从预算视角看2022年银行信贷投放与债券配置

1、银行业目录TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _TOC_250018 1、 银行预算“大脑”ALCO 与 ALM4 HYPERLINK l _TOC_250017 、 ALCO 体系架构介绍4 HYPERLINK l _TOC_250016 、 ALM 的主要职能5 HYPERLINK l _TOC_250015 2、 如何构建预算规划的“三角模型”7 HYPERLINK l _TOC_250014 3、 2022 年银行信贷与债券配置规划9 HYPERLINK l _TOC_250013 、 2022 年银行风险资产额度匡算9 HYPERLINK l _TOC_25001

2、2 、 2022 年信贷资产额度分配10 HYPERLINK l _TOC_250011 、 2022 年满足监管重点领域的行业投向规划11 HYPERLINK l _TOC_250010 、 非信贷类资产额度分配16 HYPERLINK l _TOC_250009 、 M2 增速预测与银行一般存款增长规划17 HYPERLINK l _TOC_250008 、 “三角模型”约束条件、测算结果与回溯检验19 HYPERLINK l _TOC_250007 、 约束条件19 HYPERLINK l _TOC_250006 、 测算结果20 HYPERLINK l _TOC_250005 、 回溯

3、检验22 HYPERLINK l _TOC_250004 4、 基于“EVA 走廊”银行信贷、债券资产配置的选择22 HYPERLINK l _TOC_250003 、 银行信贷资产与债券资产配置性价比的静态测算23 HYPERLINK l _TOC_250002 、 银行信贷资产与债券资产配置性价比的动态测算23 HYPERLINK l _TOC_250001 、 银行配债的EVA 临界点在哪？24 HYPERLINK l _TOC_250000 5、 风险分析252021 年下半年以来，宏观经济下行压力加大，信贷需求走弱，尤其是在房地产销售和投资增速放缓、城投平台融资政策从严的背景下，信贷

4、走弱趋势较为明显。同时，中央经济工作会议强调，要保证财政支出强度，加快支出进度，适度超前开展基建投资，“稳增长”意图明显。在此情况下，市场对 2022 年信贷投放以及“宽信用”的推进力度较为关心。在本篇报告中，我们将基于预算新视角，通过构建预算规划的“三角模型”，来对 2022 年银行信贷投放和债券配置进行“实战模拟”，进而推演出 2022 年“宽信用”景气度和发力点。1、 银行预算“大脑”ALCO 与 ALM、 ALCO 体系架构介绍资产负债管理是银行业近 10-15 年来兴起的新职能，经历了“由简入繁”、“由粗至精”的发展阶段。在利率市场化改革启动前期，银行资产负债管理以规模管控为主。这一

5、时期， 银行业务相对简单，资产端主要为存款准备金、贷款和债券，负债端主要为对公和零售存款，此 时银行资产负债管理较为简单，主要命题是如何实现规模扩张。当时存贷利率均为管制利率，银行具有稳定利差，只要有规模，就有了效益，“以存定贷”是资负管理的重要抓手。在管制利率下，央行对于存贷利率同向调整，使得银行并不存在利率基差风险，利率风险管理并未引起银行的重视。当时银行资产负债品种相对简单，银行存贷款期限结构及错配情况不易改变，加之有存贷比（75%）的限制，使得银行面临的流动性风险并不突出。近年来，我国宏观经济由高增速向中高增速转换，利率市场化改革走向深化、同业、理财、资管和衍生品等多元化业务的兴起、以

6、巴塞尔协议为基础的国内金融监管制度日益完善、宏观审慎评估体系（MPA）的实施等一系列交织因 素影响下，银行资产负债管理构成要素正在发生深刻变化，业务覆盖面进一步扩大、传导链条进一步拉长，银行需要从系统视角，对规模、结构、期限、定价以及资本占用等进行全面规划和动态管理。图 1：商业银行资产负债管理委员会（ALCO）架构资料来源：绘制为此，国内主流银行开始逐步引入先进的银行经营理念，资产负债管理体系日益完善：成立了资产负债管理委员会（ALCO），并将资产负债管理职能从原有的计划财务部脱离出来，设置独立的资产负债管理部（ALM），引入实施一系列资产负债管理工具。商业银行资产负债管理委员会（ALCO）

7、可视为全行资产负债管理“关联方” 的合集，是在行长室领导下，对全行资产负债摆布进行统一决策、协调和管理的专门机构。主要成员构成为：主任由行长担任、副主任由分管各业务条线的副行长担任，其他成员由资产负债管理部、公司部、零售部、金融市场部等相关部门主要负责人组成。决策内容包括：宏观经济、货币政策及市场、监管、同业等形势分析；资产负债组合、流动性、利率风险、资本充足率等；财务损益、FTP 创利、EVA；主要监管指标情况；重大核心问题议案。ALCO 的议事决策主要通过例会、专题会议形式进行。一般由 ALCO 办公室搜集并提交相关议题，报送委员会主任审议，列入会议议程，并提交会议研究决定。图 2：商业银

8、行资产负债管理的总体目标资料来源：绘制、 ALM 的主要职能ALCO 下的资产负债管理部，是全行资产负债管理运行的重要枢纽，同时承担着 ALCO 办公室的职能，其核心职能是在控制各种金融风险的同时，为完成既定的经营目标而对各种资产和负债所涉及的资金流动、资金水平、资金组合、资金期限以及资金成本和收益进行统一规划、控制，总体目标是实现“三性”平衡， 即：充分保障安全性，合理保持流动性，尽力提升盈利性。主要职能包括：资产负债管理、资本管理、流动性风险管理、资金管理、利率风险管理以及利率定价管理，具体如下图所示：图 3：资产负债管理职能资料来源：绘制基于上述职能，银行资产负债的最优规模和结构，应是多

