第1章资金成本(1)

1、中级财务管理中级财务管理周旻周旻第一章 资本成本与资本结构 第一节第一节 资本成本资本成本 第二节第二节 财务杠杆财务杠杆 第三节第三节 资本结构资本结构 通过本章学习，掌握资本成本的概念及性质，理解其对企通过本章学习，掌握资本成本的概念及性质，理解其对企业财务管理的意义；掌握各种来源资金的资本成本的计算业财务管理的意义；掌握各种来源资金的资本成本的计算方法，掌握加权平均资本成本的含义及计算。理解企业经方法，掌握加权平均资本成本的含义及计算。理解企业经营风险与财务风险和区别，理解经营杠杆与财务杠杆的作营风险与财务风险和区别，理解经营杠杆与财务杠杆的作用，掌握经营杠杆系数和财务杠杆系数以及总杠杆

2、系数的用，掌握经营杠杆系数和财务杠杆系数以及总杠杆系数的计算方法。掌握确定最佳资本结构的方法。计算方法。掌握确定最佳资本结构的方法。 第一节 资本成本 一一.资本成本的构成及决定因素资本成本的构成及决定因素 二二.资金成本的计算资金成本的计算1、个别资本成本的计算、个别资本成本的计算2、综合资本成本的计算、综合资本成本的计算3、边际资本成本的计算、边际资本成本的计算一.资本成本的构成及决定因素 1.资本成本的含义资本成本的含义 2.资本成本的性质资本成本的性质 3.资本成本的种类资本成本的种类 4.资金成本的作用资金成本的作用 5.5.资金成本的表示方法资金成本的表示方法 6.资本成本的决定因

3、素资本成本的决定因素 资本成本是一种机会成本，指公司可以从现有资资本成本是一种机会成本，指公司可以从现有资产获得的，符合投资人期望的最小收益率。它也产获得的，符合投资人期望的最小收益率。它也称为最低可接受的收益率、投资项目的取舍收益称为最低可接受的收益率、投资项目的取舍收益率。在数量上它等于各项资本来源的成本加权计率。在数量上它等于各项资本来源的成本加权计算的平均数。算的平均数。1.资本成本含义1.资本成本含义 含义：资金成本是指企业为筹集和使用资金而含义：资金成本是指企业为筹集和使用资金而发生的代价。发生的代价。 内容内容:资金成本包括筹资费用和用资费用两部资金成本包括筹资费用和用资费用两部

4、分分 用资费用用资费用是指企业因使用资金而支付的代价，比是指企业因使用资金而支付的代价，比如债务资金的利息和权益资金的股利、分红等，如债务资金的利息和权益资金的股利、分红等，其特点是其特点是与资金的使用时间长短有关与资金的使用时间长短有关。可以看作。可以看作变动成本。变动成本。筹资费用筹资费用是指企业在筹措资金过程中为获得资金是指企业在筹措资金过程中为获得资金而支付的代价，比如债券、股票的发行费用，银而支付的代价，比如债券、股票的发行费用，银行借款手续费等，其特点是筹资开始时一次性支行借款手续费等，其特点是筹资开始时一次性支付。付。取得成本与筹资的次数相关，与所筹资本数取得成本与筹资的次数相关

5、，与所筹资本数量关系不大量关系不大，一般属于一次性支付项目，一般属于一次性支付项目 ，可以看，可以看作固定成本。作固定成本。2.资本成本的种类资本成本的种类 1）、个别资本成本是单种筹资方式的资本成）、个别资本成本是单种筹资方式的资本成本，一般用于比较和评价各种筹资方式。本，一般用于比较和评价各种筹资方式。 2）、综合资本成本是对各种个别资本成本进）、综合资本成本是对各种个别资本成本进行加权平均而得的结果，一般用于资本结构决行加权平均而得的结果，一般用于资本结构决策。策。 3）、边际资本成本是指新筹集部分资本的成）、边际资本成本是指新筹集部分资本的成本，在计算时，也需要进行加权平均，一般用本，

6、在计算时，也需要进行加权平均，一般用于追加筹资决策。于追加筹资决策。 3.资本成本的性质资本成本的性质 1）、资本成本是资本使用者向资本所有者和）、资本成本是资本使用者向资本所有者和中介机构支付的费用，是资本所有权和使用权中介机构支付的费用，是资本所有权和使用权相分离的结果。相分离的结果。 2）、资本成本作为一种耗费，最终要通过收）、资本成本作为一种耗费，最终要通过收益来补偿，体现了一种利益分配关系。而资本益来补偿，体现了一种利益分配关系。而资本成本的补偿是对资本所有者让渡资本使用权的成本的补偿是对资本所有者让渡资本使用权的补偿，一旦从企业收益中扣除以后，就退出了补偿，一旦从企业收益中扣除以后

7、，就退出了企业生产过程，体现了一种利益分配关系。企业生产过程，体现了一种利益分配关系。资本成本的性质资本成本的性质 3、资本成本是资金时间价值与风险价值的统、资本成本是资金时间价值与风险价值的统一。资本成本与资金时间价值既有联系，又有一。资本成本与资金时间价值既有联系，又有区别。资金时间价值是资本成本的基础，但是区别。资金时间价值是资本成本的基础，但是资金时间价值和资本成本在数量上并不一致。资金时间价值和资本成本在数量上并不一致。资本成本不仅包括时间价值，而且还包括风险资本成本不仅包括时间价值，而且还包括风险价值、筹资费用等因素，同时，还受到资金供价值、筹资费用等因素，同时，还受到资金供求、通

