纺织与服装行业：休闲服饰营收表现分化部分公司存货周转效率提升

1、 HYPERLINK / 股票报告网整理目录 HYPERLINK l _TOC_250025 休闲服饰回暖趋势确立，行业景气度有望持续提升7 HYPERLINK l _TOC_250024 服装家纺收入表现优于纺织制造7 HYPERLINK l _TOC_250023 制造：19Q3 毛利率同比降低，现金流指标改善8 HYPERLINK l _TOC_250022 19 年前三季度毛利率同比降低，期间费用率提升拖累净利8 HYPERLINK l _TOC_250021 现金流指标持续改善9 HYPERLINK l _TOC_250020 女装：存货周转效率提升，现金流明显改善10 HYPERL

2、INK l _TOC_250019 19 年前三季度收入同增 4%，期间费用率提升10 HYPERLINK l _TOC_250018 存货周转效率提升，现金流指标改善明显11 HYPERLINK l _TOC_250017 男装：毛利率、净利率改善，应收账款周转效率提升12 HYPERLINK l _TOC_250016 毛利率、净利率均改善12 HYPERLINK l _TOC_250015 应收账款周转效率提升，现金流量指标改善13 HYPERLINK l _TOC_250014 休闲服饰：营收表现分化，存货周转效率提升14 HYPERLINK l _TOC_250013 19 年前三季

3、度收入同增 19%，毛利率同比提升14 HYPERLINK l _TOC_250012 存货周转效率提升15 HYPERLINK l _TOC_250011 休闲服饰营收表现分化16 HYPERLINK l _TOC_250010 家纺：营收增速放缓，现金流指标改善17 HYPERLINK l _TOC_250009 19 年前三季度收入同增 3%，费用管控合理17 HYPERLINK l _TOC_250008 存货周转效率提升，经营性净现金流改善18 HYPERLINK l _TOC_250007 电商：国内市场收入增速维持双位增长，跨境业务承压18 HYPERLINK l _TOC_25

4、0006 19 年前三季度归母净利润同增 5%，毛利率同比提升19 HYPERLINK l _TOC_250005 运营效率降低，经营性净现金流同比减少20 HYPERLINK l _TOC_250004 年报业绩预告21 HYPERLINK l _TOC_250003 市场表现与估值21 HYPERLINK l _TOC_250002 投资逻辑：推荐内生增长强劲的品牌服饰22 HYPERLINK l _TOC_250001 风险提示22 HYPERLINK l _TOC_250000 样本说明22 HYPERLINK / 股票报告网整理图目录图 119 年前三季度 SW 纺服板块收入增速分布

5、7图 219 年前三季度 SW 纺服板块归母净利润增速分布7图 319 年前三季度 SW 子板块收入增速分布8图 419 年前三季度 SW 子板块归母净利润增速分布8图 519 年前三季度 SW 纺服板块、纺织制造、服装家纺子板块中位数分布8图 6制造板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速9图 7制造板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率9图 8制造板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率9图 9制造板块 15Q1-19Q3 营运指标10图 10制造板块 15Q1-19Q3 现金流指标10图 11女装板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速11图 12

6、女装板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率11图 13女装板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率11图 14女装板块 15Q1-19Q3 营运指标12图 15女装板块 15Q1-19Q3 现金流指标12图 16男装板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速13图 17男装板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率13图 18男装板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率13图 19男装板块 15Q1-19Q3 营运指标14图 20男装板块 15Q1-19Q3 现金流指标14图 21休闲服饰板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速15

7、图 22休闲服饰板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率15图 23休闲服饰板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率15图 24休闲服饰板块 15Q1-19Q3 营运指标16图 25休闲服饰板块 15Q1-19Q3 现金流指标16图 26家纺板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速17图 27家纺板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率17图 28家纺板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率17图 29家纺板块 15Q1-19Q3 营运指标18图 30家纺板块 15Q1-19Q3 现金流指标18 HYPERLINK / 股票报告网整理图

