第五章筹资管理(下)

1、 第五章 筹资管理（下）本章近三年考情分析题型单选题多选题判断题计算题综合题 合计2010年2题2分1题1分1题5分4题8分2011年4题4分1题1分1题5分6题10分2012年3题3分1题2分2题2分6题7分本章知识框架 可转换债券 混合筹资 认股权证 因素分析法 筹资管理（下） 资金需要量预测 销售百分比法 资金习性预测法 资本成本 资本成本与资本结构 杠杆效应 资本结构本章内容讲解 第一节 混合工具一、可转换债券（一）可转换债券的种类一般可转换债券其股权与债券不可分离，持有者直接按照债券面额和约定的转换价格，在约定的期限内自愿将其调换成股票。可分离交易的可转换债券这类债券在发行时附有认股

2、权证，是认股权证和公司债券的组合。发行上市后各自流通、交易。认股权证的持有者在认购股票时，要按照认购价出资认购股票。（二）可转换债券的基本性质证券期权性可转换债券持有人具有在未来按一定的价格购买股票的权利，因此可转换债券实质上是一种未来的买入期权。资本转换性可转换债券在正常持有期，属于债权性质；转换成股票后，属于股权性质。赎回与回售可转换债券一般都附有赎回条款和回售条款。（三）可转换债券的基本要素标的股票标的股票一般是发行公司自己的普通股票，不过也可以是其他公司的股票，如该公司的上市子公司的股票。票面利率可转换债券的票面利率一般会低于普通债券的票面利率，有时甚至还低于同期银行存款利率。转换价格

3、转换价格是指可转换债券在转换期间内据以转换为普通股的折算价格，即将可转换债券转换为普通股的每股普通股的价格。转换比率转换比率是指每一份可转换债券在既定的转换价格下能转换为普通股股票的数量。转换比率=债券面值/转换价格转换期转换期间的设定通常有四种情形：债券发行日至到期日；发行日至到期前；发行后某日至到期日；发行后某日至到期前。赎回条款指发债公司按事先约定的价格买回未转股债券的条件规定，赎回一般发生在公司股票价格在一段时期内连续高于转股价格达到某一幅度时。设置赎回条款最主要的功能是强制债券持有者积极行使转股权，因此又被称为加速条款。另外，也可以避免市场利率下降后继续向债券持有人支付较高的利息所蒙

4、受的损失。回售条款指债券持有人有权按照事前约定的价格将债券卖回给发债公司的条件规定。回售一般发生在公司股票价格在一段时期内连续低于转股价格达到某一幅度时。回售对于投资者而言实际上是一种卖权，有利于降低投资者的持券风险。强制性转换条款强制性转换调整条款是指在某些条件具备之后，债券持有人必须将可转换债券转换为股票，无权要求偿还债权本金的条件规定。（四）可转换债券筹资的特点优点（1）筹资灵活性；（2）资本成本较低；（3）筹资效率高。缺点（1）存在不转换的财务压力；（2）存在回售的财务压力。【例5-1】某特种钢股份有限公司为A股上市公司，2007年为调整产品结构，拟分两阶段投资建设特种钢生产线。该项目

5、第一期计划投资额20亿元，第二期计划投资额18亿元，公司制定了发行可分离债券的融资计划。经批准，公司于2007年2月1日按面值发行了2000万张，每张面值为100元的分离交易可转换债券，合计20亿元,债券期限为5年，债券票面年利率为1%（若发行一般债券，票面利率需为6%），按年计息。同时，每张债券的认购人可获得15份认股权证，权证总量为30000万份，该认股权证为欧式认股权证，行权比例为2比1（即2张权证可认购1股股票），行权价格为12元/股。认股权证的存续期为24个月（2007.2.12009.2.1），行权期限为最后5个交易日（行权期间权证停止交易）。假定债券和权证发行当日即上市。公司20

6、07年年末A股总数为20亿股（当年未增资扩股），当年实现净利润9亿元。假定2008年上半年实现基本每股收益0.30元，上半年公司股价一直维持在10元左右。预计权证行权期截止前夕，每股认股权证价格将为1.5元左右（公司市盈率将维持20倍的水平）。根据上述资料，计算分析如下：1、发行可分离债后，公司2007年节约利息如下：20×（6%-1%）×11/12=0.92亿元；2、2007年公司基本每股收益=9/20=0.45元/股；3、为实现第二期融资，必须促使权证持有人行权，为此，股价应当达到的水平=12+1.5×2=15元；2008年基本每股收益应达到：15/20=0.

