某公司资本管理与财务知识分析

1、颁第十一章 资唉 本 成 本唉第一节 罢学习要点及难点背本章的学习重点罢和难点主要包括败：懊资本成本的含义般、资本成本的影挨响因素及资本成傲本的计算、综合扳资本成本和边际败资本成本。扳1资本成本是爱资本使用绊者叭为获取资本的使阿用权而付出的代吧价，这一代价由半两部分组成罢：笆一是资本筹集成柏本，一是资本使颁用成本。稗（1）拜从资本成本的价靶值属性看，它属拜于投资收益的再绊分配，属于利润摆范畴。岸（2）扳从资本成本的支摆付基础看，它属熬于资金使用付费扮，在会计上称为斑财务费用，即非唉生产经营费用，拌也就是说这种成唉本只与资金的使伴用有关，并不直百接构成产品的生白产成本。板（3）瓣从资本成本的计隘

2、算与应用价值看叭，它属于预测成肮本。癌2.唉企业资本成本百的影响芭因素主要有百：斑（1）昂经济环境瓣；般（2）爸证券市场条件癌；搬（3）唉企业内部的经营稗和融资状况凹；唉（4）胺项目融资规模。半3伴资败本埃成本的计算败：疤（1）长期银行办借款的成本一般翱由借款利息及银班行借款手续费两胺部分组成。银行靶借款的年利息费斑用直接构成了资拔本成本。百若不考虑资金时挨间价值：长期借艾款成本哎。癌若考虑时间价值班：坝K爸1霸=俺K隘(稗1巴-拜T佰)坝。俺（2）公司债券背资本成本阿为罢：靶。矮若考虑时间价值碍：疤K案b邦=搬K拜(1办-爱T艾)败。疤（3）优先股的鞍资本成本啊为澳：疤。碍（4）普通股的按资

3、本成本爱为敖：俺。也可以用CA爸PM公式计算普阿通股资本成本：爸。昂（5）留存收益胺是企业税后净利艾在扣除所宣布派耙发股利后形成的叭，伴它包括提取的盈傲余公积和未分配俺利润。一般将留爱存收益视同普通癌股绊股安东对企业的再投稗资，并参照普通暗股的方法计算艾其耙资本成本。埃4.傲分析资本成本有唉以下作用：凹（1）摆选择筹资方式的芭重要依据耙；霸（2）伴评价各种投资项啊目是否可行的一拜个重要尺度熬；扮（3）拔衡量企业经营业版绩的一项重要标拜准凹。昂5绊综合资本成本挨是指企业全部长跋期资本的总平均哀成本，一般通过鞍个别资本成本的疤加权平均来计算耙综合资本成本盎：阿。耙6.边际资本成艾本是指企业追加半筹

4、资时所增加的碍成本。边际资本凹成本的计算要考摆虑追加筹资时个笆别资本的变动、伴追加筹资后资本白结构是否变化及哀筹资规模增加等挨因素。扮第二节 白练习题及解答芭1计挨算氨下阿表中的版各种债务成本班：叭利蔼 爸率拔公司所得税版税拔率绊8%爸16%岸14%办46%半11.5%哀24%靶答：把债务成本=8凹%笆捌（1-16%）搬=6.72%盎债务成本=14板%拜罢（1-46%）搬=7.56%案债务成本=11案.5傲%叭跋（1-24%）懊=8.74%般2艾格雷汉公司决跋定在下年度发行八票面利率等于1板2%的债券。该爱公司认为，它可爸以按照某特定的扳价格将债券售给懊投资者，昂在岸此价格下投资者懊能够获得1

5、4%半的收益率。假定靶税率啊为伴40%，翱计算：哀该公司的税后资唉本成本。唉答：百该债券的税后资昂本成本=14%哀佰（1-40%）吧=8.4%跋3板一张面值为1搬000元的债八券，其市场价格霸为970元，票矮面利率为10%半，每张债券的发拔行成本为5%，叭债券期限为10扒年，公司税率为鞍46%埃。柏计算把：胺债券的资本成本拔。凹答：背债券的资本成本拌=1000芭柏10%皑扳（1-46%）翱/970岸凹(1-5%)拌=5.86%盎4肮H公司10年奥前发行了一种面颁额为100元的爸优先股，当时该拜股票的收益率为背9%，该股票目巴前的售价为85斑元。巴计算：盎（1）办该股票目前的资矮本成本俺。佰 邦

6、（2）昂如果目前发行优挨先股，其发行费版为5%，则目前佰发行优先股的资安本成本为多少？皑 俺答：昂(1)目前资本挨成本=100佰扳9%/85=1瓣0.59%办(2)阿 百发行优先股的资伴本成本般=100挨班9%/85艾跋(1-5%)捌=11.15啊5叭EE公司请你奥为它计算其普通艾股的资本成本。癌在未来12个月爱，该公司预计可暗支付每股1.5疤元的股利，该股翱票目前市价为每白股30元，预期邦成长率为8%。敖计算：阿（1）摆留存收益的资本捌成本。摆（2）颁如果发行成本为跋2元，则发行新阿普通股的资本成半本为多少？摆答：办(1)留存收益把成本=1.5/凹30+摆8%暗=13%岸(2)唉 耙发行新普

7、通股的挨资本成本案=1.5/（3鞍0半-2）+8%=隘13.36%唉6耙坝BS白公司资产全部由胺股东投资形成。颁股票的盎搬值为1.15皑，稗股票市盈率为8奥。公司希望通过蔼发行债券筹集资芭金回购相当于公摆司50%价值的拌股票拌。债券耙罢值为0.4，利爸率为9%。如果奥债券发行前后瓣BS敖公司的EBIT拌没有变化，不考熬虑税收，计算：般（1）伴发行债券后的股俺票唉扳值懊。半（2）版发行债券前后的翱股东权益成本。澳答：搬(1) 发债前坝： w唉s隘=100%, 碍哀s跋=1.15, 癌w凹b鞍=0胺 摆 跋稗p拜=w柏s捌癌s碍+w败b把扒b版=1.15颁 发债后：吧 w哎s百=1/2, w懊b靶

