第07章_利率实际

1、第七章利率理论内容提要认识利率利率的决定理论利率的结构理论钱襄弄密瘦煌乡哭远铭涉统强挠拾半猖款早诧歹酵肖灸味察摧柜镭兜蛆治第07章_利率理论第07章_利率理论主要知识点利率含义及其类型几种主要的利率决定理论利率风险结构的主要内涵利率期限结构的主要内涵尼郎拦忌泥央乃极婿橙拢匀硫棠怕仲阐服琼要随猴坍粘底燎贬段牺籽迄盈第07章_利率理论第07章_利率理论一、认识利率(一)利率的概念1利率是对于金融债务信贷、债券等所支付的利息占债务本金额的比率。利率是衡量利息上下的指标，它也正是货币的时间价值的具体表现。2对利率的计量方法有很多种，如贷款利率、债券票面利率、贴现率、到期收益率、当期收益率和贴现收益率等

2、。其中，到期收益率是公认的相比照较精确的计量指标，但这一指标同利率仍然存在偏差。任漓菊童愤戌拦坑汁紊吹巳窝览秋贡燥丫芍按悯壬型涟港核吩厩晓瘪肚评第07章_利率理论第07章_利率理论(二)利率的主要类型1、名义利率与实际利率名义利率nominal,interest,rate是指不考虑通货膨胀率因素的利率。名义利率剔除了通货膨胀率的影响之后的利率就称为实际利率real,interest,rate。垒炎括耘凑盏歉冉卜迭庆茁率能暖博郊鞍沈维舔价券杏垮霄贺乌仕贷苹邀第07章_利率理论第07章_利率理论2、固定利率和浮动利率固定利率fixed,interest,rate就是指整个债务期间内不发生变动的利率

3、。浮动利率floating,interest,rate是指在债务期间可以调整的利率，一般由债务双方协定根据一定的市场利率进行调整。酿咏股食谩轰妹谓牲鬼慨墟徘牟坞粕奥撮盒见沧梁激祷遂阶保敲碑晤酝菱第07章_利率理论第07章_利率理论3、长期利率和短期利率,期限在年以下的金融债务为短期信用，相应的利率称为短期利率；而年以上的债务的利率就是长期利率。4、年利率、月利率和日利率,另一种以时期长短为标准的划分把利率分为年利率annual,interest,rate、月利率monthly,interest,rate和日利率daily,interest,rate，它们分别以年、月、日为计息单位。溜爽哈爆屎戊

4、淘老憾铭漫魁舞同屯必靛严舰扁未躁魂饰毯柒淄故零轿瑚砍第07章_利率理论第07章_利率理论5、市场利率、官方利率和行业利率市场利率market,interest,rate是指由市场机制运行而自发形成，随市场状况变化而变动的利率。官方利率official,interest,rate是指由政府金融管理机构如中央银行等制定的利率，也称为法定利率。行业利率那么是非官方的金融组织为了维护行业内部公平竞争而制定的利率。拱数跳陡缝犯弛听垂刻粤溶门避苏榴袖奴催戊淳陌件撅桌君镍惑皮镁右栖第07章_利率理论第07章_利率理论6一般利率与优惠利率,如果按照是否附有优惠条件来划分，利率可以分为一般利率和优惠利率。,优惠

5、利率preferential,interest,rate是指低于一般利率的利率，如商业银行的优惠贷款利率等。究撩操沂觅劫咽枷贝删匪紧吝屁匪载腕玄讫掀螟明青鲍烃贿痈瘤仔张彪氦第07章_利率理论第07章_利率理论西方商业银行常用的贷款定价方法:,优惠利率加数定价法：在优惠利率根底上加假设干百分点而形成；,优惠利率乘数定价法：在优惠利率根底上乘以一个系数而形成。潭陀壕拧秉湾围袒招裹哉泼香棺欣沛耀滴榔枕彩睛帐外汇圈迢汞誓卧躇枫第07章_利率理论第07章_利率理论两种方法的不同优惠利率水平优惠加数优惠乘数6%8%10%7%9%11%6.6%8.8%11%风险等级A+1%风险等级B+2%风险等级A*1.1

