著名的公司并购案例探讨

1、华夏证券文章的结构：首先对并购的动因、手段、设计等进行介绍，接下来主要结合近两年国外发生的著名的公司并购案例进行探讨。一、公司并购的动机 1.增强效率效率的理论认为购并活动能提高企业经营绩效，增加社会福利：第一，规模经济。一般认为扩大经营规模可以降低平均成本，从而提高利润。该理论认为，并购活动的主要动因在于谋求平均成本的下降。第二，协同效益，即所谓的“1+1>2”效益。这种合并使合并后企业所增强的效率超过了其各个组成部分增加效率的总和。协同效益可从互补性活动的联合中产生。如一家拥有雄厚的资金实力的企业和一家拥有一批优秀管理人员的企业合并，就会产生协同效益。第三，管理。有的经济学家认为企业

2、间管理效率的高低成为并购的主要动力。当A公司的管理效率优于B公司时，A、B两公司合并能提高B公司效率。这一命题隐含的前提是并购公司确能改善目标公司的效率，即并购公司有多余的资源和能力，投入到对目标公司的管理中。 2、多角经营的动因理论上认为，一个企业处在某一行业的时间越长，其承受的风险压力越大。实施多角化经营可以采取以下两种途径：一是通过新建项目来进行多角化经营；二是通过并购的途径进入其他行业和市场。 3代理问题及管理主义的动因代理问题是詹森和梅克林在1976年提出的，认为在代理过程中由于存在道德风险、逆向选择、不确定性等因素的作用而产生代理成本。并购在代理问题存在的情况下，有以下几种动因：

3、并购是为了降低代理成本。在公司所有权与经营权分离的情况下，决策的拟定与执行是经营者的职权，而决策的评估和控制有所有者管理，这种互相分离的部机制设计可解决代理问题，而并购则提供了解决代理问题的一个外部机制。 经理论。莫勒1969年提出假设，认为代理人的报酬由公司规模决定。因此代理人有动机使公司规模扩大，而接受较低的投资利润率，并借并购来增加收入和提高职业保障程度。 自由现金流量说。自由现金流量指公司的现金在支付所有净现值为正的投资计划后所剩余的现金量，它有利于减少公司所有者与经营者之间的冲突。 4价值低估的动因价值低估理论认为并购活动的发生主要是因为目标公司的价值被低估。当一家公司对另一公司的估

4、价比后者对自己的估价更高时，前者有可能投标买下后者。目标公司的价值被低估一般有下列几种情况： 经营管理能力并未发挥应有的潜力。 并购公司拥有外部市场所没有的目标公司价值的部信息。 由于通货膨胀等原因造成资产的市场价值与重置成本的差异，使公司价值有被低估的可能。 5增强市场势力的动因市场势力理论认为，并购活动的主要动因，是可以藉并购活动来减少竞争对手，增强对企业经营环境的控制，提高市场占有率，并增加企业长期的获利机会。下列三种情况可能导致以增强市场势力为目标的并购活动。在需求下降，服务供给过剩的削价竞争的情况下，几家企业合并，以取得实现本产业合理化的比较有利的地位。在国际竞争使国市场遭受外资企业

5、的强烈渗透和冲击的情况下，企业间通过大规模联合，对抗外来竞争。由于法律变得更为严格，使企业间包括合谋等在的多种联系成为非法。在这种情况下，通过合并可以使一些非法的做法“部化”，达到继续控制市场的目的。 6财富分配的动因并购只是财富的重新分配。当并购消息宣布后，由于各投资人掌握的信息不完全或对信息的看法不一致，会导致股东对股票价值有不同的判断，引起并购公司和目标公司的股价波动。这种价格波动不是源于公司经营状况的好坏，而是财富转移的结果。并购公司和目标公司间的财富转移使目标公司的市盈率变动，投资人往往以并购公司的市盈率重估目标公司的价值，引起目标公司的股价上涨。同理，并购公司的股票价格也因此上涨；

6、反之亦然。 二、公司并购的支付支付是交易的最后一环，也是交易最终能否成功的重要一环。支付方式的选择关系到并购双方的切身利益，适合的支付方式可以使各方达到利益上的均衡。西方国家的并购支付往往可以有效的发挥多种融资方式的作用，支付方式也相对比较灵活。同时，支付方式与收购中的融资方式也是紧密相关的，所以我们联系融资以及支付方式，将并购划分为以下五种类型： 现金收购，杠杆收购，股票收购，卖方融资收购以及综合证券收购。其中杠杆收购中包含管理层收购（MBO）这种特殊形式。在我国除上述方式外还存在下面两种特殊的支付方式：承担债务方式和国家无偿划拨方式。 现金收购 LBO MBO 卖方融资收购 股票收购 综合

7、证券收购 承担债务 国家无偿划拨 1、现金收购现金收购是指收购方用现金来购买目标公司的资产或股权。这种方式的优点在于迅速和清楚；不必承担证券交换所带来的风险。它的缺点也是显而易见的，即：买方面临一项重大的即时现金负担，很可能需要承担高息债务，对卖方而言，当期的所得税税负也大增。由于整个并购过程涉及很大一笔现金，所以这种方式在国外很少被采用。就我国的情况而言，由于缺少必要的配套机制，我国企业并购较多的采用了这种支付方式。 2、LBO 在80年代，美国投资银行业最引入瞩目的成就便是发展了“杠杆收购”（LeveragedBuyout），,它的出现直接引发了80年代中后期的第四次并购浪潮。杠杆收购的本

8、质是举债收购，即以债务资本作为主要融资工具。 3、MBO MBO是指管理层收购，可以将它看做是杠杆收购的一种特殊形式，它限定收购主体是目标公司部管理人员，具体方式是通过借债融资获取股份。MBO这种方式对于收购主体即目标公司的管理者有很高的要求，他们不但要有很强的经营管理能力，而且还要有很强的融资能力，总之要求目标公司存在所谓“潜在的经理效率空间”，也即大规模的节约代理成本的可能性。我国MBO收购的一个典型案例是1999年四通公司管理层收购案例。1999年7月，四通集团总裁段永基宣布该公司管理层，员工共集资5100万元，与四通集团合资成立“新四通”，其中管理层控股51%，四通集团占49%的股份。