8、=1/2, 靶扒b案=0.4 胺 搬 耙把p碍=w癌s爸敖s班+w唉b肮安b办=1.15 鞍爱 1.15=1扳/2哎安0.4 + 1罢/2爱摆s 吧爸 唉伴s 笆=1.9伴（2）发债前：坝假设公司的盈利跋全部用于股利支巴付，即有：D=跋EPS 白 白 并假设办公司发行股票的埃费用F0, 瓣股利增长率g拜0，笆 败 已知靶：P/E8，扒则有：熬 八 K癌0蔼D/P(1拌F) g八 D/P1疤/812.5癌白 发债后拌： K敖b胺9，哎 矮 Ks跋K哀0把（B/S）（矮K安0颁K澳b肮）12.5熬（1/1）（佰12.5%9扳）16碍7把某公司拟筹资氨5跋 耙000万元，投笆资于一条新的生啊产线，准

9、备采用碍以下三种方式筹俺资：哎A隘向银行借款1柏 百750万元，借唉款年利率为15靶%，借款手续费啊率为1%。翱B拔按面值发行债券胺1癌 唉000万元，债阿券年利率为18岸%，债券发行费案用占发行总额的隘4.5%。般C傲按面值发行普通绊股2250万埃元，预计第1年伴股利率为15%把，以后每年增长熬5%，股票发行耙费用为101.俺25万元。爸该公司所得税唉税白率为30%拜。罢预计该项目投产颁后，每年可获得笆收益额825万半元。版计算：拜（1）佰个别资本成本。艾（2）摆该方案的加权平俺均资本成本。板答：矮（1）借款资本背成本=1癌5肮%稗懊（1-30%）唉/（1-1%）埃=10.61%绊债券资本成

10、本=俺1啊8%扳绊（1-30%）翱/（1-4.5艾%）=13.1奥9%吧股票资本成本=坝2250盎八15%/(22按50-101.扳25)+版 罢5%坝=20.71%奥(2)借款比重背=1750/5昂000=35%艾债券比重=10班00/5000疤=20%凹股票比重=22扒50/5000吧=45%班加权平均资本成岸本=10.61柏%皑唉35%+13.佰19%颁案20%+20.霸71%暗扒45%=15.八67%巴8矮沪北公司初建拜时筹集资金50澳0万元，筹资情唉况如下表所示板：肮沪北公司筹资情颁况啊筹鞍 瓣资按 袄方隘 霸式百初始筹资方案按筹资额（万元）蔼个别资埃本澳成本（%）盎长期借款败80哀

11、7.0拜公司债券安120拔8.5敖普通股票跋300邦14.0佰合扒 办计班500百该背公司现拟追加筹斑资200万元，斑目前有A、B、艾C三个筹资方案皑可供选择八，有关资料如下稗表所示：敖筹资方式伴追加筹资方案A啊追加筹资方案B隘追加筹资方案C八筹资额熬（万元）扮个别资爱本捌成本（%）摆筹资额傲（哀万元）爱个别资颁本癌成本（%）鞍筹资额奥（万元）安个别资碍本哀成本（%）熬长期借款俺25矮7叭75鞍8澳50柏7.50跋公司债券凹75癌9白25白8罢50懊8.25巴优先股票岸75啊12八25百12唉50板12.00俺普通股票颁25阿14背75敖14熬50袄14.00疤合袄 暗计斑200暗200霸20

12、0百要求：败（1）捌测算该公司A、扒B、C三个追加捌筹资方案的综合版资本成本，并比啊较选择最优追加把筹资方案肮。懊（2）爱确定该公司追加皑筹资后的资本结阿构，计算其综合熬资本成本邦。百答：敖（1）追加筹资坝资本成本懊筹资方式稗追加筹资方案蔼A邦追加筹资方案叭B爸 追加筹资方案哀C 拔筹资额八资本成本熬百分比埃袄筹资额佰资本成本傲百分比靶扳筹资额隘资本成本版百分比澳艾长期借款氨25矮7%蔼1翱2.50%叭0.88%扳75唉8%案37.50%盎3.00%办50疤7.50%扮25.00%奥1.88%阿公司债券背75澳9%叭37.50%吧3.38%疤25耙8%袄12.50%案1.00%白50扒8.25

13、%邦25.00%靶2.06%耙优先股票绊75斑12%奥37.50%氨4.50%罢25凹12%蔼12.50%澳1.50%案50摆12%罢25.00%啊3.00%艾普通股票阿25翱14%俺12.50%跋1.75%搬75艾14%绊37.50%摆5.25%傲50碍14%盎25.00%爸3.50%伴合败 搬 盎计懊200拌矮扮10.50%氨200癌叭伴10.75%佰200版疤肮10.44%稗C邦方案综合资本成瓣本最低，选择C芭方案。熬（2）A方案资昂本成本=105袄/700白捌7%+120/败700阿颁8.5%+75吧/700颁癌9%+75/7翱00背巴12%+325爱/700罢跋14%=11.爸26%

14、捌B伴 肮方案资本成本=安80/700傲半7%+75/7笆00佰唉8%+120/昂700哀稗8.5%+25芭/700皑把8%+25/7安00扳隘12%+375碍/700哎白14%=11.靶33%伴B拌 办方案资本成本=半80/700扳袄7%+50/7吧00摆胺7.5%+盎120/700哀翱8.5%+50绊/700半绊8.25%+5奥0/700唉爱12%+350板/700蔼靶14%=11.熬24%斑C隘方案综合资本成稗本最低，选择C昂方案。芭9阿森纳公司有三隘个投资方案，每胺一方案的投资成笆本与预期报酬率安如下胺表所示：把投袄 叭资般 百方柏 巴案哎投资成本阿（美元）般内罢含癌报酬率坝A坝165

15、疤 扮000皑16%笆B敖200八 盎000笆13%颁C癌125笆 扳000半12%罢公司打算40%懊通过负债筹资，鞍60%通过普通稗股筹资，未超过熬120白 凹000岸美元澳的负债的税后成巴本为7%，12绊0000敖美元翱的负债税后利率阿为11%，可用懊来发放普通股的班留存收益180澳000摆美元按，普通股股东要柏求的报酬率为1搬9%笆。矮若发放新的普通鞍股，其资本成本碍为22%罢。昂问挨：澳森纳公司应该接昂受哪些投资方案矮？答：拜当举债达到12斑0000元时，爱企业筹资总额=唉120000/捌40%=300岸000，留存盈绊利充分利用时企氨业总筹资额=1耙80000/6熬0%=3000稗0

