第五章-证券定价模型(新)PPT课件

1、第五章 证券定价模型技术经济学科第二部分 证券投资 证券投资核心内容证券定价的五大评价模型与典型代表人物基本分析方法与分析案例技术分析的三大假设和分析方法现代投资理论与方法证券组合理论资产定价模型相关案例的介绍与分析 什么是股票的价格（1）每股面值（Par value per share）定义：公司新成立时所设定的法定每股价格（The legal price per share）面值是名义价格（Nominal price），每张股票标明的特定面额作用：1）计算新公司成立时的资本总额；2）表明股东持有的股票数量。法律规定：股票不得低于面值发行会计处理：溢价部分在股东权益项下的科目为资本公积股票面

2、值的作用十分有限，每股的股利与其没有直接关系，因此有面值股和无面值股。注意：债券的面值非常关键，是决定股息收入和返还本金的依据。股票的面值与实际上购买股票是的市价差距很大，股票的面值与市价没有必然的联系，债券是“笼中鸟”，而股票是“笼外鸟”。每股所代表公司的股东权益即净资产，股东权益是会计意义上的概念。例如某公司的拥有149,500,000的总资产，其中普通股：100,000,000资本公积：5,000,000盈余公积：30,000,000股东权益是：135,000,000，若在外发行10,000,000股，则每股帐面价值是13.5元，如果此时股价为20元，是否意味着股票被高估？账面价值不能代

3、表公司股票的真正价值（市场价值）每股账面价值（ Book value per share）账面价格不一定是企业的市场价值，可能低、高或相等（在企业刚刚开业的那一瞬间）。例如：仅拥有100部电脑资产的高科技企业其账面价值与市值差距很大。账面价值只是一种历史公允的的价值，它仅仅代表过去的实际，而不是今天的公允价值，是一种以过去的客观而牺牲了现在的客观。那帐面价值是否就是股票的“底价”呢？ 股票的市值与经济价值每股市值（Market value）：股票在市场上实际的交易价格经济价值（Economic Value）：未来每股股利的现值，也称为内涵价值（Intrinsic value）股票是一种没有偿还

4、期的证券，股票转让的本质是一种领取股利收入权利的转让市值与经济价值不一定相等？ 市值与经济价值不一致股票市场的效率股市的低效率使投资者无法获得完全的信息股票价格未包含所有的信息，则与公司股票的真正价值（充分信息）有差异投资者的期望在信息有效的前提下，大部分投资者将会有共同的认识（期望），形成经济价值的共识值（Common estimate）Black（1986）提出噪声交易者（Noise trader）和信息交易者（Informed trader）本章介绍的证券评估方法，也就是计算决定股票的经济价值 股票价格多因素定性分析模型多因素分析一般模型价格函数： （1，2， n） 式中:1：税后利润，

5、 2：股利发放率 3：市盈率水平 4：收益增长率 5：资产净值 7：行业前景与特征 8：所处市场特征 8：公司魅力（市盈率、市净率） 6：股本大小 9：地理位置与政策优势 10：再投资项目效果 11：资本结构 12：证券市场中的供求关系 13：庄家操纵 14：突发事件 15：无风险利率水平 16: 通货膨胀率等。 1：增长率-2 1：经济循环阶段 1：货币政策与利率水平 1：财政政策 ：周边市场 ：其它,如汇率等。 CANSLIM股价分析模型CANSLIM股价分析模型由 William ONell 提出“C”表示最近一期（季）的每股收益；“A”表示近数年（年）的每股收益，以观察其成长性与成长断

6、层。检查公司五年来的收益增长纪录，并与上一年进行比较。如果发现收益正在减速，这时必须警告自己：“是否出现成长断层？”“N”表示公司应有新的东西，如进入新产业开发新产品、上了新项目、换了新的大股东等；“S”规模要小，如流通股规模、总股本规模等“L”表示领涨的股票，实证研究表明，杰出的股票在其大涨之前，相对强弱强度指标大于80。如果正值股市上涨阶段，这些领涨股开始涨不动，这常常预示着一个熊市正在酝酿中。“I”指有大的机构关照的股票；“M”指的是股市。实证研究表明，70%的股票涨跌与股市涨跌密切相关，只有10%与市场不同步 CANSLIM选股模式 股票价值量化分析模型股息贴现模型复合指南估价模型零增

