资本成本与资本结构优秀课件

1、资本成本与资本结构优秀 第七章资本成本与资本结构第七章资本成本与资本结构 重点：资金成本的计算；经营杠杆、 财务杠杆和总杠杆的计算与应用； 每股利润分析法、比较成本法； 难点：边际资金成本的计算、杠杆与风险的关系 、国有股减持的相关规定资本成本与资本结构优秀第一节资本成本 一、资本成本概述（一）资本成本的概念（一）资本成本的概念指企业筹集和使用长期资本而付出的代价。指企业筹集和使用长期资本而付出的代价。（二）资本成本的内容（二）资本成本的内容（1）筹集费）筹集费一次性发生一次性发生,且数额小；且数额小；（2）使用费）使用费经常性发生经常性发生,且数额大。且数额大。资本成本与资本结构优秀表现形式

2、表现形式绝对数绝对数资本成本资本成本=筹集费筹集费+使用费使用费相对数相对数资本成本率资本成本率=使用费使用费/（筹资金额（筹资金额-筹集费）筹集费）（三）属性（三）属性（1）价值属性）价值属性属利润分配范畴，并不构成产品的生产成属利润分配范畴，并不构成产品的生产成本。本。（2）支付基础）支付基础利润（息税前和税后），并非销售收入。利润（息税前和税后），并非销售收入。（3）计算与应用价值）计算与应用价值属预测成本，并非实际发生成本属预测成本，并非实际发生成本资本成本与资本结构优秀 (1)个别资本成本个别资本成本(筹资方式决策时筹资方式决策时) (2)综合资本成本综合资本成本(筹资组合资本结构决

3、策时筹资组合资本结构决策时) (3)边际资本成本边际资本成本(追加筹资决策时追加筹资决策时) 1.筹资决策筹资决策是比较筹资方式、选择筹资方案的依据是比较筹资方式、选择筹资方案的依据 2.投资决策投资决策是评价投资项目可行性的主要标准是评价投资项目可行性的主要标准 3.经营决策经营决策是评价企业整体业绩的重要依据是评价企业整体业绩的重要依据资本成本与资本结构优秀二、资本成本的计量 （一）一般的约定与（一）一般的约定与通用模型通用模型 （二）个别资本成本（二）个别资本成本 （三）综合资本成本（三）综合资本成本 （四）边际资本成本（四）边际资本成本资本成本率 = 筹资总额（1资本取得成本率）资本占

4、用成本（率）1。债务资本成本2。自有资本成本1）长期借款资本成本2）长期债券资本成本1）优先股资本成本2）普通股资本成本3）留存收益成本也称加权平均成本K=kj wj资本成本与资本结构优秀)1(FPDK资本成本资本成本=使用费使用费筹资总额筹资总额-筹集费筹集费真正真正使用费使用费债务成本债务成本-利息（利息（1-所得税率）所得税率）权益成本权益成本-净利润净利润真正真正使用额使用额(1)与与(2)比比抵税作用抵税作用成本较小成本较小据风险收益对等观，在一般情况下，各筹资方式资本成本由小到大依此为：据风险收益对等观，在一般情况下，各筹资方式资本成本由小到大依此为：国库券国库券银行存款银行存款抵

5、押债券抵押债券信用债券信用债券优先股优先股普通股普通股发行价格发行价格资本成本与资本结构优秀计算方法计算方法)1()1(llFLTIlK)1()1(bbFBTIbK)(FmFSSRRRRKcbSRPKKGKCCcFPDnc)1 (nltllKPntKIlFL)1(1)1()1(nbtbbKPntKIbFB)1(1)1()1(GKCcPDSv长期借款成本-v债券成本-v留利成本v股利增长模型-v资本资产定价模型-v风险溢价模型-v普通股成本-资本成本与资本结构优秀 1.长期借款资本成本ndnttdtrDrTIfD)1 ()1 ()1 ()1 (010 理论公式： 简化公式：)1()1(0fDTI

