Ch007 外汇风险管理

1、Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-0INTERNATIONALFINANCIALMANAGEMENTFourth Edition外汇投资学外汇投资学Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-1 随着商业的国际化，许多公司都面临着汇率变动带来的风险。汇率的变化可能会影响合约的结算、现金流量乃至公司的价值。因此，财务管理人员了解公司的外币风险暴露，并对之进行适当的管理是很重要的。只有这

2、样才能稳定公司的现金流量，提高公司的价值。 第一节 外汇风险的三种类型 第二节 交易风险管理 第三节 经营风险管理 第四节 折算风险管理 第七章 外汇风险管理Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-2 第一节 外汇风险的三种类型l外币风险通常分为三类：l交易风险l经营风险l换算风险Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-3l交易风险，可定义为：一家公司以外币表示的契约现金流量折算成本币

3、后，已实现的本币价值对不可预期的汇率变动的敏感程度。由于这些契约现金流量的结算会影响公司本币的现金流量，因此交易风险有时也被认为是一种短期经济风险，交易风险产生的原因是公司按固定价值签订，但汇率却随机不断变化。第一节 外汇风险的三种类型Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-4l经营风险，可以被定义为意料之外的汇率变化对公司价值的影响程度。任何意料之中的汇率变化都已经在公司的价值中得到体现。在后面的讨论中，我们会发现汇率的变化会对公司在世界市场中的竞争地位有着深远影响，进而对它的现金流量和

4、市场价值也有重大影响。l折算风险，是指公司的合并财务报表受汇率变动影响的可能性。这里的合并，是指子公司的财务报表由当地货币折算为本国货币。假设一家美国跨国公司在英国和日本都有子公司，每个子公司都采用当地货币编制财务报表，母公司必须通过将各个子公司的当地货币折算为美元，才能实现世界范围内财务报表的合并。 第一节 外汇风险的三种类型Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-5 交易风险管理策略l金融合约l 远期市场套期保值l 期货合约l 货币市场套期保值l 期权市场套期保值l营运技术l 发票货币

5、的选择l 超前和延后策略l 风险暴露的净额结算Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-6l在讨论怎样进行交易风险管理之前，介绍一个会引起风险的商业案例。假设波音公司出口一架波音747给英国航空公司，在一年后收到1000万英镑（为简化计算，实际价格远高于此价）。货币市场的利率和外汇市场的汇率如下：l美国利率（年利率，下同）：6.10%l英国利率:9.00%l即期汇率:$1.50/l远期汇率:$1.46/ (一年期)l下面分析管理交易风险的各种不同的方法. 交易风险管理案例Copyright

6、2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-7 第二节 交易风险管理 l一、应收外汇套期保值一、应收外汇套期保值l（一）远期市场套期保值（一）远期市场套期保值l也许最直接最普遍的规避交易风险的方法，就是利用货币的远期合约。一般来说，公司可以事先卖出（买进）远期外币应收（应付）款来消除汇率风险暴露。l在上面的例子中，为了规避外汇风险，波音公司只需卖出一年期的1000万远期英镑应收款，再换成约定数量的美元。在合约的到期日，波音公司必须向合约的另一方即银行支付1000万英镑，而无论合约到期日的即期汇率为多少，波音公司都

7、将得到1460万美元（=￥1.461000万）。波音公司将会用它从英国航空公司那里得到的1000万英镑应收款来履行此远期合约。由于波音公司的英镑应收款完全被英镑应付款（由远期合约产生）所抵消，因此公司的净英镑风险暴露为零。l由于波音公司能确保从远期合约的另一方得到约定的美元1460万，所以从英国销售的美元收入不会受将来汇率波动的影响。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-8l除了远期合约，公司还可以使用货币期货合约来进行套期保值。但是，期货合约是标准化的工具，对交易的规模、交割日期和其他

8、条件都有具体规定。因此，在大多数情况下，公司只能进行近似的套期保值。其次，由于期货合约钉市操作的属性，在期货合约到期前就有中期现金流量的存在，迫使公司在未知利率下投资。这样，要进行精确的套期保值就变得困难了。Exhibit 7.2 Illustration of gains and losses from forward hedgingCopyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-9l（二）货币市场套期保值（二）货币市场套期保值l交易风险也可以通过在国内或国外货币市场上借入和贷出资金来套期保值。

