中小企业融资策略

1、皑中小盎企业稗私募把股权融资的巴策略爸与哀操作实务罢前提：中小企业懊的定义：非国际摆通用标准。扒瓣资产2000万耙以下，年销售5耙000万以下。哀巴 版颁1股权融资介叭绍11股权融资股权融资般是指非上市公司傲通过非公共渠道暗（市场）的手段捌定向引入具有战吧略价值的股权投耙资人，即引进风坝险投资者或战略俺投资者拔，霸股权融资是除银袄行贷款和公开上吧市（包括买壳上扳市后的再融资）般之外的另外一种巴主要的融资方式靶，啊是直接融资的一碍种般。昂股权投资（Pr胺ivate E扳quity I爸nvestme佰nt）奥是对非上市公司颁进行的股权投资哀，广义的私募股白权投资包括发展搬资本（Deve办lopm

2、ent稗 Financ啊e），夹层资本哀（Mezzan哀ine Fin跋ance），基奥本建设（Inf版rastru坝cture），蔼管理层收购或杠坝杆收购（MBO耙/LBO），重鞍组（Restr埃ucturin傲g）和合伙制投敖资基金（PEI艾P）等。艾1拔瓣2 俺股权融资特点：版（啊1隘）拜 霸所融资金一般不吧需要抵押、质押敖和担保；稗（肮2）斑 懊所融资金通常不鞍需要偿还，由投芭资方承担投资风白险；芭（氨3矮）颁 稗投资方不同程度唉地参与企业管理傲，并将投资方的隘优势与公司结合袄，为公司发展带伴来科学的管理模氨式、丰富资本市败场运作经验以及靶市场渠道、品牌芭资源和产品创新啊能力等；捌（蔼

3、4）暗投资方可以为公挨司的后续发展提芭供持续的资金需捌求，解决企业的矮瓶颈，实现企业百超常规发展。袄（哀5伴）吧 爱对非上市公司盎（特别是中小企搬业）耙的股权投资，因翱流动性差被视为百长期投资，所以傲投资者会要求高柏于公开市场的回板报办（唉6佰）安 爸没有上市交易，板所以没有现成的盎市场供非上市公邦司的股权出让方拔与购买方直接达癌成交易。而持币隘待投的投资者和败需要投资的企业霸必须依靠个人关摆系、行业协会或扒中介机构来寻找扳对方摆（跋7巴）啊 鞍资金来源广泛，斑如富有的个人、哎战略投资者、摆风险基金。在国邦外，还有一些机扮构投资者如吧杠杆收购基金、暗养老基金、保险昂公司等2融投资方式案对于大多

4、数中小班企业来说，佰在许多情况下，坝对于无法向银行版贷款，无法上市哎的公司蔼，安首选的，甚至是盎唯一的融资方式把。敖2扮拌1中小啊企业融资方式的哀选择顺序袄在企业融资结构按中,般从考虑融资成本熬以及公司控制权败，版根据啄食顺序原碍则,企业融资方挨式的选择顺序首八先是把2佰澳1半奥1首先是癌内部股权融资(傲即留存收益隘)背股东层面敖股权交易（或般增资扩股吧）爱职工层面疤股权交易（或增霸资扩股）懊2绊吧1安奥2其次是颁债务融资哀银行贷款（包括版其他贷款）应付和其他应付爸2般碍1按白3第三选择是金扳融租赁半2搬皑1稗凹4最后的选择是般外部股权融资战略投资者金融投资者 班2安稗2 股权投资的坝回报方式

5、巴投资回报方式主敖要有三种：半（1）扮公开发行上市、案售出或白并购佰、公司资本结构胺重组对引资企业盎来说，私募股权肮融资不仅有投资绊期长、增加资本胺金等好处，还可昂能给企业带来管碍理、技术、市场盎和其他需要的专埃业技能。如果投背资者是大型知名叭企业或著名金融扮机构，他们的名熬望和资源在企业笆未来上市时还有哎利于提高上市的扒股价、改善二级芭市场的表现。笆（2）把其次，相对于波般动大、难以预测扮的公开市场而言拔，股权投资资本扒市场是更稳定的爸融资来源。昂（3）案第三，在引进私埃募股权投资的过翱程中，可以对竞绊争者保密，因为傲信息披露仅限于碍投资者而不必像傲上市那样公之于鞍众，这是非常重哀要的。坝2

6、颁霸3股权融资对象敖的选择罢企业可以选择金哎融投资者或战略癌投资者进行合作扒，但企业应该了叭解金融投资者和肮战略投资者的特耙点和利弊，以及般他们对投资对象搬的不同要求，并芭结合自身的情况鞍来选择合适的投吧资者。半（1）巴战略投资者 搬吧 背是引资企业的相哀同或相关行业的蔼企业。如果引资案企业希望在降低碍财务风险的同时肮，获得投资者在挨公司管理或技术坝的支持，通常会昂选择战略投资者傲。这有利于提高邦公司的资信度和肮行业地位，同时瓣可以获得技术、啊产品、上下游业板务或其他方面的碍互补，以提高公佰司的盈利和盈利矮增长能力。而且办，企业未来有进捌一步的资金需求扮时，战略投资者哎有能力进一步提捌供资金。

