财务管理第十一章 股利理论与政策

1、 第一节 股利及其分配 第二节 股利理论 第三节 股利政策及其选择 第四节 股利分割与股票回购股利及其分配股利及其分配一、利润分配的概念广义：对收入和利润总额分配；狭义：对净利润分配二、利润分配的基本原则（一）依法分配原则（二）资本保全原则（三）兼顾各方面利益原则（四）分配与积累并重原则（五）投资与收益对等原则三、利润分配的程序：1、弥补以前年度亏损2、提取法定盈余公积金3、提取任意盈余公积金4、向股东分配股利四、股利种类 现金股利 股票股利财产股利负债股利股票回购股票分割（一）预案公布日：董事会制定分红预案 （二）宣布日 ：预案经过股东大会决议通过并由董事会宣布发放鼓励的日期。（三）股权登记

2、日 ：有权领取本期股利的股东资格登记截止日期。（四）除息日（除权日）：从股价中除去股利的日期，即领取股利的权利与股票分开的日期 。（五）股利发放日：向股权登记日在册的股东实际支付股利 。例11-1：2008年6月18日，青岛海尔股份有限公司董事会发布了2007年度利润分配实施公告如下：青岛海尔股份有限公司2007年度利润分配方案已经2008年5月20日召开的公司2007年度股东大会审议通过，利润分配方案为：(1)发放年度：2007年度。(2)发放范围：截止到2008年6月24日下午上海证券交易所收市后，在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司登记在册的全体股东。(3)本次分配以13385187

3、70股为基数，向全体股东每10股派发现金红利200元(含税)，代扣个人所得税(税率为10%)后每10股派发现金红利180元，共计派发股利267703754元。(4)实施日期：股权登记日为2008年6月24日，除息日为2008年6月25日，现金股利发放日为2008年7月1日。(5)实施办法：无限售条件的流通股股东的现金红利委托中国证券登记结算有限责任公司上海分公司通过其资金清算系统向股权登记日登记在册并在上海证券交易所各会员单位办理了指定交易的股东派发，投资者可于股利发放日在其指定的证券营业部领取现金红利。有限售条件的流通股股东的现金红利由本公司直接发放。下图表示了青岛海尔股份有限公司2007年

4、度股利分配的关键日期。 （一）股利无关论：股利无关论：由美经济学家米勒（Miller）和莫迪格莱尼(Modigliani）1961年首次提出的。 MM理论认为：在完善的资本市场条件下，股利政策不会影响公司的价值。在完美资本市场条件下，如果公司的投资决策和资本结构保持不变，公司价值是由公司投资项目自身获利能力和风险组合所决定，而不是由公司股利分配政策所决定。 MM理论的基本假设：完美资本市场 （1）无妨碍潜在资本供应者和使用者进入市场的障碍 （2）市场有足够参与者，每个参与者都没有能力影响证券价格 （3）金融资产无限可分 （4）无交易成本和破产成本 （5）无信息成本 （6）没有不对称税负 （7）

5、交易中没有政府和其他限制，证券可以自由交易 MM理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。公 司资 产股利支付后N股东得到N元现金，但丧失了对公司资产N元要求权。 股利支付前N公 司资 产股东对公司资产具有N元的要求权（1）公司拥有剩余现金发放股利 假设公司在满足项目投资需要之后，尚有剩余现金N元支付股利。分析：（2）公司发行新股筹资，发放现金股利 如果公司没有足够的现金支付N元股利，则需要先增发N元新股，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。公 司资 产公 司资 产N股利支付前增发新股N元股

6、利支付后N公 司资 产支付N元股利（3）公司不发放现金股利，股东自制股利 假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，而公司的价值保持不变。股利支付前股利支付后转让M元N公 司资 产老股东拥有N元公 司资 产老股东拥有（N-M）元新股东拥有M元 企业的股利政策会影响到股票价格 1 1、 “一鸟在手一鸟在手”理论（迈伦理论（迈伦戈登和约翰戈登和约翰林特）林特）P354 基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即 股票投资收益率股利收益率 资本利得 （风险小） （风险大） 由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相对可靠的股

