公司理财课件：第四章 长期财务计划与增长

1、第四章 长期财务计划与增长本章重点：EFN(外部融资需要量)的计算内部增长率的计算可持续增长率的计算4.1 什么是财务计划 长期计划是系统的考量未来并在可能的问题出现之前对其进行预测的一种方法。4.1 什么是财务计划 为了制定一项明晰的财务计划，经理人员必须建立企业财务政策的特定基本要素。 （1）新资产上的投资需求：来自企业选择采取的投资机会，也是企业资本预算决策的结果。 （2）财务杠杆水平：企业为投资实体资产而举债的金额，即企业的资本结构政策。 （3）企业认为需要和适合支付给股东的现金数量：企业的股利政策。 （4）企业在持续经营的情况下需要流动性程度和 营运资本数量，及企业的净营运资本政策。

2、4.1.1 增长作为财务管理目标 增长可能是良好决策的理想结果，我们讨论的增长是因为增长率在计划制定中会普遍的被用到。 增长是归纳有关企业投融资政策的方方面面的一个便利方式 。4.1.2 制定财务计划的维度 计划跨度是制定长期财务计划过程中必须建立的第一个维度。 汇总的等级是制定财务计划时需要决定的第二个维度。（1）最糟糕的情形（2）正常情形（3）最佳情形4.1.3 计划能够实现什么1.考察相互影响2.探求选项3.避免意外4.确保可行性和内在一致4.2 财务计划制定模型：初步探讨4.2.1 财务计划制定的模型：要素 长期财务计划是财务报表的又一重要用途，多数财务计划模型的结果生成预估财务报表，

3、即以财务报表的形式表达的财务计划,财务报表是用于概括公司未来预计财务状况的形式。分析过去很重要，预测未来更重要！预测的价值不在准确而在有助于应变。长期计划（远景计划）是指一年以上的计划。服务于企业长期目标，其目的是扩大和提升企业的发展能力。财务计划要素销售收入预测许多现金流量直接依赖于销售收入水 平 (经常以销售增长率估计)模拟财务报表将计划做成预测(模拟)财务报表，顾 及了一致性，且易于解读资产需求用来实现销售预测所将需要的额外资产融资需求为支付资产需求所需的融资额调剂变量取决于管理决策，关于何种类型的融资将 被采用（以使资产负债表平衡）经济假设关于就要来到的经济环境的外在假设4.2.2 一

4、个简单的财务计划模型Computerfield公司财务报表（单位：美元)利润表 资产负债表销售收入 1000成 本 800净利润 200资产 500总资产 500负债 250权益 250总额 500 1.简化预测假设Computerfield公司的所有项目都与销售额直接挂钩，且目前财务关系处于最优水平，这就意味着，所有的项目都与销售额同比例增长。假设销售额上升20%，从1 000美元增加到1 200美元，预测利润表如下： Computerfield公司预测利润报表(单位：美元)销售额1 200成本960净利润 240假设所有项目都增长20%，则预测资产负债表如下：Computerfield公司

5、预测资产负债表(单位：美元)资产600(+100) 负债 300(+50)权益 300(+50) 资产合计 600(+100)负债与权益合计 600(+100) 2.资产负债表与利润表的协调一致为什么净利润为240美元，而权益仅增加50美元呢?（1）股利作为调节变量Computerfield公司一定付出了240-50=190（美元）的差额，可能这190美元是以现金股利的形式支付出去的。（2）负债作为调节变量假如Computerfield公司没有支付190美元的现金股利，留存收益就会增加240美元，使权益达到490美元（即初始的权益金额250美元加上净利润240美元），要使总资产等于600美元，

6、就要归还债务。 总资产为600美元，权益为490美元，负债必须等于600-490=110（美元），由于初始负债为250美元，所以必须偿还250-110=140（美元）的债务，预测资产负债表如下：资产600(+100) 负债 110(-140) 权益 490(+240) 资产合计 600(+100) 负债与权益合计 600(+100)负债与所有者权益如何变动取决于公司的融资政策和股利政策，而资产的增长取决于公司如何从财务上支持销售增长，纯属管理决策。值得注意的是，本例中公司不需要外部资金，而通常情况并不一定如此。利润表 资产负债表销售收入 1200成 本 960净利润 240资产 600总资产

