第6章资产证券化

1、南京理工大学紫金学院经管系资产证券化资产证券化经管系经管系 贺丽丽贺丽丽现代经济的核心现代经济的核心-金融金融金融的核心金融的核心-资本市场运作以及资本资产资本市场运作以及资本资产的供给和定价的供给和定价资本市场运作以及资本资产的供给和定价资本市场运作以及资本资产的供给和定价的核心的核心-资本市场化资本市场化资本市场化的具体表现资本市场化的具体表现-资本现金化、资资本现金化、资本实体化、资本信贷化、资本证券化本实体化、资本信贷化、资本证券化“大树”与“核心”v资本市场的运作，建基于对资本资产的经营，有别于一般商品的经营。v经营性资产（资本）概念较广：v一是现金资产（设为狭义货币，即M1）v二是

2、实体资产（设为投入企业运营的资产，包括有形资产和无形资产，也包括未上市的股权）v三是信贷资产（指债权和应收款）v四是证券资产（各种有价证券）“四轮驱动四轮驱动”的资本的资本“魔方魔方”资本市场化运作 资产形态 现金 实体 信贷 证券资产运作形态资产现金化现金资产现金化实体资产现金化信贷资产现金化证券资产现金化资产实体化现金资产实体化实体资产实体化信贷资产实体化证券资产实体化资产信贷化现金资产信贷化实体资产信贷化信贷资产信贷化证券资产信贷化资产证券化现金资产证券化实体资产证券化信贷资产证券化证券资产证券化什么是资产证券化？“四轮驱动四轮驱动”的资本的资本“魔方魔方”资本市场化运作 资产形态 现金

3、 实体 信贷 证券资产运作形态资产现金化现金资产现金化实体资产现金化信贷资产现金化证券资产现金化资产实体化现金资产实体化实体资产实体化信贷资产实体化证券资产实体化资产信贷化现金资产信贷化实体资产信贷化信贷资产信贷化证券资产信贷化资产证券化现金资产证券化实体资产证券化信贷资产证券化证券资产证券化广义的资产证券化广义的资产证券化 凡是通过在金融市场上凡是通过在金融市场上发行发行证券证券以筹集资金的行为都可以筹集资金的行为都可以归之于资产证券化之列。以归之于资产证券化之列。 什么是投什么是投资银行资银行如何做投资如何做投资银行业务银行业务Click to add Text为什么需要为什么需要投资银行

4、投资银行WHATWHYHOW如何管理如何管理投资银行投资银行资本市场与投资银行研究 何小锋著房地产证券化（通俗读本） 吴福明 陈焱华著 企业管理出版社广义的资产证券化广义的资产证券化 美国学者Gardener给出宽泛的定义： 资产证券化是使储蓄者和借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程，或提供的一种金融工具。资产证券化是以市场为基础的信用活动，属于直接融资的范畴，有别于以金融机构为中介的间接信用活动。以市场为基础的证券化融资活动包括两种证券化方式： 一级（初级）证券化-资金需求者通过发行证券的方式直接向资金供给者融资，如股票、债券、商业票据等，即传统意义上的直接融资方式。 二级证券化

5、-以一定的存量资产为支持，将这些资产的未来现金流未来现金流重新包装组合或分割后，通过一定的结构安排，以发行证券的方式将这些资产转化成在金融市场上流通的证券的过程。狭义的资产证券化狭义的资产证券化n通过对不能立即变现、但有稳定的预期收益的资产进行重组，将其转换为可以公开买卖的证券的过程。n二级证券化是证券化的高级阶段。这一章所研究的资产证券这一章所研究的资产证券化是指二级证券化。化是指二级证券化。继续认识资继续认识资产证券化产证券化资产证券化概念的三层含义资产证券化概念的三层含义v“资产”指那些暂时缺乏流动性，但具有可预见未来现金收入的金融资产。这些资产的原始权益人一般都已经取得或控制这些资产的

6、可预见未来现金收入。v“证券化”特指一种技术。这种技术是指通过资产的重新组合，并利用必要的信用增级技术，重新创造出适合不同投资者需求，具有不同风险、期限和收益的证券组合。v这些资产支持证券是由资产收入支持资产收入支持的，可以在市场上进行流通和交易流通和交易。2020世纪世纪6060年代末的美国，储蓄金融机构年代末的美国，储蓄金融机构（储贷协会和储蓄银行）承担了大部分的（储贷协会和储蓄银行）承担了大部分的住宅抵押贷款业务住宅抵押贷款业务。由于共同基金和投资。由于共同基金和投资银行的迅速发展，使储蓄金融机构的银行的迅速发展，使储蓄金融机构的资金资金来源来源受到威胁，大量储蓄资金被提取，经受到威胁，

