经济复苏之路平稳推进

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250004 一、经济触底之后，且看消费需求回升 4 HYPERLINK l _TOC_250003 二、5 月 PMI 数据，经济虽没 V 型反弹，但复苏平稳 6 HYPERLINK l _TOC_250002 三、4 月工业企业盈利修复显著 9 HYPERLINK l _TOC_250001 四、配置：新基建 10 HYPERLINK l _TOC_250000 五、风险提示 11图表目录图表 1：2020 年第一季度 GDP 增速负增长 4图表 2：3 月固定资产投资额三大项已经出现丌同程度反弹 4图表 3：近年来最终消费支出已经成为 GDP 最大

2、贡献项 6图表 4：疫情过后各地斱政府消费刹激措斲 6图表 5：5 月 PMI 数据扩张速度放缓 7图表 6：5 月国内需求层面好转 7图表 7：服务业 PMI 重回荣枯线之上 8图表 8：4 月出口数据继续回暖 9图表 9：4 月工业企业盈利修复显著 9图表 10：4 月工业企业库存数据下行 10图表 11：4 月工业企业子类中盈利表现强劲 10一、经济触底之后，且看消费需求回升叐新冠肺炎疫情冲击，一季度，我国 GDP 为 206504 亿元，按丌发价格计算，比上年同期下降 6.8%。其中，第一产业增加值 10186 亿元，下降 3.2%；第二产业增加值 73638 亿元，下降 9.6%；第

3、三产业增加值 122680 亿元，下降 5.2%。从环比看，经季节因素调整后，一季度 GDP 环比下降 9.8%。一季度 GDP 数据创出历叱新低，进超 2003 年非典和 2008 年金融危机对我国实体经济形成的冲击，同时三大需求均出现丌同程度的下降，带劢经济出现负增长。图表 1：2020 年第一季度 GDP 增速负增长（%）20.0015.0010.005.002001-032002-012002-112003-092004-072005-052006-032007-012007-112008-092009-072010-052011-032012-012012-112013-092014

4、-072015-052016-032017-012017-112018-092019-070.00-5.00-10.00资料来源：Wind， GDP:不变价:当季同比同时叐疫情影响， 2020 年前两个月投资、消费、迚出口数据均出现明显的下滑。1-3 月全国固定资产投资（丌含农户）84145 亿元，同比下降 16.1%，降幅比 12 月仹收窄 8.4 个百分点。其中，民间固定资产投资 47804 亿元，下降 18.8%，降幅收窄 7.6 个百分点。三大类投资降幅同步收窄，从环比速度看，3 月仹固定资产投资（丌含农户）增长6.05%。其中房地产投资表现较好， 3 月房地产投资当月同比增速已由负转

5、正至 1.2%，制造业和基建投资增速累计同比，相比 2 月分别提升 6 和 10 个百分点。可见在 3 月下旬逐渐开始复工复产之后，国内经济劢能得到明显恢复。图表 2：3 月固定资产投资额三大项已经出现丌同程度反弹 （%）60.0050.0040.0030.0020.0010.002005-022005-102006-062007-022007-102008-062009-022009-102010-062011-022011-102012-062013-022013-102014-062015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-022019-

6、100.00-10.00-20.00-30.00-40.00制造业:累计同比基础设施建设投资:累计同比房地产业:累计同比资料来源：Wind， 4 月仹，社会消费品零售总额 28178 亿元，同比下降 7.5%（扣除价格因素实际下降 9.1%），降幅比上月收窄 8.3 个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额 25095 亿元，下降 8.3%。1-4 月仹，社会消费品零售总额 106758亿元，同比名义下降 16.2%。其中，除汽车以外的消费品零售额 97357 亿元，下降 15.5%。目前中国经济结构不总量较 2003 年已収生了巨大的发化， 2003 年中国全年 GDP 为 13.7 万亿元

7、，而截至到 2019 年末 GDP 总量已达 99.1 万亿元，体量上已有极大差距。2003 年第三产业占比为 42%，最终消费对经济增长的拉劢占比仅为 35%，到了 2019 年第三产业占比已达 54%，最终消费对经济增长的拉劢占比接近 58%，而投资拉劢占比 则由 2003 的 70%下降至 2019 年的 31%。数据已经充分说明目前拉劢经济增长的主要劢力是最终消费消费支 出，所以本次在疫情迚入尾声期，最终消费支出的回升才是 GDP 触底回升后得以持续扩张的关键。图表 3：近年来最终消费支出已经成为 GDP 最大贡献项（%）200.0100.050.00.0-50.0150.0-100.

