固定收益课件一

1、 Fixed Income Securities Analysis固定收益证券分析固定收益证券分析What is Fixed Income Security Fixed Income Security 指在未来指在未来指定时间指定时间支付事先支付事先固定数量固定数量现现金的金融产品金的金融产品 种类种类 债券俗称债券俗称 优先股优先股preferred stock 银行贷款银行贷款bank loans 现代金融的三大工具现代金融的三大工具 固定收益证券固定收益证券 权益证券权益证券 衍生证券衍生证券 股票与债券的区别？股票与债券的区别？Why learn fixed income securi

2、ty 固定收益证券市场在金融市场中的地位固定收益证券市场在金融市场中的地位 发行量大发行量大 成交量大成交量大 规避最基本的利率风险规避最基本的利率风险 金融市场和宏观经济的风向标金融市场和宏观经济的风向标 固定收益课程在金融学课程中的地位固定收益课程在金融学课程中的地位 金融学的基础金融学的基础成交量大 在美国，债券的成交金额占资本市场交在美国，债券的成交金额占资本市场交易量的易量的80% 日本的债券成交量则是股票的日本的债券成交量则是股票的5倍倍 债券的发行量更要比股票大很多债券的发行量更要比股票大很多全球市场债券和票据的发行总量单位：十亿美元全球市场债券和票据的发行总量单位：十亿美元固定

3、收益课程的重要性 金融学的基础课程金融学的基础课程 现金贴现法是金融资产的基本估值方法现金贴现法是金融资产的基本估值方法 债券市场的贴现率是其他金融资产贴现率债券市场的贴现率是其他金融资产贴现率的基准的基准还有原因吗？ 很多金融机构的破产都缘于债券很多金融机构的破产都缘于债券 1998年的年的LTCM公司破产公司破产 2008年的全球金融危机年的全球金融危机尽量少输钱，或不输钱风险规避和管理寻求套利机会寻求市场或对手漏洞而赢钱三个功能金融创新构架好产品，作个好中介课程整体框架现金流现金流贴现率贴现率定价定价风险管理风险管理寻求套利寻求套利金融创新金融创新 现金流金融创新：现金流金融创新： 1、

4、产品介绍、产品介绍 贴现率贴现率 2、到期收益率和期限结构、到期收益率和期限结构 定价寻求套利：定价寻求套利： 3、债券的定价、合成和套利、债券的定价、合成和套利 风险管理：风险管理： 4、债券的利率风险及度量、债券的利率风险及度量 5、利率风险与资产负债管理、利率风险与资产负债管理 风险规避、转移：风险规避、转移： 8、利率衍生产品、利率衍生产品 复杂债券产品及综合分析：复杂债券产品及综合分析： 6、按揭担保和资产担保证券、按揭担保和资产担保证券 7、固定收益投资组合管理、固定收益投资组合管理课程整体框架 第一讲：债券基本概念与债券市场第一讲：债券基本概念与债券市场 第二讲：到期收益率与利率

5、期限结构第二讲：到期收益率与利率期限结构 第三讲：债券的定价、合成与套利第三讲：债券的定价、合成与套利 第四讲：债券的利率风险及度量第四讲：债券的利率风险及度量 专题专题 第五讲：利率风险与资产负债管理第五讲：利率风险与资产负债管理 第六讲：按揭担保和资产担保证券第六讲：按揭担保和资产担保证券 第七讲：固定收益投资组合管理第七讲：固定收益投资组合管理 第八讲：利率衍生产品第八讲：利率衍生产品参考书 1、 Bond Markets, Analysis and Strategies (sixth Edition), Frank J Fabozzi, Prentice Hall 2、债券市场债券市场

6、:分析和策略分析和策略(第第5版版) ，(美美)法博兹，法博兹，李伟平李伟平 译，北京大学出版社译，北京大学出版社 ，2007年第年第1版版 3、债券组合管理（上下卷债券组合管理（上下卷第第2版版），）， Frank Fabozzi著著,骆玉鼎等译，上海财经大学出版社，骆玉鼎等译，上海财经大学出版社，2004年年 4、固定收益证券分析，潘席龙，西南财经大固定收益证券分析，潘席龙，西南财经大学出版社，学出版社，2007年年 5、固定收益证券手册（第固定收益证券手册（第6版），版）， Frank Fabozzi著著,任若恩等译，人民大学出版社，任若恩等译，人民大学出版社，2005年年 6、 Bru