9、 4、股票收购股票收购方式是一种最为常用国际上的大型并购通常都是以这种方式进行的。 5、卖方融资收购卖方融资收购， seller financing，在我国也被称作分期付款。指卖方根据未来收益而让买方分期偿还付款。这种付款方式对收购方有利，常应用于卖方因公司获利不佳而急欲脱手的情况。分期付款的优点在于卖方享受税负递延的好处；也可以使买方在刚收购后继续保持原公司的正常运作，降低收购后因经营效益不佳而带来的风险。如买方可以要求卖方采用分期付款的方式，支付价格按照未来业绩的某一比率支付。如卖方未达到预定业绩，则卖方只能以更低价出售。 6、承担债务方式顾名思义，承担债务方式是指收购方在收购目标企业时，

10、不向目标公司股东支付任何现金或有价证券，而采用承担目标公司所有债务而 取得对目标公司的控股权。这是一种零收购的方式，在西方鲜有发生，1999年初国现代集团收购起亚集团所用的就是这种方式。 7、国家无偿划拨方式国家无偿划拨是指国家通过行政手段将国有企业的控股权直接划至另一个国有资产管理主体，这种支付方式与我国企业的产权结构是联系在一起的。国有企业产权虚置是这种方式存在的制度根源，国有资产管理部门在进行国企产权转让时多是一种行政命令，不需要同支付行为相结合。这种方式是低效率的，而且在操作过程中容易引起官员的寻租行为，从而导致腐败。三、并购的操作并购是一项系统工程，需要周密安排，充分考虑到每一个细小

11、的环节，否则就可能影响到并购的效率，并可能导致并购以失败告终。一般来讲，一个完整的并购，需要经过四个主要的阶段：物色收购目标、对目标公司进行估值和出价、谈判与签约、整合。 1、物色收购目标：在众多公司中。物色收购目标并不是容易的事，需要多种渠道获取信息，其中委托投资银行等中介机构，协助搜寻收购目标是比较常见的作法。在获取大量信息的基础上，接下来就需要确定猎物公司。为确保收购的成功，需要对猎物公司进行详尽的调查，以保证被收购公司符合猎手公司收购的要求和标准。调查包括的围主要有：（1）猎物公司的营运状况：根据猎手公司并购的目的，可以在营销、产品、技术、管理、客户等方面给予不同程度的调查。（2）猎物

12、公司的规章制度、有关契约及法律方面的问题：如在公司章程中对公司被收购方面有哪些规定，以避免猎手公司在收购中遇到障碍；对资产的归属权、商标、专利权等在契约改变后是否还生效等进行调查；涉讼情况是否影响公司的未来利益等。（3）对猎物公司的财务、会计问题进行调查：可以聘请会计师事务所协助完成，以确保被收购企业提供的财务报表真实反映了其财务状况。 2、估值与出价（1）对上市公司和非上市公司，估值方法有所不同。常见的估值方法有： a 资产价值法：包括帐面价值、市场价值、清算价值等多种价值。根据猎手公司的收购目标，可以选择适合的估值方法。 b 折现现金流量法（DCF）：是理论上比较科学的公司评估方法，主要依

13、据所收购的资产预期带来的现金流量，根据一定的贴现率折成现值，然后与投入的原始资金进行比较，最后决定收购政策。基本公式为： ，t表示时间，t0表示现值，CFt表示在未来t年产生的预期现金流，r表示折现率，PV是各年现金流的现值。（2）出价策略：一般来讲，最后的要约价格要小于所判断出的猎物公司的价值。如何打动被收购公司，同时又达到收购目的，是出价策略和谈判技巧等多种因素决定的。 3、谈判与签约：如何接触猎物公司的管理层和股东，猎手公司和作为其顾问的投资银行需要在并购设计中进行认真考虑。一般来讲，人们将收购行为划分为：善意收购、敌意收购和狗熊拥抱式收购三类。一旦达成一致意见，就可以进行签约。这就涉及

14、到具体的支付方式问题，在上面一部分已经对不同的支付方式做了解释。 4、收购后的整合作为一项收购的完整过程，收购后的整合是很重要的，在并购双方的谈判阶段，甚至最初的收购策划阶段，如何进行并购后的整合，就应该制定出来。整合的质量决定着并购后的企业能否安全度过“手术后的危险期”。许多实施并购的案例没有达到预期的目标，就源于整合上出现问题，如AOL与时代华纳。整合主要包括的容有：（1）业务整合：包括哪些业务需要重点发展，哪些业务需要剥离，哪些业务需要合并等，以保证并购后的企业能够适合整合后的经营要求。（2）文化整合：在并购发生后，并并购企业的文化面临革新。虽然公司文化没有明确的概念，它包括组织的价值观

15、、信样、传统、处理问题的准则等，但其影响力是深远的。因此，可以根据企业的状况，选择注入新的文化、文化融合等方式。（3）人力资源整合：人才是企业核心竞争力的关键，并购后的人力资源整合则关系到企业并购的成败。这种整合包括留住关键人才、评价员工与确定新的人事结构、加强沟通等方法。三、案例探讨企业兼并与收购是一个经久不衰的话题。近年来，全球企业的并购浪潮更是逾演愈烈，从制造业的波音兼并麦道，宝马收购劳斯莱斯，到金融业的花旗集团兼并旅行者公司，美国第一银行与第一芝加哥公司合并，美洲银行和国民银行合并，等等，波澜壮阔，惊心动魄。这些大手笔的并购案例，造就了全球性的经济巨头。毋容置疑，通过强强联合增强并购公

