股份回购法律制度研究

1、.：.；研 究 生 课 程 论 文(2021 -2021学年第二学期)股份回购法律制度研讨研讨生：马彪提交日期： 年 月 日 研讨生签名：学 号202120217349学 院法学院课程编号S0301036课程称号公司法专题研讨学位类别硕士任课教师喻磊 副教授教师评语： 成果评定： 分 任课教师签名： 年 月 日PAGE 20PAGE 21股份回购法律制度研讨马彪摘要：股份回购是公司应对资本市场变化的一种资本运作方式，它与公司获得本人股份以及库藏股等概念既有联络，又有区别。股份回购是一把双刃剑，其弊端表达在能够会违背公司资本维持原那么和股东平等原那么，并且能够危害买卖的公平性等方面，但另一方，其

2、有抵抗恶意收买以及实现对小股东的保底救援等功能。目前关于股份回购主要有两大立法方式，我国基于法律传统和市场的实践情况，采“原那么制止，例外允许的方式。我国应根据现实需求对“例外的事项进展灵敏把握，对于股份回购的数量限制、资金来源、决议程序以及信息披露等方面进展相应的立法完善。关键词：股份；股份回购；立法方式第一部分 文献综述股份回购是一种资本收缩的制度，与资本维持原那么构成了方式上的冲突，因此对其的实际研讨对于完善公司法的根底体系，特别是构建公司资本制度的合理性不无助益。以下是学者对股份回购制度的一些想法与反思，反映了目前对股份回购制度研讨的现状。在马俊驹和林晓镍的载，2000年第11期中，作

3、者总结了我国股份回购的现实意义，即首先，股份回购是公司国有股退出的重要途径，其可以处理国家股、法人股与社会公众股价钱上的双轨制问题，而且对证券二级市场的冲击也较小；其次，股份回购便于职工持股制度的运用，其可为员工持股提供股份来源，也可为退职员工的股份提供退出途径或收回渠道；再次，股份回购是维护公司少数股东利益的需求，其不仅处理了股东间“搭便车的问题，而且在维护公司少数股东利益的同时并不妨碍企业的维持和开展，此外还抑制了少数股东举证上的困难。然后，作者讨论了我国股份回购面临的法律问题，主要是债务人利益的维护问题。公司股东只承当有限责任，因此公司的资产就成为承当债务的全部担保。假设公司以资本或资本

4、公积金作为财源有偿回购本人的股份，其结果无异于返还出资或违法分配，必然导致公司资本的减少，危害债务人的利益。另外，股份回购还能够使股东平等面临挑战，并能够导致市场支配和内幕买卖等问题。最后，作者提出了对我国股份回购立法完善的建议。一是添加股份回购的合法理由。对股份回购合法事由的规定有两种方式：普通概括式和限定列举式。作者以为限定列举式对我国而言为一种真实可行的选择。二是限定股份回购的财源与数量。三是确定合理的回购价钱。由于确定合理的回购价钱既可实现股东平等、资本维持的目的，也有利于防止市场支配之行为。四是健全回购的程序，详细应该从回购的决议程序和债务人维护程序两方面着手。五是规范回购的方式与信

5、息的披露。六是明定违法回购的法律效能与责任。作者以为在违法回购本人股份的行为上采相对有效说较为合理。同时，对于违法回购股份的公司、董事及相关人员，还应使其承当相应的民事责任。华国庆在载，2001年第4期中就股份回购的正反两方面的功能进展了分析，他以为股份回购违反了资本维持原那么、股东平等原那么，有能够导致股份不公正买卖，而且股份回购能够使公司与股东混为一体而导致权益、义务不清。不过在另一方面，股份回购可以使公司在适时对资本积极进展调整，可以防止恶意收买，促进公司员工持股方案、股票期权方案的实施。随后作者详细分析了国外针对股份回购的两种立法方式，即以德国为代表的“原那么制止，例外允许方式和以美国

