基础化工行业2022年中期大宗成本压力有望缓解

1、一、2022 年行业景气度延续上升走势1、化工行业上市公司数量快速增加自 2014 年 IPO 开闸以来，基础化工行业上市公司数量快速增加，其中市值 50 亿元以下的公司占比近 50%，在拟上市公司中，化工行业又有众多利润体量较小的公司在排队上市，截至 2022 年一季度 CS 基础化工行业上市公司数量已超 400 家，预计未来中小市值公司占比将进一步提高。图 1：CS 基础化工行业上市公司数量情况 图 2：CS 基础化工行业上市公司市值分布 WIND、WIND、2、化工行业公募基金持仓大幅提高回顾过去，公募基金化工行业持仓占比波动较大，呈现明显的周期性。过去十多年来，虽然 A 股上市公司中化

2、工行业占比不断提高，但市场关注度高的上市公司数量有限，近几年化工行业公司总市值占 A 股总市值比例一直在低位震荡，公募基金持仓比例也处于震荡下行走势，2019Q2 和 2020Q1 达到了历史最低点 2.5%。2020 年中期开始，随着化工行业景气度持续上行，公募基金对化工行业的关注度大幅提高，2021Q3 公募基金化工行业持仓比例提高到 9%，达到近几年来最高水平，随后在四季度虽有所回调，但在 2022 年 Q1，公募基金仍选择加仓化工行业，特别是精细化工、新材料等相关公司，目前公募基金化工行业持仓比例为 6.7%。我们预计未来公募基金对化工行业持仓比例有望震荡上行。图 3：化工行业公司总市

3、值占 A 股总市值比例走势 图 4：所有 A 股公司中化工行业公司占比变化 WIND、WIND、图 5：化工行业公募基金持仓历史数据资料来源：wind3、化工行业整体价格指数持续上行2016 年年初至 2018 年 9 月，国内大宗化学品价格经历过一轮上涨周期，主要由于国际原油价格上涨，以及国内安全环保监管导致化工行业供给端收缩，供需关系紧张。从 2018 年四季度到 2020 年二季度，由于需求走弱，供给边际上有所增加，化工品价格进入了下行周期。2020 年上半年，由于全球相继受到疫情影响，化工行业生产经营受到严重影响，大部分产品价格创下历史新低或进入历史底部区域，2020Q2 开始，中国疫

4、情控制后供给率先恢复，但海外疫情依然处于反复之中，全球很多化工品订单向国内转移，国内大宗化学品供需关系趋紧，产品价格底部拐点上行。2021 年全球经济快速复苏，下游市场需求旺盛，国内部分化工大省实施能耗双控政策，导致化工品供给受到影响，成本端抬升，大宗化学品供不应求现象明显，化工行业整体景气度持续回升，部分产品价格创近几年来新高。进入 2022 年后，由于国内外经济持续回暖，油价震荡上行。2 月底俄乌冲突爆发，国际油价大幅攀升，达到 08 年以来的新高，突破 120 美元/桶，由此带动一系列化工产品价格大幅走高，接近 2021 年 Q3 价格高点，部分产品如天然气、硫酸、磷酸一铵等创出新高。图

5、 6：中国化工产品价格指数（CCPI）资料来源：、4、基础化工行业当前估值位置2000 年以来，CS 基础化工 PE 均值为 29.88，中位值为 28.71，当前 PE 为 19.23；CS 基础化工 PB 均值为 3.14，中位值为 2.96，当前 PB 为 3.35。自 2015 年年中开始，基础化工行业 PE 和 PB 值持续下行，从 19 年上半年开始逐步反弹，目前 PB 处于历史中位数中部偏高区域，PE 处于历史中部数底部区域。图 7：CS 基础化工 PE 和全部 A 股 PE 走势资料来源：wind图 8：CS 基础化工 PB 和全部 A 股 PB 走势资料来源：wind5、20

6、22 年以来基础化工行情回顾2022 年以来，基础化工行业跌幅小于沪深 300 指数，截至 2022 年 6 月底 CS 基础化工行业年度跌幅为 6.24%，在所有中信一级行业中排名第 10；在细分子行业中，磷肥及磷化工、纯碱、无机盐、农药、涤纶涨幅居前。图 9：CS 基础化工指数和上证指数走势资料来源：wind图 10：2022 年年初至今 CS 一级行业涨跌幅资料来源：wind图 11：2022 年年初至今 CS 基础化工三级子行业涨跌幅资料来源：wind6、主要产品的价格和盈利情况2021 年受益于全球经济复苏，化工品市场需求旺盛，化工行业景气度延续了 2020Q4 以来的向上行情，特别

7、是三季度以来受能耗双控影响，部分化工品供给下降明显，而下游需求保持刚性或增长，产品价格大幅上涨，盈利水平大幅提升。进入 2022 年后，由于油价逐步走高，受俄乌冲突影响，石油价格创 10 年内新高，主要化工产品原材料价格均大幅 上涨，油头化工品价差有所收窄。未来若石油价格回调，化工行业利润有望迎来改善。长期来看，我国双碳政策下，化工行业面临较大的碳减排压力，有助于推动供给端新一轮产能出清，化工品价格和盈利中枢有望向上。图 12：纯 MDI 价格和价差（单位：元/吨）图 13：聚合 MDI 价格和价差（单位：元/吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 14：电石法 PVC 价格和价差（

