资产证券化中的基础法律关系解析

1、资产证券化中的基础法律关系解析 徐冬根  上海交通大学教授,博士生导师,法学博士,从事国际经济法、国际私法研究【正文】摘要:在资产证券化法律关系中,特设目的实体(SPV) 处于核心地位。SPV 与其他各主体之间的法律关系,如原始权益人(发起人) 向SPV 转让资产的法律效力,原始权益人(发起人) 向SPV 承担瑕疵担保责任等,比较典型地反映了资产证券化业务法律关系的特征。SPV 对原始债务人享有请求权、受领权、处分权和相应的从权利,而原始债务人对SPV 则享有抗辩权和抵销权。关键词:证券化; SPV; 法律关系对于什么叫资产证券化(Asset Securitization)

2、 ,即使在证券化的发源地美国,到目前为止并无立法机构或政府部门在一部法律或法规中给“资产证券化” 下过专门的定义。而学者们则根据各自的理解,提出了各种不同的见解。美国学者Thomas Albrecht 将资产证券化定义为由发起人将金融资产进行汇集和分离并将其现金流重新包装成具有流动性的证券, 使其能在资本市场上顺利出售和转让的过程。美国学者Shenker 则认为,资产证券化是指股权或债权凭证的出售,该股权或债权凭证代表了一种独立的、有收入流的财产或财产集合中的所有权益,这种交易被架构为减少或重新分配在拥有或出借这些基本财产时的风险,以及确保这些财产更加市场化,从而比仅仅拥有这些基本财产的所有权

3、利益或债权有更多的流动性。显然,上述关于资产证券化的定义主要是一些从事金融与投资的学者所作的理论上的定义。我们认为,从法律角度看,资产证券化是指由原始权益人(Originator ,又称“发起人”或者“转让人”) ,将其能产生现金流的资产(债权) 进行重新组合,转让出售给特设目的实体( Special Purpose Vehicle ,又称“受让人”) 即SPV , SPV 通过信用增级( Credit Enhancement) ,使其受让的该资产(债权) 的信用级别得以提升,并维持在一定投资级别水平,然后以该资产(债权) 为基础向投资者发行证券,用发行证券筹集的资金,支付原始权益人(发起人)

4、 作为转移资产的对价, 然后用受让资产(债权) 产生的收入向证券投资者支付证券本息的过程。资产证券化过程中牵涉到许多法律主体,其中包括原始权益人(发起人) 、原始债务人、SPV、证券投资者、商业银行、券商、信用提升机构、律师事务所等中介机构,而其中SPV 处于这些法律关系的核心地位。SPV 与原始权益人(发起人) 以及与原始债务人之间的法律关系是资产证券化的基础法律关系, 比较典型地反映了资产证券化问题的法律特征。一、SPV 与原始权益人(发起人) 之间的法律关系SPV 与原始权益人(发起人) 之间存在资产(债权) 转让关系。通过资产(债权) 转让合同,SPV 受让原始权益人(发起人) 的资产

5、(债权) ,并获得要求原始债务人直接向其偿付债务的权利。至于SPV 应向原始权益人(发起人) 支付的资产受让款项,通常要在SPV 收到了投资者认缴的购买资产化证券的款项之后,再向原始权益人(发起人) 支付。(一) 原始权益人(发起人) 向SPV 转让资产的法律效力在资产证券化过程中,为了达到隔离原始权益人(发起人) 破产风险的目的,确保原始权益人(发起人) 向SPV 转让资产具有法律效力,资产转移必须采取“真实出售”的形式。所谓真实出售( True Sale) ,是指各方当事人在合同中明确表示交易性质为资产(债权) 销售且与该资产(债权) 相关的所有权益和风险全部按照公平的市场价格转让给受让人

6、的金融资产转让行为。真实出售没有统一的定义。法院通常根据以下一些标准作出判断:第一,双方当事人在交易中的真实意思表示是资产(债权) 买卖行为还是一种担保贷款行为;第二,如果不考虑当事人的意思表示,那么与金融资产(债权) 相关联的风险和权益是否全部转移给受让人? 对已经转让资产的风险是由转让人承担还是由受让人承担? 第三,受让人对所受让的资产是否获得相应的权益? 有时,如果转让合同约定由转让人承担所有的资产(债权) 风险,SPV 对发起人保留追索权,则这种交易可能被法院认为是担保贷款而非资产证券化中的真实出售。第四,发起人所转让的资产(债权) 是否可以被退还? 如果转让合同约定SPV 有权追索发