7、柏战略投资者般通常比金融投资半者的投资期限更肮长，因为战略投澳资者进行的任何翱股权投资必须符白合其整体发展战翱略，是出于对生拜产、成本、市场肮等方面的综合考般虑，而不仅仅着凹眼于短期的财务芭回报。例如，战巴略投资者对公司澳的控制和在董事佰会比例上的要求皑会更多，会较多肮的介入管理，这百可能增加合作双跋方在管理和企业安文化上磨合的难邦度。艾引资企业要矮注意的一个风险搬是战略投资者可般能成为潜在竞争拜者。如果一家跨把国公司在中国参罢股数家企业，又版出于总部的整体阿考虑来安排产品拔和市场或自建独耙资企业，就可能般与引资企业的长敖期发展战略或目疤标相左。此外，蔼战略投资者还可哎能在投资条款中懊设置公司

8、出售时傲的熬“暗优先购买权拌”哎（即投资方有权翱按同等条件优先扳购买原股东拟转暗让的股权）和其罢他条款来保护其氨投资利益。因此把，引资企业需要奥了解投资方的真斑实意图，并运用唉谈判技巧来争取吧长期发展的有利啊条件。颁（2）按金融投资者 澳笆指私募股权投资鞍基金。基金未必拌不是行业专家，俺而且有些投资基蔼金有行业倾向和爸丰富的行业经验笆与资源。金融投霸资者和战略投资唉者对所投资企业氨有以下三个方面胺的不同要求：对公司的控制权阿投资回报的重要邦性（相对于市场昂份额等其他长期矮战略的考虑）搬退出的要求（时按间长短、方式）皑多数金融投坝资者仅仅出资，芭除了在董事会层昂面上参与企业的背重大战略决策外翱，

9、一般不参与企伴业的日常管理和拜经营，也不太可案能成为潜在的竞挨争者。 一旦投耙资，金融投资者拌对自己的投资就暗很难控制，因此阿挑选出管理好、傲成长性高和拥有扮值得信赖的管理靶团队的投资对象办就十分关键。在八中国，很多外国拜投资基金往往要扒求自己选派合资扮公司的财务总监爱，以保障自己对凹企业真实财务状胺况的了解。啊金融投资者坝关注投资的中期爱（通常35年矮）回报，以上市败为主要退出机制碍。唯有如此，他爱们管理的资金才挨有流动性。所以半在选择投资对象板时，他们就会考肮查企业3至5年拔后的业绩能否达扳到上市要求，其斑股权结构适合在案哪个市场上市，笆而他们在金融方埃面的经验和网络拜也有利于公司未蔼来的

10、上市。颁在国外，金澳融投资者大多以白优先股（或可转扳债）入股，通过按事先约定的固定爱分红来保障最低靶的投资回报，并矮且在企业清算时背有优先于普通股白的分配权 (中挨国的公司法半尚未明确优先股懊的地位，投资者跋无法以优先股入癌资)。另外，国案外私募股权融资奥的常见条款还包吧括卖出选择权和背转股条款等。卖熬出选择权要求引斑资企业如果未在笆约定的时间上市版，必须以约定价绊格回购引资形成搬的那部分股权，颁否则投资者有权皑出售公司，这将安迫使经营者为上阿市而努力。转股哀条款是指投资者安可以在上市时将盎优先股按一定比鞍率转换成普通股吧，同享上市的成稗果。澳私募股权投班资基金的种类 奥- 在中国投资伴的私募

11、股权投资跋基金有四种：百一是专门的独立佰投资基金，拥有拔多元化的资金来岸源。佰二是大型的多元耙化金融机构下设败的投资基金。这稗两种基金具有信翱托性质，他们的笆投资者包括养老哎基金、大学和机扮构、富有的个人叭、保险公司等。背有趣的是，美国靶投资者偏好第一瓣种独立投资基金把，认为他们的投扮资决策更独立，皑而第二种基金可八能受母公司的干案扰；而欧洲投资暗者更喜欢第二种唉基金，认为这类鞍基金因母公司的拌良好信誉和充足盎资本而更安全。拔三是关于中外合澳资产业投资基金氨的法规今年出台爸后，一些新成立懊的私募股权投资胺基金。澳四是大型企业的百投资基金，这种颁基金的投资服务八于其集团的发展阿战略和投资组合邦，

12、资金来源于集柏团内部。凹资金来源的哀不同会影响投资耙基金的结构和管傲理风格，这是因搬为不同的资金要佰求不同的投资目捌的和战略，对风耙险的承受能力也艾不同。吧3霸疤股权融资的分类凹3暗矮1罢项目股权融资把 就单个独叭立核算或收益的癌项目进行融资，班常见于房地产项办目、种植养殖园翱等隘3盎爱2颁企业整体产权股把权融资肮 就企业整拜体产权分拆为若伴干等额股份。33风险投资搬 常见于高凹新技术产业，如凹IT、生物制药熬等。艾3把伴4艾企业员工持股挨 包括管理拔层持股和职工持坝股，可以理解为耙先行支付给员工澳的薪酬奖励，由懊于企业资金流通斑紧张或出于激励柏因素，将相应的阿产权作价后，与扮员工交易，以达瓣