8、货膨胀等因素的影响。求、通货膨胀等因素的影响。 个别资本成本是综合资本成本和边际资本成本个别资本成本是综合资本成本和边际资本成本的基础，综合资本成本和边际资本成本都是对的基础，综合资本成本和边际资本成本都是对个别资本成本的加权平均。三者都与资本结构个别资本成本的加权平均。三者都与资本结构紧密相关，但具体关系有所不同。紧密相关，但具体关系有所不同。4.资金成本的作用 1.是选择筹资方式是选择筹资方式,进行资金结构决策的依据进行资金结构决策的依据; (1）个别资本成本是比较各种筹资方式的依据。 （2）综合资本成本是衡量资本结构合理性的依据。 （3）边际资本成本是选择追加筹资方案的依据。 2.是评价

9、投资方案是评价投资方案,进行投资决策的重要标准进行投资决策的重要标准; 只要预期投资报酬率大于资本成本，投资项目就具有经济上的可行性。 3.是构成评价企业价值的折现率的基础是构成评价企业价值的折现率的基础5.资金成本的表示方法 资金成本可以用绝对数表示，也可以用相对数表资金成本可以用绝对数表示，也可以用相对数表示，但是因为绝对数不利于不同资金规模的比较，示，但是因为绝对数不利于不同资金规模的比较，所以在财务管理当中一般采用相对数表示。所以在财务管理当中一般采用相对数表示。 影响资本成本的因素 资本成本由筹资费用和使用费用两部分组成。此资本成本由筹资费用和使用费用两部分组成。此外，公司的融资规模

10、和资本市场的条件也是影响外，公司的融资规模和资本市场的条件也是影响公司资本成本的因素。公司资本成本的因素。6.资本成本的决定因素 1.总体经济环境总体经济环境 2.证券市场条件证券市场条件 3.公司内部的经营状况和财务状况公司内部的经营状况和财务状况 4.融资规模融资规模二、资金成本的计算 1.资金成本计算基本原理资金成本计算基本原理: 资金成本即现金流出与流入量相等时的折现率资金成本即现金流出与流入量相等时的折现率 2.资金成本计算基本方法资金成本计算基本方法 逐步测试法逐步测试法 (逐次测试逐次测试插值求解插值求解) 3.资金成本计算简化方法资金成本计算简化方法:假定筹资期限无限假定筹资期

11、限无限长长二、资金成本的计算个别资本成本 （一）长期借款的资本成本（一）长期借款的资本成本 （二）长期债券的资本成本（二）长期债券的资本成本 （三）优先股票的资本成本（三）优先股票的资本成本 （四）普通股票的资本成本（四）普通股票的资本成本 （五）留存收益的资本成本（五）留存收益的资本成本 最简单的债务是没有所得税和发行费，按平价发最简单的债务是没有所得税和发行费，按平价发行的具有固定偿还期和偿还金额的债务。简单债行的具有固定偿还期和偿还金额的债务。简单债务债权人的收益就是债务人的成本，因此可以根务债权人的收益就是债务人的成本，因此可以根据债券收益率估价模型确定债务的成本。据债券收益率估价模型

12、确定债务的成本。 债务的成本是使下式成立的（内含报酬率）：债务的成本是使下式成立的（内含报酬率）： P0= 其中：其中： P0债券发行价格或借款的金额，即债务的现值；债券发行价格或借款的金额，即债务的现值； Pi本金的偿还金额和时间；本金的偿还金额和时间； Ii债务的约定利息；债务的约定利息； N债务的期限，通常以年表示。债务的期限，通常以年表示。 求解需要使用求解需要使用“逐步测试法逐步测试法”。N1iidiiK1IP（一）长期借款的资本成本 1.长期借款现金流入量长期借款现金流入量 名义现金流入量名义现金流入量 实际现金流入量实际现金流入量 实际现金流入量实际现金流入量=名义现金流入量名义

13、现金流入量(本金本金)-保护保护性存款性存款(补偿性余额补偿性余额)-筹资费用筹资费用长期借款的资本成本 2.长期借款现金流出量长期借款现金流出量 支付筹资费用支付筹资费用 支付借款利息支付借款利息 偿还本金偿还本金 利息费用(债务资本占用成本的主要内容) 其特点是： 利息率的高低是预先确定的，不受企业经营业绩的影响； 在长期债务有效期内，一般利息率固定不变，并按期支付； 利息费用是税前扣除项目,可以抵减应税所得额。长期借款资本成本的计算 1.考虑时间价值情况下税前资本成本考虑时间价值情况下税前资本成本 2.考虑时间价值情况下税后资本成本考虑时间价值情况下税后资本成本 3.不考虑时间价值的资本

14、成本不考虑时间价值的资本成本 4.考虑通货膨胀影响的资本成本考虑通货膨胀影响的资本成本考虑时间价值情况下税前资本成本 在考虑资金时间价值的情况下，长期借款税前资本在考虑资金时间价值的情况下，长期借款税前资本成本的计算公式为：成本的计算公式为： 式中：式中：D-银行借款总额银行借款总额(如有补偿性余额需扣如有补偿性余额需扣除除)； f-筹资费用筹资费用 （有时可忽略不计）（有时可忽略不计） It-第第t年末实际负担的银行借款利息；年末实际负担的银行借款利息； Kd-银行借款资本成本。银行借款资本成本。n-借款年限借款年限ndnttdtkDkIfD)+1 (+)+1 (=1= D-f=It(P/A

