国债政策可持续性分析

1、国债政策可持续性分析1998 年以来，为了抵御亚洲金融危机给我国经济运行造成的不利影响，我国政府 果断地采取了积极的财政政策，通过大规模地发行国债，扩大财政开支，拉动国内需 求，促进经济增长。随着国债发行规模的扩大，国债余额急剧累积，有些人开始担心： 我国国债规模是否偏大？国债政策是否会产生挤出效应而导致民间投资锐减和经济效 率下降？针对上述问题，认为：就目前财政偿债能力和社会应债能力而言，我国国债 规模仍有一定的拓展余地；至于国债是否会产生挤出效应，则主要取决于国家债务收 入的使用方向。一个多世纪以来，财政理论经历了从年度预算平衡论、周期预算平衡论到充分就 业预算论的发展过程，而国债理论也经

2、历了从弥补财政赤字论、作为财政政策工具调 控经济论到作为财政政策与货币政策最佳连接点的双重政策工具调控经济论的发展过 程。在我国目前情况下，国债作为积极的财政政策和稳健的货币政策之间的最佳连接 点，一方面适度发行国债是实施积极的财政政策的重要手段，是弥补财政赤字、筹集 建设资金、调整经济结构、扩大国内需求的直接途径；另一方面，随着国债规模的膨 胀、国债品种的增多、国债流动性的提高、国债利率的更富有弹性以及国债市场的更 有效率，这就为中央银行主动而灵活地进行公开市场操作创造了条件。中央银行通过 在公开市场上买卖国债，使货币供给量维持在适度的水平，并对社会总需求施加长期 的影响，以便保持国民经济持

3、续、快速、健康地发展。一、目前我国国债规模仍有一定的拓展空间目前我国国债规模是否合理，可以根据国际通行的标准来判断，主要是从财政偿 债能力和社会应债能力两个方面加以考察，但也要结合我国的具体国情。从财政偿债能力来考察，通常使用两个指标：1.国债偿债率。国债偿债率是指一国国债的当年还本付息额占当年财政收入的比 重。这一指标反映了国债发行规模与财政收入的适应度，指标值超低，说明该国的财 政偿债能力越强。该指标国际公认的警戒线为 20。如果简单地用 1998 年以来任何一年的我国国债还本付息额除以当年财政收入，其比值均会高于20 ，似乎可以得出我国国债规模偏大的结论。2.国债依存度。国债依存度是指一

4、国的当年国债发行额占当年财政支出的比重。 这一指标反映了财政支出在多大程度上依赖于债务收入。该指标国际公认的警戒线为 15 。同样地，如果简单地用 1998 年以来任何一年的我国国债发行额除以当年财政 支出，其比值也民高于 15，似乎表明我国的财政偿债能力已处于脆弱状态。从社会应债能力来考察，通常也有两个指标：1.国债负担率。国债负担率是指国债余额占国内生产总值（即 GDP ）的比重。这 一指标反映了国债累积额与经济总规模之间的适应度。该指标国际公认的警戒线为 60，这是欧盟国家在马斯特里赫特条约中规定的标准。如果按这一标准计算， 2000 年的我国国债余额为 1.3 万亿元，国内生产总值为

5、8.94 万亿元，国债负担率为 14.5 ， 2002 年的国债负担率可能略高于 15，其比值远远低于国际公认的警戒线。2.国债发行额与居民储蓄存款余额的比率。这一指标反映了国债发行规模与居民 储蓄之间的适应度。该指标国际公认的警戒线为 10 。如果按这一标准计算， 2002 年我国国债发行额与居民储蓄存款余额的比率仅为 5.3 ，说明我国国债发行规模仍 有较大的拓展空间。为什么从财政偿债能力和社会应债能力两个方面来判断我国国债规模的合理性会 得出截然相反的两种结论呢？我们认为，主要有两个值得注意的原因：1.账面财政集中率与实际财政集中率存在较大的差异。在西方国家，由于预算收 入与财政收入是一

6、致的，所以财政集中率（即财政收入占国内生产总值的比重）不存 在账面与实际的区别，西方国家的财政集中率一般为 30 40。而在我国，由于财政 体制改革中为了协调中央财政与地方财政在经济利益方面的矛盾，财政收人被分为预 算收入和预算外收入两部分。预算收入是指纳入国家预算年度计划的财政资金。预算 外收入是指不反映在预算收支账上，而只是登记在预算外的一些账户上，由各部门、 单位按一定的原则自主支配使用的财政资金。因此财政集中率有账面与实际之分。账 面财政集中率是指预算收入占国内生产总值的比重，目前我国的账面财政集中率约为 15。实际财政集中率是指预算收入与预算外收入之和占国内生产总值的比重。由于 预算

7、外收入很难准确地统计，所以实际财政集中率难以精确地计算。总之，两者存在 比较大的差异。有人甚至断言，预算外收入相当于预算收入的规模。这就是说，我国 实际财政集中率约为 30% ，略低于西方国家。如果将预算收入与预算外收入之和作为 当年财政收入，将预算支出与预算外支出之和作为当年财政支出，那么我国的国债偿 债率和国债依存度都将大幅度降低，并且肯定在 10 以内。2.税收征管制度不够健全，纳税人的主动纳税意识不强，居民偷漏税现象较为普 遍。大量税款的流失，一方面导致国家税收收入的减少和财政偿债能力的减弱，另一 方面导致居民可支配收入的增加和社会应债能力的增强。这就是造成 “财政负担沉重与 居民应债