13、到解决资金问题拌和打造邦“笆金手铐斑”35股权置换拔 两家企业耙出于某种利益的啊机制，对所持股八份作价后，进行半全部或部分交易把。昂4柏安股权融资的一些扒敏感问题碍4肮隘1挨股权定价问题碍4按佰2凹产权归属邦及控制颁问题般4摆爸3靶风险机制矮与退出胺问题芭5佰疤股权融资的一般捌性操作佰5案斑1对于爸投资者最关心的矮问题拌（1）把项目选择和可行版性核查 拔 由于私募股权胺投资期限长、流案动性低，投资者肮为了控制风险通拔常对投资对象提背出以下要求：芭瓣八优质的管理，对柏不参与企业管理柏的金融投资者来扮说尤其重要。翱熬鞍至少有2至3 俺年的经营记录、捌有巨大的潜在市瓣场和潜在的成长皑性、并有令人信斑

14、服的发展战略计胺划。投资者关心颁盈利的凹“扒增长拜”傲。高增长才有高袄回报，因此对企扮业的发展计划特癌别关心。斑阿般行业和企业规模邦（如销售额）的般要求。投资者对罢行业和规模的侧佰重各有不同，金懊融投资者会从投熬资组合分散风险邦的角度来考察一傲项投资对其投资阿组合的意义。吧熬挨估值和预期投资搬回报的要求。由翱于不像在公开市捌场那么容易退出鞍，私募股权投资耙者对预期投资回拜报的要求比较高八，至少高于投资暗于其同行业上市笆公司的回报率，翱而且期望对中国岸等新兴市场的投俺资有敖“胺中国风险溢价把”瓣。要求253矮0的投资回报阿率是很常见的。罢皑办3-7年后上市蔼的可能性，这是白主要的退出机制昂。啊（

15、2）皑投资者还要进行绊法律方面的调查版，了解企业是否鞍涉及纠纷或诉讼昂、土地和房产的爱产权是否完整、霸商标专利权的期暗限等问题。很多哎引资企业是新兴昂企业，经常存在坝一些法律问题，斑双方在项目考查巴过程中会逐步清摆理并解决这些问艾题。靶（3）澳投资方案设计碍和扒法律文件 熬投资方案设计包柏括估值定价、董氨事会席位、否决耙权和其他公司治佰理问题、退出策搬略、确定合同条疤款清单并提交投哀资委员会审批等白步骤。由于投资鞍方和引资方的出霸发点和利益不同班、税收考虑不同澳，双方经常在估柏值和合同条款清岸单的谈判中产生霸分歧，解决这些班分歧的技术要求爱高，所以不仅需芭要谈判技巧，还鞍需要八中介搬的协助。（

16、4）退出策略扒是投资者在开始吧筛选企业时就十绊分注意的因素，氨包括上市、出让昂、股票回购、卖奥出期权等方式，傲其中上市是投资爱回报最高的退出耙方式，上市的收哎益来源是企业的案盈利和资本利得疤。52罢股权融资的投资敖方基本上是以参氨股或控股的形式疤进入，因此，股稗权融资是一个系罢统工程，扳投资方还把需要皑进行笆一系列的靶调研与咨询颁：版（1）隘企业基本状况的背调研颁对企业的历史沿俺革、股权结构状耙况、组织结构状八况、财务、技术傲、产品、市场、扮经营规模、生产背、采购及供应、澳主要管理人员与拌技术人员、产业俺政策以及管制政笆策、企业或有负佰债和或有诉讼事隘项、环境、行业疤状况等；般（2）按股东利益

17、导向调熬研八对企业的股东征背询利益指向进行耙深入细致的沟通翱，对股东是否改半变股权结构、放盎弃持股、放弃控搬股、降低资产评瓣估值、无形资产疤的比例调整、债斑转股或债务豁免蔼、债务结构调整百、股权或资产变阿更各项事宜、捐扒赠资产和受捐资般产、股权托管、百信托资产托管、矮高管期权。（3）方案设计傲包括经营规模、跋财务规划、股权胺结构、股权定价澳、期权结构、期芭权定价、组织结矮构、产品结构等版设计；（4）企业重组白针对企业自身特摆征，就交易方的把资产、负债、权芭益、市场、经营笆资源、技术、人翱力资源、竞争、盎高管、组织与企胺业文化，开展资八产重组（剥离）笆、业务重组（剥绊离）、供应链优隘化，达到企业

18、的瓣战略整体上优化懊股东权益、优化鞍股东结构、优化哀管理团队与结构白、提高企业竞争耙力，提高企业经靶济效益。罢（5）坝企业资源优化管绊理按对企业的市场、邦客户、管理工具白、人力资源、生坝产资源、供应资伴源、财务资源、阿政策资源的优化办管理；翱（6）稗法律文件编制凹在独立财务顾问颁、法律顾问的指奥导下，对企业的敖证照文件、产权坝确认、保密协议背、相关委托书、癌融资计划书（商靶业计划书）、资挨产评估（含企业埃价值评估）、翱股东会议决议、版并购合同、董事懊会会议文件、法矮律文书进行确认般、登记；（7）招募稗操作程序的设计把，包括方案设计靶、选择标准、筛百选投资人、接触颁与谈判、变更条爸件、签约、过户

19、凹、融资确认、变艾更证照手续与变罢更公司章程。佰6巴碍中小企业在进行爸股权融投资爸时半所面临的困难鞍信息不集中，难瓣于找到合适的融办投资合作对象；碍信息不对称，加白大股权融投资风矮险矮6吧扮1对于融资方背（1）绊缺乏判断合作对拔方的真正经济实矮力与管理实力，巴无法把握并购后懊的经济效益；瓣（2）巴由于并购后股权耙变更，涉及到的疤法律问题、公司邦治理结构问题、拔财务结构问题以碍及公司控制权与笆决策权等系列问案题；吧（3）按股权定价与交易爸难于做到公正；凹6柏瓣2罢对于投资方爱（1）胺对欲参与爱的柏企业挨或项目敖难于做到埃透彻扮了解；安（2）坝对欲参与投资的拜项目缺乏可信的鞍风险评估；坝（3）对欲

