第2章外汇汇率

1、第二章第二章 外汇汇率、外汇平价关外汇汇率、外汇平价关系、汇率决定与预测系、汇率决定与预测 国国 际际 投投 资资 学学第一节 外汇与外汇汇率 外汇概述外汇概述外汇外汇( (foreign exchange)foreign exchange)的概念的概念外汇的确切含义要从静态和动态两个方面来理解。外汇的确切含义要从静态和动态两个方面来理解。定义：以国外货币表示的，可用于国际支付和清定义：以国外货币表示的，可用于国际支付和清 偿国际债务的金融资产。偿国际债务的金融资产。按按imfimf的定义：外汇是货币当局以银行存款、国库的定义：外汇是货币当局以银行存款、国库券、长短期政府债券等形式保有的在国际

2、收支券、长短期政府债券等形式保有的在国际收支逆差时可以使用的债权。逆差时可以使用的债权。外汇的概念 由于各国货币所代表的价值和名称、单位各由于各国货币所代表的价值和名称、单位各不相同，一国的法定货币不能在他国流通使用。不相同，一国的法定货币不能在他国流通使用。因此，在国际经济交往中产生大量国与国之间因此，在国际经济交往中产生大量国与国之间的债权债务关系，必须进行国际汇兑，即把一的债权债务关系，必须进行国际汇兑，即把一种货币通过种货币通过“汇汇”（国际结算和（国际结算和“兑兑”（外（外汇交易转换成另一种货币，实现资金的国际汇交易转换成另一种货币，实现资金的国际转移，清偿国际间的债权债务。转移，清

3、偿国际间的债权债务。外汇的渊源p国际间的商品交易及其他经济活动带来了不同国家国际间的商品交易及其他经济活动带来了不同国家间的货币流通。间的货币流通。p几点说明：几点说明：p1 1 国际间的支付并不是以现钞等实体货币移动的方国际间的支付并不是以现钞等实体货币移动的方式进行的，而是通过银行间的帐户划转进行结算的；式进行的，而是通过银行间的帐户划转进行结算的；p2 2 所谓的外汇，一般都是存放在国外的。如外汇美所谓的外汇，一般都是存放在国外的。如外汇美元，可存放在元，可存放在xxxx国的银行中获取利息，或购买美国国的银行中获取利息，或购买美国的政府债券等有价证券以获得收益。的政府债券等有价证券以获得

4、收益。外汇汇率汇率的概念汇率的概念 汇率就是一国货币折算成另一国货币的比率或比价，汇率就是一国货币折算成另一国货币的比率或比价，也可以说是以一种货币表示的另一种货币的价格。也可以说是以一种货币表示的另一种货币的价格。汇率标价p将以将以 a a：b=s b=s 的形式来表示，其中：的形式来表示，其中：a a是被标价的货币；是被标价的货币；b b是用来标明价格的货币是用来标明价格的货币例子：例子： :$= 1.13:$= 1.13 说明每欧元价值说明每欧元价值1.131.13美元美元, ,或者表示为或者表示为eur/usdeur/usd货币符号p$:(dollar)$:(dollar)，代表符号是

5、，代表符号是$ $，由于世界上部，由于世界上部分国家和地区使用分国家和地区使用dollardollar，为了区别，所以，为了区别，所以美元用美元用u.s.$(u.s.$(读作读作u.s.dollar)u.s.dollar)，加元用，加元用can$can$，澳元用，澳元用a$a$，港元用，港元用hk$hk$来表示来表示汇率标价方法 一国外汇市场上汇率标价方法一国外汇市场上汇率标价方法1 1直接标价法直接标价法( (direct quotation)direct quotation) 以一定单位的外币为标准折算成一定数额的本币。或以一定单位的外币为标准折算成一定数额的本币。或者是单位外币的本币价格

6、。者是单位外币的本币价格。 例如在中国市场上，美元兑人民比币的汇率通常表示例如在中国市场上，美元兑人民比币的汇率通常表示成：￥成：￥8.2784/$8.2784/$，就是表示单位美元的人民币价格。，就是表示单位美元的人民币价格。汇率标价方法 直接标价法（直接标价法（d direct irect q quotation)uotation)： a a ：b = sb = s其中其中a a是外国货币，是外国货币，b b是本国货币是本国货币汇率标价方法间接标价法间接标价法( (indirect quotation)indirect quotation)：a a ：b = sb = s其中其中a a是本