8、 31电商板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速19图 32电商板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率19图 33电商板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率19图 34电商板块 15Q1-19Q3 营运指标20图 35电商板块 15Q1-19Q3 现金流指标20图 362019/1/1-2019/11/4 板块涨跌幅排序（%）21图 372019/7/1-2019/11/4 板块涨跌幅排序（%）21图 38纺织服装板块 19 年 11 月 4 日 PE（TTM）估值 18.31 倍21 HYPERLINK / 股票报告网整理表目录表 1制造板块简式利润表9

9、表 2女装板块简式利润表11表 3男装板块简式利润表13表 4休闲服饰板块简式利润表15表 5家纺板块简式利润表18表 6电商板块简式利润表20表 7纺织服装板块各公司 2019 年报预告情况21表 8纺织服装板块涨跌幅前十个股情况22表 9各细分子板块样本说明23休闲服饰回暖趋势确立，行业景气度有望持续提升服装家纺收入表现优于纺织制造以申万纺织服装行业为标准，19 年前三季度纺织服装板块收入增速 100%以上的有1 家，占比 1%，50%-100%的共有 2 家，占比 2%，30%-50%的共有 4 家，占比 5%，0-30%的共有 36 家，占比 42%，收入同比下滑的共有 42 家，占比

10、 49%。归母净利润增速 100%以上的共有 7 家，占比 8%，50%-100%的共有 6 家，占比 7%，30%-50% 的共有 4 家，占比 5%，0-30%的共有 20 家，占比 24%，归母净利润同比下滑的共有48 家，占比 55%。 图1 19 年前三季度 SW 纺服板块收入增速分布资料来源：Wind， 图2 19 年前三季度 SW 纺服板块归母净利润增速分布资料来源：Wind， HYPERLINK / 股票报告网整理从细分子板块业绩增速分布来看，收入方面，SW 服装家纺增速主要集中于 0-30%， 合计为 26 家，占子板块企业总数 49.06%，SW 纺织制造集中于收入同比下滑

11、，合计为19 家，占子板块企业总数 59.38%。归母净利润方面，SW 纺织制造、SW 服装家纺集中于归母净利润同比下滑，合计分别为 15、33 家，占子板块企业总数分别为 46.88%、62.26%，SW 服装家纺增速为 030%的企业占比（24.53%、13 家）高于 SW 纺织制造（21.88%、7 家），SW 服装家纺增速高于 30%的企业占比（13.21%，7 家）低于 SW纺织制造（31.25%，10 家）。从增速中位数来看，SW 纺织服装收入增速和归母净利润增速中位数分别为 1.16%、-7.39%，其中 SW 纺织制造收入、归母净利润增速中位数分别为-3.00%、0.17%，S

12、W 服装家纺分别为 2.86%、-9.40%。综合来看，SW 服装家纺收入增速表现优于 SW 纺织制造，SW 纺织制造归母净利润增速优于 SW 服装家纺。 图3 19 年前三季度 SW 子板块收入增速分布图4 19 年前三季度 SW 子板块归母净利润增速分布 资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图5 19 年前三季度 SW 纺服板块、纺织制造、服装家纺子板块中位数分布资料来源：Wind， HYPERLINK / 股票报告网整理制造：19Q3 毛利率同比降低，现金流指标改善19 年前三季度毛利率同比降低，期间费用率提升拖累净利19 年前三季度制造板块收入为 394.84 亿元，同比略减

13、0.34%，较 18 年同期增速降低 14.00pct，收入增速处低位由于受中美贸易不确定性影响，制造企业经营承压。19 年前三季度归母净利润 28.82 亿元，同比减少 15.94%，较 18 年同期增速降低 30.27pct。19 年前三季度板块毛利率为 17.92%，较 18 年同期降低 0.96pct，净利率 7.30%，较18 年同期降低 1.35pct。19 年前三季度期间费用率提升，19 年前三季度期间费用率为10.77%，较 18 年同期提升 0.21pct，其中销售费用率、财务费用率分别为 2.86%、1.73%，较 18 年同期分别提升 0.17、0.32pct，管理+研发