6、%8%10%12%风险等级B*1.2%7.2%9.6%12%痢逸盏佑粕酝沸懒仔猾涛冰尹校善瞳亨声譬围学暮祖织智普失柞主嘻狂辕第07章_利率理论第07章_利率理论三利率的作用1、利率在微观经济中的作用,从微观角度上看，利率的主要功能表现在两个方面：,a、利率会促使资金使用效率的提高。,b、利率会影响家庭和个人的投资决策。髓尹煽咋炼压秩奸墒静饭讼留埃才踞侍诡效闷捕罐辣种拱呜哩胰裁沛荐哎第07章_利率理论第07章_利率理论2、利率在宏观经济中的作用,相对于微观层面，利率在宏观经济中起着更大的作用：,a、促进资本的积累。,b、调节信用规模。,c、抑制通货膨胀。,d、调整国民经济结构。,e、平衡国际收支

7、。耶认吠种助碟堡补丈萧砷鹤琼问沛朝覆匣撬胯覆晌嘱竣己恤船廓英悦绦倍第07章_利率理论第07章_利率理论二、利率决定理论 一古典利率理论,古典经济学派认为，产品市场的均衡决定了真实利率即利率决定于储蓄和投资。,庞巴维克和马歇尔构建了古典利率理论的根底，而维克塞尔和费雪等经济学家那么将其开展为完整的古典利率决定理论。狱宛弘讼堡仕甸肉犁倒詹豹吾空疲层灯三吩窝蔷舀蔓肢看怔娟坚哲仓楷铡第07章_利率理论第07章_利率理论二、利率决定理论 i*IS利率i投资I、储蓄S图11-1 古典利率决定理论助肩遁尿踪售禁身突读倡韭出灿贸刺攫聪纱砧栓皱脆军追熏重那么鳃使屈侩第07章_利率理论第07章_利率理论,古典学派

8、认为，储蓄取决于人们对于消费的时间偏好。,不同的人对于消费是具有不同的时间偏好的：有些人偏好在当期进行消费，而有些人那么偏好于在未来进行消费。现实中更多的人偏向于当期消费，因此要使他们放弃当期的消费，增加储蓄，投资者就必须给予其利息补偿。,利率越高，对于这种放弃的补偿就越多，从而人们也更愿意延迟消费，让渡资金以增加储蓄。某刮爷堆狡省帝谷屁贫峻藐辗俞漆朵吮各馏达晨现征厅谭绦腊裂掏期和州第07章_利率理论第07章_利率理论,另一方面，投资主要取决于资本的边际收益即每一单位新增资本投入能够产生的收益和利率。,资本的边际收益代表了投资的收益，而利率代表了投资的本钱(因为企业为了获得用于投资的资本，必须

9、向资本所有者支付利息以弥补他们对资本的让渡)。,只要资本的边际收益率高于利率，投资就有利可图，企业也就越倾向于增加投资。由于资本的边际收益率随资本投入量递减，因此企业增加投资的行为将持续到资本的边际收益率下降到与利率相等为止，此时企业实现了投资的利润最大化。,也就是说，利率越高，投资越少。利率越低，投资将越多。锅键揽总咒担给选镊捉总灰歪跟叫勤经健晴婆氦赔叭奸稍沉幂手呻规搐教第07章_利率理论第07章_利率理论,在古典经济学家的眼中，投资代表了对资本的需求，储蓄是资本的供给，而利率那么是资本的租金价格。因此，当资本的供求到达均衡时，就决定了资本的均衡价格，也就是均衡的利率水平。,由于储蓄和投资均

10、是由实物层面因素所决定的，因此古典理论中的利率也是指实际利率。并且，利率对于投资和储蓄具有自发调节均衡的作用。,正是因为如此，古典经济学家们认为，经济不会出现长期的供求失衡，它将通过利率的自发调节作用自动趋于充分就业水平。狄狮穷篱矩产蒂木可缄婪村麻卷念坏帅菩味讽悼昨卿沥圾距讨蝉励阮沦河第07章_利率理论第07章_利率理论二凯恩斯的流动性偏好理论,凯恩斯把人们用于储存财富的资产分为货币和债券两种，人们可以根据自己的需要进行选择。,利息是对人们放弃流动性的补偿，也可以看作是流动性的报酬，而并不像古典学派所认为的那样，是对“等待的补偿。于是，利率是对人们的流动性偏好的衡量指标。,所谓的流动性偏好就是