7、ce Tuckman, Fixed income securities: tools for todays markets, John Wiley & Sons, Inc. 1995. 本书中文版已经由黄嘉斌翻译，由本书中文版已经由黄嘉斌翻译，由宇航出版社宇航出版社/科文（香港）出版有限公司出版科文（香港）出版有限公司出版。 7、固定收益证券：定价与利率管理，姚长辉，、固定收益证券：定价与利率管理，姚长辉，北京大学出版社，北京大学出版社，2006年年参考网站1.中国债券信息网:2.华尔街日报：3.和讯债券网：4.中国货币网：Chapter 1 债券基本概念与债券市场债券的基本概念债券的基本概念

8、债券市场债券市场1.1 基本概念与特征 金融产品金融产品 双方签订的一个有关现金流的协议双方签订的一个有关现金流的协议 债券的合同文本债券的合同文本 募集说明书募集说明书 发行公告书、发行章程发行公告书、发行章程task1、发行人 发行人发行人(issuer): 指承诺将来支付现金的主体 根据发行人不同的债券分类根据发行人不同的债券分类 政府：国债、地方政府债券 企业：企业债券 金融机构：金融债券2、期限 期限期限( Maturity ) Term to maturity 到期日：maturity date 根据期限的分类根据期限的分类 短期债券 (short-term)：5年以下 中期债券

9、(intermediate)：512年 长期债券 (long)：12年以上 最长期的债券最长期的债券 一般不超过30年 例外：Walt Disney公司在1993年发行了一种期限为100年的企业债，到期日2093年 例外：2009年11月27日，中国第一次发行50年期国债，200亿人民币，中标利率4.3 2010年5月第二次发行50年期国债背景材料： 美国自美国自1997年发行年发行30年期国债年期国债 2001年年10月停止发行月停止发行 2006年又重新开始发行年又重新开始发行 为财政赤字拓展新的融资渠道为财政赤字拓展新的融资渠道背景材料： 1998年，我国发行过一期年，我国发行过一期30

10、年期国债，年期国债，票面利率为票面利率为7.20 2002、2003、2007、2008年发行的发行的30年年期国债拍卖的票面利率为期国债拍卖的票面利率为2.9%、1.64、4.27和4.53、债券形式 债券形式：指记录债权的形式债券形式：指记录债权的形式 无记名（实物）无记名（实物） 是一种实物债券，以实物券的形式记录债权，面值不等，不记名、不挂失、可上市流通； 凭证式凭证式 以“凭证式收款凭证”记录债权，可挂失，不能上市流通； 记账式记账式以记账形式记录债权，通过采用无纸化形式发行和交易，可以记名、挂失 4、面值(认购单位) 面值（面值（Face Value） 票面价值（Par Value

11、） 、本金（Principal）、赎回价（Redemption Value）或到期值（Maturity Value） 一般情况下，面值为一般情况下，面值为1000 但债券却以但债券却以100报价，即百分比报价报价，即百分比报价5、发行价 债券发行的价格债券发行的价格 平价发行平价发行 按面值的价格发行 折价发行折价发行 以低于面值的价格发行 溢价发行溢价发行 以高于面值的价格发行6、息票利率 息票利率、票面利率（息票利率、票面利率（coupon rate） 名义利率（nominal rate） 息票利息额息票利息额 (coupon) Coupon = coupon rate * par val

12、ue 比如：比如： 02三年期电网建设债三年期电网建设债， Coupon rate = 3.50% Par value = 1000 利息额=3.50%*1000 = 35金融创新1：票面利率的多样性 早期是固定票面利率，目前变化出多种早期是固定票面利率，目前变化出多种多样的票面利率形式多样的票面利率形式(1)零息票债券零息票债券(zero-coupon bond) 票面利率为票面利率为0，投资者只在到期日获得一次，投资者只在到期日获得一次现金流现金流零息票债券 零息票债券的两种发行形式零息票债券的两种发行形式 折价贴息发行折价贴息发行 以低于面值的价格发行，到期日支付面值 “04记账式一期国

13、债 ”发行公告 累息发行累息发行(accrual bond)： 面值发行，但在到期日一次性支付利息和本金 “01记账式十期国债 ”发行公告(2)利息递增债券利息递增债券 (step-up Notes) 票面利率经过一段时间后增加. 比如前2年5% ,后3年 6%.7、本金偿还条款 最普遍的到期一次还清最普遍的到期一次还清(bullet maturity) 分多次还清分多次还清 serial bond: 类似于发行一系列债券 Amortizing securities：本金分期摊销，比如住房抵押贷款 Case（年金） Sinking fund provision: 偿债基金条款8、金融创新2：嵌