8、单位：元/吨） 图 15：乙烯法 PVC 价格和价差（单位：元/吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 16：烧碱价格和价差（单位：元/吨） 图 17：纯碱价格和价差（单位：元/吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 18：醋酸价格和价差（单位：元/吨） 图 19：涤纶短纤价格和价差（单位：元/吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 20：涤纶长丝 FDY 价格和价差（单位：元/吨） 图 21：乙二醇价格和价差（单位：元/吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 22：PTA 价格和价差（单位：元/吨） 图 23：草甘膦价格和价差（单位：元/吨） 资料来源

9、：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 24：煤头尿素价格和价差（单位：元/吨） 图 25：磷酸二铵（DAP）价格和价差（单位：元/吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 22：黄磷价格和价差（单位：元/吨） 图 23：磷酸一铵价格和价差（单位：元/吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、7、部分产品的库存情况从化工品的库存来看，2022 年上半年，钛白粉、涤纶长丝、氨纶、TDI 等产品库存在较高水平，我们认为主要是由于受疫情影响，上半年需求较弱，长江三角洲地区交通不畅，同时全国房地产行业低迷。农化产品如磷铵、农药、钾肥、尿素等库存持续走低，主要是由于受俄乌冲突影响，粮食价格大幅上

10、涨，农化产品持续受益。其他大部分化工品库存目前仍处于中低位，但价格处于历史中高位。图 26：原油 EIA 库存（单位：亿桶） 图 27：PVC 库存（单位：万吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 28：钛白粉库存（单位：万吨） 图 29：有机硅库存（单位：万吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 30：尿素库存（单位：万吨） 图 31：磷酸一铵库存（单位：万吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 32：草甘膦库存（单位：万吨） 图 33：氯化钾库存（单位：万吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 34：毒死蜱库存（单位：万吨） 图 35：纯碱库存（单位

11、：万吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 36：烧碱库存（单位：万吨） 图 37：甲醇库存（单位：万吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 38：醋酸库存（单位：万吨） 图 39：乙二醇库存（单位：万吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 40：环氧丙烷库存（单位：万吨） 图 41：丙烯库存（单位：万吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 42：聚酯切片库存（单位：万吨） 图 43：涤纶长丝库存（单位：万吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、图 44：粘胶库存（单位：万吨） 图 45：氨纶库存（单位：吨） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯

12、、图 44：聚合 MDI 库存（单位：万吨） 图 45：TDI 库存（单位：） 资料来源：百川资讯、资料来源：百川资讯、二、2022 年下半年展望：需求有望改善，迎来结构性投资机会1、需求端：后疫情时代，需求有望改善化工行业处于整个国民经济的中游，下游需求和全球息息相关。2019 年化工行业下游的房地产、汽车、电子、家电、农业等增速都放缓，市场期待经济见底后的复苏，而且 2019 年四季度实体经济出现了周期复苏的迹象，但 19 年年 底至 20 年年初的爆发的新冠疫情对经济造成较大冲击，同时也加速了全球经济的迅速见底。2020 年二季度，中国 率先摆脱了疫情影响，国内供给和需求逐步恢复，部分海

13、外订单向中国转移，导致国内供需关系趋紧，同时全球实 施量化宽松政策，进一步推动了大宗商品价格上涨，化工行业景气度不断提升。进入 2022 年后，国外俄乌冲突爆发，大幅推高石油、粮食价格，全球通胀加剧；国内受奥密克戎影响，交通受阻，需求减弱。我们认为未来要分两方面来看，国外随着美联储加息，通胀有望逐步缓解，石油价格回调至合理位置，化工品利润有望回升；国内随着疫情影响减弱，生活恢复正常，经济持续复苏，同时不排除下半年有更多利好的经济政策出台， 会推动化工行业需求增加。 图 46：中国 GDP 季度增速（%） 图 47：制造业景气指数（PMI，%） 资料来源：国家统计局、资料来源：国家统计局、图 4

14、8：美国、日本、欧洲GDP 增速情况 图 49：我国房地产施工情况 wind、资料来源：国家统计局、图 50：我国汽车产量情况 图 51：我国电子行业情况 资料来源：国家统计局、wind、图 52：我国农产品价格指数 图 53：我国家电产品产量增速情况（单位：%） 资料来源：商务预报、资料来源：国家统计局、2、供给端：短期供给有所增加，未来扩产难度加大受上一轮景气上行周期刺激，化工行业从 2017 年开始资本开支大幅提升，2017 年基础化工行业资本开支增速达到 30%，2018 年和 2019 年资本开支增速也分别有 15%和 14%，2020 年资本支出增速达到 25%。近几年大量的资本开

15、支和在建工程，说明本轮供给增加还没有结束，但本轮产能增加主要来自于龙头企业，其在进一步获得规模和成本优势后，落后小企业的生存空间将持续被压缩，行业集中度将进一步提高。中长期看，随着碳达峰、碳中和政策落实，化工行业扩产窗口期收窄，同时受到严格限制，新项目审批更加严格，未来化工企业扩产难度加大。图 54：CS 基础化工行业资本开支情况（单位：亿元） 图 55：CS 基础化工行业在建工程情况（单位：亿元） wind、wind、图 56：CS 基础化工行业固定资产情况（单位：亿元） 图 57：CS 基础化工行业存货情况（单位：亿元） 资料来源：国家统计局、资料来源：国家统计局、表 1：基础化工行业各子