9、l一般来说，公司通过借入（一般来说，公司通过借入（贷出贷出）外币以便对它的外币应收（）外币以便对它的外币应收（应付应付）款）款进行套期保值，从而使资产和负债以同种货币搭配。进行套期保值，从而使资产和负债以同种货币搭配。l还是用上面的例子，波音公司可以先借入英镑，然后把借款兑换美元，这样就可以按美元的投资利息率进行投资，从而降低对英国销售所带来的汇率风险暴露。在借款到期日，波音公司可以用英镑应收款来清偿英镑借款。如果波音公司的英镑借款在还款日的金额正好等于从英国销售所得到的英镑应收款，波音公司的净英镑风险暴露就降至零，并将收到美元投资的到期值。 第二节 交易风险管理Copyright 2007

10、by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-10l货币市场套期保值第一个最重要的步骤是确定英镑的借入量。由于英镑借款的到期值应该正好等于英镑应收款，所以英镑的借入量可以用英镑应收款的贴现值计算，即1000万英镑/1.09=9174312英镑.如果波音公司借入9174312英镑,一年后将要偿还1000万英镑,正好与英镑应收款的数额相等.l货币市场套期保值的步骤总结如下:l1. 在英国借入9174312英镑.l2.按当前的即期汇率$1.50/把所借英镑兑换成13761468美元.l3.用所换美元在美国投资.l4.向英航收回10

11、00万英镑,用来偿还英镑借款.l5.收到美元投资的到期价值,即$14600918=$137614681.061,这就是从对英航的销售中能确保得到的美元收入.l表7-1 提供了货币市场套期保值的现金流量分析. 第二节 交易风险管理Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-11 表7-2 货币市场套期保值的现金流量分析交易当前现金流量到期日的现金流量1.借入英镑9174312- 100000002.用即期汇率把英镑兑换成美元$13761468- 91743123.在美国投资-$13761468$

12、146009184.收取英镑应收款的净现金流量100000000$14600918Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-12l通过货币市场套期保值产生的美元投资的到期值和远期市场套期保值得到的美元收入大致相同.这并不是巧合，这主要是因为我们所举例子中IRP条件成立这个事实。如果IRP不成立，通过货币市场套期保值产生的美元收入就与远期市场套期保值得到的美元收入不同。结果，一种套期保值的方法必须优于另一种，然而，在一个有效竞争的世界金融市场里，任何偏离IRP的情况都不可能长期存在。 第二节

13、交易风险管理Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-13 （三）期权市场套期保值l远期市场和货币市场套期保值可能都存在一个缺陷，即它们都完全消除了汇率风险暴露。因此，公司也就失去了汇率发生有利变化时，公司从中获利的机会。l为详细说明这一点，我们假设远期合约到期日的即期汇率变为$1.60/,这样,远期市场套期保值将会使公司付出放弃140万美元收入的代价.如果波音公司真的签了远期合约,它会后悔这样做的.波音公司理想的方法是,只有在英镑贬值的情况下才对风险暴露进行管理，而保留英镑升值时可能获利的

14、机会。货币期权提供了这样一种对汇率风险暴露套期保值的弹性选择权。l一般来说，公司可以购买外币看涨（一般来说，公司可以购买外币看涨（看跌看跌）期权来对它的外币应付（）期权来对它的外币应付（应应收收）款套期保值。）款套期保值。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-14 （三） 期权市场套期保值l为了说明期权套期保值如何运作，假设波音公司在场外交易市场买进一年期的1000万英镑的看跌期权，执行价格为$1.46，假设期权费是每英镑0.02美元，因此波音公司需要为这份期权支付期权费200000美元

15、。该交易为波音公司提供了一项权利而非义务，无论未来即期汇率是多少，公司总能以$1.46/的汇率来兑换这1000万英镑。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-15l假设到期日的即期汇率是$1.30，由于公司拥有按$1.46的汇率兑换英镑的权利，它一定会执行该英镑的看跌期权，将1000万英镑兑换成14600000美元。期权套期保值的主要优点就是，公司能够根据到期日的实际即期汇率来决定是否执行期权。前面波音公司已为期权支付了200000万美元的期权费。考虑到货币的时间价值，先前支付的期权费在到