8、能力宽松 ”这一并存局面的真正原因。总之，采用国际通行的标准来衡量我国国债规模，无论是国债偿债率、国债依存 度，还是国债负担率、国债发行额与居民储蓄存款余额的比率，均在国际公认的警戒 线以内或远远低于警戒线，这表明我国国债规模不是偏大，而是偏小。根据目前我国 的经济规模和实际财政规模进行相关数据的比较和测算，我国国债发行规模每年可保 持在 9 千亿元，国债余额可控制在 6 万亿元，而且随着我国经济规模的不断扩大和财 政偿债能力的日益增强，我国国债规模还可以继续扩大，所以目前我国国债规模仍有 很大的拓展余地。其前提是需要进一步完善国债发行的基础条件，包括：统一处于分 割状态的国债市场（目前我国国

9、债市场被分割为上海证券交易所国债市场、银行间国 债市场和凭证式国债的银行柜台交易 3 个部分），规范国债发行制度和交易制度，采 用科学高效的国债发行方式，改进国债托管和清算系统，调整国债的持有人结构、品 种结构和期限结构，设计权威的国债定价公式，创新衍生国债工具等。二、国债政策能否持续从理论上说，任何融资行为都是成本与收益在一定时间里的流动。根据合理的成 本收益比较，要求国债规模增量的边际收益等于边际成本，在此基础上，国债规模可 以继续扩大。从国债政策的可持续性角度来分析，国债政策能否持续？主要取决于内 部因素和外部因素两个方面：内部因素是指由国债发行本身所引起的可持续性和风险问题，应该从国债

10、发行的经济效应和财政负担方面来考察。外部因素是指各种隐性因 素，这些因素虽然不会对国债政策产生直接影响，但是，随着其风险的传递和转嫁， 国家财政可能面临较大的风险。根据前面的分析，我们知道，目前我国国债规模无论 是从国债年度发行额来看，还是从国债余额来看，都有较大的拓展余地。由于目前我 国不允许发行地方债，所以中央财政的债务规模还可以适当扩大。只要我们继续注意 其资金使用方向，就不会产生国债政策的挤出效应，并且可以利用债务收入去积极化 解阻碍其可持续性发展的各种不利因素，以便长期保持国债规模的合理性。为了保持 国债政策的可持续性，我们认为，应该将发行国债所筹集的资金着重用于以下三个方 面：1.

11、利用债务收入继续加强基础设施建设，促进基础产业发展。基础设施是一国为 整个社会的生产和消费提供的共同生产条件和共同流通条件，包括公共设施（如电力、 电信、自来水和管道煤气等）、公共工程（如铁路、公路和大坝等）及其他交通设施 （如城市交通、内河航道、港口和机场等）。我国目前的基础设施建设主要包括三个 方面：一是关系到国计民生的重大的工程建设项目。如南水北调工程、三峡水利工程 等，这些工程项目的建设既带动了国内需求和相关产业的发展，又改善了生态环境和 投资环境，有利于进一步吸引外商直接投资，提高利用外资的质量和水平。二是实施 西部大开发战略中的基础设施建设。如青藏铁路、西气未输工程等，国家应该在投

12、资 项目、税收政策和财政转移支付等方面加大对西部地区的资金支持，着力改善西部投 资环境，从而有利于引导外资和国内资本参与西部开发，加强东西部的经济交流和合 作，实现优势互补和共同发展，形成若干个各具特色的经济区和经济带。三是加快我 国城镇化进程中的基础设施建设。农村富余劳动力向非农产业和城镇转移，是我国工 业化和现代化的必然趋势。要全面繁荣农村经济，就必须逐步提高城镇化水平，而要 提高城镇化水平，又必须坚持大中小城市和小城镇协调发展，特别是小城镇建设，要 以现有的县城和有条件的建制镇为基础，科学规划，合理布局，同发展乡镇企业和农 村服务业结合起来，国家财政也应该加大对小城镇建设的资金投入，加快

13、其基础设施 建设。基础产业是一国经济发展中的上游产业，包括基础工业和农业。基础工业作为上 游的工业生产部门，其产品往往是其他工业生产部门所必需的投入品，所以国家财政 必须加大投入，优先发展，以保持国民经济各部门的协调发展。农业既是基础产业， 又是弱势产业，农业的自然风险与市场风险互相交织，其供给弹性波动性较大，比较 优势低下，吸纳和保护资源的能力弱，所以需要政府予以特别的保护。政府除了在农 产品生产和销售方面应该继续通过税收返还、税率优惠、税收减免、低价收费、增加 财政补贴、提供低息或无息贷款、对重要农产品规定最低销售价等方式来支持农产品 的生产和销售以外，在农业支撑体系方面还应该加大对农业基

14、础设施（如大型灌溉设 施、防洪抗旱系统等）的资金投入，对支农工业企业给予一定程度的财税优惠，帮助 完善农业社会化服务体系，以推进农业产业化，加快农业科技进步，推动农村经营体 制创新，逐步发展规模经营，增加农民收入。2.利用债务收入化解金融风险。改革开放以来，国有金融机构，特别是国有商业 银行为我国国民经济持续、快速、健康发展做出了巨大贡献。由于较长时期处于新旧 经济体制交替、非市场经济因素很多的经济环境中，国有商业银行承担着大量的政策 性信贷业务和无法推卸的社会责任，必须对运营效率低下的国有企业提供贷款支持。 由于自身经营机制和内部管理机制不够健全，银行企业化改革的进展不够顺利，金融 市场不够发达，金融制度不够完善，金融商品化和利率市场化尚未完全实施，导致金 融资源配置中的行政干预比较突出，银行与银行之间的