7、大量储蓄资金被提取，经营恶化。营恶化。资产证券化的起源资产证券化的起源而这一时期的的住宅抵押贷款需求却大幅而这一时期的的住宅抵押贷款需求却大幅上升，远超过储蓄机构的放贷能力，美国上升，远超过储蓄机构的放贷能力，美国传统的住房融资体系面临着挑战，市场呼传统的住房融资体系面临着挑战，市场呼吁吁新的融资技术新的融资技术，以缓解储蓄金融机构资，以缓解储蓄金融机构资产产流动性不足流动性不足的问题。的问题。19681968年，政府联邦国民抵押协会首次公开年，政府联邦国民抵押协会首次公开发行发行“过手证券过手证券”-抵押证券，发行人按抵押证券，发行人按一定的标准把若干个住房抵押贷款一定的标准把若干个住房抵押

8、贷款组合组合在在一起，以此为一起，以此为抵押抵押发行债券。从此开创了发行债券。从此开创了全球资产证券化的先河。全球资产证券化的先河。资产证券化的起源资产证券化的起源2020世纪世纪8080年代以来，资产证券化的内涵和年代以来，资产证券化的内涵和外延不断发生变化外延不断发生变化资产证券化的发展阶段资产证券化的发展阶段发展发展阶段阶段住宅抵押贷住宅抵押贷款证券化款证券化银行信贷银行信贷资产证券化资产证券化公司应收账款证券化公司应收账款证券化开始时期20世纪60年代末20世纪80年代中期20世纪90年代初资产类型住房抵押贷款汽车贷款、信用卡应收款、计算机贷款、其他商业贷款基础设施收费（如电力、公路、

9、铁路、电信等）、贸易公司应收账款（如能源、有色金属等）、服务公司应收账款（如航空公司、海运公司等）、消费品分期付款、版权专利权收费所涉及的国家和地区美国欧美发达国家发达国家和部分新兴市场资产证券化的发展资产证券化的发展v在美国等发达国家，资产证券化已经成为一种主流的融资技术，并保持了较高的增长速度。v到1990年，美国3万多亿美元未偿还住宅抵押贷款中，50以上实现了证券化。v1993年，美国抵押保证债券的总量已经达到了5000亿美元。v美国在资产证券化方面一直保持了领先地位。资产证券化已遍及企业的应收帐款、租金、版权专利费、信用卡应收帐款、汽车贷款应收帐款，消费品分期付款等领域，资产证券化市场

10、已经成为美国仅次于联邦政府债券的第二大市场，也是美国资本市场上最重要的融资工具之一资产证券化在中国的发展过程资产证券化在中国的发展过程 我国也经历了尝试和渐进的发展过程：v1992年，海南省三亚市开始通过发行地产证券的方式进行证券化尝试。v1996年，广东省珠海市以交通工具注册和高速公路过路费为支持，由摩根斯坦利投资银行安排在美国成功发行2亿美元的债券。v1997年，重庆市政府与亚洲担保及豪升ABS有限公司签订了资产证券化合作协议。v2005年1月，财政部颁布信托业务会计核算办法，央行和银监会于2005年4月制定了信贷资产证券化试点管理办法，由此拉开我们国资产证券化的序幕资产证券化的运作流程资

11、产证券化的运作流程1 1发起人发起人( (原始权益人原始权益人 ) ) 资产证券化的最初需求者，是推动资产证券化的始动因素。资产证券化归根结底是为了满足原始权益人变现资产、提高资产流动性的需要。 职责职责：确定证券化的基础资产，并真实出售（真实出售（true saletrue sale）给SPV 发起人主要有金融公司、商业银行、储蓄机构、计算机公司、航空公司、制造企业、保险公司和证券公司等 2发行人（特殊目的机构发行人（特殊目的机构SPVSPV） 特殊目的机构（special purpose vehicle,SPV）是专门为资产证券化设立的一个特殊实体，它是资产证券化的关键性主体和标志性要素。

12、 职责职责：按真实销售标准从发起人处购买基础资产，负责资产的重新组合，委托信用增级机构或自身对基础资产进行信用增级，聘请评级机构，选择服务人、受托管理人等为交易服务的中介机构，选择承销商代为发行资产担保证券（Asset-Backed Secunritization,ABS证券） 发行人可以是专营资产证券化业务的专业机构，也可以是信托机构 资产证券化的参与者资产证券化的参与者3 3服务人服务人 职责：受托职责：受托管理管理证券化基础证券化基础资产资产，监督债务人监督债务人履行合同，向其收取到履行合同，向其收取到期本金和利息，以及追索过期的应收账款等相关活动期本金和利息，以及追索过期的应收账款等相

