苏中苏北城投全梳理

1、1、苏北&苏中地区经济财政、债务负担与金融资源江苏位于我国华东地区，与上海、浙江、安徽、山东接壤，东临黄海，地跨长江、淮河两大水系，水路交通便利。江苏地处长江经济带，是长江航运物流中心、长三角辐射带动中西部地区发展的重要门户，区位优势显著。江苏省下辖 13 个地级市、21 个县级市、19 个县、55 个市辖区。以长江、淮河为界，江苏省可分为苏南、苏中和苏北三大地区。苏南地区包括南京、苏州、无锡、镇江以及常州 5 市；苏中地区包括扬州、南通、泰州 3 市；苏北地区包括徐州、连云港、淮安、盐城和宿迁 5 市。经济概况：苏中强于苏北，南通经济总量及增速均为第一经济总量方面，2020 年苏中地区经济实

2、力相对超过苏北地区，各地级市之间 GDP 总量差距较小。2020 年，除徐州市以 GDP 总量 7319.77 亿元位居苏北地区首位以外，其余 4 市 GDP 总量均在 30006000 亿之间，各市之间差距较小。其中，连云港市和宿迁市GDP 总量最低，分别为 3277.07 亿元和 3262.37 亿元。南通市是苏中各市中GDP 唯一超过10000 亿的地级市，GDP 总量为10036.3 亿元，扬州市和泰州市GDP 分别为6048.33亿元和 5312.77 亿元。GDP 增速方面，苏北和苏中各市增速普遍高于全国平均水平，均在 3%以上。其中，宿迁市 2020 年 GDP 增速达到 4.5

3、%，在苏北地区排名第 1，与其余各市具有较大差距。徐州、连云港、淮安及盐城GDP 增速分别为 3.4%、3%、3.2%和 3.5%，4 市之间差距较小；南通市增速达 4.7%，在苏中地区排名第 1。其余各地级市增速均在 3.4%-3.6%之间，差异较小。图表 1：2020 年江苏省苏北地区和苏中地区各地级市经济财政指标情况（亿元）一般公共一般公共预政府性基金地级市GDPGDP人均 GDP税收收入区位增速预算收入算收入增速收入南通市100364.70%129892639.33.23%523.21333.29苏中徐州市73203.40%82800481.82.88%380.7779.64苏北扬州市

4、60483.50%132645337.32.58%264.5505.42苏中盐城市59533.50%88729400.14.46%300.4633.71苏北泰州市53133.60%114596375.20.17%282.1550.23苏中淮安市40253.20%88349264.22.68%206.7284.80苏北连云港市32773.00%72646245.21.14%189202.26苏北宿迁市32624.50%65428221.24.03%189.2302.86苏北资料来源：国民经济和社会发展统计公报，债务概况：淮安、盐城较高，徐州、宿迁较低，整体非标占比大 HYPERLINK / P.

5、4狭义的经调整债务率方面，苏北地区债务率明显高于苏中地区债务率。苏中地区所有地级市债务率均高于 900%，由高到低排序为泰州市（1220%）、南通（1184%）、扬州（959%）。苏北各市存在显著分化。债务率超过 1000%的地级市有 3 个，由高到低排序为淮安、盐城和连云港，其中，淮安 2020 年狭义债务率为 1882%，位居苏北地区首位。宿迁市狭义债务率为整个地区最低，仅为 581%。虽然地方政府债无信用风险，但这部分债务也会影响地方政府整体资金的腾挪，考虑到政府债偿债主要依靠再融资、一般公共预算收入和政府性基金收入，因此我们利用（地方政府债务余额+发债城投有息债务）/（一般公共预算收入

6、+政府性基金收入）来衡量广义的区域债务。从广义的债务率方面来看，各市债务率情况与狭义债务率不尽相同。但淮安和盐城由于地方政府债务余额较小或（且）政府性基金收入较大的缘故，广义债务率相较狭义债务率下降较多；泰州市债务率为 586%，在苏中地区排名第一。苏中地区其余各地级市债务率均在 350%-500%之间，差异明显变小。图表 2：苏北地区和苏中地区各地级市债务率情况2000%1800%1600%1400%1200%1000%800%600%400%200%0%经调整债务率（狭义债务率）广义债务率淮 盐 泰 南 连安 城 州 通 云市 市 市 市 港市扬徐宿州州迁市市市资料来源：Wind，国民经济

7、和社会发展统计公报，考察债务结构，全国层面上，2020 年江苏发债城投有息债务中的非标占比在各省级单位中处于中等水平，债务融资结构相对合理。图表 3：2020 年全国各省级单位发债城投有息债务非标占比14%12%10%8%6%4%2%0%陕四贵内广山河青湖云天河吉江江山黑宁浙湖辽安福重甘广北西新海上西川州蒙西东南海北南津北林苏西西龙夏江南宁徽建庆肃东京藏疆南海古江资料来源：Wind，国民经济和社会发展统计公报， HYPERLINK / P.5或有负债方面，2020 年来江苏省发债城投对外担保余额占净资产比重位居全国首位，或 HYPERLINK / P.6有代偿压力较大。图表 4：全国各省级单位