16、司的竞争力，从某种意义上改变了全球产业的组织结构，并对同行业竞争提出了严重挑战。近几年来，我国的并购市场开始趋于活跃。在加入WTO的背景下，并购成为国企业吸收国际大公司先进技术、管理经验的重要方式，同时，国企业通过并购国外企业，也可以逐步走向国际市场，参与国际市场竞争。但国企业的并购活动毕竟仍处于起步阶段，基本处于行业整合的阶段，而且无论是并购的手段，还是规模，都无法与国外成熟的并购市场相提并论。因此，需要研究国外成功的典型案例，促进我国并购市场的健康发展。第一种类型：增强效率型包括三个案例：一汽集团收购汽车、三元牛奶收购卡夫。其中一汽集团收购汽车追求的是协同效应，即通过收购汽车弥补一汽集团在

17、家庭低端轿车市场上的不足，同时通过收购汽车达到与丰田合作的目的；三元牛奶收购卡夫则是希望通过收购其现有的生产设备，进一步扩充市场份额，达到规模经济。 案例1、一汽集团收购汽车案例简介： 2002年6月14日一汽集团公司总经理竺延风和汽车工业（集团）董事长世堂在人民大会堂签订了联合重组协议书，通过此次重组，中国最大的汽车生产企业一汽集团将中国最大的经济型轿车生产企业汽车（000927）收入囊中，这是目前中国汽车工业发展史上最大、最具影响力的重组。自中国加入WTO后，汽车行业并购、合资一直不断，此次的重组也因为双方的行业地位和闪现于后的国际巨头身影而倍受瞩目。通过本次并购，一汽借助天汽的夏利平台将

18、彻底整合中国低端家轿市场，而夏利凭借一汽实力也将彻底摆脱其它经济型轿车的追赶，有望真正夺下 “中国家庭轿车第一品牌”的龙头位置。一、公司背景 1、汽车 天汽集团是我国较早的特大型汽车生产企业，是国家规划的小排量轿车生产基地，其生产的夏利轿车曾在中国市场具有较高的市场占有率。但面对急剧增长的经济型轿车市场，天汽却显得有心无力。神龙汽车和通用都在这一市场上给天汽造成极大的竞争压力，新近推出的夏利2000也未能挽回颓势，市场份额逐渐被蚕食。汽车2001年每股亏损0.06元，2002年第一季度也报出巨额亏损。 2、一汽集团一汽集团公司是我国汽车生产的龙头企业，从现有的产品分布来看，一汽的奥迪、宝来、捷

19、达在3个市场中都有上佳表现，但一直以来在小型车方面都没有明确的规划，所缺的正是家用小型车。二、收购动因分析 1、 进军低端家庭轿车市场作为中国核心三大汽车集团之一的一汽，一直在经济型轿车生产上无所作为。现在，中国的家庭轿车市场已成为汽车厂家必争之地，在众厂家高喊要“打造中国家轿第一品牌”的口号下，一汽却因为产业结构的不完善而丧失了低端家庭轿车市场，这对一汽来说不得不说是一个损失。即使是中国的另外两大汽车集团上汽和东风，也没有在中国低端家轿市场占有一席之地。这个市场长期被核心三大汽车集团之外的长安汽车、汽车占据，甚至出身草莽的吉利等民营企业也成为低端家轿市场的后起之秀。中国加入之后，这个市场更热

20、闹了，新面孔不断出现。但是，低端市场始终缺乏一个领军者，长安汽车技术相对成熟，但是奥拓车除了在西南地区游刃有余外，其它地区市场很难进入。因此，一汽此次收购汽车的夏利股份和华利公司就有着高瞻远瞩的意义，一汽借助夏利平台将彻底整合低端家轿市场，而夏利凭借一汽实力也将彻底摆脱其它经济型轿车的追赶，夺下真正“中国家庭轿车第一品牌”的龙头位置。 2、 增强与丰田的合作此次并购的幕后推动者日本丰田公司备受关注。丰田公司的高、中、低端产品在全球的销售都有较大的份额，但在中国市场上丰田公司的业绩却与其行业地位极不相称，与天汽的合作也一直很不顺利。此次与一汽集团的合作标志着丰田吹响了重新夺回中国市场的号角，实现

21、"有路就有丰田车"的豪言壮语。德国大众、美国通用、法国雷诺、日本本田已经在中国鏖战良久，丰田的加入将使得国际巨头的中国争夺战更为激烈。 3、改变过分依赖德国大众的状况本次收购的另一个隐秘的原因是通过收购汽车促进与日本丰田的合作，既是因为丰田公司在小型车领域有很强的开发实力，也是为了改变过于依赖德国大众的现状。三、收购过程一汽集团收购汽车夏利股份采取了法人股协议转让的方式。协议规定汽车集团公司将其持有的汽车夏利股份国有法人股中的739294920股，协议转让给一汽集团，每股转让价格以2002年3月31日为基准日经评估的每股净资产值为准。收购完成后一汽集团持有汽车50.98%的

22、股权，为其第一大股东，天汽集团继续持有33.99%的股权。与此同时，天汽集团公司还将其子公司华利公司75%的中方股权全部一次性转让给一汽集团。 四、收购结果分析 1、汽车天汽方面也因为经营不善，管理僵化，受制于政策和技术也不能上马中档轿车，种种原因导致业绩连年下滑，形势一年不如一年。目前国家从扶持过去的“三大三小”转而只扶持“三大”，W TO之门也已洞开，外资正虎视眈眈。今后天汽要生存要发展，依靠自身力量已然不够，“投靠”大东家成为明智的选择。 2、一汽集团（1）成功进入低端家庭轿车市场 丰田“威姿”是天汽和一汽合并之后推出的第一款新车，虽然它是夏利2000的亲生兄弟，但在设计思想和底盘技术方

23、面，都是一部不错的小车。拥有纯正丰田血统的“威姿”将其目标直指中国家用轿车市场，有望树立中国家用汽车的新标准。（2）实现与丰田的合作上汽现在有大众、通用两个合作伙伴，东风背后也有日产、标致、雪铁龙。相形之下，三大集团中，只有一汽“守”着德国大众一家合作虽然德国大众本身是中国市场“一女嫁二夫”的始作俑者。控股天汽，一汽自然多了丰田这个日本最大汽车厂商的重要伙伴，技术、资金、管理今都将从后者那里如愿得到。案例评述：国汽车业两大巨头联合是我国汽车工业史上的大事，对于汽车工业格局将产生深远影响，而其中体现的国国际各方的博奕也耐人寻味。 1汽车工业并购重组时代自中国入世后，关于汽车行业重组并购的消息不断

