性增长。表 4：开润股份收入及净利润增速预测开润股份2019Q12019Q2E2019H1E收入44%40%+40%+净利润32%30%+30%+资料来源：公司公告、 童装：高景气延续安奈儿：童装行业维持高景气度，预计 19Q2 收入增速延续双位数水平，其中线下直营零售额双位数增长，同店高个位数增长；加盟下滑；电商 GMV30%增长。利润端受打折促销毛利率下滑影响，预计将慢

22、于收入增长。整体来看，19H1 公司收入/净利润增速预计将为 15%/20%。表 5：安奈儿收入及净利润增速预测安奈儿2019Q12019Q2E2019H1E收入18%13%15%左右净利润30%个位数增长20%左右资料来源：公司公告、 家纺板块：19Q2 线上表现环比回暖 线下注重渠道质量的稳定性罗莱生活：1）收入端：预计 19Q2 公司收入低个位数下滑，主要是受家纺线上品牌分立战略调整影响，预计 Q2 线上收入降幅较 Q1 有所收窄，但仍有低个位数下滑；家纺线下为防止终端渠道库存增加，以加快终端周转为运营核心，加盟端发货增速放缓至个位数。整体而言，预计 19H1 公司收入仍略有下滑。2）利

23、润端：受 18Q2 高基数影响， 预计 19Q2 净利润亦为低个位数下滑，预计 19H1 净利润增速为中个位数下滑。富安娜：1）收入端：预计 19Q2 收入低个位数下滑，其中线下对加盟商信贷收紧，加盟端收入双位数下滑，直营略有增长，线上增长 20%+。预计 19H1 收入仍有低个位数下滑。2）利润端：在电商毛利率提升的趋势下，整体毛利率较 Q1 有小幅提升趋势； 但由于费用支出刚性，因此收入下滑前提下费用率有上升趋势，同时家具业务仍有小额亏损，因此 Q2 利润端仍呈现下滑迹象，但降幅较 Q1 有所收窄。预计 19H1 净利润增速为低双位数下滑。水星家纺：1）收入端：预计 19Q2 收入双位数增

24、长，其中线上及线下增速均恢复至双位数水平，预计 19H1 收入有望实现中高个位数增长。2）利润端：控费效果良好，渠道优化，净利润增速预计略快于收入增速，19H1 净利润增幅有望达到 10%+。公司名称收入增幅净利润增幅2019Q12019Q2E2019H1E2019Q12019Q2E2019H1E富安娜-6%-5%-0低个位数下滑-16%-10%低双位数下滑罗莱生活-2%低个位数下滑低个位数下滑-8%低个位数下滑中个位数下滑水星家纺1%双位数增长中高个位数增长4%双位数增长10%+表 6：家纺收入及利润增速预测资料来源：公司公告、 商务休闲男装：维持在低位运行中高端商务休闲男装近几年通过清库存

25、、整合渠道、提升产品开发能力，老模式遗留的问题正逐步消化。但受制于需求不足，今年以来整体增速维持低位水平。七匹狼：1）收入端：19Q2 预计主品牌直营同店仍维稳在低个位数水平，加盟发货端略好于直营，电商业务保持 10%+的增长，与Q1 相当，整体而言，19H1 公司收入预计维持低个位的增长水平。2）利润端，在毛利率趋稳，费用率稳定的情况下，预计利润端增速仍快于收入，预计 19H1 利润端保持低双位数增长。九牧王：1）收入端：受到基数提升及天气多变等因素影响，主品牌 19Q2 收入预计持平，考虑到新品牌收入增速较快，预计 19Q2 收入低个位数增长，19H1 收入增长 5% 左右。2）利润端：毛

26、利率及费用率保持稳定，在 Q1 投资收益增加的背景下，预计 19H1 净利润增长 30%。公司名称收入增幅净利润增幅2019Q12019Q2E2019H1E2019Q12019Q2E2019H1E七匹狼九牧王3%7%低个位数增长0-5%低个位数增长5%左右9%40%低双位数增长0%-5%低双位数增长30%左右表 7：男装收入及利润增速预测资料来源：公司公告、 3、电商零售：国内电商仍保持高增长南极电商：低线城市消费升级背景下，公司凭借电商运营的先发及规模优势，电商巨头的流量支持及产品高性价定位，通过对供应商和经销商输出“品牌+服务”的轻资产模式实现了快速扩张，从单一的南极人品牌/阿里渠道发展为

