金融资本杠杆原理与资本结构

1、编辑ppt第一节 杠杆原理第五章第五章 杠杆原理与资本结构杠杆原理与资本结构 第二节 资本结构编辑pptA公司公司B公司公司C公司公司2006年年营业总额营业总额100001000010000固定成本固定成本变动成本变动成本营业利润营业利润(EBIT)2007年年营业总额营业总额固定成本固定成本变动成本变动成本营业利润营业利润(EBIT)营业利润增长率营业利润增长率A、B、C三个公司变动成本率都为三个公司变动成本率都为20%，营业总额都营业总额都增长增长50%。700067.7%40002000200020002000100060004000400%100%150001500015000700

2、0400020003000300030001000050008000编辑pptA公司公司B公司公司C公司公司普通股本普通股本(面值面值10元元) 200000150000100000债务债务(利率利率8%)2006年年息税前利润息税前利润税后净利润税后净利润EPS2007年年息税前利润息税前利润税后净利润税后净利润EPSEPS增长率增长率A、B、C三个公司的资本总额都是三个公司的资本总额都是200000元，息税前元，息税前利润利润都增长都增长100%，所得税率为，所得税率为33%。0125%1000005000020000200002000013400107208040100%167%0.67

3、0.7150.8044000040000400002680024120214401.6081.342.144编辑ppt一、一、经营杠杆原理经营杠杆原理（一）经营风险与经营杠杆作用（一）经营风险与经营杠杆作用经营杠杆作用是指企业在经营活动中，营业成本经营杠杆作用是指企业在经营活动中，营业成本中的固定成本对经营利润或息税前利润所产生的中的固定成本对经营利润或息税前利润所产生的作用作用 。第一节 杠杆原理经营杠杆作用的结果：经营杠杆作用的结果：经营杠杆利益经营杠杆利益经营风险经营风险编辑ppt经营杠杆利益：企业在扩大营业总额的条经营杠杆利益：企业在扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企

4、件下，单位营业额的固定成本下降而给企业的营业利润业的营业利润(息税前利润息税前利润EBIT)带来的更带来的更大幅度的增加。大幅度的增加。经营风险：由于企业的生产经营活动而产生经营风险：由于企业的生产经营活动而产生的未来经营利润或息税前利润的不确定性，的未来经营利润或息税前利润的不确定性，尤其是利用经营杠杆作用而导致营业利润尤其是利用经营杠杆作用而导致营业利润(息息税前利润税前利润EBIT)更大幅度的下降。更大幅度的下降。编辑ppt WT:如何来计量经营杠杆如何来计量经营杠杆的作用程度？的作用程度？编辑ppt优先股资金成本 一一般可以用经营杠杆系数（般可以用经营杠杆系数（Degree of Op

5、erating Leverage）DOL来计量来计量 。经营杠杆的计量经营杠杆的计量它是指企业息税前利润的变动率相当于产销它是指企业息税前利润的变动率相当于产销量量(营业额营业额)变动率的倍数。变动率的倍数。 经营杠杆系数息税前利润变动率经营杠杆系数息税前利润变动率/产销量变动率产销量变动率 DOL=QQEBITEBIT/编辑pptDOL=FVPQVPQ)()(DOL=FVCSVCS公式公式1： 公式公式2： 例：例：F80万元，万元，V60%，分别计算，分别计算S600、400、200万元时的万元时的DOL。 适用于单一产品适用于单一产品适用于单一或多种产品适用于单一或多种产品编辑ppt1、

6、产销量、产销量2、产品售价、产品售价（二）影响经营杠杆利益及经营风险的因素（二）影响经营杠杆利益及经营风险的因素 3、单位变动成本或变动成本率、单位变动成本或变动成本率4、固定成本、固定成本（三）企业该如何控制经营风险（三）企业该如何控制经营风险一般可通过扩大销售、提高售价、降低单位变动成本、降低一般可通过扩大销售、提高售价、降低单位变动成本、降低固定成本的比重等措施来降低经营杠杆系数（固定成本的比重等措施来降低经营杠杆系数（DOL），降低），降低经营风险。但受制于市场供求和企业生产规模等方面，在很经营风险。但受制于市场供求和企业生产规模等方面，在很多情况下，企业难以控制经和削除经营风险。多情

