积蓄力量待时机花明柳暗乘势起

1、一、2022 年 A 股市场回顾受海外货币收紧预期抬升、俄乌地缘政治因素发酵，以及 A 股盈利面下行等因素影响，A 股自 2022 年年初开始就延续了 2021 年底的下跌态势，至今仍较为弱势，截至 2022 年 3 月 8 日，上证指数、创业板指、沪深 300 分别下跌 9.5%、22.3%和 13.7%。行业来看，年初至今（2022/3/8）的市场表现中，金融、地产产业链表现相对较好，下跌幅度较小，建筑装饰、银行、房地产等板块分别下跌 0.4%、0.9%和 3.5%，主要其板块防守性较好，估值较低，同时房地产政策边际放松，且货币政策宽松预期较为一致，稳增长政策发力为行业带来一定增量。上游资

2、源品行业作为目前业绩确定性最强的板块，虽 2021 年四季度以来其盈利增速有边际放缓趋势，但整体盈利能力仍较强。且目前全球能源供需偏紧的大逻辑未破，商品价格高企也有一定支撑，上游资源品行业表现也较为靠前，中央经济工作会议指出要抓好煤炭清洁高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合，煤炭行业成为除综合外唯一一个上涨的板块，且涨幅为 12.8%，有色金属跌幅较小，下跌 3.7%，在行业涨跌幅中排名靠前。成长板块如电子、新能源产业链等下跌幅度较大，汽车、电子、电力设备等跌幅均超 15%。，去年上涨幅度较大的国防和军工今年以来表现最弱，下跌 21%居各行业末位。医药生物、食品饮料等消费板块

3、也分别下跌 17.1%和 17%。图 1：2021 年初至今（2022/03/07）各指数走势上证指数创业板指沪深30013012512011511010510095908580 Wind，整理A 股策略报告4图 2：2022 年初至今（2022/03/08）各行业涨跌幅151050-5-10-15-20-25Wind，中国银河证券研究院整理图 3：历年各行业涨跌幅Wind，中国银河证券研究院整理国防和军工汽车电子传媒家用电器医药生物电力设备食品饮料机械设备美容护理非银金融建筑材料计算机轻工制造商贸零售社会服务公用事业基础化工通信环保纺织服饰农林牧渔钢铁石油石化交通运输有色金属房地产银行建筑装

4、饰综合煤炭二、大势研判：市场短期仍较弱势，长期格局向好（一）海外：关注美联储加息九十年代以来，美联储共有四次加息周期。1994 年 2 月至 1995 年 2 月，为减弱经济复苏所带来的通胀恐慌，美联储分七次将利率从 3.25%提升至 6%；1999 年 6 月至 2000 年 5 月， 互联网泡沫快速膨胀带来经济过热，美联储收紧货币政策，直到互联网泡沫破裂、美联储货币政策转向；2004 年 6 月至 2006 年 7 月，持续降息刺激美国房地产市场快速膨胀，美联储为应对通胀抬头而收紧货币政策，直至次贷危机爆发；2015 年 12 月至 2018 年 12 月，金融危机过后的低利率政策刺激下通

5、胀进入上行区间，美联储再次加息。纵观这四次美联储加息周期期间美国及中国的经济背景及资本市场表现，可以发现：1.美国来看，美联储加息周期开启前期，美股走势多按原本市场趋势，加息后短期内，美股受冲击较大，成长股受影响跌幅靠前，但一段时间后市场多会进行估值修复，其反弹幅度和时间与前期受冲击程度有关。2. 国内来看，我国货币政策大多“以我为主”，有自己的政策调整节奏， 多数时间加息与否与国内经济形势及通胀压力有关，很少跟随加息。在美联储加息周期内，A 股大多仍受国内基本面及市场情绪等因素影响上涨或下跌，美联储加息会在一定程度上加大 A 股波动，但不会改变 A 股走势。如 2004-2006 年的美联储