7、600负债 300权益 300（+50）总额 600调剂变量：股利支付现金股利190元每个项目都增长了20%，利润与资产负债表如下：利润表 资产负债表销售收入 1200成 本 960净利润 240资产 600总资产 600负债 110权益 490总额 600若240全部留存，则权益变为250+240=490调剂变量：债务偿还债务140收入增加，可以投资于净营运资本和固定资产，总资产会增加；而总资产的增加又会支撑更高的销售收入。资产的变动，负债和权益变动方式取决于筹资政策和股利政策。4.3 销售百分比法销售百分比法，是假设资产、负债和费用与销售收入存在稳定的百分比关系，根据预计销售收入和相应的百

8、分比预计资产、负债、然后确定筹资需求的一种预测财务方法。一些项目直接随着销售收入改变，其它的则不然。敏感项目：与收入的比例关系不变 敏感资产：所有资产 敏感负债：应付账款 利润表敏感项目：成本费用等非敏感项目4.3.1 利润表成本可能直接随着销售而改变 若是如此，则利润率恒定折旧和利息费用可能不会直接随着销售变化 若是如此，则利润率并非恒常股利是一种管理决策，通常不直接随销售改变 这影响了留存收益的增加额单位：元利润表销售收入成本（收入的80%）税前利润所得税（34%）净利润 股利 留存收益增加1000 800 200 68 132 44 88预计利润表12501000 250 85 165

9、？ ？预计销售收入将增长25% 股利股利支付的金额由Rosengarten公司的管理层决定，假设该公司的股利政策是按照净利润的固定比例派发现金其近期的股利支付率（dividend payout ratio）是： 这个比率被称为留存比率(retention ratio),或者利润再投资率（plowback ratio），预计的股利与留存收益增加额分别为：4.3.2 资产负债表资产负债表假定所有资产、包括固定资产都直接随着销售收入动。应付账款也通常直接随销售收入变化-自发性负债。应付票据、长期债务、以及权益通常不随销售收入变化，因为它们取决于有关资本结构的管理决策。权益的留存收益部分的变化，来自股

10、利决策。所需外部融资 (EFN)通过编制模拟报表举例局部预测资产负债表（1）尽可能地使用上述百分比进行预测,比如，固定资产净额等于销售额的180%，随着销售额增加到1250美元，固定资产净额应达到1.801 250=2 250，说明厂房设备应增加2 250-1 800=450（美元）。（2）对于那些不直接随着销售额的变动而变动的项目，先假设其不变，只是简单地填上初始数字。 （3）预测资金缺口预测结果如表3-11所示，其中留存收益的变动额等于先前计算的留存收益增加额110美元。从预测资产负债表上可以看到，资产预计会增加750美元，而若无额外融资，负债和所有者权益只能增加185美元。资金缺口为75

11、0-185=565（美元），将这个金额称为外部融资需要量（EFN）。 计算包括三个部分：第一部分是利用资金密集率计算的预计资产增加额；第二部分是负债中自发增长负债的增加额；第三部分是根据销售利润率(PM)和预计销售额计算出来的预计净利润乘以留存比率，即预计留存收益的增加额。 （4）新增融资的方式Rosengarter，公司要获得565美元的新增融资有三种可能的途径：短期借款、长期借款以及新的权益融资。假设Rosengarten公司决定借入所需要的资金，在这种情况下，公司可能举借一些短期的和一些长期的资金，例如，流动资产增加300美元，而应付账款仅增加75美元，Rosengarten可以借入30

12、0美元-75美元=225美元的短期应付票据，以维持净营运资本保持不变。由于需要的资金是565美元，还有565美元-225美元=340美元要靠长期债务满足。EFN=565元1.企业欲保持净营运资本不变： 原净营运资本=1200-400=800 预计净营运资本=800，则 短期负债应为？ 需要增加短期负债为？（利用短期应付票据）2.EFN剩余？ 340元-可以来自长期债务如上述方案实施，则企业可以达到25%的销售增长。（5）预测资产负债表当年相对于上年变动负债及所有者权益流动负债应付账款37575应付票据325225小计700300长期债务1140340所有者权益普通股本8000留存收益11101