16、0，皑当筹资总额在0奥-300000扳元之间时，加权哎平均资本成本为半40%*7%+哀60*19%=吧14袄.稗2%。胺当筹资额大于3坝00000元时柏，加权平均资本隘成本为40%*板11%+60%巴*22%=17叭.6霸%。只有A方案斑可行暗。哎10斑某企业拥有资鞍金500万元，拔其中，银行借款安200万元，普办通股300万元绊。该公司计划筹笆集新的资金，并捌保持目前的资金笆结构不变。随把着昂筹资额埃的板增加，各筹资方白式的资金成本变背化如下熬表所示：罢筹跋 瓣资般 昂方版 伴式鞍新瓣 爱筹扒 懊资百 碍额板资本成本佰（%）胺银行俺借盎款暗30万元及以下肮8扳30板巴80万元安9疤80万元以

17、上啊10半普通股挨60万元及以下般14扮60万元以上肮16凹计算稗：办（1）肮各筹资额的分界佰点岸。拜 坝矮（2）摆各筹资总额范围背内资金的边际成袄本。懊答：(1)拜借款资金结构=皑200/500癌=40%拜普通股资金结构傲=300/50版0=60%笆筹资总额的分界哀点：八借款筹资总额的昂分界点=30/败40%=75（捌万元）肮借款筹资总额的蔼分界点=80/扮40%=200凹（万元）拜普通股筹资总额案的分界点=60唉/60%=10拔0（万元）（2）袄筹资总额的范围芭借款资金成本柏普通股资金成本矮边际资金成本摆075暗8%摆14%佰8%40%+邦14%60%按=11.6%扳75100氨9%靶14

18、%盎9%40%+袄14%60%凹=12%耙100200罢9%笆16%颁9%40%+俺16%60%跋=13.2%耙200以上敖10%阿16%翱10%40%耙+16%60叭%=13.6%跋挨（3）如果预计芭明年筹资总额是凹90万元，确定安其边际资金成本奥。邦由于90属扮于75100懊范围之内，所以傲，其边际资金成班本为12%。皑11某公司拥安有长期资金50版0万元，其中长靶期借款100万稗元，普通股40奥0万元。该资本吧结构为公司理想胺的资本结构。公八司拟筹集新的资百金，并保持目前懊的资本结构。预爱计随凹着吧筹资额鞍的奥增加，各种资金熬成本的变化如下版表所示扒：稗资隘 八金版 癌种百 拔类埃新叭

19、唉筹矮 靶资叭 捌额霸资摆本拔成本岸（%）俺长期借款爸50艾万元板及以下昂15肮50昂万元熬以上唉10疤普通股蔼80凹万元般及以下俺12爸80凹万元坝以上暗14盎计算爸：肮各筹资版分界扳点及相应各筹资罢范围的边际资本奥成本。懊答：唉目标资本结构中摆，借款的比重八100/500邦扮100%20八%瓣普通股的比芭重400/5邦00霸扳100%80碍%板借款的筹资扮总额分界点5安0/20%2斑50（万元）伴普通股的筹蔼资总额分界点岸80/80%哎100（万元）邦根据筹资总颁额分界点，可得败出三组新的筹资唉范围（1）0啊100；（2）罢100250瓣；（3）250把以上。对以上三敖个筹资范围分别矮计算

20、加权平均资凹金成本，即可得扳到各种筹资范围氨的边际资金成本捌。跋边际资金成凹本（0100颁）20%芭背15%80%扮隘12%12.澳6%绊边际资金成拜本（1001鞍60）20%肮胺15%80%傲把14%14.蔼2%鞍边际资金成碍本（160以上白）20%唉傲10%80%疤埃14%13.搬2%稗12搬南方公司唉在初创时拟筹资百500万元，现伴有甲、乙两个备霸选筹资方案，有爱关资料如下表所俺示（假设其他有搬关情况两方案相柏同）跋：耙筹资方式办筹资方案甲罢筹资方案乙拔筹资额傲（万元）笆个别资阿本扳成本瓣（%）哀筹资额澳（万元）耙个别资挨本拔成本氨（%）敖长期借款岸80败7.0按110拌7.5翱公司债券

21、佰120巴8.5俺40癌8.0安普通股票坝300碍14.0捌350拌14.0敖合 碍 懊计阿500半500岸要求：（班1唉）测算两个筹资邦方案的综合资本百成本。瓣氨（2）皑你认为哪个筹资版方案为优？为什拔么？ 碍答：奥（1）甲方案的哎综合资金成本为颁：捌 7%奥蔼80挨败5008.5袄%白埃120败拌50014%懊鞍300埃隘500 = 1白1.56%白乙方案的综合资柏金成本为：佰 7.5%暗半110靶鞍5008%般胺40俺败50014%背哎350傲叭500 = 1氨2.09%捌（2）甲方案综唉合资金成本低，翱所以甲筹资方案霸为优。爸13.埃 拌某企业计划筹集坝资金100万元笆，所得税税率为版

22、33%。有关资芭料如下：安（1）向银行借挨款10万元，借罢款年利率7，胺手续费2。癌（2）按溢价发啊行债券，债券面巴值14万元，溢坝价发行价格为1按5万元，票面利吧率9，期限为把5年，每年支付澳一次利息，其筹澳资费率为3。碍（3）发行普通百股40万元，每跋股10元，预计拌每股股利1.2班元，预计股利增奥长率为8，筹柏资费率为6。霸（4）其余所需懊资金通过留存收哀益取得。要求：霸（1）计算个别癌资金成本。啊（2）计算该企半业加权平均资金哎成本。皑答：柏（1）借款成本熬为=7%翱跋（1-33%）拔爱（1-2%）=搬4.79翱债券成本=1皑4癌阿9%奥邦（1-33%）佰/15袄唉（1-3%）隘=5.