7、国货币，是本国货币，b b是外国货币是外国货币 本国货币本国货币外国货币外国货币直接标价直接标价间接标价间接标价升值升值贬值贬值下降下降上升上升贬值贬值升值升值上升上升下降下降国际标准货币符号p美元美元usdusd日元日元 jpyjpyp马克马克demdem 英镑英镑 gbpgbpp瑞士法郎瑞士法郎chfchf法国法郎法国法郎 frffrfp意大利里拉意大利里拉 itlitl新加坡元新加坡元 sgdsgdp澳元澳元audaud荷兰盾荷兰盾 nlgnlgp加拿大元加拿大元cadcad新西兰元新西兰元 nzdnzdp港币港币hkdhkd 人民币人民币 cny cnyp管理制度：严格管制的浮动汇率制

8、度。管理制度：严格管制的浮动汇率制度。p兑换制度：经常项目下可自由兑换。兑换制度：经常项目下可自由兑换。p结汇制度：结汇制度： 个人可自由持有 机构必须及时结汇 实行外汇核销监管p企业账户：中资企业可开立外汇账户。企业账户：中资企业可开立外汇账户。p人民币升值问题人民币升值问题人民币汇率p经国务院批准，自经国务院批准，自20052005年年7 7月月2121日起，我国开始实行以市日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。汇率制度。p人民币汇率采用直接标价法，由政府授权的国家外汇管人民币汇率采用直接标价法，

9、由政府授权的国家外汇管理局统一制定、调整和管理，主要是对发达国家货币之间理局统一制定、调整和管理，主要是对发达国家货币之间的单一的管理浮动汇率。的单一的管理浮动汇率。第二节第二节 利率平价、购买力平价和国利率平价、购买力平价和国际费雪效应际费雪效应p国际套利国际套利 套汇 所谓套汇(arbitrage)，就是利用两个或三个不同外汇市场之间某种货币的汇率差异，分别在这几个外汇市场上一面买进一面卖出这种货币，从中赚取汇率差额利益的外汇交易形式。直接套汇间接套汇 套利 套利（套利（interest arbitrageinterest arbitrage）是套期图）是套期图利的简称，是套汇的一种。又称

10、利息套汇。利的简称，是套汇的一种。又称利息套汇。 两种主要形式两种主要形式无抵补套利（uncovered interest arbitrage） 抵补套利（uncovered interest arbitrage） 投机 投机与套汇的根本区别是：投资者愿意承担风险，希望从未来的汇率那变动中谋取利润。 即期市场投机 ：利用即期汇率的波动来获利。 抵远期外汇投机 ：投机活动是否成功则不仅取决于未来即期汇率的变化方向，还取决于未来即期汇率与目前远期汇率差别的相对大小。 p利率平价利率平价 利率平价理论的提出 英国经济学家凯恩斯(john keynes)1923年提出. 投资者为获得较高的收益，会把资

11、金从利率较低的国家转向利率较高的国家，资金的流入将使利率较高国家的货币汇率上升。该理论解释了货币市场上的利率差异同即期汇率、远期汇率之间的关系并突破了传统的国际收支、物价水平的范畴，从资本流动的角度研究汇率的变化，奠定了现代汇率理论的基础。 利率平价的基本原理及示例一、利率平价的基本原理 利率平价的一般形式 : 经济含义是：汇率的远期升（贴）水率等于两国货币利率之差。如果本国利率高于外国利率，则本币在远期将贬值；如果本国利率低于外国利率，则本币在远期将升值。二、利率平价的示例无抛补利率平价无抛补利率平价 p在风险中性的前提下，投资者只需比较一下两种资产的收益：如果收在风险中性的前提下，投资者只

12、需比较一下两种资产的收益：如果收益不等，投资者就会涌向一种资产，资本涌入国会因投资的增加而收益不等，投资者就会涌向一种资产，资本涌入国会因投资的增加而收益率递减，而流出国的收益率则可能会抬高，最终两者的收益趋于相益率递减，而流出国的收益率则可能会抬高，最终两者的收益趋于相等：等： (1) (1) 如果预期汇率的如果预期汇率的变动率变动率为为sese，则：，则： (2) (2) 那么式那么式(1)(1)可表述为：可表述为： (1 + (1 + r r) = (1 + ) = (1 + r r * * )(1 + )(1 + sese) = 1 + ) = 1 + r r * * + + sese

13、 + + r r * * sese。 其中，其中，r r * * s s是两个比率的积，是一个是两个比率的积，是一个“二阶小量二阶小量”，忽略不计，忽略不计，于是上式变为：于是上式变为： sese = = r r r r * * (3) (3) 无抛补利率平价的含义：本国利率高于（低于）外国利率的差额等无抛补利率平价的含义：本国利率高于（低于）外国利率的差额等于本国货币的预期贬值（升值）幅度。于本国货币的预期贬值（升值）幅度。 抛补利率平价含义：抛补利率平价含义：（1 1）本国利率高于（低于）外国利率的差额等于本国）本国利率高于（低于）外国利率的差额等于本国货币的远期贴水（升水）。货币的远期贴

