SaaS行业：期待百花齐放的行业前景

1、重点图表图1：SaaS市场代表了全球云计算领域的主要业务模式图2：中国SaaS市场明显落后于全球市场，2020年仅占国内云市场的20.5%全球SaaS市场全球PaaS市场全球IaaS市场18 7 20 10 25 14 35 41 58 7228 44 55 979375188(十亿美元) 40067521468163167300351104312820010002015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E中国SaaS市场中国PaaS市场中国IaaS市场 65 31 89 40242811024 51624182143213710 64 14

2、42(十亿元人民币) 6003665411950040030034109 47 16120010002015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E资料来源：Gartner、（香港）资料来源：艾瑞咨询、（香港）图3：国内中小企业的整体信息化基础相对较差60%50%40%30%20%10%0%56%55%国内中小企业整体信息化渗透率42%42%41%30%25%18%4%2%财务管理业务管理宣传库存管理客户关系管理经营决策供应链管理电子商务分销管理人力资源系统资料来源：前瞻、（香港）(十亿美元) 25,000(十亿美元) 1,500(十亿美元)15

3、021,3741,24613020,0001.5x1203.1x9.3x15,00014,3431,0009010,000605004025,00030140002019年中国GDP 2019年美国GDP2019年中国IT支出 2019年美国IT支出2019年中国在公共云的IT支出 2019年美国在公共云的IT支出图4：中国的IT和云计算支出仍明显落后于美国资料来源：Gartner、（香港） 图5：中国企业级软件市场逐步追上美国 图6：中国SaaS发展的主要里程碑中国企业级软件市场美国企业级软件市场美国/中国(十亿美元)150100505.04.03.02.01.002016 2017 201

4、8 2019 2020E 2021E 2022E 2023E0.0资料来源：Statista、艾瑞咨询、（香港）资料来源：艾瑞咨询、（香港） 图7：中国城镇平均工资一直在不断上涨 图8：疫情对于中小企业的影响比较大100,00080,00060,00040,00020,0000中国城镇平均工资 (人民币)同比增速90,50182,41374,31862,02967,56956,36020142015201620172018201912%10%8%6%4%2%0%资料来源：国家统计局、（香港）资料来源：艾瑞咨询、（香港）图9：SaaS完全改变了传统软件的思维，并具有许多显著的优势图10：云计算有

5、助于降低IT成本企业使用云计算所节省的IT成本12%5%23%60%IT成本提升 成本下降30%以下 成本降30%-50%成本下降50%以上资料来源：谷歌、（香港）资料来源：中国信息通信研究院、（香港） 图11：中美SaaS公司的留存指标对比 图12：中美SaaS公司的毛利率对比公司2019年留存指标中国企业金蝶用友客户续费率： 金蝶云.星空 (超过90 ),金蝶精斗云 (约80 ) 以及金蝶管易云(超过80 )客户续费率：大中企业 (约65 ) 以及小微企业 (约59 )100%80%60%微盟付费商家留存率约78有赞付费商家留存率约47美国企业Salesforce收入留存率约90Workd

6、ay净收入留存率超过100Autodesk净收入留存率约110-120DocuSign净收入留存率约120Datadog净收入留存率约130Veeva订阅收入留存率为12140%20%0%201720182019SalesforceDocusignDatadogWorkdayVeeva微盟有赞资料来源：公司、（香港）资料来源：公司、（香港） 图13：中国的SaaS市场极其复杂，有许多垂直领域 图14：中国的SaaS市场在各个垂直领域都极为分散企业级SaaS领域分布情况3%1%4%4%1H20中国企业级SaaS市场份额5.8%5.3%4%13%4%11%5.3%2.6%2.6%5%5%6%6%6

7、% 8%10%10%78.4%行业应用 电子合同 其它工具 客服管理财务管理 企业网盘 CRM与营销 视频会议供应链管理 OA舆情分析 安全工具邮件服务 即时通信 ERP采购管理金蝶用友Salesforce腾讯其它资料来源：中国信息通信研究院、（香港）资料来源：IDC、（香港） 图15：头部SaaS公司的订阅收入增速 图16：SaaS取代传统软件将是未来的趋势160%100%140%120%80%100%80%60%60%40%20%0%SalesforceWorkdayAutodeskDocusign DatadogVeevaZoomShopifyServiceNow微盟金蝶有赞40%20%