24、，奇瑞加盟上汽、华晨收购三江雷诺、东风参股悦达起亚，每一次重组无不使几大汽车集团的竞争更趋白热化。而此次原有两大汽车集团的联合更是在业抛下重磅炸弹。汽车行业风起云涌，正迎来并购重组时代。 2国企并购行为市场化一些国有企业并购采取了无偿划拨的方式，而此次一汽收购汽车采取了有偿购买方式，被评论为是充分的企业行为。由于签字仪式后汽车发布的公告中虽披露了转让的股数，却没有披露转让价格，我们无从得知具体定价。但从定价的依据来看，依然采用历史成本法，国企并购行为离真正市场化还有一定距离。 3国际巨头争夺中国此次并购的幕后推动者日本丰田公司备受关注。丰田公司的高、中、低端产品在全球的销售都有较大的份额，但在

25、中国市场上丰田公司的业绩却与其行业地位极不相称，与天汽的合作也一直很不顺利。此次与一汽集团的合作标志着丰田吹响了重新夺回中国市场的号角，实现"有路就有丰田车"的豪言壮语。德国大众、美国通用、法国雷诺、日本本田已经在中国鏖战良久，丰田的加入将使得国际巨头的中国争夺战更为激烈。案例2、三元牛奶收购卡夫案例简介：在的乳制品市场，卡夫是响当当的品牌，尽管价格高，但信誉、质量很好，一直占领着乳制品的高端市场。三元食品公司是地区最大的乳制品生产企业，鲜奶销量占地区的90。2001年1月，卡夫国际和菲利普·莫里斯（中国）投资公司将其拥有的卡夫的全部股权转让给三元公司，转让费93

26、0万美元。一、公司背景 1、三元食品公司三元牛奶公司设立于1997年，由市牛奶公司多家骨干乳品销售企业及麦当劳食品公司的中方权益组成。目前，三元公司是市最大的乳制品生产厂家，鲜奶市场占有率为90，在中国奶业排行第三。公司拥有三元、燕山、绿岛等多个驰名商标。1997年，三元牛奶随控股在上市，分到了募集来的.亿元资金，这被称作三元牛奶的第一次发展机会。 2、卡夫卡夫的绝对控股股东为世界著名食品公司卡夫国际。卡夫国际所属的美国菲利普·莫里斯集团公司是世界消费品行业中最大的集团公司。在北美，的人是卡夫食品的消费者，在美国，每十头牛中就有一头在为卡夫提供乳产品原料。因此，卡夫进入中国市场是源于

27、自己在该领域的绝对自信。卡夫总投资8200万美元，注册资本4082万美元，其中卡夫国际、菲利普·莫里斯集团持有85的股权，农工商联合总公司持有15的股权。该项目是最大的食品类合资企业。卡夫的强项在于沙拉酱、干酪，是麦当劳在全世界的干酪供应商。卡夫只做超高温消毒奶、酸奶和干酪。成立以来，卡夫已成为国著名品牌。二、收购动因 1、卡夫的退场是不得已的选择美国卡夫痛快进入可能来自它对中国奶业市场未来的信心，也可能来自对自己实力的自信。然而合资几年，效果并不理想，但是卡夫国际没有放弃希望，还是希望继续加大投入。年，从来没有获益的中方提出把自己的股份卖给美方。美方没有犹豫，一口答应下来，同时承诺

28、把卡夫视同为自己的全资子公司。通过增资，卡夫的总投资达到9900万美元，注册资本增加到7074万美元。但是这并没有挽回败局。几乎是独资的卡夫有年产万吨的能力，年仅仅生产了.万吨。公司已经连续7年没有盈利。在投资一再受挫的情况下，卡夫最后选择了退场。 2、三元的机会是捡来的 2001年1月，卡夫主动向市农工商联合总公司要求出让其全部股权，但当时农工商表示不愿意购买。后来，卡夫与多家公司的谈判都不如人意。年月份，卡夫开始与三元食品公司接触。此时，三元公司面对迅猛发展的乳制品市场，生产一直处于饱和状态，正准备投资1亿元扩建生产线。这时，卡夫要退出乳制品市场，卡夫的市场和生产能力对三元来讲非常有用。面

29、对急于变现股权的卡夫，三元知道这是个机会，但选择了等待，最后卡夫主动找上门了。 三、收购过程根据双方谈判达成的协议，三元以930万美元的协议价格购买总投资约5600万美元的卡夫85的股权，低于市场价40；同时，三元一次性偿还卡夫所欠大股东卡夫食品公司2500万元人民币的借款。收购不包括卡夫的品牌，三元今后继续使用卡夫的品牌12年，按照销售额付给卡夫品牌使用费。四、收购结果 1、在本次收购中，三元用1元钱的成本收购了3元钱的资产，无疑是最大的赢家。现在，收购卡夫被称作三元的第二次机会。卡夫拥有万吨的年生产能力它由先进的生产线和相当熟练的技术工人、管理人员构成。事实上，一派蒸蒸日上气象的三元牛奶去

30、年一年的牛奶产量也就是万吨，此次收购会很快增加三元的生产能力，无疑会大大加重自己在液态奶市场的分量。 2、“卡夫”商标的高知名度，有利于三元开拓国际市场。案例评述： 1、卡夫退场的原因在于水土不服，市场定位错误。年全国奶业的平均市场增长率达到了，重点城市的增长率超过。与此相应，多家液态奶骨干企业的销售额比年增加了。在巨大的市场诱惑面前，一些以前主要生产奶粉的企业也开始生产液态奶，比如三鹿集团，比如伊利公司。在中国奶业春风拂面的时候，如果不是万不得已，卡夫国际大概是不会轻言退出的。如同达能的酸奶世界第一一样，卡夫的干酪也是独霸世界。但是在中国，奶制品中干酪的消费市场根本不成熟。中国人吃干酪仅仅是