7、况下，企业难以控制经和削除经营风险。 5、产品需求的变化、企业应变和调整能力等、产品需求的变化、企业应变和调整能力等编辑pptA公司公司B公司公司C公司公司普通股本普通股本(面值面值10元元) 200000150000100000债务债务(利率利率8%)2006年年息税前利润息税前利润税后净利润税后净利润EPS2007年年息税前利润息税前利润税后净利润税后净利润EPSEPS增长率增长率A、B、C三个公司的资本总额都是三个公司的资本总额都是200000元，息税前元，息税前利润利润都增长都增长100%，所得税率为，所得税率为33%。0125%1000005000020000200002000013

8、400107208040100%167%0.670.7150.8044000040000400002680024120214401.6081.342.144编辑ppt二、二、财务杠杆原理财务杠杆原理财务杠杆作用的结果：财务杠杆作用的结果：财务杠杆收益财务杠杆收益财务风险财务风险财务杠杆作用：资金成本固定的那些资财务杠杆作用：资金成本固定的那些资本本(通常是债务资本通常是债务资本)对公司普通股权资对公司普通股权资本所有者收益的作用。本所有者收益的作用。编辑ppt财务杠杆收益：指企业利用债务筹资这财务杠杆收益：指企业利用债务筹资这个财务杠杆给普通股权资本所有者带来个财务杠杆给普通股权资本所有者带来

9、的额外收益。的额外收益。财务风险：指与企业筹资有关的风险，尤其财务风险：指与企业筹资有关的风险，尤其是企业在筹资活动中利用财务杠杆而导致企是企业在筹资活动中利用财务杠杆而导致企业普通股权资本所有者收益更大幅度下降的业普通股权资本所有者收益更大幅度下降的风险。风险。编辑ppt WT:如何来计量财务杠杆如何来计量财务杠杆的作用程度？的作用程度？编辑ppt优先股资金成本 一一般可以用财务杠杆系数（般可以用财务杠杆系数（Degree of Finance Leverage）DFL来计量来计量 。财务杠杆的计量财务杠杆的计量它是指企业税后利润变动率相当于息税前利润的变它是指企业税后利润变动率相当于息税前

10、利润的变动率的倍数。对股份公司而言，表现为普通股每股动率的倍数。对股份公司而言，表现为普通股每股税后利润变动率相当于息税前利润变动率的倍数。税后利润变动率相当于息税前利润变动率的倍数。 财务杠杆系数税后利润变动率财务杠杆系数税后利润变动率/息税前利润变动率息税前利润变动率 财务杠杆系数每股收益变动率财务杠杆系数每股收益变动率/息税前利润变动率息税前利润变动率编辑ppt计算公式计算公式DFL=例：某公司全部长期资本为例：某公司全部长期资本为7500万元，债权资本比例为万元，债权资本比例为0.4，债务年利率为，债务年利率为8%，公司所得税率为，公司所得税率为33%，在息税前，在息税前利润为利润为8

11、00万元、万元、700万元时，求财务杠杆系数。万元时，求财务杠杆系数。T-1Dp IEBITEBIT编辑ppt(2）在资本总额及息税前利润一定的情况下，企业的负）在资本总额及息税前利润一定的情况下，企业的负债比率越高，财务杠杆系数债比率越高，财务杠杆系数DFL越大，表明财务风险越越大，表明财务风险越高。高。（1）财务杠杆系数）财务杠杆系数DFL表示息税前利润表示息税前利润EBIT的变化所引起的每股盈余的变化所引起的每股盈余EPS变化的幅度。变化的幅度。(3）在资本总额及负债比率一定时，企业的息税前利润）在资本总额及负债比率一定时，企业的息税前利润EBIT越大，财务杠杆系数越大，财务杠杆系数DF