8、对外担保/净资产对比30%25%20%15%10%5%0%江陕浙贵重四安内山海江天北广福青吉云河新湖河辽湖山上广黑甘宁西苏西江州庆川徽蒙东南西津京西建海林南北疆南南宁北西海东龙肃夏藏古江资料来源：Wind，国民经济和社会发展统计公报，江苏省发债城投受限资产相对规模处于各省级单位中下游水平，受限资产/净资产占比为28%。图表 5：全国各省级单位发债城投受限资产/净资产对比250%200%150%100%50%0%甘西内云陕吉广黑辽河广上山天贵北江河四江宁湖山青安新湖海重浙福肃藏蒙南西林东龙宁南西海东津州京西北川苏夏北西海徽疆南南庆江建古江资料来源：Wind，国民经济和社会发展统计公报，地市层面，

9、苏中苏北对非标依赖度较高，苏中地区或有负债相对规模突出。2020 年末苏中、苏北 8 地市发债城投非标占有息债务比重均大于 7%（其中盐城高达 14.8%），显著高于同期苏南区域的 4%。 HYPERLINK / P.7图表 6：2020 年苏北、苏中各地市发债城投有息债务非标占比16%14%12%10%8%6%4%2%0%盐城市泰州市徐州市宿迁市扬州市南通市 连云港市 淮安市 苏南整体资料来源：Wind，国民经济和社会发展统计公报，苏中泰州、南通、扬州 3 市发债城投或有债务压力较大，对外担保占净资产比重分别为44.2%/41.5%/36.0%，均高于苏北 5 市与苏南地区整体水平。图表 7

10、：苏北、苏中各地市发债城投对外担保/净资产对比50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%泰州市南通市扬州市淮安市徐州市盐城市 苏南平均 宿迁市 连云港市资料来源：Wind，国民经济和社会发展统计公报，盐城、泰州、连云港三地发债城投受限资产相对规模较大， 占净资产比重分别为53%/48%/47%；南通、徐州受限资产相对规模较小，占净资产比重仅为 18%左右。图表 8：苏北、苏中各地市发债城投受限资产/净资产对比60%50%40%30%20%10%0%盐城市泰州市 连云港市苏南平均 扬州市淮安市宿迁市南通市徐州市资料来源：Wind，国民经济和社会发展统计公报，区县层面，发债城投

11、债务融资对非标依赖度较大的区县有宝应区、大丰区、响水县，2020年末非标占有息负债的比例分别为 39%、33%、32%；崇川区、东海县、高邮市、淮阴区、泗洪县发债城投有息债务中无非标成分。图表 9：2020 年苏北、苏中各区县发债城投有息债务非标占比45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%宝大响灌金海丰东海泰广亭邳宿海清泗盐洪如仪涟港江滨射阜兴贾新淮沭如高睢建连姜启靖赣铜宿邗盱通灌沛海崇东高淮泗应丰水云湖陵县台安兴陵湖州城门江阳都泽皋征水闸都海阳宁化汪沂安阳东港宁湖云堰东江榆山豫江眙州南县州川海邮阴洪县区县县县区市市市区区市区市浦县区区市市县区区县县县市区市区县县区县县区区市市

12、区区区区县区县区区区县市区县资料来源：评级报告，苏中苏北各区县中射阳县、淮阴区、阜宁县发债城投对外担保相对规模较大，对外担保余额/净资产比值均超过 100%。图表 10：苏北、苏中各区县发债城投对外担保/净资产对比120%100%80%60%40%20%0%射淮阜宝海高贾金高新建姜淮如兴盱江大邳泰通海东港海清靖亭宿灌宿洪泗崇铜泗启如仪广邗睢滨沛灌沭海东丰响盐赣涟连阳阴宁应安邮汪湖港沂湖堰安皋化眙都丰州兴州门台闸陵江江湖豫南城泽阳川山洪东东征陵江宁海县云阳州海县水都榆水云县区县县市市区县区市县区区市市县区区市市区市市区区浦市区区县区区县区区县市县市区区县县区县县区县县区区县区 HYPERLINK

13、 / P.8资料来源：评级报告，姜堰区、金湖县、贾汪区发债城投受限资产相对规模较大，受限资产占净资产比重分别为 78%/71%/71%。图表 11：苏北、苏中各区县发债城投受限资产/净资产对比90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%姜金贾射广响邳高连建海如阜滨高海盐仪宿通亭灌泰港新如赣海沛淮睢泗大沭海宝清靖丰崇淮东泗邗东江宿盱兴铜洪启灌涟堰湖汪阳陵水州邮云湖门东宁海港州都征城州湖南兴闸沂皋榆安县安宁洪丰阳陵应江江县川阴海阳江台都豫眙化山泽东云水区县区县区县市市区县市县县县区区区市区区区县市区市市区市区县县区县区县浦市区区区县县区市区区县市区区市县县资料来源：评级报告，金融资源

14、：淮安、盐城相对不足，扬州、宿迁较为丰富较强的金融资源尤其是银行资源有利于当地政府协调资金，同时在承接城投隐性债务臵换时更有优势。我们用金融机构贷款余额来衡量金融资源的丰富程度。总量来看，2020 年末苏中地区各市金融机构贷款余额高于苏北地区。苏中地区南通市金融机构贷款余额 12155 亿元，位居苏中苏北 8 市之首，泰州、扬州年末余额分别为6385/6280 亿元；苏北地区中徐州、盐城金融机构贷款规模较大，分别为 6952/6947 亿元，宿迁市规模最小，仅为 3774 亿元。相对来看，我们用 2020 年末发债城投有息债务/金融机构贷款余额来衡量城投偿债压力与地方金融资源的匹配程度。苏北地