20、参与埃的企业或项目跋难于做到并购后胺管理资源的整合俺；笆（4）对欲参与艾的企业或项目难霸于掌握管理控制稗权芭7岸熬中介机构盎在鞍股权融投资中拔的跋作用爸股权融资涉及到哀诸多管理中的风奥险因素，还包括跋投资银行、评估俺、法律、经济、坝市场、财务等技澳术。瓣中介组织的介入氨，可以达到皑一下目的邦7按蔼1案提高工作效率扮融投资业务复杂版，一般的中小企安业难于做好；皑中介组织的介入坝，专业优势可以盎得到充分体现，袄实现工作效率最伴大化、风险最小安化、并购效应最熬大化。72规避风险巴（1）胺规避经营风险案（2）扳规避财务风险爱（3）澳规避法律风险扳8拌盎私募股权融资实百务案例研讨 疤【附录：阅读材摆料】

21、挨中小企业融资问八题研究白 扳摘要通过对暗发达国家中小企奥业的融资渠道和安融资结构分析，绊我们看到：发达氨国家中小企业外挨部融资渠道是多坝方面的，主要有翱政府协助融资、暗商业银行提供贷板款、投资公司直案接融资三方面。盎这三方面缺一不败可，相互依存，俺都很重要。与中敖小企业融资行为耙相关的外部团体挨主要有三个：政瓣府机构、商业银胺行、各类投资者敖。政府作为中小氨企业的直接融资八和间接融资的纽拌带，发挥着至关笆重要的作用。在捌本文中，作者主百要从政府作用、搬间接融资、直接扒融资三个角度概把括我们对中小企碍业融资的主要观斑点。靶一、政府与中小板企业融资：埃(一)政府对中爱小企业的作用。傲(二)政府在

22、中爱小企业间接和直袄接融资中的角色靶。胺(三)我国政府霸在中小企业融资拜中的现实选择。哀二、间接融资与哀中小金融机构：斑(一)间接融资版难的理论解释。芭(二)中小企业岸间接融资的现状案分析。鞍(三)中小企业斑间接融资的现实叭选择。瓣三、直接融资与败二板市场：般(一)直接融资安效率的理论评述扮。叭(二)中小企业叭直接融资的现状拜分析。胺(三)对风险投扒资和资产证券化案的进一步完善。耙企业的资金主拜要来源于两方面班：一是自我结累岸；二是外部融资爸。外部融资主要蔼指直接融资和间扒接融资。在外部埃融资方面，中小败企业由于缺乏规办模效应、市场竞办争力弱小、融资爸成本昂贵、无形奥资产稀缺等不利爱因素，资金

23、来得疤十分不容易。通案过对发达国家中绊小企业的融资渠安道和融资结构分八析，我们看到：伴发达国家中小企跋业外部融资渠道扳是多方面的，主拜要有政府协助融靶资、商业银行提板供贷款、投资公昂司直接融资三方奥面。这三方面缺爸一不可，相互依翱存，都很重要。背与中小企业班融资行为相关的跋外部团体主要有坝三个(见图一)肮：政府机构、商鞍业银行、各类投敖资者。商业银行笆为中小企业提供笆商业信贷；各类凹投资者为中小企扳业提供股权融资哀；政府既可以对靶中小企业投资或胺借债，又可以通瓣过担保或监督的瓣形式为中小企业百提供融资支持。氨与大企业比较，岸中小企业更需要氨政府的引导和支罢持，就直接融资柏而言，中小企业罢需要管

24、理制度、奥市场机会的支持芭；就间接融资而澳言，它们则需要傲第三方担保和对白口服务。可见，啊政府作为中小企爱业的直接融资和芭间接融资的纽带伴，发挥着至关重罢要的作用。岸发达国家中捌小企业的政府支傲持、银行信贷、办直接投资三方面瓣的融资比例是相凹仿的，据美国学爱者Berger吧AN和Ud瓣ell，GF按对美国小企业金爸融抽样调查，美袄国小企业的股权绊融资约占其总资八产49懊岸63，债务融哎资则占50拔矮37。就外部扮融资而言，以天矮使基金和风险基肮金为主的直接融邦资占总资产的1罢2矮暗86，银行信胺贷占18捌柏75，非金融板机构和政府担保般的商业信贷占1扳5艾安78。从中可盎见，间接融资仍扒然是发

25、达国家中坝小企业融资的主蔼要渠道，间接融哀资中商业银行自拔愿型的贷款以及阿政府支持的信用捌贷款旗鼓相当。版直接融资中的风凹险投资虽然是中绊小企业融资的又拌一重要渠道但并安非全部。而且最扳为重要的是，风哀险投资由于追求暗高收益，一般喜胺欢选择高成长的按高科技企业，而办高成长的高科技百企业毕竟只是中艾小企业中较少的把一部分。在本文办中，我们主要从哎政府作用、间接唉融资、直接融资啊三个角度概括我瓣们对中小企业融鞍资的主要观点。巴一、政府与瓣中小企业融资奥(一)政府袄对中小企业的作矮用叭二战后，人按们越来越认识到隘中小企业在经济盎发展中的重要作半用，大力发展中案小企业是促进世隘界经济快速、稳半定增长的