15、, Kd，n)+D (P/F, Kd，n) 某公司从银行借入长期借款某公司从银行借入长期借款100万元，期限年，万元，期限年，年利率为年利率为10,利息于每年末支付利息于每年末支付,到期一次还本到期一次还本,借款手续费为借款额的借款手续费为借款额的1%,则该公司银行借款的则该公司银行借款的资本成本为资本成本为: 99=10(P/A,Kd,5)+100 (P/F,Kd,5) 当当Kd=9%时，公式右边时，公式右边=103.887 当当Kd=12%时，公式右边时，公式右边=92.788 运用插值法，可求出运用插值法，可求出Kd=10.32%551=)+1 (100+)+1 (%10100=%)11

16、 (100dttdkk考虑时间价值税后资本成本 在考虑资金时间价值的情况下，由于筹资费用和借款利在考虑资金时间价值的情况下，由于筹资费用和借款利息均可以抵减所得税，所以长期借款税后资本成本的一息均可以抵减所得税，所以长期借款税后资本成本的一般计算公式为：般计算公式为： 式中：式中：D-银行借款总额银行借款总额(如有补偿性余额需扣除如有补偿性余额需扣除)； f-筹资费用（筹资费用（有时可忽略不计）有时可忽略不计） It-第第t年末实际负担的银行借款利息；年末实际负担的银行借款利息； Kd-银行借款资本成本。银行借款资本成本。n-借款年限借款年限 T-所得税率所得税率ndnttdtkDkTITD)

17、1 ()1 (1 (1 (f1） 某公司从银行借入长期借款某公司从银行借入长期借款100万元，期限年，万元，期限年，年利率为年利率为10,利息于每年末支付利息于每年末支付,到期一次还本到期一次还本,借款手续费为借款额的借款手续费为借款额的1%,公司所得税率为公司所得税率为40%，则该公司银行借款的资本成本为则该公司银行借款的资本成本为: 99.4=6(P/A,Kd,5)+100 (P/F,Kd,5) 运用插值法，可求出运用插值法，可求出Kd=6.14%551=)+1 (100+)+1 (40%1%10100=40%1%1100100dttdkk）（）（考虑时间价值税后资金成本 简化方法：简化方

18、法： 税后资本成本税后资本成本=税前资本成本税前资本成本（1-T） 如上例：如上例： 税后资本成本税后资本成本=10.32 （1-40%）6.19%不考虑时间价值的资金成本筹资费率）（借款额所得税税率）（年利息率借款额11=dK 由于借款手续费相对较少，有时可忽略不计由于借款手续费相对较少，有时可忽略不计公式 该公式未考虑借款的时间长短，建立在时间趋向该公式未考虑借款的时间长短，建立在时间趋向无穷大的基础上无穷大的基础上 如上例，公司从银行借入长期借款如上例，公司从银行借入长期借款100万元，期限年，万元，期限年，年利率为年利率为10,利息于每年末支付利息于每年末支付,到期一次还本到期一次还本

19、,借款手续借款手续费为借款额的费为借款额的1%,公司所得税率为公司所得税率为40%，不考虑资金时间，不考虑资金时间价值，则借款资本成本为：价值，则借款资本成本为： 利用公式：利用公式：%06. 6=%11100%401%10100=）（）（dK（二）长期债券的资本成本 .长期债券现金流入量长期债券现金流入量 指发行长期债券实际收到的金额指发行长期债券实际收到的金额 债券实际发行收入发行债券的各种筹资费债券实际发行收入发行债券的各种筹资费用用 .长期债券现金流出量长期债券现金流出量 当债券为一次还本，分期付息时，长期债券现当债券为一次还本，分期付息时，长期债券现金流出量为每期的利息支出和债券到期

20、按面值金流出量为每期的利息支出和债券到期按面值偿还的本金偿还的本金考虑时间价值长期债券考虑时间价值长期债券资本成本的计算 如考虑时间价值，债券资本成本是指债券发如考虑时间价值，债券资本成本是指债券发行时收到的现金净流量的现值与债券期限内行时收到的现金净流量的现值与债券期限内发生的现金流出量的现值相等时的折现率。发生的现金流出量的现值相等时的折现率。其公式为：其公式为： 式中式中B0-债券的发行价格；债券的发行价格； B-债券面值债券面值 It-第第t年末支付的债券利息；年末支付的债券利息； Kb-债券资本成本；债券资本成本； T -所得税税率；所得税税率；nbtbtkBntkIfB)1(1)1

21、(0)1 ( It(P/A, Kb，n)+B(P/F, Kb，n) 某公司面值发行面值为某公司面值发行面值为1000元元,票面利率为票面利率为8%,每每年付息年付息,五年后一次还本的公司债券五年后一次还本的公司债券,债券筹资费债券筹资费用率为发行价格的用率为发行价格的4%.公司所得税为公司所得税为40%,则公司则公司在考虑资金时间价值情况下的资本成本为在考虑资金时间价值情况下的资本成本为: 960=80(P/A,kb,5)+1000 (P/,kb,5) 采用插值法逐步测试求得：采用插值法逐步测试求得： Kb9.06% 税后资本成本税后资本成本=9.06%(1-40%)=5.44%5)+1(10