7、75元/股；4、公司发行可分离债的主要目标是分两阶段为项目融通第一期、第二期所需资金，特别是努力促使权证持有人行权，以实现第二期融资的目的。主要风险是第二期融资时，股价低于行权价格，导致第二期融资失败；5、为了实现第二期融资目标，公司应采取的具体财务策略主要有：（1）最大限度的发挥生产项目的效益，改善经营业绩；（2）改善与投资者的关系及社会公众形象，提升公司股价的市场表现。二、认股权证含义是一种由上市公司发行的证明文件，持有人有权在一定时间内以约定价格认购该公司发行的一定数量的股票。广义的权证，是一种持有人有权于某一特定期间或到期日，按约定的价格，认购或沽出一定数量的标的资产的期权。按买或卖的

8、不同权利，可分为认购权证和认沽权证，又称为看涨权证和看跌权证。基本性质（1）证券期权性：认股权证本质上是一种股票期权，具有实现融资和股票期权激励的双重功能，它没有普通股的红利收入，也没有普通股相应的投票权。（2）是一种投资工具：投资者可以通过购买认股权证获得市场价与认购价之间的差价收益，因此它是一种具有内在价值的投资工具。筹资特点（1）是一种融资促进工具；（2）有助于改善上市公司的治理结构；（3）作为激励机制的认股权证有利于推进上市公司的股权激励机制。【例题1】对附有回售条款的可转换公司债券持有人而言，当标的公司股票价格在一段时间内连续低于转股价格达到一定幅度时，把债券卖回给债券发行人，将有利

9、于保护自身的利益。（）【答案】【解析】回售条款是指债券持有人有权按照事前约定的价格将债券卖回给发债公司的条件规定。回售一般发生在公司股票价格在一段时间内连续低于转股价格达到某一幅度时。回售对于投资者而言实际上是一种卖权，有利于降低投资者的持券风险。所以本题说法正确。 【例2】如果用认股权证购买普通股，则股票的购买价格一般( )。A.高于普通股市价B.低于普通股市价C.等于普通股市价D.等于普通股价值【答案】B【解析】用认股权证购买普通股票，其价格一般低于市价，因此股份公司发行认股权证可增加其所发行股票对投资者的吸引力。【例题3】由于人们往往是高卖低买，所以认购权证也叫做看跌权证，认沽权证也叫做

10、看涨权证。（ ）【答案】×【解析】广义的认股权证，是一种持有人有权于某一特定期间或到期日，按约定的价格，认购或沽出一定数量的标的资产的期权。按买或卖的不同权利，可分为认购权证和认沽权证，又称为看涨权证和看跌权证。【例题4】B公司是一家上市公司，2009年年末公司总股份为10亿股，当年实现净利润为4亿元，公司计划投资一条新生产线，总投资额为8亿元，经过论证，该项目具有可行性。为了筹集新生产线的投资资金，财务部制定了两个筹资方案供董事会选择：方案一：发行可转换公司债券8亿元，每张面值100元，规定的转换价格为每股10元，债券期限为5年，年利率为2.5%，可转换日为自该可转换公司债券发行结

11、束之日（2010年1月25日）起满1年后的第一个交易日（2011年1月25日）。方案二：发行一般公司债券8亿元，每张面值100元，债券期限为5年，年利率为5.5%要求：（1）计算自该可转换公司债券发行结束之日起至可转换日止，与方案二相比，B公司发行可转换公司债券节约的利息。【答案】（1）发行可转换公司债券节约的利息=80000×(5.5%-2.5%)=0.24(亿元)（2）预计在转换期公司市盈率将维持在20倍的水平（以2010年的每股收益计算）。如果B公司希望可转换公司债券进入转换期后能够实现转股，那么B公司2010年的净利润及其增长率至少应达到多少？（2）要想实现转股，转换期的股价

