财务管理第3章长期筹资(4)资本结构决策

1、第第3章章 长期筹资（长期筹资（4）-资本结构资本结构本节要点：本节要点：一、资本结构的概念一、资本结构的概念（了解）（了解）二、资本结构理论二、资本结构理论（理解）（理解）三、资本结构决策三、资本结构决策（掌握）（掌握）1一一. .资本结构概述资本结构概述 1 1、概念、概念: : 资本结构是指资本结构是指 企业各种资本的企业各种资本的价值构成及其比例关系。价值构成及其比例关系。 广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。狭义的资本结构是指企业各种及其比例关系。狭义的资本结构是指企业各种长期长期资本价值的构成及其比例关系。资本价值的构成及其

2、比例关系。 2、种类、种类资本的属性结构资本的属性结构 （股权资本、债权资本）（股权资本、债权资本）资本的价值基础（账面价值、市场价值、目标价值）资本的价值基础（账面价值、市场价值、目标价值）2 3、资本结构的意义、资本结构的意义P131 企业的资本结构决策，主要是资本的属性结构企业的资本结构决策，主要是资本的属性结构决策，决策，即安排多少债权即安排多少债权。合理利用债权筹资，科。合理利用债权筹资，科学安排债权资本比例，是企业筹资管理的一个核学安排债权资本比例，是企业筹资管理的一个核心问题。心问题。合理安排债权资本比例可以合理安排债权资本比例可以降低企业的综合资本降低企业的综合资本成本率成本率

3、。合理安排债权资本比例可以获得合理安排债权资本比例可以获得财务杠杆利益。财务杠杆利益。合理安排债权资本比例可以合理安排债权资本比例可以增加公司价值增加公司价值。34、影响资本结构的因素、影响资本结构的因素（定性、定量）了解（定性、定量）了解 (1)企业财务状况；企业财务状况； (2)企业资产结构；（资产企业资产结构；（资产=负债负债+所有者权益所有者权益) (3)企业销售情况；企业销售情况； (4)企业所有者和管理人员的态度；企业所有者和管理人员的态度； (5)贷款人和信用评级机构的影响；贷款人和信用评级机构的影响； (6)行业因素；行业因素； (7)所得税税率的高低；所得税税率的高低； (8

4、)利率水平的变动趋势（如发行债券时利率的制定）。利率水平的变动趋势（如发行债券时利率的制定）。4二、资本结构理论二、资本结构理论5 净收益观点净收益观点 认为在公司的资本结构中，债权资本的比例越高，公司的认为在公司的资本结构中，债权资本的比例越高，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。 净营业收益观点净营业收益观点 认为在公司的资本结构中，债权资本的多寡、比例的高低，认为在公司的资本结构中，债权资本的多寡、比例的高低，与公司的价值与公司的价值没有没有关系。关系。 传统观点传统观点 认为增加债权资本对提高公司的价值是有利的，但债权资认为

5、增加债权资本对提高公司的价值是有利的，但债权资本规模必须本规模必须适度适度如果公司负债过度，综合资本成本率只会如果公司负债过度，综合资本成本率只会升高，并使公司价值下降。升高，并使公司价值下降。1.早期资本结构理论早期资本结构理论 P17962.2.现代资本结构理论现代资本结构理论MMMM资本结构理论的基本观点资本结构理论的基本观点P135 。公司的价值。公司的价值取决于其实际资产，而不是其各类债权和股权的市场价值。取决于其实际资产，而不是其各类债权和股权的市场价值。 命题命题1 1：公司价值等于公司所有资产的预期收益额按适合公司风险等级公司价值等于公司所有资产的预期收益额按适合公司风险等级的

6、必要报酬率予以折现。的必要报酬率予以折现。命题命题2 2：利用财务杠杆的公司，股权资本成本率利用财务杠杆的公司，股权资本成本率随着筹资额增加而提高。随着筹资额增加而提高。MMMM资本结构理论的修正观点资本结构理论的修正观点 取消了公司无所得税的假设，认为若考虑公司所得税的因素，公司的取消了公司无所得税的假设，认为若考虑公司所得税的因素，公司的价值会随财务杠杆系数的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值价值会随财务杠杆系数的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值相关相关的结论。的结论。 MMMM资本结构理论的权衡理论观点资本结构理论的权衡理论观点 公司最佳资本结构应当是在节税利益和债权资

7、本比例上升而带来的财务公司最佳资本结构应当是在节税利益和债权资本比例上升而带来的财务危机成本和破产成本之间的平衡。危机成本和破产成本之间的平衡。 7MM的完美假设条件主要有的完美假设条件主要有1、公司在无税收的环境中经营、公司在无税收的环境中经营2、营业风险的高低由、营业风险的高低由EBIT的标准差来衡量的标准差来衡量3、投资者对所有公司未来盈利及风险的预期相同、投资者对所有公司未来盈利及风险的预期相同4、投资者不支付证券交易成本、投资者不支付证券交易成本5、公司为零增长公司，即、公司为零增长公司，即EAT不变不变6、个人和公司都能发行无风险债券，并有无风险利率、个人和公司都能发行无风险债券，