14、入期权条款Embedded Options1. Prepayment option and call option2. Conversion rights3. Put provisionImportance of Embedded Options Affect the timing of cash flows Forecasting interest rates Affect performance over timePrepayment and call options 提前还款期权提前还款期权 Prepayment option 发行人可以在到期日前还清利息和本金的权利 提前还款条款是对发

15、行人有利 可赎回条款可赎回条款 call option 可以在到期日前以约定的价格赎回债券 taskNoncallable and nonrefundable 保护投资者，以避免发行人滥用赎回权保护投资者，以避免发行人滥用赎回权利利 规定不可赎回规定不可赎回 noncallable 有时候也规定可赎回，但不能用再融资有时候也规定可赎回，但不能用再融资赎回，即赎回，即NonrefundableConversion right 可转换条款可转换条款发行人承诺到一定时间可以按约定的价格或比例将债券转换成发行人公司股票的一种债券形式。 赋予投资者一个赋予投资者一个 期权期权 Convertible b

16、ond 与与Exchangeable bondPut Right 可回售条款可回售条款在债券合约中含有允许债券持有人在一定时间、按既定价格将债券卖回给发行人的一种权利 Put price 有利于债券持有人有利于债券持有人特别是当市场利率上涨后，债券持有人可以通过行使这一权利提前收回资金 总结1：未来现金流（未来现金流（在有在有限条件下是确定限条件下是确定）现金流大小现金流大小现金流支付时间现金流支付时间现金流支付方向现金流支付方向金融产品金融产品合同合同债券债券面值面值息票率息票率期限期限付息周期付息周期嵌入期权嵌入期权其他条款其他条款总结2：金融创新与债券各条款票面利率票面利率嵌入期权嵌入期

17、权创新动因创新动因1：规避某种风险规避某种风险固定利率固定利率零息票零息票浮动利率浮动利率提前还款提前还款/赎回赎回可转换可转换可回售可回售创新动因创新动因2：满足不同投资者需求满足不同投资者需求2.2 债券市场 中国债券市场中国债券市场 债券市场债券市场 债券品种的基本情况债券品种的基本情况 美国债券市场美国债券市场2.2.1 中国债券市场 无任何内债发行，无任何内债发行，1964年还清所有外债年还清所有外债1968年还清所有内债年还清所有内债 政治动员政治动员行政分配方式行政分配方式相结合相结合市场化发债开始，市场化发债开始，1991年年4月月20日，财日，财政部与中国工商银政部与中国工商

18、银行信托投资公司签行信托投资公司签署了承购包销合同署了承购包销合同。1950发展发展1959年年1980年低落年低落1981-19901991年以后年以后 外债外债51.62亿元，亿元，内债内债38.47亿元亿元中国固定收益产品品种 国债国债 1981年恢复国债发行年恢复国债发行 2000年年5月停止记名式（实物）国债发行月停止记名式（实物）国债发行 目前都为凭证式和记账式国债目前都为凭证式和记账式国债 期限品种较多期限品种较多 金融债券金融债券 企业债券企业债券2005年中国债券发行概况类别类别发行期数发行期数( (只只) )发行总额发行总额( (亿元亿元) )发行总额比重发行总额比重(%)

19、(%)国债国债25257042704216.15 16.15 企业债企业债37376546541.50 1.50 金融债金融债66666926.66926.615.88 15.88 央行票据央行票据124124274622746262.96 62.96 短期融资券短期融资券8484145314533.33 3.33 证券化资产证券化资产8 877.739377.73930.18 0.18 合计合计34434443615.339343615.3393100.00 100.00 2006年中国债券发行概况2007年中国债券发行情况2008年中国债券发行情况年中国债券发行情况2009年中国债券发行情

20、况年中国债券发行情况2010年中国债券发行情况2005年以来债券市场的创新 2005年，短期融资券 2005年，MBS(住房抵押贷款支持证券) 2005年，ABS(资产支持证券) 2006年，Shibor推出(2007.1.1试运行) 2007年9月，中国银行间市场交易商协会成立 2008年4月，非金融企业中期票据(期限3-5年)发行 2009年3月，财政部代理发行地方政府债券中国固定收益市场 债券市场债券市场商业银行柜台市场商业银行柜台市场交易所债券市场交易所债券市场银行间债券市场银行间债券市场 同业拆借市场同业拆借市场（1）中国债券市场 1988年-1992年：以柜台市场为主 1992-2