26、最佳途靶径。尤其是90艾年代，美国等一佰些新兴科技小企按业的蓬勃发展以斑及在科技板市场挨的成功上市，引熬起了世界各国对唉中小企业的高度叭关注。虽然发达澳国家中小企业的矮作用和地位不断盎提升，但是融资巴困难问题同样一熬直是它们头痛的肮难题。为此，发拜达国家在支持中绊小企业融资上做八了不少文章，十把分值得中国借鉴疤。般美国、日本啊、西班牙等国家案都设有专门的政哎府部门和政策性敖金融机构为中小翱企业发展提供资叭金帮助。美国政凹府设有正部级的艾小企业管理局(熬SBA)，在全阿国50个州中设叭有96个区域和吧地区性直属办公疤室，拥有员工3哎000多人小企鞍业管理局经国会案授权拨款，可通拌过直接贷款、协挨

27、调贷款和担保贷暗款等多种形式，啊为小企业给予资拔金帮助；日本在摆战后相继成立了稗三家由其直接控癌制和出资的中小按企业金融机构：班中小企业金融公安库、国民金融公霸库和工商组合中懊央公库，它们专盎门向缺乏资金但懊有市场、有前途班的中小企业提供矮低息融资；西班笆牙设立了从属于板经济财政部的中唉小企业专门机构拔，该机构由部际坝委员会、政策工靶作小组和中小企昂业观察局三部分熬组成，负责研究扒、协调和监督对班中小企业的金融邦信贷、参与贷款扳和建立集体投资白资金体系；德国扒政府的懊“挨马歇尔计划援助版对等基金奥”扮专门负责直接向挨中小企业提供贷隘款。从此可见，敖发达国家设立专版门的政府主管部敖门是对中小企业

28、坝融资统筹管理的背必要条件。我国背目前是在经贸委扳下设立中小企业百司，主要负责中耙小企业政策性研爱究、中小企业行啊为辅导等。相信昂以后中小企业司鞍的作用会越来越挨大。拔发达国家的岸政府部门虽然也盎为中小企业提供埃资金，但最主要罢的形式还是提供跋担保支持。美国吧小企业管理局对八中小企业最主要皑的资金帮助就是绊担保贷款，它们唉对小企业商业银奥行贷款的担保支拌付比例最低为9绊0，可以说十哎分优惠，另外，袄政府部门还制定爱和实施了凹“百债券担保计划爸”疤、岸“叭担保开发公司计哀划爱”矮、埃“半微型贷款计划傲”板等多种资金援助鞍计划，以帮助更奥多的存在资金融稗通困难的中小企坝业；日本官方设扳立有专门为中

29、小懊企业提供融资担邦保的金融机构按中小企业信用案保险公库，设有扳52个信贷担保斑公司，并在此基哀础上设立了全国版性的般“班信贷担保协会颁”搬，共同致力于为跋中小企业提供信阿贷担保服务；英绊国政府白198佰1年起开始实施摆“扒小企业信贷担保挨计划扮”傲，为那些已有可百行的发展方案却肮因缺乏信誉而得胺不到贷款的中小办企业提供贷款担傲保；法国则成立案了具有互助基金耙性质的、会员制绊的中小企业信贷班担保集团，如大板众信贷、互助信岸贷和农业信贷等摆集团就是专门面巴向地方中小企业唉和农村非农产业敖的三大信贷担保拌集团。从中可见哀，政府不一定要鞍大规模地参与中百小企业的投资或懊借贷，而是以担爸保引导的形式，

30、安让中小企业在融翱资时多一份筹码澳，多一份依靠。皑融资问题的最终澳解决还是要放给俺市场，放给银行挨家和股东。笆(二)政府哎在中小企业间接暗和直接融资中的按角色疤政府的作用唉可以在中小企业疤两种主要融资形板式中得以体现：耙在间接融资盎方面，发达国家摆都有相应的专门安为中小企业提供傲商业信贷资金的邦对口银行。比如颁德国的中小企业案银行主要有合作扳银行、储蓄银行罢和国民银行等，傲根据其国内的相案关法规，年营业柏额在1亿马克以俺下的企业，可得佰到总投资60矮的低息贷款，年芭利率7，还款懊期最长达10年奥；法国成立了中版小企业发展银行稗，主要职能是为俺中小企业提供商敖业银行的贷款担敖保、小部分直接摆向中

31、小企业贷款颁。发达国家的政翱府支持中小商业拔银行的存在和发哀展，通过制定反半垄断法规、中小癌银行优惠政策的癌形式保证中小企八业贷款的获得。靶而且，我们在上盎面也提到，在间摆接融资渠道中政白府的担保作用不白可忽视。岸在直接融资捌方面，发达国家埃政府不仅鼓励中隘小型投资公司参把与投资中小企业哎，而且利用其高柏度有效的资本市拜场为中小企业拓跋展直接融资空间吧。以美国为例，敖官方的中小企业爱投资公司和民间背的风险投资公司肮是中小企业筹资盎的重要来源之一爱。前者是由美国氨小企业管理局审笆查、许可和支持邦成立的专门为中吧小企业提供融资稗服务的创业投资邦公司达300余凹家，它必须有不背少于100万美爱元的股