14、费用率为 6.18%，较 18 年同期降低0.28pct。19 年前三季度汇率波动较为平稳，利好净利端，19 年前三季度人民币对美元（中间价）涨幅（3.28%）低于 18 年同期（5.50%）。19Q3 制造板块收入为 133.50 亿元，同比减少 2.35%，较 18Q3 增速降低 13.00pct；归母净利润 7.95 亿元，同比减少 33.01%，较 18Q3 增速降低 59.91pct。19Q3 板块毛利率为 16.46%，较 18Q3 降低 2.64pct，净利率 5.96%，较 18Q3 单季降低 2.73pct； 19Q3 期间费用率为 10.94%，较 18Q3 提升 1.11

15、pct，其中板块销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率分别为 3.07%、6.37%、1.50%，较 18Q3 单季提升 0.31、0.38、0.41pct。19Q3 单季汇率波动较为平稳，利好净利端，19Q3 人民币兑美元（中间价） 涨幅（2.93%）低于 18 年同期（3.98%）。图6 制造板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速资料来源：Wind， 图7 制造板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率资料来源：Wind， HYPERLINK / 股票报告网整理图8 制造板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率资料来源：Wind， 表 1 制造板块简式利润

16、表17Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营收增速(%)20.319.828.018.812.610.60.311.6-8.0-2.4归母净利润增速(%)23.68.6-9.73.611.526.9-27.322.6-22.6-33.0销售毛利率(%)21.919.518.318.519.219.120.317.919.416.5销售费用率(%)2.73.13.12.72.62.83.42.82.83.1管理+研发费用率(%)5.65.77.26.14.96.07.56.06.26.4财务费用率(%)22.23.13.10.31.12.92.61.11.

17、5销售净利率(%)10.57.76.86.710.28.75.07.48.66.0扣非净利/归母净利润(%)88.891.746.876.587.095.054.971.294.568.1资料来源：Wind， 现金流指标持续改善资产负债表来看，19Q3 存货同增 7.35%，较 18Q3 增速降低 15.28pct；应收账款同增 3.18%，较 18Q3 增速降低 11.88pct。19Q3 存货周转率同比减少 0.28 次至 2.36 次，存货账款周转天数同比增加 16.25 天至 154.73 天；应收账款周转率同比减少 0.63次至 10.45 次，应收账款周转天数同比增加 1.97 天

18、至 34.93 天。从现金流量指标来看， 19Q3 板块经营性净现金流为 29.82 亿元，同比增加 161.46%，经营性净现金流占营收比重为 22.34%，较 18Q3 年提升 13.99pct。 HYPERLINK / 股票报告网整理图9 制造板块 15Q1-19Q3 营运指标资料来源：Wind， 图10 制造板块 15Q1-19Q3 现金流指标资料来源：Wind， 女装：存货周转效率提升，现金流明显改善19 年前三季度收入同增 4%，期间费用率提升19 年前三季度板块收入为 151.54 亿元，同比增加 3.91%，较 18 年同期增速降低6.74pct，板块归母净利润为 3.95 亿

19、元，同比减少 74.09%，较 18 年同期增速降低94.74pct，收入仅实现低个位数增长，归母净利润同比减少，主要受拉夏贝尔影响，剔除该因素，19 年前三季度板块收入、归母净利润同增+12.10%、-5.16%，归母净利润增速低于收入增速，主因板块毛利率（剔除拉夏贝尔）同比减少 2.54pct 至 64.45%。19 年前三季度毛利率 62.36%，较 18 年同期降低 2.59pct，净利率为 2.61%，同比降低7.85pct。19 年前三季度期间费用率同比提升，减少净利，其中销售、管理+研发费用率、财务费用率分别为 47.51%、9.33%、2.46%，较 18 年前三季度提升 5.