7、利收入而不愿意要未来不确定的资本利得，因此公司应维持较高的股利维持较高的股利支付率支付率，即：“双鸟在林，不如一鸟在手”。 2、所得税差异理论、所得税差异理论P355 差别税收理论是由利森伯格尔和拉马斯瓦米于1979年提出的。 基本思想：由于普遍存在的税率税率的差异及纳税时间纳税时间的差异，资本利得收入比股利收入更有助于实现收益最大化目标，企业应当采用低股利政策。 由于资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生，同时考虑到货币的时间价值和风险价值，即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同，实际的资本利得税也比股利收入税率要低。因此支付股利的股票必须比具有同等风险但不支付股利的股票提供一个

8、更高的预期税前收益率，才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失。 3、信号传递理论、信号传递理论P358信号传递理论认为，在信息不对称信息不对称的情况下，公司可以通过股利政策向市场传递有关公司未来盈利能力的信息，从而会影响公司的股价。一般来讲，预期未来盈利能力强的公司往往愿意通过相对较高的股利支付水平较高的股利支付水平，把自己同预期盈利能力差把自己同预期盈利能力差的公司区别开来的公司区别开来，以吸引更多的投资者。4、代理理论、代理理论P358企业是一组契约关系的联结，各利益相关者间的利益和目标不完全一致。信息不对称的情况下，企业各利益相关者相称诸多委托代理关系。股利政策是协调股东与管理者之间代理关

9、系的一种约束机制，有助于减缓管理者与股东之间的代理冲突。较多派发现金股利好处：（1）公司管理者将公司的盈利以股利的形式支付给投资者，则管理者自身可支配的“闲余现金流量”相应减少，在一定程度上可以抑制公司管理者过度扩大投资或进行特权消费，从而保护外部投资者的利益。（2）较多的派发现金股利，减少了内部融资，导致公司寻求外部融资，从而公司可以经常接受资本市场的有效监督，这样便可以通过资本市场的监督减少代理成本。 一、股利政策的内容：1、股利政策：是确定公司的净利润如何分配的方针和策略。2、内容（1）股利分配的形式 （2）股利支付率的确定 （3）每股股利的确定 （4）股利分配的时间，何时分配和多长时间

10、分配一次3、股利支付率：公司年度现金股利总额与净利润总额的比率。 股利收益率：公司年度每股股利与每股价格的比率。1.股利支付率2.股利收益率%100EDPd%1000PDPSKd二、股利政策影响因素：1、法律因素：公司法、证券法等股利分配的限制；2、债务契约因素：股利最高限额、留存利润限制、流动比率等财务指标限制、盈利能力限制、股利支付率限制等；3、公司自身因素:现金流量、筹资能力、投资机会、资金成本、盈利状况、公司所处营业周期的限制；4、股东因素：追求稳定收入规避风险的要求、控制权的要求、规避所得税的要求等；5、行业因素：成熟行业比新兴行业股利支付率高、公用事业比高科技行业股利支付率低等。三

11、、股利政策类型 确定最佳资本支出水平确定最佳资本支出水平（根据资本投资计划和加权平均资本成本） 如果满足后有剩余，则发放股利 设定目标资本结构设定目标资本结构（股东权益资本/债务资本） 债债 务务数数 额额 股东权股东权 益数额益数额留存留存收益收益 如果留存收益不足，需发行新股 最大限度满足股东权益数的需要1、剩余股利政策 公司的收益首先应当用于盈利性投资项目资本的需要，之后，若有剩余，则公司可将剩余部分作为股利发放给股东。 确定最佳资本支出水平 22002200万元万元 满足后剩余：20001320680（万元） 股利发放额：680万元 股利支付率（6802000）100%34% 设定目标

12、资本结构（股东权益资本60%60%，债务资本40%40%） 债 务数 额 股东权 益数额13201320万元万元留留 存存收收 益益20002000万元万元 最大限度满足股东权益数的需要220060% 【例例】某公司2009年税后净利润2000万元，2010年投资计划需要资金2200万元，公司的目标资本结构为60%的股东权益和40%的负债，也是最佳资本结构， 剩余股利政策评价： 优点：股利发放额每年随投资机会和盈利水平的变动而变动。 在盈利水平不变的情况下，股利将与投资机会的多少呈反方向变动，投资机会越多，股利越少。反之，投资机会越少股利发放越多。 在投资机会不变的情况下，股利的多少随着每年收