32、本，可按佰一定比例从联邦办政府获得优惠融埃资，然后以借出板或认购债务的形胺式将资金投放于把除地产、信贷领阿域以外的本国中耙小企业的兴建和吧技术改造。后者懊是民间投资成立傲的各种风险投资摆公司，有600稗余家，其中一半蔼设在硅谷，它们懊大多数对具有创柏新能力的中小企俺业投入资金以寻拌求高额回报。直癌接融资的渠道中邦，政府表现得更巴为超脱，它更多安地是作为监督者癌和仲裁者。一般坝政府不直接参与爸直接投资，而是哀鼓励各种投资公案司参与投资，以白保证投资的股权拌有专门的机构经吧营。这与我国目百前政府在直接融扮资的作用有点不败一样，我国政府办尤其是地方政府摆喜欢直接给予创扒业者一笔资金，袄在股权的管理上

33、啊也缺乏专业机构扒运作。白(三)我国罢政府在中小企业岸融资中的现实选啊择柏我国作为发板展中国家，改革办开放20多年来背中小企业有了迅蔼速的发展。但是拌由于长期为赶超盎发达国家而重点皑发展资本密集型柏工业部门的结果皑，导致我国大型罢企业尤其是国有澳大型企业垄断现笆象较为严重。我矮国金融机制也以唉大银行为主，四疤大国有商业银行巴仍然占有70跋以上的市场份额澳(1999年)鞍。银行业的高度澳垄断与产业中的瓣高度垄断相一致拜，大银行与大企背业之间的互生关翱系非常明显，导扒致大银行不愿为碍中小企业提供更把多的贷款，这就班必然造成中小企班业贷款难现象。昂我国中小企傲业的融资结构比案较单一，就股权巴融资而言

34、，没有芭发达国家的天使扒资金、风险基金熬和公众资金。在皑债务融资方面，案我国中小企业所扳能得到信贷资金稗品种也比较单一埃。惟一让人欣慰凹的是政府由于这案几年对中小企业罢融资的高度关注阿，开始在政府支背持这一融资渠道凹方面有所起色。隘1999年6月艾，国家经贸委发败布了关于建立矮中小企业信用担绊保体系试点的指爸导意见，开始安尝试建立政府出扮资为中小企业融埃资提供服务的信袄用担保体系。1敖999年底，中暗国人民银行发布胺了关于加强和柏改善对中小企业癌金融服务的指导跋意见，要求商背业银行对建立中扳小企业信贷担保捌体系予以积极配矮合。据国家经贸袄委中小企业司初捌步统计，200把0年底全国中小埃企业信用

35、担保机靶构超过200家叭，中小企业互助昂担保机构和从事罢直接担保业务的败商业担保机构也敖超过100家，斑已有18个省、叭市、自治区组建艾了省级再担保机摆构。上述担保机熬构筹集担保资金傲约100亿元，般可为中小企业提昂供500亿元至俺800亿元的担稗保支持。叭虽然城市信办用担保机构有了胺较快发展，但由版于发展时间短，癌缺乏成熟经验等拌原因，许多担保吧机构存在这样或般那样问题，导致叭担保基金市场化搬运作不理想，暴疤露出一些值得注熬意的倾向。首先霸是政府行政对中懊小企业担保业务八管理能力欠缺，埃要么是过分行政岸干预，要么管理办过松；其次是国澳家中小企业信用伴再担保机构尚未唉成立，无法实施按对全国中小

36、企业柏信用担保体系的碍风险控制与分散芭；再次是个别省艾级中小企业信用哎担保机构未开展胺再担保，只从事捌直接担保业务；岸最后就是由于缺芭乏为企业贷款服八务的社会化的资坝信评估机构，也澳为担保贷款带来颁制约。针对这些盎问题，国家经贸翱委正在重点抓全艾国中小企业信用版担保体系联网和懊国家、省两级中罢小企业信用再担肮保机构的建设工按作。矮二、间接融资与跋中小金融机构般一般来说，奥间接融资主要包傲括银行贷款、其氨他金融机构贷款拌等。其中，银行搬贷款是世界各国扳间接融资的最主胺要渠道。啊(一)间接耙融资难的理论解暗释版与大企业相瓣比，中小企业间背接融资仍是困难佰重重，原因主要俺有：斑1信息不敖对称颁中小企

37、业金伴融中最重要的特柏点是财务状况缺罢乏透明度。相比拔较而言，大企业半特别是上市公司拔的经营状况、财颁务信息以及其他俺信息的公开化程背度远高于中小企埃业，而且信息的岸真实程度也要高芭于中小企业。在白此情况下，银行佰自然愿意向大企拔业贷款而不足向翱中小企业。信用芭的缺失、担保体俺系的不健全也是奥国内中小企业间班接融资困难的重扳要原因。市场经办济实质上是信用败经济、契约经济暗。市场交易的顺扮利实现要依赖于熬交易双方实现所暗承诺的信用，即翱对已达成合同条暗款的全面履行。懊在我国，社会信岸用体系刚刚出现挨，处于起步阶段隘。企业信用制度肮没有建立，个人板信用更为落后，斑商业信用遭到破哀坏，造成全社会爱的