22、0051=)+1(%81000+=%)41 (1000btbktk 接上例接上例:若公司债券发行价格为若公司债券发行价格为1050元元,其他条件其他条件不变不变,则该债券的资本成本为则该债券的资本成本为5)+1(100051=)+1(%81000+=%)41 (1050btbktk 利用插值法求该债券的税前资本成本利用插值法求该债券的税前资本成本 后后(1-40%) 5)+1(100051=)+1(%)401%(81000+=%)401 (%410501050btbktk不考虑时间价值长期债券长期债券资本成本 债券利息=债券面值债券利息率 按照资本成本计算的一般模式，不考虑时间价值的情况下，按

23、年付息到期一次还本的债券资本成本应为：）（）（fBTIKb11=0公式（三）优先股成本优先股成本 优先股是享有某些优先权利的股票，优先股筹资优先股是享有某些优先权利的股票，优先股筹资需支付筹资费用和优先股股利。优先股同时具有需支付筹资费用和优先股股利。优先股同时具有债券和普通股的一些特征，具体表现是：优先股债券和普通股的一些特征，具体表现是：优先股须定期按固定的股利率向持股人支付股利，但股须定期按固定的股利率向持股人支付股利，但股利支付须在所得税后进行，不具有所得税的抵减利支付须在所得税后进行，不具有所得税的抵减作用。因此，可以把优先股股利视为一种永续年作用。因此，可以把优先股股利视为一种永续

24、年金，按永续年金现值的计算公式金，按永续年金现值的计算公式注意注意:股利支付不具有所得税的抵减作用股利支付不具有所得税的抵减作用,但发行优但发行优先股票时发生的筹资费用可以抵减应纳税所得额先股票时发生的筹资费用可以抵减应纳税所得额优先股资本成本的计算 .优先股现金流入量优先股现金流入量 指发行优先股实际收到的金额指发行优先股实际收到的金额(企业理财角度企业理财角度) 优先股的市场价格优先股的市场价格(股东角度股东角度) .优先股现金流出量优先股现金流出量 每期的优先股股票股利每期的优先股股票股利优先股资本成本的计算以企业立场的优先股资本成本可按下式计算：以企业立场的优先股资本成本可按下式计算：

25、 Kp-优先股资本成本优先股资本成本; Dp -优先股年股利优先股年股利; P0 -优先股发行价格。优先股发行价格。fPDppK0 某公司发行每股面值100元的优先股，按面值发行，其取得成本为每股3元，股息率为10%，所得税率为40%,则以企业立场计算的该优先股的资本成本率为?%18.10=)401(3100%10100pK（四）普通股成本普通股成本 普通股是构成股份公司原始资本和权益的主要成普通股是构成股份公司原始资本和权益的主要成分，与优先股不同，普通股的股利是不固定的，分，与优先股不同，普通股的股利是不固定的，它将随公司经营状况的变动而变动。普通股股东它将随公司经营状况的变动而变动。普通

26、股股东对公司剩余财产的求偿权排在优先股股东之后。对公司剩余财产的求偿权排在优先股股东之后。因此，在有价证券投资中普通股筹资风险最大，因此，在有价证券投资中普通股筹资风险最大，它的资本成本也就最高。但鉴于普通股的特点，它的资本成本也就最高。但鉴于普通股的特点，其资本成本很难确定其资本成本很难确定012n-1nD1D1（1+g）3D1（1+g)2D1（1+g)n-1KD+1121)+1 ()+1kgD （211)+1 ()+1kgDn（221)+1 ()+1kgD （发行价格（1-f）GKD-1P（1-f）=GKDs-1GfPDKs）（ 11红利固定增长模型红利固定增长模型 万达技术公司发行面值为

27、1元的普通股1000万股，发行价格为5元，发行费用率为发行所得的5，第一年股利率为20，以后每年以5的速度增长。计算普通股资本成本率如下： %5+%5-151000%2011000）（五）留存收益资本成本留存收益资本成本 留存收益的资本成本率是一种机会成本，体现为股东追加投资要求的报酬率。因此，留存收益也必须计算资本成本率，其计算方法与普通股相似，不同之处在于留存收益属内部资金，不必花费筹资费用gKPDe1 留存收益是由公司税后净利形成的，其所有权属留存收益是由公司税后净利形成的，其所有权属于股东。公司使用留存收益属于内部筹资，不需于股东。公司使用留存收益属于内部筹资，不需要花费筹资费用，但并

28、不表明它没有成本。股东要花费筹资费用，但并不表明它没有成本。股东之所以把留存收益留在公司而没有以股利的形式之所以把留存收益留在公司而没有以股利的形式取走，是想让这部分留存收益为股东带来更高的取走，是想让这部分留存收益为股东带来更高的收益。因此，留存收益实质上是股东对企业的追收益。因此，留存收益实质上是股东对企业的追加投资，与普通股一样希望取得一定的报酬率。加投资，与普通股一样希望取得一定的报酬率。留存收益成本是一种机会成本，是以股东放弃进留存收益成本是一种机会成本，是以股东放弃进行其他投资的收益为代价的。如果企业将留存收行其他投资的收益为代价的。如果企业将留存收益用于再投资所获得的收益率低于股

29、东自己进行益用于再投资所获得的收益率低于股东自己进行其他投资的收益率，企业就不该保留留存收益而其他投资的收益率，企业就不该保留留存收益而应将其分派给股东。由于留存收益成本是一种机应将其分派给股东。由于留存收益成本是一种机会成本，而不是实际发生的费用，所以只能对其会成本，而不是实际发生的费用，所以只能对其进行估算。进行估算。三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本 是以各项个别资本在企业总资本中所占比重为权数，对各项个别资本成本进行加权平均而得的资本成本 综合资本成本是全部长期资本的总成本 加权平均资金成本=个别资金成本个别资金占总资金的比重（即权重） 某企业共有资金某企业共有资金100万元，其