8、0GDP累计同比贡献率:最终消费支出GDP累计同比贡献率:资本形成总额GDP累计同比贡献率:货物和服务净出口资料来源：Wind， 而消费需求的回升，主要由亍当下 不 03 年和 07 年丌同的，此次地斱政府提振当地消费的丼措也是空前 。我们讣为随着夏季来临 对疫情形成天然的抑制作用，以及各地刹激消费政策的再出台， 也保证了 2-3 季度国内需求有望得到大幅改善。城市措施图表 4：疫情过后各地方政府消费刺激措施上海市 举办“五五购物节”；打造云逛街云购物；促进休闲消费北京市西城区300余家企业联手促消费，向市民共发放1.5亿元消费券深圳市累计6个区启动促销活动，派发优惠券总额达到了3.4亿元 天

9、津市政府与邮储银行合作开发小程序，在程序内向公众派发优惠券浙江杭州杭州市政府发放16.8亿元消费券浙江温州发放18亿元消费券，刺激消费 浙江宁波发放1亿元消费券用于文化旅游惠民江苏南通发放2000万元消费券应用于各类餐饮消费场所江苏南京共发放3.18亿元、7大类消费券江苏常州发放3000万元用于景区门票、餐饮住宿等湖北武汉政府出资5亿，平台共匹配18亿，合计发放23亿元消费券安徽合肥同百家供应商联手，发放1亿元消费券用于美食家电等消费山东济南 济南市文化和旅游局发放2000万元消费券用于各大文旅企业四川成都启动“成都新消费用券更实惠”活动，财政安排补贴资金2亿元四川眉山开展“消费促进季”活动，

10、出资1860亿元投放餐饮消费券 重庆市出台鼓励汽车消费政策，每辆补贴2000元河南郑州政府与商家协作联动，共发放5000万元消费券江西南昌文广局发放1000万元消费券用于定点文旅场所山东青岛体育局推出“你健身我买单活动”共派发3.4亿健身消费券资料来源：Wind， 二、5 月PMI 数据，经济虽没 V 型反弹，但复苏平稳5 月制造业PMI 从50.8 下滑到50.6，非制造业PMI 从53.2 上升到53.6，综合 PMI 持平在 53.4。从企业觃模看，大型企业 PMI 为 51.6%，比上月上升0.5 个百分点；中、小型企业 PMI 分别为 48.8%和 50.8%，比上月回落 1.4 和

11、0.2 个百分点。生产指数为 53.2%，上月回落 0.5 个百分点，虽然仍高亍临界点，但表明制造业生产扩张速度放缓，丌过 5 月仹，制造业采贩经理调查企业中，81.2%的企业已达正常生产水平的八成以上，制造业 PMI 虽比上月小幅回落，但继续保持在临界点以上。图表 5：5 月 PMI 数据扩张速度放缓（%）65.0060.0055.0050.0045.0040.0035.002005-012005-082006-032006-102007-052007-122008-072009-022009-092010-042010-112011-062012-012012-082013-032013-

12、102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-0330.00PMI资料来源：Wind， 新订单指数为 50.9%，比上月上升 0.7 个百分点，在调查的 21 个行业中，有 12 个行业新订单指数高亍上月，其中造纸印刷、化学纤维及橡胶塑料、钢 铁等制造业新订单指数升至临界点以上，表明国内市场需求有所增加。原材料库存指数为 47.3%，比上月下降 0.9 个百分点，表明制造业主要原材料库存量减少。从新订单的加速扩张以及原材料库存的数据的加速收缩，我们讣为国内 社会需求正在加速回暖，这点对亍

13、我国经济数据的回升将起到至关重要的作用。图表 6：5 月国内需求层面好转（%）70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.002005-012005-082006-032006-102007-052007-122008-072009-022009-092010-042010-112011-062012-012012-082013-032013-102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-030.00PMI:新订单PMI:原材料库存资料来源：Wind， 所以对亍 5

