1.公司金融课件ross-精要9e白chap

1、第14章资本成本McGraw-Hill/IrwinCopyright 2010 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.重要概念与技能懂得如何确定一家公司的权益资本成本懂得如何确定一家公司的债务成本懂得如何确定一家公司的整体资本成本理解整体资本成本的不足,并如何如何克服14-2本章大纲资本成本：一些预备知识权益成本负债成本与优先股成本加权平均资本成本部门和项目资本成本筹资费用和加权平均资本成本14-3资本成本为什么重要？我们知道，资产报酬率取决于这些资产的风险大小投资者要求的报酬率与公司所承担的资本成本率其实是一致的（无税和

2、摩擦费用的话）资本成本告诉我们市场对风险的看法还可帮助我们确定资本预算项目的必要报酬率14-4必要报酬率必要报酬率就是适用的折现率，是由现金流的风险所决定的在计算NPV并决定是否接受某个项目前，我们需要知道该项目的必要报酬率为补偿投资者的筹资代价，投资项目的报酬率至少应高于必要报酬率14-5权益成本权益成本就是权益投资者对公司现金流风险所要求的必要报酬率经营风险财务风险确定权益成本主要有两种方法：股利增长模型SML 或 CAPM14-6股利增长模型法根据股利增长模型，可反解出RE：14-7例：股利增长模型法假定某公司预期下年股利为每股$1.50，每年的股利增长率可以持续稳定在 5.1%水平。当

3、前股票价格为$25，计算该公司权益资本成本为多少？14-8例：估算股利增长率估算增长率的方法之一，是利用历史股利增长率的平均值年股利百分比20051.23-20061.3020071.3620081.4320091.50(1.30 1.23) / 1.23 = 5.7%(1.36 1.30) / 1.30 = 4.6%(1.43 1.36) / 1.36 = 5.1%(1.50 1.43) / 1.43 = 4.9%平均值 = (5.7 + 4.6 + 5.1 + 4.9) / 4 = 5.1%14-9股利增长模型法的优势与不足优点 易于理解，使用容易不足只适用于目前支付了股利的公司如果股利增

4、长无规律，则不能适用对估计的增长率非常敏感 g增大1%，权益成本也会增大1%对风险考虑不周全14-10SML法利用下面的信息计算权益成本无风险利率为 Rf市场风险溢价为E(RM) Rf资产的系统性风险大小，即 14-11例： SML假定某公司权益的贝塔系数为0.58，当前无风险利率为6.1%。如果预期市场风险溢酬为8.6%，该公司的权益资本成本为多少？ RE = 6.1 + .58(8.6) = 11.1%可以发现，采用SML法与采用股利增长模型法所估算出来的股利增长率比较接近，因此应当可以肯定我们的估算结果14-12SML法的优势与不足优点考虑了系统性风险的因素适用于所有的公司，唯一的要求就

5、是能计算出该公司的贝塔系数不足需先估算预期的市场风险溢酬，而该溢酬是随时间变化而波动的需估算beta, 而beta 也是随时间波动的该模型中利用历史数据来预测未来，通常不一定会非常可靠14-13例：权益成本假定某公司的beta为1.5，预期市场风险溢酬为9%，无风险利率为 6%。分析师预测其股利增长率为每年6%，而上一次股利发放水平为每股 $2。该公司股票当前价格为$15.65。要求：该公司的权益资本成本为多少？按SML: RE = 6% + 1.5(9%) = 19.5%按股利增长模型: RE = 2(1.06) / 15.65 + .06 = 19.55%14-14债务成本债务的资本成本即

6、为投资者对公司债务所要求的必要报酬率通常，我们更关注长期债务的资本成本问题必要报酬率的最佳估计方式是计算现有债务的到期收益率也可使用假定现在发行新债所需要的利率无论如何，债务资本成本绝对不是负债的票面利率14-15例：债务成本假定某公司有一种正发行在外的债券，还有25年才到期，面值$1000，票面利率9%，半年付息一次。债务目前的卖价为 $908.72。问：该债券的债务资本成本率为多少？解：N = 50; PMT = 45; FV = 1000; PV = -908.75; 求解r = 10%。14-16优先股成本回忆一下，我们曾经学过：优先股在每期所支付的股利基本是相等的并且这种股利预期将一

7、直持续支付下去优先股的股利就是一种年金，因此可以用永续年金的计算公式，反解出必要报酬率 RP：RP = D / P014-17例： 优先股成本某公司的优先股每年支付股息$3，如果该优先股当前的价格为$25，其资本成本率是多少？解：RP = 3 / 25 = 12%14-18加权平均资本成本利用单项资本的成本，可计算出公司的“平均”资本成本这个“平均”资本成本就是市场根据对公司资产风险大小的预期，所要求的必要报酬率计算时，使用每类资本所提供的金额大小作为权数14-19资本结构权数符号约定E = 权益的市场价值 = 外发股数*每股价格D = 负债的市场价值 = 流通在外债券数*债券价格V = 公司

8、的市场价值 = D + E权重wE = E/V = 权益资本所占比例wD = D/V = 债务资本所占比例14-20例：资本结构权数假定某公司权益的市场价值为$50000万，负债的市场价值为 $47500万。其资本结构权数为多少？V = 50000 + 47500 = 97500万wE = E/V = 500 / 975 = 51.28%wD = D/V = 475 / 975 = 48.72%14-21税与加权平均资本成本我们关心的是税后现金流量，因此需要考虑税收对各类资本成本的影响负债利息是可在税前予以扣除的这种减少的税负降低了债务的资本成本负债的税后资本成本= RD(1-TC)股利是不能

9、在税前予以扣除的，因此，税对权益资本成本不产生影响WACC = wERE + wDRD(1-TC)14-22例题扩展 WACC（1）权益信息5000万股每股$80Beta = 1.15市场风险溢酬 = 9%无风险利率= 5%负债信息$10亿元面值目前价格为每份$ 1100票面利率= 9%,每半年付息15年到期税率 = 40%14-23例题扩展 WACC（2）权益资本成本为多少？RE = 5 + 1.15*(9%) = 15.35%负债资本成本为多少？N = 30; PV = -1100; PMT = 45; FV = 1000; 可解出r=3.927%,因此：RD = 3.927*2 = 7.