15、区中淮安城投有息/金融机构贷款余额比值最高（107%），意味着本地金融资源对平台债务的保障能力相对较弱，宿迁比值最低，仅为34%；苏中地区城投有息/金融机构贷款余额比值从高到低分别为泰州（72%）、南通（62%）、扬州（51%），地市间差异较苏北更小。图表 12：苏北地区和苏中地区各地级市金融资源分布情况（亿元）金融机构贷款余额城投有息债务/贷款余额（右轴）14000120001000080006000400020000120%100%80%60%40%20%0%淮盐泰连安城州云市市市港市南徐扬宿通州州迁市市市市 HYPERLINK / P.9资料来源：Wind，国民经济和社会发展统计公报，南

16、通县域经济出彩，包揽苏中苏北 GDP 前 6 区县苏中、苏北地区县域经济实力整体可观，下辖 31 个县（及县级市）中有 15 个入选 2021百强县。2020 年苏中苏北 53 个县级单位中 GDP 排名前 5 的依次为：崇川区（1482.6亿元）、通州区（1462.5 亿元）、海门市（1442.6 亿元）、如皋市（1305.2 亿元）和启东市（1223.1 亿元），均下属于南通；以狭义债务率（发债城投带息债务/一般公共预算收入）衡量平台债务压力，城投债务负担较重的区县有宿城区（2853%）、亭湖区（2138%）、如东县（1781%）、通州区（1749%）与新沂市（1491%）。图表 13：苏

17、北&苏中地区区县 GDP、债务率情况（亿元）1600302020GDP狭义债务率14002512002010008001560010400520000崇通海如启海铜如泰江邗沭靖邳兴东高仪沛宝新广姜大东海高赣睢海淮盐射清阜建亭涟淮泗泗滨丰盱响宿灌灌贾洪金宿鼓连川州门皋东安山东兴都江阳江州化台邮征县应沂陵堰丰海州港榆宁陵安都阳江宁湖湖水阴阳洪海县眙水城南云汪泽湖豫楼云区区市市市市区县市区区县市市市市市市县市区区区县区区区县区区区县浦县县区县区县县县区县县区县县区区县区区区资料来源：Wind，国民经济和社会发展统计公报，2、人口及收入、产业布局：区域未来潜力如何衡量？除了关注区域的当下实力之外，未来

18、发展潜力与持续性也是关注要点，我们从以下两个维度衡量：1）人口及收入。人口的增长情况既反映了一个地区的综合吸引能力，人口提供的劳动供给与收入带来的消费支出，是经济长期增长的主要动力来源。我们用常住人口增长率与人均可支配收入来衡量。2）产业布局。不同区域的产业布局和定位有所差异，产业结构的合理性与稳定性影响税收的可持续性，同时如果一家城投的业务属于当地重点支柱产业，那政府主观上可能更为重视。从人口增速来看，苏北地区中，近 10 年除淮安市（-0.51%）和盐城市（-0.02%）常住人口增速为负数外，其他各市增速均为正，其中徐州市增速最高，近 10 年常住人口增速达 0.58%。苏中三市中南通增速

19、最快（+0.59%），扬州次之（+0.22%），泰州常住人口则呈现小幅净流出（-0.02%）。人均可支配收入方面，苏中显著高于苏北。2020 年苏中南通、扬州、泰州 3 市人均可支配收入分别为 42608 元、38843 元和 39701 元；苏北 5 市人均可支配收入在 25000 元-35000 元之间，位于全国中等水平。其中盐城市 2020 年人均可支配收入为 33707 元， HYPERLINK / P.10位居苏北首位，宿迁市人均可支配收入仅为 26421 元，位居苏北地区末位。图表 14：苏北地区和苏中地区各地级市近十年常住人口增速及 2020 年人均可支配收入（元）4500040

20、00035000300002500020000150001000050000人均可支配收入近十年常住人口平均增长率0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%-0.2%-0.4%-0.6%南泰扬通州州市市市盐 淮 徐 连 宿城 安 州 云 迁市 市 市 港 市市 HYPERLINK / P.11资料来源：国民经济和社会发展统计公报，产业结构有两层含义，1）三产占比情况，一般认为二三产业占比较高的地级市税收基础更好。2）工业结构，一般认为工业企业中高技术产业占比高的地级市发展更具持续性，且财政收入质量更好，而高耗能产业占比高的地级市则可能面临较大转型升级压力。我们用规上高技术工业企业总资产/规上工业

21、企业总资产来衡量高技术占比，用规上工业企业单位能源消耗来衡量一个地级市中高耗能工业的占比情况。工业结构方面，苏中明显强于苏北。苏中地区中，南通市 2020 年规上工业企业总产值超 6000 亿元，位居苏中地区首位，产值增速 5.8%，且能源消耗低于其他地级市，仅为0.2 吨标准煤/万元，工业基础良好。但南通市高技术占比不高，仅为 35.6%，位居苏中地区末位（泰州和扬州高技术占比分别为 45.9%和 48.1%），财政收入质量较低，可能面临较大转型省级压力。徐州市 2020 年规模以上企业总产值增速达 9%，居苏北地区首位，工业基础相对较好，且高技术占比达 46.6%，苏北地级市中占比最高，工

