XXXX年中金房地产行业策略final

1、0分析员： 宁静鞭（SAC 执业证书编号：S0080511010003）2012年11月动人春色无须多，动人春色无须多，2013选个股选个股2 我们的结论：五大金股拿一年，地产小票择时换我们的结论：五大金股拿一年，地产小票择时换中国城镇化的方向城镇化速度：未来10年，城镇化“降速提质”，年增速放缓至1个百分点。城镇化趋势：城市间更加均衡发展，大城市郊区化，农村工业化助推小城镇加速发展。中长期的住房市场存量住宅：我们估计，城镇存量住宅200亿平米，全国超过420亿平米购房人群：二线城市约40%住宅被地级市购房者买走。区域分布：买房集中于三四线，三线城市市辖区已经户均一套房。潜力需求：每年刚性需求

2、67亿平米，弹性需求2.53亿平米。2013年行业指标预测行业整体较为平稳：投资增速仍将下移，预计将降速至10%左右；全国销售面积小幅增长4%，房价小幅上涨5%，主要因结构性因素；新开工同比小幅回暖5%。政策中性，保民生控房价：整体方向依然是控房价；放松将滞后于其他行业，限购难以放松。投资机会梳理 A股投资建议：趋势前低后高；从配置行业到精选个股，分享个股盈利增长推动的稳定趋势前低后高；从配置行业到精选个股，分享个股盈利增长推动的稳定20%回报回报看好ROE持续提升的公司，集中度提升，周转至上的公司是首选。集中度提升，周转至上的公司是首选。 。 推荐：五大金股：万科、招商、保利、金地五大金股：

3、万科、招商、保利、金地 和荣盛。和荣盛。中南、 廊坊发展（未覆盖），阳光城（未覆盖）为何看前低？通胀开始上行，房价在高位依然是个压制估值持续提升的重要因素为何有后高？改革释放红利，土地供应增加、房价风险释放，长期政策风险消除；开发商盈利率开始恢复。 31什么是新型城镇化什么是新型城镇化4中国的城镇化还能走多远？中国的城镇化还能走多远？n2010年全国第六次人口普查数据显示，当时城镇常住人口6.66亿人，城镇化率达到49.7%；n未来的城镇化进程中，农村可转移人口迁移将起到决定性作用；来源: 国家统计局，中金公司研究部2010年我国一半人口居住在城镇，一半在农村年我国一半人口居住在城镇，一半在农

4、村城镇人口的具体定义城镇人口的具体定义5新型城镇化是降速提质的城镇化，城乡一体化，农民属地化新型城镇化是降速提质的城镇化，城乡一体化，农民属地化n2011年我国城镇化率首次突破50%，城镇化进程正式迈入新的阶段；n我们预测，在乐观、中性与保守情形下，中国的城镇化率最高可分别达到72.8%，65%以及62%；来源: 中金公司研究部未来城镇化率测算的三种情形未来城镇化率测算的三种情形6乐观情形下，我国城镇化率可达乐观情形下，我国城镇化率可达72.8%n在乐观情形下，我国城镇人口最多可达9.76亿，城镇化率达到72.8%；来源: CEIC，日本统计局，中金公司研究部假设未来农业劳动力人口占劳动力比例

5、下降至假设未来农业劳动力人口占劳动力比例下降至15%假设未来我国人均耕作面积达到假设未来我国人均耕作面积达到16亩亩7中性和悲观情形下，我国城镇化率可分别达中性和悲观情形下，我国城镇化率可分别达65.1%和和62.2%n在中性情形下，我国城镇人口最多可达8.72亿，城镇化率达到65.1%；n在悲观情形下，我国城镇人口最多可达8.33亿，城镇化率达到62.2%；来源: CEIC，日本统计局，中金公司研究部中性情形：假设未来农业就业人口占农村人口比例下降至中性情形：假设未来农业就业人口占农村人口比例下降至25%悲观情形：农村可转移劳动力达到悲观情形：农村可转移劳动力达到1.67亿亿8理由理由1：农