12、至少应该达到转换价格10元，由于市盈率=每股市价/每股收益，所以，2010年的每股收益至少应该达到10/20=0.5元，净利润至少应该达到0.5×10=5（亿元），增长率至少应该达到（5-4）/4×100=25。（3）如果转换期内公司股价在89元之间波动，说明B公司将面临何种风险？（3）如果公司的股价在89元中波动，由于股价小于转换价格，此时，可转换债券的持有人将不会转换，所以公司存在不转换股票的风险，并且会造成公司集中兑付债券本金的财务压力，加大财务风险。 第二节 资金需要量预测一、因素分析法含义 是以有关项目基期年度的平均资金需要量为基础，根据预测年度的生产经营任务和资

13、金周转加速的要求，来预测资金需要量的一种方法。优缺点优点：是计算简便，容易掌握；缺点：预测结果不太精确。适用通常用于品种繁多、规格复杂、资金用量较小的项目。计算公式资金需要量=（基期资金平均占用额-不合理资金占用额）×（1±预测期销售增减率）×（1±预测期资金周转速度变动率）【例5-2】甲企业上年度资金平均占用额为2200万元，经分析，其中不合理部分200万元，预计本年度销售增长5%，资金周转加速2%。则：预测年度资金需要量=（2200-200）×（1+5%）×（1-2%）=2058（万元）二、销售百分比法含义销售百分比法是根据销售增

14、长与资产增长之间的关系，预测未来资金需要量的方法。假设前提某些资产和负债与销售收入之间存在稳定百分比关系。基本步骤（1）确定随销售额变动而变动的资产和负债项目；（2）确定变化资产与变化负债有关项目的销售百分比；（3）确定需要增加的筹资数量；（4）确定内部留存收益；（5）确定外部融资需求。计算公式外部融资需求量=优缺点优点：能为筹资管理提供短期预计的财务报表，以适应外部筹资的需要，且易于使用。缺点：有关因素发生变动的情况下，必须相应地调整原有的销售百分比。【例5-3】光华公司20×2年12月31日的简要资产负债表如下表所示。假定光华公司20×2年销售额10000万元，销售净利

15、率为10%，利润留存率40%。20×3年销售额预计增长20%，公司有足够的生产能力，无需追加固定资产投资。 光华公司资产负债表（20×2年12月31日） 单位 万元资产金额与销售关系负债与权益金额与销售关系%现 金应收账款存 货固定资产50015003000300051530N短期借款应付账款预提费用公司债券实收资本留存收益25001000500100020001000N105NNN合计800050合计800015（1）确定有关项目的销售百分比。（2）确定需要增加的资金量。从表中可以看出，销售收入每增加100元，必须增加50元的资金占用，同时自动增加15元的资金来源，两者差

16、额还有35%的资金需求。因此，每增加100元的销售收入，公司必须取得35元的资金来源，销售额从10000万元增加到12000万元，增加了2000万元，按照35%的比率可预测将增加700万元的资金需求。（3）确定外部融资需求的数量。20×3年的净利润为12000万元（12000×10%），利润留存率40%，则将有480万元利润被留存下来，还有220万元的资金必须从外部筹集。根据光华公司的资料，可求得对外融资的需求量为：外部融资需求量=50%×2000-15%×2000-10%×40%×12000=220（万元）【例题1】某公司2011年

17、预计营业收入为50000万元，预计销售净利率为10%，股利支付率为60%。据此可以测算出该公司2011年内部资金来源的金额为()。 A.2000万元B.3000万元C.5000万元D.8000万元【答案】A【解析】预测期内部资金来源=预测期销售收入×预测期销售净利率×（1-股利支付率），则本题2011年内部资金来源的金额=50000×10%×（1-60%）=2000（万元）。所以本题选A。【例题2】某公司2011年的实际销售收入为1500万元，利润总额为45万元，所得税税率为25%，留存收益为13.5万元。2011年该企业资产负债表及其变动项目与销售额的

