工业企业利润数据点评：利润增速持续负增长国企私企杠杆率持续分化

1、 HYPERLINK / ：证监许可（20目录 HYPERLINK l _bookmark0 一、利润增速持续负增长，国企私企杠杆率持续分化4 HYPERLINK l _bookmark9 二、利率债市场复盘：流动性维持宽松，现券收益率盘中震荡6 HYPERLINK l _bookmark10 （一）资金面：公开市场空窗，流动性维持宽松6 HYPERLINK l _bookmark12 （二）利率债：活跃券收益率盘中震荡6 HYPERLINK l _bookmark18 三、信用债市场复盘：中短票收益率长端上行，异常成交个券增多7 HYPERLINK / ：证监许可（20图表目录 HYPERL

2、INK l _bookmark1 图表 1营业收入和成本双双回落4 HYPERLINK l _bookmark2 图表 2工业企业利润 12 月单月同比持续负增长4 HYPERLINK l _bookmark3 图表 3三大行业工业企业利润累计同比增速涨跌不一4 HYPERLINK l _bookmark4 图表 4油价和钢铁价格小幅回调4 HYPERLINK l _bookmark5 图表 5企业处于去库存通道5 HYPERLINK l _bookmark6 图表 6工业增加值小幅回升，PPI 持续回落5 HYPERLINK l _bookmark7 图表 7国企工业企业利润累计同比增速回落

3、5 HYPERLINK l _bookmark8 图表 8国企杠杆下滑，私营企业杠杆提升5 HYPERLINK l _bookmark11 图表 9公开市场和资金面状况6 HYPERLINK l _bookmark13 图表 10国债收益率曲线变动6 HYPERLINK l _bookmark14 图表 11国开收益率曲线变动6 HYPERLINK l _bookmark15 图表 12关键期限利率个券收益率6 HYPERLINK l _bookmark16 图表 13国债期限利差变动7 HYPERLINK l _bookmark17 图表 14国开期限利差变动7 HYPERLINK l _b

4、ookmark19 图表 15中短票据收益率及信用利差日变化7 HYPERLINK l _bookmark20 图表 16城投债收益率及信用利差日变化8 HYPERLINK l _bookmark21 图表 17异常成交个券（剩余期限大于半年，偏离估值 10BP 以上）9 HYPERLINK l _bookmark22 图表 18异常成交个券明细（按成交-中债估值 降序排列）9 HYPERLINK l _bookmark23 图表 19活跃券成交明细10 HYPERLINK / ：证监许可（202018 年全国规模以上工业企业实现利润总额 66351.4 亿元，比上年增长 10.3%，增速比

5、1-11 月份放缓 1.5 个百分点。12 月份规模以上工业企业实现利润总额 6808.3 亿元，同比下降 1.9%，降幅比 11 月份扩大 0.1 个百分点。一、利润增速持续负增长，国企私企杠杆率持续分化工业企业利润数据当月同比持续负增长，增速已进入下行通道。2018 年规模以上工业企业营业收入同比增长8.5%，同比下降 0.6 个百分点，营业成本同比增长 8.3%，同比下降 0.5 个百分点，主营业务收入利润率为 6.49%，同比提高 0.11 个百分点，收入和成本增速持续双双回落，表明需求承压情况下产出规模缩减。规模以上工业企业实现利润总额 66351.4 亿元，同比增长 10.3%，增

6、速比 1-11 月份放缓 1.5 个百分点，12 月份，规模以上工业企业实现利润总额 6803.3 亿元，同比下降 1.9%，11 月份为同比下降 1.8%，年内持续出现负增长。工业数据继续回落，多数行业利润增速下行，2019 年内需料将继续走弱，外需不振，叠加现阶段供给侧改革有所趋缓，环保限产政策边际放松，PMI 生产指数持续下行，供需两弱情形下，工业企业盈利数据增速下行压力依然较大。14.0013.0012.0011.0010.009.008.00 营业收入:累计同比 营业成本:累计同比15.0030.00利润总额:累计同比利润总额:当月同比25.0020.0015.0010.005.00

7、0.00(5.00)图表 1 营业收入和成本双双回落图表 2 工业企业利润 12 月单月同比持续负增长2017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-12资料来源：wind、资料来源：wind、上游行业利润或将压缩，中下游行业利润边际改善。2018 年采矿业、制造业和电力热力燃气及水生产供应业实现利润总额分别同比增长 40.1%、8.7%和 4.3%，对比