21、000：以场内市场为主的阶段 2000-至今：以场外市场为主的阶段2010.12以来的一点变化 2010年年10月月27日，中国证监会、人民银日，中国证监会、人民银行、银监会联合发布行、银监会联合发布关于上市商业银关于上市商业银行在证券交易所参与债券交易试点有关行在证券交易所参与债券交易试点有关问题的通知问题的通知 2010年年12月月6日，深圳发展银行和招商日，深圳发展银行和招商银行通过深交所集中竞价系统分别进行银行通过深交所集中竞价系统分别进行了企业债券和国债的交易了企业债券和国债的交易 银行间交易市场的交易主体 商业银行及其授权分行商业银行及其授权分行 经营人民币业务的境内外资金融机构经

22、营人民币业务的境内外资金融机构 证券公司、基金管理公司、各类证券投资基证券公司、基金管理公司、各类证券投资基金金 保险公司，信托、财务、租赁公司保险公司，信托、财务、租赁公司 QFIIQFII、ABF2(ABF2(二期亚洲债券基金二期亚洲债券基金) ) 城乡信用社、企事业单位城乡信用社、企事业单位 社保基金、住房公积金、企业年金等其他债社保基金、住房公积金、企业年金等其他债券投资主体券投资主体银行间债券市场的交易方式 银行间债券市场交易方式银行间债券市场交易方式以询价方式进行，自主谈判、逐笔成交以询价方式进行，自主谈判、逐笔成交 具体形式具体形式通过同业拆借中心交易系统登记成交通过同业拆借中心

23、交易系统登记成交签定合同书签定合同书信件信件数据电文（包括电报、电传和传真等）数据电文（包括电报、电传和传真等）银行间债券市场的结算方式 实时逐笔全额结算 通过中央结算公司簿记系统办理债券结算部分资料来源：人民银行金融市场司资金清算投资人投资人人民银行支付系统各商业银行清算系统中央结算公司 询价 谈判 达成 交易债券交割银行间债券市场的市场架构发债主体及产品 财政部财政部国债国债 人民银行人民银行央行票据央行票据 政策性银行政策性银行政策性金融债政策性金融债 商业银行等金融机构商业银行等金融机构金融债券金融债券 企业企业企业债券、短期融资券企业债券、短期融资券 其他筹资主体其他筹资主体经人民银

24、行批准可交易经人民银行批准可交易的其他债券的其他债券国债 财政部发行的一种国家财政收入财政部发行的一种国家财政收入 主要功能：主要功能： 弥补财政赤字弥补财政赤字 筹集建设资金筹集建设资金 调节经济调节经济中国国债发行量2001-2007中国国债发行量2001-2007中国国债发行量1993-2000中国国债发行量1993-2000国债发行方式 直接发行直接发行 代销发行代销发行 承购包销发行承购包销发行 招标拍卖发行招标拍卖发行利率招标和价格招标利率招标和价格招标竞争性招标竞争性招标央行票据 央行用于调整短期资金流动性的一个重央行用于调整短期资金流动性的一个重要货币政策工具要货币政策工具 央

25、行发行票据量是市场对央行货币政策央行发行票据量是市场对央行货币政策的重要解读信号的重要解读信号 央行票据投标产生的利率成为反映市场央行票据投标产生的利率成为反映市场资金供应的重要指标资金供应的重要指标 期限一般为期限一般为3月、月、12月月举例金融债券 政策性银行债政策性银行债 发行机构：国家开发银行、进出口银行等政策性发行机构：国家开发银行、进出口银行等政策性银行银行 持有机构：邮政储汇局、国有商业银行、区域性持有机构：邮政储汇局、国有商业银行、区域性商业银行、城市商业银行（城市合作银行）、农商业银行、城市商业银行（城市合作银行）、农村信用社村信用社 特种金融债券特种金融债券 部分金融机构发