20、97、0.36、0.19pct。19Q3 板块收入为 50.16 亿元，同比增加 6.17%，较 18Q3 增速降低 4.52pct，板块归母净利润为 0.57 亿元，同比减少 85.70%，较 18Q3 降低 132.53pct，剔除拉夏贝尔影响，板块收入、归母净利润同增+23.47%、-3.55%，归母净利润增速低于收入增速， 由于板块毛利率（剔除拉夏贝尔）同比减少 2.76pct 至 63.49%。19Q3 毛利率 60.35%， 较 18Q3 降低 3.63pct，净利率为 1.14%，同比降低 7.35pct。19Q3 期间费用同比提升， 板块销售、管理+研发、财务费用率分别为 46

21、.54%、8.66%、2.40%，较 18Q3 分别+3.92、-0.27、-0.30pct。图11 女装板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速资料来源：Wind， 图12 女装板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率资料来源：Wind， HYPERLINK / 股票报告网整理图13 女装板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率资料来源：Wind， 表 2 女装板块简式利润表17Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营收增速(%)340.1052.7739.1842.3214.8910.6910.022.083.766.1

22、7归母净利润增速(%)208.3524.7110.7889.8765.0646.83-96.64-25.42-124.49-85.70销售毛利率(%)66.367.165.163.767.564.063.661.865.360.3销售费用率(%)42.442.338.739.542.842.662.643.753.246.5管理+研发费用率(%)8.69.38.18.39.48.97.57.39.48.7财务费用率(%)1.42.01.91.92.62.71.72.23.82.4销售净利率(%)7.96.29.011.411.48.50.38.3-2.71.1扣非净利/归母净利润(%)100.

23、193.873.591.268.082.2-319.178.1167.2-38.7资料来源：Wind， 存货周转效率提升，现金流指标改善明显资产负债表来看，19Q3 存货同增 6.69%，较 18Q3 增速降低 11.86pct；应收账款同减 16.03%，较 18Q3 增速降低 39.43pct。19Q3 存货周转率同比增加 0.07 次至 1.40 次，存货账款周转天数同比减少 13.08 天至 260.16 天；应收账款周转率同比增加 1.68次至 10.58 次，应收账款周转天数同比减少 6.53 天至 34.50 天。 HYPERLINK / 股票报告网整理图14 女装板块 15Q1

24、-19Q3 营运指标资料来源：Wind， 从现金流量指标来看，19Q3 板块经营性净现金流为 7.84 亿元，18 年同期为-0.95 亿元， 经营性净现金流占营收比重为 17.73%，较 18Q3 提升 19.99pct，现金流量指标改善。图15 女装板块 15Q1-19Q3 现金流指标资料来源：Wind， 男装：毛利率、净利率改善，应收账款周转效率提升毛利率、净利率均改善19 年前三季度板块实现收入、归母净利润 79.95、10.53 亿元，同增 7.57%、25.26%。净利端增速好于收入端，主因 19 年前三季度毛利率同比提升 2.57pct 至 56.28%。19 年前三季度板块净利

25、率为 13.17%，同比提升 1.86pct，期间费用率同比提升，其中销售、管理+研发费用率分别为 29.14%、10.77%，较 18 年前三季度提升 2.81、1.97pct，财务费用率为-0.12%，与去年同期基本持平。19Q3 男装板块实现收入 28.12 亿元，同比增加 7.16%，较 18Q3 增速降低 11.18pct；归母净利润 3.19 亿元，同比增加 13.43%，较 18Q3 增速降低 2.21pct。收入端增速优于净利端，由于 1）比音勒芬主品牌盈利能力强劲，叠加高新企业税收优惠政策影响， 19Q3 归母净利润增速（64.41%）远高于收入增速（24.60%），2）19

26、Q3 报喜鸟收到的政府补助增加、股份支付费用同比减少，主业发展平稳，19Q3 归母净利润增速（65.42%）远高于收入增速（7.73%）。19Q3 毛利率为 58.02%，较 18Q3 提升 5.55pct，销售费用率为 27.53%，较 18Q3 提升 2.35pct，管理+研发、财务费用率分别为 10.50%、-0.01%， 同比降低 0.29、0.06pct，净利率为 11.36%，较 18Q3 提升 0.63pct。图16 男装板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速资料来源：Wind， 图17 男装板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率资料来源：Wind， HYPERLINK