18、比率见下表：（单位：万元）项目金额销售百分比（%）项目金额销售百分比（%）现金151应付票据50应收账款24016.0应付账款25517存货25517应付费用19.51.3预付费用1长期负债5.5固定资产净值271.8负债合计33018.3实收资本25留存收益183资产总额53835.8负债与权益合计538要求：（1）若2012年预计销售收入为1800万元，销售净利率和留存收益比率与上年保持一致，则2012年需要从外部追加多少资金？【答案】（1）经营资产的销售百分比=35.8%经营负债的销售百分比=18.3%2012年销售收入增加额=1800-1500=300（万元）2011年净利润=45&#

19、215;（1-25%）=33.75（万元）2011年销售净利率=33.75/1500=2.25%2011年留存收益比率=13.5/33.75=40%2012年外部融资需求量=300×35.8%-300×18.3%-1800×2.25%×40%=36.3（万元）（2）若2012年所需从外部追加的资金全部采用增加长期负债的方式来解决，要求编制2012年的预计资产负债表。（2）2012年预计资产负债表如下：项目金额（万元）项目金额（万元）现金1800×1%=18应付票据50应收账款1800×16%=288应付账款1800×17%=

20、306存货1800×17%=306应付费用1800×1.3%=23.4预付费用1长期负债5.5+36.3=41.8固定资产净值1800×1.8%=32.4负债合计421.2实收资本25留存收益183+1800×2.25%×40%=199.2资产总额645.4负债与权益合计645.4三、资金习性预测法（一）含义是指根据资金习性预测未来资金需要量的一种方法。所谓资金习性，是指资金的变动同产销量变动之间的依存关系。（二）资金的分类不变资金指在一定的产销量范围内，不受产销量变动的影响而保持固定不变的那部分资金。变动资金指随产销量的变动而同比例变动的那部

21、分资金。半变动资金指虽然受产销量变化的影响，但不成同比例变动的资金。半变动资金可采用一定的方法划分为不变资金和变动资金两部分。（三）总资金直线方程设产销量为自变量X，资金占用为因变量Y，他们之间关系可用下式表示： Y=a+bX式中：a为不变资金；b为单位产销量所需变动资金。（四）估计参数a和b的方法回归直线分析法可联立下面二元一次方程组求出a和b： y=nabx xy=axbx2解上述二元一次方程组，可得：a=b=高低点法b=（最高收入期资金占用量-最低收入期资金占用量）/（最高销售收入-最低销售收入）a=最高收入期资金占用量-b×最高销售收入或=最低收入期资金占用量-b×

22、最低销售收入（五）资金习性预测法的具体方法1、根据资金占用总额与产销量的关系预测根据历史上企业资金占用总额与产销量之间的关系，把资金分为不变和变动两部分，然后结合预计的销售量来预测资金需要量。【例5-4】某企业历年产销量和资金变化情况如表5-2所示，根据表5-2整理出表5-3。20×7年预计销售量为1500万件，需要预计20×7年资金需求量。 表5-2 产销量与资金变化情况表年度产销量（X：万件）资金占用（Y：万元）20×11200100020×2110095020×3100090020×41200100020×513001

23、05020×614001100 表5-3 资金需要量预测表（按总额预测）年度产销量（X：万件）资金占用（Y：万元）XYX220×1120010001200000144000020×211009501045000121000020×31000900900000100000020×4120010001200000144000020×5130010501365000169000020×61400110015400001960000合计n=6X=7200Y=6000XY=7250000X2=8740000 6000=6a7200b