9、目标、非线性求解的函数，具体而言：Max F(X) = f1(x)， f2(x) ， f3(x)S.T. gi(x) 0，i = 1 , 2 , , m其中，F(X)为资产负债最优规模，f1(x)表示资本充足率和风险资产额度，f2(x) 表示流动性监管指标、头寸管理，f3(x)表示 NIM 和利率风险。gi(x)表示各类外部约束条件，包括：宏观经济、货币政策、监管要求、MPA 考核、窗口指导等。图 4：资产负债配置表最终输出结果资料来源：绘制通过这一数学函数，最终银行 ALM 会输出相应的资产负债配置表。在配置表中，主要包括人民币资产，含各项贷款、金融市场部自营债券投资以及同业资产；人民币负债

10、，含自营存款、同业负债和司库负债。同时，随着近年来 MPA 考核体系的丰富和完善，人民银行对于实体经济重点领域和薄弱环节的支持力度不断加大，银行资产负债配置表也新开辟了“满足监管要求的重点领域信贷投放情况”板块，主要是针对普惠小微、制造业、绿色产业以及涉房类贷款进行了规划安排。当然，银行 ALM 在年初制定资产负债摆布策略之后，也会根据宏观经济、监管政策等因素，对配置表进行重检，重检时间一般按季进行，由 ALM 提出相应的策略安排报告后，提交 ALCO 审议。2、 如何构建预算规划的“三角模型”银行在编制年度经营计划时，一般遵循“自上而下”的原则，即“组合引领， 流动性、资本、定价三大支撑”。

11、具体步骤如下：第一步：确定风险资产额度 RA。根据过往利润增长情况和董事会要求，明确当年的归母净利润增长目标， 在此基础上扣除当年银行分红率 d 后，剩余利润即用于补充核心一级资本。同时，设定核心一级资本充足率目标 CAR，若机构已被列入国内系统重要性银行名单，则应在 CAR 基础上，加上附加资本要求。因此，银行风险资产额度 RA= d/CAR。图 5：预算规模的“三角模型”基本原理资料来源：绘制第二步：确定信贷额度 L。一般采用历史法，即根据过往信贷增长的趋势进行线性外推，规划当年信贷增长计划。同时，信贷额度的制定还要考虑两个层面因素：一是外部因素，包括宏观经济、货币政策、央行狭义信贷管控要

12、求以及 MPA 考核要求等。二是存贷板块资金匹配性。尽管银保监会已不再对存贷比作考核要求，但银行内部依然有相应的管控要求，即维持存贷比在一个合意的水平。对于存款增长的规划，主要银行会参考历史指标，一般在 M2 同比增速基础上1-2 个百分点。第三步，确定大金融市场板块额度 MRA。对多数银行来说，在确定信贷额度 L 之后，可根据信贷资产的平均风险权重系数 w 来近似测算信贷占据的风险资产额度，剩余的风险资产即为分配给大金市板块的资源，即 MRA=RA-Lw。同业条线一般遵循历史情况，部分银行讲究资负平衡，即同业资负比维持在 1:1 的水平，在确定了同业条线额度之后，剩余风险资产即为分配给债券资

13、产的额度，金融市场部则根据债券投资策略，在不同类型债券之间分配相应的额度。第四步，综合考虑流动性约束。在确定各业务条线额度的同时，银行资产负债摆布还会受到流动性的约束， 主要有两个方面：一是头寸约束。资产负债摆布需要遵循资金来源与运用相匹配的原则，即贷款+同业资产+债券投资+备付金=一般存款+同业负债+司库负债。二是流动性监管指标约束。2018 年银保监会发布的商业银行流动性风险管理办法是银行流动性管理的基础性政策文件，其中比较重要的政策要求，是明确了 LCR、LMR 和 NSFR 等流动性风险指标的具体监管规则。流动性指标在历史上出现过阶段性约束，但从目前来看， LCR 和 LMR 管理压力

14、并不大，这是因为：大部分银行 LCR 水平比较高，部分银行甚至达到 200%，安全空间充足。LCR 衡量的是一个月内的短期错配，指标的调整相对容易。在结构性表 1：NSFR 指标结构压降过程中，司库可以通过拆入 1 个月以上的资金或吸收 3 个月期存单来确保LCR 达标。LMR 在计算原理上尽管与 NSFR 较为接近，但在各个科目和期限的权重上有较大差异，目前商业银行 LMR 普遍位于 120-150%，离 100%的监管要求仍有充足的安全空间。资金来源端6 个月内6-12 个月1 年以上资金运用端6 个月内6-12 个月1 年以上零售存款90%100%贷款50%85%企业存款50%100%同

15、业负债0%50%100%同业资产15%50%100%其中业务关系资金50%50%100%债券5%（一级）、15%（二级）资料来源：银保监会商业银行流动性风险管理办法，整理所以事实上，商业银行流动性管理的压力点主要集中在 NSFR 上，且未来银行 NSFR 指标压力有可能提升。这是因为：目前大部分商业银行特别是股份制银行 NSFR 基本位于 100-110%水平，离 100%的监管要求较近，安全空间不足。NSFR 衡量的是银行整体资产负债期限结构，分子分母体量大，指标调整难度高。例如，一家总资产规模为 4-5 万亿左右的银行，可能需要增量吸收约 500 亿对公存款/1 年期的存单，才能提升 NS