31、在麦当劳、肯德基、比萨饼那里，卡夫没有更大领域去发挥它的优势。它也生产奶粉、雪凝酸奶和灭菌奶，但是这些产品不是它的强项。因此卡夫在产品定位上出了问题。卡夫干酪做得好，它的雪凝酸奶、超高温灭菌奶等等也做得不错。问题的关键是它始终立足细分市场，没有考虑到最大多数的消费者的需求。当年卡夫直接的对手是市牛奶公司。它生产的是消费者欢迎的低档巴士牛奶、低档消毒牛奶。这位业人士认为，卡夫想要成功，必须要把这批消费者争取过来，这样就必须先转换自己的产品先做低一些，慢慢让消费者加深对自己品牌的理解。 2、中国乳品市场需要继续整合。按国家统计局的口径，现在全国牛奶企业，销售收入在万以上的有家。按照中国奶业协会的估

32、计，不论大小，牛奶企业有家。虽然中国的市场很大，但是竞争非常激烈，前几年已经有三分之一的牛奶生产企业在亏损。光明牛奶的总经理王佳芬认为，中国乳业会像家电、啤酒那样形成几个龙头企业，现在光明、伊利等一些牛奶企业都已达到超过亿元的年销售额。中国乳业整合的趋势不可抗拒。在这场较量中，外国乳业巨头并没有占到上风。前些日子闹得轰轰烈烈的法国“达能”参股进入“光明”也并不如多数媒体所言，是跨国巨头的大举进攻，而是跨国巨头的另一种退出达能并不是以资金入股，而是以自己在中国的家公司现有资产入股的。卡夫国际让三元使用品牌还要收钱，法国“达能”把在中国的家公司交给“光明”全面管理的同时，甚至连品牌使用费都不收。因

33、此，达能已经不再希望自己亲自操刀上阵，而是希望用资本运作的方式有朝一日成为光明的一个大股东或者收购光明。达能的代表谈判时甚至明说：“为了将来，我们把宝押在你们身上了。”达能希望借光明的“光”照亮自己的路，卡夫干脆就退出中国奶业市场，无论主动还是被动，显示的均是中国本土乳业巨头的不同凡响。 第二种类型：增强市场势力型 这类企业并购的主要动机是希望通过并购活动来减少竞争对手，增强对企业经营环境的控制，提高市场占有率，并增加企业长期的获利机会。在我国市场上演绎的比较激烈的就是啤酒市场，其中啤酒、燕京啤酒、华润啤酒是该市场最据雄心的三巨头。啤酒、燕京啤酒都是我国啤酒市场上知名品牌，华润之所以进入啤酒市

34、场是看到了其中的商机，并利用自己的资本实力，在地进行大规模的并购活动。本案例中，华润收购蓝剑实现的是协同效应，即达到资本与市场的有机结合，而华润的战略则是典型的通过并购活动来减少竞争对手，从而提高市场占有率，获取长期发展。案例3、华润、蓝剑“将相和” 案例简介：近两年，我国啤酒业的版图在不断被改写。华润集团从1993年进入中国地啤酒市场，奉行的是收购策略。历经7年，挟资本以令诸侯，华润成为中国啤酒市场的后来居上者。从合资购并到投资改造，华润先后将、等地的13家啤酒厂招致麾下，拥有几十个地方性品牌。在2001年10月，华润吞下蓝剑啤酒，完成中国啤酒行业有史以来最大一次购并，成功进入的啤酒市场，而

35、其市场地位则直逼行业老大啤酒。一、公司背景 1、华润啤酒华润创业成立于1992年, 是交易所挂牌的上市公司，是规模最大，实力最雄厚的中资企业集团之一，是华润集团的上市旗舰公司。目前，华润创业旗下业务主要包括食品加工及经销、饮品、零售、石化、建材等多种行业。最为华润创业旗下的华润啤酒，是一家于1994年同全球最大啤酒制造商之一南非国际酿酒集团合作成立的合营企业，华润创业控有51%股权。华润啤酒现时的啤酒年生产能力已达350万公吨，已成为中国最大的啤酒制造商之一。华润啤酒业务分布于中国，和等地。经销和生产多个啤酒品牌：雪花啤酒，啤酒，蓝剑啤酒，凯龙啤酒，亚太啤酒，华丹啤酒，莱格啤酒和新三星啤酒等。

36、该部分业务截至2001年6月30日止6个月录得营业额及未计公司利息和费用前纯利分别为港币113100万元及港币4810万元。 2、蓝剑啤酒蓝剑（集团）有限责任公司，始建于1985年，独资、控投企业30家，资产总额21亿元，为省10强企业。蓝剑集团核心产品啤酒有10家生产性公司，生产规模120万吨，综合经济指标位居西南第一、全国同行业"四强"。二、收购动因分析 1、华润啤酒华润创业1993年进入地啤酒市场，通过收购、兼并等方式已经在东北、等啤酒市场立足，接下来，公司希望通过收购啤酒，进入西南啤酒市场。华润本想通过收购，直接掠取蓝剑的“腹心地带”。但不料土生土长的蓝剑后发制人，

37、最终将市场占有率居第二位的啤酒收入囊中。华润不得不退而求其次，在建立“根据地”，收购了亚太啤酒厂。华润的雪花啤酒占有率迅速上升到30。蓝剑不得不以攻为守，抢先拿下五六个地方啤酒厂。华润也不甘示弱，入主峨眉啤酒厂。整个市场上双雄逐鹿。双方开始进入阵地战，正面肉搏，拼产品拼广告拼销售，几个回合下来，谁也没有占到便宜。在此情况下，蓝剑啤酒成为华润占领西南市场的最大障碍。同时，公司还面对燕京啤酒、啤酒不断扩的市场竞争压力。如果不能够迅速扩大规模，公司就很难取得突破。因此，华润希望通过收购蓝剑啤酒，奠定自己在西南市场的地位。 2、蓝剑啤酒蓝剑虽然全力保住了每年两位数的增量，但销售费用却年年翻番，利润越打