16、期日相当于212000美元（=200000美元1.061），这就意味着在期权套期保值的情况下，公司从对英航销售中得到的净美元收益为14387800美元：14387800美元=14600000美元-212000美元l只要未来即期汇率低于执行价格$1.46，波音公司就一定会执行看跌期权，因此公司能确保从英航的销售中至少得到14387800美元收入。 （三）期权市场套期保值Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-16 （三）期权市场套期保值l接下来考虑英镑对美元升值的另一种情况，假设到期日的即期

17、汇率为$1.60/，在此情况下，波音公司就没有动机去执行期权。它宁愿不执行期权，而以即期汇率把1000万英镑兑换成1600万美元，扣除212000美元的期权费，从期权套期保值中得到的净美元收入就变为15787800美元。l以上分析表明，期权套期保值为公司可能产生的风险损失设定了下限，而可能产生的盈余是无限的。公司需要为这种选择权支付期权费。值得注意的是，无论是远期市场还是货币市场的套期保值都不需要事先支付任何费用。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-17表2 波音公司的多种套期保值策略

18、：小结策略交易结果远期市场套期保值1.现在签订一份卖出1000万英镑的远期合约能确保一年后得到1460万美元,与未来即期汇率无关2.一年后,从英国客户收取1000万英镑,将其交给远期合约的另一方货币市场套期保值1.借入9174312英镑,将其以即期汇率兑换成13761468美元能确保现在得到13761468美元, 一年后得到14600918美元,与未来即期汇率无关2.一年后,从英国客户处收取1000万英镑,将其用来偿还借款.期权市场套期保值1.事先花费20万美元为1000万英镑收入购买一份看跌期权如果未来即汇率高于执行汇率,至少能得到14387800美元,波音公司能控制损失,并有无限获利的可能

19、.2.一年后根据现行即期汇率决定是否执行期权.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-18三、对次要货币风险暴露的交叉套期保值l如果一家公司的应收款或应付款是以英镑、日元、欧元等主要货币来表示的，那么它可以方便地使用远期、货币市场或期权合约来管理汇率风险暴露。相反，如果公司的头寸是以次要货币，比如韩元、泰铢、捷克克朗来表示，那么用这些货币的金融合约来管理风险不是太昂贵就是不可能。这是因为发展中国家的金融市场相对不发达，而且通常实行较高程度的金融管制。针对这种情况，公司可以考虑使用交叉套期保

20、值手段来管理次要币种的风险暴露。所谓交叉套期保值，就是以一种资产的头寸替代另一种资产的头寸。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-19三、对次要货币风险暴露的交叉套期保值l假设一家美国公司有一笔韩元应收款，并相对其套期保值，如果有一个完善的韩元远期市场，则公司可以简单地通过签订远期合约卖出韩国应收款。但是公司发现这样做根本行不通。l由于韩元/美元的汇率和日元/美元的汇率高度相关，美国公司可以卖出和韩元应收款等值的日元，签订远期合约确定日元/美元的远期汇率，从而对韩元进行交叉套期保值。显然

21、，这种交叉套期保值技术的有效性取决于韩元/日元相关性的稳定性和强度。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-20四、或有风险暴露的套期保值l期权合约除了能为汇率风险暴露提供灵活的套期保值外，还能够有效地或有风险暴露套期保值。或有风险暴露是指公司可能遭受也可能不遭受汇率风险暴露的情况。假设通用电气公司（GE）在加拿大竞标一项水利工程。三个月后公布招标结果，如果中标，将得到1亿加元的项目启动资金。由于通用电气公司是否要面临汇率风险暴露取决于它是否中标，因此这是一个典型的或有风险暴露的例子。Co

22、pyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-21 四、或有风险暴露的套期保值l用传统的套期保值工具，如远期合约之类的，是很难处理好或有风险暴露的。l假设通用电气公司签订远期合约卖出1亿加元来对或有风险暴露套期保值。如果通用电气中标，该公司就不会有什么问题，因为它将得到1亿加元来履行该项远期合约。但是如果未中标，公司就会在加元的操作中出现未套期保值的空头头寸。显然，远期合约不能对或有风险暴露提供令人满意的套期保值。l当然，什么也不做的策略也不能保证得到令人满意的结果，该策略的问题在于，如果竞标成功，

