从企业价值重新定位产融结合战略

1、从企业价值重新定位产融结合战略一个国家的实体经济的发展，包括产业的进步，本身就离不开金融的支撑和 助力。如果将产业比作一根横木，那么金融更像一个支点，原先产业的线性的发 展增速，在各种金融工具的有效利用下， 带来整体产业的指数型的增长，不管通 过产业链条上下游，横向行业问，还是跨业的多元和生态圈的建立。 原先产业和 金融是相互独立的行业个体，相互的合作始终存在信息不对称， 效率低下，资金 资源的错配等问题，而产融结合的模式意在打破之间的壁垒， 通过互相参股，控 股，合作等方式，促进产业资本与金融资本紧密结合。限/ -14幢一口说脚1及融资本* t* 制,*国外产融结合发展早于19世纪末，从“由

2、融到产”发展到“由产到融”而后又到“混业时代”，见证了一批多业态的集团企业的迅速成长， 如花旗，摩根, 通用电气，杜邦等，在世界 500强的国外企业中，80%以上的企业成功的进行过产业资本与金融资本的结合。但在2008年金融危机过后，国外部分产业集团 逐步收缩，撤离金融板块回归主业，如通用电气等，同时国外大部分的金融控股 集团也做了瘦身，卖掉非主流的金融业务，如花旗，渣打，德银等，究其主要原 因，一部分是由于金融监管政策的收紧，一部分是由于高风险高杠杆资产的剥离， 最后是由于有限资源的重新聚焦于高收益的领域。国内的产融结合发展起步较晚，大部分是“由产到融”为主导，在这近 10 年中得到了迅猛的

3、发展，一批以产业为主体的金融生态逐步成型， 如复星，海航， 万达等。但近两年在强监管，去杠杆的推力下，产融结合需要再次定位，金融如 何助力实体经济的发展，产业如何在规范的新形态下纳入金融， 需要产业，金融 实体，监管，政府各方重新思考战略模式。（一）发展难点重新定位战略模式首先需要寻找发展中的主要问题之所在， 与国外的产融模 式作对比，笔者认为国内的发展模式所遇到的主要阻力分为以下几类：A.产融之间的信息不对称性：产业与金融的结合关键在于数据和信息的 互通和透明，国内的产业公司和金融机构只是在股权上做到渗透，而没 有真正做到在数据平台层面上，人才结构上，组织架构上真正的融合。B.资本的逐利性：

4、即使市场间的货币流动性宽松，但金融资本到实体经 济的传导性并不通畅，大部分的金融资金在银行间市场空转，或者通过非银机构的通道流入高负债类产业。同时产业实体的金融板块并没有真 正做到支撑主业的发展，而是撬动产业资本投资到金融领域，以扩大财 务杠杆追求高利润回报。C.规模至上而非价值为先：不管是产业还是金融，“规模至上”成为企 业发展的核心目标，不管是在收入，资产，业态上等，而忽略了规模中 所隐藏的诸多风险，如信贷，市场，操作，法律等风险，虽然产业表面 上市盈利的，但用将风险考虑在内的企业经济价值增量（EVA）来衡量，大 多数产业是亏损。产融结合本身应该是金融资本提升产业资本的回报率， 但是现实中

5、反而成为产业资本逐步转化为金融资本的桥梁。D.政策并没实现产融的双向通道：国内监管政策不允许银行业参与产业 资本的股权投资，而银行业是国内金融资本的主力军，约占比为85%左右，而可以参与产业资本的主要金融机构为保险公司和资产管理公司 （AMC）,这使得产业资本与金融资本流动并没形成双向通道，虽然近几 年监管也尝试推动债转股，投贷联动等方式，但对于银行在产业中的股 比占比和实际经营权做了严格限制。（二）价值核心如何实现产融结合的重新战略定位， 首先需要明确产融结合的核心，笔者认 为核心归源于产业价值的创造和增值。整体产业是由各个单独的行业公司主体所 组成，而各个公司的企业价值（EV）的增长就会带

6、来整体行业的成长， 产融结合就是在产业链条上的各环节上有效地运用金融资本实现产业资本的增值，那么不管是实体企业还是金融机构，都需要从金融资本的角度对于各个产业的企业价值中 的主要核心变量进行分解和提升。企业襁回=x1皿”杂版，拽赞泰京戏(VVdCG=()x皆和-混制+(明葭)X比应瘴山， 4或封字式乂关至总身以安率)+企业价值(EV)的自由现金流折现法(DCF)是普遍适用于上市企业和非上市企业的算法，DCF从中拆分出主要的核心变量，主要归集于自由现金流，现金增 长率，和折现率等三方面，笔者将从三个维度阐述如何运用金融资本提升产业的 资本：A.现金的创造能力：从DCF角度来看，企业价值关键不在于