16、行业在建工程情况元）纯碱0.15547.170.03%54.3%氯碱52.832,901.311.82%30.4%无机盐19.29693.842.78%398.5%其他化学原料3.22324.580.99%-41.7%煤化工102.622,026.075.06%钛白粉68.85754.129.13%涂料油墨8.20220.673.72%-62.3%民爆制品12.17889.291.37%-55.3%纺织化学制品42.661,083.723.94%46.4%其他化学制品58.592,941.961.99%-67.9%氟化工14.87702.332.12%579.5%聚氨酯3.412,497.72

17、0.14%-0.3%食品及饲料添加剂41.21696.215.92%有机硅13.89408.543.40%胶黏剂及胶带10.07127.887.88%涤纶11.96661.001.81%-74.9%粘胶0.09417.620.02%-49.0%其他化学纤维15.88172.109.23%79.1%氨纶22.84534.974.27%600.4%锦纶2.54344.370.74%子行业在建工程（亿总资产（亿元）在建工程占比在建同比增长其他塑料制品28.52697.564.09%50.1%改性塑料112.95967.9111.67%325.9%合成树脂23.63333.417.09%膜材料52.4

18、0584.558.96%347.1%其他橡胶制品6.53233.122.80%-5.6%炭黑2.34187.101.25%48.4%橡胶助剂2.0191.522.20%氮肥3.10395.850.78%-34.4%磷肥及磷化工38.161,299.252.94%110.4%农药59.732,206.312.71%144.3%钾肥1.08507.220.21%-51.2%复合肥24.56813.333.02%45.7%非金属材料3.71636.430.58%-41.7%、3、成本端：油价有望回落到合理区间，下游成本压力降低2022 年以来，油价随着全球经济复苏持续上涨，受俄乌冲突影响，原油价格

19、2 月底以来大幅走高，突破十年内新高，同时原料煤价格也随之上涨。受此影响，大宗化学品价格大幅上涨，化工产业链上游受益，下游成本压力较大。我 们认为进入下半年后，随着美联储加息等政策影响，油价未来有望回调到合理区间，下游成本压力有望缓解大宗化 工品价格。 图 58：近十年油价走势（单位：美元/桶） 图 59：中国煤炭价格指数（华北） wind、wind、三、推荐公司1、低估值的优质龙头（1）万华化学（600309）未来油价有望回落，成本压力缓解。2022 年一季度，受到全球需求恢复以及俄乌冲突影响，原油等大宗原材料价格快速上涨，其中纯苯均价 7947 元/吨，同比上涨 42.83%；5000 大

20、卡煤炭均价 1104 元/吨，同比上涨 70%，丙烷 CP 均价 803 美元/吨，同比上涨 35%， 丁烷 CP 均价 802 美元/吨，同比上涨 41%。而公司主要产品中聚合 MDI 一季度市场均价 20587.22 元/吨，同比下降 4.37%，纯 MDI 一季度均价 22514.44 元/吨，同比下降 7.32%；石化产品各有涨跌，但总体涨幅低于原材料价格涨幅。这主要是由于一季度受到疫情影响，国内需求有所下滑，交通受限对货物运输造成一定不利影响。我们认为下半年随着油价回落，MDI 成本端压力有望缓解，同时国家发力稳增长行业投资扩大，未来 MDI 需求有望向好。精细化学品板块增速最快，我

21、们认为这将是万华未来最大的看点。一季度情况分产品板块来看，聚氨酯板块销量 95 万吨，同比提高 2.8%，环比减少 3.4%，石化板块销量 300 万吨，同比提高 27.7%，环比增加 28.2%，精细化学品板块销量 21 万吨，同比提高 27.7%，环比减少 7.6%。营收方面， 聚氨酯板块实现营收 156.35 亿元，同比提高 13.6%，石化板块实现营收 187.97 亿元，同比提高 55.86%，精细化 学品板块实现营收 50.67 亿元，同比提高 67.96%。可以看到精细化学品板块营收增长最为迅速。从 2019 年开始，公司开始大力发展精细化学品及新材料板块，实施多项投资或建设计划

22、。2022 年 1 月 14 日，眉山基地年产 5 万吨磷酸铁锂正极材料项目正式开工。另外根据环评公示，公司在蓬莱规划 20 万吨 POE 一期项目，这标志着公司突破国际技术封锁，可以生产具有自主知识产权的 POE 产品，填补了国内空白。POE 产品技术壁垒极高，只有国外几大化工巨头公司拥有核心技术知识和专利，我国每年 POE 进口量约为 40 万吨左右，对外依存度为 100%。万华凭借乙烯项目满足自身 POE 原材料辛己烯供给，切入一个足以媲美 MDI 行业的赛道。与此同时 9000 吨有机硅项目、4.8 万吨柠檬醛项目、电子材料项目等均按计划投资建设，预计未来三年即可贡献利润。我们认为精细

23、化学品及新材料板块将是公司未来发展最快的板块。积极投资布局蓬莱工业园，万华新项目投产将提速。4 月 8 日，公司发布公告，计划在蓬莱工业园投资 231 亿，建设高性能新材料一体化及配套项目。蓬莱工业园与烟 台工业园直线距离约 40 公里，公司计划通过 LPG、乙烯等输送管线实现主要原料互联互通，一体化共享各自园区 产业链优势，提升上下游协同效率。由于公司拥有从前端基础研究到中试放大、产业化、安全环保及产品应用等完 整的研发体系，蓬莱工业园内项目大多采用自主研发或迭代后的技术，具有绿色、环保、高效、低成本的竞争优势，为后续高端精细化学品及高端新材料的产业化奠定基础。凭借高端新材料项目，虽然随着产