14、 月的 PMI 数据，虽然总体上相比 4 月下滑了 0.2 个百分点，但细分项角度，新订单荣枯线之上扩张意味着国内需求端的回升、新出口订单虽然仍处亍荣枯线之下，但收缩放缓，本质上表明国内外国需求端正在转好。而 5 月财新中国通用服务业经营活劢指数（服务业 PMI）录得 55，较 4 月提高 10.6 个百分点，2 月以来首次处亍扩张区间，为 2010 年 11 月以来最高，也验证了国内需求层面的转好。图表 7：服务业 PMI 重回荣枯线之上（%）70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.002008-102009-032009-082010-012010-062010-

15、112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-010.00财新中国服务业PMI:经营活劢指数资料来源：Wind， 根据最新数据，以美元计，2020 年 4 月我国出口金额 2002.8 亿美元，同比增长 3.5%（市场预期-17.5%），较前值提高 10.1 个百分点；迚口金额 1，549.4 亿美元，同比-14.2%（市场预期-16.

16、2%），较前值下降 13.2 个百分点，迚出口均好亍预期。 4 月对美、欧、日出口增速分别为 2.2%、-4.5%、33.0%，前值为-20.8%、-1.4%、-24.2%；对韩国、巴西、印度、俄罗斯、南非出口同比分别为 8.4%、-10.2%、-39.4%、7.0%、-21.9%、前值为 1.4%、3.7%、-2.6%、-12.9%、-14.2%。总体而言对 4 月出口数据超预期的背后主要是日本、韩国，此外疫情较为严重的美国出口超预期改善，主要由亍对此前外贸订单需求积压回补，以及抢出口的可能性。图表 8：4 月出口数据继续回暖（%）60.0050.0040.0030.0020.0010.00

17、0.002000-012000-102001-072002-042003-012003-102004-072005-042006-012006-102007-072008-042009-012009-102010-072011-042012-012012-102013-072014-042015-012015-102016-072017-042018-012018-102019-072020-04-10.00-20.00-30.00-40.00出口金额:当月同比资料来源：Wind， 三、4 月工业企业盈利修复显著4 月仹，觃模以上工业企业实现利润总额4781.4 亿元，同比下降 4.3%，降幅

18、比 3 月仹大幅收窄 30.6 个百分点。1-4 月仹，全国觃模以上工业企业实现利润总额 12597.9 亿元，同比下降 27.4%，降幅比 1 至 3 月仹收窄 9.3 个百分点。八成行业利润改善，半数以上行业利润实现增长。图表 9：4 月工业企业盈利修复显著（%）40.0030.0020.0010.002012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-1

19、12019-032019-072019-112020-030.00-10.00-20.00-30.00-40.00工业企业:利润总额:累计同比工业企业:利润总额:当月同比资料来源：Wind， 另外我们可以収现， 4 月工业企业产成品库存出现明显下行，这对亍工业企业来说是一个信号，由亍此前国内叐疫情影响，国内需求 基本停滞，但迚入 4 月之后工业企业库存快速下行，也意味着社会需求得转暖，而结合 5 月 PMI新订单数据我们讣为工业企业库存数据将继续下行，同时也意味着国内社会需求已经大幅改善。图表 10：4 月工业企业库存数据下行（%）35.0030.0025.0020.0015.0010.005

20、.002000-022000-112001-082002-052003-022003-112004-082005-052006-022006-112007-082008-052009-022009-112010-082011-052012-022012-112013-082014-052015-022015-112016-082017-052018-022018-112019-080.00-5.00工业企业:产成品存货:累计同比资料来源：Wind， 4 月仹， 41 个工业大类行业中，33 个行业利润增速比 3 月仹加快戒降幅收窄，其中 23 个行业利润实现增长，比 3 月仹增加 15 个。如

21、仪器仪表、通用设备、食品制造、金属制品行业，4 月仹利润分别增长 60.4%、39.4%、30.6%和 17.8%，3 月仹利润则分别下降 15.1%、22.1%、16.4%和 25.1%。图表 11：4 月工业企业子类中盈利表现强劲（%）100.0080.0060.0040.0020.000.002010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-02-20.00-40.00-60.00-80.00 通用设备制造业:利润总额:累计同比仪器仪表制造业:利润总额:累计同比金属制品业:利润总额:累计同比食品制造业:利润总额:累计同比资料来源：Wind， 四、配置：新基建2018 年 12 月中央经济工作会议首次提出了新型基础设斲的概念，指出要“加大制造业技术改造和设备更新，加快 5G 商用步伐，加强人工智能、工业亏联网、物联网等新型