6、为代表的“原那么允许，例外制止的方式。作者以为，我国虽采德国方式，但对例外允许情形规定的范围太窄，不利于公司根据实践情况对公司股份及资本作相应调整，并进而提出了对股份回购规制的建议。吴晓东和郝刚在载，2005年第2期中，首先分析了股份回购制度的现实意义。一是从经济学视角思索，股份的回购是一个成熟稳定公司的合理需求。二是有利于调整国有股或法人股与其他股份的构造，是一种重要的减资方式。三是有利于实施对异议股东权益的维护。其中美国公司法中的“股份评价权具有独特的价值，能更充分地维护宽广中小股东利益，而且对公司而言，只需以公平的价钱购回异议股东的股份即可实施其决议，也可防止少数股东滥用诉权，免除诉讼时

7、间、金钱之累，提高效率。四是有利于员工持股方案。随后作者提出了我国股份回购制度设计完善的根本原那么，即现阶段我们还是应坚持原那么上不允许公司随意回购本身之股份，以免扰乱正常的市场次序，但同时应该大力放宽例外事项，添加允许回购的情形。随之作者对我国股份回购的详细制度的完善提出了本人的见解。胡美玲在摘自中国民商法律网，2021年6月18日登陆，见 HYPERLINK civillaw/article/default.asp?id=32426 civillaw/article/default.asp?id=32426中以为股份回购的功能表如今以下方面：股份回购可以调整财务杠杆，优化资本构造；股份回购

8、可以调理股票供应量，实现股价的价值回归；股份回购是公司股利分配的替代手段；股份回购是实施反收买、维持公司控制权的重要武器；运用股份回购，执行职工持股方案和股票期权制度；基于少数异议股东的回购恳求权，回购公司股份，保证中小投资者利益。作者以为我国公司实施股份回购可以采取的方式主要有向全体股东按照一样比例发出购回要约、经过公平买卖方式购回以及法律、行政法规规定和国务院证券主管部门同意的其他情形。作者还以为我国股份回购的法律规范缺乏详细详细的操作规那么，而程序是股份回购实施的关键。回购普通应经董事会、股东大会的绝对多数经过，并报监管部门同意，涉及国有股转让应获取相应的国有资产管理部门审批,而且于合并

9、、减资情况下的股份回购，必需严厉遵守关于合并、减资程序之规定。此外，股份回购制度还应包含维护债务人与强迫信息披露的规范。经过上面的文献分析，可以总结出目前学界对股份回购制度的一个整体概貌的认识，为笔者在论文正文中对相关问题的继续深化讨论提供了实际素材。第二部分 论文正文股份是股东对公司行使权益意味的根本单位，股份的一个根本特征就是流动性，即可转让性。股东向公司投资之后即获得公司的相应股份，普通而言股东不得要求公司以退股的方式返还其投资，不过股东能够由于其他事宜等缘由而急需收回原来的出资，此时股东对本人所持股份的处分权就成为其维护本身利益的一个重要方式。这里的处分普通指的是股东对外或向其他股东转

10、让本人的股份份额。需求指出的是，在有限责任公司中，股份是以股东的出资份额来表达的。虽然有限责任公司类似于英美法系国家的封锁公司，但其股东的出资份额照旧是可以转让的。由于股份的流动性，股东对股份的处分所构成的对公司行为的制约，也促使公司运营管理程度的不断提高。从宏观来看，更促进了社会资金在各行业部门和各地域间的流动，为市场机制的“无形之手调理投资构造和经济构造发明了条件。1公司为了进展资本构造的调整或者实施员工持股方案，能够需求向其股东收买本人发行的股份，从而就产生了股份回购的问题。一、股份回购的概念及特征股份回购Share Repurchase，又可称为公司收买本人的股份，是公司应对资本市场变

11、化的一种重要的调理工具。目前大多数国家的公司法均对股份回购制度进展了规定。20世纪70年代初，美国公司为了躲避政府对现金红利控制的需求而开展了这种资本收缩的制度。无论是英美法系还是大陆法系国家的公司法都很少对股份回购的内涵进展明确的解释，唯对其进展了定义，即“由要约人或要约人代表向要约人股东提出的购买、赎回或以其他方式获得股份的要约，而全部或部分属于此类要约的私有化方案、协议安排或其他方式的重组方案亦包括在内。2上述的“要约人即是指进展或思索进展购回其本身股份的公司，“受要约人是指作为股份回购对象的股东。因此对股份回购下一个普通性的定义就是指股份包括上市和未上市股份出于某种目的，购回本公司已发