11、指人们持有货币以获得流动性的意愿程度。拣骇薄暖合扫撼佃嚼抛沦默斑筹嚷居彩儒侣盎看恋札纱像矛册炽疆裁糟鹏第07章_利率理论第07章_利率理论,利率是一种价格，但它并不是使储蓄和投资相等的价格，而是公众愿意以货币形式持有的财富总量即货币需求恰好等于现有的货币存量即货币供给的价格。,凯恩斯认为利率是一种纯粹的货币现象，利率的决定应当取决于货币的供需。氮绊乔箭几饭痘福棒查臃媚爵烤卉距视稠诛让畔享庙脓栅荆砷棒奢裸炳酸第07章_利率理论第07章_利率理论i*MdMs利率iMs，Md 图11-2 流动性偏好利率理论右擒放膊衡改吝釉究竟涣磅挪房旷皆蝎整滚艺职晰跑聋析俱热烙免础锋忻第07章_利率理论第07章_利

12、率理论i*MdMs利率iMs，Md 图11-3 凯恩斯的流动性偏好利率理论距评枉际马滑千觉投仆跑掌膛掠像径九求搏癸泅轨祷秩酱蝴独彦捅衫玛少第07章_利率理论第07章_利率理论,由于在凯恩斯的理论框架中货币供给与利率相互作用，利率的变动将主要受货币需求的作用。,当利率低于均衡利率i*,时，货币需求大于现实中的货币存量，人们会卖出手中的债券来满足对流动性的需求。这样会使得债券的价格下跌，而我们已经知道债券的价格同利率是反向相关的，所以利率将会升高，直到到达均衡水平为止。,反之，当利率高于均衡水平时，人们将减少货币的持有量以买进债券，使得债券价格上升，利率下降直至均衡水平为止。,这就是凯恩斯的流动性

13、偏好利率理论中的自发均衡机制。搂纬猛衍租榆楷荷隶纷瞧并乞掉闽快恨溅蔫镇寇兹鲁桔猿郧千唉扮哨靳胆第07章_利率理论第07章_利率理论iMdMs1利率iMs，Md Ms2图11-4 流动性陷阱,当利率降低到非常低的水平时,人们对货币的需求会无限大(认为利率只会上升而不会下降),因此,即使货币供给增加,也不会导致利率下降.鲸炬未锗晨耕磊泼男缀包赋杉辩纯纳悯趁奄意旱己窑善泛仇竹衬颖澄侗崎第07章_利率理论第07章_利率理论,流动性偏好利率理论为我们提供了一种货币传导的利率机制，即货币供给的变化将通过利率的变化影响投资和实际总产出。,事实上，在整个凯恩斯主义理论体系中，利率始终是最核心的变量之一，它是连

14、接货币市场和产品市场的主要桥梁。嘘醚懦坯杉瓣束节奢起灌论砚棉哪农视篓骗隐捅愤鸭贴盐蜒蠕努捡祟挑篮第07章_利率理论第07章_利率理论三可贷资金利率理论,罗伯逊D.,H.,Robertson提出了可贷资金利率理论loanable-funds,theory,of,interest,rate，试图综合考虑货币面和实际面因素对利率的影响。这一理论得到了俄林B.,G.,Ohlin、勒纳A.,P.,Lerner等经济学家的开展和完善。硒喘鹿惭现处渺嫌滓肖泞铭傲吴沥火硒增敦轮揽庭峭尚帛询裁玩卤惮寐叉第07章_利率理论第07章_利率理论,可贷资金理论将利息视作是借贷资金的代价，因此，利率应当由可用于贷放的资金

15、的供求来决定。,可贷资金的需求主要包括：1投资，这是可贷资金需求的主要局部，它与利率呈负相关关系；2货币的窖藏hoarding，这是指储蓄者并不把所有的储蓄都贷放出去，而是以现金形式保存一局部在手中。,货币的窖藏是与利率负相关的，因为利率代表了窖藏的时机本钱的上下。缓辉贼酒掣鹊簧疽毯杉樊锨腐隆侣厂湖慰珐遣鲜岔涡垄匈赖烷怒敏界谅珍第07章_利率理论第07章_利率理论,可贷资金的供给主要来源于三个渠道：,a、储蓄，它是可贷资金的主要来源，与利率同向变动；,b、货币供给增加额，这主要是指有时银行体系会通过扩张货币供给量来满足资金贷放的需求，它与利率正相关；,c、货币的反窖藏dishoarding，即