13、10小计1910110负债及所有者权益总额3750750（6）结果的讨论这里，用短期借款和长期借款的结合作为一个调节变量，不过需要强调的是，这只是可能的策略中的一种，而并不一定是最好的，还可以考虑很多其他的情形。先前讨论的各种财务比率在这里可以派上用场，例如，按照刚刚设想的情形，一定很想考察一下流动比率和总负债比率,检查预测的新的债务水平是否合适。从上面的公式我们可以看出，销售额增长率、资产利用率(特别是固定资产利用率)、资本密集度、销售利润率和公司的股利政策等5个因素对公司的外部资金需求量有重要的影响作用。1销售额增长率增加销售额往往需要增加资金，而且销售额增长的幅度也常常是与对资金需求的规

14、模成比例的。如果销售额增长幅度较高，超出了公司存留资金的供应能力，就需要进行外部融资。2资产利用率虽然增加销售额需要按比例增加资金投入，但是如果公司已有的资产没有得到充分利用，则销售额增加对新增资产的压力就会相对小一些。反之，对外部融资的需求就高。3资本密集度资本密集度是由A/S来表示的，即实现单位销售所需要占用资金的数量。这样，增加同样数量的销售，资本密集度越大，需要增加的资本就越多，对外部融资的需求也就越大。4销售利润率销售利润率越高，同样销售额所产生的利润越大，公司内部积累能力就越强，对外部融资的需求也就越低。5公司股利政策公司多发现金股利，用于内部积累的资金来源就会下降，对外部资金的需

15、求也会相应上升。因此，股利政策实际上是公司融资政策的一部分，而且，股利政策也会对公司的市场价格产生影响。关于固定资产的生产能力若收入增长会增加固定资产，则固定资产是敏感的。若收入增长不需要增加固定资产，即增长后的收入仍在原有固定资产生产能力的范围内，则固定资产是非敏感资产。例：罗森加藤公司的固定资产目前只使用了70%的生产能力。若该公司的固定资产被完全利用，能产生多少销售收入？此时EFN需要多少？【例计算题】已知：某公司201年销售收入为40 000万元，税后净利2 000万元，发放了股利1 000万元，201年12月31日的资产负债表（简表）如下（单位：万元）：资产 期末余额 负债及所有者权

16、益 期末余额 货币资金 2 000 应付账款 3 000 应收账款 3 000 短期借款 1 000 存货 7 000 长期借款 9 000 普通股股本 1 000 固定资产 8000 资本公积 5 500 留存收益 500 资产总计 20 000 负债与所有者权益合计 20 000 假设货币资金均为经营资产。预计该公司202年销售增长30%，销售净利率提高10%，股利支付率保持不变。要求：预测该公司在不保留金融资产的情况下的外部融资需求额。资产销售百分比20 000/40 00050% 自发负债的销售百分比3 000/40 0007.5% 201年股利支付率1 000/2 00050%201

17、年销售净利率2 000/40 0005%202年预计销售净利率5%(1+10%)5.5%外部融资额4000030%(50%-7.5%)- 40000(1+30%)5.5%(1-50%)4.4 外部融资与增长 外部融资需要量与增长相关联，若其他情况不变，销售或资产的增长率越高，外部融资需要量越大。在前面的部分，设增长率给定，然后确定支持增长所需要的外部融资。这里稍微改变一下，设公司的财务政策给定，然后考察财务政策和为新投资筹措资金的能力之间的关系，进而讨论其对增长的影响。需要强调的是，之所以关注增长，不是因为增长是一个合适的目标，而是因为增长是考察投资决策与融资决策之间关系的一个便捷的途径。实际

18、上，假设基于增长来安排计划只是财务计划过程中的高度整合的一个反映。 前提假设：负债是非敏感的霍夫曼公司在低增长水平下，内部融资(留存收益）可能会超过资产投资的需求。随着增长率提升，内部融资就不够了，企业将不得不到资本市场寻求资金。考察增长和外部融资需求之间的关系，是做长期计划时的一个有益工具。4.4.1 EFN与增长 Hoffman公司的利润表与资产负债表（单位：美元）Hoffman公司的预测利润表与资产负债表（单位：美元） 如果Hoffman公司预计下年度的销售水平会增加100美元，达到600美元，增长率是100美元/500美元=20%，运用销售百分比法及表中的数据，可以编制出预测利润表和预