24、品价格涨跌，公司业绩 可能会有周期性波动，但由于产品众多，周期性在不断减少，未来利润中枢将确定性的不断上移。维持“强烈推荐”投资评级。预计公司 2022-2024 年实现收入 1620 亿、1910 亿和 2101 亿元，实现归母净利润 262亿、334 亿和 395 亿，EPS 分别为 8.35 元、10.63 元和 12.59 元，维持“强烈推荐”投资评级。风险提示：产品价格大幅波动的风险，产能建设不达预期的风险。（2）华鲁恒升（600426）核心产品涨价及新项目放量，业绩同比大幅增长。2022Q1 公司主导产品价格同比上涨，碳酸二甲酯增产提质系列技改项目、己内酰胺及配套装置等建成投产，同

25、时调整优化产品结构，实现装置稳定运行和效益最大化。报告期内，公司新材料相关产品收入 37.2 亿元，销量 41.5万吨；有机胺收入 20.6 亿元，销量 13.0 万吨；肥料收入 11.9 亿元，销量 62.7 万吨；醋酸及衍生品实现收入 6.05亿元，销量 13.3 万吨；公司综合毛利率 39.04%，环比提高 12.5 pct。一季度行业景气度总体下行，成本端大幅下降。2022Q1 公司核心产品行业景气度环比总体下行，其中尿素、DMF、己二酸、辛醇市场均价环比分别上涨 1.9%、3.3%、6.7%、1.1%；醋酸、乙二醇、己内酰胺、碳酸二甲酯市场均价环比分别下跌 28.1%、6.9%、4.

26、8%、26.5%；核心原料煤和动力煤市场均价环比大幅下跌约 30%，纯苯和丙烯市场均价环比基本平稳。4 月份以来，尿素和辛醇 市场均价环比仍有所上涨，其余产品市场均价环比下跌，公司产品组合优势明显，可柔性调节优势品种产量，实现 效益最大化。加速推进新能源新材料项目，未来成长空间大。公司尼龙 66 高端新材料项目建成投产后，可年产尼龙 66 产品 8 万吨、己二酸产品 20 万吨（其中销售量 14.8 万吨），预计年均可实现营业收入 33.56 亿元，利润 5.34 亿元；高端溶剂项目建成投产后，可年产碳酸二甲酯 60 万吨（其中销售量 30 万吨）、碳酸甲乙酯 30 万吨、碳酸二乙酯 5 万吨

27、，预计年均可实现营业收入 45.45 亿元，利润 7.01 亿元。此外，公司 20 万吨/年尼龙 6 切片项目预计 2022 年上半年投产，同时计划在荆州基地投资 50 亿元建设绿色新能源材料项目，包括年产 10 万吨 NMP 装置、20 万吨 BDO 装置、3 万吨 PBTA、10 万吨醋酐及配套设施。目前荆州基地一期煤气化项目稳步推进，预计 2023 年中期逐步投产，公司积极向产业链横向纵向拓展，未来成长空间大。维持“强烈推荐”投资评级。我们预计 20222024 年公司归母净利润分别为 75.1 亿、80.5 亿、92.2 亿元，EPS 分别为 3.56、3.81、4.37 元，维持“强

28、烈推荐”评级。风险提示：产品价格下跌、下游市场需求不足、新项目投产不及预期等。（3）云天化（600096）公司是国内最大的磷矿石生产商，磷化工产业链完备。受益于云南省丰富的自然资源，公司目前拥有磷矿石储量 8 亿吨左右，磷矿石年产能力 1450 万吨/年，其中擦洗选矿生产能力 618 万吨；浮选生产能力 750 万吨。磷酸二铵产能 445 万吨/年，磷酸一铵产能 70 万吨/年，磷肥产能位居全国第二，全球第四。其中，公司磷酸二铵产品在国内市场占有率达到 27%左右，位居全国第一，磷铵出口量约占全国出口量的 20%。公司原材料自己率较高，其中合成氨、磷矿石自给率均超过 90%以上，通过充分发挥原

29、料高度自给的全产业链一体化优势，公司生产成本远低于行业平均水平，产品竞争优势持续增强。长期以来公司作为云南省国有企业，一直积极响应国家号召，为粮食保供稳价发挥积极效用，承担国企应有的社会责任。未来我们认为随着国内春耕期结束，公司有望从磷肥出口量增长中受益，为公司高盈利水平提供支撑。粮食安全战略地位前所未有，磷肥价格易涨难跌。磷酸一铵 55%颗粒摩洛哥 FOB 散装价格从 2021 年初的 263 美元/吨上涨至目前的 1266 美元/吨，涨幅高达 381%，磷酸二铵摩洛哥 FOB 价格从 2021 年初的 285 美元/吨上涨至目前的 1237 美元/吨，涨幅高达 334%。我们认为，供给侧方

30、面：俄乌冲突造成俄罗斯磷肥出口受到严重影响，同时欧洲天然气供应紧张造成原材料合成氨开工不稳定，间接影响磷铵产能供应，需求方面：粮食价格从 2020 年三季度一路攀升，印度等化肥需求大国不断提高化肥进口补贴，提高磷肥需求。本轮磷肥价格上涨不同以往，我们认为在疫情和地缘政治的影响下，粮食安全已经被提高到一个前所未有的战略高度，未来 2-3 年粮食价格将维持高位震荡态势，同时与粮食相关的必需品如磷肥等，将为各国所重视，全球供需错配将影响磷肥价格易涨难跌公司利用自身完备的磷化工资源和产业优势，加快布局产业转型，向新能源方向延伸。2021 年 10 月，公司投资 72.86 亿元建设 50 万吨/年磷酸