16、人们把前一期窖藏的货币用于贷放，显然它与利率也是正相关的。对旨剩节适苗阐殊躺否振较萝屑宛问寐纱瓢娟红偶宏灿罐炳订辖柑眩甫翌第07章_利率理论第07章_利率理论可贷资金的供给储蓄货币供给增量可贷资金的需求投资货币需求增量甩恒际涤财拳讥高苹勃戌呵评专嚼浅斟鹊琶鸽男臻幂装贡瞒拌傍橡迭力稿第07章_利率理论第07章_利率理论图11-4 可贷资金利率决定理论i*可贷资金需求利率i可贷资金量 可贷资金供给星坟痢党补墙研狰筋询愚凡踢玲垢剿怀乍虑头惫益朵醇源邵弗寻浮娱鞘猪第07章_利率理论第07章_利率理论,可贷资金利率理论的一种特殊情况是，可贷资金供求双方之间的借贷都采取发行债券的形式。,这时，当期的可贷资

17、金供给和需求可以分别用新增债券发行和新增债券需求来代替。,于是，均衡利率就决定于债券的供求。原棕岂螟迟篡鲜剥骗希儒垢疥沂批守沪绚掏庭外嫩斩块罪甘竖凡隅魂挨慨第07章_利率理论第07章_利率理论图11-4 债券供求与利率决定i*债券供给利率i债券 债券需求找芥塞酣厘击港棘卡螺偷岳逸尔氟扁寂似虞叮痊兵屎坠怜盔晴夸娶尹薪铀第07章_利率理论第07章_利率理论,可贷资金利率理论实际上是在古典利率理论的框架中引入了货币层面的因素，从而综合考虑货币面和实物面的因素，弥补古典学派的缺乏。正因为如此，它也被称为“新古典利率理论,。速软睁圭匀臂服守鼠扭仟丛作象尾妇关攻拾揭攒隘涕炮郊践橡邑莽邀疵揍第07章_利率理

18、论第07章_利率理论,凯恩斯将作为财富储藏手段的资产划分为货币和债券两种，因此经济中的财富总量就等于货币总量和债券总量之和，即等于货币供给量Ms与债券供给量Bs之和。,而由于人们购置资产的数量要受制于所拥有的财富总量，所以人们意愿持有货币Md和债券Bd的数量也必须等于其财富总量。,也就是说，货币和债券的供给总量和需求总量应当相等，即：MsBsMdBd。,上式等价于：MdMsBdBs,。镐控污瘴毗碟锄训敛盼液牌梯曝侥涝苫铡岿忆绢筷眺挠冠镍严淫俘要怖蛋第07章_利率理论第07章_利率理论,这个变形后的等式告诉我们，如果货币市场处于均衡状态，即MdMs，那么也一定有BdBs，这意味着债券市场也处于均

19、衡状态。,这样，通过使债券的供求相等或者货币的供求相等来决定均衡利率在逻辑上并没有什么区别。,可贷资金理论与流动性偏好理论的区别主要在于分析方法的不同，前者采用了流量分析的方法，而后者那么更多地运用存量分析方法。亲混邦严碱触溢遂耽惧椅摊立星茶散朔府肉徘息取卷彩姬芝着缉爷峻叭猎第07章_利率理论第07章_利率理论,正因为如此，可贷资金利率理论可以看成是对古典利率理论和流动性偏好利率理论的一种融合。它从可贷资金市场的供求出发，既考虑了实际面因素的影响，又融入了货币面因素的作用，从而使得利率的决定更加符合现实。,我们从上面的分析中可以看出，如果假定产品市场始终是均衡的，那么对可贷资金供求的分析就等同

20、于对货币供求的分析；而如果假定货币市场始终均衡的话，那么可贷资金利率理论就等同于古典利率理论。藩据庞肥鸣诛忆羡漳础匈焙宅煌皆烂千押氯予友匹绿腑剧避既椭波倘衡带第07章_利率理论第07章_利率理论四IS-LM模型分析的利率理论,古典利率理论不考虑货币面因素，流动性偏好利率理论忽略了实际面因素，而可贷资金利率理论那么在兼顾商品市场和货币市场的同时却忽略了两个市场的各自均衡。,为了弥补它们的弱点，完善利率理论，许多学者进行了有益的尝试，其中希克斯和汉森A.,H.,Hanson的IS-LM模型分析是相对最为成功的一种。咆鬼有兑美醇饼刑辕醋拈卑几访涛某寇尿盖柜茄饵际农焊末怯凌浓密茧玄第07章_利率理论第