22、业发展可持续性较高，且财政收入质量相对较好。盐城市 2020 年规上工业企业总产值为 4730.4亿元，工业基础较好，其中高技术占比高达 39.7%，与徐州市基本持平。具体来看，盐城市工业产业以四大主导产业为主电子信息产业、钢铁产业、新能源产业以及汽车产业，工业发展可持续性较好。连云港市和宿迁市 2020 年规上工业企业总产值差距较小，分别为 2833.06 亿元和 2729.87 亿元，尽管宿迁市高技术占比最低，仅为 31.6%，但从产值增速和单位能耗角度看，2020 年宿迁市工业发展速度优于连云港市，未来可能存在发展潜力。具体来看，连云港市工业产业以采矿业、制造业、电力热力燃气及水的生产和

23、供应业为主，工业结构中高耗能产业比重较高，2020 年规上企业能源消耗为 0.3 吨标准煤/万元。但同时连云港着力发展医药制造业、新能源、新材料等新兴产业，工业发展具有可持续性。图表 15：2020 年苏北地区与苏中地区各地级市工业企业结构情况高技术产业占比工业企业能源消耗（吨标准煤/万元）60%50%40%30%20%10%0%扬徐州州市市泰盐连州城云市市港市0.400.300.200.100.00南宿通迁市市资料来源：各地级市统计年鉴，Wind，注：淮安市未披露图表 16：2020 年苏北地区和苏中地区各地级市规模以上工业总产值8000700060005000400030002000100

24、00规模以上工业企业总产值（亿元）增速（右轴）100%50%0%-50%-100%南泰盐连通州城云市市市港市宿徐淮扬迁州安州市市市市资料来源：各地级市统计年鉴，注：扬州市、徐州市、淮安市数据缺失产业结构与税收的规模及可持续性息息相关，苏中地区产业结构优于苏北地区。苏中地区，所有地级市二三产业合计占比均在 95%-96%之间，与苏南地区存在一定差距。其中，南通市二三产业占比均为 48%，税收规模 523.3 亿元，占比 81.84%，位居苏中首 HYPERLINK / P.12位，税收基础和税收质量相对较好。苏北地区所有地级市二三产业合计占比均在 88%90%之间，低于苏南和苏中地区，税收收入均

25、在 400 亿元以下，税收规模占一般公共预算收入比例在 75%-85%之间。总体来看，苏北地区各地级市产业结构相似，大部分地级市第二产业占比在 40%42%之间，第三产业占比在 48%50%之间。其中，徐州市第三产业占比最高（50%），2020 年税收规模为苏北地区最大，为 380.7 亿元，税收基础较好，税收规模占一般公共预算收入比例达 79%，位列苏北地区第二，财政收入质量较好且稳定性相对较高。连云港市第三产业占比 46%，第二产业占比 42%，为苏北地区最低，税收基础较为薄弱，且税收规模排名与宿迁市并列后两位，仅 189 亿元，相较于宿迁市（85.55%)，连云港市税收占比更低，为 77

26、.09%，财政收入质量较低且稳定性不足。图表 17：苏北地区和苏中地区各地级市三产占比情况第一产业第二产业第三产业100%80%60%40%20%0%连 盐 宿 淮 徐 泰 扬 南云 城 迁 安 州 州 州 通港 市 市 市 市 市 市 市市资料来源：Wind，3、苏北&苏中城投梳理及投资建议苏北地区和苏中地区各地级市平台债券融资与估值情况从整体融资情况来看，截至今年上半年末，苏北苏中 8 市中南通市存量城投债余额最高（2269.1 亿元）；宿迁市存量债券余额最低（436.2 亿元）。上半年南通、泰州两市发行规模较大（741.7/591.5 亿元），但借新还旧相平衡，净融资额较低；盐城市净融资

27、最高（377 亿元），连云港则处于净偿还状态（-786.4 亿元）。图表 18：苏中苏北地区各地级市今年上半年净融资情况发行额(亿元)偿还量(亿元)净融资(亿元)10005000-500-1000-1500盐城市淮安市徐州市扬州市南通市宿迁市泰州市 连云港市资料来源：Wind， HYPERLINK / P.13从地级市整体估值（2021 年 8 月 16 日）来看，盐城市估值最高，为 5.31%，南通市估值较低，为 3.83%，其余地级市整体估值处于 3.89%-5.08%之间。图表 19：苏北地区和苏中地区各地级市估值情况（亿元，%）地级市存量债余额公募债占比1 年以内1-3年3 年以上公募

28、债整体1 年以内1-3年3 年以上私募债整体1 年以内1-3年3 年以上整体徐州市1419.138.35%3.074.334.984.205.035.465.475.344.505.125.114.96南通市2269.133.18%3.383.554.383.683.704.07-3.913.603.924.383.83连云港市708.548.23%4.004.715.614.675.355.03-5.134.634.915.614.90淮安市1330.935.77%3.775.025.254.525.045.674.905.424.545.465.205.08 盐城市1510.940.00%

29、4.594.764.734.704.836.157.635.644.755.734.905.31 扬州市922.647.94%3.093.603.993.504.004.364.094.233.604.044.013.89 泰州市1635.134.46%4.324.125.054.394.655.576.905.204.545.215.144.93 宿迁市436.276.55%3.324.194.853.995.224.78-4.863.624.444.854.24资料来源：Wind，注：估值日期为 2021 年 8 月 16 日，采用中债行权估值，已剔除永续债和中债估值为 0 的个券苏北地区