6、加息周期，虽 A 股也有一定下跌， 但 A 股下行的原因并非受美联储加息影响，而是对国内货币政策快速收紧的担忧，是通过： 国内本身经济繁荣，通胀压力抬升-美联储加息-投资者对国内货币政策收紧产生担忧-影响投资者情绪-市场下跌，这个链条来进行传导，其内因还是中国过度繁荣引发的担忧，美联储加息只是导火索。图 4：九十年代以来美国四次加息周期期间各指数表现标普500上证指数创业板指纳斯达克指数（右轴）7,0006,0005,0004,00018,0001994.2-1995.2美联储七次加息，加息幅度从3.25到61999.6-2000.5美联储六次加息，加息幅度从4.75到6.52004.6-20

7、06.72015.12-2018.12美联储十六次加息，美联储九次加息，加加息幅度从1到息幅度从0.25到5.252.516,00014,00012,00010,0003,0008,0002,0001,0006,0004,0002,00000Wind表 1. 美联储历次加息周期美国及中国经济背景及资本市场表现美联储加息周期美国背景美股表现中国背景A 股表现1994.2-为减弱经济复苏所带来美股加息后短期快速当时我国货币政策已边际趋紧国内外股市联动较弱1995.2的通胀恐慌，美联储分下跌，之后维持震荡七次将利率从 3.25提态势，材料、通讯设升至 6备相对较好。1999.6-来经济过热，美联储收

8、美国三大股指走势分1997 年亚洲金融危机包发，我A 股处于牛市抬升过程2000.5紧货币政策，直到互联化，纳指走出独立行国出口承压，需求疲软，经济中，科技股表现较好网泡沫破裂、美联储货情，首次加息后半年增速下台阶，为应对国内通缩币政策转向内，道指和标普 500风险的抬升，我国从 1997 年年也开始上行底已转向宽松的货币政策2004.6-持续降息刺激美国房地加息开始前，美股震我国处于经济繁荣期，随通胀A 股整体下行，但 A 股下2006.7产市场快速膨胀，美联荡上行，加息开始后压力提升，我国于 2003 年和行的原因并非受美联储加储为应对通胀抬头而收短期内，美股三大指2004 年适度加准，直

9、至 2006 年息过多影响，而是对国内紧货币政策，直至次贷数不同程度下跌，纳二季度经济过热，通胀高企货币政策快速收紧的担危机爆发指回调最大，但加息后，央行才密集发力忧，在 2004 年国九条的提启动半年后，三大股振下，A 股短期有所修指均转正。复。2015.12-金融危机过后的低利率加息前期美股表现不2014 年我国经济下行压力加美联储加息后，国内市场2018.12政策刺激下通胀进入上错，成长股表现靠大，出口萎缩，自 2014 年 10受影响下行，两个月后企行区间，美联储再次加前，首次加息后美股月起我国开始降准降息，处于稳，成长及周期板块反息。加息节奏慢，时间有开始二次探底，之稳增长为主基调的

10、货币宽松周弹。2016 年 12 月和 2017较长。后进入新一轮牛市周期。之后 2017 年开始我国开始年 3 月加息均给 A 股带来期跟随式加息，之后受贸易战影短期影响，2017 年年底美响及国内经济下行压力加大，联储加息后，A 股开启下我国 2018 年后开始转向，在美行周期，尽管我国货币政联储加息期间降准。策 2018 年后转向，但 A 股仍继续下跌，金融和消费表现更好。Wind美国 1 月就业和非农数据再超市场预期，美联储持续鹰派。近日受到国际环境的影响，预计此次加息的效果与影响会较为复杂，俄乌局势升级，而俄罗斯作为谷物和能源主要出口国， 或将使欧美通胀上行压力加剧，但若美联储采用更

11、加激进的政策收紧则可能抑制国内经济水平的恢复，建议关注 3 月 FOMC 会议情况。图 5：国际油价暴涨，增大经济恢复压力图 6：资产避险需求增加，黄金价格走高130.0120.0110.0100.090.080.070.060.050.040.0ICE布油美元指数伦敦金现（右轴）2,0502,0001,9501,9001,8501,8001,7501,7001,6501,6002,1002,0502,0001,9501,9001,8501,8001,7501,7001,6501,600伦敦金现 美元/盎司美国:国债收益率:10年（右轴）2.42.22.01.81.61.41.21.0Wind