16、FR 指标 1 个百分点。若 NSFR 达标压力加大，银行会优先从负债端进行调整，这是最容易、成本最小的方式，一般是通过加大 NCD 发行，或上调存款 FTP 的方式改善 NSFR。极端情况下，若 NSFR 逼近监管红线，银行会被迫通过控制信贷投放的方式，来保流动性安全。第五步，定价约束。银行在资产负债摆布过程中，定价管理的主要目标在于两个方面：一是在既有的组合管理结构下，制定相应的定价管理策略，实现 NIM 运行的稳定。二是通过 FTP 的灵活调整，实现资产负债结构的优化。落脚到我们构建的“三角模型”方面，基于数据的可得性，可以映射为银行在信贷和债券资产配置中进行有效选择，即对信贷和债券的

17、EVA 水平比价。总结而言，预算规划的“三角模型”的主要思路，是通过盈利和核心一级资本充足率目标的规划，首先匡算出当年资产负债摆布的“大盘子”。在此基础上，将风险资产额度分配给信贷和大金市板块资产。在规划资产负债结构的同时，银行还会面临流动性和定价的约束，主要目标在于三个方面：一是维持合意的备付率目标，实现资金来源与运用的匹配；二是确保 LCR、LMR 和 NSFR 等流动性监管指标符合限额管理要求；三是维护 NIM 的稳定运行，银行需要权衡信贷类资产和债券类资产的 EVA 比价效应。因此，“三角模型”是一个资产负债摆布系统，各个板块之间具有较强的勾稽关系，银行 ALM 在匡算出大盘子后，需要

18、不断通过“调试”、“试错”，来使得资产负债规模和结构符合上述三个目标。3、 2022 年银行信贷与债券配置规划在预算规划的“三角模型”基础上，我们可以规划 2022 年银行业资产负债总量与结构。首先，我们需要在模型中输入相应的变量：、 2022 年银行风险资产额度匡算需要说明的是，核心一级资本充足率目标需要考虑国内重要性银行附加资本要求，假定商业银行 2022 核心一级 CAR=max（2021 核心一级 CAR，巴 III 最低要求+D-SIBs 附加资本要求）输入变量测算方法表 2：风险资产额度相关变量净利润增速预计 2022 年商业银行净利润增速维持在 8-10%分红率假定分红率为 20

19、%风险资产 内生资本补充 内生资本补充=净利润（1-分红率）额度分配 目标核心一级 2022 核心一级 CAR=max（2021 核心一级 CAR，巴 III 最低要求+D-SIBs 附件资CAR本要求）风险资产额度 风险资产额度=内生资本补充/目标核心一级 CAR资料来源：整理对于净利润目标。2021 年商业银行净利润为 2.18 万亿，同比增长12.63%，2020-2021 年同比增速均值约 5%。从资产端看，随着 2021 年 12 月和 2022 年 1 月 LPR 的连续下调，新发放对公贷款利率有望进一步下行，而按揭利率在供需矛盾加大情况下，同样具有下行空间。同时，在“稳增长”背景

20、下，不排除监管会再度要求银行让利实体经济， 信贷资产收益率在 2022 年会有所承压。从负债端看，存款利率报价机制改革后，1Y 以上定期存款重定价、NCD 利率中枢下移等因素，均有助于改善银行负债成本。同时，不排除央行再度出台管控负债成本的政策，包括但不限于加强对类活期存款的限额管理，强化结构性存款合规管理，以及动用利率自律机制进一步限制一般存款报价等。因此，2022 年 NIM 仍具有稳定运行基础，不会出现“断崖式”下挫，预计2022 年商业银行净利润增速维持在 8-10%的水平，规模在 2.35 万亿左右。目前，上市银行分红率大致在 10-30%区间，平均分红率约 25%，假定非上市银行不

21、分红，即全部商业银行平均分红率在 20%左右，净利润中用于补充核心一级资本的规模=2.3580%=1.88 万亿。对于核心一级资本充足率目标。根据央行、银保监会发布的系统重要性银行附加监管规定（试行），银行应在进入系统重要性银行名单或者系统重要性得分变化导致组别上升后，在经过一个完整自然年度后的 1 月 1 日满足附加资本要求。而本规定自 2021 年 12 月 1 日起施行，即附加资本要求应在 2023年1 月1 日执行。截至2021 年12 月末，商业银行核心一级资本充足率为10.78%，暂假定 2022 年的目标是维持核心一级资本充足率的不变（实际运行中，考虑到监管要求和银行自身规划，多

22、数主要银行 2022 年核心一级资本充足率将小幅上行）。即 2022 年风险资产额度理论上限 RA=1.88/10.78%=17.4 万亿，且要求信贷风险资产额度+非信贷风险资产额度RA。、 2022 年信贷资产额度分配 对于 2022 年信贷总量规划，一般采用历史法，并综合考虑外部因素和存贷 板块资金来源与运用的匹配性。从历史法来看，2011-2021 年间，每年新增人民币贷款呈现逐年上行态势， 令 y 为新增信贷，x 为具体年份，则拟合方程为：y=13311x-26702337 R2=0.9827通过拟合方程线性外推，初步测算 2022 年新增人民币贷款为 21.15 万亿，同比增速为 1

23、1%，增速较 2021 年下降 0.6 个百分点。图 6：2011-2021 年期间新增人民币贷款的线性拟合结果资料来源：Wind，2022 年新增人民币贷款为测算值从外部因素看， 2021 年 Q4 货币政策执行报告强调“注重充足发力、精准发力、靠前发力，引导金融机构有力扩大贷款投放规模”。在市场化的融资需求尚未完全恢复，风险偏好相对审慎，预计信贷投放政策驱动力度将明显加大，货币金融环境持续维持宽松状态，一揽子的“稳增长、稳投资、稳信贷”政策也会陆续出台。在此情况下，预计央行对银行 2022 年狭义信贷额度的要求不低于2021 年水平，且全年呈现“前松后稳”格局。从存贷板块资金来源与运用的匹