12、行在外的股份的法律行为。详细来说，是经过购回本公司一定数额的已发行在外的股票来实现股份的回购。3笔者以为，股份回购制度同样适用于有限责任公司，只不过公司购回的是股东的出资份额。而且确立有限责任公司股份回购制度非常重要，由于有限责任公司对比股份其股份的转让会遭到更多的约束，特别是股份的小股东利益遭到大股东损害的情况下可以更多地寻求公开市场的救援，而有限责任公司的股东只能更多地向公司寻求救援，而且其间所耗费的本钱也更大。因此，我国公司法第75条的内容就是有关有限责任公司股份回购制度的规定。就笔者来看，有限责任公司对比股份在股份回购方面应该遭到更多的限制，由于有限责任公司收买股东的出资份额后将不可逆

13、转地减少实有资本，而股份购回本身股份之后还可以于适当时机将该部分股份再行售出，从而降低对公司资本持有的影响。值得指出的是，股份回购的某些特点或功能在有限责任公司中难以表达出来，比如与员工持股方案相配套、防止被恶意收买以及调整股价等，因此，本文主要对股份的股份回购制度展开进展分析。根据对股份回购的了解，可以看出其具有以下一些特征：首先，股份回购本质上是一种股份转让的行为，回购的当事人为公司和其股东。其次，股份回购的客体是公司本人的股份。当然详细可以回购的股份的种类，需求由公司法进展规定。再次，股份回购中买卖双方必需有协议的存在。这种协议能够事先已写入公司章程中，也能够是在回购时签署的回购协议。再

14、次，股份回购在结果上属一种减资行为，不同方式的股份回购都会导致公司资本的减少。最后，从目的上看，股份回购是一种重要的资本运作方式，对公司的运营会产生重要的影响。4 二、股份回购和与公司行为有关的相关概念的区别股份回购与公司获得本人股份是不同的，而且也不同于公司库藏股。普通地，公司获得本人股份是指发行股份的股份将其股份收回、收买或收质。其中，收回股份是指公司获得其发行在外的特别股份、清算或破产股东的股份以及股东丢弃的股份。收买股份是指公司获得本人的股份时，须支付一定财富的对价。收质股份是指公司作为质押权人，把本人的股份作为质押的标的。5股份回购只是公司获得本人股份的一种方式。而库藏股是指由公司购

15、回而未注销的，并由该公司持有的已发行的股份。库藏股普通用于公司的再出卖方案或员工持股方案。公司经过股份回购获得本人发行在外的股份后，或者作为库藏股持有，或者注销。6所以说，股份回购是库藏股的获得方式，库藏股是股份回购后的一种处置方式。三、股份回购制度价值的利弊分析股份回购是一把利弊特点都非常明显的双刃剑。自其产生之日起，对其质疑的声音不断未有延续。公司是社团法人，具有独立的法人人格，而其自然人或法人的股东也具有本人独立的人格。按照公司法的构造来看，这两种人格是不会重合的。故假设公司可以购得本人发行在外的流通的股份，实践上就是成认了公司可以具有双重的人格，即公司可以成为本人的股东，这样不仅在法理

16、上站不住脚，而且易混淆公司资本与一切权的关系，使得难以理清股份持有人之公司与股份发行人之公司的位置与关系，也使以股东与公司人格分立为前提的制度框架难以发扬成效。而且在这种情况下权益义务主体的混同能够导致对股东权权益的损害。7总结来看，对股份回购的质疑还基于了其以下一些短板的要素：第一，股份回购与公司资本维持原那么相违背。作为大陆法系国家公司资本制度三大原那么之一的资本维持原那么是指公司在其存续过程中，应经常坚持与其资本额相当的财富，从而防止资本的本质减少，维护债务人利益，同时也防止股东对盈利分配的不当要求，确保公司本身业务活动的正常开展。8而股份回购违背了资本维持的价值取向。首先，股份回购是对