38、越薄。而华润虽然强行打开了市场，但年年亏损，也让董事会肉痛。非常明显，不跟华润合作的话，蓝剑赚的钱就会比理想的少。长达近10年的中国啤酒行业并购，在这一年发生了质变。行业的利润率低到了6，行业的亏损面达到30以上。新的定律是，没有规模就没有效益。在此背景下，同华润继续耗下去，两年三年可能还有微利，再往后就很难说了。毕竟华润是有5家上市公司的中资巨头，他们的实力太强了。在同、燕京以及一些洋啤酒企业接触后，最适合蓝剑的还是华润。同其他巨头合作消除不了自己跟华润的竞争，而且同华润合资，自己也能发挥市场运作方面的长处。 三、收购过程华润收购蓝剑啤酒的过程历时三年。打一打，谈一谈，华润入川3年，两家从试

39、探接触到越走越近。于是有趣的一幕出现了。在双方激战正酣的时候，曾清荣和华润的总经理一块儿上的茶馆里喝茶。华润的原则是谈合作一定要控股。除此之外，还有两大难点：一是品牌，一是资产作价。那就只好继续打了。但大环境已经变了。2000年，啤酒的老总作义刮起收购旋风。华润在东北，燕京在也频频出手。在两者争斗的代价越来越大，谁也靠不起的情况下，最终终于达成收购协议。蓝剑集团、华润创业和南非SAB国际酿酒集团三方正式签订协议，合资经营“华润蓝剑啤酒有限责任公司”等12家公司，合资总额达到20亿元。新公司中蓝剑占38%的股份，华润占31.62%，SAB占30.38%，下辖的啤酒厂12家。四、收购的结果分析 1

40、、华润啤酒该项目被认为是中国啤酒行业有史以来最大的中外合资项目。通过收购蓝剑啤酒，联手后两家的产能之和突破350万吨，产销量之和超过220万吨，压倒燕京啤酒，直逼行业“老大”啤酒。整个西南啤酒市场格局也为之一变，新合资公司的年产销量超过70万吨，占省啤酒产销总量的85以上。华润创业董事总经理阎飚毫不掩饰地说，合资公司就是要取得在西南市场上的绝对主导权，下一个目标将是啤酒。 2、蓝剑集团根据协议，蓝剑每年保底收益近亿元。啤酒配套产品方面也会优先购买蓝剑集团的。宁高宁则透露，为了娶到“新娘”，华润光给蓝剑现金“彩礼”就接近4个亿。而蓝剑集团手头现在有了近10个亿的现金储备，可以好好地做做药业、房地

41、产、零售等业务了。 3、双赢的局面在收购完成后，无论是华润，还是蓝剑，日子都开始好过起来。合并前，蓝剑每吨盈利120130元，华润是70元，两家合计年销量58万吨；合并后，两家每吨盈利可达150元，销量可达70万吨，仅销售成本就可节约1.5亿。案例评述： 1、在行业趋于饱和，企业竞争激烈的情况下，并购是迫使一些企业退出的最好方式。据统计,中国当前多数产业的产业集中度(C4)不足20,而成熟市场的国家一般超过50,以制造业为例,目前国制造业的平均产业集中度为17,远低于美国(47)和英国(53),如此大的整合空间和产业结构调整,为行业中的优势企业提供了巨大的机遇。在我国市场上演绎的乳品业的并购、

42、家电业的整合以及本案例所涉及的啤酒市场的重新划分，都说明并购在行业整合与竞争格局的划分中发挥着越来越大的作用。 2、通过并购，使不同企业的优势得到发挥。在本案例中，华润的优势是资本实力雄厚，同时是资本运作方面的高手，其目标是在全国啤酒市场中能够立足。蓝剑啤酒的最大优势是其在当地啤酒市场中位居老大。两者结合后，华润可以顺利进入西南市场，蓝剑的品牌则继续使用；蓝剑集团同时获得稳定的收益，并可利用闲裕资金投资其它领域，可以说是创造了多盈的局面。 第三种类型：突破进入壁垒型严格来讲，这也是企业追求高效率的一种类型。在企业进行扩，进入新的领域时，往往遇到各种障碍，特别是进入外国市场需要面对高关税、贸易配

43、额及其东道国的折中政策、法规限制。这种障碍往往不能通过直接投资克服，这时并购成为有效突破的最佳方式。这几年，外资进入我国汽车市场都是采用的这种方式。本案例是TCL收购德国施耐德，希望通过并购绕过欧美的贸易壁垒，直接进入海外市场。TCL的总裁东生能够获得中央电视台经济频道2002年10大杰出经济人物奖，就主要依靠这一因素。案例4、TCL收购德国施耐德，拓展海外市场案例简介：在我国市场上，家电一直处于近乎饱和的状态，而欧美市场的需求潜力有增无减。但中国彩电进入欧盟市场受制于贸易壁垒，每年给予中国7家家电企业的配额只有40万台。对于一心寻求国际化道路的TCL来讲，无疑这是极大的障碍。如何绕过这一障碍

44、呢？德国的家电企业施耐德公司宣布破产的消息给TCL提供了机会。TCL毫不犹豫地以820万欧元整体收购了这家破产企业，从而顺利进入德国市场，为自己的国际化道路迈开了一大步。一、公司背景 1、 TCL集团 TCL集团股份创办于1981年，是一家从事家电、信息、通讯、电工产品研发、生产及销售，集技、工、贸为一体的特大型国有控股企业。经过20年的发展，TCL集团现已形成了以王牌彩电为代表的家电、通讯、信息、电工四大产品系列，并开始实施以王牌彩电为龙头的音视频产品和以手机为代表的移动通信终端产品的发展来拉动企业增长的战略。二十年来，TCL发展的步伐迅速而稳健，特别是进入九十年代以来，连续十二年以年均50