23、通用电气公司的加元交易就会出现未套期保值的多头头寸。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-22 四、或有风险暴露的套期保值l另一种方法是买进三个月期的1亿加元的看跌期权。在这种情况下，有四种可能的结果：l1.公司中标,且即期汇率低于执行汇率:公司将履行看跌期权,以执行汇率兑换这1亿加元.l2.公司中标,且即期汇率高于执行汇率:公司将放弃看跌期权,以即期汇率兑换这1亿加元.l3.竞标失败,且即期汇率低于执行汇率;尽管公司没有加元,它仍将履行看跌期权并从中获利.l4.竞标失败,且即期汇率高于

24、执行汇率;公司只要放弃看跌期权即可.l以上四种情况揭示了,购买了看跌期权后,每种情况都得到了充分考虑,公司将不会处于未对外币套期保值的境地,再次需要强调的是,公司必须事先支付期权费。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-23Exhibit 3 Contingent Exposure Management: The case of GE Bidding for a Hydroelectric ProjectAlternative StrategiesBId OutcomeBid Accep

25、tedBid RejectedDo nothing An unhedged long position in C$100 million No exposureSell C$ forward No exposure An unhedged short position in C$100 millionBuy a put option on CA$If the future spot rate becomes less than the exchange rate (StE)Let the option expire and convert C$100 million at the spot r

26、ateSimply let the option expireCopyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-24 五、通过发票货币的套期保值l当诸如远期合约、货币市场、互换合约和期权合约等金融套期保值工具逐渐为大众所熟知时，另一种营运技巧，即通过选择合适的发票币种来规避风险的方法并未引起太多的关注。公司可以通过选择合适的发票币种来转移、共担、分散汇率风险。l例如，如果波音公司在对英航的销售中开出的是1500万美元而不是1000万英镑的发票，那么它将不会再面临汇率风险暴露了，但要注意的是，汇率风险

27、暴露并没有消失，只是转移到英国的进口商，现在英航有了一项美元应付款。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-25五、通过发票货币的套期保值l 如果不把外汇风险暴露完全转移给英航，波音公司可以和英航共同承担风险暴露，例如，发票金额一半用美元，另一半用英镑，即750万美元和500万英镑。这样，波音公司的汇率风险就减少了一半。l 但是实际问题是，由于担心被竞争对手抢走生意，公司可能不会像它所希望的那样实现风险暴露转移或风险暴露共担。只有拥有稳定市场的出口商才敢这样做。另外，如果进出口两国的货币都

28、不适合用来做国际贸易结算，那么双方都不能用风险转移或共担来管理外汇风险暴露。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-26 六、通过超前和延后支付的套期保值l公司能采用的另一种减少交易风险暴露的营运技巧是超前和延后收回或支付外币收支。超前意味着提前支付或收取，而延后则意味着推迟支付或收取。l公司希望提前收回弱币并推迟收回强币，以避免弱币的贬值造成的损失并从强币的升值中获益。同样，公司希望提前支付强币而推迟支付弱币。l公司有效实行超前和延后策略的程度越大，公司所面临的交易风险暴露降低的程度就越

29、大。但是，其中也有值得注意的地方，即公司的这一想法实施起来会遇到困难。l超前和延后策略对处理公司内部应收和应付款更为有效，如在同一家跨国公司的各子公司之间材料费、租金、专利权使用费、利息和股息的应收和应付款。由于同一家公司的各子公司都是为公司的总体利益服务的，超前和延后策略会更加有效。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-27 七、风险暴露的净额结算l至此，我们已经讨论了一种货币对另一种货币风险暴露的管理。在现实中，一个典型的跨国公司会持有多种外币头寸的组合。l例如，一家美国公司可能有一

30、笔欧元应付款，同时又有一笔瑞士法郎应收款，由于欧元和瑞士法郎对美元的汇率变动几乎是同步的，公司只要等到这些账目到期，以瑞士法郎购买欧元现货。签订买入欧元、卖出法郎的远期合约既没必要，又是一种浪费。换名话说，如果公司持有多种外币头寸的组合，与其分别对每种外币套期保值不如对剩余风险暴露套期保值来得明智。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-28l如果公司想更加积极地应对净风险暴露，可以把它的外汇风险暴露管理职能集中到一个地点，很多跨国公司都采用了再开票中心，这地一种用于集中管理外汇风险暴露的