7、利润的提升， 而是在于企业创现的能力，就自由现金流的公式来说，金融资本助力于 提升息税前利润，降低资本支出和营运资本追加等方面发挥主要的功能。 在利润层面，金融资本主要聚焦在收入的提升上，比如互联网平台产业 利用支付工具加强客户粘度和创造数据和流量的衍生收入；零售业通过 消费金融的杠杆作用提升客单消费额和赚取额外的利息差收入；企业端 设备硬件服务类产业可以通过融资租赁的业务拓展 B端客户规模和购买 力。在资本支出层面，金融工具的应用可以帮助产业降低资本消耗，并 实现重资产向轻资产的转型，从而提升整体的资产回报率(ROA)，比如将固定资产的购买纳入项目的模式而采用项目融资的方式，不是以产业 主体

8、而以项目现金流为授信标准，融资后用于固定资产的购买和运营； 产业中涉及到环保，节能，新能源等项目的大型基建的投入，企业可以 通过发行绿色金融债或者绿色信贷等模式进行低成本的融资，减少自有 资金的消耗；重资产的产业可以通过融资租赁等方式盘活现有资产，将 重资产转出表外，提升整体的资产回报率 (ROA) 0在营运资本层面上， 产业可以通过供应链金融“ 1+N ”的模式对下游企业提供融资，加快应 收账款的回收周期；库存也可以通过贸易金融而做好仓单质押减少库存 对于资金的占用，同时也可以通过保理的方式出让应收账款的债权。B.现金内生的增长：企业自由现金流的增长率越高，整体企业的估值越 大。而产业自由现

9、金流的增长与资金流在产业链的循环速度和效率有密 切的关系，产业可以考虑以产业基金的模式对上下游企业实现权益投资， 加快下游应收账款的回收效率，同时可以通过对渠道的控制实现存货的 压降；产业也可以通过并购基金实现横向并购和多元延伸，通过对行业 的控制垄断提升市场定价权和压降采购成本，提升整体产业的利润率， 同时也可通过负相关的产业生态进入降低现金的波动性；产业可将资金 占用大并且底层现金流好的项目或资产通过资产证券化(ABS)转化成可在二级市场流通的证券产品销售给机构或合格个人投资者，回笼现金增 强流动性和周转率。C.合理健康的财务杠杆：产业可以通过财务公司进行金融债发行，也可 以通过银行间市场

10、进行融资，债务融资虽然有税盾和相对于股权较低的资金成本，但过高的债务杠杆也会加重企业的资金成本并且造成还息对 现金流的过多占用，所以产业资本需要寻找到合理的财务杠杆；企业可 以通过金融资本和工具提升融资能力，并且优化产业价值链，降低产业 的利润波动性等，产业可以有效的降低权益资本中的Beta系数，也会降低权益投资者所要求的投资回报率。（三）战略模式笔者构建了产融结合的三维度战略模型， 根据企业自身的收入规模，净资产 回报率（ROE）,产业链的集中度（区域或上下游）三个维度建议合适的产融结合战 略模式，一般来讲，产融结合的战略模式分为以下三种：A.产业内生自建：企业在集团向下内部设立金融板块，组

11、建自有的金融 团队和搭建相应的金融运营系统和风控机制，根据产业链价值创造的原 则分析并聚焦需要金融资本助力的产业链环节，并获取相对应的传统金 融牌照包括银行，保险，证券，或者类金融资质如财务公司，支付，保 理，融资租赁，消费金融，私募基金等以提升企业价值。虽然自营金融 板块有着对产业链把控力度大，产融结合效率高，金融所带来的丰厚利 润等优势，但是金融专业度，风控水平，以及资金筹措等也是潜在的阻 力。B.产融交互平台：企业通过线上或线下平台对产业上下游或者同业之间 的客户画像，交易信息，物流等方面的整合，通过特设的系统通道对接产业链所需的金融机构如银行，信托，保险，融资租赁等。根据产业链 产融平

12、台所提供的数据和流量，金融机构可以依据价值链分析提供相对 应的金融产品和定价，并对平台所提供的实时信息进行监控来调整金融 产品组合。企业的产融平台做到了对产业资源的整合，并且解决产融之 间的信息不对称问题，也有效的隔离产业与金融之间的风险，但是平台 模式也存在金融方案不配套，金融资金成本高，产业定制化差等问题。C.金融产业属性：各金融机构通过提升自身的产业属性，增强对于实体 产业的深度理解，特别是如何通过金融工具针对企业价值链条的各环节 提升企业价值。金融机构现在纷纷在体系内部设立产业事业部或者建立 行业研究部门，增强对于实体产业的理解和金融工具的对接。金融机构 也可以聚焦某个产业，成为这个产业的专营金融机构，比如欧洲有专营 的农业联盟银行，如荷兰的Rabo Bank ,美国有专门服务于科技成长类企业的硅谷银行等。tr *1MOm.-：/就打公一是她程晁根据三个维度的产业分类，企业或金融机构应该采用合适的产融结合的战略 模式，如果企业收入规模超过100亿，且企业的净资产回报率大于 15% ,同时 企业的产业集中度高，如制造业，那么企业可以采用内生自建金融板块的模式； 如果企业收入规模虽然高，但净资产回报率低或者为负，企业的产业链集中度高， 如交易平台行业，那么企业可以采用产融交互