13、益的多少而变动。 缺点：不利于投资者安排收入与支出，不利于公司树立良好的形象，一般适用于公司初创阶段。 （二）固定股利或稳定增长股利重要原则重要原则绝对不要降低年度股利的发放额。 每年派发的股利额固定在某一特定的水平上，或是在此基础上维持某一固定比率逐年稳定增长。只有当公司认为未来收益的增加足以使它能够将股利维持到一个更高水平时，公司才会提高股利的发放额。图11-2 固定股利或稳定增长股利 固定股利政策的评价 缺点：股利分配只升不降，股利支付与公司盈利相脱离 ；公司经营状况不好或困难时，仍执行固定或稳定增长的股利政策，将侵蚀公司的留存收益，影响公司的后续发展，甚至侵蚀公司现有的资本，给公司的财

14、务运作带来很大压力，最终影响公司正常的生产经营活动。一般适用于经营比较稳定或正处于成长期的企业，且很难被长期采用。 优点：将公司未来的盈利能力、财务状况以及管理层对公司经营的信心等信息传递出去； 有利于股票价格的稳定，投资者风险较小。（三）固定股利支付率 公司将每年净收益的某一固定百分比作为股利分派给公司将每年净收益的某一固定百分比作为股利分派给股东。这一百分比通常称为股利支付率，股利支付率一经股东。这一百分比通常称为股利支付率，股利支付率一经确定，一般不得随意变更确定，一般不得随意变更优点：优点：1、 股利与公司盈余紧密地配合，多盈多分、少盈少分、股利与公司盈余紧密地配合，多盈多分、少盈少分

15、、无盈不分。无盈不分。 2、公司获利能力在年度间经常变动，每年股利也随之、公司获利能力在年度间经常变动，每年股利也随之变动，并保持分配与留存收益间的一定比例关系。变动，并保持分配与留存收益间的一定比例关系。 图11-3 固定股利支付率（固定股利支付率为50%）缺点缺点1.传递的信息容易成为公司的不利因素。传递的信息容易成为公司的不利因素。2.容易使公司面临较大的财务压力。容易使公司面临较大的财务压力。3.缺乏财务弹性。缺乏财务弹性。4.合适的固定股利支付率的确定难度大。合适的固定股利支付率的确定难度大。 （四）低正常股利及额外股利政策 公司每年只支付数额较低的正常股利，在公司繁荣时期向股东发放

16、公司每年只支付数额较低的正常股利，在公司繁荣时期向股东发放额外股利。额外股利。 优点：优点：1、灵活，公司在股利发放上留有余地和较大的财务弹性。、灵活，公司在股利发放上留有余地和较大的财务弹性。2、有助于稳定股价，增强投资者信息。、有助于稳定股价，增强投资者信息。 缺点缺点1、 公司的盈利波动使额外股利不断变化，或时有时无，造成分派的股利公司的盈利波动使额外股利不断变化，或时有时无，造成分派的股利不同，给投资者以公司收益不稳定的感觉。不同，给投资者以公司收益不稳定的感觉。2、 长时期持续发放额外股利后，被股东误认为是长时期持续发放额外股利后，被股东误认为是“正常股利正常股利”，取消了，取消了这

17、部分额外股利，会使股东认为公司财务状况恶化的表现，引起股价这部分额外股利，会使股东认为公司财务状况恶化的表现，引起股价下跌。下跌。 适用于盈利水平随着经济周期波动较大的公司或行业适用于盈利水平随着经济周期波动较大的公司或行业一、 股票分割股票分割 将面值较高的股票分割成几股面值较低的股票。 股票分割不属于某种股利，但其所产生的效果与发放股票股利十分相近。 从会计的角度看，股票分割对公司的财务结构不会产生任何影响，一般只会使发行在外的股数增加股数增加、每股面值降低每股面值降低，并由此使每每股市价下跌股市价下跌，而资产负债表中股东权益各账户的余额股东权益各账户的余额都保持不变，都保持不变，股东权益

18、合计数股东权益合计数也维持不变。也维持不变。第四节股票分割和股票回购 股票分割前股票分割后普通股（1 000 000股，每股1元） 100资本公积 100留存收益 500股东权益合计 700普通股（2 000 000股，每股0.5元） 100资本公积 100留存收益 500股东权益合计 700 股票分割前后的股东权益 金额 单位：万元 【例例】假设某公司决定实施两股换一股的股票分割计划，股票的市场公平价格从每股1元降到每股0.5元，每一位股东都会收到新的股票。股票分割前后的资本结构如表。 公司管理当局实行股票分割的主要目的和动机主要目的和动机 降低股票市价 为新股发行做准备 有助于公司兼并、合并政