23、8挨普通股成本=1把.2/10哀埃（1-6%）稗+8%=20.绊77颁留存收益成本为靶=（1.2/1板0）+8%=2鞍0半（2）企业加权啊平均资金成本暗14. ABC岸公司正在着手编袄制明年的财务计颁划，公司财务主吧管请你协助计算扮其加权平均资金叭成本。有关信息芭如下：瓣（1）公司班银行借款利率当佰前是9%，明年氨将下降为8.9盎3%；熬（2）公司暗债券面值为1元艾，票面利率为8半%，期限为10癌年，分期付息，拔当前市价为0.吧85元；如果按吧公司债券当前市邦价发行新的债券坝，发行费用为市盎价的4%；肮（3）公司胺普通股面值为1瓣元，当前每股市芭价为5.5元，懊本年派发现金股半利0.35元，柏

24、预计每股收益增安长率为维持7%般，并保持25%稗的股利支付率；捌（4）公司柏当前（本年）的稗资本结构为：俺银行借款拜 150万元蔼长期债券挨 650万元办普通股摆 400万元熬（400万股）俺留存收益背 420万元吧（5）公司按所得税税率为4哀0%；颁（6）公司稗普通股的吧袄值为1.1；八（7）当前巴国债的收益率为摆5.5%，市场绊上普通股平均收爱益率为13.5哀%。岸要求：（1阿）计算银行借款疤的税后资金成本傲。（2）计算债霸券的税后资金成爱本。（3）分别绊使用股利折现模鞍型和资本资产定般价模型估计权益把资金成本，并计盎算两种结果的平背均值作为权益资摆金成本。（4）把如果仅靠内部融绊资，明年

25、不增加哎外部融资规模，唉计算其加权平均柏资金成本（权数把按账面价值权数叭，计算时单项资袄金成本百分数保巴留两位小数）。把答：傲(1)银行借款般成本=8.93搬%爱柏（1-40%）稗=5.36%爸(2)债券成本安=昂=5.88%败(3)普通摆股成本和留存收拌益成本：股利折现模型：八普通股成本懊=懊=6耙.81%+7%案=13.81%罢资本资产定疤价模型：邦普通股成本=5啊.5%+1.1扮扒（13.5%-耙5.5%）=5澳.5%+8.8皑%=14.3%百普通股平均资金敖成本=（13.瓣81%+14.芭3%）拜埃2=14.06绊%袄留存收益成本与搬普通股成本相同摆。癌(4)预计明年胺留存收益数额：凹

26、明年每股收益=绊（0.35阿隘25%）唉扳（1+7%）=笆1.4癌哎1.07=1.坝498（元/股佰）扳留存收益数额=瓣1.498白唉400盎碍（1-25%）扳+420=44拜9.4+420疤=869.40颁（万元）霸计算加权平均成奥本：埃明年企业资本总熬额=150+6绊50+400+安869.40=澳2069.40胺（万元）艾银行借款占资金百总额的比重=百=7.25%班长期债券占资金扮总额的比重=隘=31.41%熬癌普通股占资金总盎额的比重=挨=19.33%办留存收益占资金扳总额的比重=搬=42.霸01%板加权平均资金成肮本=5.36%罢拜7.25%+5邦.88%肮岸31.41%+凹14.0

27、6%柏佰19.33%+袄14.06%巴笆42.01%=爱0.39%+1拌.85%+2.伴72%+5.9白1%=10.8背7%肮第三节 案例分碍析：厦门国贸资柏本成本辨析案例目标埃通过版厦门国贸集团股熬份有限公司资本捌成本的分析明确鞍资本结构的重要按作用。案例资料挨厦门国贸集团股绊份有限公司资本啊成本辨析的案例癌分析捌一、厦门国贸集啊团股份有限公司癌的基本资料 1、股本的形成疤1993年2月斑19日爸，经厦门市经济办体制改革委员会皑批准，由原厦门唉经济特区国际贸白易信托公司独家笆发起，通过定向巴募集方式设立了俺厦门国贸集团股阿份有限公司，公唉司发行股份17傲000万股，每啊股面值1元。经伴厦门市

28、财政局及暗厦门市体改委确袄认，其中国家股靶7000万股，唉由原厦门经济特耙区国际贸易信托胺公司以经评估确背认后可实际投入哀股份公司的净资邦产存量1415败84402.9芭8元折成（另有霸7000万元作邦为公司资本公积按金，15844百02.98元作斑为专项基金上缴疤市财政列入产权癌基金户）；内部叭职工股1000佰0万股（发行价霸格2元，超过面稗值部分作为股份斑公司的资本公积鞍）。瓣1996年4月啊19日凹召开的公司19吧95年度股东大拜会通过了公司董癌事会提出的关于皑减资及变更股本伴结构的议案，根扳据该方案，为了盎使公司现有股本背结构符合公司暗法规定的发行隘与上市要求，公昂司以每股2元的扳价格

29、购回每个股安东持有本公司股案份数的60部澳分，并予以注销澳。减资后，公司败总股本为680胺0万股，构成为背：国家股280白0万股，占总股板本的41.18唉，内部职工持啊股4000万股蔼，占总股本的5爱8.82。经昂中国证监会批准般，公司于暗1996年9月按18日罢在上海证券交易稗所以上网定价方翱式向社会公众发芭行每股面值为1叭元人民币普通股胺1000万股，八每股发行价10懊.68元，共募叭集股款人民币1佰0680万元，坝扣除发行费用4罢50万元后，净蔼额为人民币10稗230万元。上斑述款项已于爸1996年9月胺23日搬由本次股票发行拔的主承销商转入伴公司开立的银行埃账户，其中10澳00万元记入

30、绊“昂股本芭”般账户，其余92班30万元记入肮“八资本公积靶”罢账户。拜2、公司各年股百利发放情况如下百：翱1993年每股跋派发现金0.2颁0元，1994熬年每股派发现金唉0.30元，1吧995年每股派爸发现金0.30蔼元，1996年凹10送4股，1澳997年10送隘2股转增4股，敖1998年不分佰配不转增（资料疤来源：万得资讯翱系统）。摆二、资本成本的笆性质巴詹森和麦克林认哀为，企业的本质把是合同（契约）唉关系，其职能是阿为个人之间的一袄组合同关系充当般连接点；就企业安而言，这罢“坝一组合同关系搬”唉不仅有与雇员的艾，而且还有与供巴应商、顾客、资叭金所有者的合同氨关系。企业是一肮个可使许多个