17、股东出资的返还或违法分配的一种表达。公司以资本或资本公积金作为对价回购股份，必定导致公司资本的减少，而且无法预测公司将会如何处分回购的股份，这使得债务人的利益无法得到保证。其次，股份回购能够促使资产构造趋于恶化，危及公司资产的健全。回购后的股份的价钱具有不确定性，随公司运营绩效的影响较大，不利于公司资产构造和情况的稳定。最后，股份回购降低了公司资产的流动性。回购后的股份作为库藏股被存放于公司，使得公司的流动资产减少，添加了债务人无法清偿的风险。第二，股份回购与股东平等原那么相违背。按照公司法的根本原理，每一股份对应的权益义务是平等的，因此股东基于其持有的股份不应遭到歧视对待。股东平等原那么是指

18、股东基于股东资历而发生的法律关系，不得在股东之间实现不平等的待遇，股东应按所持股份数额实行平等待遇。该原那么是公司稳定运营的根底。股份回购主要会呵斥三个方面的不平等：首先是时机的不平等。在股份回购中，公司只能获得已发行股份总数的一部分。假设公司不按股东所持比例回购本人的股份，而是恣意从一部分股东或一个股东买取本人股份，那么势必导致股东间时机的不平等。9由于部分股东获取对价退出公司后，剩余股东将承当公司资金减少的运营风险。特别是公司处于运营危及中时，这种不公平表达得更加明显。其次是价钱的不公正。当公司回购股份的价钱高于实践价值时，其他股东所持股份的估价会被稀释，而当回购的价钱低于实践价值时，剩余

19、股份的价值会被提高。两种情形都是不公平的。最后是导致股东表决控制权的变化。股份回购使公司发行的股份减少，公司内部的表决控制权会随之产生变化。假设回购的股份仍有表决权，那么控制权将直接遭到影响。而假设回购的股份被存放于公司期间无表决权，由于其不计入股份总额，控制公司所需表决权较之在回购前会有所降低。故大股东可以经过股份回购提升本人表决权的控制力。即使这种控制力能够面临异议股东的要挟，大股东也可以经过本人的控制力使股东会达成决议利用公司的资金购买异议股东的股份，从而稳定其大股东的位置。这种“以强凌弱的行为违背了股东平等原那么。第三，股份回购会危害买卖的公平性。股份回购容易引发证券市场的大幅动摇，更

20、能够为不法者所利用，并以此支配市场，损害中小投资者的权益。而且正是由于股份回购对市场股价会产生较大的影响，公司的内部人员如董事、高管等即能够利用公司即将回购股份这一内幕信息与其他不知情的投资者进展买卖，从而导致内幕买卖的发生。无论是支配市场还是内幕买卖，对投资者都是极不公平的，而且对证券市场的安康开展产生不利影响。上面述及的是目前学界对股份回购制度弊端的一些讨论。但是根据自然选择实际的推理，股份回购制度自其产生至如今没有被法律所丢弃，阐明它的存在是具有一定程度合理性的。首先，公司收买本身之股份后普通不得对该部分股份行使股东权，而且应及时对该部分股份进展处置，如注销、用于员工持股方案等，这是许多

21、国家公司法明确规定的。因此，公司进展股份回购后虽方式上为本人之股东，但实践上并无股东之实。10其次，资本维持并不是固执地死守资本不变。公司运营良好的情况下，运用充足的盈余资金来回购股份并不会危及债务人利益。再次，当股份回购能够导致股东遭到不公正待遇时，股东可以向司法寻求救援和维护。此外，经过证券法律制度的完善可以进一步有效地规制能够由股份回购引发的支配市场和内幕买卖等不公平买卖行为，维护投资者利益。在实际中，股份回购除了被用于公司合并以及上市公司转为非上市公司的重组方案外，其制度价值还表达在以下方面：第一，在公司资本变动时，股份回购是对公司资本、财务结果进展适当的调整重要工具。公司运营过程中难

22、免发生资本的变动，结果或者能够导致公司资本过剩而产生闲置和浪费，或者公司资本实践减少而与注册资本严重不符，使得债务人面临较大风险，股份回购有助于处理公司上述问题。第二，有助于抵抗恶意收买。恶意收买普通指收买人旨在收买后将目的公司资产变卖从而获取高于收买价钱的利润。股份回购作为一种防御战略和反收买措施，可以有效地抵抗恶意收买的侵袭。第三，可以减少所发行的股票数量以及每股净收益的计算基数，使得在盈利增长减少的情况下，坚持每股收益程度和股价的稳定，从而缓解公司运营压力，恢复投资者的自信心。第四，有利于实施员工持股方案、股票期权方案等鼓励措施。员工持股方案指公司员工经过持有公司股份成为公司股东，并经过