31、铁电池新材料前驱体及配套项目。该项目分三期进行，一期 10 万吨磷酸铁项目将于 2022 年 6 月底前建成，剩余 40 万吨磷酸铁项目及配套设施于 2023 年 12 月底前建成。另外公司投资设立 100%子公司云南云天能源新材料有限公司，承接 50 万吨磷酸铁锂项目的建设和运营。今年 2 月，公司同玉溪市政府、恩捷股份、亿纬锂能、华友控股在云南省昆明市签订新能源电池全产业链项目合作协议，共 同研发、生产和销售新能源电池及新能源电池上下游材料，该项目计划分三期投资：项目一期承诺投资约 180.5 亿元，在 2023 年 12 月 31 日前完成。项目二期承诺投资约 336.5 亿元，在 20

32、25 年 12 月 31 日前完成。项目三期投资计划在 2030 年前完成。以上关于新能源材料方面的投资计划充分凸显公司对于新能源材料方面的重视，未来不排除 有更大规模的新能源材料投资计划。我们认为公司未来拟通过“矿化一体，湿热并举，酸肥盐有机延伸”发展思路，完善磷化工上下游产业链，形成上下游资源互补、原材料和产品相互耦合的产品链系统，持续延伸精细磷化工产品 链，做强做大精细磷化工产业。给予“强烈推荐”投资评级。我们预测未来预计公司 2022-2024 年收入分别为 761.46 亿元、760.39 亿元和 759.89 亿元，归母净利润分别为 60.01 亿元、64.05 亿元和 69.59

33、 亿元，EPS 分别为 3.27 元、3.49 元和 3.79 元。给予“强烈推荐”投资评级。（4）兴发集团（600141）公司是国内磷化工行业优质龙头，打造循环经济产业链优势。公司始终坚持以精细磷化工为核心的多元化战略，不断完善产业链一体化布局，打造了行业独特的“矿电化一体”、 “磷硅盐协同”和“矿肥化结合”的产业链优势。公司现有产品主要包括磷矿石、黄磷及精细磷酸盐、磷肥、草甘膦、有机硅、二甲基亚砜及湿电子化学品等，产品种类丰富，综合竞争力全行业领先。磷矿石成为稀缺资源，公司传统磷化工产品迎来发展新机遇。公司磷矿资源储量丰富，为其发展磷化工产业提供了有利条件。当前磷矿石开采受限推动产品价格大

34、幅上涨，黄磷生产被管控导致供需关系趋紧，精细磷酸盐市场前景广阔，同时受全球粮价上涨及地缘军事冲突影响，全球磷肥市场供需关系紧张。公司磷矿石、黄磷及精细磷酸盐、磷肥产能规模位居行业前列，具备全产业链优势，同时拥有丰富的绿电资源，有望迎来发展新机遇。草甘膦行业有望保持高景气度，有机硅扩产提升行业竞争力。公司是国内领先的草甘膦和有机硅生产企业，近年来草甘膦行业供需关系趋紧，保持较高景气度，有机硅行业集中度大幅提高，下游需求快速增长。目前公司草甘膦产能 18 万吨/年，黄磷和甘氨酸配套完善，5 万吨/年新产能预计今年三季度建成；有机硅单体产能 36 万吨/年，拥有金属硅配套，40 万吨/年新产能预计明

35、年底建成。公司草甘膦和有机硅产业链协同性强，成本竞争优势明显积极布局湿电子化学品和新能源材料，有助提升业绩和估值。湿电子化学品是半导体制造关键材料，全球晶圆制造扩产潮将带动湿电子化学品需求大幅增长，公司产品产能规模大、质量高，2022 年底产能有望翻倍，持续推进国产替代。近年来新能源汽车渗透率快速提升，磷酸铁锂正极材料需求高速增长，公司与华友钴业合作进军磷酸铁和磷酸铁锂领域，拟建设 30 万吨/年磷酸铁项目，未来将受益于新能源市场需求增长。此外，公司二甲基亚砜全球寡头垄断地位稳固，行业景气度大幅向上，有望为公司贡献丰厚业绩。维持“强烈推荐”投资评级。我们预计 2022-2024 年公司归母净利

36、润分别为 60.2 亿、68.5 亿、78.7 亿元，EPS 分别为 5.41、6.16、7.08 元，维持“强烈推荐”投资评级风险提示：产品价格下跌、原材料价格上涨、新项目投产不及预期（5）扬农化工（600486）核心产品销售价格大幅上涨，新项目持续贡献增量。2022 年一季度，公司原药业务实现收入 31.9 亿元，销量 2.84 万吨，销售均价 11.2 万元/吨，同比上涨 41.3%；制剂业务（不折百）实现收入 9.4 亿元，销量 1.7 万吨，销售均价 5.55 万元/吨，同比上涨 77.2%。公司优嘉三期项目持续释放业绩，优嘉四期第一阶段调试生产，产品涉及苯醚甲环唑、硝磺草酮、联苯菊

37、酯、氟啶胺四个品种，贡献新的增量。2022Q1 公司综合毛利率 29.77%，同比提高 6.3 pct，经营性净现金流 7.9 亿元，同比增长 69.5%，截至报告期末固定资产 37.1 亿元，较期初增长 9.8%，优嘉四期项目等逐步转固。一季度业绩超预期，奠定全年业绩高增长基础。去年四季度国内农药价格大幅上涨后逐步回落，2022Q1 农药价格环比回落但同比大幅增长，公司杀虫剂主要品种功夫菊酯、联苯菊酯市场均价分别为 23.4 万元、34 万元/吨，同比分别上涨 19.7%、64.4%，除草剂主要产品草甘膦、麦草畏市场均价 7.2 万元、8.3 万元/吨，同比分别上涨 143%、5.9%。公司