7、起人,要求其继续履行合同,则该交易应作为”真实出售”对待;如果SPV 追索发起人,要求退还所购买资产,返还购买资产的款项,则属于一种担保贷款。从法律层面上看,根据英国、法国、德国等大多数国家的法律规定来判断资产(债权) 转让的性质是真实出售还是其他行为均比较容易:只要转让资产(债权) 的合同在形式上是资产(债权) 出售,即可认定是资产(债权) 出售行为。但在美国,问题要复杂得多,因为它的界定标准是重实质而轻形式。在资产证券化运作最为成熟的美国,一般认为只有同时具备了下列条件,资产(债权) 转让方可被认定为真实出售:资产(债权) 转让的形式为真实出售;证券化资产(债权) 的风险完全移转给SPV

8、;证券化资产(债权) 的受益权完全移转给SPV ;资产(债权) 的转让是不可撤销的;资产(债权) 转让的价格必须公平合理, 另外还要考虑其他条件,包括债权转让的通知等。(二) 原始权益人(发起人) 向SPV 承担的瑕疵担保由于合同权利转让属于买卖关系,因此原始权益人(发起人) 应对其所转让的标的物承担瑕疵担保的责任。所谓瑕疵担保,是指有偿合同的债务人,对其所提出的给付应担保其权利完整和标的物质量合格。 4瑕疵担保责任是大陆法系国家的一项成文的法律制度。转让人瑕疵担保责任建立在瑕疵担保责任义务之上。瑕疵担保责任义务是指买卖合同的出卖人对其所出卖的标的物,应担保其权利完整并具有与其价值相对应的效用

9、或品质。资产证券化中原始权益人(发起人) 向SPV 承担的瑕疵担保主要是权利瑕疵担保责任。权利瑕疵担保责任是指权利转让人就转让标的物对受让人负有任何第三人不能主张权利的一种民事责任。它源于罗马法上的追夺担保及与之相对应的追夺诉权。罗马法上的追夺担保是第三人基于所有权、用益权或者抵押权,将买卖标的物从买受人手中追夺时,转让人即应该负担保责任,受让人由此获得对转让人的担保诉权。罗马法上的追夺担保的特点是并未强加于转让人应保证受让人取得完全权利之义务,而只是责令转让人就其未能使受让人取得权利所造成的损害负赔偿责任。资产证券化中的原始权益人(发起人) 的权利瑕疵担保责任中的瑕疵有两种情况:一种是原始权

10、益人(发起人) 的权利不完整或者权利欠缺的瑕疵,也就是权利存在的,但要么不为原始权益人(发起人)所有而为第三人所有,或者虽为原始权益人(发起人) 所有,第三人在该权利中也享有一定的权利;另一种是权利本身不存在的瑕疵,不论对原始权益人(发起人) 还是对第三人而言,原始权益人(发起人) 所转让的“权利”根本不存在,如基础合同没有生效等。资产证券化中的原始权益人(发起人) 对权利瑕疵承担担保责任是有一定条件的,这些条件包括:第一,权利瑕疵必须在原始权益人(发起人) 与SPV 双方签署资产(债权) 转让合同之前已经存在,如果权利瑕疵产生于资产(债权) 转让合同生效之后,则构成债务不履行或者不完全履行,

11、而不属于权利瑕疵担保责任的范围;第二,权利瑕疵在资产(债权) 转让合同履行时仍然没有除去。瑕疵除去则意味着原始权益人(发起人) 取得了完整的权利,可以对抗任何第三人,对受让人SPV 不再负有担保责任;第三,受让人SPV 须为善意。所谓善意是指SPV 在签订资产(债权) 转让合同之前并不知道原始权益人(发起人) 所转让的资产(债权) 存在权利瑕疵。SPV 在签署资产(债权) 转让合同之后知道权利瑕疵存在瑕疵,也属于善意。如果SPV 在合同成立时知道资产(债权) 存在瑕疵,但是原始权益人(发起人) 自愿承担担保责任的,原始权益人(发起人) 的权利瑕疵担保责任不应该免除。资产证券化中的原始权益人(发

12、起人) 对权利瑕疵,应承担什么担保责任,各国规定不一。按照德国民法典规定,原始权益人(发起人) 承担权利瑕疵责任时,SPV 的权利按照原始权益人(发起人) 债务不履行处理,即原始权益人(发起人) 不能将其所转让的属于第三人的全部或者部分资产(债权) 转移给SPV 的,或者SPV 所受让的资产(债权) 被第三人所追夺的,按照给付不能处理。SPV 享有损害赔偿请求权和解除资产(债权) 转让合同的权利。按照法国民法典规定,如果SPV 所受让的资产(债权) 受到第三人追索和追夺,SPV 可以向原始权益人(发起人) 请求返还受让价款、承担损害赔偿费以及相关的诉讼费用。对于双方当事人是否可以在资产(债权)