7、长模型（红利贴现模型）戈登（Gordon）增长模型再投资效果评估模型两（三）阶段增长模型阶段性投资价值 红利贴现模型威廉姆斯投资价值论中提出股票价值应等于持有者预期能得到的现金流量的现值，包括两部分：持有期间派发的红利持股期末预期的股票价格如果持股1年，则股价内在价值为第一年末收到的红利D加上出售价格P的贴现值：可得： V1P1带入前式： 零增长模型假设股息额保持不变，即dt=d0应用：决定优先股的经济价值，判定优先股的价值是否合理？某公司的优先股股利为8元/股，且折现率为10%，则其经济价值为80元，若当前价格为75元，则被低估，即可买进。 戈登（Gordon）增长模型某公司在过去的一年中所

8、支付的股息为每股1.8元，同时预测该公司的股息每年按5%的比例增长，若折现率为11%，则其合理价格是？适用于稳定增长的企业31.5元 戈登增长模型的应用戈登模型说明：每股红利增加市场利率K降低红利增长率g提高戈登模型仅在g小于k时是有效的，如果预期红利永远以一个比k快的速度增长，股票的价值将为无穷大。但是从长远看，这个增长率是不能维持的如果公司的增长率有变化，但是总可以用一个平均增长率来代替。股票价值提高 两阶段增长模型在实际经营中，这种永久增长的企业是很罕见的，特别是对于大多数科技型企业而言，往往是刚成立的一段时间内，由于产品的新颖性和创新性，迅速占领市场，收入和利润会迅速增加，而经过了这一

9、段高速增长之后，公司会进入一个稳定增长时期。如此，戈登模型就显得不十分合适。而两阶段模型考虑了增长的两个阶段：增长率较高的初始阶段和随后的稳定阶段，这样能更好的反应大部分企业的实际发展状况。 两阶段增长模型三阶段增长模型两阶段模型假设公司的股利在头n年以每年g1的速率增长，从（n+1）年起由g1立刻降为g2，而不是稳定地有一个从g1到g2的过渡期，这是不合理的，为此，Fuller（1979）提出了三阶段模型gg1gtg2n1n2t成长期 过渡期 成熟期 Fuller模型假设从n1到n2年间的增长率是线性下降的，则在此期间增长率为三阶段增长模型案例假设永安公司是新成立的公司。目前的股利为4元/股

10、，预计未来6年股利的成长率为25%，第710年股利增长呈现直线下降，第11年稳定为10%，随后按此速率持久增长，若贴现率（资本成本）为15%，求其股票的经济价值。 再投资效果评估模型实际中，公司不可能把所有的盈利都当作红利分配，如果全部分配，则没有盈利用作公司的再投资，那么公司的盈利和红利就很难持续增长。如果公司留存一定比例的盈利用作高盈利项目的投资，将会为股东带来更多的收入虽然，短期看公司的红利可能会下降，但随着公司的投资，股价反而会上升如何解释微软公司86年上市至今从未现金分红（到2004年）？如今市值高达2000亿美元的微软，1986年申请上市时，其有限资产仅200万美元，刚刚达到那斯达

11、克最低上市门槛。微软1986年上市，一直到2004年1月16日，微软公布开始将按每股8美分分红，此后将根据实际情况逐年调整股息，首度宣布发放红利。微软公司在90年代平均每年以36%速度增长 微软的做法假定：Et表示各年的盈利额；Dt为各年发放的红利；b为红利发放率，未分配利润为B；r表示投资收益率则：可得到该股票t年的投资价值为：案例假如，某公司去年发放红利为0.5元，已知该公司发放率为40%，未分配的盈余用于投资，利润率为30%，求该股票3年的投资价值，假定投资者目标收益率为20%。首先，3年后预期的利润如果3年后，该行业的市盈率为50倍，则当时股票的交易价格为127元，那么估计现在持有该故

12、3年的投资价值在美国投资家克劳德罗森博格发明的复合指南法基础上形成。它给出了对某上市公司股票价格的期望值范围，并以此与该股票的市场价格进行比较，如果高则具有投资价值；反之，则不具备投资价值。判断股票在持有期内的价格水平是价值分析中最重要的一环，包括两个方面：预测持有期间公司的收益水平判断股票价格在持有期间可能达到的市盈率本节内容主要从阶段性市盈率水平的确定问题展开阶段性投资价值模型市盈率（Price to Earning Ratio，简称PE或P/E Ratio) ，指在一个考察期（通常为12个月）内，股票的价格和每股收益的比例。投资者通常利用该比例值估量某股票的投资价值，或者用该指标在不同公