31、金融附属机构，内部交易产生的所有发票都将送到再开票中心，在此结算风险暴露净额。一旦剩余风险暴露被确定下来，该中心的外汇专家就能决定最优的套期保值方法，并将其付诸实施。 七、风险暴露的净额结算Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-29 Exposure Netting: an ExampleConsider a U.S. MNC with three subsidiaries and the following foreign exchange transactions:$10$35$40

32、$30$20$25 $60$40$10$30$20$30Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-30Exposure Netting: an ExampleBilateral Netting would reduce the number of foreign exchange transactions by half:$10$35$40$30$20$40$30$20$30$20$30$10$40$30$10$30$20$60$10$35$25$60$40$20$25 $10$25 $10

33、$15 $10Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-31Multilateral Netting: an ExampleConsider simplifying the bilateral netting with multilateral netting:$25$10$20$10$10$10$15 $10$10$30$15 $10$10$40$15$15 $40$40$15 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All ri

34、ghts reserved. 5-32第三节 经济风险管理l随着商业的日趋全球化，越来越多的公司感到有必要关注外汇风险暴露，制定并实施相应的套期保值策略。l汇率变化不仅影响直接从事国际贸易的企业，还会影响纯粹的国内企业。汇率变化不仅会因企业竞争地位的改变而影响其现金流量，而且还会影响企业的资产和负债的美元价值。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-33一、经营风险的界定l虽然很多管理者已经认识到随机变化的汇率对他们公司以外币表示的资产和负债的影响,但是他们通常并不明白多变的汇率对现金流量

35、的影响.随着经济日益全球化,越来越多的公司参与到国际竞争中。汇率的浮动会影响公司的现金流量，从而大大改变这些公司在国内外市场竞争中的相对地位。l资产和负债的风险暴露可列示在会计报表中，而经营现金流量的风险暴露却不同，它取决于随机汇率变动对公司竞争地位的影响，不容易量化。在很多情况下，经营风险在公司全部风险暴露中占大多数，远超过合同风险暴露。经营风险可正式定义为：汇率的随机变化对公司经营现金经营风险可正式定义为：汇率的随机变化对公司经营现金流量的影响程度。流量的影响程度。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights re

36、served. 5-34经营风险实例l在讨论经营风险暴露的决定因素及如何管理之前，有必要用一个简单的例子来说明风险暴露。l假设美国有家电脑公司在英国有一家完全控股的子公司阿尔比恩（Albion）电脑公司，它在英国市场制造并销售个人电脑。阿尔比恩电脑公司以单价512美元从英特尔公司进口微处理器。若此时的汇率是1英镑兑换1.60美元，则每台英特尔微处理器价值320英镑。阿尔比恩电脑公司雇用英国工人，且其他的投入资源均来自当地，同时要向英国政府上缴50%的所得税。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved

37、. 5-35二、经营风险实例l表4总结了阿尔比恩电脑公司的预计经营状况：l假定汇率保持1英镑兑换1.60美元不变.公司预计每年出售单价1000英镑的个人电脑50000台.每台电脑的变动成本为650英镑,其中包括320英镑的进口原料和330英镑的本地原料.l毋庸置疑，进口原料的英镑价格会因汇率的变化而变化，进而影响产品在英国市场的售价。无论产量如何，阿尔比恩公司每年必须支付400万英镑的租金、财产税及其他固定制造费用。如下表所示，预计年经营现金流量为7250000英镑，当目前汇率等于$1.60/时，恰好相当于11600000美元。Copyright 2007 by The McGraw-Hill

38、 Companies, Inc. All rights reserved. 5-36表4 阿尔比恩电脑公司的预计经营现金流：基准情况（1.60美元/英镑）销售额(以1000英镑/台售出50000台) 50 000 000变动成本(650英镑/台50000台) 32 500 000 固定制造费用 4 000 000 折旧额 1 000 000税前净利润 12 500 000所得税(税率50%) 6 250 000税后利润 6 250 000加回折旧 1 000 000以英镑计算的经营现金流量 7 250 000以美元计算的经营现金流量$ 11 600 000Copyright 2007 by T