8、0%2016201720182019202020212022 2022后估计80%的业务应用将采用SaaS的企业所占比例资料来源：公司、（香港）资料来源：BetterCloud、（香港）彭博终端报告下载: NH CMS 4图17：对于SaaS公司来说，LTV/CAC3是一个常见的评估指标图18：客户流失率10%是另一个常见的操作指标资料来源：KPMG、（香港）资料来源：KPMG、（香港） 图19：SaaS公司的评估指标指标计算方式优秀SaaS公司的标志用户获取成本 = 获客营销费用 / 新客数量获客成本所需月数用户获取成本 / (每帐户每月平均收入 *毛利率) 12月客户流失率客户流失率 =

9、(期间流失的客户 / 期初客户数)100%每月经常性收入) / 初期每月经常性收入) *100生命周期总价值/用户获取成本生命周期总价值 = (平均每年的经常性收入 *毛利率) /流失率)3收入增长率 +税前经营利润率收入增长率 = (期末收入 - 期初收入)-1)*100)税前经营利润率 = (收入 - 营收成本 - 运营成本) /收入)40%毛利率毛利率 = (收入 - 营收成本)/ 收入70-80%净推荐值净推荐值 = 推荐者% - 贬损者%30%资料来源：KPMG、Geckoboard、公共信息、（香港） 图20：三类SaaS厂商之间的关系资料来源：艾瑞咨询、（香港）利润表百万元人民币

10、FY18FY19FY20EFY21EFY22E营业收入312,694377,289481,012605,286727,338营业成本(170,574)(209,756)(258,715)(329,347)(390,895)毛利142,120167,533222,297275,939336,443利息收入4,5696,3148,04312,18217,076其他收益净额16,71419,68928,17416,94820,365销售和营销费用(24,233)(21,396)(33,008)(40,049)(47,406)一般及行政费用(41,522)(53,446)(63,710)(77,715

11、)(93,273)营业利润97,648118,694161,795187,305233,206净财务成本(4,669)(7,613)(7,510)(9,252)(11,276)财务预测表 腾讯资产负债表百万元人民币FY18FY19 FY20E FY21E FY22E物业、厂房及设备35,09146,82459,93472,77683,560 无形资产56,650 128,860 126,802 123,307123,650 现金及现金等价物97,814 132,991 237,003 337,872469,360 定期存款62,91865,91195,746 136,298188,950 投资

12、联营和合资公司227,790 221,894 234,224 245,186255,710可供出售投资-公允价值的金融资产141,396 217,657 261,188 313,426376,111 其他101,862 139,849 143,512 157,884174,361 总资产723,521 953,986 1,158,408 1,386,748 1,671,702 联营及合营企业应占亏损1,487(1,681)2,0540 0 应付账款73,73580,69093,137111,978132,904 其他应付款和应计负债33,31245,17445,17445,17445,174

13、税前利润94,466109,400156,339178,052221,930银行借款114,271 126,952 127,727 131,187138,197所得税费用(14,482)(13,512)(20,883)(22,380)(27,853)应付票据65,01893,861 139,152 188,818245,369 少数股东权益1,2652,5781,7546,8468,164其他80,978118,485 128,027 127,593135,854 净利润78,71993,310133,702148,826185,913非 IFRS 营业利润92,481114,601150,4

14、42186,501232,104总负债367,314 465,162 533,218 604,750697,498 非 IFRS 净利润77,46994,351123,779155,018192,252股本- 股份溢价27,29435,27147,55962,69280,875 库存股- 主要财务比率股份奖励计划股份(4,173)(4,002)(4,002)(4,002)(4,002)FY18FY19FY20EFY21EFY22E其他储备金72916,78616,78616,78616,786 年成长率留存收益299,660 384,651 506,975 641,805807,662 营业收

15、益32%21%27%26%20%营业利润8%22%36%16%25%股东权益总额323,510 432,706 567,319 717,281901,321 非 IFRS 基本每股盈利8.210.013.016.320.1其它(30,788)(18,673)(8,343)(5,336)(8,911)非 IFRS 摊薄每股盈利8.19.812.816.019.8投资活动现金流(151,913)(116,170)(138,773)(159,643)(186,258)非IFRS摊薄每股盈利(港元)9.411.014.719.123.6资本支出和购买无形资产(51,620)(52,632)(57,72