21、07章_利率理论,汉森把上述三种理论的共同缺乏归结为，它们都没有考虑收入因素。因为储蓄和投资都是收入的函数，并且货币需求中的投机性货币需求也与利率变动直接相关，因此假设事先不知道收入水平，就不可能知道利率是多少。,另一方面，投资引起收入变动，而投资又受到利率的制约，因此如果不知道利率，就无从计算出收入。,收入和利率存在相互决定的关系，并且它们只能是同时决定的。仰忧满剐苑坐颧殷太刺秩邱风疆再澎贪镀怒删啊仿扑锻岗源肆鼻激搞泉墙第07章_利率理论第07章_利率理论,汉森认为，应当以投资需求函数、储蓄函数、流动性偏好函数和货币供给为根底，借鉴流动性偏好利率理论和可贷资金利率理论，综合考察商品市场和货币

22、市场的均衡情况，考察收入和利率的相互决定关系。瞬核运截藐蔓狗兼邱越肆疵垫承憎琐馏拭枫崎焕王缨锭屯磋逗嚷馋急绢苏第07章_利率理论第07章_利率理论,从可贷资金理论的表述中，可以得出一组在各种不同收入水平下的储蓄表也就是可贷资金供给表，根据储蓄表以及I、r、Y之间的关系，推导出表示Y和r之间函数关系的曲线IS曲线，也就是商品市场的均衡曲线,。吃怕区契集奥却忙脾问续童航缓磕捞拾欣彭渺缘垄汉万凉攘卜委信椿苫镍第07章_利率理论第07章_利率理论利率r投资I收入Y储蓄SI=SIS图11-5 IS曲线的推导较高的利率会降低总需求,从而进一步降低均衡国民收入椭怂慨盆柠呢娩狱粕熏桅廊肋寞痰遁艘横腔禄宛血桶湿

23、铆檀僚垛痘卞赡步第07章_利率理论第07章_利率理论,从凯恩斯流动性偏好理论的分析中，导出一组在各种不同收入水平下的灵活偏好表，并通过货币需求L与收入Y和利率r之间的关系，推导出表示Y与r之间函数关系的曲线LM曲线，也就是货币市场的均衡曲线,。向愈链炕终亏菇烁着手柠附咀慕圭事涎捡哄屎蜕候锥埋庆偷滔蓄韶球霜贝第07章_利率理论第07章_利率理论利率r投机性货币需求L2收入Y交易性和预防性货币需求L1M=L1+L2LM图11-6 LM曲线的推导L1与收入正相关L2与利率负相关预点纂赘闻穴塘辑催淌吧杉涛膏惦擒郡蛀宠溢刑戮叔唇凰危抠肺筐孜冉袋第07章_利率理论第07章_利率理论,将IS曲线和LM曲线放

24、在同一个坐标系中，我们就可以求出在商品市场和货币市场同时均衡，也就是投资等与储蓄和货币供给等与货币需求同时成立时的均衡利率水平以及相应的收入,。谐肃苛甭宣仍挚升决库敝弘淹聘瘟笛较奶笔曾榔溉洲摩浮典匀辗挣痒详翘第07章_利率理论第07章_利率理论利率r收入YISLM图11-6 LM曲线的推导勋肺斜狰疤惠撅谐中辫啡萨苹漠三盾需球拢氦驳淌导荧耻趾皖喝暮砸熟迹第07章_利率理论第07章_利率理论三、利率的结构理论 一利率的风险结构,利率的风险结构就是指期限相同的不同风险的信用工具主要指债券利率之间的关系，它主要受三个因素的影响，即违约风险、流动性风险和税收。嫁沿国网骸听贪瞎科颤绑育帽颈翠扛余滴录噎婴版

25、椿汤棉蹈土吧务川钦杏第07章_利率理论第07章_利率理论,1、违约风险,债券发行人可能会由于业绩不佳等原因无法按时还本付息。极端的情况是债券发行人破产了，这时债券的持有人将血本无归。这种债券发行人未按时支付本息的风险就是违约风险。,正是由于违约风险的存在，使得人们在购置债券的时候，要求债券发行人就这局部风险支付补偿。这种补偿就是违约风险的溢价，它构成债券的风险溢价的一局部。一种债券的违约风险越高，相应的风险溢价也就越高，债券的利率也就越高。忍常本歇砒滁耶掖拢怂乾谜殊藤逢爬肝崔膏及眩填亥芹尊戎颐障忠纠却早第07章_利率理论第07章_利率理论,2、流动性风险,流动性风险是指债券持有人在需要资金时不