27、 / 股票报告网整理图18 男装板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率资料来源：Wind， 表 3 男装板块简式利润表17Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营收增速(%)20.421.722.120.116.018.312.57.97.77.2归母净利润增速(%)328.215.2848.930.669.515.62.546.9-7.313.4销售毛利率(%)54.852.955.352.057.652.555.453.258.258.0销售费用率(%)3123.727.822.233.425.229.224.337.727

28、.5管理+研发费用率(%)12.810.89.58.816.410.89.48.413.510.5财务费用率(%)-2.6-0.51.2-0.1-0.10.0-0.2-0.2-0.20.0销售净利率(%)5.511.212.414.38.010.711.319.56.911.4扣非净利/归母净利润(%)64.479.467.490.860.472.041.970.3175.982.9资料来源：Wind， 应收账款周转效率提升，现金流量指标改善资产负债表来看，19Q3 存货同增 12.34%，较 18Q3 增速降低 0.37pct；应收账款同增 6.01%，较 18Q3 增速降低 9.73pct

29、。19Q3 存货周转率同比减少 0.28 次至 1.39 次， 存货账款周转天数同比增加 43.52 天至 262.94 天；应收账款周转率同比增加 0.13 次至10.34 次，应收账款周转天数同比减少 0.46 天至 35.31 天。从现金流量指标来看，19Q3 板块经营性净现金流为 1.22 亿元，同比增加 13.65%，经营性净现金流占营收比重为4.34%，较 18Q3 提升 0.25pct。 HYPERLINK / 股票报告网整理图19 男装板块 15Q1-19Q3 营运指标资料来源：Wind， 图20 男装板块 15Q1-19Q3 现金流指标资料来源：Wind， 休闲服饰：营收表现

30、分化，存货周转效率提升19 年前三季度收入同增 19%，毛利率同比提升19 年前三季度休闲服饰板块收入为 336.56 亿元，同比增加 18.63%，较 18 年同期增速提升 7.20pct；归母净利润 42.39 亿元，同比减少 1.45%，较 18 年同期增速降低14.67pct。19 年前三季度板块毛利率为 44.49%，较 18 年同期提升 1.03pct，销售、管理+研发、财务费用率分别为 19.49%、6.88%、-0.15%，较 18 年同期提升+3.63、+0.97、+0.08pct，净利率为 12.60%，较 18 年同期降低 2.57pct。19Q3 休闲服饰板块收入为 1

31、10.73 亿元，同比增加 20.34%，较 18Q3 增速提升12.59pct，归母净利润 11.91 亿元，同比减少 8.09%，较 18Q3 增速降低 14.14pct。19Q3 板块毛利率为 44.10%，较 18Q3 降低 1.95pct，销售、管理+研发、财务费用率分别为20.20%、7.72%、-0.01%，较 18Q3 提升+3.21、+1.91、-0.14pct，净利率为 10.75%，较 18Q3 降低 3.33pct。图21 休闲服饰板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速资料来源：Wind， 图22 休闲服饰板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率资料来源：Win

32、d， HYPERLINK / 股票报告网整理图23 休闲服饰板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率资料来源：Wind， 表 4 休闲服饰板块简式利润表17Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营收增速(%)15.65.315.214.412.07.819.218.816.620.3归母净利润增速(%)2.1-1.9-7.918.814.26.027.43.7-0.1-8.1销售毛利率(%)43.141.736.242.142.446.140.844.445.044.1销售费用率(%)15.314.416.114.216.617.