16、1)(63,555)(72,734)每股净资产34.545.459.376.394.0每股股利0.91.01.52.12.3估值比率少数股东权益32,69756,11857,87264,71872,882 非IFRS净利润19%22%31%25%24%总权益356,207 488,824 625,191 781,998974,204 获利能力现金流量表股本回报率26%24%25%22%22%百万元人民币FY18FY19 FY20E FY21E FY22E毛利率45%44%46%46%46%经营活动现金流110,936 148,590 208,097 221,383274,239非 IFRS 营

17、业利润率30%30%31%31%32%净利润78,71993,310 133,702 148,826185,913 非 IFRS 净利率25%25%26%26%26%折旧摊销34,24844,67346,67054,20861,606 每股资料和估值 (人民币)股权激励7,86910,12712,28815,13218,183 摊薄每股盈利 8.29.713.815.419.1联营公司减值准备16,3973,8235,4524,5194,738 营运资金变动4,49115,33018,3274,03412,710 定期存款净额(20,828)(2,994) (29,835) (40,551)

18、(52,652) 其他投资(79,465)(60,544)(51,216)(55,537)(60,872)筹资活动现金流30,8871,67234,68839,12943,506借款37,84222,96146,06653,12663,561EV/EBITDA (x)48.640.331.224.520.2股息(6,776)(8,315) (11,378) (13,997) (20,055) 市盈率 (x)72.862.046.235.728.9净现金流(7,883)35,177 104,012 100,869131,488 市净率 (x)17.513.59.67.56.1注：截至2021年1

19、月28日的收盘价股息率 (%)0.150.180.260.370.41资料来源：彭博、公司、（香港）预测财务预测表 阿里巴巴损益表资产负债表人民币百万元FY19FY20 FY21EFY22E FY23E人民币百万元FY19FY20FY21EFY22EFY23E营业收入376,844509,711709,625930,074 1,100,436现金及现金等价物189,976330,503481,849641,315878,395营收成本(206,929) (282,367) (411,894) (537,627) (633,843) 预付款及应收账款86,608142,214189,880233

20、,784264,395毛利润169,915227,344297,731392,447466,593销售及营销费用(39,780)(50,673)(66,031)(84,576)(97,506)一般及行政费用(24,889) (28,197) (39,777) (47,675) (52,156) 产品开发(37,435) (43,080) (61,327) (69,700) (78,286) 摊销(10,727) (13,388) (12,650) (14,905) (16,772) 减值0(576)000 总营业费用(112,831) (135,914) (179,785) (216,856)

21、 (244,719) 营业利润57,08491,430117,946 175,591 221,873 利息支出(5,190)(5,180)(5,318)(5,881)(6,670) 利息及投资收入44,10672,95632,07017,70223,650其他收入2217,4392,841400400 税前利润96,221166,645147,538187,813239,253备付所得税(16,553)(20,562)(26,999)(37,861)(48,320)应占股权投资业绩566(5,733)10,59316,00020,000收入合计51%35%39%31%18% 非 GAAP EB

22、ITDA15%29%30%29%26% 非 GAAP 净利润17%40%27%33%26% 盈利能力毛利率45.1%44.6%42.0%42.2%42.4% 非 GAAP EBITDA 利润率32.4%30.9%28.9%28.3%30.2%非 GAAP 净利润率26.7%27.7%25.2%25.6%27.4% ROE20.4%23.9%16.2%16.5%16.9%ROA9.5%12.3%9.1%9.7%10.4% 每股比率 (人民币)非 GAAP 基本每股盈利39.153.966.888.4111.2 非 GAAP 摊薄每股盈利38.453.065.786.9109.4 非 GAAP 摊

23、薄每股盈利(美元)5.87.810.013.4 16.9股权投资84,454189,632216,425243,753271,628物业及设备净额92,030103,387124,944156,399191,705 无形资产68,27660,94769,01984,338103,730证券投资157,090161,329161,329161,329161,329 其他286,642324,973324,973324,973324,973 总资产965,076 1,312,985 1,568,419 1,845,891 2,196,155借款134,300125,430140,468153,55