45、%的速度增长，是全国增长最快的工业制造企业之一。目前TCL涉及的家电、通讯、信息、电工几大主导产品都居国同行前列。2001年，TCL集团销售总额211亿元，利润7.15亿元，税金10.8亿元，出口创汇7.16亿美元，在全国电子信息百强企业中列第6名，是国家重点扶持的大型企业之一。2001年TCL品牌价值144亿元，在全国知名品牌中排第5名。 2、施耐德公司施耐德电器成立于1889年，它最初从事木材加工，1953年，进入音响制造领域。1983年，施耐德生产出第一台电视机。1986年，施耐德成为一家上市公司。进入1990年代，施耐德开始亏损。今年年初，这家具有113年历史的老牌企业宣布破产，现在有

46、650名员工。施耐德有3条彩电生产线，可年产彩电100万台；在欧洲有颇为畅通的销售渠道，即使是在破产前的2001年，也有2亿多欧元的销售额，市场主要集中在德国、英国和西班牙；旗下有两个著名的品牌，施耐德（Schneider）和杜阿尔（Dual），其中，施耐德号称“德国三大民族品牌之一”。另外，它还有较强的研发能力和勇敢的高技术计划，打算生产激光彩电。然而它已经没有这笔资金了。二、收购动因 1、向海外市场扩的要求 2001年4月16日，TCL集团引进五家战略投资者：东芝、住友商事、金山、南太和Pentel，改组为股份，使TCL摇身变为具有国际化色彩的股份公司。同时TCL的"阿波罗计划&

47、quot;也渐渐浮出水面，实施国际化战略、加大海外扩是其中很重要的一部分。而此次收购施耐德可以说是迄今为止TCL在海外扩中最具有关键意义的一步。 2、绕开欧盟的贸易壁垒施耐德是一家113年历史的家电生产厂家，号称"德国三大民族品牌之一"。进入上世纪90年代后开始亏损。今年初，这家老牌企业正式宣布破产，5月底完全停止生产。但即使这样，在2001年，施耐德欧洲市场也有高达2亿欧元的销售额和多于41万台彩电的市场份额，超过了欧盟给予中国7家家电企业40万台配额的总和。通过此次收购，有望帮助TCL绕过欧洲对中国彩电的贸易壁垒。 3、利用其品牌优势和市场基础，快速切入市场施耐德在德国

48、与欧洲有相当的市场基础，通过收购施耐德，TCL可以利用其现成的品牌和网络，快速切入此市场。施耐德在通讯、信息产业方面也有一定基础，可以把TCL这两块产业也带过去。三、收购过程 TCL集团控股的旗下TCL国际控股9月下旬宣布，通过其新成立的全资子公司Schneider Electronics GmbH，与德国Schneider Electronics AG之破产管理人达成收购资产协议，收购其主要资产，金额约820万欧元。 根据双方协议，Schneider Electronics GmbH收购了施耐德（Schneider）的生产设备、研发力量、销售渠道、存货及多个品牌，其中包括"SCHN

49、EIDER"（"施耐德"）及"DUAL"（"杜阿尔"）等著名品牌的商标权益。Schneider Electronics GmbH同时协议租用位于Tuerkheim面积达2.4万平方米的生产设施，建立其欧洲生产基地。四、收购评述尽管TCL收购施耐德并不是中国企业的首次海外收购，但是所引起的人们对中国企业海外收购的关注却是前所未有的。 1、低成本代价获取百年品牌和欧洲市场，中国企业"全球化"走向双车道。 "全球化"不仅仅意味着勇敢的打开国门"请进来"，对于经过20多年市

50、场经济洗礼的中国企业来说，适时适当的"走出去"更能体现出积极参与国际经济合作的进取精神，也只有这种双向互动，才能充分发挥资本的逐利本能和最优配置效应。此次收购前，TCL集团刚与长城数码签订了一份成立合资公司的协议，共同开拓彩电及影音产品的海外市场。这次通过把德国施耐德收归旗下，继续利用其设备拓展电视机和音响的生产线，无疑将如虎添翼。虽然其进军海外的具体战略尚未明朗，但TCL以仅仅820万欧元整合成熟的市场渠道，足见其胆略卓识和操作效率，其加大海外空间扩力度、增强行业一体化效用的意图一览无余。 2、能否绕得开欧洲对中国彩电的贸易壁垒？按照欧盟惯例，如果TCL成品直接出口到欧洲

51、，即便贴的是“施耐德”的牌子，关税也是少不了的，因为欧洲的进口税针对的是“原产地”。如果TCL搬到德国本地生产，即使施耐德的老板换为TCL的东家，当地的人工费仍然是个大数，德国本土不菲的成本难以降下来。如果TCL通过战略安排解决了这个问题，这才是一次成功的收购。 3、企业家渴盼真正的投资银行家在几乎每个成功的跨国并购案例后面，我们依稀可以看到中国企业家坚强但又略显单薄的身影。如何能使中国的企业家在海外的扩中由"孤胆英雄"成为真正引领千军万马"统帅"，中国的金融服务业需要迎头赶上。第四种类型：财富分配型在成熟的欧美市场上，并购容易发生的主要原因是其证券市场

52、发达，许多大的并购都可以通过换股的形式实现。通过换股，由于并购公司和目标公司间的财富进行转移，使目标公司的市盈率发生变动，投资人往往以并购公司的市盈率重估目标公司的价值，引起目标公司的股价上涨。在传统行业与新兴行业间，这种并购活动比较盛行，即源于协同效应，追求财富效应也是重要原因。以大通曼哈顿兼并JP摩根为例，在传统的银行业务下，大通曼哈顿的股票市盈率（PE）仅为15，这主要是投资者不看好传统银行业务，而投资银行受到投资者青睐，资金纷纷流向投资银行类股票，市盈率达到30多倍。在此情况下，大通曼哈顿银行决定收购投资银行中的摩根以提高自己的股票价值。当然，这种并购使得大通曼哈顿进入投资银行业务，而