24、7250000=7200a8740000b解上述二元一次方程组，可得：a=400b=0.5得：Y=400+0.5X把20×7年预计销售量1500万件代入上式，得出20×7年资金需要量=400+0.5×1500=1150（万元）2、采用逐项分析法预测这种方式是根据各资金占用项目（如现金、存货、应收账款、固定资产）同产销量之间的关系，把各项目的资金都分成变动和不变两部分，然后汇总在一起，求出企业变动资金总额和不变资金总额，进而来预测资金需求量。【例5-5】某企业历年现金占用与销售额之间的关系如下表。 现金与销售额变化情况表 单位：元年 度销售收入X现金占用Y20

25、15;1200000011000020×2240000013000020×3260000014000020×4280000015000020×53000000160000根据以上资料，采用高低点法来求a和b的值。b=（160000-110000）/（3000000-2000000）=0.05将b=0.05的数据代入2005年Y=a+bX，得：a=160000-0.05×3000000=10000（万元）存货、应收账款、流动负债、固定资产等也可根据历史资料作这样的划分，然后汇总列于下表。 资金需要量预测表（分项预测） 单位：元年度不变资金（a）每

26、一元销售收入所需变动资金（b）流动资产现金应收账款存货小 计减：流动负债应付账款及应付费用净资金占用固定资产厂房、设备所需资金合计100006000010000017000080000900005100006000000.050.140.220.410.110.3000.30根据上表的资料得出预测模型为： Y=600000+0.30X如果20×6年的预计销售额为3500000元，则 20×6年的资金需要量=600000+0.30×3500000=1650000（元）运用线性回归法必须注意以下问题：（1）资金需要量与营业业务量之间线性关系的假定应符合实际情况；（2）

27、确定a、b数值，应利用连续若干年的历史资料，一般要有三年以上的资料；（3）应考虑价格等因素的变动情况。 第三节 资本成本与资本结构一、资本成本（一）资本成本的含义资本成本是指企业为筹集和使用资本而付出的代价，包括筹资费用和占用费用。（二）资本成本的作用1、是比较筹资方式、选择筹资方案的依据；2、是衡量资本结构是否合理的依据；3、是评价投资项目可行性的主要标准；4、是评价企业整体业绩的重要依据。（三）资本成本的影响因素因素影响总体经济环境如果国民经济保持健康、稳定、持续增长，整个社会经济的资金供给和需求相对均衡且通货膨胀水平低，资本成本相应就比较低；反之，则资本成本高。资本市场条件如果资本市场缺

28、乏效率，证券的市场流动性低，投资者投资风险大，资本成本就比较高。企业经营和融资状况如果企业经营风险高，财务风险大，则企业总体风险水平高，投资者要求的预期报酬率大，企业筹资的资本成本相应就大。企业对筹资规模和时限的需求企业一次性需要筹集的资金规模大、占用资金时限长，资本成本就高。（二）个别资本成本1、资本成本计算的基本模式模式 成本计算一般模式资本成本率=折现模式对于金额大、时间超过一年的长期资本，更为准确的资本成本计算方式是采用折现模式。由：筹资净额现值-未来资本清偿额现金流量现值=0得：资本成本率=所采用的折现率2、银行借款资本成本Kb=【例5-6】某企业取得5年期长期借款200万元，年利率

29、10%，每年付息一次，到期一次还本，借款费用率0.2%，企业所得税率20%，该项借款的资本成本率为： Kb=8.02%考虑时间价值，该项长期借款的资本成本计算如下（M为债务面值）： M（1-f）= -200+200 -20 -20 -20 -20 -20 0 1 2 3 4 5即：200×（1-0.2%）=200×10%×（1-20%）×（P/A，Kb，5）+200×（P/F，Kb，5）200×10%×（1-20%）×（P/A，Kb，5）+200×（P/F，Kb，5）-200×（1-0.2%）=

30、0按试算法结合插值法计算，设Kb=8%，上式=200×10%×（1-20%）×（P/A，8%，5）+200×（P/F，8%，5）-200×（1-0.2%） =63.8832+136.32-199.6=0.6032设Kb=9%，上式=200×10%×（1-20%）×（P/A，9%，5）+200×（P/F，9%，5）-200×（1-0.2%） =62.2352+129.98-199.6=-7.38488%0.6032Kb 09%-7.3848（Kb-8%）/（9%-8%）=（0-0.6032）/（-