12、Wind图 7：美国 GDP 走势图 8：美国制造业 PMI21,00020,00019,00018,00017,00016,00015,0002013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021

13、-092021-1214,000美国:GDP:不变价:折年数:季调 季美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI 美国:ISM:制造业PMI:新订单7065605550454035302520WindWind图 9：美国通胀持续走高图 10：美国失业率逐步下降美国:CPI:当月同比 美国:PPI:所有商品:同比:非季调 25.020.015.010.05.00.0-5.0-10.0-15.0155,000.00150,000.00美国:非农就业人数:总计:季调 月美国:失业率:U3:季调 月16.0014.00145,000.0012.00140,000.0010.00135,000.0013

14、0,000.00125,000.008.006.004.00120,000.00115,000.002.002001-072002-022002-092003-042003-112004-062005-012005-082006-032006-102007-052007-122008-072009-022009-092010-042010-112011-062012-012012-082013-032013-102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-032020-102021-052

15、021-120.00WindWind市场已经一致预期美联储 3 月将开启新一轮加息周期，美联储加息 25BP 已在预期之内内。但 A 股市场来看，美联储加息对 A 股的影响一是通过情绪面传递，二是通过资金面、利率端以及汇率端传递，但目前来看前期 A 股对美联储加息预期已经有所反映，且目前我国稳增长发力效果逐渐显现，情绪面冲击不会太大。资金端、利率端及汇率端来看，2015 年底-2018 年底美联储加息期间，北上资金净流入 5504 亿元，在加息并缩表期间，北上资金净流入约 2480 亿元，可以看到美联储加息并不会引起太大的股市资金外流，反而持续保持净流入状态，所以在资金面冲击不会太大。整体来看

16、 3 月份美联储加息或短期造成情绪上的波动，但整体来讲影响不大。图 11：美联储加息和缩表，A 股、美股及相关指数变动情况Wind图 12：美联储加息期间及缩表期间，A 股和美股主要走势Wind图 13：美联储加息、缩表期间，A 股、美股各阶段表现情况Wind图 14：美联储加息和缩表，北向资金流入状况Wind图 15：美联储加息、缩表期间，北向资金累计净流入情况Wind（一）国内宏观：经济底即将到来，政策面以稳为主宏观经济方面，全球各国经济已逐步复苏，随通胀不断升温，2022 年各国宽松政策大多将延续逐步退出的态势，但各国宽松政策退出节奏不一，同时受疫情影响及各国疫情防控能力不同，全球各国后

17、续经济恢复具有不确定性。国内来看，从去年三季度以来，受上游能源供给紧平衡、房地产政策调控、新冠疫情反复等因素影响，我国经济动能弱化，逐步进入下行区间。中国经济下行压力主要来源于几个方面：1. 疫情下我国出口韧性已充分显现，再次提升出口份额难度较大，我国出口增速将逐步回落。2. 国内消费目前看虽有回稳，但疫情和居民收入增速缓慢仍影响消费。3. 房地产投资增速的快速走低和基建行业的持续低迷也将增加经济下行压力。经济底或将在年中到来。出口端来看，预计 2022 年出口同比增速将回落，但整体将保持平稳，疫情反复叠加中国企业市占率提升，中国出口韧性对制造业投资有一定支撑。消费端来看，疫情对消费的冲击或将

18、边际减弱，今年或有更多支持中消费企业政策、缓解中下游企业压力的政策出台。投资端来看，目前地产政策开始逐步纠偏，且地产需求端政策持续调整，随两会的逐步召开，预计后续将有更多稳增长政策推出，且中央经济工作会议指出，要适度超前基建，今年基建或将有所回升，制造业投资进一步回暖仍需时间。经济面预计在二季度逐步磨底回升，经济底即将到来。 CPI:当月同比 月PPI:全部工业品:当月同比 月图 16：中国 GDP 同比增速图 17：CPI 和 PPI 当月同比增速GDP:不变价:当季同比1520151050-5-101052015-022015-052015-082015-112016-022016-052