53、摩根也得到了大通曼哈顿的客户资源，实现很大的互补效应。案例5、大通曼哈顿兼并JP摩根 案例简介： 2000年12月31日，美国第三大银行大通曼哈顿公司（the Chase Manhattan Corporation）兼并第五大银行摩根公司（J.P. Morgan & Co. Incorporated）一案终于尘埃落定。新组成的公司取名为J.P.摩根大通公司（J.P. Morgan Chase & Co.），新公司的股票于2001年1月2日在纽约股票交易所开始交易。据测算，新公司的收入将超过520亿美元，利润高达75亿美元，拥有9万员工，6600亿美元总资产，成为位于花旗集团美洲

54、银行公司之后的全美第三大银行集团。这笔交易还使其位列全球投资银行前列，与摩根斯坦利添惠、高盛和瑞士信贷第一波士顿并驾齐驱。新公司的业务除了包括原摩根公司擅长的金融咨询、商业贸易以及债券发行外，银行抵押贷款、保险销售等方面的业务则是大通银行的强项。两家银行的大规模合并，将组建成一个全球性的银行集团，并有利于双发在业务上展开互补，前景被一致看好。一、公司背景 1、大通公司大通公司的发展史可以追溯到18世纪末，当时的目的是为纽约提供自来水，后改为银行。1877年，J.汤姆森创办了大通国民银行。1955年大通国民银行与曼哈顿银行合并组成大通曼哈顿银行，资产达70亿美元。1969年成立银行持股公司大通曼

55、哈顿公司，大通银行是其主要子公司。截至1999年底，大通的资产总额达4061亿美元，成为美国第三大银行，在当年全球500强中排名第二十三位。近年来，大通已连续进行了几次具有轰动效应的并购：1995年收购了化学银行，并在接下来几年建立并发展了自己的投资银行业务；1999年买下了西海岸的投资银行Hambrecht & Quist-一家专门为高科技公司提供首次发行股票（IPO）服务的公司；2000年4月，收购了英国的投资银行罗伯特·弗莱明集团（Robert Fleming）；5月，大通又购买了Beacom集团；9月大通宣布兼并摩根，交易金额达到大通曼哈顿所做一系列并购中最大的一笔。

56、表1：近几年大通并购情况一栏表时 间 兼并或收购的对象 交易价格 1995年 化学银行 100亿美元 1999年 美国投资银行Hambrecht & Quist 13.5亿美元 2000年4月 英国投资银行 Robert Fieming 集团 77.5亿美元 2000年9月 J.P. Morgan 360亿美元 2、摩根公司摩根公司同样有着漫长的创业史，公司雏形是1838年美国商人乔治·皮埔迪创办的伦敦商业银行，它为摩根集团的发展奠定了根基。24年后，乔治的搭档英国商业家族后裔朱尼厄斯·摩根接管了这家公司，并将其改名为摩根公司。经过摩根父子的辛勤耕耘，1895年，摩

57、根公司已发展成世界级的银行，在纽约、费城、伦敦和巴黎等地都设有分部。 1913年，经过多次的兼并及重组后，摩根家族的第三代接班人杰克·摩根将摩根公司建在了美国最繁华的商业中心纽约华尔街，在美国金融界呼风唤雨，并于1942年上市发行股票，财势达到了顶峰。摩根财团也是美国的铁路网络和七大新兴工业的融资者和有力推动者，它为美国钢铁和通用电器等今日成为美国工业脊梁的企业提供过融资。 1993年，为了避免1929年那样的金融大风暴，美国国会特制定了著名的格拉斯·斯蒂格尔（Class-Steagall Act）法案，将投资银行和商业银行分开经营。摩根银行决定保留其商业银行业务，把投资银

58、行方面的业务分出来，组成了摩根·士丹利银行公司。这之后就有了J.P. Morgan 和Morgan Stanley两个摩根银行。1987年J.P. Morgan开始进入投资银行领域，此后不断将业务拓展到世界各地，截至2000年第二季度，摩根已拥有疱资产2663亿美元，纯利11.7亿美元，超过1999年同期的11.04亿美元，在全美银行界排名第5，在美国的股票承销业务排名第7。二、并购的动因大通为何要频频进行如此大规模的并购活动？是为了扩大规模，以求“大而不倒”（Too Big to Fall）吗？或者为了实现商业银行业务与投资银行业务的“完美结合”吗？从交易结果来看，这项交易导致摩根

59、推动了独立性。在新董事会13个席位中，摩根只占了5席；从交易的过程看，大通的计划是基于战略的考虑，而摩根只是被动地接受并放弃了主权。摩根又为什么接受这项并购呢？ 1、大通的策略：追求股票价值大通摩根案的真正特色价值，首先反映在大通发展策略上。（1）就规模而言，如果说是在20世纪80年代，商业银行所关切的目标的确是资产规模与市场份额，然而这往往导致资产的盲目增长与不计效益的市场份额，这一扩式发展模式的结果是，国际货币基金组织将近75%的成员国经历了严重的银行业问题。因此，自20世纪90年代以来，国际商业银行业的战略目标已被重新定位，效率与收益已成为银行所追逐的首要目标，然后才在此基础上追求资产规

60、模和市场份额。从著名的银行家杂志对1999年世界大银行的排名表来看，即便是一级资本占第一位的花旗集团，也并非追求资产规模的第一位，而是致力于改善资本回报率、资产利润率和成本/收益比等收益和效率指标。大通的一级资本在世界排名第五位，资产规模排名第20位，但其平均资本利润率排在第78位，资产收益率排在第151位，成本收益比为55.04%。（2）就业务而言，大通在并购投资银行的同时，已开始大力收购投资银行的同时，已开始大力收缩其商业银行零售业务。2000年9月初，大通宣布出售旗下的Manhattan信用卡公司以及它在地区的零售银行业务，尽管信用卡业务是大通的一大特色，尽管在1999年底，大通在的零售银行业务盈利高达8400万美元，资产净值达2.73亿美元（对“资产规模论”的再一次否定），大通仍然果断放弃。由此可见，大通的战略原则是“有所为，有所不为”，其用意非常明显：希望专注