24、配性来看，2021 年新增人民币贷款和 M2 分别为 19.95、19.61 万亿，增量存贷比为 101.73%。假定 2022 年实际 GDP 增速目标为 5.5%，CPI 涨幅设为 3%，即 2022 年 M2 增速理应维持在 9%左右，对应的 M2 增量为 21.44 万亿，增量存贷比为 98.65%，较 2021 年小幅改善，符合资金来源与运用相匹配原则。9%左右的 M2 增速也基本符合通过信贷（信用）增长创造货币的测算结果。综合历史法、外部因素以及存贷板块资金来源与运用的匹配性来看，预计2022 年新增人民币贷款维持在 21-22 万亿水平，较 2021 年至少多增 1 万亿， 增速

25、降至 11%左右。结构方面，2020-2021 年零售与对公贷款（含票据）之比大体维持在 0.65上下。从 2022 年的情况看，1 月份零售/对公为 0.25，较 2021 年 1 月份下滑0.25，反映出当前零售贷款投放相对偏弱，这与房地产销售持续下滑、按揭需求 较弱、消费金融摊还压力较大，以及 2021 年下半年以来中小企业经营压力较大导致居民工资收入受到影响有关，导致按揭贷款和零售非按揭贷款持续出现同比少增。在房地产销售尚未恢复的情况下，基建托底实体经济的诉求较强，预计2022 年信贷投放依然会呈现“对公强、零售弱”的特点，假定零售/对公大体维持在 0.5，即零售贷款新增规模维持在 7

26、 万亿左右，对公贷款新增规模维持在 14 万亿左右。需要指出，票据融资作为调剂项，比一般贷款增长有更大的弹性空间； 同时，信贷资产证券化产品也可以灵活调节信贷规模出表。票据和 CLO 将是银行调节信贷余缺的手段。图 7：2020-2021 年零售贷款/对公贷款基本维持在 0.65资料来源：Wind，、 2022 年满足监管重点领域的行业投向规划对于信贷行业投向，我们重点规划制造业、绿色、普惠小微、基建以及涉房类融资的增长情况。需要说明的是，这些行业投向在统计口径上可能存在较多的重复，使得其求和后的新增信贷总量会明显高于新增人民币贷款总量。图 8：2021-2022 年重点领域信贷投放变化情况资

27、料来源：Wind，测算总体来看，2022 年“宽信用”的发力点主要在于政府相关领域、房地产和绿色产业。具体而言：制造业贷款新增 3 万亿，其中中长期贷款新增 2 万亿。近两年来，制造业贷款运行趋势较为稳定，年度增量占比基本维持在10-14%。若 2022 年新增人民币贷款为 21.15 万亿， 则制造业贷款新增规模应 维持在 3 万亿左右，较 2021 年多增 1000-2000 亿，增速为 13.21%。其中仪器仪表、航天科技、专用、通用设备等高端制造业领域呈现“高增长、低不良”特点，而传统制造业领域信贷投放相对较慢。根据央行 MPA 考核要求，对制造业中长期贷款增量和增速进行考核。制造业中

28、长期贷款当季增量要实现同比多增，增速高于各项贷款增速。从实际情况看， 2021 年制造业中长期贷款增速为 31.8%，高于各项贷款增速 11.6%的水平。增量方面，央行仅公布了部分时点制造业中长期贷款增量、余额与增速的数据，我们以 2019 年 10 月、2020 年 2 月、2020 年 10 月以及 2021 年 2 月余额及其占比，按月线性推演出 2022 制造业中长期贷款存量占比约 36%，即新增规模约 2 万亿左右，较 2021 年多增约 3000 亿，增速为 28.12%，较 2021 年下降 3.6 个百分点，但仍明显高于各项贷款增速，符合 MPA 对于制造业中长期贷款增量和 增

29、速的考核要求。绿色贷款新增 4.5 万亿。MPA 对于绿色贷款的考核要求，与制造业中长期贷款一致。数据显示：截至 2021 年 12 月末，绿色贷款余额为 15.9 万亿，2021 年增量为 3.95 万亿，增速为 33%。对于 2022 年绿色贷款，可以根据碳减排支持工具的使用情况进行大致测算：重点领域目前仅限定在清洁能源、节能环保和碳减排技术三个领域。其中清洁能源基本仅涵盖“设施建设和运营”环节，没有包括“装备制造”，即符合申请碳减排工具的贷款基数将远低于“绿色贷款”口径。首批碳减排支持工具在 2021 年 12 月和 2022 年 1 月份投放，其中 12 月份投放规模为 855 亿。2

30、021 年下半年绿色贷款新增规模为 1.98 万亿，其中满足碳减排重点领域的贷款占比约 7-15%。假定新发生规模与到期规模为 2:1，则 2021 年下半年碳减排重点领域贷款新发生规模约 4000 亿左右。若首批碳减排支持工具发放时点为年末，且贷款明细追溯至下半年，根据央行规定，银行投放1 单位碳减排重点领域贷款，可申请 0.6 单位碳减排支持工具资金，因此释放的资金规模最多为 4000 亿60%=2400 亿，即 2022 年 1 月份碳减排支持工具投放规模可能在 1000-1500 亿。若第二批按季申请，则合计释放资金规模为 2000 亿60%4=4800 亿。综上，预计 2022 年碳