30、城投平台梳理及投资建议平台梳理：苏北地区共有 153 家平台，其中市级平台共有 31 家，区县级平台 79 家。此外，国家级园区、省级园区和园区分别有 13 家、20 家和 10 家。从评级分布来看，苏北地区AA 评级占比较多，为 70.5%，AA+和 AAA 评级占比分别为 20.2%和 1.9%。盐城市目前有城投平台 48 家，其中市级平台 8 家，区县级平台 26 家，国家级园区平台4 家，省级园区平台 7 家，园区平台 3 家。盐城市经济发展良好，财政实力持续增强，2020 年实现 GDP 5953.4 亿元，全市一般公共预算收入 400.1 亿元。目前盐城市共辖 3区 1 市 5 县

31、，所有区县均有存量城投债。盐城市 8 家市级平台分别为盐城市城市资产投资集团有限公司（以下简称“盐城城资”）、盐城市城市建设投资集团有限公司（以下简称“盐城城投”）、盐城市国有资产投资集团有限公司（以下简称“淮安国投”）、盐城市交通投资建设控股集团有限公司（以下简称“盐城交投控股”）、盐城市交通控股集团有限公司（以下简称“盐城交通”）、盐城市城镇化建设投资集团有限公司（以下简称“盐城城镇”）和盐城市市政公用投资有限公司（以下简称“盐城市政”）、江苏银宝控股集团有限公司（以下简称“江苏银宝”）。从平台级别看，盐城市 AAA、AA+和 AA 级平台分别有 1 家、9 家和 35 家。盐城城资主要负

32、责盐城市内基础设施建设、国有资本运营、土地开发整理等业务，2020年营业收入主要来自于土地开发整理以及房屋销售业务，二者合计占比 85.7%。盐城城资现有 15 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、定向工具的平均估值为 4.17%和 3.61%。短期融资券估值为 3.33%。盐城城投主要负责基础设施建设、国有资本运营、土地开发整理等业务，2020 年营业收入主要来自于土地整理业务和房屋销售业务，二者合计占比 68.51%。盐城城投现有 9只存量城投债，其中剩余期限不足3 年的中票、定向工具的平均估值为3.70%和3.78%。公司债估值为 4.72%。盐城国投主要负责基础设施建设等业务

33、，2020 年营业收入主要来自于大宗商品贸易，占比 92.5%。盐城国投现有 15 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、定向工具的平均估值为 6.06%和 6.58%。剩余期限 3 年以上的中票、短期融资券和公司债估值分别为 4.89%、5.30%和 5.93%。 HYPERLINK / P.14盐城交投控股主要负责基础设施建设、土地开发整理等业务，2020 年上半年营业收入主要来自于销售和基础设施建设，二者合计占比 95.50%。盐城交投控股现有 2 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、公司债的平均估值为 4.51%和 5.71%。盐城交通主要负责基础设施建设、土地开发整

34、理等业务，2020 年营业收入主要来自于基础设施建设以及贸易，两者合计占比 95.6%。盐城交通现有 13 只存量城投债，其中剩余期限不足3 年的中票、定向工具的平均估值为3.97%和3.86%。公司债估值为5.04%。盐城城镇主要负责基础设施建设、土地开发整理等业务，2020 年营业收入主要来自于粮食销售和土地整理业务，二者合计占比 68.64%。盐城城镇现有 6 只存量城投债，其中定向工具的平均估值为 6.74%。公司债和企业债的平均估值分别为 5.57%和 7.91%。盐城市政主要负责公用事业、基础设施建设等业务，2020 年前三季度营业收入主要来自于代建项目，占比 60.06%。盐城市

35、政现有 2 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、短期融资券的平均估值为 4.50%和 4.12%。江苏银宝主要负责基础设施建设等业务，2020 年前三季度营业收入主要来自于农业基础设施建设和自营粮油，二者合计占比 64.81%。江苏银宝现有 4 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、公司债的平均估值为 3.85%和 7.63%。市级平台国家级园区平台省级园区平台盐城园区盐 盐 盐城 城 城城 城 国资 投 投盐城交投控股盐 盐 盐 江 盐 盐 江 盐 丰 盐 建 兴 江 嘉 东 江 盐 盐城 城 城 苏 城 城 苏 湖 港 城 湖 北 苏 亭 台 苏 城 城交 城 市 银 高

36、 东 新 开 控 城 建 实 开 实 惠 兴 海 灌通 镇 政 宝 新 方 投 发 股 南 设 投 投 投 民 海 兴 东图表 20：盐城市级、国家级园区、省级园区和园区级别平台概览资料来源：评级报告，区县级平台图表 21：盐城市区县级平台概览滨海县大丰区东台市阜宁县建湖县射阳县亭湖区响水县盐都区滨海农旅滨海城发滨海交控恒瑞投资裕丰城建大丰新城滨海交控东台国资东台城投东台城兴阜宁建投阜宁城投新城臵业建湖城投近湖建投沿海投资射阳城建射阳城投盐湖海瀛亭湖城投亭湖公投灌江控股响水城投盐城盛州盐都国资盐都交建资料来源：评级报告， HYPERLINK / P.15图表 22：盐城市城投平台相关指标情况（

37、亿元，%）发行人具体区域主体评级存量债总资产受限资产/非标债务/短期债务/8/16 估值 HYPERLINK / P.16余额净资产有息债务有息债务(%)阜宁县新城臵业有限公司阜宁县AA615.8154.96%100.04%0.00%8.33江苏开源投资集团有限公司江苏阜宁经开区AA12106.514.64%16.94%50.04%7.97响水县灌江控股集团有限公司响水县AA14311.850.10%42.89%41.95%7.03建湖县近湖建设投资有限公司建湖县A+333.15.47%68.33%20.32%7.03射阳城市建设发展集团有限公司射阳县AA20166.752.40%23.89%