10、854%负债的税后资本成本为多少？RD(1-TC) = 7.854(1-0.4) = 4.712%14-24例题扩展 WACC（3）资本结构权数为多少？E = 5000万股*80/股 = 40亿D = 10亿* (1100-1000)/1000 = 11亿V = 40 + 11 = 51亿wE = E/V = 40 / 51 = 0.7843wD = D/V = 11 / 51 = 0.2157WACC为多少？WACC = 0.7843*(15.35%) + 0.2157*(4.712%) = 13.06%14-25伊斯特曼化工公司I点击网络连接按钮进入雅虎财经网站，查找伊斯特曼化工公司(EM

11、N)的信息在“公司信息与重要统计数据”栏目下，你能找到如下信息：流通在外股票数量每股账面价值每股价格贝塔系数在分析师预测项目下，你能找到分析师对公司盈利增长的预测数据（可用于代替股利增长率）在雅虎财经的债券栏目中，能找到短期国库券的收益率情况利用这些信息，使用CAPM和DGM来估算该公司的权益成本率。14-26伊斯特曼化工公司II点开FINRA网站，查找与伊斯特曼化工公司债券相关的市场信息输入Eastman Ch，查找债券信息注意，由于债券市场的流动性欠佳，不一定能找到所有已发行债券的相关信息进入SEC网站，下载公司最新的季度报告，查找相关账面价值信息14-27伊斯特曼化工公司III求解负债的

12、加权平均成本如果可以的话，使用市场价值作为权数如果市场价值信息不能获取到，则使用账面价值作为权数负债的市场价值与账面价值通常是十分接近的计算加权平均资本成本WACC如果可以的话，尽量使用市场价值作为权数14-28互联网中的例子在下面这个网站上，能找到加权平均成本的估值： 看看网站上对估值假定的说明想想这些假定对加权平均成本的估值会有些什么样的影响14-29表14.1 权益成本14-30表14.1 负债成本14-31表 14.1 加权平均资本成本（WACC）14-32分部资本成本与项目资本成本使用WACC作为贴现率只适用于那些与公司目前经营具有类似风险的项目如果我们正在考察的项目与公司目前的风险

13、不一样，则我们需要为这个项目选择适当的贴现率同样，不同的分部也同样需要相对独立的贴现率14-33例：对所有项目使用加权平均资本成本进行决策如果对所有项目，无论其风险大小，都用WACC进行分析，会如何呢？假定WACC = 15%项目必要报酬率IRRA20%17%B15%18%C10%12%14-34单一业务法找一家或多家与目前考虑项目在各方面尽量类似的公司计算这些公司的贝塔系数取平均将这个贝塔值带入CAPM，计算得到适合目前考虑项目风险水平的必要报酬率但是，要寻找到这样业务类似的公司是非常困难的14-35主观判断法考察项目风险与公司整体风险的关系如果项目风险大于公司整体风险，使用一个高于公司WA

14、CC的折现率如果项目风险低于公司整体风险，则可以使用一个略低于公司WACC的折现率这样，仍然也可能接受本该拒绝的项目或拒绝本该接受的项目，但犯这种错误的概率相对只使用WACC进行贴现来说，已降低了14-36主观判断法 例风险水平贴现率极低WACC 8%低WACC 3%与公司整体水平一致WACC高WACC + 5%极高WACC + 10%14-37筹资费用必要报酬率受风险大小的影响，但不受资金来源影响但是，发行新证券的成本也不能简单忽略掉基本处理办法是：计算加权平均筹资成本计算中，使用目标比例为权数，因为公司从长期的角度看，会照这个权数去进行筹资14-38NPV 与筹资费用 例某公司正在考虑一项

15、将耗资100万元的项目，该项目可在未来7年内每年带来税后现金流量25万元， 公司WACC为15%，目标 D/E之比为0.6，权益资本的筹资费用率为 5%，负债的筹资费用率为3%。考虑筹资费用后，该项目的NPV为多少？fA = (0.375)(3%) + (0.625)(5%) = 4.25%未来现金流量的现值 = 1,040,105NPV = 1,040,105 - 1,000,000/(1-4,25%) = -4,281如果不考虑筹资费用，项目NPV将为 40,105但将发行新证券将发生的筹资费用考虑近来以后，NPV就变为负数了14-39快速测试计算权益资本成本有哪两种方法？如何计算债务的资本成本，以及税后的债务资本成本？计算WACC时所需要的资本结构权数可以如何得到？什么是WACC?如果我们对所有项目都使用公司的WACC进行折现，情况会怎样？当WACC不适合时，还可通过什么方法寻找项目贴现率？在项目分析中，应如何处理筹资费用？14-40道德问题如果项目经理希望他/她的项目被接受，他应当对资本成本率（即适当的贴现率）进行怎样的调整呢？这么做道德吗？或