19、016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-020-5-10WindWind政策面，我国财政政策、货币政策仍以“稳”为主，目前我国货币政策逐步显示宽松预期， 稳增长持续推进。政治局会议和中央经济工作会议口径较为一致，2022 年经济面临困难，稳定是最重要的工作任务。财政政策向着超前开支、加大强度、减税降费、适度增加杠杆方面进行

20、。货币政策方面也显得较为积极。货币政策则通过加大社会融资投放力度和提升 M2 水平保证货币总量略有宽松，同时引导资金价格下行。1 月份社融总体数量上行，主要是贷款上升、企业债券和政府债券发行放量带来的，影子银行止跌、股票市场融资增加也给社会融资总量带来积极的影响。整体来说社会融资上行是管理层稳增长措施的延续，我国金融机构在下游需求较弱的情况下完成了信贷的同比增长，稳增长措施逐步见效也反应了管理层的决心和对整体经济调控的有效。2021 年 1 季度基数较高，在高基数下完成信贷增长有压力。央行在 1 个月内两次下调 LPR 利率，同时进行了降准、下调公开市场操作利率，并且降准可能没有结束。央行的政

21、策释放速度显示了稳增长的决心。3 月份降准仍然可能到来，如果经济转变较慢，央行的利率下调可能再次打开。图 18：M1 和 M2 同比增速图 19：社会融资规模M1:同比 月M2:同比 月社会融资规模:新增人民币贷款:当月值 月社会融资规模:新增外币贷款:当月值 月社会融资规模:新增委托贷款:当月值 月社会融资规模:新增信托贷款:当月值 月社会融资规模:新增未贴现银行承兑汇票:当月值 月 社会融资规模:企业债券融资:当月值 月社会融资规模:非金融企业境内股票融资:当月值 月 社会融资规模:当月值 月15.0013.0011.009.007.005.003.001.00-1.00-3.005000

22、0450004000035000300002500020000150001000050000-5000WindWind表 2：12 月以来稳增长表态日期会议发布单位内容2022/1/18国新办新闻发布会发改委一季度平稳开局、保持全年经济运行再合理区间充满信心2022/1/18国新办新闻发布会央行副行长刘国强一是重组发力，把货币政策工具箱开得再大一些；二是精准发力；三是靠前发力。2022/1/5减税降费座谈会国务院李克强国家将加大对地方转移支付力度，推动财力向实现基层下沉，为减税降费提供保障2022/1/5署名文章中财办副主任韩文秀稳定宏观经济不仅是经济问题，更是政治问题2021/12/2720

23、21 年全国财政工财政部落实积极财政政策，精准、可持续，减税降费，政策发力靠前。作视频会议2021/12/11党委扩大会议国资委推动国资央企高质量稳增长作为首要目标，研究出台有利于中央企业稳增长的政策举措。2021/12/112021-2022 中国经中财办副主任韩文秀明年经济工作要“稳字当头，稳中求进”。各方要积极推出有利于济年会经济稳定的政策，慎重出台有收缩效应的整的，政策发力要适当靠前。Wind，整理（二）资金：增量资金或环比趋紧，整体将维持净流入态势资金面上，年初至今（2022/3/8）新发基金数量逐月下降，2022 年 2 月新成立基金总数 63只，发行份额仅 338 亿份，北向资金

24、整体呈净流入态势，年初至今净流入 60 亿元。2022 年股市增量资金或环比趋紧，但整体维持净流入态势。在资金供给方面总体供给预计较为平稳，环比或回落：1）居民资产配置通过基金向权益倾斜，2021 年公募基金贡献万亿增量资金，2022年新发基金更多取决于股市的走势，波动性较大，今年市场大幅下跌后，居民购买基金的热情一度骤降；今年市场风格再均衡，赚钱效应下降，私募资金的扩张或将放缓。2）北向资金面临的不确定性因素较大，今年增量将受海外宽松政策收紧限制，美联储 Taper 的实施将加大外资流出压力，通胀问题凸显也将提升加息预期，外资流入的不确定性增大。3）中长期资金， 只要大城市的房地产价格稳定，