31、减排支持工具释放的资金规模约 6000 亿，预计能够支撑相关领域新发放贷款 10000 亿，余额增量多增 5000 亿，即 2022 年绿色贷 款增量在 4.5 万亿左右，增速为 28.3%，较 2021 年下降 4.7 个百分点，但明显高于各项贷款增速，符合 MPA 考核要求。银政类贷款新增 8.5 万亿。该口径粗略包括：电力、热力、燃气及水生产和供应业、建筑业、交通运输、仓储和邮政业、租赁和商务服务业以及水利、环境和公共设施管理业。对于 2022 年银政类贷款投放，我们判断：地区2022 年GDP 目标（%）开工时间年内计划投资规模（亿）主要投向（2022 年）20222021202220

32、21北京5.01 月 27 日2 月 24 日28022780“3 个 100”市重点工程：重大科技创新及高精尖产业项目、重大基础设施项目、重大民生改善项目上海5.51 月 26 日2 月 7 日20001730173 个正式项目：67 项科技产业类项目（占比 39%），56 项城市基建项目（32%），24 项社会民生项目（14%），17 项生态文明建设项目（10%），9 项城乡融合与乡村振兴项目（5%）广东5.51 月 21 日1 月 25 日90008000650 个市重点建设项目：227 项基础设施项目（涉及信息、航空、港口、公路、高铁、能源等产业建设项目 278 项（其中，128 项战

33、略性新兴产业和先进制造业项目，138 项现代服务业项目）战略性新兴产业与制造业项目：新一代信息技术、智能与新能源汽车、生物医药与健康医疗、智能装备与机器人产业等江苏5.51 月 24 日3 月 4 日55905530220 个实施项目+27 个储备项目：28 项基建项目（2162 亿）、166 项产业项目（2015 亿）、6 项创新载体项目（31 亿）、10 项民生保障项目（1306 亿）、10 项生态项目（75 亿）山东5.51 月 20 日2 月 26 日285720951400 个省重点项目：700 项新旧动能转换优选项目、200 项“双招双引”重点签约项目、500 项补短板项目浙江6.

34、01 月 5 日3 月 17 日63865823358 个重大项目：191 项产业项目（数字经济、新材料、生物医药）、67 项基建项目（清洁能源轨道交通、安澜工程）、68 项民生项目（公共卫生、基础教育、文化旅游）、32 项城市有机更新项目（保障性住房、老旧城区改造）河北6.51 月 6 日1 月 25 日25002811695 个项目：32 项数字基础设施及应用项目（大数据中心、数字基础设施、数字赋能）安徽7.01 月 4 日1 月 17 日37611130731 个重大项目：制造业（项目占比 72%）主要战略性新兴产业、交通、社会事业等 12 个行业领域陕西6.02 月 7 日2 月 18

35、 日46298420620 个省重点项目：创新驱动、先进制造类（项目占比 35%）广西6.51 月 10 日3 月 30 日33193136649 个集中开竣工项目：395 项新开工项目、254 个竣工项目，产业发展、基础设施、社会民生领域福建6.52 月 7 日3 月 2 日23981767共涉及项目 230 个，聚焦加强传统基础设施和新型基础设施投资，促进传统产业改造升级，扩大战略性新兴产业投资，涵盖了智能制造、新材料、新能源汽车、电子信息等诸多行业表 3：2022 年部分地方首批项目开工时间、投资规模与主要投向）资料来源：各地方政府、发改委网站，整理从“稳增长”意愿和决心来看，无论是去年

36、 12 月中央经济工作会议、今年初地方“两会”的政策导向，还是财政资金和专项债前置发力，纷纷展现出“稳增长、稳投资”的较强意愿。目前已有多个省市披露 2022 年首批重大项目建设计划，开工时间较往年提前 1-2 个月，投资规模也有所提升，主要投向则聚焦于城市更新改造、战略新兴产业、先进制造业、轨道交通以及清洁能源等。从地方政府资金来源看，地方政府财政收入承压，需要银行加大政府融资支持。在政府财政收入中，公共财政收入和政府性基金是主要贡献力量。公共财政收支方面，2021 年下半年以来，公共财政收支增速差不断收敛， 截至 2021 年 12 月，公共财政收支增速差（2020-2021 年两年均值）

37、为 1.85%， 较 3 月份下滑 2.85 个百分点。政府性基金收支方面，受各类金融调控政策影响，融资承压下房企拿地意愿和拿地能力整体降低，特别是对于民营企业而言，在住房销售持续低迷情况下， 企业现金流压力加大，春节前夕集中发放员工工资也进一步加剧现金消耗。数据显示：截至 2021 年 12 月末，国有土地使用权出让收入同比增速已降至 9.7%，支出增速为 1.8%，增速差为 7.9%，较 2021 年 2 月末收窄近 25 个百分点。另外，根据中指研究院披露的数据，2022 年 1 月 TOP100 企业拿地总额 837 亿元， 拿地金额同比下降 62.6%。结构上，房企拿地分化较为显著，

38、具有地方政府背景的房企拿地较为积极，1 月份拿地金额同比均有所增长，而民营房企下滑较为严重。图 9：2021 下半年以来年公共财政收支增速差不断收敛图 10：2021 年下半年地方政府土地出让收入增速呈下降趋势资料来源：Wind，资料来源：Wind，在地方政府财政收入承压情况下，会对上下游产业链中小企业经营性债权形成挤压，而专项债需要有相应的实物项目储备，此时需要银行适度加大对城投平台、国有房企的融资支持力度，用于偿还企业经营性债务、发放员工工资以及企业拿地开工建设。综合上述分析，从中央、地方政府“稳增长”意愿、多地重大项目计划以及地方政府财政压力等方面看，2022 年银政类机构业务贷款投放力