38、采用长协定价模式，同时上半年为公司传统销售旺季，全年业绩有望高增长。先正达内部协同效果显现，新项目成长空间大。2021 年公司正式加入先正达集团，瑞士先正达和安道麦是全球领先的农药企业，农药原药外采量大，公司预计2022 年将分别向 Syngenta A.G.、安道麦销售产品 45 亿、7.2 亿元，同比分别大幅增长 60%、35.8%，有助于公司继续扩大原药加工优势，未来将继续享受先正达集团内部农化协同带来的发展红利。公司持续推动农药“创制药研发-原药生产-制剂销售”一体化发展策略，未来将继续推动中化现代植保产业园建设，同时签署协议拟投资 100 亿元在葫芦岛市建设大型农药精细化工项目，公司

39、未来发展空间广阔。维持“强烈推荐”投资评级。我们预计 20222024 年公司归母净利润 20.4 亿、23.3 亿、25.3 亿元，EPS 分别为 6.58、 7.52、8.18 元，维持“强烈推荐”评级。风险提示：销量及价格低于预期、原材料价格波动、新项目投产不及预期。（6）金禾实业（002597）核心产品食品添加剂量价齐升，助推一季度业绩超预期。2022 年一季度公司年产 5000 吨三氯蔗糖项目已达满产状态，三氯蔗糖的产能、产销量以及销售价格同比均有不同幅度提升；受到大宗原料、能源价格持续上涨影响，公司主要食品添加剂产品和大宗化学品生产成本不断上涨，公司适时对产品价格进行了不同幅度调整

40、，2022Q1 主要产品价格同比有一定幅度的提升。一季度受春节因素影响是传统偏淡季节，同时 2022 年一季度国内疫情反弹，公司扣非净利润环比仍稳步增长，彰显主营业务持续向好发展。甜味剂需求有望进一步向好，香料产品新产能逐步放量。在全球低糖、减糖化大趋势下，代糖市场需求旺盛，公司是全球甜味剂行业龙头，目前安赛蜜全球市占率超过 60%，三氯蔗糖新产能逐步满产，全球市占率有望超过 50%，具有较强话语权。公司香料产品佳乐麝香溶液 4500 吨/年产 能 2021 年建成投产，甲乙基麦芽酚 5000 吨/年新产能目前已进入试生产状态，行业领先优势将进一步增强。随着天 气转暖，饮料企业采购计划有所增加

41、，而国内疫情反弹，部分下游企业计划提前备货，三氯蔗糖价格有所上涨。持续加强产业链一体化，打造定远循环经济产业园项目。公司以现有基础化工业务搭建的循环经济平台为基础，不断向食品添加剂产业链横向纵向延伸，完善原材料配套，提高产品附加值。公司积极探索下游高附加值产品工艺技术储备，积极寻求在生物发酵、合成领域的突破，同时加强上游原材料配套，氯化亚砜二期项目已开工建设，年产 3 万吨 DMF 项目顺利推进。公司定远循环经济产业园一期项目在日化香料和医药中间体领域进行了布局规划，后续将加快推进二期项目用地储备工作，公司定远循环经济产业园将实现产业链垂直一体化整合，进一步发挥成本优势，提高综合竞争力。维持“

42、强烈推荐”投资评级。预计 2022-2024 年公司归母净利润为 17.3 亿、 19.2 亿、20.9 亿元，EPS 分别为 3.09、 3.42、3.73 元，维持“强烈推荐”评级。风险提示：产品价格下跌、原材料价格波动、新项目投产不及预期。2、高成长的细分龙头（1）回天新材（300041）国内胶粘剂龙头企业，将充分受益于行业集中度提升进口替代进程加速。公司专注于高性能工程胶粘剂的生产和销售，产品主要应用于光伏新能源、新能源汽车、通信电子、智能家电、LED 等重要工业领域。随着我国工业产值和工业产品需求的快速增长，以及全球胶粘剂企业的生产与消费中心逐渐向我国转移，我国胶粘剂行业生产规模快速

43、 扩大，但仍然面临中小企业数量众多、分散广，高端产能不足、低端产能过剩的局面。公司凭借多年技术积累，产 品质量比肩国际品牌，在多个领域逐步替代进口产品，随着行业内落后产能的逐渐出清和公司产能规模的持续增长，公司将充分受益于行业集中度提升和进口替代进程加速。新能源车用胶市场需求持续增长，公司持续突破重要客户。胶粘剂是锂电池的必备材料之一，随着新能源汽车渗透率的不断提高和电池 CTP 技术的快速发展，相关胶粘剂的市场需求将高速增长。公司与宁德时代在 Pack 用胶、负极胶、三防漆等多种产品上均实现合作，导热结构胶等产品成功中标比亚迪电池项目，与亿纬锂能保持结构胶、导热胶产品供货，并专注蔚来、小鹏、