12、L越小，表明企业的财务风险越小，表明企业的财务风险越低。越低。4）当总资产收益率（）当总资产收益率（EBIT/总资产）高于负债利率时，股东可总资产）高于负债利率时，股东可以获得财务杠杆收益，否则，是获得财务杠杆负收益。当企业以获得财务杠杆收益，否则，是获得财务杠杆负收益。当企业息税前利润水平较高时，则要多利用负债筹资，以提高普通股息税前利润水平较高时，则要多利用负债筹资，以提高普通股每股利润；反之，则应控制负债筹资，以免普通股每股利润下每股利润；反之，则应控制负债筹资，以免普通股每股利润下降。降。编辑ppt1、资本规模、资本规模2、资本结构、资本结构（二）影响财务杠杆利益及财务风险的因素（二）

13、影响财务杠杆利益及财务风险的因素 3、债务利率、债务利率4、企业的获利能力、企业的获利能力（三）企业该如何控制财务风险（三）企业该如何控制财务风险企业可以通过控制负债规模，合理安排资本结构，提高盈利企业可以通过控制负债规模，合理安排资本结构，提高盈利水平（扩大销售、提高售价、降低成本、降低固定成本的比水平（扩大销售、提高售价、降低成本、降低固定成本的比重等来提高重等来提高EBIT，以增强抗风险能力）来控制自己的财务风，以增强抗风险能力）来控制自己的财务风险。控制负债规模，其实质是资本结构的决策问题，因此，险。控制负债规模，其实质是资本结构的决策问题，因此，在进行资本结构决策时，应充分考虑财务杠

14、杆的作用。在进行资本结构决策时，应充分考虑财务杠杆的作用。5、企业筹资能力和资本供求关系等、企业筹资能力和资本供求关系等编辑ppt三、三、总杠杆总杠杆(联合杠杆联合杠杆)销售额销售额(营业额营业额)稍有变动就会使每股收益产生更稍有变动就会使每股收益产生更大的变动，通常把这两种杠杆的连锁作用称为总大的变动，通常把这两种杠杆的连锁作用称为总杠杆作用。杠杆作用。Q/QEPS/EPSS/SEPS/EPSDTL 或或 一般用总杠杆系数来计量一般用总杠杆系数来计量 编辑pptDTLDFLDOL TDp1IF)vp(Qv)-p(QDTLTDp1IFVcSVc-SDTL为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆和财务杠

15、杆可以有很为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合，可以通过经营杠杆和财务杠杆的有效组合，多不同的组合，可以通过经营杠杆和财务杠杆的有效组合，以获得一个理想的企业风险水平。以获得一个理想的企业风险水平。编辑ppt例：某公司例：某公司2006年度销售净额为年度销售净额为28000万元，固万元，固定成本为定成本为3200万元，变动成本率为万元，变动成本率为60%，资本总，资本总额为额为20000万元，其中债务资本比例占万元，其中债务资本比例占40%，其，其平均年利率为平均年利率为8%。求：求：(1)分别计算该公司的息税前利润、经营杠杆系数、分别计算该公司的息税前利润、经营杠杆

16、系数、财务杠杆系数和总杠杆系数；财务杠杆系数和总杠杆系数；(2)如果预期来年销售增长如果预期来年销售增长20%，息税前利润和普，息税前利润和普通股每股收益将分别增长多少？通股每股收益将分别增长多少？ 编辑ppt息税前利润息税前利润=28000-2800060%-3200=8000万元万元DOL=3200%60280002800060%28000-28000=1.4DFL=%8%402000080008000=1.09DTL= 1.4 1.09=1.52EBIT增长率增长率= 1.4 20%=28%EPS增长率增长率= 1.52 20%=30.4%编辑ppt第二节 资本结构一、资本结构的涵义一、