39、度有望进一步加大。考虑到 2021 年银政类新增贷款规模约 7.5 万亿，较 2020 年多增约 7000亿，预计 2022 年银政类新增规模或至少维持在 8.5 万亿水平，较 2021 年多增 至少 1 万亿，增速为 14.21%，较 2021 年基本持平。涉房类贷款新增 4.8 万亿，增速 9.14%。去年下半年以来，随着房地产企业信用风险加大，住房销售增速显著下滑， 风险偏好趋于审慎，涉房类融资较弱。2021 年，银行表内按揭贷款+开发贷合计新增约 3.75 万亿，其中按揭贷款新增约 3.9 万亿，开发贷为负增长，较 2020年少增约 1.8 万亿，增速为 7.7%，较 2021 年年初

40、回落超过 5 个百分点，且明显低于各项贷款增速。对于 2022 年涉房类贷款投放： 从需求端来看：按揭贷款方面，房地产销售数据一般领先按揭贷款投放数据 4-5 个月，目前房地产销售增速仍处于下滑态势，截至 2021 年 12 月末，商品房销售面积累计同比增速已降至 1.9%，两年均值为 2.6%，较 2021 年年初下滑 30 个百分点。根据过往规律，房地产销售增速从高位回落到触底企稳，一般持续 15-18 个月，而本轮销售增速回落已延续 12 个月的时间，理论上至少在 2022 年年中时点， 销售增速才有触底企稳的可能。考虑到当前“稳增长”诉求较强，后续可能会有进一步维稳房地产的相关政策，例

41、如再度下调 5Y-LPR 刺激居民购房需求、通过AMC 定向给予房企资金支持、大幅下调按揭贷款利率、对“认房又认贷”、首付比例进行调节等，标本兼治稳定房地产销售。因此，本轮房地产销售增速的企稳时点可能会略有前置，即可能落在今年二季度。以此类推，按揭贷款景气度拐 点的形成，可能会落在今年三季度。图 11：房地产销售数据领先按揭贷款投放数据 4-5 个月资料来源：Wind，数据时间：2010-02 至 2021-12开发贷方面，自 2021 年 4 月份开始，开发贷持续呈现负增长态势，2021 年开发贷增量约-1500 亿左右，其中 24 季度合计负增长超过 4000 亿。根据 21 世纪经济报道

42、，2022 年 1 月份房地产贷款新增约 6000 亿元，较去年四季度月均水平增长约 3000 亿元，其中房地产开发贷款增长约 2000 亿元，个人住房贷款增长约 1000 亿元。基于此，去年四季度月均新增开发贷约为-500 亿左右，因此今年 1 月份开发贷新增规模可能在 1000-1500 亿水平。但 1 月份的开发贷可能会呈现三个特点：投放主体以政策性银行为主，其中国开行占比较大，商业银行中四大行投放高于股份行和城农商行。投放对象以地方性国有房企为主，民营房企融资可得性较差。项目可能主要以保障性住房开发建设为主，商业化住房开发贷投放偏弱。对于 2022 年开发贷投放，我们判断，上述三个特点

43、大概率会得到延续，全 年新增规模较 2021 年将有所好转。从供给端来看：我们需要测算一下，基于监管要求和银行资产负债摆布行为，理论上 2022 年涉房类贷款能够投放多少。如前所述，预计 2022 年新增人民币贷款在 21.15 万亿左右，增速约为 11%， 较 2021 年下降 0.6 个百分点。根据 MPA 考核要求，涉房类贷款增速要求不高 于各项贷款增速水平，我们不妨设定乐观、中性和审慎三个情景。表 4:2022 年涉房类贷款情景测算结果（亿元）各项贷款增速涉房类贷款增速2021 年涉房类贷款余额2022 年涉房类贷款新增规模2022 年涉房类贷款占比2021 年涉房类贷款占比乐观11%

44、11.0%5254135779526.60%26.60%中性11%9.1%5254134755026.13%26.60%审慎11%7.1%5254133730425.66%26.60%资料来源：Wind，测算从测算结果不难看出，乐观、中性和审慎情景下，2022 年涉房类贷款新增规模在 3.7-5.8 万亿，即下限接近 2021 年水平，上限接近 2020 年水平。占比方面，三种情景下，涉房类贷款占比分别为 26.60%、26.13%、25.66%，较 2021年持平或小幅下降，即三种情景下的新增涉房类贷款投放，均不会造成双集中度指标的恶化。综合供需两端情况来看，我们更倾向于 2022 年涉房类

45、贷款按照中性情景投放，即新增规模维持在 4.8 万亿左右，较 2021 年多增近 1 万亿，增速为 9.14%，较 2021 年提升 1.4 个百分点。其中，新增住房按揭贷款维持在 4.3-4.5 万亿， 增速为 11.45%左右，新增开发贷维持在 3000-5000 亿，增速为 2.83%左右。普惠小微贷款新增 3.9 万亿。截至 2021 年 12 月末，普惠小微贷款增速为 24.94%，2021 年全年新增普惠小微贷款 3.81 万亿，较 2020 年多增约 2000 亿。根据央行 MPA 考核要求，对普惠小微贷款要求“两个不低于”，即增量需实现同比多增，增速高于各项贷款增速，即 202