8、 1-11 月份采矿业和制造业均出现回落，电力热力燃气及水生产供应业出现有所回升。41 个工业大类行业中 32 个行业利润总额同比增加，9 个行业减少，涨多跌少，新增利润主要来源于石油开采、非金属矿物、黑色金属、化工、酒饮料，5 个行业合计对工业企业利润增长贡献率 77.1%，新增利润主要来自中上游原材料行业。近期钢铁和原油等大宗商品价格虽小幅回升，但处于 18 年年初以来的相对低位，相关行业盈利或将受到一定冲击，PPI 生产资料同比增速持续回落，价格对上游工业企业利润的拖累将逐渐显现，对中下游来说，原材料价格回落料将降低中下游成本，边际上拓宽利润空间，中下游行业利润存在边际改善可能。-200

9、0-400-204000200006000208000采矿业:累计同比（右轴）10000制造业:累计同比电力、热力、燃气及水的生产和供应业:累计同比404,200.004,000.003,800.003,600.003,400.003,200.003,000.0080.0070.0060.0050.0040.00期货收盘价(活跃合约):螺4纹,60钢0.004,400.0090.00 期货结算价(连续):布伦特原油2016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-03

10、2018-052018-072018-092018-11图表 3 三大行业工业企业利润累计同比增速涨跌不一 图表 4 油价和钢铁价格小幅回调资料来源：wind、资料来源：wind、 HYPERLINK / ：证监许可（20工业企业库存周转效率未明显提高，企业料将持续处于主动去库存阶段。库存方面，2018 年工业企业产成品存货增速 7.4%，同比上年回落 1.2 个百分点，产成品周转效率方面，12 月工业企业产成品周转天数 17.2 天，和上月一致，企业库存周转效率并未提高。从 11 月份行业库存数据来看，去库存仍主要集中在上游，中游库存增速相对平稳， 下游库存仍保持一定增速。随着下游需求走弱，

11、工业企业利润增速已进入下行通道，企业料将持续处于主动去库存状态。18 产成品存货:累计同比产成品周转天数:累计值16141210864181614121086420-2-4工业增加值:当月同比图表 5 企业处于去库存通道图表 6 工业增加值小幅回升，PPI 持续回落资料来源：wind、资料来源：wind、2017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-11

12、2018-122017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-12国企和私企利润增速差持续收窄，但杠杆率持续分化。2018 年，国有及控股工业企业利润同比增速 12.6%，比1-11 月回落 3.5 百分点，连续 6 个月下滑。私营工业企业利润增速 11.9%，较 1-11 月小幅上升 1.9 个百分点。国有控股企业资产负债率为 58.7%，

13、同比回落 1.6 个百分点，私营企业资产负债率为 56.4%，同比上涨 3.8 个百分点。一方面近期供给侧改革和环保限产力度边际放松，叠加高基数效应，国有企业利润增速有所回落，另一方面国有企在16 年和 17 年利润表的大幅改善开始逐渐向资产负债表传导，杠杆率小幅下行。与国有企业不同，私营企业多处于中下游，上游钢铁煤炭等产品价格对比前几年，仍处于相对高位，会压缩下游行业利润空间，下游企业资产负债表有所恶化，私营企业杠杆率小幅抬升，但随着民企支持政策的持续加码，包括降税减费等，私营企业利润增速持续小幅回升，预计将对私企盈利产生一定程度的支撑。100.00 国有及国有控股工业企业:利润总额:累计同

14、比私营工业企业:利润总额:累计同比80.0060.0040.0020.000.00私营企业国有控股企业64626058565452504846图表 7 国企工业企业利润累计同比增速回落图表 8 国企杠杆下滑，私营企业杠杆提升2017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122017-042017-052017-062017-072017-082017-0

15、92017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-11 HYPERLINK / 2018-12资料来源：wind、资料来源：wind、工业企业利润增速已进入下行通道，基本面下行叠加流动性充裕，利好国内债市。后续地产、制造业等均有下行压力，短期内基建补短板效应或难以弥补房地产和制造业投资的下滑，内需难起，外需较弱，贸易拉动经济的效用逐渐减弱，基本面下行压力依然较大，短期内企业盈利或难有明显改善。PPI 生产资料同比增速持续回落，价格对上游工业企业利润的拖