6、民工回流中西部和就近就业已经形成趋势：农民工回流中西部和就近就业已经形成趋势农民工分布与第二产业地理分布类似农民工分布与第二产业地理分布类似外出农民工中外出农民工中53%在本省就业在本省就业资料来源：CEIC，国家统计局，中金公司研究部37%的农民工在本乡镇就业的农民工在本乡镇就业外出农民工地理分布外出农民工地理分布 1.401.451.531.590.850.840.890.94-0.7%3.4%5.5%3.5%5.9%5.2%00.20.40.60.811.21.41.61.82008年2009年2010年2011年亿人-1%0%1%2%3%4%5%6%7%外出农民工本地农民工外出农民工增

7、速本地农民工增速9理由理由2：政策逐渐从遏制大城市发展到遵循城市发展规律：政策逐渐从遏制大城市发展到遵循城市发展规律城市化政策导向的变化城市化政策导向的变化资料来源：中金公司研究部10理由理由2续：农地确权及潜在流转机会将提供物质基础续：农地确权及潜在流转机会将提供物质基础征地补偿、农地流转和农地确权政策动态征地补偿、农地流转和农地确权政策动态资料来源：中金公司研究部11理由理由3：农村工业化，三元结构形成将助推小城镇发展：农村工业化，三元结构形成将助推小城镇发展乡镇企业发展将使得农民就近就业，形成三元结构乡镇企业发展将使得农民就近就业，形成三元结构资料来源：CEIC，中金公司研究部12行业的

8、中长期方向行业的中长期方向213中长期的住房市场中长期的住房市场 存量住宅：存量住宅：我们估计，城镇存量住宅200亿平米，全国超过420亿平米。 购房人群：购房人群：人口向一二线集中，二线城市约40%住宅被地级市购房者买走。 区域分布：区域分布：买房集中于三四线，三线城市市辖区已经户均一套房。 潜力需求：潜力需求：每年刚性需求67亿平米，弹性需求2.53亿平米；但购买力整体并不强。 长期隐忧：长期隐忧：人口出生高峰已经在1990年过去，未来住宅刚需萎缩程度或将超预期。14住房存量？全国约住房存量？全国约420亿平米，城镇有亿平米，城镇有200亿平米亿平米六普的人均住宅面积六普的人均住宅面积数据

9、来源：第六次人口普查数据,中金公司研究部数据来源：住建部，第六次人口普查数据，中金公司研究部；注：住房口径包括所有商品住宅、自建房、房改房、职工家属宿舍和集体宿舍等所有专供居住的房屋。人口统计与住房统计口径对应关系人口统计与住房统计口径对应关系数据来源：国家统计局，中金公司研究部全国存量住房分布测算全国存量住房分布测算1415人口主要流向一二线城市人口主要流向一二线城市户籍非农业人口变动户籍非农业人口变动资料来源：中国城市统计年鉴，中金公司研究部市辖区人口增速比较市辖区人口增速比较户籍总人口变动户籍总人口变动16购房人群分布购房人群分布三线城市每年约有三线城市每年约有3.8%的本地人口购房的本

10、地人口购房资料来源：住建部和各地住建委，中金公司研究部省会城市每年约省会城市每年约40的住房由省内其他城市居民所购买的住房由省内其他城市居民所购买一线城市买年约一线城市买年约1.7%的本地居民购房的本地居民购房17三线城市是销售主战场三线城市是销售主战场三线城市市辖区销售三线城市市辖区销售资料来源：国家统计局，中金公司研究部三线城市的人均居住面积明显高于一二线三线城市的人均居住面积明显高于一二线三四线城市住宅销售三四线城市住宅销售18三线城市市辖区已经实现户均一套房三线城市市辖区已经实现户均一套房信贷支持下的房地产销售额测算信贷支持下的房地产销售额测算资料来源：住建部，国家统计局，第六次人口普

11、查数据，中金公司研究部；注：三线城市主城区仅指251个地级市市辖区的城市部分；为中金估计数。三线城市住宅存量测算三线城市住宅存量测算19潜在需求？我们测算，每年刚需有潜在需求？我们测算，每年刚需有6亿平米，改善型亿平米，改善型2.53亿亿数据来源：国家统计局，中金公司研究部每年商品住宅潜在刚性需求大约每年商品住宅潜在刚性需求大约6亿平方米，潜在改善型需求约亿平方米，潜在改善型需求约2.53亿平方米亿平方米20潜在需求分析（续）潜在需求分析（续）改善型需求测算改善型需求测算数据来源：第六次人口普查数据,中金公司研究部；注：为中金估计数；我们假设，当前人均居住面积8平方米以下的家庭的改善型需求主要