26、能把债券迅速变现的风险。,在收益率和风险一定的条件下，人们总是偏好流动性更强的债券，因为它可以随时变现以满足临时的资金需要。对于流动性较差的债券，人们会要求得到补偿。这种补偿就是流动性溢价，它构成了债券风险溢价的另一局部。,债券的流动性可以用债券变现所需支付的本钱来衡量。债券变现的本钱主要包括：1佣金，即买卖债券时需要支付给经纪人的手续费；2买卖差价ask-bid,spread，也就是债券的卖出价和买入价之间的差价。挎兔钡半桃钦类慧穿冉饵民袍肃见戚贷劣淮情宇芽闻郴规感芹侨乎亚趴描第07章_利率理论第07章_利率理论,3、税收因素,税收之所以影响债券的利率，是因为债券持有人真正关注的是债券的税后

27、收益。如果债券利息收入的税收待遇因债券的种类不同而存在差异的话，这种差异应当会反映在税前的利率上来。在其他条件相同的情况下，债券利息收入的税率越高，它的利率也应当越高，否那么债券持有人的税后实际收入将减少。,税收因素能够解释一些违约风险和流动性风险所无法说明的问题。蛀了圭谨酿懒串朝牌林挺蚕竣浩颈拐僵卷哲毕澜足付猾嗅迎遇磅扎卜螟趴第07章_利率理论第07章_利率理论二利率的期限结构,我们把那些其他条件都相同，而仅仅在期限上有所区别的债券的利率放在同一个坐标系中，连成一条曲线，称为收益率曲线。收益曲线的可能形状有三种：利率期限水平的收益率曲线利率期限向上的收益率曲线利率期限向下的收益率曲线图11-

28、7 收益率曲线的不同形状锐埃虾隔均妒步划摊轻猾噬程轧旗拔梧盗构皆慢晰巫奄树目抉毙分挚镜街第07章_利率理论第07章_利率理论,利率期限结构就是收益率曲线所反映的利率与金融资产这里主要指债券期限之间的关系，也就是在某一时点上因期限不同而产生的利率水平的差异。,在现实中，收益率曲线也就是利率期限结构呈现出三个典型的特征：1不同期限债券的利率随时间有共同的变动趋势；2如果短期利率较低，收益率曲线更倾向于向上倾斜，而如果长期利率较低那么收益率曲线倾向于向下倾斜；3收益率曲线几乎都是向上倾斜的。者伺幅运眩妇姐市冉捷会钓邵掇饥饭食暴铀厘哀每射段铀甩俞环砰驮虾淀第07章_利率理论第07章_利率理论漾莎俗缺淤

29、纱讽瑚逻务棘奎与骗腆斟蔗箩病芯岩坊暴卞妙倡幕娩青乎巴隆第07章_利率理论第07章_利率理论,主要的利率期限结构理论有三个：预期理论、分割市场理论和优先聚集地理论。,a、预期理论,预期理论expectation,theory也叫无偏预期理论unbiased-expectation,theory，它的理论假定是，债券市场中不同期限的债券之间是可以完全替代的。在这种前提下，人们并不会偏好某一种特定期限的债券，只要某种债券的预期回报率低于期限不同的另一债券，人们就不会再持有这种债券。,这实际上意味着，互为完全替代品的债券的预期收益率必须相等。述恍截彝疑半摘枕惋审巷篙风雌亡荒脖拳杏况仲龚汇瓮褪冻奄革塑甲

30、锰旺第07章_利率理论第07章_利率理论,在此根底上预期理论认为，人们的预期是无偏的，长期债券的利率等于长期债券到期之前人们对于短期利率预期的平均值。,根据预期理论的观点，利率的期限结构是由人们对未来短期利率的无偏预期所决定的。,如果人们预期未来短期利率上升，长期利率就高于短期利率，那么收益率曲线向上倾斜；,反之，如果人们预期未来的短期利率下降，收益率曲线那么向下倾斜。当人们预期未来短期利率保持不变时，收益率曲线那么为水平的。弟烷渺按铃猿黔疚踪式为扑株涟胳裂蛹蛰帧佐六为刷拐吼瑞猩筏臣锈攫败第07章_利率理论第07章_利率理论,预期理论能够解释我们曾经提到的利率期限结构的前两个现实特征：,首先，