13、关活动 服务人通常可以由发起人或者其附属公司来担任服务人通常可以由发起人或者其附属公司来担任 4 4承销商承销商 承销商负责安排证券的初次发行，同时监控和支持这些证券在二级市承销商负责安排证券的初次发行，同时监控和支持这些证券在二级市场上的交易场上的交易5 5信用评级机构信用评级机构 职责：对资产担保证券进行评级（在公开市场发行证券融资都需要达职责：对资产担保证券进行评级（在公开市场发行证券融资都需要达到一定的信用级别要求），为投资者建立一个明确的，可以被理解和到一定的信用级别要求），为投资者建立一个明确的，可以被理解和接受的接受的信用标准信用标准，同时其严格的评级程序和标准为，同时其严格的评

14、级程序和标准为投资者投资者提供了最佳提供了最佳保护保护 6 6信用增级机构信用增级机构 资产资产支撑支撑证券化中第三方提供的信用增级工具包括专业证券化中第三方提供的信用增级工具包括专业保险公司提供保险公司提供的保险，企业担保，信用证和现金抵押帐户的保险，企业担保，信用证和现金抵押帐户。 职责：减少资产担保证券整体风险，提高资产担保证券的资信等级，职责：减少资产担保证券整体风险，提高资产担保证券的资信等级，提高其定价和上市能力，降低发行成本提高其定价和上市能力，降低发行成本 信用增级机构一般由发行人或第三方担任信用增级机构一般由发行人或第三方担任资产证券化的参与者资产证券化的参与者7 7受托管理

15、人受托管理人 职责：负责收取和保存记录资产组合产生的现金收入，在扣除职责：负责收取和保存记录资产组合产生的现金收入，在扣除一定的服务费后，将本金和利息支付给资产担保证券的投资者一定的服务费后，将本金和利息支付给资产担保证券的投资者 8 8投资人投资人 投资资产担保证券的投资者一般有：银行、保险公司、养老基投资资产担保证券的投资者一般有：银行、保险公司、养老基金、投资基金、其他公司以及少数的散户投资者金、投资基金、其他公司以及少数的散户投资者9.9.其他参与者其他参与者 对发行资产担保证券提供咨询和相关服务的会计师事务所、律对发行资产担保证券提供咨询和相关服务的会计师事务所、律师事务所等机构师事

16、务所等机构 资产证券化的参与者资产证券化的参与者资产证券化的运作流程资产证券化的一般流程1、组建资产池、组建资产池2、设立特殊目的载体、设立特殊目的载体3、真实出售、真实出售4、信用增级、信用增级5、信用评级、信用评级6、发售证券、发售证券7、向发起人支付资产购买价格、向发起人支付资产购买价格8、资产管理与回收收益、资产管理与回收收益9、还本付息、还本付息1充当资产担保证券的承销商充当资产担保证券的承销商 2充当咨询顾问充当咨询顾问3创设特殊目的实体（创设特殊目的实体（SPV）4为证券提供信用增级为证券提供信用增级 5担任受托管理人担任受托管理人 6自身作为资产担保证券的投资者自身作为资产担保

17、证券的投资者 投资银行在资产证券化中的作用投资银行在资产证券化中的作用v资产证券化的理论基础-大树定律和资产组合原理v资产证券化的核心原理-现金流分析v资产证券化的主要技术-破产隔离和信用增级 资产证券化的主要理论和技术支持资产证券化的主要理论和技术支持资产证券化的基本类型根据基础资产的不同类型根据基础资产的不同类型v住房抵押贷款证券化（住房抵押贷款证券化（MBS）v资产支撑证券化MBSMBS是以住房抵押贷款这种信是以住房抵押贷款这种信贷资产为基础，以借款人对贷贷资产为基础，以借款人对贷款进行偿付所产生的现金流为款进行偿付所产生的现金流为支撑，通过金融市场发行证券支撑，通过金融市场发行证券（大

18、多是债券）融资的过程。（大多是债券）融资的过程。住房抵押贷款证券化住房抵押贷款证券化MBSMBS：mortgage-backed mortgage-backed securitizationsecuritizationMBSMBS是资产证券化发展史上最早出是资产证券化发展史上最早出现的证券化类型。现的证券化类型。根据基础资产的不同类型根据基础资产的不同类型v住房抵押贷款证券化（MBS）v资产支撑证券化资产支撑证券化ABSABS是以非住房抵押贷款资产为是以非住房抵押贷款资产为支撑的证券化融资方式。支撑的证券化融资方式。ABSABS种类日趋繁多，比较成熟的种类日趋繁多，比较成熟的三种：汽车贷款证券化、信用卡三种：汽车贷款证券化、信用卡应收账款证券化、贸易应收账款应收账款证券化、贸易应收账款证券化。证券化。资产支撑证券化资产支撑证券化ABSABS：asset-backed asset-backed securitizationsecuritizationABSABS是是MBSMBS技术在其他资产上的推技术在其他资产上的推广和应运。广和应运。现金流处理方式和证券偿付结构不同现金流处理方式和证券偿付结构不同v过手型证券化v转付型证券化 根据对现金流的处理方式和证券偿付结构的不同，有过手证券（pass-through）与转付证券（pay-through）： u 过手证券过