38、50.83%7.02响水城市资产投资控股集团有限公司响水县AA1171.360.43%47.47%52.13%6.9建湖县城市建设投资集团有限公司建湖县AA9437840.25%19.29%19.59%6.78滨海交通控股集团有限公司滨海县AA2122.625.06%3.09%13.16%6.58江苏恒瑞投资开发有限公司大丰区AA711452.51%151.03%83.48%6.53射阳县沿海投资有限公司射阳县AA21151.242.52%11.80%60.12%6.5建湖县开发区建设投资有限公司江苏建湖经开区AA25213.361.44%1.88%33.60%6.49江苏嘉亭实业投资有限公司

39、亭湖经开区AA2105.110.73%40.77%32.00%6.48盐城市大丰区兴城投资开发有限公司大丰区AA810462.17%15.54%29.44%6.45盐城兴北实业投资有限公司新洋经济区(盐城市AA3153.583.36%36.16%28.64%6.44现代物流园区)盐城市大丰区裕丰城镇建设发展有限公司大丰区AA10139.378.54%38.42%36.45%6.44盐城高新区AA69963.89%97.57%19.48%6.4公司盐城市亭湖城市资产投资实业有限公司亭湖区AA20121.651.85%33.86%5.27%6.37盐城市亭湖区公有资产投资经营有限公司亭湖区AA40

40、287.214.00%0.00%9.30%6.26东台市国有资产经营集团有限公司东台市AA13273.926.50%7.21%33.66%6.06盐城市城镇化建设投资集团有限公司盐城市AA18200.832.98%35.32%55.33%6.01江苏大丰海港控股集团有限公司江苏大丰港经开区AA53436.990.74%53.29%49.75%5.95盐城市灌东经济开发投资有限公司灌东地区AA9224.658.82%0.00%5.05%5.83盐城海瀛控股集团有限公司亭湖区AA48443.80.00%19.82%24.23%5.81阜宁县城市投资发展有限责任公司阜宁县AA11201.8100.9

41、5%14.97%28.74%5.77盐城市盐都交通建设发展有限公司盐都区AA14126.662.06%16.45%13.11%5.73东台惠民城镇化建设发展有限公司江苏东台经开区AA3082.252.68%11.82%25.94%5.7滨海县农旅集团有限公司滨海县AA10100.958.82%35.50%16.72%5.62盐城东方投资开发集团有限公司盐城经开区AA+123554.364.18%13.44%12.19%5.47江苏世纪新城投资控股集团有限公司盐城经开区AA36243.920.18%0.00%43.66%5.27射阳县城市投资发展有限责任公司射阳县AA15101.660.98%1

42、3.96%54.31%5.15东台市城兴投资发展有限公司东台市AA8101.52.40%98.64%43.79%5.12盐城市盐都区国有资产投资经营有限公司盐都区AA15180.730.28%29.30%41.20%5.07盐城市国有资产投资集团有限公司盐城市AA79565.410.87%5.21%26.91%5.06盐城高新区投资集团有限公司盐城高新区AA+158691.145.89%0.00%13.64%4.91东台市城市建设投资发展集团有限公司东台市AA+65414.817.11%51.77%12.73%4.88盐城市滨海港工业盐城市海兴集团有限公司AA+109477.45.03%7.2

43、0%9.11%4.57园区江苏银宝控股集团有限公司盐城市AA+16246.323.84%6.35%52.36%4.2盐城市交通投资建设控股集团有限公司盐城市AA+25530.921.43%1.87%6.04%4.09滨海县城镇建设发展有限公司滨海县AA8160.853.76%0.00%8.57%3.94盐城市市政公用投资有限公司盐城市AA11230.813.37%21.30%20.42%3.92盐城市交通控股集团有限公司盐城市AA+98413.230.80%2.16%6.98%3.55盐城市城市资产投资集团有限公司盐城市AAA100862.331.71%11.71%9.64%3.45盐城市盐龙

44、湖生态风景保护区开发建设有限盐城市城市建设投资集团有限公司盐城市AA+57759.432.00%13.07%11.47%3.34盐城市城南新区开发建设投资有限公司盐南高新区AA+92559.710.47%0.00%10.62%3.3盐城盛州集团有限公司盐都区AA18353.628.85%13.16%17.03%-江苏明升新农村建设发展有限公司大丰区AA1690.326.14%113.82%40.05%-阜宁县建设投资有限公司阜宁县AA5119.615.65%8.55%17.79%-江苏兴海控股集团有限公司响水工业经济区AA811524.29%33.70%41.66%-资料来源：Wind，徐州市

45、有城投平台 39 家，其中市级平台 6 家，国家级园区平台 4 家，省级园区平台 9家，园区级平台 1 家，区县级平台 19 家。徐州市经济财政实力在江苏省处于中游，2020年实现GDP 7319.77 亿元，一般公共预算收入 481.82 亿元。徐州 6 家市级平台分别为徐州市新盛投资控股集团有限公司（以下简称“徐州新盛投资” ）、徐州市交通控股集团有限公司（以下简称“徐州交控”）、徐州市新城区国有资产经营有限责任公司（以下简称“徐新国资”）、徐州新田投资发展有限责任公司（以下简称“徐州新田投资”）、徐州市广弘交通建设发展有限公司（以下简称“徐州广弘交建”）和徐州市新水国有资产经营有限责任公