13、 转让合同中,对瑕疵担保责任作出另行约定,各国法律的规定也是不同的。原始权益人(发起人) 权利瑕疵担保责任,按照大陆法系传统观点,认为这是一种出于法律规定的法定责任,而不是当事人意思表示的结果。但是大陆法系国家法律关于瑕疵担保责任的规定不是强制性规定。因而,大陆法系国家的法律允许原始权益人(发起人) 与SPV 在权利(债权) 转让合同中以特别约定的方式,对资产(债权) 瑕疵担保责任的免除、减轻或者加重作出另行约定,该约定对权利(债权) 转让合同的当事人原始权益人(发起人) 和SPV 具有法律约束力。根据英国法,不允许原始权益人(发起人) 和SPV 在资产(债权) 转让合同中对资产(债权) 瑕疵

14、担保责任的免除、减轻或者加重作出另行约定,该约定对原始权益人(发起人) 和SPV 不具有法律约束力。但是美国法律在这个问题上不同于英国法,而是吸收了大陆法的规则,允许原始权益人(发起人) 和SPV 作出这样的约定。二、SPV 与原始债务人之间的法律关系SPV 通过资产转让合同获得对原始权益人(发起人) 所转让资产的所有权。由于在资产证券化中, 这种资产更多的是表现为应收账款(未实现的债权) ,因此SPV 往往成为原始债务人的新债权人。(一) SPV 对原始债务人所享有的权利原始权益人(发起人) 将资产(债权) 转让给SPV 之后,SPV 获得了资产(债权) 上的各种权利,其中既有主权利,又有从

15、权利。SPV 受让资产(债权) 所获得的各种权利包括但不限于以下权利: 第一,请求权。即资产(债权) 受让人SPV 要求原始债务人履行基础合同的权利,这是SPV 的请求权能。当原始债务人不履行其基础合同义务时,SPV 有权请求司法机关的法律保护,通过诉讼方式请求法院强制原始债务人履行其在基础合同项下的全部义务。第二,受领权。即资产(债权) 受让人SPV 接受原始债务人履行基础合同义务的权利,当原始债务人履行其基础合同义务时,SPV 有权接受原始债务人的履行,并由此接受债务人履行债务而产生的利益。第三,处分权。即资产(债权) 受让人SPV 处分自己依据资产(债权) 转让合同所获得资产(债权) 的

16、权利, 包括免除或者减少债务人履行基础合同的权利,同意债务人延迟履行基础合同义务的权利等。第四, 相应的从权利。根据民法原理,债权人转让债权的,受让人可以获得该债权所附带的从权利,这是债权转让的结果。也就是说,主债权转让的,与主债权相关的从权利,如债务人为保证债权人主债权的实现而提供的抵押担保权、债务人违约后追索债务人违约责任的损害赔偿请求权、根据基础合同要求债务人承担违约金的违约金债权等从权利,通常随主权利的转让而附随转让给SPV。(二) 原始债务人对SPV 所享有的权利原始权益人(发起人) 将其资产(债权) 转让给SPV 之后,使得基础合同的债务人原来享有对原始权益人(发起人) 的抗辩权和

17、抵销权延伸至SPV。1. 原始债务人对SPV 的抗辩权抗辩权又称异议权,是指对抗请求权或者否认对方的权利主张的权利。抗辨权的作用是阻碍对方当事人的请求权发生效力,它可以分为延期的抗辩权和消灭的抗辩权。前者指不使对方当事人的请求权归于消灭,而仅仅只是阻碍其发生效力;后者之抗辩权的行使将导致对方请求权的消灭。合法的债权转让对债务人具有法律约束力,原始债务人应当向受让人即新的债权人SPV 履行基础合同所约定的义务,同时不再向原债权人履行其已经转让的债权。我国合同法第7983 条对合同权利转让的问题作出了具体规定,包括合同权利转让的范围、方式和内容等,其中第82 条规定,债务人接到债权转让通知后,债务

18、人对让与人的抗辩,可以向受让人主张。我国合同法赋予债务人抗辨权包括以下内容:第一,合同权利转让对债务人具有法律约束力, 也就是说,债务人应当向权利受让人即新的债权人SPV 履行基础合同所规定的义务,同时不再向原债权人履行已经转让的义务。第二,债权转让以后,产生了债务人向新的债权人履行义务的结果,但同时与履行债权相关的抗辩权也随之转移。这是债权债务关系中的通行理论。债务人在合同转让时已经存在的对抗债权人抗辩权,在合同权利转让之后,对新的债权人产生效力,有权对抗新的债权人。根据这一权利,债务人在接到债务转让通知时,如果存在抗辩事由,则可以行使自己的抗辩权,向新的债权人(受让人) 提出。债务人抗辩权的存在,增大了资产证券化的风险。因此,SPV 在受让资产(债权) 时,就应该充分考虑其风险,对所受让的资产(债权) 相伴随的抗辩权作出恰当的安排。2. 原始债务人对SPV 的抵销权所谓抵销权,是指合同方式人就互负给付的同一种类的债务,按照对等的数额,相互冲抵的情形。抵销属于合同当事人之间消灭互负债务的一种权利。抵销权属于债权的一种从权利,不