31、人芭互相冲突的目标挨在一个合同关系疤的框架中实现均扮衡的复杂过程的百聚焦点。在此意办义上，企业搬“疤行为吧”般就很像市场行为氨，是一个复杂的案均衡过程的结果伴。其中，企业与巴资金所有者之间懊的合同关系也是胺一个通过金融市肮场的复杂的均衡斑过程。金融市场熬的作用在于通过拔金融市场的主体案（金融机构）将摆资金从储蓄者（艾资金供应者）手疤中向资金的需要八者(资金需求者挨）手中转移。转哀移的途径大体有佰三种：敖1、通过金融中邦介机构（例如商岸业银行）的间接皑转移。例如，储啊蓄者把钱存在银坝行，从银行取得昂定期存款单，银蔼行再将这笔钱以伴抵押贷款的形式爱借给企业。这样阿，金融中介机构疤购买企业的证券翱后

32、，并未将企业疤证券原封不动地芭卖给储蓄者，而吧是创造了自己的哀新证券卖给储蓄翱者。如下图所示班：鞍第一种直接转移把方式在我国尚不伴多见，常见的转哀移方式是后两种爱。这是由于后两耙种筹资方式对大敖多数企业更经济吧有效。投资银行背专门向企业提供澳投资服务，它们班帮助企业设计新爸发行的证券，从办企业购买证券再袄卖给储蓄者。虽败然买卖两次，因矮为只涉及发行新八股，投资银行的扒筹资活动属初级拌市场。金融中介傲机构不是简单地摆在企业和储蓄者盎之间转移货币和挨证券，它们在这鞍个过程中创造了拜新的金融资产。柏金融市场将资本艾的需求者和供应昂者联系在一起，矮它们的交易活动般决定了资本的价疤格爱按资本成本（利率百

33、水平）。即金融白市场上资本的供吧求关系决定了资癌本的价格。一般阿而言，利率水平扒和投资需求从而安借贷资金的需求跋之间存在一种反芭向关系：利率越爱高，投资需求和坝对借贷资金的需凹求越低。因此，鞍借贷资金的需求按曲线在一般情况哀下是一条向右下佰方倾斜的曲线。肮而资金的供给量扳和利率之间则存跋在正向关系：利凹率越高，供给者吧愿意提供的资金扮越多。因此，资扮金的供给曲线是矮向右上方倾斜的阿。资金供给曲线癌和资金需求曲线罢的交点，就是资般金市场的均衡点半。由此可见，企绊业通过资金市场碍融资的过程，事哀实上也就是一个艾复杂的均衡过程版，企业与资金所氨有者之间的借贷扒合同关系也就是叭这一复杂均衡过懊程的结果

34、。据此熬我们可以看出，唉这一均衡点上的按资本价格也就是伴资本成本，它既把是投资者要求得安到的最低必要收爱益率，也是资金安使用者使用资金版所付出的代价。奥2、通过投资银疤行的间接转移。半公司把自己的股傲票和债券卖给投爱资银行，投资银邦行再把这些股票埃和债券原封不动爱地转售给储蓄者岸（最终的投资者隘）。绊3、直接转移。扒企业直接向储蓄背者发行股票或债肮券，不经过任何爱中介机构，资金佰直接从储蓄者手扳中流向企业，证靶券则从企业流向艾储蓄者。癌三、权益资本并熬非巴“败免费午餐案”拜辨析把（一）股本扩容颁与权益资本成本拔有人认为，股份盎有限公司股票上哀市后，只要通过盎送股或转增等非鞍现金股利形式发稗放股

35、利，就可以扳达到免费使用权白益资本的目的，岸因而，权益资本百是一种肮“凹免费午餐般”傲。答案果真如此啊吗？否也！公司瓣以送股或转增方笆式进行股利分配拔，表面上看，公埃司并没有支付任鞍何现金，从而可爸以不必承担任何爱负担。但送股和板转增的结果，都佰将使公司的股本阿随之扩容。在未懊来的任何时候，澳只要公司发放现巴金股利，其现金矮股利的计算基数伴也将随股本的扩斑容而增大。因此柏，公司并没有真奥正不必支付任何拌代价而免费使用颁权益资本，其实半质仅仅是打一个靶“隘时间差昂”隘，即将现金股利稗的支付时间往未爱来推移，般“罢以时间换取生存暗空间傲”澳。在国家证券监凹管部门对上市公办司现金股利发放疤尚未出台有

36、效监芭管措施之前，上佰市公司利用送股艾或转增的非现金八股利分配方式进艾行股利分配，确奥实可以使公司争胺取一定的时间，白但这并不意味着笆公司就此可以永吧久性地免费使用绊权益资本。癌（二）现金股利按与权益资本成本俺我国基本会计准拌则对资产的定义昂是艾“爸企业拥有或控制癌的能以货币计量疤的经济资源，包叭括各种财产、债挨权和其他权利唉”暗。公司法规颁定：有限责任公柏司和股份有限公拜司是企业法人。安公司的总资产构罢成公司的全部法绊人财产，并以其拌全部法人财产，颁依法自主经营，埃自负盈亏。埃“隘资产=负债+权艾益袄”奥的平衡式表明，爸公司可以通过资澳金市场，从不同耙的来源渠道筹集按资本。资产负债鞍表右边的

37、各个项靶目构成了公司的伴全部资本，包括斑流动负债。长期绊负债和股东权益扳。债务资本中，笆除应付账款、应把付工资、应付股笆利、应交税金等邦项目属于自发（坝自然）性融资，靶随公司经营规模哀的扩大而自动增懊加，可供公司靶“笆免费霸”爸使用外，短期借按款和长期负债的爸使用都会给公司摆带来利息负担。澳在现行财务会计霸实务中，仅仅确哀认债务资本成本袄，而没有确认权哀益资本成本。公哎司使用权益资本懊而支付给股东的瓣股利在现行财务罢会计中，是通过罢利润分配的方式佰进行账户处理，艾并没有在当期利跋润及利润分配表扒中以费用的形式罢加以处理，从而斑给人一种免费使吧用的感觉。那么翱，财务会计的这阿种处理方式是否扮确实

38、意味着权益袄资本是傲“疤免费午餐半”懊？背从理财的角度看凹，上述问题的答哀案是否定的。事败实上，是现行财艾务会计长期以来八所坚持的以历史霸成本原则。权责瓣发生制、复式记暗账程序为基础的哎“肮三位一体办”疤会计模式给人以唉“稗免费午餐拔”哎的假象。就理财暗而言，公司对股芭东发放股利与公矮司向债权人支付俺利息没有本质上啊的差异，都是实斑实在在的现金流挨出，所差异的仅扒仅是会计的账户按处理不同而已。挨现以厦门国贸集爱团股份有限公司把为例分析说明如蔼下：懊如果公司向所有颁股东发放现金股傲利，则1993佰、1994、1跋995三年分别啊要向股东支付3敖400万、51案00万、510哀0万元的现金。芭当公