23、参与股东大会参与公司的民主管理。其能有效地调发动工的积极性，加强员工与公司的联络，更好地协调员工与公司的关系。股票期权方案指运营者在与公司商定的期间内享有以某一预先确定的价钱购买一定数量本公司股票的权益。其有助于促使运营者更加关注投资者权益、资产的保值增值及企业的长久规划。要实施员工持股方案和股票期权方案，公司事先必需拥有一定的股份。股份回购为公司实施该两种鼓励措施预备了物质条件。11第五，实现对小股东的保底救援。现代公司决策采“资本多数决原那么，在此机制下，大股东能够利用其控制力损害其他小股东的利益。股份回购制度使得小股东对公司艰苦事项的决议有异议时，可以要求公司以合理的价钱收买本人的股份，

24、这样一方面使公司的运营方案得以顺利进展，也使得小股东的利益得到了保证。四、关于股份回购的立法方式以及我国的选择针对股份回购的利弊特点，为防止股份回购能够引起的各种问题和引发的资本市场的混乱，各国基于本国资本制度情况和公司法律体系的要求，对股份回购采取了相对谨慎的态度，亦即采取了不同程度的限制。目前来看，主要存在两种立法方式：一种是“原那么制止，例外允许方式，即公司原那么上不得收买本身股份，但允许某些情况下例外的存在。采取这一方式的国家主要有日本、德国和我国台湾地域等。比如在日本公司法中，公司可以因合并或兼并其他公司、实施员工持股方案、对异议股东进展救援等缘由实施股份回购。而根据台湾地域公司法，

25、股份可以因对异议股东进展救援、股东清算或者收到破产宣告以及运营良好情况下的减资等缘由而进展股份回购。另一种是“原那么允许，例外制止，即公司实施股份回购的行为普通情况下不受限制，但在例外情形下那么会遭到制止。美国采取的是这种方式。美国的公司立法规定，在没有损害债务人的情况下，公司可以收买本身股份。当然，各州的公司立法对“例外制止的规定是有所不同的，但对股份回购的限制主要是对收买本身股份的财富来源的限制。后来，随着政府对公司现金红利控制的加深，而且恶意收买盛行，于此情况下，1991年修订版进一步放松了对股份回购的限制。两种方式的存在，主要是由相关国家公司法根底实际和制度的差别所呵斥的。资本制度方面

26、，美国采授权资本制，同时配合库藏股制度，调整公司资本额的数量变化，使其符合公司的开展需求。德、日等为大陆法系国家，采法定资本制，其资本维持原那么是公司资本制度的中心内容之一。股份回购与资本维持原那么的背叛，使得大陆法系国家的公司法对其设置了较多限制。12我国于2005年修订后在第75条和第143条分别规定了有限责任公司和股份的股份回购制度。从法条的内容可以看出，我国采取的是“原那么制止，例外允许的方式。其中，有限责任公司在对异议股东进展救援时可实施股份回购，而股东持有异议的决议主要是公司延续五年盈利却并不分配利润；公司合并、分立、转让主要财富；根据章程规定公司需终止或解散时，股东会决议使公司存

27、续。股份在减少公司注册资本、与持有本公司股份的其他公司合并、实施员工持股方案以及对异议股东进展救援时方可收买本身股份。依笔者来看，我国制度设计的指点思想根本依循大陆法系国家公司法的根本实际，而且目前在我国公司信誉体系并不兴隆以及证券市场开展情况也并不是很成熟的情况下，采“原那么制止、例外允许的方式是较为合理的选择。当然，原那么是死的，适用却是活的。立法和司法应该对“例外进展灵敏把握，根据现实需求对“例外的事项进展调整，以应对公司在开展过程中能够遇到的新情况和新问题。在股份回购的详细制度中，首先，在回购的数量方面，仅对为实施员工持股方案而回购的股份的数量进展了限制，规定为不得超越公司已发行股份总

