论文可转换债券融资对上市公司资本结构的影响

1、商业大学本科生学 年 论 文可转换债券融资对上市公司资本结构的影响Research on the influence of Convertible Bond Financing on the Capital Structure of Listed Companies指导教师评语成 绩 指导教师签字 年 月 日目 录内容摘要I1 引言12 可转换债券综述12.1可转换债券的定义及特点.12.2 可转换债券的优点12.3可转换债券的缺点23 我国上市公司发行可转债现状23.1资本市场总体现状23.2可转换债券市场现状34可转换债券对资本结构影响的案例的分析-湖南华菱转债44.1发行基本状况44.2

2、发行可转换债券后对资本结构的影响分析45 结论及建议55.1研究结论55.2对发行公司的建议5发行债券前应综合分析各种影响因素6选择正确的发行时机65.2.3合理设计发行条款65.2.4建立良好的激励约束机制7参考文献8摘要：可转换债券作为继普通股、一般债券后的又一种新型融资工具，集债权、股权、期权性质于一身，在我国证券市场上一经产生便受到发行人和投资者的广泛欢迎。研究可转换债券，对于我国资本市场的多元化发展和证券市场的国际化具有一定的促进作用。虽然我国资本市场，尤其是可转换债券市场，还存在诸多问题，但由于可转换债券兼具股权和债券双重性质,在优化资本结构等方面有重要作用，可转换债券融资愈来愈受

3、到上市公司的重视,本文以华菱管线为例,论述可转换债券融资对上市公司资本结构的影响。关键词：可转换债券 资本结构1引言随着可转换债券市场在全球范围内的广度上和深度上的发展，我国开始引入可转换债券这一兼具股权和债权特性融资工具。我国的可转换债券试点从加世纪90年代初就开始了，标志是在1992年深宝安发行了第一只可转换债券，但是它同样的也没有得到应有的重视。直到2002年，股市的明显下跌，使得投资者寻求一种新的能够在一定程度上规避风险的投资品种，这样债券市场就日益得到重视，而且既能保证最低收益，又能在股市回暖通过转股份享受股市收益的可转换债券就得到了大家的认同。但是作为一项比较成熟的融资工具可转换债

4、券在我国证券市场的发展尚处于起步阶段。无论是从优化资本市场结构还是拓展企业融资渠道的角度出发，可转换债券都有大力发展的必要。本篇论文就是从企业融资的角度出发，将可转换债券作为企业的融资渠道之一加以分析，主要探讨了可转换债券与资本结构的关系，希望能够为企业正确的利用这种创新的融资方式进行筹集资金指明方向和提供依据。2可转换债券综述2.1可转换债券的定义及特点可转换债券是一种介于债券和股票之间的可转换融资工具，持有人有权在规定的期限内依据约定条款将其转换成一定数量的发行公司的普通股票。可转债实际上也是一种混合金融衍生工具，即将相应公司的股票看涨期权内嵌于传统公司债券之中，同时集债权性、股权性和期权

5、性于一身。一方面，可转换债券是固定收益类证券，它具有确定的债券期限和利息率，投资人每年可以获得固定的利息收入；另一方面，可转换债券的持有人有权按照约定的条件将可转换债券转换为股票，使可转换债券具有股票属性。通过行使转换期权，可转换债券的持有人可以充分分享发行人业绩增长和股票价格的增长潜力。2.2可转换债券融资的优点第一，可以享受税盾效应和低成本优势。发行可转换债券的公司，在转股之前一直是以债券的形式支付利息，而利息是在税前支付，所以享受到了税盾效应，增加了企业的价值;同时可转换债券与一般的债券不同，它存在着一种上涨的期权，资本成本相当的低。第二，会产生财务杠杆效应，提高企业价值。可转换债券在转

6、股之前是普通的债务，能够给企业带来财务杠杆效应，而且发行可转换债券后，资本结构中债务资本比例上升，股权资本比例相对下降。而总的说来资本结构中债务资本比例的提高，会增加企业的税后利润，从而增加企业财富，提高企业价值。第三，有利于增强企业资本结构的弹性。可转换债券在转换前可由发行公司收回，转换后形成公司的自有资本，因此具有一定的时间弹性;另外可转换债券在一定的条件下可由一种筹资方式转换成另外一种筹资方式，具有转换弹性;可转换债券作为流通工具，有流通的市场，因此它也具有较强的转让弹性。第四，可转换债券融资使企业资本结构有序调整并朝优化的目标进行。由于可转换债券兼具债券和股票买入选择这一性质，因而它是