27、多品类、多品牌、多渠道的大众消费品电商综合服务商。在存量流量增长及优势类目精细化管理力量加强、并不断开拓新品类及新渠道的驱动下，19H1 公司 GMV 增长达 60%+，预计收入增速达 50%左右（不含并表）。跨境通：19Q2 银行贷款压力略有缓解，环球易购 GMV 增速预计持平，扭转 Q1 低个位数下滑的趋势，前海帕托逊增长 10%+，优壹收入同比持平，预计 19H1 收入仍处于低个位数增长区间，利润端仍处于双位数下滑区间。公司名称收入增速净利润增速2019Q12019Q2E2019H1E2019Q12019Q2E2019H1E南极电商55%60%55-60%37%26%30%左右南极电商（

28、含并表）63%50-60%55-60%跨境通2%低个位数增长低个位数增长-15%-10% -15%双位数下滑表 8：电商收入及利润增速预测资料来源：公司公告、 二、纺织制造：贸易摩擦致出口下滑 龙头国内接单遇冷1、外贸环境恶化，我国纺织品及服装出口下滑受中美贸易摩擦恶化影响，2019 年 1-5 月我国纺织品及服装出口金额同比下降 2.23%至 995.89 亿美元。其中纺织品累计出口金额同比上升 1.53%至 483.12 亿美元；服装及附件累计出口金额同比下降 5.52%至 512.77 亿美元，继续呈现纺织品出口偏强，服装出口较弱的分化态势。图 5：纺织品及服装出口额累计值及同比增速图

29、6：服装月度出口金额及同比增速纺织品及服装（亿美元）YOY服装及衣着附件（亿美元）YOY350030%250120%300025%20%200100%80%250015%60%200010%15040%150010005%0%10020%0%-5%50-20%5000-10%-15%-40%2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-040-60%资料来源：wind、 资料来源：wind、 图

30、 7：纺织品月度出口金额及同比增速图 8：鞋类月度出口金额及同比增速纺织品(亿美元）YOY鞋类（亿美元）YOY140120100806040202015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-040120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%60100%5080%60%4040%3020%200%-20%10-40%2015-012015-042015-072015-102

31、016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-040-60%资料来源：wind、 资料来源：wind、 2、原材料：短期国棉价格底部徘徊，下半年看收储政策落地受中美贸易摩擦影响，中国美棉采购量自 2018 年 9 月开始出现大幅下滑，2019 年 1-5 月进口量同比下降 49%，导致美棉价格今年出现下降。而国棉受内外需不振、配额供给增加及抛储影响，国棉 328 级价格由 2018 年 1.59 万元/吨的均价跌至当前 1.43 万元/吨。考虑到当前尚

32、处于抛储期，预计短期内国棉价格仍在底部运行。图 9：中国美棉月度进口变动图 10：国棉及美棉价格走势250000200000150000100000进口美棉数量（吨）YOY900%700%180003000600%170002500500%160002000400%150001500300%200%14000130001000100%12000500800%内外棉价差中国棉花价格指数:328 Cotlook:A指数:1%关税500002010-012010-082011-032011-102012-052012-122013-072014-022014-092015-042015-112016

33、-062017-012017-082018-032018-102019-0500%-100%-200%11000100000-500资料来源：wind、 资料来源：wind、 内棉短期供求趋于平衡，长期产需缺口仍在，若下半年收储政策落地将有望刺激国棉价格小幅回升。根据 USDA 的最新数据，18/19 年度我国棉花产量/消费量分别为 604/871 万吨，产需缺口达 267 万吨。目前来看，需要从 89.4 万吨的关税配额、80 万吨的滑准供应/需求（万吨）2016/20172017/20182018/2019E总供应166215251370其中：期初库存（含国储）1042（912）786（5