46、司（以下简称“徐州新水国资”）。从平台级别看，徐州市 AAA、AA+和AA 级平台分别有 2 家、5 家和 29 家。徐州新盛投资主要承担徐州市主城区棚户区改造、保障性安居工程和水利基础设施建设等业务。2020 年营业收入主要来自于棚户区改造和定销房销售，两者合计占比 71%。徐州新盛投资现有 19 只存量城投债，其中企业债和定向工具的平均估值分别为 3.10%和 3.67%，剩余期限不足 3 年的中票的平均估值为 3.69%，剩余期限 3 年以上的中票的平均估值为 3.88%。徐州交控主要承担徐州市除轨道交通以外的交通基础设施的投资、建设以及开发运营业务，营收主要来自于交通基础设施项目代建回

47、购业务，2020 年占比约 76%。徐州交控现有12 只存量城投债，其中短期融资券和定向工具的平均估值分别为3.01%和3.83%，剩余期限不足 3 年的中票的平均估值为 3.70 %，剩余期限 3 年以上的中票的平均估值为 4.00%。徐新国资主要承担徐州新城区域范围内的土地整理开发、安臵小区建设及基建工程代建业务，营收主要来自于土地开发整理和安臵小区建设业务，2020 年两者占比合计约75%。徐新国资现有 7 只存量城投债，其中公司债和定向工具的平均估值分别为 3.57%和 3.15%，剩余期限不足 3 年的中票的平均估值为 3.35%，剩余期限 3 年以上的中票的平均估值为 3.78%。

48、徐州新田投资主要承担徐州市土地整理开发、安臵房建设等业务，营收主要来自于土地开发整理和定销房销售，2020 年两者占比合计约 96%。徐州新田投资现有 6 只存量城投债，其中公司债和定向工具的平均估值分别为 4.47%和 3.64%，剩余期限不足 3 年的中票的平均估值为 3.88 %。徐州广弘交建主要承担徐州市交通基础设施建设等业务，营收主要来自于城建工程施工业务，2020 年占比约 98%。徐州广弘交建现有 1 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票的平均估值为 3.84%。徐州新水国资主要承担徐州市内新建水务项目的投资与运营，以及丰沛原水管线、水厂项目的建设运营等业务，营收主要来自

49、于水利施工业务，2020 年占比约 93%。徐州新水国资现有 2 只存量城投债，其中定向工具的平均估值为 3.83%，剩余期限不足 3 年的中票的平均估值为 3.42 %。 HYPERLINK / P.17图表 23：徐州市级、国家级园区、省级园区和园区级平台概览 HYPERLINK / P.18市级平台国家级园区平台省级园区平台园区级平台徐徐 徐州 徐 徐 州 州新 州 新 新 广盛 交 国 田 弘投 控 资 投 交资资 建徐州新水国资徐州经开徐州金龙湖徐 徐 丰 邳 新 沛 建 沭 睢 徐 沛 徐州 州 县 州 沂 县 秋 东 宁 州 县 工高 金 经 经 经 经 高 投 投 博 农 投新

50、 开 开 开 开 开 科 资 资 创 建 资资料来源：评级报告，区县级平台丰县鼓楼贾汪区区沛县邳州市睢宁县铜山区新沂市图表 24：徐州市区县级平台概览丰 新 贾 贾 沛 沛 邳 邳 邳 睢 博 双 润 兴 铜 徐 徐 新 新县 朋 汪 汪 县 县 州 州 州 宁 融 溪 企 铜 山 州 州 沂 沂城 城 城 旅 国 城 润 恒 润 润 农 实 万 城 城 盛 润 城 交投 投 投 投 资 投 城 润 田 企 业 业 国 建 建 铜 铜 投 投资料来源：评级报告，图表 25：徐州市城投平台相关指标情况（亿元，%）发行人具体区域主体评级存量债余额总资产受限资产/净资产非标债务/有息债务短期债务/有

51、息债务8/16估值(%)丰县经济开发区投资发展有限责任公司江苏丰县经开区AA41317.735.66%3.01%8.92%7.52徐州市贾汪都市旅游投资发展有限公司贾汪区AA15118.88.71%15.04%36.11%7.12新沂市沭东新城投资开发有限公司锡沂高新区AA21125.319.55%11.28%11.77%7.05睢宁县新城投资开发有限公司睢宁县经开区AA7120.422.45%39.61%42.82%6.83新沂经济开发区建设发展有限公司江苏新沂经开区AA31200.214.35%28.38%7.76%6.71新沂市城市投资发展有限公司新沂市AA98683.844.18%0.