14、水（升水）。 （2 2）高利率国的货币在远期外汇市场上必定贴水，低）高利率国的货币在远期外汇市场上必定贴水，低利率国的货币在该市场上必定升水。如果国内利率高于国利率国的货币在该市场上必定升水。如果国内利率高于国际利率水平，资金将流入国内牟取利润。际利率水平，资金将流入国内牟取利润。 （3 3）抛补利率平价中，套利者不仅要考虑利率的收益，）抛补利率平价中，套利者不仅要考虑利率的收益，还要考虑由于汇率变动所产生的收益变动。还要考虑由于汇率变动所产生的收益变动。 结论：在资本具有充分国际流动性的前提下，抛补与无结论：在资本具有充分国际流动性的前提下，抛补与无抛补的利率平价均告诉我们：如果本国利率上升

15、，超过利抛补的利率平价均告诉我们：如果本国利率上升，超过利率平价所要求的水平，本币将会预期贬值；反之，则升值。率平价所要求的水平，本币将会预期贬值；反之，则升值。 抵补套利 也被称作抛补套利。它主要说明的是当即期和远期市场不处于利率平价理论所描述的均衡状态时，也就是说利率平价关系不能满足时，市场上所出现的无风险的套取利润的机会。套利者可以利用这样的机会赚取利润。 举例具体说明当利率平价理论不成立时如何进行套利 假设有以下的市场信息：即期汇率为：$=1.4000，3个月远期汇率为：$=1.3860，英国3个月利率为3%，美国3个月利率为2.25，现假定交易者可用以交易的额度或金额为2 000 0

16、00或2 800 000。 p购买力平价购买力平价 利购买力平价理论的提出 卡塞尔于1922年1914年以后的货币与外汇一书中完整地阐明了购买力平价学说的理论体系 两国货币的兑换比率由两国货币各自具有的购买力的比率来确定。购买力比率就是购买力平价。 一国汇率变动的原因在于购买力的变动，而购买力变动的原因在于物价变动。汇率的变动归根到底由两国物价水平的比率的变动所确定的。 购买力平价的基本原理及示例一、绝对购买力平价 基本观点是一个国家的货币与另一国家的货币之间的比价是由两国货币在各自国内的购买力之比来决定的，而货币的购买力即为商品价格的倒数，故两国货币之间的汇率即可表示为两国物价水平之比。 二

17、、相对购买力平价 购买力平价理论的现实印证 验证购买力平价理论最有名的例子就是economists周刊每年四月份刊登的汉堡包指数（big mac index）。 实证分析发现：一般从长期的角度看购买力平价理论能够较好地解释汇率的波动，但从短期来看该理论则不是很灵验，但这样的一般研究结论也没有排除汇率长期偏离购买力平价的现象存在。 p费雪效应与国际费雪效应费雪效应与国际费雪效应 费雪效应 费雪效应以英国经济学家费雪效应以英国经济学家irving fisher的名字命的名字命名，表明名义（名，表明名义（nominal）或实际利率、真实利率）或实际利率、真实利率和通货膨胀率之间存在如下关系：和通货膨

18、胀率之间存在如下关系： （1i）(1r)(1i) 式中：式中：i表示名义利率，表示名义利率，r表示真实利率，表示真实利率，i表示表示通货膨胀率。通货膨胀率。 费雪效应（费雪效应（fisher effectfisher effect）认为任何一个国家）认为任何一个国家的真实收益率应该是相同的，也就是说全世界只的真实收益率应该是相同的，也就是说全世界只有一个真实收益率。有一个真实收益率。 两个国家之间存在如下的关系：两个国家之间存在如下的关系： 国际费雪效应 费雪效应表达了名义利率与预期利率通货膨胀率之间的关费雪效应表达了名义利率与预期利率通货膨胀率之间的关系，而购买力平价建立起汇率与预期通货膨胀

19、率之间的关系，而购买力平价建立起汇率与预期通货膨胀率之间的关系，我们把这两种关系结合起来，即得：系，我们把这两种关系结合起来，即得： st/so(1pd)/(1pf)(1id)/(1if) 用用so表示即期汇率，表示即期汇率，st表示一段时间后（或发生了通货膨表示一段时间后（或发生了通货膨胀之后）的汇率，胀之后）的汇率，pd表示本国的通货膨胀率，表示本国的通货膨胀率，pf表示外国表示外国的通货膨胀率。的通货膨胀率。id表示本国利率，表示本国利率，if表示外国利率。表示外国利率。 忽略中间项，我们就得到国际费雪效应：忽略中间项，我们就得到国际费雪效应： st/so(1id)/(1if) 或者或者