30、中债券万元，其中债券30万元，优万元，优先股先股10万元，普通股万元，普通股40万元，留存收益万元，留存收益20万元，万元，各种资金的成本分别为各种资金的成本分别为6%、12%、15.5%和和15%。试计算该企业加权平均的资金成本。试计算该企业加权平均的资金成本。 1.计算各种资金所占的比重计算各种资金所占的比重 债券占资金总额的比重债券占资金总额的比重=30/100100%=30%优先股占资金总额的比重优先股占资金总额的比重=10/100100%=10%普通股占资金总额的比重普通股占资金总额的比重=40/100%=40%留存收益占资金总额的比重留存收益占资金总额的比重=20/100100%=

31、20%2.计算加权平均资金成本计算加权平均资金成本=30%6%+10%12%+40%15.5%+20%15%=12.2% 四、边际资本成本四、边际资本成本 企业在追加筹资和追加投资的决策中必须考虑边际资本成本的高低。 在追加筹资时还有一个基本约定，即追加筹资规模不同，个别资本成本率也不同。一般随着追加筹资规模的扩大，个别资本成本率会逐步抬高。换言之，企业不可能以一个固定的资本成本率筹集到无限的资本。 边际资本成本在计算时需要按加权平均法来计算，其权数必须为市场价值权数，不应采用账面价值权数。计算边际资本成本的步骤 1.确定追加筹资的目标资本结构 2.确定各种筹资方式的个别资本成本的临界点(是使

32、资本成本发生变动时的筹资金额,如某企业长期债券发行额在2000万以下时,债券的资本成本为8%,当超过2000万时债券的资本成本则上升到10%;那么,2000万则是长期债券筹资方式的资本成本的临界点.) 3.根据个别资本成本确定筹资总额的分界点（筹资突破点 ），并确定相应的筹资范围 4.分别计算各追加筹资范围边际资本成本 计算筹资突破点 因为按一定的资本成本只能筹集到一定限度的资金，超过这一限度筹集资金就要多花费资本成本。因此就把在保持某种资本成本条件下可以筹集到的资金最大总限额称为筹资突破点。在筹资突破点内原有资本成本不会改变；一旦超过筹资突破点，即使维持原有的资本结构，其资本成本也会增加。筹

33、资突破点的计算公式为： %100=中的比重在追加筹资的目标结构该筹资方式筹措的资本限额某筹资方式追加资本的按某一个别成本筹措的筹资总额分界点 例如，长期借款在资本结构中所占的比重为15%，以3%的成本取得的长期借款的最高限额为45000元，其筹资突破点为: 45000/15%=300000（元） 筹资突破点300000的含义是，只要追加筹资总额不超过300000元，在保持15%长期借款的资本结构下，最多能筹集到45000元的长期借款，长期借款的资本成本为3%。换句话说就是，以3% 的成本向银行申请长期借款，在保持目标资本结构不变的前提下，能筹集到的资金总额最高为300000元，其中长期借款最多

34、能筹集到45000元，占筹资总额的15%。 某公司正处于正常经营期内，目前的资本结某公司正处于正常经营期内，目前的资本结构为：长期借款占构为：长期借款占20%，长期债券占，长期债券占30%，普通股占普通股占50%。公司根据经营需要计划追加。公司根据经营需要计划追加筹资，并以原资本结构为目标资本结构。根筹资，并以原资本结构为目标资本结构。根据对金融市场的分析，得出不同筹资数额的据对金融市场的分析，得出不同筹资数额的有关资本成本数据见下表：有关资本成本数据见下表：筹资数额及资本成本表筹资方式筹资方式筹资数额筹资数额筹资成本筹资成本长期借款长期借款20万元以内万元以内20万元万元50万元万元50万元

35、以上万元以上5%6%8%长期债券长期债券30万元以内万元以内30万元万元90万元万元90万元以上万元以上6%8%10%普通股普通股20万元以内万元以内20万元万元100万元万元100万元以上万元以上12%14%16% 该公司追加筹资的目标资本结构为：长期借款该公司追加筹资的目标资本结构为：长期借款占占20%，长期债券占，长期债券占30%，普通股占，普通股占50%。 各筹资方式个别资本成本临界点见下表各筹资方式个别资本成本临界点见下表筹资总额分界点计算表筹资方式筹资方式筹资总额分界点筹资总额分界点筹资总额范围筹资总额范围资本成本资本成本长期借款长期借款20/0.2=100万元万元50/0.2=2

36、50万元万元100万元以内万元以内100万元万元250万元万元250万元以上万元以上5%6%8%长期债券长期债券30/0.3=100万元万元90/0.3=300万元万元100万元以内万元以内100万元万元300万元万元300万元以上万元以上6%8%10%普通股普通股20/0.5=40万元万元100/0.5=200万元万元40万元以内万元以内40万元万元200万元万元200万元以上万元以上12%14%16%根据上表，确定公司的追加筹资范围有：根据上表，确定公司的追加筹资范围有：40万元以内万元以内边际资本成本边际资本成本=0.25%+0.36%+0.512%=8.8%40万元万元-100万元万元