31、7.3848-0.6032）得：Kb=8.08%3、公司债券资本成本Kb=【说明】1、面值总额和筹资总额不一定能消掉；2、可以将债券面值和债券发行价直接代入债券面值总额和筹资总额。【例5-7】某企业以1100元的价格，溢价发行面值为1000元、期限5年、票面利率为7%的公司债券一批。每年付息一次，到期一次还本，发行费用率3%，所得税率20%，该批债券的资本成本率为：Kb=5.25%考虑时间价值，该项公司债券的资本成本计算如下：1100×（1-3%）=1000×7%（1-20%）×（P/A，Kb，5）+1000×（P/F，Kb，5）按试算法结合插值法计算，

32、得：Kb=4.09%4、融资租赁资本成本融资租赁各期的租金中，包含有本金每期的偿还和各期手续费用（即租赁公司的各期利润），其资本成本率只能按贴现模式计算。【例5-8】续【例4-1】基本资料，该设备价值60万元，租期6年，租赁期满时预计残值5万元，归租赁公司。每年租金131283元，则：600000-50000×（P/F，Kb，6）=131283×（P/A，Kb，6）得：Kb=10%5、普通股资本成本（1）股利增长模型法假定资本市场有效，股票市场价格与价值相等。假定某股票本期支付的股利为D0，未来各期股利按g速度增长。目前股票市场价格为P0，则普通股资本成本为：Ks=；公式推

33、导：由：P=D0×（1+ g）/（K-g）=D1 /（K-g）得：Ks= 进一步引申得：Ks=；【例5-9】某公司普通股市价30元，筹资费用率2%，本年发放现金股利每股0.6元，预期股利年增长率为10%。则：Ks=（2）资本资产定价模型法假定资本市场有效，股票市场价格与价值相等。假定无风险报酬率为Rf，市场平均报酬率为Rm，某股票贝塔系数，则普通股资本成本为： Ks=Rs=Rf+（Rm-Rf）【例5-10】某公司普通股系数为1.5，此时一年期国债利率5%，市场平均报酬率15%，则该普通股资本成本率：Ks=5%+1.5×（15%-5%）=20%6、留存收益资本成本留存收益的资

34、本成本率，表现为股东追加投资要求的报酬率，其计算与普通股成本相同，也分为股利增长模型法和资本资产定价模型法，不同点在于不考虑筹资费用。（三）平均资本成本含义指分别以各种资本成本为基础，以各种资本占全部资本的比重为权重计算出来的综合资本成本。公式平均资本成本=（某种资本占总资本的比重×该种资本的成本）权数（1）账面价值权数优点：资料容易取得，且计算结果比较稳定。缺点：不能反映目前从资本市场上筹集资本的现时机会成本，不适合评价现时的资本结构。（2）市场价值权数优点：能够反映现时的资本成本水平。缺点：现行市价处于经常变动之中，不容易取得；而且现行市价反映的只是现时的资本结构，不适用未来的筹

35、资决策。（3）目标价值权数优点：能体现期望的资本结构，据此计算的加权平均资本成本更适用于企业筹措新资金。缺点：很难客观合理地确定目标价值。（四）边际资本成本边际资本成本是企业追加筹资的成本。计算边际资本成本的权数采用目标价值权数。【例5-12】某公司设定的目标资本结构为：银行借款20%、公司债券15%、普通股65%。现拟追加筹资300万元，按此资本结构来筹资。个别资本成本率预计分别为：银行借款7%，公司债券12%，普通股权益15%。追加筹资300万元的边际资本成本如表5-6所示。 表5-6 边际资本成本计算表资本种类目标资本结构追加筹资额个别资本成本边际资本成本银行借款公司债券普通股20%15