34、85）575（270）产量469549604进口111110+80191总需求836870917其中：棉纺需求790824871税配额，以及国储棉抛储来补足。长期来看，产需缺口仍在，待本轮抛储结束后，若新一轮收储政策落地，则国棉价格有望小幅回升，恢复至去年 1.6 万元/吨的均价水平。表 9：国内棉花供需格局其他消费及出口464646期末库存786575453资料来源：统计局、棉花信息网、 3、近期人民币大幅贬值，对后期出口价格造成压制受外贸环境恶化影响，人民币汇率自 4 月下旬以来持续下行，6 月 10 日美元兑人民币即期汇率达到 6.93，较 4 月 17 日 6.69 下行幅度达 3.5

35、9%。随后人民币即期汇率维持在 6.8-6.9 之间窄幅震荡。尽管短期龙头公司以人民币计价的出口价格仍保持相对稳定， 或对短期业绩存在一定的汇兑收益贡献，但人民币持续贬值或将引发新一轮的价格谈 判，后期存在订单价格下调的可能性。图 11：美元兑人民币即期汇率7.207.006.806.606.406.206.005.80资料来源：wind、 4、纺织制造中报前瞻：龙头国内接单不足，海外基地顺利运行1）棉纺：国内订单遇冷，海外基地正常运转百隆东方：1）收入端：预计 19Q2 收入低个位数下滑，其中国内订单下滑，越南产能扩张顺利，订单饱满。整体而言，19H1 收入处于低个位数增长区间。2）利润端：

36、需求不足导致产品售价折扣力度加大，同时白纱占比提升，19Q2 毛利率呈现下滑趋势； 同时棉花期货受棉价下跌影响，亏损金额预计将有所增加，预计 19H1 净利润下滑 30% 左右。健盛集团：1）收入端：预计 19Q2 收入同比增长 15%-20%，其中袜类业务订单量预计同比增长 10%+，人民币贬值趋势下，收入端增速预计快于订单量的增长。俏尔婷婷订单饱满，预计 19Q2 收入同比增长 20%左右。整体而言，预计 19H1 收入有望增长15-20%。2）利润端：虽然国内袜类业务受搬迁影响盈利水平不佳，但随着高盈利水平公司名称收入增速净利润增速2019Q12019Q2E2019H1E2019Q120

37、19Q2E2019H1E百隆东方健盛集团13%18%-5%-0%15%-20%低个位数15%-20%40%57%-60%双位数增长-30%30%左右的俏尔婷婷无缝内衣业务占比不断提升，预计 19H1 利润有望实现 30%左右的增长。表 10：棉纺企业收入及净利润增速预测鲁泰 A2%低个位数低个位数23%低个位增长10%左右资料来源：公司公告、 辅料：产品结构调整导致收入增速放缓至个位数伟星股份：19H1 产品出现分化，纽扣产品中金属钮扣、塑胶纽扣等产品实现两位数增长，其中塑胶纽扣增长 50%-60%，而拉链产品中金属拉链下滑严重，尼龙拉链等保持增长，预计 19H1 收入高个位数增长。受产品结构

38、调整，毛利率有所下降，利润端增速预计不及收入端。表 11：伟星收入及净利润增速预测伟星股份2019Q12019Q2E2019H1E收入22%2%9%净利润18%3%4%资料来源：公司公告、 三、投资策略1、估值：估值仍处历史底部区域截至 2019 年 7 月 5 日，纺织服装板块龙头公司绝对估值水平（服装家纺 14.99X，纺织制造 12.22X）、相对估值水平（服装家纺 1.19X，纺织制造 0.97X）仍处于历史相对低位。图 12：纺织制造及服装家纺绝对估值图 13：纺织制造及服装家纺相对估值 纺织制造服装家纺908077066055044033020210100纺织制造相对估值服装家纺相

39、对估值资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 2、投资建议：零售阶段性承压 重点配置绩优低估值龙头1）品牌零售：6 月开始基数压力降低效果显现，随着下半年基数持续降低，预计零售增速将有所回升，而当前行业估值已回撤至 2013 年库存危机时期的历史底部位置，行业下行风险有限，可在大众消费中优选赛道龙头，并在高端中精选同店稳定性高的品种，下半年可获得稳定收益。推荐大众消费体育用品、童装及箱包行业龙头，如安踏/李宁、森马及 90 分；高端消费中同店表现佳的龙头，如比音勒芬、地素时尚及歌力思。2）纺织制造：困局之下倒逼产业升级和竞争格局重塑，建议待外贸环境稳定后，布局拥有全球产能布局及国内自动化能