44、理想等标杆客户突破，均实现项目中标或立项。政策驱动光伏硅胶迎发展机遇，电子胶粘剂进口替代空间广阔。在双碳政策影响下，我国光伏产业高速发展，胶粘剂作为光伏行业重要辅助材料之一，市场需求将持续增长。公司硅胶+背板组合拳出击，光伏硅胶市占率达 45%，稳居行业第一，背板已处于国内背板供应商第一梯队。5G、工业互联网、智能化升级和数字新型基础设施的快速推进对电子信息制造业带来重要发展机遇，全球几乎 60%以上的电子产品在国内封装、组装，电子胶粘剂市场空间广阔。公司高端电子胶粘剂产品质量比肩国外品牌，已成功切入华为产业链并持续加深合作；三防漆产品稳步上量，向中兴正式供货。给予“强烈推荐”投资评级。我们预

45、计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 3.0 亿、4.1 亿和 5.3 亿元，EPS 分别为0.70、0.94 和 1.22 元。给予“强烈推荐”投资评级。风险提示：国内外宏观经济波动和下游行业周期变化风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险。（2）呈和科技（688625）全年业绩符合预期，一季度业绩超预期。2021 年业绩分产品来看，成核剂产品实现收入 3.06 亿元，同比增长 22.89%；合成水滑石产品实现收入 1.11 亿元，同比增长 28.62%；NDO 复合助剂产品实现收入 6882.21 万元，同比增长 34.73%；贸易业务产品收入 8861.80 万 元，同比增长 2

46、2.00%。全年成核剂销量 4448.29 吨，同比增加 34.73%，合成水滑石销量 6320.81 吨，同比增加 24.27%，NDO 复合助剂销量 1946 吨，同比增加 41.61%，全年产能利用率均在 95%以上。进入 2022 年以来，在 上游原料涨价及疫情等不利影响下，公司一季度业绩增速完全超过预期，这主要是因为一方面产品价格有所上涨， 另一方面公司积极管控成本，公司成本涨幅较小，同时在去年四季度积极增加库存量。我们认为在无新产能投产的 情况下，公司仍取得如此业绩增速，属实不易。公司未来将加速成长。进一步为了满足市场需要，公司决定对现有生产装置进行技改，在保证原产能正常运行的情况

47、下新增 1.7 万吨新产能，实现在短时间内提升产能，满足全球高性能树脂和改性塑料市场快速增长的需求。我们预计将于三季度投产。同时 2022 年底公司募投项目一期有望试运营，一期项目具体产能包括 6400 吨成核剂、10200 吨合成水滑石和 2 万吨复合助剂，项目投产后产能增加约三倍，产能瓶颈得到解决，未来产能有望继续扩大，长期成长空间大。随着明年新产能的逐步释放，我们看好公司继续保持高速发展，增强公司核心竞争力，为公司在精细化工领域的长远发展提供有利的支撑。公司凭借其产品优势，进口替代顺畅。竞争格局良好，成核剂主要竞争对手就是美国美利肯公司，国内还有两家企业各方面和公司都有较大差距，水滑石主

48、要竞争对手是日本协和，进口依存度非常高，国内主要就呈和科技，公司一方面以潜在市场需求为导向进行前瞻性研发，一方面以客户需求为中心进行定制化研发，满足客户需求的同时保持了公司技术的前瞻性和先进性。目前公司已具备超过 180 种不同型号的成核剂、合成水滑石及复合助剂规模化生产能力，拥有为下游优质客户提供一站式原料供应的能力。公司研发能力突出。新产品成核剂以及三元水滑石属于创新型产品，性能更为突出，未来空间广阔。另外在新产品研发方面储备品种较多。比如农膜用水滑石、电线电缆用水滑石、聚丙烯膜料吸酸剂等新品已完成并验收，产品居于国内领先地位。公司是首家通过美国 FDA 食品接触物质审批的国内企业，且为目

49、前通过该项审批最多的中国企业。核心产品取得了全球聚丙烯主流工艺装置 Novolen 以及 Unipol 的技术准入资格，体现了公司的产品技术及质量已达到国际先进水平。维持“强烈推荐”投资评级。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.13 亿元、3.02 亿元和 4.18 亿元，EPS分别为 1.60 元、2.26 元和 3.13 元。未来复合增速快，行业竞争格局好，进口替代逻辑顺，公司盈利能力强，维持 “强烈推荐”的投资评级。风险提示：新项目建设不及预期、产品放量不及预期。（3）中触媒（688267）公司是国内催化剂行业领军企业，业绩迅猛增长。公司主要产品为特种分子筛及催化剂

50、、非分子筛催化剂、催化应用工艺及化工技术服务三大类，应用领域包括环境保护、能源化工等多个行业，其中特种分子筛及催化剂为公司的主要收入来源。近年来，公司收入规模持续扩大，归母净利润增速迅猛，盈利能力始终保持较高水平国六标准利好移动源脱硝分子筛产品，巴斯夫是公司环保领域主要客户。公司环保产品主要应用于尾气脱硝环节，主要产品是移动源脱硝分子筛。当前，我国已全面进入国六标准阶段，未来不能达到国六排放标准的柴油车将逐步退出市场，该部分市场空间将由满足国六排放标准的柴油车承接，移动源尾气脱硝领域市场空间巨大。公司的移动源脱硝分子筛产品主要客户涵盖巴斯夫、喜星等国际大型化工集团，并且已与巴斯夫建立深度合作关