38、信用危机感，瓣影响经济运行效啊率，导致银行对隘企业失去信任，伴银行的贷款条件稗越来越严，手续靶越来越繁琐，人叭为增大交易成本隘。在信用缺失的案情况下，为了减八少银行的坏账率安，从1998年埃起，我国商业银盎行普遍推行了抵矮押、担保制度，澳纯粹的信用贷款蔼已很少。Ber碍ger和Ude稗ll发现，在美扒国，小企业从金败融机构获得的债佰务中91版跋94属于有抵埃押或担保的债务艾。然而由于中小拜企业可抵押物少坝，银行对抵押物稗的条件又比较苛霸刻。另外，由于邦我国担保体系的岸不健全，也造成斑中小企业出现贷傲款难的现象。袄2风险和半成本偏高绊银行的首要板目标是安全性、暗流动性和收益性啊，然而中小企业捌的

39、高倒闭率和高艾违约率使得银行隘难以遵守安全性鞍和收益性原则，埃导致银行不愿放碍贷。据美国小企拜业管理局估计，芭有近23摆耙7的小企业在巴2年内消失，有熬近52埃颁7的小企业在邦4年内退出市场挨，相应地我国小哎企业的命运也肯跋定不会太好。与肮大企业比较，中懊小企业对贷款的爸要求具有八“埃急、频、少、大懊、高俺”拜(贷款要得急，百贷款频率高，贷把款数量少，贷款矮风险大，管理成安本高)的特点，白这也造成贷款成柏本过高和贷款风白险过大。据统计拔，国内银行对中翱小企业、个私经哀营户贷款的管理搬成本平均为大中般型企业的5倍左按右。由于银行对案中小企业贷款的伴管理成本要远高岸于中小企业，银般行理所当然的愿拜

40、意向大企业而不扮是向中小企业贷板款。斑3所有制捌歧视扮在中国，中暗小企业实际上是埃一个复合群体，佰既包括国有中小疤企业、集体中小颁企业，还有大量罢的乡镇企业、个扒体私营企业和唉“矮三资昂”疤企业等。同为中笆小企业，国有企癌业和非国有企业稗却受到不同的待斑遇。大部分的银罢行贷款给了国有邦企业，其次是扒“靶三资肮”摆企业，私营企业芭得到的贷款最少耙。因此，在中小耙企业中，国有企安业的负债率高于俺非国有企业。隘(二)中小罢企业间接融资的哎现状分析般央行统计资颁料表明：200坝1年6月末，金熬融机构各项存款熬余额为13拔班5万亿元，其中哎居民储蓄存款月隘末余额约为7万埃亿元。截止20跋01年9月底，碍

41、沪深两市的流通扮市值为1517敖8亿元。显而易吧见，银行是居民安最重要的投资渠挨道，理所当然，八企业尤其是中小肮企业的融资来源瓣相当一部分应当按来自于银行。然般而商业银行是国鞍家的商业银行，靶它们的服务对象扮也是以国有企业爸为主，因此，中翱小企业尤其是民蔼营中小企业要想背从银行取得贷款拌的困难是相当大摆的。从中国人民瓣银行2000年澳4月12日公布半的当年第一季度挨金融统计资料来傲看，截止当年3袄月底，全国共发敖放短期贷款65隘45岸7板奥07亿元，其中扮私营企业及个体癌贷款593佰袄24亿元，仅占耙0佰暗91。由此来拔看，我国中小企把业的间接融资是澳严重不足的。佰解决中小企把业间接融资不足板

42、的问题，关键还版是培养愿意为之矮提供资金支持的蔼金融机构，而现澳有国有大银行垄霸断的机制显然是半不可能解决这一啊困境的。因此中翱国金融市场进一坝步深化改革必不盎可少，改革的主扳要目标是培养为哎中小企业提供资百金支持的中小金矮融机构。与大银背行等金融机构比凹较，中小金融机绊构往往带有社区吧性质，这些地方案中小金融机构最班能充分地利用地昂方的信息，最容瓣易了解到地方上摆的中小企业的经柏营状况、项目前盎景和信用水平，案最容易克服挨“爸信息不对称扮”隘和因信息不完全昂而导致的交易成坝本较高这一金融绊服务业的障碍。瓣因此，中小金融隘机构对资产信用挨不足的中小企业拌来说，不失为一艾条重要的融资渠叭道。在近

43、几年国办有商业银行权力凹集中、机构收缩矮留下金融服务空拔白的情况下，适百当加快中小金融百机构的发展步伐按，是促进中小企氨业发展的有效措蔼施。绊(三)中小澳企业间接融资的哎现实选择版扩大中小企霸业间接融资的办皑法很多，综合当罢前学者和实务工叭作者的观点，主疤要包括以下几种邦：(1)对非国搬有金融机构开放拌市场，以增加金安融体系中竞争的哎程度；(2)完挨善中小金融机构巴的监管法规、制隘度和监督体系，背对中小金融机构霸加强监管，督促疤它们改善自己的搬经营；(3)对霸现有中小金融机背构进行经营机制阿转换，其目的在伴于消除政府干预伴，促使金融机构唉实现真正的商业爱化经营。矮对非国有金鞍融机构开放市场蔼，

44、主要旨在打破鞍国有银行垄断市熬场的局面，从民半间培养中小金融敖机构。目前央行蔼已经发布了关笆于加强和改进对哀中小企业金融服肮务的指导意见伴，由此可见，国耙家对中小企业间翱接融资问题已经坝提到议事日程上扒来了。为了中小斑金融机构的生存氨和发展，完全可叭使利率调节具有啊一定弹性，在适把当情况下允许部邦分中小企业以低搬于或高于市场利鞍率的利率进行贷瓣款，适当放宽贷拔款利率浮动幅度坝。目前我国国有啊银行正在成立专败门的中小企业融傲资部门，加强银背行业务的创新和安拓展。由于中小隘企业间接融资讲罢究对口服务，要八求银行与中小企皑业建立密切的联凹系，对其财务状熬况和市场前景必靶须有及时地跟踪袄。在国有银行设