40、力的龙头。推荐理由：森马服饰作为童装及休闲装双龙头公司，巴拉凭借先发优势/强品牌力/优质供应链/高效渠道管控力，绝对龙头难以撼动，同时携手 TCP/Kidiliz 强化国际化运营及研发能力。休闲装在供货模式/渠道结构/产品力多维升级驱动下，复苏延续，线下零售端保持个位数稳定增长。电商在线上龙头品牌集中度提升背景下，自身战略从高性价比向内容平台转变，不断强化品牌势能，今年有望延续 25%+高增长。预计 19 年主业收入及业绩仍可保持中双位数增长，但考虑到 Kidiliz 尚未扭亏，净利润增长表现不及收入。目前总市值 307 亿，对应 19PE16.5X，估值不高，公司治理结构改善，员工持股理顺利

41、益关系，减持风险释放，维持“强烈推荐-A”投资评级。比音勒芬受收入快速增长、高新技术企业税率优惠影响，公司 2019H1 净利润同比增长介于40%-60%之间，再超市场预期。我们认为中高端品牌长期持续增长力是建立在强产品力基础上的同店内生增长。公司通过与全球优质面料供应商及海内外设计师合作，凭借强大产品力&完善VIP 服务能力，同店增长实力在弱市环境下优于同业，预计今年全年仍有望保持 15-20%的同店增长；同时，结合门店面积及位置扩充优化和新品牌增量贡献，预计今年外延有望贡献中双位数增长，全年收入及净利润将分别实现近 30%和 40% 的增长。目前公司市值 85 亿，对应 19PE21X，其

42、凭借差异化品牌调性、精细化渠道运营以及内部高效管控，高增长有望维持，维持“强烈推荐-A”评级。地素时尚公司作为主打原创设计的多品牌中高端时尚集团，拥有 DAZZLE、DIAMOND DAZZLE、dzzit 三大核心品牌，营销网络遍布全国，市占率在国内中高端女装中排名第三。通过高水平的原创设计能力、严格的质控以及高效的供应链体系，精细化的渠道管理方式， 借力明星 KOL 传播进行精准营销，打造品牌护城河。盈利水平以及运营质量位居行业领先水平。未来公司在持续提升单店效益及经营质量的同时进行门店拓展，实现业绩较快增长。当前市值 93 亿元，对应 19PE14X，估值不高，可待云峰基金限售股解禁风险

43、释放后布局。四、风险提示终端消费持续低迷；中美贸易摩擦风险存货风险商誉减值或摊销风险大小非减持风险细分行业公司名称市值股价招商盈利预测市盈率最近一年评级表 12：A 股重点公司估值表男装七匹狼（亿元）496.5318EPS0.4619EPS0.5120EPS0.57PB0.8219PE12.8020PE11.46股息率1.53%强烈推荐-A九牧王7112.380.930.981.021.7412.6312.148.08%强烈推荐-A海澜之家3968.950.770.800.843.3711.1910.654.28%强烈推荐-A时尚休闲森马服饰30711.380.630.690.802.7616

44、.4914.233.08%强烈推荐-A太平鸟7515.621.191.381.632.5611.329.586.30%审慎推荐-A比音勒芬8546.681.612.262.854.9520.6516.380.00%强烈推荐-A女装朗姿股份389.530.530.660.751.2814.4412.712.62%审慎推荐-A歌力思4914.661.081.301.582.0711.289.283.58%强烈推荐-A地素时尚9323.151.431.641.873.1214.1212.388.64%审慎推荐-A安正时尚5112.610.700.921.071.6513.7111.792.74%强烈推荐-A童装安奈儿2619.810.630.770.942.7925.7321.070.81%审慎推荐-A家纺富安娜677.670.620.700.802.0710.969.596.41%强烈推荐-A罗莱生活839.980.710.790.912.2812.6310.973.64%强烈推荐-A水星家纺4918.