39、he McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-37l现在来考虑英镑贬值对该电脑公司的以美元计算的经营现金流量可能造成的影响.假设汇率由1.60美元/英镑降为1.40美元/英镑.以美元计价的经营现金流量会随英镑的贬值而变化,这是由于:l1.竞争效应 英镑贬值会改变企业在市场中的竞争地位,从而影响其以英镑计价的经营现金流量.l2.转换效应 给定的以英镑计价的经营现金流量在英镑贬值后将转换为数额更少的美元. l为清楚了解以美元计价的经营现金流量如何随着汇率变化而变化,考虑以下几种程度不同的现实情况:l情况1:除进口原料价格外,其余变量均保

40、持不变;l情况2:售价和进口原料价格变化,其余不变;l情况3:所有变量均发生变化二、经营风险实例Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-38情况1 除进口原料价格外 其余变量均保持不变l如表5所示,在其他条件不变的情况下,由于英镑贬值,进口原料的单位变动成本上升至366英镑(=512/1.4),总变动成本变为3480万英镑(366+330) 50000台,使得公司的税前利润从1250万英镑降至1020万英镑.l假设公司所得税税率为50%,英镑贬值使公司的净营运现金流量从725万英镑降至61

41、0万英镑.若以美元计量,当汇率从1.60美元/英镑变为1.40美元/英镑时,该电脑公司的预计净现金流量从1160万美元降为854万美元.由于面临着使用本地原料生产同类产品的英国竞争对手,该电脑公司可能被迫不能提高英镑售价,提高售价可能会导致其销售量锐减.l在这种竞争环境下,该电脑公司的成本随着汇率变化而变化,但售价却保持不变,这种不对称性使得公司的预计经营现金流量对汇率变化十分敏感,从而产生经营风险暴露.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-39表5 阿尔比恩电脑公司的预计经营现金流：基

42、准情况（1.40美元/英镑）销售额(以1000英镑/台售出50000台) 50 000 000变动成本(696英镑/台50000台) 34 800 000 固定制造费用 4 000 000 折旧额 1 000 000税前净利润 10 200 000所得税(税率50%) 5 100 000税后利润 5 100 000加回折旧 1 000 000以英镑计算的经营现金流量 6 100 000以美元计算的经营现金流量$ 8 540 000Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-40情况2 售价和进

43、口原料价格变化,其余不变l如表6所示,由于英镑贬值，售价和进口原料价格都提高了，在这种情况下，阿尔比恩电脑公司在英国市场上不会遇到任何激烈的竞争，市场对其产品需求是高度无弹性的。因此，该电脑公司可以将售价提高至1143英镑（英镑贬值后保持美元售价仍为1600美元）而保持销售量为500000不变。表6的计算表明预计经营现金流量增至9675000英镑，即13545000美元。与基准情况相比，英镑贬值后，以美元计算的经营现金流量增大了。l这个例子说明某些特殊情况下英镑贬值未必导致以美元计量的经营现金流量下降。Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, I

44、nc. All rights reserved. 5-41表6 阿尔比恩电脑公司的预计经营现金流：情况2（1.40美元/英镑）销售额(以1143英镑/台售出50000台) 57 150 000变动成本(696英镑/台50000台) 34 800 000 固定制造费用 4 000 000 折旧额 1 000 000税前净利润 17 350 00所得税(税率50%) 8 675 000税后利润 8 675 000加回折旧 1 000 000以英镑计算的经营现金流量 9 675 000以美元计算的经营现金流量$ 13 545 000Copyright 2007 by The McGraw-Hill

45、Companies, Inc. All rights reserved. 5-42情况3 售价、销售量、本地原料和进口原料的价格 均随英镑贬值而变化l假设售价和本地原料的价格均上涨8%，8%反映了英国的潜在通货膨胀率。因此每台电脑售价是1080英镑，本地原料的单位变动成本是356（3301.08）英镑。进口原料价格是366（512/1.04）英镑，则总的单位变动成本为722英镑。由于市场对其产品的需求是有弹性的，价格上涨后，销售量降至每年40000台。如表7所示，阿尔比恩电脑公司的预计经营现金流量 是566万英镑，即792.4万美元。在这种情况下，以美元计量的经营现金流量比基准情况下少了367.6万美元.Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved. 5-43表7 阿尔比恩电脑公司的预计经营现金流：情况3（1.