45、澳立类似部门，其埃工作方式和工作岸程序与一般对国绊有大中型企业的吧工作方式有较大芭的区别，这就要扮求对该业务有新唉的制度规定。在瓣具体业务上，对百中小企业的贷款霸可以在商业票据扳、短期融资等方哀面做新的变动。巴在商业票据上，岸要针对中小企业罢特殊的财务状况胺提供特殊的承兑芭担保和贴现业务巴；在短期融资上邦，可借鉴英、美凹银行的经验，采班用艾“班透支管理方式哎”扳(给这种账户的翱合格申请者一个吧可透支额度)，芭并相应规定奸利巴率水平和归还时鞍限等；还可以建澳立专项贷款基金挨，如再就业基金跋、西部开发基金拔等。翱三、直接融资与把二板市场邦从发达国家挨扶持中小城市企伴业发展的主要金柏融举措看，中小按

46、企业直接融资渠伴道叮概括为：债背权融资、股权融袄资、风险投资与案资产证券化。债办权、股权融资是百指企业通过发行笆债券、股票等方疤式募集资金。风翱险投资是指通过坝创建风险基金(耙或称创业基金)啊或风险投资公司颁，为中小城市企把业(特别是高新哀技术中小城市企佰业)融通资金。鞍资产证券化是一白种衍生的直接融霸资工具。典型的坝资产证券化模型扮中，必须有一个伴专门的中介机构拌；进行投资的项暗目公司(即原始挨权益人)向中介艾机构转让或销售澳项目下的资产及板未来收益，中介拔机构基于项目资翱产的支持在资本扮市场发行债券募懊集资金，所募资傲金用于项目建设胺，但项目的开发碍管理等权利仍然昂由原始权益人而笆非中介机

47、构来行昂使，项目建成后懊产生的收益用于伴清偿本息，一旦办债券本息还完，俺原始权益人就取扳得对项目的全部板权属。佰(一)直接按融资效率的理论把评述佰信息经济学盎告诉我们：信息埃不对称在经济活啊动中是普遍存在暗的，它所引起的搬“傲逆向选择懊”八与按“斑道德风险蔼”佰会大大降低经济岸运行的效率。因肮此，经济体制的凹良好运行必须致伴力于缩小信息不办对称的程度。不矮同的直接融资方巴式表观出不同的邦融资效率。按在债权融资百中，投资者与中盎小企业之间存在半明显的信息不对暗称。中小企业融矮资难的现实使其拌为获得发债成功颁而存在设法隐瞒扒不利信息的笆“霸逆向选择安”靶行为，同时也产哀生损害投资者利板益的伴“八道

48、德风险俺”颁。另一方面，债坝权融资中的债权霸性质使得投资者扳没有足够动力和把应有的技能来评爱估市场信息，从按而很难形成对中巴小企业的激励机绊制，而这一点对胺中小企业的发展蔼特别重要。我们扳知道，对称信息疤下的有效市场能拔自动引导资金从昂低效率部门向高邦效率部门流动，巴从而提高融资效罢率，而股权融资傲并非如此。股票罢市场的融资效率伴取决于股票价格哀能否及时、准确八地反映公司经营熬状况的全部信息百。实际中，股票瓣投资者只能通过埃上市公司的财务岸报表来获取信息扳，但中小企业再斑融资的渴望必然啊同样产生拌“跋逆向选择邦”斑与皑“胺道德风险搬”翱，从而决定了投败资者与上市公司把之间存在较大的爱信息不对称

49、。当安这种信息不对称澳达到一定程度，安股票价格便会与鞍公司经营业绩严芭重偏离，结果投白资者不再关心公扒司业绩，而只关懊心股价变动，这板样将严重扭曲对版上市公司的激励扳机制。对于接纳蔼中小企业上市的氨二板市场来说，霸股价的大幅波动摆将会加重这种扭半曲现象，最终产坝生背“伴马太效应板”佰，使融资效率大鞍大下降。安(二)中小拜企业直接融资的肮现状分析袄中小企业债案权、股权融资困罢难重重。就债权半融资而言，我国拜目前实行伴“般规模控制、集中搬管理、分级审批拔”拌的规模管理。由啊于受发行规模的矮严格控制，特别把对中小企业不利氨的额度要求，中稗小企业很难通过氨发行债权的方式盎直接融资。另一暗方面，国家规定碍企业债券利息征蔼收所得税，这样斑更影响投资者的班积极性，再加上坝中小企业规模小板、信用风险大等盎自身特点，结果拔是实际中，中小扮企业仅有的发行扳额度也很难完成肮。在股权融资方案面，由于我国资扳本市场还处于起翱步阶段，企业发岸行股票上市融资凹有十分严格的限阿制条件，实际表伴现为主板市场对癌中小企业的高门熬槛。另外，中小扒企业的自身发展班特点也使协议受叭让非流通股份控蔼股上市公司、或白者在二级市场收安购流通股份控股拌上市公司，或者百逆向借壳等方式版难以与其结缘。昂“板二板市场阿”岸是中小企业进行扳股权融资的一个百有效选择