19、测资产负债表。如表所示，按照20%的增长率，Hoffman公司需要新增100美元的资产，预计留存收益会增加52.8美元，所以，外部融资需要量（EFN）等于100美元-52.8美元=47.2美元 Hoffman公司的负债权益比起初等于250/250美元=1.0，假设该公司不打算出售新的权益，47.2美元的EFN必须靠借债取得，那么新的负债权益比会是多少呢?由表可知，所有者权益合计数预计为302.8美元，总负债为原负债250美元加上47.2美元的新增借款，即297.2美元，于是负债权益比从1.0下降到297.2美元/302.8美元=0.98。 Hoffman公司的增长率与预计EFN 表显示当增长率

20、较低时，Hoffman公司会出现资金冗余，负债权益比下降，但当增长率上升到10%左右，资金冗余就变成资金缺口，当增长率再进一步超过20%的时候，负债权益比就会超过原来的1.0图3-1 Hoffman公司的增长与融资需求如上所述，公司会面临现金冗余抑或现金短缺取决于其增长。微软便是一个很好的例子,其20世纪90年代收入增长令人称奇。10年中每年平均增长超过30%。20002006年，微软的增长明显放缓，这样的增长与强劲的销售利润率相结合，导致巨额现金冗余。再加上少分甚至不分股利，微软的现金迅速积聚起来，到2008年，其现金和短期投资超过210亿美元。 4.4.2 融资政策与增长 1内部增长率在没

21、有任何外部融资的情况下公司可能实现的最大增长率。在图中，内部增长率由两条直线相交的点来表示，在这个点上，所要求的资产增加额刚好等于留存收益增加额，EFN为零。 内部增长率告诉我们，企业在使用留存收益作为唯一的资金来源时（没有外部融资），能多大程度地扩张资产。2可持续增长率公司在没有外部股权融资且保持负债权益比不变的情况下可能实现的最高增长率，它通常被称为可持续增长率（sustainable growth rate），因为这是在没有提高财务杠杆的条件下所达到的最大增长率。 可持续增长率告诉我们，企业通过利用内生资金和发行债务去维持一个固定的产权比率，能增长多快。根据表，Hoffman公司的可持续

22、增长率大约为20%，因为其负债权益比在这个增长率上接近1.0。准确的计算如下：除了以ROE替代ROA之外，这个公式与内部增长率的公式一样。Hoffman公司的净利润为66美元，总权益为250美元,因此ROE=66美元/250美元=26.4%。利润再投资额b仍然是2/3。可持续增长率可计算如下： 这样，Hoffman在没有外部股权融资的情况下预计每年可实现的最大增长率为21.36%。【例】可持续增长假设Hoffman公司刚好按照可持续增长率21.36%增长，其预测财务报表会是怎样的呢?按21.36%的增长速度，销售额将会从500美元上升到606.8美元，预测利润表如下： Hoffman公司预测利

23、润表（单位：美元）销售额（预测）606.8成本（销售额的80%） 485.4应税所得121.4税（34%） 41.3净利润 80.1股利26.7留存收益增加额53.4Hoffman公司预测资产负债表可以看到，EFN为53.4美元，如果Hoffman借入这笔资金，总负债将达到303.4美元，负债权益比正好等于1.0，与前面的计算结果一致。不过，对于其他的增长率，情况就不得不发生变化了。 一家公司的可持续增长能力直接取决于以下四个因素：（1）销售利润率：销售利润率的增加会提高公司内部生成资金的能力，所以能够提高可持续增长率；（2）股利政策：净利润中用于支付股利的百分比下降会提高留存比率，增加内部股权资金，从而提高可持续增长率； （3）融资政策：提高负债权益比即提高公司的财务杠杆，这使得公司获得额外的债务融资，从而提高可持续增长率；（4）总资产周转率：提高总资产周转率使得公司每单位资产能够带来更多的销售额，在销售额增长的同时降低公司对新增资产的需求，因而提高可持续增长率，要知道提高总资产周转率与降低资本密集度是同一回事。决定增长的因素销售利润率 经营效率股利