7、债权向股权转换的桥梁。第五，可转换债券融资有利于协调股东与债权人的关系，改善企业的治理结构，减少股权稀释。2.3可转换债券融资的缺点首先，发行公司的财务风险加大。当公司经营恶化时，公司的股价就会下跌，转股的话对投资者来说将会无利可图，发行公司将会面临债券到期时支付巨额的本金和利息，造成巨大的还本付息的压力，增大了财务风险。其次，公司在发行可转换债券时会在合同中规定“回售条款”，一旦股市低迷，企业业绩不佳，债券持有人行使回售权的可能性很大，导致公司会因现金存量不足而陷入支付困境。3我国上市公司发行可转债现状3.1资本市场总体现状我国市场规模的不断扩大和发展，市场机制的不断完善，为我国上市公司融资

8、创造了极其重要的途径和场所，为规范我国融资市场的有序发展发挥了积极地推动作用。从1999年开始到2006年期间，我国A股上市公司通过证券市场筹资共有1176家，共筹集资金8847.79亿元，其中通过一级市场首发筹资额4797.19亿元，占筹资总额的54.22%;再融资筹集资金额4050.6亿元，占筹资总额的45.78%;其中再融资中通过增发股票筹集资金额2022.43亿元;通过配股筹集资金额1513.5亿元;通过发行可转换债券筹集资金额514.67亿元。表一：9-2006年我国资本市场融资状况表（单位：亿元）同时，从上表可以看出，上市公司对股权融资有着极强的偏好。在1999年以前，配股几乎是上

9、市公司再融资的惟一方式；2000年以后，增发成为上市公司对再融资方式的另一选择;2002年开始，可转债融资成为上市公司追捧的对象。其主要原因是1998年以前中国证券市场规模较小，融资方式比较单一，自2001年以后中国证券市场开始走“熊”，上市公司通过配股和增发新股的难度加大，上市公司才转向可转换债券这种融资方式。就目前而言，资本市场上呈现出“股市偏重，债市偏轻”的格局。3.2可转换债券市场现状我国资本市场“股市偏重，债市偏轻”的发展格局在一定程度上影响了可转换债券市场的发展。与西方发达国家相比，中国可转换债券市场尚处于起步阶段。目前我国可转换债券市场的发展呈现出以下几个特征：第一，可转换债券市

10、场规模过小，与股票市场的迅速发展极不相称。第二，我国可转换债券市场尚未形成科学、合理的信用评级机制。第三，转债持有人以机构投资者为主，二级市场不活跃。第四，可转换债券融资限制较多。4可转换债券对资本结构影响的案例分析湖南华菱转债4.1发行基本状况华菱管线股份有限公司是华菱集团控股的公司，它占有华菱管线74.35%的股份。华菱集团是经湖南省人民政府批准的，于1997年由原湘潭钢铁公司、涟源钢铁集团有限公司和原衡阳钢铁厂联合改制而成的大型国有独资公司，目前是520户国家重点企业之一，全国百强企业之一。根据公司2003年3月20日召开的2002年度股东大会审议通过的发行可转换债券的议案以及募集资金投

11、资项目的资金需求，公司计划募集资金20亿(含有发行费用)。于是于2004年7月16日开始发行这批可转换债券，为期5年，票面利率第一年为1%，第二年为1.5%，第三年2%，第四、五年为2.5%，由招商银行长沙分行为其作为担保。4.2发行可转换债券后对资本结构的影响湖南华菱管线发行可转换债券同期的银行贷款水平为年利率5.85%(中长期)，可见利用可转换债券来筹集这部分资金的资本成本更低，有利于该公司未来业务的持续发展。分析资料见下表。表二：华菱管线2003-2009年财务状况表（单位：万元）年度2003200420052006200720082009EBIT（亿元）11.96414.17811.8

12、5222.74132.50022.4389.232资产负债率44.54%63.27%66.87%65.68%62.16%67.45%72.92%净资产收益率13.20%15.06%6.53%10.87%10.81%6.57%7.88%每股收益0.430.570.270.490.730.350.04财务杠杆系数1.081.061.431.481.401.9815.79资料来源：国泰安数据服务中心从上述财务指标变化情况可以发现以下特点：第一， 2003年华菱管线的财务杠杆系数较小，发行可转换债券当年有所增加，基本不存在财务风险，但是同样的它失去了享受财务杠杆带来的获利的机会。第二，2003年净资产

13、收益率超过10%，特别是发行可转换债券当年，净资产收益率超过了15%。可见负债的使用会使公司获利更多，更有益公司和股东。但从2005年起，净资产收益率开始下降，发行前的净资产收益率水平。第三，除2009年受金融危机影响息税前利润较大幅度减少外,2004-2008年华菱管线息税前利润显著增加第四，对照资产负债率和息税前利润两栏，同样可见两者有着密切的关系，也论证了上面谈到的两个特点，利用负债能够带来杠杆利益，从而给公司带来丰厚的息税前利润。在一定的条件下两者成正比关系。第五，假设发行同等规模新股或普通债券如果华菱管线直接采取增发新股的方式来筹集资金，虽然可以降低资产负债率，减轻了财务风险，但是这