33、017.018.320.120.2管理+研发费用率(%)6.25.86.35.45.45.86.85.87.27.7财务费用率(%)-0.7-0.2-0.2-0.6-0.20.10.2-0.60.20.0销售净利率(%)15.214.39.815.815.614.110.513.813.410.8扣非净利/归母净利润(%)90.797.493.094.291.887.876.891.887.291.8资料来源：Wind， 存货周转效率提升资产负债表来看，19Q3 存货同增 4.28%，较 18Q3 增速降低 8.40pct；应收账款同增 22.33%，较 18Q3 增速提升 15.78pct。

34、19Q3 存货周转率为 1.56 次，较 18Q3 提升0.22 次，较 19Q2 提升 0.04 次，存货账款周转天数同比减少 37.42 天至 233.74 天；应收账款周转率同比降低 1.55 次至 13.17 次，应收账款周转天数同比增加 2.92 天至 27.72 天。从现金流量指标来看，19Q3 板块经营性净现金流为-0.39 亿元，较 18Q3（-6.00 亿元）有所改善，经营性净现金流占营收比重为-0.35%，较 18Q3 提升 6.17pct。 HYPERLINK / 股票报告网整理图24 休闲服饰板块 15Q1-19Q3 营运指标资料来源：Wind， 图25 休闲服饰板块

35、15Q1-19Q3 现金流指标资料来源：Wind， 休闲服饰营收表现分化海澜之家：19 年前三季度海澜之家收入同增 13%，Q3 增速（+31%）较 Q2（+10%） 有所改善。19 年前三季度主品牌 HLA 收入同增 7%，19Q1-19Q3 增速分别为 2%、10%、14%，主品牌改善趋势确立。截止 19Q3 末，公司存货为 94 亿元，同比减少 3%，存货周转天数同比减少 35 天至 299 天。森马服饰：19 年前三季度森马服饰收入同增 36%，剔除并表 KIDILIZ 影响，公司收入同比增长约 13%。分业务来看，19 年前三季度童装收入增速环比放缓至 20%，我们估计 19Q3 收

36、入实现双位数增长；我们估计 19 年前三季度休闲服收入与 18 年同期基本持平，单 19Q3 休闲服收入同比减少中高个位数；19 年前三季度境内电商业务增速（+30%）基本维持 19H1 水平。公司全面推进数字化转型战略，提升运营管理效率，并自 17 年起逐步增加成人装订货频次，目前成人装发货频次为 12-20 批次，秋冬装为 4-6 次，公司增加发货频次能够灵活控制前端生产，管理存货规模。截止 19Q3 末境内业务存货为 40+亿元，同比增长 8%，低于收入同比增速（+13%），存货周转天数为 178 天，同比增加 30 天，存货周转效率降低，由于公司并表 KIDILIZ 存货规模增加，且积

37、极备货迎接消费旺季 Q4 的来临。太平鸟：19 年前三季度太平鸟收入同增 2%，Q3 增速（+10%）较 19Q2（+2%） 显著改善，PB 女装增速转正，PB 男装增速持续改善，19Q3 女装、男装收入增速分别为 7.69%、7.08%，19Q2 分别为-2.16%、4.47%，我们认为女装、男装销售回暖趋势确立，预计 Q4 增速有望持续提升。此外，公司持续推进 TOC 模式，存货维持合理水平， 截止 19Q3 末存货同比减少 3%至 21 亿元，存货周转天数同比减少 7 天至 236 天。我们估计今年秋冬服装销售景气度或逐步提升，Q4 行业状况将继续改善，主要原因有：高基数因素消除、减税降

38、费效果发酵，激发大众消费力，大众休闲服饰景气度有望延续。家纺：营收增速放缓，现金流指标改善19 年前三季度收入同增 3%，费用管控合理19 年前三季度家纺板块收入为 93.26 亿元，同比增加 2.80%，较 18 年同期增速降低 11.42pct，归母净利润 9.14 亿元，同比减少 6.15%，较 18 年同期增速降低 29.73pct。19 年前三季度板块毛利率为 42.72%，较 18 年同期降低 1.45pct，净利率 9.80%，较18 年同期降低 0.93pct。19 年前三季度家纺板块期间费用有效管控，其中管理+研发、财务费用率分别为 6.48%、-0.06%，较 18 年同期