46、2 年普惠小微贷款新增规模至少大于等于 3.81 万亿。2021 年 12 月 15 日，国常会进一步优化了两项普惠小微直达工具：一是普惠小微贷款支持工具。从 2022 年起到 2023 年 6 月底，人民银行对地方法人银行发放的普惠小微企业和个体工商户贷款，按余额增量的 1%提供资 金。二是普惠小微企业信用贷款支持计划。从 2022 年起，将普惠小微信用贷款纳入支农支小再贷款支持计划管理，原来用于支持普惠小微信用贷款的 4000 亿 元再贷款额度可以滚动使用，必要时可再进一步增加再贷款额度。截至 2021 年年末，央行通过普惠小微企业信用贷款支持计划累计提供优惠资金 3740 亿，剩余资金为

47、 260 亿，若考虑进一步增加额度，预计能够支撑普惠小微贷款多增 500-1000 亿。我们预计 2022 年普惠小微贷款新增规模维持在 3.9 万亿左右，增速为20.5%。、 非信贷类资产额度分配非信贷类资产主要包括两个部分：广义同业资产和债券资产。对于广义同业资产，2020 和 2021 年分别新增约 7000 亿和-1.2 万亿，考虑到当前稳增长诉求较大，预计 2022 年非标压降态势有望放缓，假定 2022 年广义同业资产下降 1 万亿。银行的债券投资结构中，国债、政金债、地方债占比在 80%以上（地方债占比在 40-45%），风险资产消耗较小。从 2019-2021 年的情况看，银行

48、债券配置规模在 5-7 万亿水平，风险资产消耗在 1.2-1.6 万亿。图 12：2019-2021 年银行债券投资结构及风险资产占用资料来源：Wind，根据前文所述，银行将风险资产分配给信贷资产后，剩余额度会分配给非信贷类资产。根据既定的信贷资产规划安排，信贷风险资产=信贷额度 L风险权重系数w=70.5+141=17.5 万亿，这意味着，若 2022 年核心一级资本充足率目标设定为 10.78%，则风险资产额度 RA 的理论上限为 17.4 万亿，即 2022 年银行并无多余的风险资产额度分配给非信贷类资产，2022 年核心一级资本充足率有望出现下滑。、 M2 增速预测与银行一般存款增长规

49、划从资产负债管理角度看，银行负债可以划分为一般存款、同业负债和司库负债。其中一般存款包括对公存款、零售存款和国库定存，同业负债包括拆入、存放、卖出回购，司库负债包括向央行借款、NCD 和金融债。在规划负债增长时，ALM 能够掌控的“强变量”是司库负债，同业条线基本执行“自求平衡”原则，存款增长具有一定的不确定性。即，ALM 会根据存贷款、广义同业资产、债券投资等条线的增长情况，灵活调整司库负债的增长计划。对于一般存款增长，主流银行会以 M2 增速为基准，上下加减 1-2 个百分点。对于 M2 增速的判断，大的方向还是遵循央行提出的“广义货币增速与名义 GDP 增速基本匹配”的原则。（1）对于

50、2022 年 GDP 增速，考虑到 2021 的高基数效应（特别是 Q1 基数较高），加之地产投资预期不稳，土地市场深度冻结，若海外疫情好转、供应链出现恢复，国内出口增速能否延续高增依然面临不确定性，2022 年 Q1 GDP 增长压力较大，全年可能维持在 5-5.5%的水平。（2）2021 年受供应链限制和下游需求不足影响，通胀呈现高 PPI 和低 CPI 的分化，两者传导并不通畅。目前，母猪和生猪存栏增速已趋于回落，预计猪肉价格将在 2022 年上半年探底，叠加今年的大宗商品价格上行会逐步传导至非食品项 CPI，使得整体 CPI 在 2022 年存在一定上行风险，预计 2022 年 CPI

51、 涨幅可能会进一步上行至 3%左右。基于广义货币增速与名义 GDP 增速基本匹配的原则判断，2022 年 M2 增速 理论上应维持在 89%的水平。然而，上述判断更多基于对未来宏观经济的简单展望。我们可以对 M2 进行分解，来进一步细化对 2022 年 M2 增速的展望。根据 M2 的信用派生来源，大体可以分为外汇、信贷、财政、信用债以及广义同业。代客结售汇净额新增 1.5 万亿。市场对于外汇因素，一般选择外汇占款作为替代指标。然而，企业或居民向银行进行结汇后，银行未必一定向央行进行结汇，而是可能选择在银行间市场进行平盘操作，即“客户银行央行” 之间的结汇传导链条并非一一对应关系，特别是央行近

52、年来已显著弱化外汇占款工具使用的情况下，若选择外汇占款作为替代指标，可能会低估外汇因素对 M2 派生的贡献率，我们可以选择银行代客结售汇净额作为替代指标。对于 2022 年银行代客结售汇净额，我们主要考虑出口增长。短期来看，随着疫苗接种率的提高以及抗疫的常态化，我国出口面临的竞争或将加剧，全球供应链修复也会使得我国出口替代效应减弱。人民币汇率方面，2022 年较 2021 年可能会出现一定贬值压力，届时需要综合观察美国劳动力市场、通胀来对美联储加息预期进行重定价。因此，2022 年出口增速或较 2021 年边际放缓。考虑到 2020、2021 年银行代客结售汇净额分别为 9740 亿、1.98

53、 万亿，假定 2022 年银行代客结售汇净额为 1.5 万亿左右。公共财政支出+政府债券净融资新增 2.9 万亿。对于政府存款测算， 市场普遍选用“央行资产负债表：政府存款”科目，然后基于近年来单月的季节性变化来大致推算。但这种方法较为粗放，因为：财政性存款变化=公共财政收支净额+政府性基金收支净额+国有资本经营收支净额+社保基金经营收支净额+政府债券净融资。政府存款变化对于 M2 的影响渠道有四：财政支出增加政府存款下降一般存款增加；缴税增加政府存款增加一般存款下降；政府债券发行非银机构配债非银存款下降；政府债券发行银行自营配债对信贷投放形成“挤出效应” 一般存款派生减弱。根据这一规律，我们