25、非标高收益产品继续被打压，和股市争夺资金的两大长期“劲敌”的吸金能力将继续弱化，从而利好股市。资金需求方面，全面注册制的持续深入将推动 IPO 继续较高速扩容，北交所的成立也将助推“专精特新”中小企业的上市，但对市场资金的整体影响相对有限。今年解禁股也为资金需求带来一定压力，需求端整体将保持相对平稳或稍有提升的水平。图 20：股票型和混合型基金月度发行情况（以基金成立日为准） 图 21：解禁股市值（亿元）与解禁市值占总市值比例（右）300250200150100500发行份额(亿份）（右轴）总数6,0005,0004,0003,0002,0001,0002020年05月2020年06月2020

26、年07月2020年08月2020年09月2020年10月2020年11月2020年12月2021年01月2021年02月2021年03月2021年04月2021年05月2021年06月2021年07月2021年08月2021年09月2021年10月2021年11月2021年12月2022年01月2022年02月2022年03月040,000,00035,000,00030,000,00025,000,00020,000,00015,000,00010,000,0005,000,0000本期开始流通市值合计(万元)解禁市值占总市值比例 50454035302520151050WindWind图

27、22：两市融资余额变动（亿）图 23：北向资金资金流入情况（亿元人民币）20,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000融资余额每日净增融资余额4003002001000-100-200-300-400深股通:当日资金净流入(人民币) 沪股通:当日资金净流入(人民币)250200150100500-50-100-150-20018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000WindWind（三）盈利和估值：全 A 盈利处下行区间，估值泡沫有所消化盈利面，全 A 盈利逐步进入下

28、行区间。受疫情反复，上游产品涨价叠加下游需求疲软， 部分中下游企业较难转移成本导致业绩受损，不同行业的利润开始出现分化，全 A 去年三季度开始盈利边际走弱。一是目前虽上游原材料供需紧平衡有所缓解，但 PPI 下行仍需时间，二是经济下行压力加大，后续出口对经济支撑或有下降，三是受需求端持续走弱影响，目前部分行业主动去库存苗头初现。从 2021 年报预告来看，多数行业披露率在 40%-70%之间，上游资源品板块业绩仍较为亮眼，采掘、有色金属及钢铁等披露率在 60%以上，预喜率均超 80%，净利润同比增速均值在100%以上，但上游板块业绩已逐步呈拐点向下态势，较 2021Q3 有所回落。除此之外，高

29、端制造板块如机械设备、汽车、电气设备、国防和军工等仍表现不错，预喜率在 50%以上。科技板块， 电子表现较好，预喜率达 69%，净利润同比增速均值为 113%，仍维持较高景气度。部分上市公司产业布局的成果逐步开始反映到业绩中来。消费板块的医药生物、食品饮料等表现中等， 相比 2021 年前三季度变化不大，消费端仍较疲软。农林牧渔、房地产、建筑装饰等行业表现较差，符合市场预期。2022 年下半年全 A 盈利增速或进入企稳回升阶段：货币-信用周期的边际宽松有望缓解中小企业成本压力、需求端的逐步复苏有望使企业订单得到改善，同时名义 GDP 增速与盈利增速相关性较高，经济面的改善也将带动企业盈利回暖，

30、2022 年年中全 A 盈利将进入磨底区间，之后将缓步回升，在三季报和年报逐步反映。图 24：全 A 盈利逐步进入下行区间（虚线为相对于 2019 年）图 25：名义 GDP 增速与盈利增速相关性较高GDP:现价:累计同比净利润同比增速营收增速80.060.040.020.00.0-20.02014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-06

31、2019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-09-40.0WindWind图 26：一级行业相关盈利指标（2021 三季报）板块行业ROE( )收入增速( )归母净利润增速( )2018三季2019三季2020三季2021三季2018三季2019三季2020三季2021三季2021三季（同比2019）2018三季2019三季2020三季2021三季2021三季（同比2019）上游资源有色金属6.34.23.79.96.310.813.537.956.512.4-29.2-10.9195.5163.3采掘6.05.73

32、.98.914.15.9-14.129.411.249.7-3.3-30.5133.962.6中游材料钢铁13.16.55.513.313.11.6-2.151.047.869.3-45.9-13.8164.7128.1建筑材料13.713.012.111.826.020.55.211.817.684.717.15.45.110.8化工9.37.05.511.817.35.9-19.532.97.043.6-22.0-21.8134.883.6中游制造轻工制造8.16.56.19.216.8-0.7-0.328.528.15.3-16.5-8.747.834.8机械设备4.95.76.78.0