51、系，自 2017 年与巴斯夫合作开始，公司向巴斯夫的销售额逐年增长，营收占比不断提高能源化工及精细化用领域下游产品需求旺盛，成长空间大。公司在能源化工及精细化工领域产品产业链完整，下游产品需求旺盛，符合工业发展需求。公司具有多种工艺包产品的核心技术，包括 HPPO 法环氧丙烷生产工艺包、丁酮肟生产工艺包、甲氧基丙酮生产工艺包等，能够为客户提供配套技术与工艺服务技术储备充足，较同行业可比公司具有显著优势。公司研发能力强，重视技术创新，对已形成销售的生产项目仍持续进行研发投入，以改善产品质量并降低生产成本，也积极进行战略研发部署，拓展分子筛在其他领域的运用，也在研发性能更优异的新一代催化产品。利用

52、现有技术 和客户优势，公司募投项目的实施将有力增强现有业务深度，延伸行业服务跨度。给予“强烈推荐”投资评级。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.08 亿元、2.94 亿元和 4.23 亿元，EPS分别为 1.18 元、1.67 元和 2.40 元。未来复合增速快，公司盈利能力强，首次推荐给予“强烈推荐”的投资评级。风险提示：客户集中风险、传统燃料汽车市场受新能源汽车挤占的风险、募投项目研发及实施不及预期的风险。（4）联瑞新材（688300）成本大幅上涨，短期业绩增速放缓。进入 2022 年以来，由于地缘政治以及全球经济复苏影响，原油天然气等产品价格快速上涨，由于天然气是公

53、司重要原材料，公司成本大幅上涨。天然气价格水平无论是同比还是环比，均有较大提高，公司一季度利润受到一定程度影响。同时三月以来，长江三角洲地区由于疫情影响，对高速等交通进行管制，对公司发货也产生了一定的影响。进入 4 月份以来，天然气价格有所回落，交通管制也有望逐步恢复正常，我们认为二季度公司生产销售有望逐步恢复常态，利润将环比提高。持续加大研发投入，巩固功能性粉体材料龙头地位。2021 年公司持续加大研发投入，紧抓芯片成品封装转型机会，继续坚持球形填料等向大颗粒精确切割、更加紧密的填充、高纯度、高导热性、特殊的电性能等方面发展，重点对标面向 5G 需求的高频高速覆铜板应用以及先进封装中关键的异

54、构集成封装材料应用需求的球形陶瓷粉体材料。同时适用于先进封装和新一代高频高速覆铜板具有 LowDf（低介质损耗）特点的球形硅微粉、高纯球形氧化铝粉持续导入半导体封装市场，客户订单增长快速；应用于先进封装的球形产品、应用于存储芯片封装的 Low 微米级球形硅微粉、Low 亚微米级球形硅微粉，LowDf（低介质损耗）球形硅微粉，特别是部分球形硅微粉满足了 M6 级别以上的 UltraLowDf（超低介质损耗）覆铜板的性能要求，并实现小批量销售。另外随着热界面材料及新兴领域不断扩展，公司球铝及球硅产品可应用于蜂窝陶瓷载体、特高压输送的绝缘制品、胶黏剂、3D 打印、齿科材料、特种油墨的领域，产品附加值

55、不断提升，市场空间持续开拓。公司目前已和诸多国内外知名客户建立紧密的供应关系，携手客户共同研发新产品，完成深度绑定，保证未来合作稳定可持续。高端产能持续扩张，长期成长性强。公司 1500 吨液态填料预计 2022 年下半年投产。同时公司投资 3 亿元建设年产15000 吨高端芯片封装用粉体生产线建设项目将于今年年底投产，进一步满足新一代芯片封装、高频高速电路基板 等领域的客户需求。未来公司将坚定不移地围绕功能性陶瓷粉体填料这个细分赛道深耕细作，纵向继续深入在硅基、铝基功能性粉体填料往超细、高纯、功能化等方向发展，横向着力于新填料及为之实现的新技术、新工艺开发，发 展更多功能性填料，满足市场日新

56、月异的需求。同时公司还预留了多条生产线用地，储备了多个新产品在研，比如先进氮化物粉体材料、电子级中空玻璃微珠、新能源汽车用高纯超细球形氧化铝、直通式蜂窝陶瓷载体用球形硅微粉等，未来产能增长空间巨大。维持“强烈推荐”投资评级。我们预计公司 20222024 年归母净利润为 2.38 亿、3.32 亿、4.58 亿元，EPS 分别为2.77、3.86、5.33 元，维持“强烈推荐”评级。风险提示：下游需求不及预期、新项目建设不及预期、行业竞争加剧。（5）建龙微纳（688357）募投新项目大幅扩产，进一步打开未来成长空间。吸附材料产业园改扩建项目（二期）预算总投资 5.3 亿元，建成后将新增 400

57、0 吨/年高硅分子筛原粉、10000 吨/年成型分子筛、12000 吨/年分子筛原粉产能，主要应用于尾气脱硝、工业有机废气（VOCs）处理等环保领域；芳烃分离、特殊气/液分离与净化等能源化工领域。泰国子公司建设项目（二期）预算总投资 1.77 亿元，建设年产 12000吨成型分子筛生产线，产品主要用于工业制氧、医疗保健制氧；制冷剂、天然气干燥，甲醇、乙醇等脱水；碳氢化合物及天然气净化；中空玻璃夹层中的空气干燥等。本次拟扩产的尾气脱硝和医疗保健制氧分子筛产品附加值高、市场需求增速快，同时部分产品可用于替代活性炭吸附、能源化工、大宗商品等领域，国内市场空间大，拓宽公司未来发展空间。成本端边际有望逐步向好，行业竞争力持续提升。2022 年一季度国内锂盐价格大幅上涨，导致公司部分产品成本短期承压，进入 4 月