13、司的股票之间进行比较。显然理论上，股票的市盈率愈低，愈值得投资。 市盈率PE假定E为每股盈利，b为发放红利比率，则DEb那么，PEb/(k-g)整理后可得：P/E=b/(k-g)如此，可以清楚表达股票市盈率与目标收益率和公司成长性之间的关系。上市公司的高成长性可以有效控制高市盈率股价的风险 戈登增长模型的应用 市盈率的意义实际市盈率p0/e0是证券分析常用的指标，且容易得到。实际市盈率=交易价格/每股盈利若 P/Ep0/e0，则股票价格被低估，反之则高估。市盈率低估是买入信号，高估则是卖出信号。 市盈率的应用市盈率指标简单、直观，如果用好市盈率指标，对投资者提高收益帮助很大一般成长性行业的企业

14、，市盈率比较高一点，比如目前的创业板、新能源、以及高科技等行业，其市盈率比其它企业要超出很多，这是因为投资者对这些企业未来预期很乐观，愿意付出更高的价钱购买企业股票。而那些成长性不高或者缺乏成长性的企业，投资者愿意付出的市盈率却不是很高，比如钢铁行业，投资者预计未来企业业绩提升空间不大，所以，普遍给予10倍左右市盈率 市盈率的应用 创业板市盈率 个别板块市盈率 A股市盈率与大势市盈率衡量整个大盘的估值高低，也是比较有效的参考指标历史统计数据显示：上证综指平均市盈率的最低点是16倍，出现在2005年6月6日，上证指数998点。次低点是23倍,出现在1994年,当时上证指数325点。第三个低点是1

15、996年1月19日的512点，市盈率20倍左右上证综指平均市盈率的最高点是68倍，出现在2007年10月16日，上证指数为6124点。次高点是60倍,出现在2001年,当时的上证指数为2245点由此可知，16倍平均市盈是上证指数低估的极限位，68倍是高估的极限位。平均市盈率极限位的出现往往是股指低点或高点出现的最准确的预兆上证指数的历史表现显示,上证平均市盈率的20倍以下为低估区域，50倍以上为高估区域。价值投资者应在低估区域买进，高估区域抛出。 A股平均市盈率规律16倍68倍22倍目前，经过一段时期的反复整理，整体估值处于相对安全的区域，进一步大幅下跌的空间已经非常有限！ 股票的市盈率往往由

16、几个方面决定：市场利率水平公司成长性公司魅力行业景气度区位优势市场大势，等等 阶段性投资价值模型 阶段性投资价值模型企业成长性、市场利率水平和公司魅力三要素情况下股票市盈率可能区间行业特性对股票市盈率的影响区位或股本大小对股票市盈率的影响中国市场与美国市场的差异及其对股价的影响如泡沫程度等该股票的计划持有期内可达价位：NN1HQ 阶段性投资价值股票市盈率可能区间市盈率应与基准利率挂钩基准利率是人们投资收益率的参照系数，也反映了整个社会资金成本的高低。一般来说，如果其他因素不变，基准利率的倒数与股市平均市盈率存在正向关系。金融危机前，美元的年利率保持在4.75左右，所以，美国股市的市盈率保持在1

17、/（4.75）=21倍的市盈率左右，这是正常的。因为，如果市盈率过高，投资不如存款，大家就会放弃投资而把钱存在银行吃利息；反之，如果市盈率过低，大家就会把存款取出来进行投资以取得比存款利息高的投资收益。股票市盈率可能区间公司前瞻性的成长性分析不能简单依托财务报表、根据财务指标去分析，这只是对过去经营业绩的分析，更重要的是分析公司及行业的发展趋势，看到公司的核心竞争力业绩预测是判断公司价值的核心有必要进行深入的调研与走访复合指南法考虑三要素市盈率表 行业特性与市盈率行业相对市盈率指数： 相对市盈率指数比较 相对市盈率指数比较 区位优势区位优势区位优势体现了自然地理因素、基础设施等硬环境，也包括政

18、策倾斜、文化背景、金融环境等软环境在我国由于区域经济发展的极度不平衡，导致区位因素体现非常明显如，东部沿海板块，上海深圳本地板块，西部大开发板块，各种政策概念等。 股本规模等因素股本规模股本规模与股价水平有很直接的关系纳斯达克市盈率往往是纽约证交所平均市盈率的34倍我国市场也存在这种明显的差异，中小盘股往往比大盘股有着更高的市盈率水平，一般也在35倍左右分配方案如有好的分配方案，往往导致公司估值水平的提升例如，送股一般会导致股价水平有10%30%的上升 股本规模与市盈率股本大小修正系数 国际差异的考虑切记不能用本国企业市盈率简单和国外对比国家间的经济发展、金融市场发展水平不均衡每个国家不同行业