12、通过廉租房等保障房来实现，不产生商品住宅购买需求。城市化需求城市化需求数据来源：第六次人口普查数据, 中金公司研究部；注：为中金估计数拆迁需求测算拆迁需求测算数据来源：第六次人口普查数据,中金公司研究部; 注：为中金估计数。城镇婚房需求城镇婚房需求数据来源：国家统计局, 中金公司研究部21购买力如何？支付能力总体偏弱，一二线尤其严重购买力如何？支付能力总体偏弱，一二线尤其严重2011年房价收入比国际比较年房价收入比国际比较数据来源：NUMBEO，中金公司研究部；注：NUMBEO采用用户自行上传当地房价数据的方式获取样本，计算当地房价收入比，计算使用的每户可支配收入按人均工资的1.5倍估计，每套

13、房屋面积按100平方米估计；按照NUMBEO的计算，中国房价收入比在20倍左右。2010年家庭户首付储蓄比年家庭户首付储蓄比数据来源：CEIC，CREIS, 中金公司研究部；注：假设同上支付能力近年来持续走弱支付能力近年来持续走弱数据来源：CEIC, CREIS, 中金公司研究部。注：假设同前。2010年房价年收入比和月还款月收入比年房价年收入比和月还款月收入比数据来源：CEIC, CREIS, 中金公司研究部；假设条件：假设家庭户人均购房30平方米，平均首付比例40%，贷款期限20年，贷款利率5年以上期基准；22长期隐忧：六普数据显示，人口红利在快速衰减长期隐忧：六普数据显示，人口红利在快速

14、衰减美国历年人口出生情况美国历年人口出生情况数据来源：Datastream，中金公司研究部日本历年人口出生情况日本历年人口出生情况六普的城市人口年龄结构六普的城市人口年龄结构数据来源：六普数据, 中金公司研究部两次人口普查的全国人口年龄结构两次人口普查的全国人口年龄结构数据来源：五普数据，六普数据，中金公司研究部数据来源：Datastream, 中金公司研究部23而长期房价和逆抚养比相关性强而长期房价和逆抚养比相关性强澳大利亚澳大利亚数据来源：Datastream，中金公司研究部日本日本英国英国数据来源：Datastream, 中金公司研究部美国美国数据来源：Datastream，中金公司研究

15、部数据来源：Datastream, 中金公司研究部242013年行业研判年行业研判3252013年全国市场将以平稳为主基调年全国市场将以平稳为主基调行业全国整体较为平稳：行业全国整体较为平稳：投资增速仍将下移，预计将降速至10%左右；全国销售面积小幅增长4%，销售额9%；房价小幅上涨5%，主要因结构性因素；新开工同比小幅回暖5%。重点城市供应量下滑重点城市供应量下滑5%10%，一季度供应相对少。重点城市销售上半年同比或将负，一季度供应相对少。重点城市销售上半年同比或将负增长。增长。通胀抬头之下，重点城市房价上半年有上涨压力；但信贷还是偏紧，全年大涨很难。通胀抬头之下，重点城市房价上半年有上涨压

16、力；但信贷还是偏紧，全年大涨很难。政策中性，保民生控房价：政策中性，保民生控房价：整体方向依然是控房价；放松将滞后于其他行业，限购难以放松。新政策将集中在土地流转和税制变化：土地流转路径先征地补偿提升，再确权，最后做试点流转；税制变化主要集中在房产税/级差印花税。26行业主要指标预测行业主要指标预测销售面积预测销售面积预测开发投资预测开发投资预测资料来源：国家统计局，中金公司研究部销售金额预测销售金额预测销售价格预测销售价格预测27行业主要指标预测（续）行业主要指标预测（续）在建面积预测在建面积预测土地购置面积预测土地购置面积预测资料来源：国家统计局，中金公司研究部竣工面积预测竣工面积预测新开

17、工面积预测新开工面积预测28经济方向：筑底回升，但信贷依然可能偏紧经济方向：筑底回升，但信贷依然可能偏紧数据来源：国家统计局，中金公司研究部各项经济指标各项经济指标29银行新增信贷或只有银行新增信贷或只有9万亿，房地产销售难有大幅增长万亿，房地产销售难有大幅增长基于按揭支持下的销售测算基于按揭支持下的销售测算资料来源：中国人民银行，国家统计局，中金公司研究部30房价房价2013年上半年有上涨压力，但中长期难涨价年上半年有上涨压力，但中长期难涨价数据来源：WIND，中金公司研究部；注：阴影部分为预测值实际利率与房价负相关关系明显实际利率与房价负相关关系明显31政策研判：控房价保民生；土地、税制变