39、降低 0.45、0.24pct，销售费用率为23.05%，同比提升 0.07pct。19Q3 家纺板块收入为 32.46 亿元，同比增加 2.34%，较 18Q3 增速降低 6.13pct， 归母净利润 3.40 亿元，同比增加 1.67%，较 18Q3 增速降低 12.92pct。19Q3 板块毛利率为 42.97%，较 18Q3 增加 1.30 pct，净利率 10.48%，较 18Q3 降低 0.24pct。19Q3 销售、财务费用率分别为 22.04%、-0.29%，较 18Q3 降低 0.27、0.50pct，管理+研发费用率为 9.12%，同比提升 0.58pct。 图26 家纺板

40、块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速资料来源：Wind， 图27 家纺板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率资料来源：Wind， HYPERLINK / 股票报告网整理图28 家纺板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率资料来源：Wind， HYPERLINK / 股票报告网整理表 5 家纺板块简式利润表17Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营收增速(%)39.534.924.721.713.68.54.00.65.52.3归母净利润增速(%)8.727.519.230.426.614.67.8-5.5-17.41.

41、7销售毛利率(%)44.243.241.943.645.141.743.542.143.143.0销售费用率(%)24.021.722.521.225.522.322.021.425.822.0管理+研发费用率(%)8.07.48.58.410.58.57.47.18.79.1财务费用率(%)1.20.40.30.20.20.20.20.2-0.1-0.3销售净利率(%)8.210.610.913.29.310.710.912.06.910.5扣非净利/归母净利润(%)93.194.195.196.197.198.199.189.370.590.7资料来源：Wind， 存货周转效率提升，经营性

42、净现金流改善资产负债表来看，19Q3 存货同减 7.17%，较 18Q3 增速降低 21.44pct；应收账款同增 201.58%，较 18Q3 增速提升 196.71pct。19Q3 存货周转率同比增加 0.07 次至 1.83次，存货账款周转天数同比减少 7.64 天至 198.92 天；应收账款周转率同比减少 6.79次至 3.22 次，应收账款周转天数同比增加 76.98 天至 113.45 天。从现金流量指标来看， 19Q3 板块经营性净现金流为 3.29 亿元，较 18Q3（-4.66 亿元）显著改善，经营性净现金流占营收比重为 10.13%，较 18Q3 提升 24.82pct。

43、图29 家纺板块 15Q1-19Q3 营运指标资料来源：Wind， 图30 家纺板块 15Q1-19Q3 现金流指标资料来源：Wind， 电商：国内市场收入增速维持双位增长，跨境业务承压19 年前三季度归母净利润同增 5%，毛利率同比提升19 年前三季度电商板块收入为 185.74 亿元，同比减少 3.65%，较 18 年同期增速降低 208.74pct；归母净利润 14.81 亿元，同比增加 5.32%，较 18 年同期增速降低122.31pct。19 年前三季度板块收入同比减少、归母净利润同比增速放缓，主因跨境电商业务波动，跨境通经营承压（收入：-11.51%，归母净利润：-15.11%）

44、，剔除跨境通，板块收入、归母净利润同比增加 31.94%、34.61%。19 年前三季度板块毛利率为 36.94%， 较 18 年同期提升 0.29pct，净利率为 7.97%，较 18Q3 提升 0.68pct。19 年前三季度期间费用率同比降低，其中销售、财务费用率分别为 23.81%、0.21%，较 18 年同期降低1.10、0.27pct，管理+研发费用率为 3.39%，同比提升 1.04pct。19Q3 电商板块收入为 67.48 亿元，同比减少 7.57%，较 18Q3 增速降低 109.43pct，剔除跨境通，板块收入同比增加 26.00%。19Q3 归母净利润 5.20 亿元，

45、同比减少 0.56%， 较 18Q3 增速降低 65.98pct，剔除跨境通，板块归母净利润同比增加 37.26%。19Q3 板块毛利率为 36.22%，较 18Q3 提升 1.83pct；期间费用合理管控，其中销售、财务费用率分别为 23.42%、-0.44%，较 18Q3 降低 0.20、0.42pct，管理+研发费用率为 3.39%， 较 18Q3 提升 0.64pct；净利率为 7.71%，较 18Q3 提升 0.46pct。 图31 电商板块 15Q1-19Q3 收入、归母净利润增速资料来源：Wind， 图32 电商板块 15Q1-19Q3 毛利率、净利率资料来源：Wind， HYP