37、边际资本成本边际资本成本=0.25%+0.36%+0.514%=9.8%100万元万元-200万元万元边际资本成本边际资本成本=0.26%+0.38%+0.514%=10.6%200万元万元-250万元万元边际资本成本边际资本成本=0.26%+0.38%+0.516%=11.6%250万元万元-300万元万元边际资本成本边际资本成本=0.28%+0.38%+0.516%=12%300万元以上万元以上边际资本成本边际资本成本=0.28%+0.310%+0.516%=12.6% 某公司的资金结构为：银行借款某公司的资金结构为：银行借款100万元、企业债券万元、企业债券500万元、优先股万元、优先股

38、1000万元、普通股万元、普通股2400万元，各万元，各自的资金成本分别为自的资金成本分别为7%、10%、15%、20%。为扩。为扩大生产经营规模，决定再准备通过各种渠道，采用大生产经营规模，决定再准备通过各种渠道，采用各种筹集方式筹集一笔新的资金各种筹集方式筹集一笔新的资金2000万元。公司经万元。公司经过分析，认为现有的资金结构是最优结构。通过筹过分析，认为现有的资金结构是最优结构。通过筹集新的资金后，公司欲使现有的资金结构得以保持。集新的资金后，公司欲使现有的资金结构得以保持。经过公司分析测算，由于各种筹资方式所筹集的资经过公司分析测算，由于各种筹资方式所筹集的资金的增加导致筹资成本的上

39、升情况如下表所示。试金的增加导致筹资成本的上升情况如下表所示。试计算确定：计算确定： （1）银行借款、企业债券、优先股、普通股所新筹）银行借款、企业债券、优先股、普通股所新筹集的资金数和相应的资本成本。集的资金数和相应的资本成本。 （2）公司筹集）公司筹集2000万元资金的边际成本。万元资金的边际成本。 （3）公司筹集）公司筹集2000万元后所有资金的综合资金成本。万元后所有资金的综合资金成本。筹资方式筹资方式新筹集的数量范围（万元）新筹集的数量范围（万元）资金成本（资金成本（%）银行借款银行借款40以下以下406060以上以上8910发行债券发行债券100以下以下10020020040040

40、0以上以上11121314优先股优先股100以下以下100300300600600以上以上15161718普通股普通股500以下以下5001000100020002000以上以上20212223第二节 财务杠杆 一、经营杠杆一、经营杠杆Operating leverage 二、财务杠杆二、财务杠杆Financial leverage 三、总杠杆三、总杠杆Total Leverage 杠杆效应的含义 杠杆效应是指在合适的支点上杠杆效应是指在合适的支点上,通过使用杠杆，通过使用杠杆，只用很小的力量便可产生更大的效果。财务管只用很小的力量便可产生更大的效果。财务管理中的杠杆效应，是指由于固定费用（固

41、定成理中的杠杆效应，是指由于固定费用（固定成本和利息）的存在，当业务量发生比较小的变本和利息）的存在，当业务量发生比较小的变化时，利润会产生比较大的变化。企业在取得化时，利润会产生比较大的变化。企业在取得杠杆利益的同时，也加大了收益波动的风险性，杠杆利益的同时，也加大了收益波动的风险性，因此，在资本结构决策中，企业必须权衡杠杆因此，在资本结构决策中，企业必须权衡杠杆利益及其相关的风险，进行合理规划。企业杠利益及其相关的风险，进行合理规划。企业杠杆效应包括经营杠杆、财务杠杆与总杠杆。杆效应包括经营杠杆、财务杠杆与总杠杆。 杠杆分析所用资料大多数来自企业损益表，杠杆分析所用资料大多数来自企业损益表

42、，简易损益表的格式如下：简易损益表的格式如下：项目项目金额金额销售收入（销售收入（sales income ）S=PQ减：变动成本（减：变动成本（Variablecost ）V=bQ 固定成本（固定成本（Fixed Cost ）税息前利润（税息前利润（Earnings Before Interest and Tax ）EBIT=S-V-F=Q(p-b)-F减：利息（减：利息（ Interest ）税前利润税前利润 EBTEBT= （EBIT-I）减：所得税减：所得税Income Tax IT=（EBIT-I）T税后利润税后利润E (profit after taxation )E=（EBIT-

43、I）（）（1-T）每股收益（每股收益（EPS）EPS=E/NP :单价Q：销售数量b：单位变动成本N：发行在外的普通股股数Q(p-b) 为边际贡献用M表示产销量产销量变动前变动前产销量产销量变动后变动后变动额变动额变动率变动率（%）销售额销售额4000048000800020变动成本变动成本2400028800480020固定成本固定成本 8000 800000EBIT 800011200320040一、经营杠杆、经营风险和经营杠杆系数 经营杠杆：经营杠杆： 是由于固定成本相对固定而引起的息是由于固定成本相对固定而引起的息税前利润的变动幅度超过销售收入的变动幅度。税前利润的变动幅度超过销售收入

44、的变动幅度。 经营风险：经营风险： 是指企业因经营上的原因而导致利润变动的风是指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。经营杠杆具有一种加倍效应，使企业风险加剧。险。经营杠杆具有一种加倍效应，使企业风险加剧。在全部成本中，固定成本所占比重越大，企业经营在全部成本中，固定成本所占比重越大，企业经营风险越大。风险越大。 经营杠杆系数经营杠杆系数degree of operating leverage DOL=息税前利润增长率息税前利润增长率/销售增长率销售增长率 上述公式是计算经营杠杆系数的常用公式，但利用上述公式是计算经营杠杆系数的常用公式，但利用该公式，必须根据变动前后的有关资料才能进行计该公