54、可以近似用“公共财政收支净额+政府债券净融资”替代政府存款，其中公共财政收支净额主要为税收收入与财政支出的轧差，其季节性效应遵循“1、4、5、7、10”作为缴税大月的原则，而政府债券净融资则不存在这一季节性效应。考虑到 2022 年“稳增长”压力较大，财政资金净投放有望集中在 2022 年上半年，政府债券净融资规模约 7.3-7.5 万亿，预计 2022 年两者合计新增约 2.9 万亿，与 2021 年基本持平。广义同业资产新增-1 万亿。广义同业主要是银行与非银机构之间开展的业务，包括回购交易、同业投资等。对 M2 的影响渠道有二：银行与非银做一笔买入返售业务，形成非银存款；银行自营购买一个

55、资管计划或信托产品，形成非银存款。非银机构向实体经济投放资金，非银存款减少，一般存款增加。图 13：2022 年 M2 增速预测资料来源：Wind，测算综合上述分析，我们可以对 2021 年全年和 2022 年各季度 M2 增速作一个初步测算。结果显示：2022 年 M2 增速约 9.2%，与名义 GDP 增速基本匹配。考虑到 2021 年一般存款增速约 8%，低于 M2 增速 1 个百分点，而 2022 年信用派生有望趋于改善，一般存款增速或较 2021 年有所回升，即假定 2022 年银行一般存款增速为 8.5%，即新增规模约 16.1 万亿。、 “三角模型”约束条件、测算结果与回溯检验、

56、约束条件根据“三角模型”的基本原理，银行资产负债摆布需满足流动性的两大约束条件，一是头寸约束，二是指标约束。图 14：银行超储率测算结果图 15：银行 NSFR 测算结果（%）资料来源：Wind，测算资料来源：Wind，测算 数据时间：2018-01 至 2021-12从头寸约束来看，银行的管理目标是实现资金来源与运用的相匹配，确保备付率目标的合意水平，即：备付金=一般存款+同业负债+司库负债-贷款-同业资产-债券投资。2021 年货币金融环境较为友好，部分银行主动压降了备付规模，旨在进一步提升资金使用效率，实现日间流动性的精细化管理，全年备付率基本维持在 1.0-1.5%区间震荡，12 月末

57、有所冲高。对于 2022 年管理目标，考虑到货币政策和银行间市场流动性仍将维持宽松状态，我们判断银行对于备付率目标 大概率会维持在与 2021 年相当的水平。从指标约束来看，银行的管理目标是确保 NSFR 符合董事会和监管限额目标。2021 年以来银行 NSFR 运行压力有所加大，主要表现为三个方面：（1）2021 年 Q2 以来，NSFR 呈现震荡下行态势，主要是受到存贷比上行 的影响，负债资金来源中，一般存款与同业负债“跷跷板效应”较为明显，一般存款低于 M2 增速约 1 个百分点左右。 （2）截至 2021 年 12 月末，NSFR 为 106.24%，较 2021 年 3 月末下降约2

58、 个百分点。其中国有大行安全边际相对充足，但股份制银行和城商行压力相对较大，其中部分对公型股份制银行和城商行 2021 年 12 月末 NSFR 较年初降幅超过 4 个百分点，已逼近内部限额管理目标。（3）目前银行 NSFR 已降至 2018 年水平，而 2018 年为商业银行流动性风险管理办法出台时点，加之当时信用收缩力度较大，导致 NSFR 运行承压。我们认为，伴随着 NSFR 的显著下降，银行自身的安全边际已然不足，2022 年的管理目标应是实现 NSFR 的止跌企稳，甚至小幅回升。、测算结果根据前文规划，2022 年银行一般存款与贷款增速分别为 8.5%和 11%，依然存在 2.5 个

59、百分点的剪刀差（较 2021 年收窄约 1 个百分点），想要实现 NSFR 的企稳，意味着 2022 年银行需要加大司库负债的吸收力度和合格优质流动性资 产的配置力度。一、司库负债规模和结构向央行借款（OMO+MLF）。由于 OMO 投放频度较高，可预测性较差，假定 2022 年全年 OMO 增量为 0。对于 MLF，刘国强副行长在 1 月 18 日国新办举行的 2021 年金融统计数据新闻发布会上表示，“当前金融机构平均法定存款准备金率为 8.4%，无论是与其他发展中经济体还是与我们历史上的存款准备金率相比，应该说存款准备金率的水平都不高了，下一步进一步调整的空间变小了”。这意味着，后续降准

60、节奏或将有所放缓，但在结构性流动性短缺下， 央行可能会更多采用再贷款、超额续作 MLF 等方式补充中长期流动性。今年 1-2月份 MLF 净投放 3000 亿，而 3-12 月每月均有 MLF 到期，假定每月净投放规模在 1000 亿左右，即 2022 年向央行借款新增约 1.3 万亿。加大金融债发行力度。在定向调控力度加大情况下，近年来银行明显加大了金融债发行力度，预计 2022 年银行对于普惠小微金融债、绿色金融债等产品有望维持一定发行强度，并适度加大并购债发行力度。同时，后续为提升金融债发行效率，不排除会推出金融债“储架发行”机制，预计 2022 年金融债净融资规模约 2.5 万亿，较