6、kb资本成本与资本结构优秀 A 【例例7-1】假设某公司向银行借款200万元，期限5年，年利率为 10%，利息于每年年末支付，第10年末一次还本，所得税税率为20%，筹资费0.2%。 %16.8%)2 .01 (200%)201 (%10200k资本成本与资本结构优秀2.债券资本成本 )1()1(bbFBTIbK 计算公式： 发行债券时收到的现金净流量的现值与预期未来现金流出量的现值相等时的折现率%25. 5%)13(1100%)201 (%70001bk资本成本与资本结构优秀 （三）股权资本成本 1.普通股资本成本普通股成本的确定方法有三种： 1. 现金流量法折现法 2. 资本资产定价模型

7、3. 债券收益加风险溢价法 从理论上说，普通股成本可以被看作是为保持公司普通股市价不变，公司必须为股权投资者创造的最低收益率。资本成本与资本结构优秀 （1）现金流量法折现法（增长模型）)1 ()1 ()1 ()1 ()1 (2210StStSSkDkDkDkDfP 理论公式：固定增长股固定增长股（增长率增长率g）gfPDks)1 (01零增长股零增长股)1 (01fPDks 股票价格等于预期收益资本化的现值，其中折算现值所采用的折现率折现率即为普通股的资本成本。资本成本与资本结构优秀A 【例例7-4】假设BBC公司流通在外的普通股股数为650 万股，目前每股市场价格30元，年股利支付额为每股0

8、.6元，预计以后每年按10%增长，筹资费率为发行价格的2%。 解析：普通股的资本成本： %24.12%10%)21 (30%)101 (6 . 0sk资本成本与资本结构优秀 2. 资本资产定价模式 基本步骤： 根据CAPM计算普通股必要收益率 调整筹资费用，确定普通股成本)(FmFSSRRRRK资本成本与资本结构优秀 【例例7-5】现仍以BBC公司为例，假设目前短期国债利率为5%；历史数据分析表明，在过去的5年里,市场平均报酬率15%，根据过去5年BBC股票收益率与市场收益率的回归分析，BBC股票的系数为1.5。 解析：BBC股票投资的必要收益率： %20%)5%15(5 . 1%5BBCk资

9、本成本与资本结构优秀 2.优先股资本成本)1 (0fPDrpp 计算公式: 优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。 特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付，不能获得因税赋节余而产生的收益。资本成本与资本结构优秀 3.留存收益资本成本 比照普通股子成本计算 不考虑筹资费用 机会成本要点gPDre01 计算公式： 【例例】如果BBC公司以留存收益满足投资需求，则以留存收益资本成本代替普通股资本成本 ，即 资本成本与资本结构优秀三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本 加权平均（综合）资本成本是以各种不同资本来源的资本成本为基数，以各种不同资本来源占资本总额的比重为权数的加权平均数。 计算公

10、式： 含义：njjjkwk1权数的确定方法： 账面价值法 市场价值法资本成本与资本结构优秀 账面价值法 以各类资本的账面价值账面价值为基础，计算各类资本占总资本的比重，并以此为权数计算全部资本的加权平均成本。 账面价值与市场价值反映公司发行证券时的原始出售价格 市场价值法 以各类资本来源的市场价值市场价值为基础计算各类资本的市场价值占总资本市场价值的比重，并以此为权数计算全部资本的加权平均成本。反映证券当前的市场价格 资本成本与资本结构优秀目标价值目标价值预计的未来价值为基础来确定资本权数，确定各类资本占总资本的比重。资本成本与资本结构优秀 【例例】假设MBI公司发行新股筹资100 000元，

11、发行价格为每股10元，发行股数10 000股；同时发行债券筹资100 000元，每张债券发行价值为1 000元，共发行债券100张。假设股票和债券发行半年后，MBI公司的股票价格上升到每股12元，由于利率上升导致债券价格下跌到850元。证券价格的市场变化并不影响其账面价值。不同时期各种证券的账面价值、市场价值及其资本结构如表 资本成本与资本结构优秀表5- 1 MBI公司不同价值基础的资本结构 单位：%证券初始资本结构发行半年后资本结构账面价值市场价值账面价值市场价值普通股50505058.5债券50505041.5=（1210 000）/（1210 000+8501 000)=（8501 00