33、17.48.58.223.533.614.713.919.831.157.0电气设备4.85.17.07.610.19.012.831.948.8-1.65.942.227.381.1建筑装饰7.87.46.77.49.015.811.421.435.29.46.3-0.422.121.6国防和军工1.82.73.53.510.42.91.713.515.416.055.113.91.315.4必需消费食品饮料16.017.016.916.513.813.87.811.320.024.019.812.412.126.0医药生物9.18.89.810.821.214.62.115.017.48.

34、35.821.921.147.6休闲服务8.99.71.37.924.70.9-38.435.9-16.227.47.2-88.3514.0-28.1纺织服装6.55.44.06.08.6-1.8-20.914.0-9.83.5-19.3-54.834.1-39.4商业贸易6.77.03.62.59.85.0-2.619.816.743.215.4-48.9-32.4-65.4农林牧渔6.19.217.3-1.09.111.127.523.958.1-12.072.2124.3-114.8-133.3可选消费家用电器15.316.312.313.214.15.0-3.318.714.819.9

35、12.2-15.517.2-1.0汽车7.95.45.16.37.1-6.7-4.116.211.4-1.3-31.3-5.132.325.6房地产8.58.67.04.625.519.86.622.430.530.112.1-12.8-29.9-38.9TMT电子7.66.97.510.416.59.65.722.028.9-2.21.524.464.4104.5传媒6.25.64.46.016.01.3-14.515.9-0.9-3.5-23.6-24.025.0-5.1通信2.61.14.44.64.6-0.82.312.815.4-52.0-61.6-9.2-16.3-24.0计算机4

36、.25.23.33.023.08.41.218.319.8-2.227.9-36.1-2.4-37.7其他非银金融6.810.78.98.53.717.49.43.713.5-9.573.7-6.57.40.4银行10.610.08.28.47.811.75.47.713.56.97.1-7.913.64.6交通运输7.37.41.87.716.27.6-2.641.037.3-10.48.2-73.5328.513.4公用事业6.26.57.35.411.98.2-1.917.915.73.613.417.1-22.5-9.3综合3.51.93.72.77.40.10.617.418.11.

37、0-28.546.9-41.9-14.6Wind，整理13图 27：各行业 2021 年年报业绩预告披露率及预喜预警率披露率 预喜率 预警率100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%Wind估值面，截至 2022 年 3 月 8 日，全部 A 股市盈率为 17.6 倍，较 2022 年初有所下降， A 股整体泡沫有所挤压，估值持续消化，全 A 目前处于历史较低位置，在均值-一个标准差以下。相对估值来看，创业板相对上证指数市盈率较年初下降较多，由年初的 4.6 下降至 4.1，目前接近均值-一个标准差水平，2022 年初至今创业板指或相对上证指数估值有所收敛。行业来看，

38、2021 年市盈率上升的行业仅有煤炭、建筑装饰等，大部分行业市盈率均有不同程度的下降，科技板块市盈率下降较多，截至 3 月 8 日，传媒、电子等板块市盈率历史分位数仅处于 4.3% 和 6.4%分位上，公用事业、食品饮料、汽车和电力设备等估值历史分位数排名靠前，分别为84%、80%、78%和 77%。2022 年估值处于较低历史分位的电子、医药生物等板块或有估值抬升的动力。图 28：全 A 估值图 29：指数相对估值全部A股PE(TTM)均值均值+标准差均值-标准差25242322212019182020-06-082020-07-082020-08-082020-09-082020-10-0

39、82020-11-082020-12-082021-01-082021-02-082021-03-082021-04-082021-05-082021-06-082021-07-082021-08-082021-09-082021-10-082021-11-082021-12-082022-01-082022-02-082022-03-08175.55.14.94.74.54.34.13.93.7 5.33.5创业板指/上证指数PE均值 均值-标准差 均值+标准差2020-06-082020-07-082020-08-082020-09-082020-10-082020-11-082020-1