39、司将这些现跋金作为股利支付拜给股东时，其实袄与公司向债权人俺支付贷款利息没扳有任何本质区别胺，都是实实在在叭的现金流出。即翱使出于某种特殊皑因素考虑，国有坝股如果放弃分配白股利权利的话，笆公司也要分别支安付2000万、澳3000万、3把000万元的现凹金股利给内部职碍工股股东。如此佰规模的现金流出挨量，就是对有盈斑利能力的公司来坝说也是一个不小百的压力。因为在爸权责发生制下，翱契约实现的利润阿并不等于现金流癌量。更何况其资昂本成本之高，远敖远超出负债成本伴。按每股2元的吧发行价格计算，昂内部职工股股东巴得到的报酬率高哀达15，而且矮这15是税后拜利润支付的。如扳果按15的所氨得税率计算，相皑当

40、于按税前17艾.65的利率碍向公司股东筹资案，远远高于当时安银行贷款利率水挨平。从理性的理绊财角度讲，与其啊按如此高的利率澳向股东筹资，还办不如向银行贷款摆。更何况贷款利皑息作为财务费用吧还可以抵税。根笆据财务杠杆原理爸，如果公司总资颁产利润率高于贷爱款利率，则举债靶还可以为公司带敖来积极的财务杠靶杆作用，从而给把股东带来更多的昂财富。由此可见邦，从理财的角度懊看，公司向股东斑发行股票筹集资把金所发放的现金矮股利与公司举债把所支付的利息一柏样，都是现金流绊出和负担，所不隘同的仅仅是财务隘会计的账户处理百不同。因此我们颁不能认为权益资白本是一项奥“拌免费午餐办”俺，并可无节制、哀无条件地予以利岸

41、用。案由于受公司法和奥股票发行规模等爱客观因素的限制邦（或许应加上1班993199稗5三年来资本成凹本和现金流量压唉力方面的主观体哀会），厦门国贸熬集团股份有限公挨司在1996年板上市之前，作出拜并通过了减资及碍变更股本结构的翱议案，将公司股败本结构作了相应柏调整，公司以每爱股2元的价格购蔼回每个股东持有伴本公司股份数的背60部分，并稗予以注销（具体胺见前述挨“颁基本资料八”傲部分）。这一减爸资方案为公司理板财带来了诸多便巴利。一方面，在拌一定程度上减轻昂了公司资本成本安和现金流量的压板力；另一方面，瓣以更高的价格（傲或更少的股数）癌筹集一定金额的吧资金，降低了公跋司的资本成本水昂平，同时为以

42、后案的利润分配增添把了空间。案例思考巴为了合理有效使岸用企业的资本，八财务人员应注意八哪些问题？爸案例答案奥参吧考傲公司的任何长期鞍资本都是有代价熬的。因此，必须耙合理有效使用企霸业的资本，才能拔实现企业理财目敖标。据此，企业扮财务人员应注意哎以下几个方面的跋问题：巴（1）要使企业百的资金得到合理昂而有效使用，必鞍须从企业业绩考把核人手，从制度颁上提高人们的资熬本成本意识，并澳保证资金的有效捌运用。具体地说颁，就是企业业绩板考核指标中必须板考虑资本成本因摆素，避免企业资坝金昂“斑免费使用扒”八的现象，促使人岸们重视资金的有凹效使用，真正实癌现稗“阿保值增值凹”班目标。翱 拔“绊经济增加值澳”奥

43、就是一个充分体斑现保值增值目标爸的财务考核指标邦。其基本公式为柏：懊经济增加值=税笆后净利润-投入袄资本扳隘资本成本跋公式右边的敖“袄投入资本安肮资本成本阿”把所反映的是保值班目标，只有当企凹业所实现的利润啊超过所投资本的隘资本成本，即经隘济增加值大于零百时，才算是为企叭业作出贡献。这阿种将资本成本因盎素纳入考核范围办的考核制度，可凹以在一定程度上坝促进人们树立资埃本成本观念，提阿高企业的资金效啊益，确保企业经鞍营目标的实现。搬（2）优化企业罢资本结构的关键傲在于充分全面地翱计量公司的资本阿成本，并以此为把依据，合理设计办并落实企业最优盎资本结构。资本澳结构的优化不仅氨表现为企业资本叭结构的调

44、整，据扳此降低企业的负碍债比例，而且更安重要的在于如何暗充分合理地使用芭企业的现有资产昂，从而降低企业背的资本成本，优版化资产结构和盘啊活不良资产。而胺优化资产结构和绊盘活不良资产的岸关键则在于重视傲并合理运用资本般成本观念。许多埃上市公司的负债案比例并不高，但皑其效益则随上市班时间的推移而不巴断下滑，其关键跋显然不完全是因俺为资本结构的不绊合理，而是因为暗缺乏或不重视资按本成本观念，导哀致企业长短期投爱资失败而造成资绊产严重浪费。国熬有企业的债转股把，尽管可以短期敖内减轻企业债务白利息负担，但最碍终还是要承担权跋益资本的成本。般因而，债转股的隘实质在于使企业阿打一个成本负担办上的时间差，芭“

45、埃以时间换生存空白间盎”唉，其最终的出路凹还在于企业能否凹提高企业的资金哎使用效益，能否败补偿资金成本。巴（3）企业资金版短缺、不良资产俺居高不下，由此氨造成企业资本结按构恶化和经济效挨益不理想的一个把重要原因在于缺氨乏资本成本观念碍。人们往往重视靶并注意财务会计背的成本观，即费澳用是企业在生产啊经营过程中发生白的各项耗费（资矮金耗费观），而芭并没有认识到资癌金的占用同样要熬付出代价，而且摆在某种程度上其艾所付出的代价远癌远超过资金耗费埃的代价。只有正扳确树立现代企业百理财的成本观（坝资金占用代价观熬），在树立资本摆成本观念的基础敖上，充分重视资袄金的占用所付出隘的代价，才能作昂出正确的长、短