17、资本结构的涵义资本结构是指企业各种资本的价值及其比例关系。资本结构是指企业各种资本的价值及其比例关系。 狭义：长期资本的价值及其比例关系，即长期负债狭义：长期资本的价值及其比例关系，即长期负债/股权资本。股权资本。 广义：全部资本，包括负债和所有者权益，可以说是负广义：全部资本，包括负债和所有者权益，可以说是负债与所有者权益之比。债与所有者权益之比。编辑ppt二、资本结构理论二、资本结构理论1、净收益理论、净收益理论观点：负债比率越高，企业价值越大，观点：负债比率越高，企业价值越大，100%负债时，企负债时，企业加权资本成本降至最低，企业价值达到最大。（最佳资业加权资本成本降至最低，企业价值达

18、到最大。（最佳资本结构是本结构是100%负债）负债） 2、净营业收益理论、净营业收益理论 观点：不论负债比率如何，企业的加权资本成本与企业价观点：不论负债比率如何，企业的加权资本成本与企业价值都固定不变。（不存在最佳资本结构）值都固定不变。（不存在最佳资本结构）编辑ppt3、传统理论、传统理论 观点：负债比率在一定程度内，由于财务杠杆的正作用观点：负债比率在一定程度内，由于财务杠杆的正作用大于负债带来的消极作用，企业加权资本成本呈下降趋大于负债带来的消极作用，企业加权资本成本呈下降趋势，企业价值上升，负债比率超过一定限度时，财务杠势，企业价值上升，负债比率超过一定限度时，财务杠杆的正作用将被负

19、债带来的消极作用所抵消，企业加权杆的正作用将被负债带来的消极作用所抵消，企业加权资本成本将开始呈下降趋势，企业价值也随之下降。企资本成本将开始呈下降趋势，企业价值也随之下降。企业存在一个最佳资本结构，即负债比率处于业存在一个最佳资本结构，即负债比率处于“适度状态适度状态”时，企业加权资本成本最低，企业价值最高。时，企业加权资本成本最低，企业价值最高。编辑ppt4、MM(Modigliani和和Miler)资本结构理论资本结构理论 （1）无企业所得税的）无企业所得税的MM理论理论 无税企业的资本结构与企业价值无关；无税企业的资本结构与企业价值无关； 负债企业价值同风险无负债企业价值负债税收效应负

20、债企业价值同风险无负债企业价值负债税收效应（2）有企业所得税的）有企业所得税的MM理论理论1111 dscULT）T（）T（DVV（3）考虑了个人所得税的米勒模型）考虑了个人所得税的米勒模型编辑ppt5、权衡理论、权衡理论 负债企业价值无负债企业价值负债税收效应的现值负债企业价值无负债企业价值负债税收效应的现值-（预期财务拮据成本与代理成本之和的现值）（预期财务拮据成本与代理成本之和的现值）6、信息不对称理论、信息不对称理论企业在决定筹资顺序和确定最佳资本结构时，应企业在决定筹资顺序和确定最佳资本结构时，应当考虑投资者对企业价值的不同预期这一重要因当考虑投资者对企业价值的不同预期这一重要因素。

21、公司可以通过调整资本结构来传递有关获利素。公司可以通过调整资本结构来传递有关获利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票市价的信息。市价的信息。编辑ppt四、资本结构决策四、资本结构决策（一）比较资本成本法（一）比较资本成本法通过比较各种方案的加权平均成本来衡量资本结构通过比较各种方案的加权平均成本来衡量资本结构的优劣，选择加权平均成本最低者为最优方案。的优劣，选择加权平均成本最低者为最优方案。1、初始资本结构决策、初始资本结构决策 分别测算各个筹资方案的加权平均资本成本，并比较其分别测算各个筹资方案的加权平均资本成本，并比较其高低，从而确定最佳筹资

22、方案亦即最佳资本结构。高低，从而确定最佳筹资方案亦即最佳资本结构。编辑ppt筹资筹资方式方式方案方案1方案方案2方案方案3筹资额筹资额资金资金成本成本筹资额筹资额资金资金成本成本筹资额筹资额资金资金成本成本长期借款长期借款406%506.5%807%债券债券1007%1508%1207.5%优先股优先股6012%10012%5012%普通股普通股30015%20015%25015%合计合计500500500根据下列三个初始筹资方案的有关资料，确定最佳方案根据下列三个初始筹资方案的有关资料，确定最佳方案编辑ppt500300%1550060%12500100%750040%6方案方案1的综合资本