18、化是看点政策研判：控房价保民生；土地、税制变化是看点数据来源：中金公司研究部近年来房地产行业政策及政策预期近年来房地产行业政策及政策预期32不同级别城市销售表现分化不同级别城市销售表现分化2012年以来一二线城市销售表现强于三四线城市年以来一二线城市销售表现强于三四线城市资料来源：CREIS，中金公司研究部339个主要城市住宅销售个主要城市住宅销售2013年上半年同比或将负增长年上半年同比或将负增长来源: CREIS，中金公司研究部；注：阴影区域为中金预测值住宅销售与供应量住宅销售与供应量居民储蓄仅小幅边际改善，主要是低基数影响，购买力实际增长有限居民储蓄仅小幅边际改善，主要是低基数影响，购买

19、力实际增长有限34二线城市主要靠中小户型刚需释放支撑二线城市主要靠中小户型刚需释放支撑深圳商品住宅成交结构深圳商品住宅成交结构南昌商品住宅成交结构南昌商品住宅成交结构资料来源：CREIS，中金公司研究部武汉商品住宅成交结构武汉商品住宅成交结构上海商品住宅成交结构上海商品住宅成交结构352013年主要城市供应小幅下滑年主要城市供应小幅下滑5%10%；库存还将维持高位；库存还将维持高位来源: CREIS，中金公司研究部；注：阴影区域为中金预测值预计预计2013年年9个主要城市新增供应小幅下滑，但绝对量依然较高个主要城市新增供应小幅下滑，但绝对量依然较高当前主要城市存货总量仍在高位当前主要城市存货总

20、量仍在高位36对比对比2011年底，当前库存结构中刚需产品明显不足年底，当前库存结构中刚需产品明显不足来源: CREIS，中金公司研究部青岛可售商品住宅户型结构青岛可售商品住宅户型结构南昌可售商品住宅户型结构南昌可售商品住宅户型结构37开发商在一二线补库存开发商在一二线补库存来源: CREIS，中金公司研究部9大城市土地成交面积回升，主要在补一二线城市大城市土地成交面积回升，主要在补一二线城市/刚需产品消耗刚需产品消耗而新开工已经小幅收缩了一段时间，意味着明年供应存在一定瓶颈而新开工已经小幅收缩了一段时间，意味着明年供应存在一定瓶颈38开发商资金压力有所减缓开发商资金压力有所减缓来源: 公司数

21、据，WIND，中金公司研究部主要上市开发商短期偿债压力远低于主要上市开发商短期偿债压力远低于2008年年净负债率也下降到净负债率也下降到65%左右左右39信托到期可能成为信托到期可能成为2013年开发商资金链主要压力年开发商资金链主要压力来源: 用益信托网，中国信托业协会，中金公司研究部我们估计我们估计2013年将是房地产信托到期的另一个高峰年将是房地产信托到期的另一个高峰房地产信托发行和成立情况房地产信托发行和成立情况402013年上半年房地产信托到期金额较大年上半年房地产信托到期金额较大我们估计投向房地产的集合类信托我们估计投向房地产的集合类信托2013年年2月月-7月将集中到期月将集中到

22、期资料来源：用益信托网，中金公司研究部41投资机会梳理投资机会梳理442股票：前低后高，从股票：前低后高，从2012配置行业到配置行业到2013精选个股精选个股A股投资建议：股投资建议：前低后高，看好前低后高，看好ROE持续提升的公司，建议从配置行业转到精选个股，分享个股盈利增持续提升的公司，建议从配置行业转到精选个股，分享个股盈利增长推动的稳定长推动的稳定20%回报回报为何看前低？房价高位依然是个压制估值持续提升的重要因素为何看前低？房价高位依然是个压制估值持续提升的重要因素理由1：基本面：2011年重点城市增长基数较高，2012年将放缓理由2：估值：相对大盘PB估值并不便宜，房价不能涨将限制估值提升理由3：流动性：产业政策面看中性，但货币政策依然是