16、累将逐渐显现，对中下游来说，上游原材料价格回落料将降低中下游成本，拓宽利润空间， 中下游行业利润存在边际改善可能。目前经济基本面下行数据正在兑现，叠加流动性持续宽松的环境，趋势仍利好国内债市，但近期需关注宽信用预期及 1 月社融数据对国内债市的短期扰动。 HYPERLINK / ：证监许可（20二、利率债市场复盘：流动性维持宽松，现券收益率盘中震荡指标名称名称发 行 量到期量亿元发行利 率%利率变动 BP净投放亿元指 标名称时间全市场大行中 小行非银公开市场资金情绪09:003834414010:303733414014:453431373716:1534313637指标名称加权平均利率%涨跌

17、 BP指标名称%加权平均利率%涨跌BPshibor-D R开 盘收 益率%开盘涨跌()指标名称加权平均利率%涨 跌BPGC-D Rshibor O/N2.194-16.8DR0012.1746-17.721.942.550GC0012.8343-0.1265.97shibor 1W2.663.4DR0072.4437-12.8921.632.650GC0073.6482-12.22120.45shibor 2W2.88213.4DR0143.011414.53-12.942.930GC0143.61728.8360.58DR0213.0219-3.113-10shibor 1M2.8280.9

18、DR1M2.96969.11-14.162.9510GC0283.1367-1.0816.71（一）资金面：公开市场空窗，流动性维持宽松图表 9公开市场和资金面状况资料来源：wind，（二）利率债：活跃券收益率盘中震荡图表 10国债收益率曲线变动图表 11国开收益率曲线变动资料来源：wind，资料来源：wind，债券简称期限分类剩余期限（年）交易中心成交笔数估值收益率%债券简称期限分类剩余期限（年）交易中心成交笔数估值收益率%18 附息国债 10年内0.3092.30018 附息国债 063029.1433.761118 附息国债 2610.8262.39318 附息国债 173029.482

19、63.764118 附息国债 2132.7092.70318 国开 09年内0.45382.415118 附息国债 0954.2272.87814 国开 19年内0.4822.4405图表 12关键期限利率个券收益率 HYPERLINK / ：证监许可（20债券简称期限分类剩余期限（年）交易中心成交笔数估值收益率%债券简称期限分类剩余期限（年）交易中心成交笔数估值收益率%18 附息国债 1654.45202.93414 国开 2710.8102.548518 附息国债 2354.7282.93518 国开 1232.61593.059618 附息国债 2876.8553.07018 国开 11

20、54.541423.376718 附息国债 11109.30143.15718 国开 0676.18183.716318 附息国债 19109.55283.16018 国开 05109.031993.795718 附息国债 27109.82153.13518 国开 10109.443093.6846资料来源：wind，图表 13国债期限利差变动图表 14国开期限利差变动资料来源：wind，资料来源：wind，三、信用债市场复盘：中短票收益率长端上行，异常成交个券增多品种期限收益率日变化（BP）收益率（%）AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-中短期票据1Y-2.11-2.110.89-2

21、.113.233.463.695.693Y0.861.860.860.863.583.814.206.245Y1.152.152.152.153.884.144.846.91信用利差日变化（BP）信用利差（BP）1Y-1-12-160831063063Y121151741133175Y12224066136343图表 15中短票据收益率及信用利差日变化 HYPERLINK / ：证监许可（20收益率分位数1/4分位 中位数400350300250200150100500信用利差分位数BP1Y 3Y 5Y 1YAAA 1/4分位3/4分位3Y 5Y 1Y 3YAA+AA 中位数2019/1/28

22、5Y 1Y 3Y 5YAA-7.5% 3/4分位 2019/1/286.55.54.53.52.51Y3Y 5Y 1Y3Y 5Y 1Y3Y5Y 1Y 3Y5YAAAAA+AAAA-资料来源：wind、图表 16城投债收益率及信用利差日变化品种期限收益率日变化（BP）收益率（%）AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-城投债3Y-0.140.860.86-0.143.663.814.035.955Y2.142.142.142.143.964.124.466.9610Y1.151.151.151.154.334.675.147.75信用利差日变化（BP）信用利差（BP）3Y0110607597