23、成本的综合资本成本=12.3%方案方案2的综合资本成本的综合资本成本=11.45%500200%15500100%12500150%850050%5 . 6方案方案3的综合资本成本的综合资本成本500250%1550050%12500120%5 . 750080%7=11.62%编辑ppt2、追加资本结构决策、追加资本结构决策 方法一：直接测算比较各备选追加筹资方案方法一：直接测算比较各备选追加筹资方案的边际资本成本，从中选择最优筹资方案。的边际资本成本，从中选择最优筹资方案。方法二：将备选追加筹资方案与原有最优资本结方法二：将备选追加筹资方案与原有最优资本结构汇总，测算各追加筹资条件下汇总资

24、本结构的构汇总，测算各追加筹资条件下汇总资本结构的综合资本成本，比较确定最优追加筹资方案。综合资本成本，比较确定最优追加筹资方案。 编辑ppt例：例：筹资方式筹资方式原有资原有资本结构本结构资金资金成本成本追加筹资方案追加筹资方案1追加筹资方案追加筹资方案2追加筹追加筹资额资额资金资金成本成本追加筹追加筹资额资额资金资金成本成本长期借款长期借款5006.5%5007%6007.5%长期债券长期债券15008%优先股优先股100012%20013%20013%普通股普通股200015%30016%20016%合计合计500010001000编辑ppt1000300%161000200%13100

25、0500%7方法一方法一:计算两个方案的边际资金成本计算两个方案的边际资金成本=10.9%1000200%161000200%131000600%5 . 7=10.3%编辑ppt方法二方法二:计算两个方案的综合资金成本计算两个方案的综合资金成本60003002000%1660001000200%136000500%760001500%86000500%5 . 6=11.86%编辑ppt方法二方法二:计算两个方案的综合资金成本计算两个方案的综合资金成本60002002000%1660001000200%136000600%5 . 760001500%86000500%5 . 6=11.76%编辑

26、ppt（二）每股收益分析法（二）每股收益分析法 通过分析普通股每股收益的变化来衡量。一般而言，能提通过分析普通股每股收益的变化来衡量。一般而言，能提高普通股每股收益的资本结构是合理的。高普通股每股收益的资本结构是合理的。方法一：通过比较各种方案的每股收益方法一：通过比较各种方案的每股收益EPS，EPS最大者为最最大者为最优方案。优方案。 方法二：根据每股收益无差别点来判断在什么样的销售方法二：根据每股收益无差别点来判断在什么样的销售或利润（或利润（EBIT）水平下，适用于何种筹资方式。）水平下，适用于何种筹资方式。 1、计算每股收益无差别点、计算每股收益无差别点 2、作出判断：当销售收益、作出

27、判断：当销售收益S或息税前利润或息税前利润EBIT大于每股大于每股收益无差别点时，用债务筹资方式；反之，用普通股权收益无差别点时，用债务筹资方式；反之，用普通股权益筹资方式。益筹资方式。编辑ppt例：某公司目前的息税前利润为例：某公司目前的息税前利润为200万元，发行在外普万元，发行在外普通股通股200万股（每股面值为万股（每股面值为1元），并发行有年利率为元），并发行有年利率为6%的债券的债券600万元。该公司计划为一个新的投资项目融资万元。该公司计划为一个新的投资项目融资500万元，预计新项目投产后公司每年息税前利润增加万元，预计新项目投产后公司每年息税前利润增加50万元。万元。假设公司适用的所得税率为假设公司适用的所得税率为25%，发行各种证券均无筹资，发行各种证券均无筹资费用。费用。现有两个方案可供选择：现有两个方案可供选择：方案一，按方案一，按8%的年利率发行债券；的年利率发行债券；方案二，按每股方案二，按每股20元的价格发行新股。元的价格发行新股。要求：要求：（1）