45、式，必须根据变动前后的有关资料才能进行计算。为简化起见，对上述公式进行推导：算。为简化起见，对上述公式进行推导：SSEBITEBITDOL/= EBITMFVSVSFbpQbpQQpQpFbpQbpQ=)()(=/)(/)=（ 在一定销售额和固定成本总额的范围内，在一定销售额和固定成本总额的范围内， 销售额越高，经营杠杆系数越小；反之，销售额销售额越高，经营杠杆系数越小；反之，销售额越低，经营杠杆系数将增大。当企业销售额越接越低，经营杠杆系数将增大。当企业销售额越接近损益平衡点时，其经营杠杆系数越大，在达到近损益平衡点时，其经营杠杆系数越大，在达到损益平衡点时，其经营杠杆系数为无穷大，然而，损

46、益平衡点时，其经营杠杆系数为无穷大，然而，当销售额超过此平衡点增长时，其经营杠杆系数当销售额超过此平衡点增长时，其经营杠杆系数会开始递减。会开始递减。 Q，DOL，经营风险 Q，DOL1 Q保本点，DOL无穷 F0，DOL1 经营杠杆并不是经营风险的来源,而只是放大了经营风险。 第一，在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数第一，在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（减少）所引起利润增长（减说明了销售额增长（减少）所引起利润增长（减少）的幅度。少）的幅度。 第二，在固定成本不变的情况下，销售额越大，第二，在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小；反之，

47、经营杠杆系数越小，经营风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。越大。 企业一般可以通过增加销售额、降低产品单位变企业一般可以通过增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施是经营杠杆系动成本、降低固定成本比重等措施是经营杠杆系数下降，降低经营风险，但这往往要受到条件的数下降，降低经营风险，但这往往要受到条件的制约。制约。 负债经营 1.特征特征 以资金的所有权和使用权相分离为条件；以约定的偿付以资金的所有权和使用权相分离为条件；以约定的偿付时间和责任为保证；以促进借款企业的生产经营发展，时间和责任为保证；以促进借

48、款企业的生产经营发展，获取更多的盈利为目的。获取更多的盈利为目的。 2.负债经营的作用：负债经营的作用： 首先：借入资金的有偿使用，可以促使资金使用者加强首先：借入资金的有偿使用，可以促使资金使用者加强对资金使用的责任心，讲求资金使用效益；其次，有利对资金使用的责任心，讲求资金使用效益；其次，有利于扩展经营企业，在短期内以较低的成本筹集到所需要于扩展经营企业，在短期内以较低的成本筹集到所需要的大量资金，促使企业规模迅速扩大，增强企业竞争力；的大量资金，促使企业规模迅速扩大，增强企业竞争力；最主要的作用是具有杠杆作用。最主要的作用是具有杠杆作用。 某公司有关资料如表所示：某公司有关资料如表所示：

49、全部自有资金全部自有资金项目项目金额金额资金总量为资金总量为100万元万元普通股普通股5万股万股每股面值每股面值20元元销售收入销售收入原来原来变化后变化后变动率变动率单价单价1000元元500 000550 00010%减：变动成本减：变动成本250 000275 00010% 固定成本固定成本150 000150 000-税息前利润税息前利润100 000125 00025%减：利息减：利息000 税前利润税前利润100 000125 00025%减：所得税减：所得税(33%）33 00041 25025%普通股利润普通股利润67 00083 75025%每股收益每股收益1.341.675

50、25%借入资本占借入资本占50%项目项目金额金额资金总量为资金总量为100万元万元借入资金借入资金50万元万元年利率年利率6%普通股普通股2.5万股万股每股面值每股面值20元元销售收入销售收入原来原来变动后变动后变动率变动率单价单价1000元元500 000550 00010%减：变动成本减：变动成本250 000275 00010% 固定成本固定成本150 000150 000-税息前利润税息前利润100 000125 00025%减：利息减：利息30 00030 000- 税前利润税前利润70 00095 00035.7%减：所得税减：所得税(33%）23 10031 35035.7%普通

51、股利润普通股利润46 90063 65035.7%每股收益每股收益1.9762.56429.8%借入资本占借入资本占75%项目项目金额金额资金总量为资金总量为100万元万元借入资金借入资金75万元万元年利率年利率6%普通股普通股1.25万股万股每股面值每股面值20元元销售收入销售收入原来原来增增10%减减10%单价单价1000元元500 000550 000450 000减：变动成本减：变动成本250 000275 000225 000 固定成本固定成本150 000150 000150 000税息前利润税息前利润100 000125 00075 000减：利息减：利息45 00045 000

52、45 000 税前利润税前利润55 00085 00030 000减：所得税减：所得税(33%）18 15028 0509 900普通股利润普通股利润36 85036 95020 100每股收益每股收益2.9484.5561.608 在资本总额、息前税前盈余相同的情况下，负债在资本总额、息前税前盈余相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大，比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大，但预期每股收益也会相应较高。但预期每股收益也会相应较高。 负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵销风险资本结构，适度

53、负债，使财务杠杆利益抵销风险增大所带来的不利影响。增大所带来的不利影响。二、财务杠杆、财务风险和财务杠杆系数 财务杠杆：财务杠杆： 是指企业由于运用负债筹资，利息费用相是指企业由于运用负债筹资，利息费用相对固定从而引起的每股收益变动幅度超过息税前利润的对固定从而引起的每股收益变动幅度超过息税前利润的变动幅度。变动幅度。 财务风险财务风险 指由于企业采用负债筹资而带来的风险，尤其指财指由于企业采用负债筹资而带来的风险，尤其指财务杠杆导致企业每股收益变动的风险以及负债增加了破务杠杆导致企业每股收益变动的风险以及负债增加了破产机会的风险。产机会的风险。 财务杠杆系数财务杠杆系数degree of f