46、ERLINK / 股票报告网整理图33 电商板块 15Q1-19Q3 销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率资料来源：Wind， HYPERLINK / 股票报告网整理表 6 电商板块简式利润表17Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营收增速(%)70.747.780.688.490.5101.922.910.9-11.7-7.6归母净利润增速(%)88.055.397.381.864.065.4-52.80.915.0-0.6销售毛利率(%)47.549.551.341.634.934.443.938.636.036.2销售费用率(%)31.933.

47、935.028.922.923.629.825.322.723.4管理+研发费用率(%)3.83.41.92.23.62.82.13.82.83.4财务费用率(%)0.21.02.62.1-0.30.01.21.4-0.3-0.4销售净利率(%)9.28.99.57.07.77.33.66.410.07.7扣非净利/归母净利润(%)93.799.293.595.091.796.386.995.895.094.0资料来源：Wind， 运营效率降低，经营性净现金流同比减少资产负债表来看，19Q3 存货同增 10.18%，较 18Q3 增速降低 45.71pct；应收账款同增 14.82%，较 18

48、Q3 增速降低 132.41pct。19Q3 存货周转率为 3.16 次，较 18Q3 降低 0.73 次，存货账款周转天数增加 21.69 天至 115.44 天；应收账款周转率同比减少 1.81次至 8.75 次，应收账款周转天数同比增加 7.14 天至 41.69 天。从现金流量指标来看， 19Q3 板块经营性净现金流为 3.11 亿元，同比减少 32.51%，经营性净现金流占营收比重为 4.62%，较 18Q3 降低 1.71pct。图34 电商板块 15Q1-19Q3 营运指标资料来源：Wind， 图35 电商板块 15Q1-19Q3 现金流指标资料来源：Wind， 年报业绩预告截止

49、到 19 年 11 月 3 日，sw 纺服板块中共有 6 家公司披露年报业绩预告，其中归母净利润预增的有 3 家，归母净利润扭亏的有 1 家，归母净利润首亏的有 2 家。表 7 纺织服装板块各公司 2019 年报预告情况业绩预告类预告归母净利润预告归母净利润预告归母净利润同预告归母净利润同比（%)002291.SZ星期六预增200.0150.02138.71579.1002154.SZ报喜鸟预增238.5212.5360.0310.0002634.SZ棒杰股份预增40.831.8125.075.0002098.SZ浔兴股份扭亏90.050.0-002486.SZ嘉麟杰首亏-10.0-20.0-

50、156.9-213.8002269.SZ美邦服饰首亏-500.0-1000.0-1338.8-2577.6证券代码证券简称型上限（百万元）下限（百万元）比增长上限（%）增长下限资料来源：WIND、 市场表现与估值2019 年 1 月 1 日至 11 月 4 日，纺织服装板块累计上涨 3.40%，在所有申万一级行业中排名 26，跑输沪深 300 28.73 个百分点，其中纺织制造板块上涨 4.79%，服装家纺板块上涨 2.44%。 图36 2019/1/1-2019/11/4 板块涨跌幅排序（%）资料来源：Wind，统计截至 19 年 11 月 4 日， 图37 2019/7/1-2019/11

51、/4 板块涨跌幅排序（%）资料来源：Wind， HYPERLINK / 股票报告网整理图38 纺织服装板块 19 年 11 月 4 日 PE（TTM）估值 18.31 倍资料来源：WIND，统计截止至 19 年 11 月 4 日， HYPERLINK / 股票报告网整理从个股涨跌幅情况来看，2019 年 1 月 1 日至 11 月 4 日涨幅靠前的多来自服装制造板块，跌幅靠前的个股多业绩较差。从 PE 估值水平来看，截止 2019 年 11 月 4 日，纺织服装 PE 估值为 18.31 倍（TTM，剔除负值），出现明显回落，已低于 2009 年初至 2019 年 11 月 4 日的历史平均水平 26.