8、并有无风险利率7、公司无破产成本、公司无破产成本8、公司股利政策与公司价值无关，发行新债不影响已有债务的、公司股利政策与公司价值无关，发行新债不影响已有债务的市场价值市场价值 9、存在高度完善和均衡的资本市场、存在高度完善和均衡的资本市场8 代理成本理论代理成本理论 认为公司债务的违约风险是财务杠杆系数的增函数；随着公认为公司债务的违约风险是财务杠杆系数的增函数；随着公司债权资本的增加，债权人的监督成本随之提升，债权人会司债权资本的增加，债权人的监督成本随之提升，债权人会要求更高的利率。这种代理成本要由股东承担，公司资本结要求更高的利率。这种代理成本要由股东承担，公司资本结构中债权比率过高会导

9、致股东价值的减低。构中债权比率过高会导致股东价值的减低。 优序融资理论优序融资理论 认为公司倾向于首先采用内部融资，如留存收益，因其不会认为公司倾向于首先采用内部融资，如留存收益，因其不会传导任何可能对股价的不利信息；如果需要外部筹资，公司传导任何可能对股价的不利信息；如果需要外部筹资，公司将先选择债权筹资，再选择其他外部股权筹资，这种筹资顺将先选择债权筹资，再选择其他外部股权筹资，这种筹资顺序的选择也不会传递对公司股价产生不利影响的信息。序的选择也不会传递对公司股价产生不利影响的信息。 留存利润留存利润-借款借款发行债券发行债券可转换债可转换债普通股普通股3.3.新的资本结构理论新的资本结构

10、理论9资本结构理论资本结构理论主要观点主要观点净收益理论净收益理论负债程度越高，资金成本越低，企业价值越大。负债程度越高，资金成本越低，企业价值越大。负债程度为负债程度为100%100%时，企业价值将最大时，企业价值将最大 净营业收益理论净营业收益理论 负债多少与企业价值无关；不存在最佳资金结构负债多少与企业价值无关；不存在最佳资金结构MMMM理论理论 在不考虑所得税的情况下，风险相同的企业，在不考虑所得税的情况下，风险相同的企业，其价值不受负债程度的影响；其价值不受负债程度的影响； 但在考虑所得税的情况下，负债越多，企业价但在考虑所得税的情况下，负债越多，企业价值越大。值越大。 代理理论代理

11、理论 债权比重过高会导致股东价值的降低债权比重过高会导致股东价值的降低 优先顺序理论优先顺序理论其中心思想首先是偏好内部筹资，其次如果需要其中心思想首先是偏好内部筹资，其次如果需要外部筹资，则偏好债务筹资。外部筹资，则偏好债务筹资。 10 【例例1 1】在下列各种资本结构理论中，支持在下列各种资本结构理论中，支持“负债越多企业负债越多企业价值越大价值越大”观点的有（）。观点的有（）。 A.A.代理理论代理理论 B.B.净收益理论净收益理论 C.C.净营业收益理论净营业收益理论 D.D.修正的修正的MMMM理论理论 【例例2 2】甲公司设立于甲公司设立于20092009年年1212月月3131日

12、，预计日，预计20102010年年底投年年底投产。假定目前的证券市场属于成熟市场，根据啄序筹资理产。假定目前的证券市场属于成熟市场，根据啄序筹资理论的原理，甲公司在确定论的原理，甲公司在确定20102010年筹资顺序时，应当优先考年筹资顺序时，应当优先考虑的筹资方式是虑的筹资方式是( )( )。 A.A.内部筹资内部筹资 B.B.发行债券发行债券 C.C.增发股票增发股票 D.D.银行借款银行借款11最佳资本结构最佳资本结构 是指在适度财务风险的条件下，使预期的综合是指在适度财务风险的条件下，使预期的综合资资本成本率本成本率最低，同时企业达到最低，同时企业达到预期利润或价值最大预期利润或价值最

13、大的的资本结构。资本结构。 资本成本比较法资本成本比较法 每股利润分析法每股利润分析法 公司价值比较法公司价值比较法( (了解了解) )三、资本结构决策方法三、资本结构决策方法121、资本成本比较法、资本成本比较法 P146测算各方案加权平均资本成本率测算各方案加权平均资本成本率132、每股利润分析法、每股利润分析法 P144（掌握）（掌握）221121)1)()1)(NDTIEBITNDTIEBITpp每股利润每股利润税息前税息前利润利润普通股筹资普通股筹资债务筹资债务筹资优先股筹资优先股筹资无无差别点差别点无差别点无差别点14 A公司公司2000年资本总额为年资本总额为1 000万元，其中普通股万元，其中普通股600万元万元(24万股万股)，债务，债务400万元。债务利率为万元。债务利率为10%，假定公司所得税税，假定公司所得税税率率40%。2001年预定将资本总额增至年预定将资本总额增至1 200万元，需追加资本万元，需追加资本200万元。现有两个追加筹资方案可供选择：万元。现有两个追加筹资方案可供选择： 甲方案：甲方案：发行债券，年利率发行债券，年利率12% 乙方案：乙方案：增发普通股，增发普通股，8万股。万股。 预计预计2001年息税前利润为年息税前利润为200万元。要求：万元。要求： （