54、inancial leverage DFL=每股利润增长率每股利润增长率/息税前利润增长率息税前利润增长率简化公式IEBITEBITDFL=1. EBIT，DFL，财务风险2. EBIT，DFL13. EBITI，DFL无穷4. I0，DFL1三、复合杠杆作用 由于存在固定成本，使息税前利润的变动幅度大于由于存在固定成本，使息税前利润的变动幅度大于销售的变动幅度，即存在经营杠杆作用。而同样，销售的变动幅度，即存在经营杠杆作用。而同样，由于存在固定的利息费用，使普通股每股收益的变由于存在固定的利息费用，使普通股每股收益的变动幅度大于息税前利润的变动幅度，这是由负债经动幅度大于息税前利润的变动幅度

55、，这是由负债经营而产生的财务杠杆作用。而从企业整个经营过程营而产生的财务杠杆作用。而从企业整个经营过程来看，销售量的变动最终会引起每股收益大幅度的来看，销售量的变动最终会引起每股收益大幅度的变动，其中既有经营杠杆的影响也有财务杠杆的影变动，其中既有经营杠杆的影响也有财务杠杆的影响，这就是复合杠杆作用。响，这就是复合杠杆作用。复合杠杆系数 含义含义 复合杠杆就是指经营杠杆与财务杠杆的连锁作用，复合杠杆就是指经营杠杆与财务杠杆的连锁作用，它使得每股收益的变动幅度大大超过销售量的变动幅它使得每股收益的变动幅度大大超过销售量的变动幅度。衡量复合杠杆作用程度的指标称为复合杠杆系数度。衡量复合杠杆作用程度

56、的指标称为复合杠杆系数degree of total leverage 公式公式 DTL=DOL.DFL 总杠杆系数的意义总杠杆系数的意义: 首先，在于能够估计出销售变动对每股收益造成首先，在于能够估计出销售变动对每股收益造成的影响。的影响。 其次，它使我们看到了经营杠杆与财务杠杆之间其次，它使我们看到了经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了达到某一总杠杆系数，经营的相互关系，即为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。比如，杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。比如，经营杠杆系数较高的公司可以在较低的程度上使经营杠杆系数较高的公司可以在较低的程度上使用财务杠杆；经营杠杆

57、系数较低的公司可以在较用财务杠杆；经营杠杆系数较低的公司可以在较高的程度上使用财务杠杆，等等。这有待公司在高的程度上使用财务杠杆，等等。这有待公司在考虑了各有关的具体因素之后作出选择。考虑了各有关的具体因素之后作出选择。 某公司某公司2007年销售收入为年销售收入为500万元，变动成本万元，变动成本为为300万元，已知公司以当年为基期计算的经万元，已知公司以当年为基期计算的经营杠杆系数为营杠杆系数为4。要求：。要求： 1.计算固定成本；计算固定成本； 2.如公司如公司2008年销售收入在固定成本不增加年销售收入在固定成本不增加的前提下增加到的前提下增加到600万元，计算以万元，计算以2008年

58、为基年为基期的经营杠杆系数；期的经营杠杆系数； 3.如公司每年需要固定支付利息如公司每年需要固定支付利息20万元，所得万元，所得税率为税率为30%，总股本为，总股本为100万计算万计算2008年的每年的每股税后利润。股税后利润。 要求：要求： （1）采用定义公式计算该公司）采用定义公式计算该公司2010年的年的DOL（2）采用计算公式计算该公司）采用计算公式计算该公司2010年和年和2011年的年的DOL 项目2009年2010年 变动额 变动率销售额变动成本边际贡献固定成本息税前利润 1000600400200200 1200720480200280 20012080080 20%20%20

59、%040% 【提示提示】运用上期的资料计算出的经营杠杆系数，是下期运用上期的资料计算出的经营杠杆系数，是下期的经营杠杆系数。的经营杠杆系数。 某公司当年年底的所有者总额为某公司当年年底的所有者总额为1000万元，普通股万元，普通股600万万股。目前的资本结构为长期负债占股。目前的资本结构为长期负债占60%，所有者权益占，所有者权益占40%，没有流动负债。该公司的所得税税率为，没有流动负债。该公司的所得税税率为33%，预计，预计继续增加长期债务不会改变目前继续增加长期债务不会改变目前11%的平均利率水平。董的平均利率水平。董事会在讨论明年资金安排时提出：事会在讨论明年资金安排时提出：（1）计划年

60、度分配现金股利）计划年度分配现金股利0.05元元/股；股；（2）拟为新的投资项目筹集）拟为新的投资项目筹集200万元的资金；万元的资金；（3）计划年度维持目前的资本结构，并且不增发新）计划年度维持目前的资本结构，并且不增发新股。股。要求：测算实现董事会上述要求所需要的息税前利润。要求：测算实现董事会上述要求所需要的息税前利润。 某企业本期财务杠杆系数某企业本期财务杠杆系数1.5，上期息税前利润为，上期息税前利润为450万元，则上期实际利息费用为（）。万元，则上期实际利息费用为（）。 A.100万元万元B.675万元万元C.300万元万元D.150万元万元 【答案】【答案】D【解析】【解析】1.