36、%65%60451957%12%15%1.4%1.8%9.75%合计100%300万元-12.95%二、杠杆效应财务管理中存在着类似于物理学中的杠杆较应，表现为：由于特定固定支出或费用的存在，导致当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。财务管理中的杠杆效应，包括经营杠杆、财务杠杆和总杠杆三种效应形式。杠杆效应既可以产生杠杆利益，也可能带来杠杆风险。例题说明：项目金额比率金额比率金额销售额1000+20%1200-20%800变动成本400480320固定成本200200200息税前利润400+30%520-30%280固定财务费用200200200税前利润20032080

37、所得税(50%)10016040税后净利润10016040普通股股数100100100普通股每股利润1元/股+60%1.6元/股-60%0.40元/股（一）经营杠杆效应经营杠杆含义由于固定成本的存在而导致的息税前利润变化率大于产销业务量变化率的杠杆效应，叫作经营杠杆。经营杠杆系数经营杠杆系数（DOL），是息税前利润变动率相当于产销业务量变动率的倍数。与经营杠杆相关的概念=S-V=P-Vc=（P-Vc）=m；EBIT=S-V-F=（P-Vc）-=-；式中：EBIT：息税前利润；S：销售额；V：变动性经营成本；F：固定性经营成本；Q：产销业务量；P；销售单价；Vc：单位变动成本；m：单位边际贡献；

38、M：边际贡献。经营杠杆系数计算公式DOL=上式整理，经营杠杆系数的计算也可以简化为：DOL=1+经营杠杆与经营风险的关系（1）在企业不发生经营性亏损、息税前利润为正的前提下，经营杠杆系数最低为1，不会为负数；只要有固定性经营成本存在，经营杠杆系数总是大于1。（2）如果不存在固定经营成本时，所有成本都是变动性经营成本，边际贡献等于息税前利润，此时息税前利润变动率与产销业务量的变动率完全一致。也就是说，此时没有经营杠杆效应，但并不说明不存在经营风险。（3）引起企业经营风险的主要原因是市场需求和生产成本等因素的不确定性，经营杠杆本身并不是资产报酬不确定的根源。经营杠杆只是放大了市场和生产等因素变化对

39、利润波动的影响。经营杠杆系数越高，表明资产报酬等利润波动程度越大，经营风险也就越大。（4）在其他因素不变的情况下，若单价上升、产销业务量上升，经营杠杆系数变小，经营风险变小；若单位变动成本上升、固定成本上升，经营杠杆系数变大，经营风险变大。关于经营杠杆系数推导：EBIT=(P-Vc)Q-FEBIT=P(Q+Q)-Vc(Q+Q)-F-(P-Vc)Q-F =(P-Vc)(Q+Q)-F-(P-Vc)Q+F =(P-Vc)(Q+Q-Q) =(P-Vc)QEBIT/EBIT=(P-Vc)Q/(P-Vc)Q-FDOL=(EBIT/EBIT)/(Q/Q) =(P-Vc)Q/(P-Vc)Q-F / (Q/Q)

40、=(P-Vc)Q/ (P-Vc)Q-F×(Q/Q)=(P-Vc)Q/(P-Vc)Q-F=M/(M-F)=(EBIT+F)/EBIT=1+F/EBIT【例5-13】泰华公司产销某种服装，固定成本500万元，变动成本率70%。年产销额5000万元时，变动成本3500万元，固定成本500万元，息前税前利润1000万元(5000×30%)-500；年产销额7000万元时，变动成本为4900万元，固定成本仍为500万元，息前税前利润为1600万元(7000×30%)-500。可以看出，该公司产销量增长为40%，息前税前利润增长了60%，产生了1.5倍的经营杠杆效应。DOL=1.5（倍）DOL=（倍）（二）财务杠杆效应财务杠杆含义指由于固定性资本成本的存在，而使普通股收益（或每股收益）变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应。财务杠杆系数财务杠杆系数（DFL），是普通股每股收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数。与财务杠杆相关概念TE=（EBIT-I）（I-T）EPS=（EBIT-I）（I-T）/N式中：TE：普通股盈余；EPS：每股盈