24、8179,944 应计费用和应付账款117,711161,536193,472229,039262,956商品存款10,76213,64014,74520,59821,219 少数股东权益(7,652)(9,083)(6,357)(8,298) (10,547) 净利润87,600149,263137,439 174,249 221,480 股东权益总额492,257755,401946,441 1,169,510 1,453,737非 GAAP 净利润100,731141,344178,961 237,962 300,987 夹层资本6,8199,1039,1039,1039,103 财务比

25、率少数股东权益116,326115,147108,790100,49389,946 FY19FY20 FY21E FY22E FY23E 总股本与夹层资本合计615,402879,651 1,064,334 1,279,106 1,552,786年成长率核心电商51%35%40%31%17% 现金流量表云业务84%62%55%41%34% 人民币百万元FY19FY20FY21EFY22EFY23E数字媒体和娱乐23%13%16%11%10%经营活动现金流150,975180,607230,270262,384343,738创新项目和其它业务42%37%-24%18%9%净利润87,600149

26、,263137,439174,249221,480 递延收入30,79538,33861,00969,20184,860 其他56,10694,39094,39094,39094,390总负债349,674433,334504,085566,785643,369折旧14,96220,52321,02024,35030,720 摊销22,11821,90420,31321,88424,625 股权激励37,49131,74253,55148,82062,747 投资证券损益(16,082)4,439000 应占股权投资份额(566)5,733(3,793)(4,328)(4,875) 营运资金变

27、动32,25021,4188,0475,70719,587 其他(26,798)(74,415)(6,308)(8,298)(10,547) 投资活动现金流(151,060) (108,072)(93,962) (116,007) (133,044)资本支出(3,146)(7,888)000 无形资产收购(32,336)(24,662)(70,962)(93,007) (110,044)股权投资增加净额(11,578)(24,410)(23,000)(23,000)(23,000)其他(104,000)(51,112)000 筹资活动现金流(7,392)70,85315,03813,08926

28、,386非 GAAP 摊薄每股盈利(港元) 5.77.69.613.016.4借款增加净额8,747(8,870)15,03813,08926,386 估值比率 (x)其他(16,139)79,723000 市盈率 (美股)44.533.326.119.415.4净现金流(4,232)147,488151,346159,466237,080市盈率 (港股)44.533.326.119.415.4注：截至2021年1月27日（美股）, 2021年1月28日（港股）的收盘EV/EBITDA (美股)35.128.121.016.012.7 EV/EBITDA (港股)34.727.720.715.

29、8 12.5价*阿里巴巴的财政年度3月年结;资料来源：彭博、公司、（香港）预测财务预测表 金山百万元人民币FY18FY19 FY20E FY21E FY22E百万元人民币FY18FY19FY20EFY21EFY22E营业收入5,9064,3715,4186,8178,007物业、厂房及设备2,0362,9131,2651,1431,067利润表资产负债表营业成本(3,169)(810)(984) (1,112) (1,203) 联营/合营公司投资4,5052,70813,19113,19113,191毛利润2,7373,5614,4345,7066,804AFS 投资-10101010销售和营

30、销费用(727)(709)(775) (1,073) (1,324) 现金及现金等价物9,86913,79214,05716,48219,613应收账款1,1852,0599211,0231,041其他2,4552,9193,5603,7043,678总资产20,05024,40233,00335,55138,599一般管理和行政费用(449)(377)(427)(432)(453) 研发费用(1,839) (1,539) (1,658) (1,973) (2,229) 股份补偿成本(212)(149)(132)(144)(154) 其他收入/支出188225223231236 总营业费用营业

31、利润(3,039) (302)(2,548) 1,013(2,768) 1,666(3,390) 2,316(3,924) 2,880递延收入7529311,4091,7042,002其他收入/损失(146)(1,237)266-借款4,0674,2812,3232,3232,323财务收入净额(1)201325319358应付账款9481,502433477 480联营/合营公司股份424(392)(211)-其它应付款项1,1011,690867818801税前收入(25)(415)2,0462,6353,238其它2613881,4341,4341,434所得税(140)(153)(223)(395)(486) 总负债7,1288,7926,4666,7567,039少数股东权益(554)2775578251,030 归属股东净利润389(845)1,2651,4151,722股东权益总额13,03813,79724,16825,60027,335归属股东经调整净利润6225401,1311,5591,876少数股东权益(116)1,8122,3703,1954,225主要财务比率总权益12,92215,60926,53728,79531,