23、2895Y222248649834810Y000070104151412收益率分位数8.0% 1/4分位3/4分位 中位数2019/1/28500 1/4分位BP 信用利差分位数 3/4分位 中位数2019/1/284007.06.03005.04.02001003.003Y 5Y 10Y 3Y5Y 10Y 3Y5Y10Y 3Y 5Y10Y3Y 5Y 10Y 3Y 5Y 10Y 3Y 5Y10Y 3Y 5Y 10YAAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-资料来源：wind、 HYPERLINK / ：证监许可（20图表 17异常成交个券（剩余期限大于半年，偏离估值 10BP 以上）资料来源

24、：wind、债券简称剩余期限（年）成交-中债（BP)中债估值（%）票面利率（%）债项/主体评级主体简称申万行业企业性质17 廊控 011.15844.445.50AA/AA廊坊控股建筑装饰地方国有企业16 保利 032.08563.522.96AAA/AAA保利发展房地产中央国有企业17 中证 010.98364.094.600/AAA中证信用非银金融其他企业16 珠管 012.19337.025.00AA+/AA+珠江投管集团公用事业民营企业15 哈投 021.86334.354.00AA+/AA+哈投集团综合地方国有企业17 晋能 011.10305.037.00AAA/AAA晋能集团采掘

25、地方国有企业17 联讯 011.83274.736.60AA/AA非银金融公众企业16 上港 022.34273.453.08AAA/AAA上港集团交通运输地方国有企业16 云白 012.19263.442.95AAA/AAA云南白药医药生物公众企业17 蚌投 013.05225.155.48AA/AA蚌投集团综合地方国有企业16 青港 022.36163.463.09AAA/AAA青岛港交通运输地方国有企业17 闽漳龙 MTN0013.59155.456.30AA+/AA+漳龙集团综合地方国有企业12 国开投 MTN23.73143.745.18AAA/AAA国投公司综合中央国有企业16 石

26、化 012.65133.482.83AAA/AAA中国石化集团采掘中央国有企业15 贵阳金阳 PPN0011.53134.525.800/AA+金阳建设集团建筑装饰地方国有企业16 中金 012.47133.082.99AAA/AAA中金公司非银金融中央国有企业16 中车 G32.44133.462.95AAA/AAA中车集团机械设备中央国有企业18 侨城 046.02124.175.74AAA/AAA华侨城房地产中央国有企业18 电投 012.23123.444.50AAA/AAA国家电投公用事业中央国有企业18 石化 012.61113.483.68AAA/AAA中国石化集团采掘中央国有企

27、业17 兵器 013.20113.294.24AAA/AAA中国兵器机械设备中央国有企业16 山钢 010.55114.647.000/AAA山钢集团钢铁地方国有企业图表 18异常成交个券明细（按成交-中债估值 降序排列） HYPERLINK / ：证监许可（20债券简称剩余期限（年）成交-中债（BP)中债估值（%）票面利率（%）债项/主体评级主体简称申万行业企业性质19 冀中能源 CP0020.98113.693.88A-1/AAA冀中能源采掘地方国有企业17 铜陵有色 MTN0011.80113.946.00AA+/AA+铜陵有色采掘地方国有企业18 金隅 014.45114.184.70

28、AAA/AAA金隅集团综合地方国有企业18 国科 024.47113.984.57AAA/AAA国科控股综合中央国有企业16 富力 113.72107.024.39AAA/AAA富力地产房地产外资企业15 潼南债3.92105.824.99AA/AA潼南城投建筑装饰地方国有企业14 嘉宝债0.73-104.005.50AA+/AA+光大嘉宝房地产中央国有企业17 能投 Y11.91-125.306.28AAA/AAA能投集团综合地方国有企业18 宿迁高新 016.47-125.576.97AAA/AA高新投资建筑装饰地方国有企业18 恒信租赁 CP0020.76-133.584.30A-1/A

29、AA海通恒信国际租赁非银金融地方国有企业13 皋投债1.01-134.136.70AA+/AA+如皋交投建筑装饰地方国有企业16 漳州交运 PPN0040.73-164.783.880/AA+交通集团交通运输地方国有企业18 新控 022.78-186.187.500/AAA新城控股房地产民营企业18 易盛德9.83-195.495.22AAA/AA扬州易盛德建筑装饰地方国有企业16 海宁城投 PPN0010.81-224.423.700/AA+海宁城投建筑装饰地方国有企业16 鲁班债0.67-295.795.45AA/AA金鲁班集团建筑装饰地方国有企业龙光 05A0.78-316.016.500/0深圳联合非银金融民营企业11 西矿 0