14、将会导致股本增加，投资项目并不能立即产生相对应的效应，2004年每股收益不但不会像发行可转换债券那样上升到0.57，反而会下降到一个更低的程度，造成股东权益的稀释，同时也得不到财务杠杆的好处。这种融资方式可能导致的资金流出还有税收，因为负债有税盾效应。此外，发行股票可能导致股价下跌，造成不良的效果。如果直接发行债券来筹集资金也会导致大量利息费用的多支付，因为普通债券的利率远高于可转换债券的利率，公司必然要多支付，而且连续几年都是这样，融资成本和财务风险将远远的高于可转换债券融资的融资成本和财务风险。5结论及建议5.1研究结论可转换债券作为一种金融创新产品，尽管公司融资理论认为它有利于提高公司绩

15、效，但通过对华菱管线发行可转换债券前后财务状况与经营成果的分析，发行可转债后尽管息税前利润增加，净资产收益率却呈下降趋势。可见，可转债在我国特殊的制度背景下，其优势和特性并未得到充分发挥。5.2对发行公司的建议5.2.1公司发债前应综合分析各种影响因素上市公司利用可转换债券进行融资前要全盘考虑，做好规划。有必要对公司发行可转债前的财务状况和公司治理情况进行考核和评价。要综合分析各种影响因素，既要考虑外部的宏观环境，也要考察内部的具体情况。对于外部环境的变化，公司应该从整体上把握，密切关注国家出台的相关融资政策，对整个证券市场的未来趋势有一个详细的分析和预测；对于内部环境情况，公司应该正确分析和

16、认识当前及未来的经营状况和财务状况，评估公司发行可转换债券后可能产生的影响，重点考察公司的承受能力，并且根据各种突发事件及时进行内部调整和消化，以保证实现公司的发展目标，促进公司绩效的提升。正确选择发行时机就可转换债券的发行时机而言，公司也应该从内外部两个角度来分析，以做出正确果断的决策。从公司内部来看，当企业资金短缺，迫切需要筹集资金的时候，公司决策者就会想到配股、增发等多种融资方式，如果此时股票价格被严重低估，和用股权融资相当不利;如果此时需求不旺，利用银行借款或一般公司债券都可能导致相当大的财务风险，而且筹资成本较高，那么这时可转换债券的种种优势就显现出来，此时非常有利于进行可转债的融资

17、。从公司外部来看，另外投资项目建设期一般都较长，建成后效益会比较显著，当新的经济增长周期启动时，行业景气回升时，利率水平处于低谷时，股市从熊市转向牛市时，比较适合进行可转换债券的融资。5.2.3合理设计发行条款对于发行公司而言，可转换债券的发行条款设计得越合理，越有利于未来的成功转股，从而可以增加公司的价值。首先，要合理确定转换期限，该期限不宜过长或过短。一般而言，较长的转换期限有利于转股成功，也使公司有较长的时间来应对市场的变化，从而提高公司业绩。其次，要合理确定转股价格。由于发行公司的股票市价受到未来公司经营业绩和市场宏观环境等多方面的影响，具有很大的不确定性，而可转换债券能否成功转股主要

18、取决于预期正股市价是否高于转股价格。最后，要合理设计赎回条款和回售条款。可转债的这种特性可以对公司的负债水平进行动态调整，因此一个设计完善的条款对于优化公司资本结构、提升公司价值有很大的正面影响。5.2.4建立良好的激励约束机制公司发行可转债后，由于股权结构和代理成本的影响，公司有必要对经理人实施有效的激励和监督。在公司内部设计合理的业绩考核指标，制定相应的标准和考核方法，客观公正地考核评价经理人的工作业绩。薪酬考核委员会应积极探索研究，把长期激励和短期激励有机地结合起来，加强信息披露，增强业绩考核的透明度。避免暗箱操作，减少企业扭曲会计信息的诱因，会同审计、工商、税务等稽核部门对企业经营者的

19、经营情况进行科学合理的考核，保证财务会计数据的真实完整性。参考文献：1 张雪芳，刘春杰.对可转换债券发行前后公司绩效变动趋势的实证研究M.上海金融，2006.7.2 王平，李宝珍可转换债券的融资效应J.经济理论与经济管理,2006.4.3 吕长江，王克敏.上市公司资本结构、股利分配及管理股权比例相互作用机制研究J.会计研究,2002.5.4 贾展坤.上市公司资本结构与公司绩效的实证研究D.大连:东北财经大学,20075 陈守红.可转债投融资-理论与实务M.上海：上海财经大学出版社,2005.6 杜金岷,黄勇民.我国可转债转股条款设计的实证研究J.统计研究,2007(4):69-74.7 刘娥平

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