46、懊期投资决策，才凹能避免企业资金邦被长期占用或冻霸结，加速企业资熬金的流动，合理俺有效使用企业的蔼资金，注重企业败的资金使用效益扳，从而进一步盘翱活资产和优化企哀业资产结构。扒第十二章 资隘 本 结 构版第一节 哎学习要点及难点邦本章的学习重点斑和难点主要包括般：柏资本结构理论、佰MM定理、资本坝结构影响因素、版最佳资本结构确靶定、经营杠杆、半财务杠杆和联合岸杠杆的原理。懊1企业的资本矮结构又称融资结爸构佰，鞍是指企业取得长阿期资本的各项来摆源、组成及其相懊互关系。现代资扮本结构理论主要绊包括：MM定理办、权衡理论、代俺理理论、优序融拜资理论、信号传啊递理论等，而奠翱定现代资本结构癌理论基础的

47、是M按M定理。芭2MM定理分半为命题I和命题捌两个部分：罢（1）霸无公司所得税时伴的MM定理霸命题I芭：鞍负债企业的价值板与无负债企业的半价值相等。即熬：安V熬L拜 案= 柏V敖U搬。八 笆 般 扒 按命题爱II扮：懊负债企业的权益跋资本成本按照负哎债/股权比率（昂B扮/安S肮）的一部分增长吧，增长率取决于氨企业无负债的权板益败资本成本与企业按的负债成本之间碍的差额。耙即跋：氨 靶。靶（2）艾有公司所得税时柏的MM定理稗命题I跋：昂负债企业的价值挨等于无负债企业唉的价值加上税负百节约价值（税盾颁效应）。即：案V阿B 按= 岸V摆U敖 绊+ 坝T办艾B鞍。稗命题II把：氨存在所得税时，捌负债企业

48、的权益翱资本成本等于把无负债企业的权芭益办资本成本加上风安险溢价。该溢价阿取决于无负债企绊业的权益资本成吧本、负债的资本斑成本、负债爱哎权益比率以及所版得税唉税袄率。颁即把：爸。矮3权衡理论实隘际上是在MM理背论的基础上引进邦财务困境成本和蔼代理成本后修正巴的一种模型。企爸业通常会发生两癌类成本：财务困袄境成本和代理成凹本，统称为财务班危机成本。考虑俺到企业财务危机肮成本时负债企业安的价值为：负债拔企业价值=无负班债企业价值+税跋收节税哀-哀财务危机成本的班现值佰，八用公式表示阿为：芭V拔L巴 = 翱V吧U凹 + 捌T跋氨B哎 俺-捌 PVCFD叭。袄4优序或啄序矮融资理论认为，岸企业一般采取

49、的搬融资顺序是：内拔部胺筹板资、发行新债券盎和耙发行股票。5.代理理论邦两类利益冲突：阿一类是经理和全蔼体股东的利益冲袄突；另一类是全跋体股东和债权人板的利益冲突。最伴优资本结构则是瓣债务源于代理成败本的收益与成本懊平衡的结果。扳6瓣企业最佳资本暗结构的判断标准瓣有三个：扳（1）有利于最按大限度地增加所哀有者财富，能使按企业价值最大化傲；捌（2）企业加权靶平均资本成本最澳低搬；芭（蔼3）资产保持适袄当般的流动。啊资本结构的决策班方法基本上包括氨两种：拌（1）皑比较资本成本分案析法邦；傲（2）挨无差异点分析法斑。按7.啊 绊资本结构除受资背本成本、财务风爱险等因素影响外皑，还要受到其他俺因素的影

50、响捌。般（1）办企业因素肮：澳股东和经理的态巴度叭；埃综合财务状况芭；吧企业成长性柏。版越不稳定。敖（2）埃环境因素阿：碍债权人的态度耙；啊信用评估机构的啊意见昂；鞍税收因素蔼；佰利率水平吧；哀行业差别胺。芭8.坝 澳资本结构的决策霸方法基本上包括摆两种：一种是比啊较资本成本分析靶法，另一种是无扳差异点分析法。般（1）比较资本傲成本法吧是通过计算不同拜资本结构的加权败平均资本成本，半并以此为标准，奥选择其中加权平吧均资本成本最低跋的资本结构。啊（2）无差异点办分析法罢是利用税后资本邦利润率无差异点绊（或每股净收益叭）的分析来选择办和确定负债与权昂益间的比例或数败量关系。可以通半过无差异点法进办

51、行分析，公式如稗下：芭其中败，班为绊息税前利润无差澳异点，即每股利爸润无差异点稗；爸I败1吧，霸I叭2把为皑两种筹资方式下唉的年利息翱；斑D跋1扒，疤D懊2 隘为昂两种筹资方式下背的年优先股股利叭；扳N氨1叭，罢N百2 巴为扮两种筹资方式下鞍的普通股股数皑；捌T爸为百所得税税率耙。芭无差异点分析确蔼定最佳资本结构八，以税后资本利斑润率（或每股爱净办收益）最大为分扳析起点，它直接伴将资本结构与企佰业财务目标、企澳业市场价值等相蔼关因素结合起来矮，是企业在追加颁筹资时经常采用耙的拔一霸种决策方法笆9熬.由于存在固定笆成本而造成的营百业利润变动率大邦于产销量变动率办的现象，称为营挨业杠杆或经营杠俺杆

52、。经营杠杆系白数是指息税前利捌润变动率对产销翱量变动率的倍数靶，它反映了息税盎前利润变动对产扳销量变动的敏感奥性。其计算公式为：DOL=摆10.板经营风险的影响邦因素有许多，除稗了经营杠杆外，百企业经营风险还拔受下列因素制约鞍：耙（1）岸市场需求的变化罢；爸（2）白产品价格的波动敖；绊（3）盎投入成本的变化白；埃（4）氨固定成本比重的罢变化艾。；邦11唉由于固定财务费爱用的存在，使普白通股每股靶利润矮的变动幅度大于败营业利润变动幅哀度的现象，称为靶财务杠杆。财务败杠杆系数是普通肮股每股税后利润疤变动率相当息税氨前利润变动率的佰倍数，它反映了矮每股爱利润班变动对息税前利翱润变动的敏感性版。估计财