52、51%8.71%6.53江苏博融农业发展有限公司睢宁县AA15256.342.17%14.59%5.43%6.50江苏双溪实业有限公司睢宁县AA192517.08%0.00%16.84%6.26新沂市交通投资有限公司新沂市AA7931827.78%26.71%14.31%6.16江苏润企万国实业有限公司睢宁县AA-3227.247.94%0.00%3.95%6.03丰县城市投资发展集团有限公司丰县AA32385.123.60%15.33%10.81%5.86邳州经开控股集团有限公司江苏邳州经开区AA5018536.84%9.62%9.76%5.8江苏建秋高科集团有限公司邳州高新区AA-6109

53、.125.19%43.39%10.12%5.77沛县经济开发区发展有限公司江苏沛县经开区AA16145.121.16%0.00%33.39%5.61徐州市贾汪城市建设投资有限公司贾汪区AA26188.672.15%1.86%12.67%5.55睢宁县润企投资有限公司睢宁县AA27390.149.99%8.84%3.63%5.32江苏润城资产经营集团有限公司邳州市AA89574.556.51%4.86%21.43%5.04邳州市恒润城市投资有限公司邳州市AA27161.336.11%0.00%4.21%4.86沛县国有资产经营有限公司沛县AA51275.515.29%0.00%5.63%4.72

54、沛县新农农村建设有限公司沛县经开区AA-652.446.98%33.78%22.98%4.65沛县城市投资开发有限公司沛县AA5525361.20%2.84%9.26%4.61徐州金龙湖控股集团有限公司徐州经开区AA45282.842.84%0.00%7.48%4.51徐州盛铜控股集团有限公司铜山区AA1073.90.00%0.00%18.31%4.39徐州金桥国际商务区开发有限公司徐州经开区AA13214.6145.15%24.48%38.63%4.29徐州新彭城市建设发展集团有限公司鼓楼区AA1010823.45%0.00%37.40%4.00徐州兴铜城市建设投资控股集团有限公司铜山区AA

55、+21263.713.46%0.00%31.24%3.65徐州市铜山区城市建设投资有限责任公司铜山区AA15261.214.18%0.00%26.01%3.36徐州高新技术产业开发区国有资产经营有限徐州高新区AA71260.87.56%8.01%11.22%3.32公司徐州市广弘交通建设发展有限公司徐州市AA+7147.217.47%0.00%9.42%3.32徐州新田投资发展有限责任公司徐州市AA+50236.70.00%0.00%1.76%3.30徐州市交通控股集团有限公司徐州市AA+85475.96.01%13.04%16.03%3.25徐州经济技术开发区国有资产经营有限责任徐州经开区A

56、A+158639.333.75%11.38%18.41%3.24公司徐州市新水国有资产经营有限责任公司徐州市AA11112.90.00%0.00%0.00%3.24徐州市新盛投资控股集团有限公司徐州市AAA173938.88.73%4.34%0.43%3.18徐州市新城区国有资产经营有限责任公司徐州市AA+52253.43.91%0.00%3.64%2.99徐州工业园区投资发展有限公司徐州工业园区AA610281.78%20.68%74.02%-徐州润铜农村投资发展集团有限公司铜山区AA1294.712.28%43.56%44.11%-邳州市润田建设有限公司邳州市AA17242.9100.16

57、%1.23%44.27%-徐州博创建设发展集团有限公司邳州经开区-3-资料来源：Wind，淮安市有城投平台 29 家，其中市级平台 6 家，区县级平台 17 家，国家级园区平台 2家，省级园区平台 2 家，园区平台 2 家。淮安市经济财政实力不断增强，2020 年实现GDP4025.37 亿元，全市一般公共预算收入 263.8 亿元。淮安市 6 家市级平台分别为淮安市水利控股集团有限公司（以下简称“淮安水利”）、淮安市国有联合投资发展集团有限公司（以下简称“淮安国联”）、淮安市城市资产经营有限公司（以下简称“淮安城资”）、淮安新城投资开发有限公司（以下简称“淮安新城”）和淮安市交通控股有限公司

58、（以下简称“淮安交控”）、淮安市新型城镇化建设投资集团有限公司（以下简称“淮安新城镇”）。从平台级别看淮安市 AA+和 AA 级平台分别有 7 家和 20 家。淮安水利主要负责淮安市基础设施建设、土地开发整理、棚改等业务，2020 年营业收入主要来自于房地产业务、基础设施建设和物资贸易，三者合计占比 61%。淮安水利现有22 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、定向工具的平均估值为 4.62%和 4.30%。公司债和企业债估值分别为 4.54%和 4.30%。 HYPERLINK / P.19淮安国联主要负责国有资本运营、基础设施建设、土地开发整理等业务，2020 年营业收入主要来自

59、于土地出让和项目委托代建，二者合计占比 69.7%。淮安国联现有 16 只存 HYPERLINK / P.20量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、定向工具的平均估值为 4.38%和 3.28%。短期融资券和公司债估值分别为 3.43%和 4.74%。淮安城资主要负责土地开发整理、基础设施建设、棚改等业务，2020 年前三季度营业收入主要来自于基础设施建设，占比 89.50%。淮安城资现有 9 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、定向工具的平均估值为 3.80%和 0.00%。短期融资券和企业债估值分别为 3.41%和 3.08%。淮安新城主要负责土地开发整理、基础设施建设、棚改

60、等业务，2020 年营业收入主要来自于土地开发整理，占比约为 42.3%。淮安新城现有 24 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、定向工具的平均估值为 4.92%和 4.55%。公司债和企业债估值分别为4.61%和 3.88%。淮安交控主要负责交通建设运营、国有资本运营等业务，2020 年营业收入主要来自于交通建设，占比约为 46.5%。淮安交控现有 21 只存量城投债，其中剩余期限不足 3 年的中票、定向工具的平均估值为 4.79%和 4.08%。公司债估值为 4.28%。淮安新城镇主要负责公用事业、基础设施建设等业务，2020 年营业收入主要来自于物资销售，占比约为 81.32%