40、2-082021-01-082021-02-082021-03-082021-04-082021-05-082021-06-082021-07-082021-08-082021-09-082021-10-082021-11-082021-12-082022-01-082022-02-082022-03-08WindWind表 3：行业估值（截至2022/03/08）市盈率市净率行业当前值均值历史分位数估值偏离度行业当前值均值历史分位数估值偏离度社会服务78.5656.0585.1968电力设备5.203.1591.98181公用事业25.9621.6884.12105食品饮料7.345.538

41、3.1392食品饮料36.7030.3679.7169美容护理4.824.0780.5379汽车25.4020.6578.4881有色金属3.412.9079.4776综合61.8947.9078.1972基础化工2.882.5077.3768电力设备45.9340.5677.7450煤炭1.541.4368.7227农林牧渔48.1039.9971.5245国防和军工3.453.2066.1325美容护理45.5539.9070.4449 商贸零售2.212.1262.2214商贸零售29.9528.0466.6717钢铁1.301.2360.5319建筑装饰10.6413.5136.71-

42、62交通运输1.521.6749.34-33煤炭10.6017.5435.94-60机械设备2.462.5948.35-18家用电器14.8716.8333.62-52汽车2.082.1747.78-17通信36.2343.9024.36-73电子3.513.5847.12-10银行5.986.4722.55-57建筑材料2.042.1344.94-23国防和军工57.0985.6222.26-65轻工制造2.142.5042.51-44计算机44.7558.3818.68-74公用事业1.781.9639.75-34机械设备22.8139.9115.14-77家用电器2.783.0035.4

43、3-35钢铁8.9835.6313.79-75农林牧渔3.153.5233.33-51建筑材料12.8822.2113.21-94计算机3.754.6830.12-48环保20.4335.859.88 -105 社会服务3.314.3420.86-73有色金属28.3851.069.22 -89纺织服饰1.812.3820.37-72轻工制造20.0136.939.09 -100 建筑装饰0.971.5019.14-98基础化工18.3230.118.35 -111 环保1.773.0717.49-106 传媒25.3144.366.38 -108 医药生物3.574.2516.26-90房地

44、产8.0314.135.68 -114 通信2.052.7913.50-91交通运输14.0519.835.35 -114 石油石化1.361.7712.59-125 医药生物29.2438.855.23 -133 传媒2.133.847.49 -99石油石化12.8220.314.78 -136 综合1.322.854.12 -134 电子28.4348.354.32 -135 房地产0.931.763.58 -150 纺织服饰19.7529.083.87 -126 银行0.600.930.37 -175 非银金融12.4318.282.47 -126 非银金融1.301.960.00 -1

45、45 Wind，整理（五）积蓄力量待时机，A 股配置价值将逐步显现年初以来市场下跌有几个原因：（1）外围市场因素影响投资者情绪，加大市场波动。年初以来海外货币政策收紧预期加强，2021 年底美联储开启 Taper，逐步退出量化宽松政策，虽通胀高企，市场一致预期 3 月份美联储将开始加息，对 A 股走势影响偏负面。近日，俄乌地缘冲突逐渐升级，全球市场反应剧烈，A 股前期受政策面提振的市场情绪再次受挫，避险情绪快速升温，风险资产收益持续受损。（2）前期部分赛道交易拥挤，市场情绪过热，指数有调整需要。今年年初市场证券化率（总市值/GDP）为 94.1%，较年初的 90%提升了 4 个百分点。作为对比，2015 年 6 月牛市顶部的证券化率是 113%，2007 年 10 月牛市顶部的证券化率是131%。因此，年初股票整体位置不低，股市整体温度在 70-80 度之间，部分赛道或存在过热风险，有向下调整的需要。（3）产业链主动去库存、盈利面下行导致部分行业景气度下降。目前已有部分产业链开始出现主动去库存迹象，供需两端持续收缩，盈利面下行或加快，导致部分行业景气度下降。长期 A 股格局较好，2022 年抓住调整带来的布局机会。虽 A 股市场近期有超预期的下跌，但仍需理性看待波动，目前美联储加息的负面情绪已逐步