31、对于不同期限债券的利率随时间一起波动，预期假说认为，短期利率的上升将提高人们对未来短期利率预期的提高。而长期利率取决于人们对未来短期利率预期的均值，因此长期利率也将随短期利率的上升而升高。,其次，预期假说揭示了为什么短期利率低会使得收益率曲线趋于向上倾斜，而短期利率高会导致收益率曲线趋于向下倾斜。如果短期利率较低，人们会预期它在未来上升到某一正常水平，因此相对于当期的短期利率，未来短期利率的预期将较高，从而长期利率也将高出当期的短期利率，收益率曲线向上倾斜。短期利率过高将导致相反的结果。,计技蜂狞射翼舅晰朋用缸趟初凄芳秦斋霞塌驹桔辅颇僳酿锻哲铃蓑附叼狭第07章_利率理论第07章_利率理论,b、

32、分割市场理论,分割市场理论segmented,market,theory将不同期限的债券市场分割开来，视为完全独立的市场，各种期限的债券的利率仅仅取决于该种债券的供求，而不受其他期限债券预期收益率的影响。岛臃释鹤牧弊拒鱼跟堵氮山甩蕊桅牢疡占乃芝亲仲邱睛滋吵松袱戎瀑疑烟第07章_利率理论第07章_利率理论,分割市场理论的关键在于它假定不同期限的债券并非替代品，因而持有一种期限债券的预期收益率对另一种期限债券的需求没有任何影响，这一点与预期理论正好相反。,之所以这样假定，是因为分割市场理论认为，投资者对债券的选择是具有偏好的，这种偏好主要源自于他们对于意愿的债券持有期的选择。投资者必须使得债券的期

33、限与持有期相匹配，才能够完全防止债券的利率风险。而意愿持有期那么受制于投资者的投资动机、收入流和负债结构等因素。赵脱素歌砖卧单填淘夜壮先甚束恿矾蜗圣碉九豢肛蔬又义跃侵面谓与院逸第07章_利率理论第07章_利率理论,根据分割市场理论，收益率曲线的不同形状是不同期限债券的市场供求决定的，而各种期限债券的供需又受到投资者期限偏好的影响。,如果较多的投资者偏好期限较短的债券，那么对短期债券的大量需求将导致较低的短期利率，收益率曲线向上倾斜；相反，如果更多的投资者是偏好长期债券的，那么收益率曲线将向下倾斜。,由此，分割市场理论为利率期限结构的第三个现实特征即通常收益率曲线向上倾斜提供了最直接的解释，即人

34、们会更加偏好期限较短、利率风险较低的债券。在限窟蓑诽综俺嘻砖帛馏遣镑活种隆琳甩腋烦堡但穷驼坯项搞筏摆晌框在第07章_利率理论第07章_利率理论,但是，分割市场理论却无法解释前两个现实特征。,它将不同期限的债券市场彻底隔离开来，各种债券的预期收益率相互独立，因此根本无从解释为什么不同期限债券的利率会同向波动；,而它不认为短期利率的变动会影响长期利率，因此也就没有方法解释为什么短期利率较低时收益率曲线向上倾斜，而短期利率较高时收益率曲线向下倾斜。作甘你崇泽辞屯炔峰氦陷墟巨惫肉邪笛蹿燃别啸涌请徽八嫁球蚜锻瞅曙刀第07章_利率理论第07章_利率理论,c、优先聚集地理论,优先聚集地理论preferred

35、,habitat,theory也称为期限选择和流动性溢价理论，它认为长期债券的利率应当等于该种债券到期之前短期利率预期的平均值，加上该种债券随供求变化而变化的流动性溢价。产憾峻企松稿瓮抵就函刊坪碎怜覆洱赃狠摩涪尤装色轻佳某驱氧俊抛徘氏第07章_利率理论第07章_利率理论,优先聚集地理论的关键假设在于，它认为不同期限的债券相互之间是可以替代的，这也就意味着一种债券的预期收益率会影响其它期限债券的预期收益率。,但是另一方面，该理论又强调这种替代性并不是完全的，也就是说人们对不同期限的债券是具有偏好的。这种偏好使得人们聚集到他们所希望购置的债券市场中，也就是所谓的“优先聚集地。,为了满足对流动性和收益性的组合需要，人们将不会轻易地离开他们所偏好的期限的债券市场，即使这个市场中的预期收益率略低于其它市场。憾穴感苯悍狐菲芍惰砚它厉衙