20、 （stso）/so(idif)/(1if) 如果如果if较小，我们就可以得到近似的国际费雪效应公式：较小，我们就可以得到近似的国际费雪效应公式： （stso）/soidif 远期汇率与未来即期汇率的关系 如果把国际费雪效应和利率平价结合起来，得到：如果把国际费雪效应和利率平价结合起来，得到： fo/so(1id)/(1if)st/so 我们发现我们发现fost，即目前的远期汇率应该等于一定时期，即目前的远期汇率应该等于一定时期（一年）后预计的即期汇率。另一种表达方式是：（一年）后预计的即期汇率。另一种表达方式是： (fofo)/so(stso)/so 即外汇远期升水或贴水等于预计的外汇升值或

21、贬值。即外汇远期升水或贴水等于预计的外汇升值或贬值。p利率平价理论、购买力平价理论和国际费雪效应理论的比利率平价理论、购买力平价理论和国际费雪效应理论的比较较20042004年3 3月4 4日外汇牌价币种币种买入价买入价买出价买出价英镑英镑/ /美元美元1.84391.84391.84571.8457美元美元/ /港币港币7.7845 7.7845 7.7891 7.7891 美元美元/ /日元日元 111.9900 111.9900 112.1700 112.1700 美元美元/ /加拿大元加拿大元 1.32071.32071.32251.3225澳元澳元/ /美元美元 0.7589 0.7

22、589 0.76070.7607欧元欧元/ /美元美元 1.23691.23691.2387 1.2387 伦敦、纽约、法兰克福、苏黎士、东京、新加坡、伦敦、纽约、法兰克福、苏黎士、东京、新加坡、香港、巴黎、阿姆斯特丹、巴林等。香港、巴黎、阿姆斯特丹、巴林等。 地区地区城市城市开市时间开市时间收市时间收市时间当 地 时当 地 时间间北 京 时北 京 时间间当 地 时当 地 时间间北京时间北京时间亚洲亚洲悉尼悉尼9 9：00006 6：00001717：00001414：0000东京东京9 9：00008 8：00001717：00001616：0000香港香港9 9：00009 9：00001

23、717：00001717：0000欧洲欧洲法兰克福法兰克福9 9：00001616：00001717：00000 0：0000巴黎巴黎9 9：00001616：00001717：00000 0：0000伦敦伦敦9 9：00001717：00001717：00001 1：0000北美洲北美洲纽约纽约9 9：00002020：00001717：00004 4：0000芝加哥芝加哥9 9：00002121：00001717：00005 5：0000旧金山旧金山9 9：00002323：00001717：00007 7：0000落杉矶落杉矶9 9：00002323：00001717：00007 7：0

24、000第三节 汇率决定与预测 国际企业汇率预测必要性p套期保值决策的需要套期保值决策的需要p短期融资决策的需要短期融资决策的需要p短期投资决策的需要短期投资决策的需要p长期融资决策长期融资决策的需要的需要p资本预算决策资本预算决策的需要的需要p公司收益评价的需要公司收益评价的需要套期保值决策的需要p基于预测的套期保值效果优于盲目套期保值效果。基于预测的套期保值效果优于盲目套期保值效果。 例：一出口商预计90天后将收到货款1百万美元，假定当前即期汇率为$1=8.0，远期汇率为$1= 7.5，试构建套期保值策略，并预测套期保值效果。短期融资决策的需要p公司融资，尤其是在国际融资市场，既要考虑融公司

25、融资，尤其是在国际融资市场，既要考虑融资利率，又要考虑汇率变化。资利率，又要考虑汇率变化。p当我们以外币借款时，希望外币贬值还是升值？当我们以外币借款时，希望外币贬值还是升值？短期投资决策的需要p企业短期内可能有大量闲置资金。假如可以选择企业短期内可能有大量闲置资金。假如可以选择不同的币种进行投资，理想的投资币种应当满足不同的币种进行投资，理想的投资币种应当满足什么条件？什么条件？p例：假定日元和美元利率相同，预期日元将升值、例：假定日元和美元利率相同，预期日元将升值、美元将贬值，你将选择哪种货币进行投资？美元将贬值，你将选择哪种货币进行投资？长期融资决策的需要p利用外币融资，短期融资需短期汇率预测；利用外币融资，短期融资需短期汇率预测；长期融资需长期汇率预测。长期融资需长期汇率预测。资本预算决策的需要p跨国公司是否应该在一国设立子公司，必须考虑跨国公司是否应该在一国设立子公司，必须考虑该国货币币值的变化趋势。这实质上是长期投资该国货币币值的变化趋势。这实质上是长期投资问题。币值变化对资本预算的影响主要体现在：问题。币值变化对资本预算的影响主要体现在： 汇率变化对