26、行的，所筹集的资金专门部分金融机构发行的，所筹集的资金专门用于偿还不规范证券回购债务的有价证券用于偿还不规范证券回购债务的有价证券 中国金融债发行量日 期 间日 期 间隔隔总 发 行总 发 行额额(亿元亿元)总 发 行总 发 行期数期数计 息 方计 息 方式式_固定固定利 率利 率 ( 亿亿元元)计 息 方计 息 方式式_浮动浮动利 率利 率 ( 亿亿元元)期限期限1年年(亿元亿元)1 年年 期期限限3年年(亿元亿元)3 年年 期期限限7年年(亿元亿元)7 年年 期期限限(亿元亿元)20056010.3554580.388010201301.711202568.620044938.738363

27、9.3899.38115815706001610.7200343203323208001200840480180020023075271740455745375600135520012590281555655530280600118020001645172801120295130350870199914701632085036026020065019984107360018023000企业债券1983年开始发行年开始发行但非常不发达，发行量很小但非常不发达，发行量很小中国企业债发行量日期间隔日期间隔总发行额总发行额(亿元亿元)总发行期总发行期数数计息方式计息方式_固定利固定利率率(亿元亿元)计

28、息方式计息方式_浮动利浮动利率率(亿元亿元)期限期限1年年(亿元亿元)1 年年 期期限限3年年(亿元亿元)3 年年 期期限限7年年(亿元亿元)7 年年 期期限限(亿元亿元)2005160594522501101030474200430718134.8172.200142932003458204184008045020023701737000255029520011756105700025150200070340300202030199987.51187.500151755.5199873.39573.390041.39320199745345003015019968180080019950.3

29、10.3000.30019920.310.3000.300短期融资券 2005 年年5 月月24 日，央行发布日，央行发布短期融短期融资券管理办法资券管理办法，允许非银行企业在银，允许非银行企业在银行间债券市场向机构投资者发行短期融行间债券市场向机构投资者发行短期融资券。资券。 马上受到企业的欢迎，成为一种灵活、马上受到企业的欢迎，成为一种灵活、高效的融资工具高效的融资工具 短期融资券的特点短期融资券的特点 期限短，不超过期限短，不超过1年，证券公司不超过年，证券公司不超过91天天 发行简单，只需备案发行简单，只需备案 余额管理，滚动发行余额管理，滚动发行 发行利率不受管制发行利率不受管制 主

30、要由银行承销主要由银行承销 无需担保，只要信用评级无需担保，只要信用评级 无需担保，只要信用评级的意义无需担保，只要信用评级的意义： 以往的企业债券都是担保，很多具有政府以往的企业债券都是担保，很多具有政府背景的担保，阻碍了市场的发展背景的担保，阻碍了市场的发展 尽管目前短期融资券的信用评级比较集中，尽管目前短期融资券的信用评级比较集中，但已有差别但已有差别 信用评级也受到市场关注，部分体现在市信用评级也受到市场关注，部分体现在市场定价中场定价中 信用评级风险也出现，信用评级风险也出现，“福禧事件福禧事件”交易工具 现券买卖 质押式回购 买断式回购 远期交易回购（Repurchase ） Us

31、ually called repo Dealer sells securities Dealer temporarily borrows money Dealer repurchases the securities at a later date at a higher price 小问题：小问题：质押式回购与买断式回购的区别？质押式回购与买断式回购的区别？交易所债券市场交易所债券市场 记账式债券交易记账式债券交易 交易品种：国债、企业债、可转债交易品种：国债、企业债、可转债 目前上海证券交易所为主，深交所交易目前上海证券交易所为主，深交所交易量较小量较小 交易品种：现货和回购交易品种：现货

32、和回购固定收益证券综合电子平台固定收益证券综合电子平台 上交所于上交所于2007年年7月月25日推出日推出 报价系统：集中交易和协议交易报价系统：集中交易和协议交易 交易方式：一级交易商做市制度交易方式：一级交易商做市制度 结算模式：国债等低风险品种由中国证结算模式：国债等低风险品种由中国证券登记结算公司进行担保交收，券登记结算公司进行担保交收，MBS等等高风险品种则逐笔实时结算高风险品种则逐笔实时结算 固定交易平台的交易量占到总交易量的固定交易平台的交易量占到总交易量的40以上以上同业拆借市场 19961996年构建了全国统一的同业拆借市场年构建了全国统一的同业拆借市场 形成以市场供求为基础的同业拆借利率形成以市场供求为基础的同业拆借利率 融资期限短融资期限短 交易手续简便、快捷交易手续简便、快捷 交易金额巨大交易金额巨大 市场主体经过严格审批市场主体经过严格审批同业拆借市场参与主体 市场成员市场成员存款类机构：商业银行、信用