28、额的5%，而于其他事项那么没有明确的规定。在德国，股份回购的数量被一致限定在10%以内，美国股份回购的数量普通在10%15%的范围内。笔者以为，立法应该对其他事项下股份回购的数量进展一致的限定，详细数字可以自创国外的阅历并立足于我国市场的现状，如确定为10%较为适宜。其次，对于回购的资金来源，也仅规定了对员工实施股权奖励而收买本身股份的资金应从公司的税后利润中支出。为了维护债务人的利益，躲避公司的内部操控，维持公司的稳健运营，多数国家规定公司回购股份的资金来源仅限于可分配的盈余。笔者以为，对于回购的资金来源，除了依法减资或进展公司合并外，也应该限定于税后可分配的盈余。再次，在回购的决议程序上，

29、规定减资、合并以及对员工奖励股权而回购股份时应经股东大会表决经过。有的国家在回购的决议程序中采董事会决议制。笔者以为，股东会作为公司的权益机关，由其决议能否应进展回购，不仅是权益的正当行使，而且有利于躲避董事会决议机制中权益被滥用的风险。当然，对不同的回购类型，应该根据其对公司资本和股东权益的影响程度来设计宽严不同的决议程序。最后，对于回购中的信息披露，它以加强市场和企业透明度的方式有效实现社会的监视。13目前，在第178条规定了公司减少注册资本应进展信息披露，但并未专门针对股份回购为公司设立披露的义务。笔者以为立法应该就回购的缘由、回购价钱确定的根据等信息为公司设定披露的义务，从而进一步防患

30、由股份回购引发的支配市场与内幕买卖。注释：1赵旭东：，高等教育2006年版，第350页。2摘自 HYPERLINK /cn/news/details.asp?id=2829 /cn/news/details.asp?id=2829，见“定义部分第18条，2021年6月9日登陆。3华国庆：，载，2001年第4期。4董兆洪：，人民法院2003年版，第72页。5同3。6钱珏：，载，2002年第1期。7施天涛、孙逊：，载，2002年第4期。8同1，第226页。9刘俊海：，人民法院1995年版，第278页。10同7。11同3。12黄可：，复旦大学硕士学位论文，2021年4月。13吴健斌：，载，1993年

31、第2期。 第三部分 案例分析案例一 邯郸钢铁股份拟回购公司社会公众股案2005年6月16日，中国证监会公布施行了。6月17日，邯郸钢铁股份邯钢股份董事会公告了议案，称公司确定本次回购价钱每股不超越5.8元，回购数量不高于6000万股。假设公司2004年度分配方案获股东大会经过并实施，那么相应调整回购数量上限。同时，本次回购资金总额估计不超越3.5亿元，而回购期限为回购报告书公告之日起6个月内。公司将根据股东大会和董事会授权，在回购期限内根据市场情况自主决议购买时机。对于回购缘由，邯钢股份称，近年来，公司实现盈利继续稳定增长，2004年末公司每股净资产已到达5.25元，2005年一季度末到达每股

32、5.47元，而公司股价却长期处于下跌趋势。特别是2004年下半年以来公司股价更是跌破每股净资产，市盈率和市净率低于同行业上市公司平均程度。公司董事会以为，公司股票市场表现与运营情况不相符，公司的投资价值被严重低估，有损全体股东的共同利益。该项尚需经过公司股东大会审议经过并报中国证监会备案无异议后方可实施。一旦获得经过，公司将在7月28日召开暂时股东大会审议股份回购相关事宜。邯钢股份将根据股东大会和董事会授权，在回购期限内根据市场情况自主决议购买时机。邯钢股份公告当天，公司股价以涨停开盘，后来虽有所回落，但收盘涨幅依然到达5%以上，收盘价创出了近一年来的新高。而其后不久，邯钢股份的股价依然低开高走，抛压显得比较大，而买盘似乎并不多。案例来源：赵旭东主编：，人民法院2005年版法律分析：按照第一百四十三条的规定，邯钢股份只需将其回购的社会公众股用于减资并予以注销就具备了回购的条件。由于第一百四十三条并没有将“减少公司资本设定为回购的目的，也没有按目的对回购条件予以划分。其运用“以下情形这样的字眼，也就是为了保证公司基于各种思索去回购股份，只需公司按照减资、授予职员股票期权或合并分立时的回购去实践操作就能得到法律的认同。