19、发展阶段也是不一样的比如航空业，我国应该算是朝阳行业，而国外只能算是平衡发展，或者出现萎缩阶段房地产行业我们国家处于高速发展阶段，而在工业化程度很高国家，算是稳定发展，因此导致市盈率有很大差别。银行业，我们是高速发展阶段，未来成长的空间还是很大，而西方国家，经过百年竞争淘汰，成长速度下降很多，所以市盈率也会有很大不同。代码名称市盈率 收盘价每股收益代码名称市盈率 收盘价每股收益200625长安B3.5 3.921.180200550江铃B6.9 3.370.520000625长安汽车5.2 6.111.180000680山推股份6.9 3.730.540200725京东方B5.4 3.090.

20、610600357承德钒钛7.0 4.220.600600057夏新电子5.5 7.801.430600022济南钢铁7.1 5.930.830600569安阳钢铁5.8 3.550.610600307酒钢宏兴7.6 6.270.830000717韶钢松山6.3 7.361.170600196复星实业7.6 5.240.690600006东风汽车6.4 4.040.630600282南钢股份7.7 7.060.920200761本钢板B6.5 2.820.460900925电气B股7.9 0.560.580600418江淮汽车6.8 6.100.900000528桂柳工A8.0 5.430.6

21、80600231凌钢股份6.8 5.710.840600991长丰汽车8.1 8.701.080当日上证指数收于1371.24点 2004年11月23日部分股票市盈率 考虑市场大势 2009年10月部分股票市盈率 计算股价将复合指南法所求得的市盈率在考虑行业指数、区位指数、股本规模等因素之后，计算该股票的计划持有期内可达价位NN1HQ g 1：根据市场利率、成长性、公司魅力所求得的市盈率水平H：行业市盈率相对指数Q：区位市盈率g：股本规模：其它因素，如送配、大势等 案例：招商银行成立于1987年4月8日，是中国第一家完全由企业法人持股的股份制商业银行，总行设在深圳。自成立以来，招商银行先后进行

22、了四次增资扩股，并于2002年3月成功地发行了15亿普通股，4月9日在上交所挂牌（股票代码：600036）2009年11月4日，总市值3600亿是国内第一家采用国际会计标准的上市公司。目前，招商银行总资产逾20000亿元，在英国银行家杂志“世界1000家大银行”的最新排名中，资产总额居前100位。 案例：招商银行目前在境内30多个大中城市、香港设有分行，网点总数400多家，并于2007年在美国纽约设立了纽约分行，还与世界93多个国家和地区的1210多家银行建立了代理行关系22年来，招商银行在革新金融产品与服务方面创造了数十个第一，较好地适应了市场和客户不断变化的需求，被广大客户和社会公众称誉为

23、国内创新能力强、服务好、技术领先的银行。为中国银行业的改革和发展作出了有益的探索，同时也取得了良好的经营业绩。 案例：招商银行根据2009年度报告，招商银行人均效益、股本回报率等重要经营指标位居国内银行业前列。近年来，招商银行连续被境内外媒体授予“中国本土最佳商业银行”、“中国最受尊敬企业”、“中国十佳上市公司”等多项殊荣根据国内多家知名研究机构的估值报告，招商银行有着较高的成长性，许多研究机构给出的未来35年的增长率都在20以上（中信证券、海通证券、国信证券、国金证券、长江证券、浙商证券等）10月20日，股东大会通过10送2.5股的分配预案 案例：招商银行根据最新报道，10月份债市收益率整体

24、上扬 5月份债券市场收益率整体呈下行趋势。数据显示，5月份银行间市场上10年期国债平均收益率为为3.18%，下降7个BP。招商银行收益预测： 案例：招商银行根据最新报道10月份债市收益率整体上扬 10月份债券市场收益率整体呈上行趋势。数据显示，10月份银行间市场上10年期国债平均收益率从9月份的3.4798%涨至3.6627%，涨幅近20个基点； 美彼得林奇（1944） 经典推荐彼得林奇被誉为“全球最佳选股者”，蜚声金融界，成为“历史上最具传奇色彩的基金经理”。著名的时代周刊称他为第一理财家，连他自己也认识到自己的不凡，以“股票天使”自居。彼得林奇坚持认为“持有股票的回报率要比买债券或者存款高得多”，根据他的建议，投资者根本就别去碰债券，所有的钱都要拿出来买股票。在人们的眼中，他就是财富的化身，他说的话是所有股民的宝典，他手上的基金是有史以来最赚钱的，在他出任麦哲伦基金的基金经理人的13年