53、务杠秆隘利益的大小，评唉价财务风险的高艾低。芭其矮计算公式为：半财务杠杆熬具艾有两面性艾。版负债和优先股既矮能给普通股股东扒带来收益，也会伴增加财务风险捌。皑企业不能因为财靶务风险的存在而坝拒绝采用负债和奥优先股筹资，而佰是要适度地运用翱财务杠杆，只要凹息税前肮利润挨率大于负债和优般先股税前的加权背平均资本成本，百财务杠杆的正作疤用就能使普通股阿每股斑利润埃增加。般12板如果经营杠杆和翱财务杠杆共同起挨作用，那么销售爱额的变动就会对袄每股办利润盎产生更大的变动靶，称为联合杠杆八。联合杠杆系数翱是营业杠杆系数版与财务杠杆系数摆的乘积。艾联合懊杠杆的作用程度隘可以用联合杠杆阿系数衡量，是指伴每股利

54、润变动率鞍等扮于白产销胺量变动率的倍数爱。其计算公式如皑下：DCL=矮第二节 挨练习题及解答俺1氨某企业只生产靶和销售A产品，按其总成本习性模盎型为奥Y啊=10柏 吧000+3芭X癌。假定该企业2邦003年度A产靶品销售量为10霸000件，每坝件售价为5元；扮按市场预测，2皑004年A产品瓣的销售数量将增白长10%。要求拜：般（1）肮计算2003年扳该企业的息税前耙利润。八（2）伴计算销售量为1澳0半 暗000件时的经鞍营杠杆系数。芭答：岸拔企业的边际贡献捌总额=1000扒05-100俺003=20懊000（元）蔼企业的息税前利俺润=边际贡献总安额-固定成本=佰20000-1碍0000=10哀

55、000（元）般（2）半销售量为100白00件时的经营扒杠杆系数=隘边际贡献总额/隘息税前利润总额爱=2000/1扳000哎 =2安2罢某公司经营A懊种产品，销量为白10鞍 柏000件，单位坝变动成本为10扮0元，变动成本哀率为40%，息熬税前利润90万半元。已知销售净吧利率为12%，班所得税率40%瓣。要求：板（1）碍计算经营杠杆系懊数俺。阿 翱（2）啊计算财务杠杆系捌数澳。爱 阿（3）阿计算暗联合百杠杆系数。俺答：绊单价=100/拜40%=250唉元耙息税前利润90绊万元=1000爸0肮靶（250-10靶0）-固定成本熬固定成本=60拌0000元佰(1)经营杠杆办=10000碍把（250-1

56、0翱0）/爸10000疤阿（250-10挨0）-6000笆00=1.6隘7蔼(2)销售净利斑润=10000芭袄250稗搬12%=300盎000元巴（900000版-I）唉蔼（1-40%）俺=300000俺I=40000半0元唉财务杠杆系数=扳90/（90-芭40）=1.8搬（3）联合杠杆岸系数=1.67盎伴1.8=3板3袄A公司是一个板生产和销售通埃信般器材的股份公司背。假设该公司适奥用的所得税瓣税邦率为40%。对扒于明年的预算出按现三种意见：稗方案癌一办：维持现在的生案产和财务政策。案预计销售45斑 袄000件，售价般为240元/件版，单位变动成本般为200元，固氨定成本为120扳万元。公司

57、的资傲本结构为，40耙0万元负债（利阿率为5%），普蔼通股20万股。暗方案鞍二胺：更新设备并用班负债筹资。预计埃更新设备需投资捌600万元，生斑产和销售量不会昂变化，但单位变哀动成本将降低至瓣180元/件，爸固定成本将增加搬至150万元。柏借款筹资600昂万元，预计新增般借款的利率为6哀.25%。爸方案隘三芭：更新设备并用傲股份筹资。更新奥设备的情况与方澳案二相同，不同唉的是用发行新的板普通股筹资。预啊计新股发行价为挨每股30元，需把要发行20万股瓣，以筹集600澳万阿元爸资本。隘要求：计算三个败方案下的经营杠氨杆、财务杠杆和昂联合绊杠杆。答：方案一: 皑每股收益(4.八5*(240-哀200

58、)-12懊0-400*5挨%)*(1-4柏0%)/20=八1.2元 八经营杠杆DOL鞍=4.5*(2巴40-200)哀/(4.5*(班240-200佰)-120)=埃3 敖财务杠杆DFL耙=(4.5*(芭240-200般)-120)/挨(4.5*(2爱40隘-200)-1吧20-400*胺5%)=1.5耙 耙联合杠杆DCL笆=3*1.5=按4.5 方案二: 绊每股收益(4.百5*(240-阿180)-15笆0-600*6靶.25%-40百0*5%)*(叭1-40%)/癌20=1.87矮5元 矮经营杠杆DOL绊=4.5*(2办40-180)唉/(4.5*(颁240-180啊)-150)=绊2.2

59、5 埃财务杠杆DFL艾=(4.5*(芭240-180袄)-150)/巴(4.5*(2瓣40-180)安-150-60板0*6.25%熬-400*5%岸)=1.92 哀联合杠杆DCL哀=2.25*1盎.92=4.3柏2 方案三: 哀每股收益(4.俺5*(240-瓣180)-15办0-400*5拌%)*(1-4疤0%)/(20隘+20)=1.白5元 叭经营杠杆DOL肮=4.5*(2霸40-180)搬/(4.5*(爱240-180挨)-150)=扒2.25 肮财务杠杆DFL翱=(4.5*(邦240-180敖)-150)/盎(4.5*(2版40-180)皑-150-40癌0*5%)=1昂.2 柏联合杠

60、杆DCL拔=2.25*1柏.2=2.7 般4皑某公司目前年办销售额埃为爸10埃 拜000万元，变爱动成本率叭为安70%，全部固伴定成本和费用（吧含利息费用）2鞍 安000万元，总熬优先股股息24氨万元，普通股股按数为2斑 柏000万百股佰，该公司目前总芭资产为5把 伴000万元，资搬产负债率40%绊，目前的平均负皑债利息率为8%拌，假设所得税率蔼为40%。该公挨司拟改变经营计扳划，追加投资4扮 隘000万元，预扮计每年固定成本挨增加500万元背，同时可以碍视案销售额增加20搬%，并使变动成胺本率下降至60扮%。该公司以提坝高每股收益的同爸时降低搬联合巴杠杆系数作为改拔进经营计划的标埃准。要求：