12、0）/（1210 000+8501 000)资本成本与资本结构优秀K =5%40%+6%15%+9%45%=6.95%资本成本与资本结构优秀3 3边际资本成本边际资本成本 企企业无法以某一固定的筹资方式且按固定的加业无法以某一固定的筹资方式且按固定的加权资本成本来筹措无限的资金，当其筹资额超过权资本成本来筹措无限的资金，当其筹资额超过一定限度时，原来的资本成本就会增加。企业追一定限度时，原来的资本成本就会增加。企业追加筹资额在什么数额上便会引起资本成本的变化加筹资额在什么数额上便会引起资本成本的变化呢？这就要用到呢？这就要用到边际资本成本边际资本成本 （1）资金每增加一个单位而增加的成本。）资

13、金每增加一个单位而增加的成本。 （2）计算）计算按加权平均法来计算，其权数必须按加权平均法来计算，其权数必须为市场价值权数。为市场价值权数。 （3）规划）规划具体步骤如下：具体步骤如下： 确定目标资本结构确定目标资本结构确定各种资本成确定各种资本成本本 计算筹资突破点计算筹资突破点计算边际资本成本计算边际资本成本 筹筹资突破点资突破点 是是指在某项资本成本率条件下可筹集到的资金指在某项资本成本率条件下可筹集到的资金总限度。换言之，使某项资本成本发生变动的筹总限度。换言之，使某项资本成本发生变动的筹资总额。资总额。边际资本成本是边际加权资本边际资本成本是边际加权资本成本的简称，边际意味着增量，成

14、本的简称，边际意味着增量，在筹资看来，增量意味着风险在筹资看来，增量意味着风险提高，成本加大。因此边际资提高，成本加大。因此边际资本成本如果要描出一条线的话，本成本如果要描出一条线的话，它应该是一种阶梯状的线。它应该是一种阶梯状的线。筹资突破点筹资突破点=可用某一特定成本率筹到的某种资金额可用某一特定成本率筹到的某种资金额该种资金在资本结构中所占的比重该种资金在资本结构中所占的比重资本成本与资本结构优秀资金种类资金种类资本结构资本结构资本成本资本成本新筹资额新筹资额筹资突破点筹资突破点长期借款长期借款15%3%5%7%45000以内以内450009000090000以上以上3000006000

15、00长期债券长期债券25%10%11%12%200000以内以内200000400000400000以上以上800000普普通通股股60%13%14%15%300000以内以内300000600000600000以上以上500000资本成本与资本结构优秀筹资总额范围筹资总额范围资金种类资金种类资本结构资本结构资本成本资本成本边际资本成本边际资本成本300000以内以内长期借款长期借款长期债券长期债券普通股普通股15%25%60%3%10%13%10.75%300000500000长期借款长期借款长期债券长期债券普通股普通股15%25%60%5%10%13%11.05%500000600000长

16、期借款长期借款长期债券长期债券普通股普通股15%25%60%5%10%14%11.65%60000080000011.95%800000100000012.20%1000000160000012.80%以上以上13.05%资本成本与资本结构优秀2.557.51012.51517.52016151413121110边际投资报酬线边际投资报酬线边际资本成本线边际资本成本线资本成本与资本结构优秀 3、资金的边际成本、资金的边际成本（即增量成本） 资金的边际成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。如：资金为1000元时，成本率5%，如果，资金为1001元时，成本率5.2% 。但是该成本是加权平均成本。

17、 （1）确定最优的资金结构 1 000 000元。其中债务资金200000元，占20% 优先股50000，占5%，普通股750000元，占75% （2）确定各种筹资方式的资金成本资本成本与资本结构优秀 （3） 计算筹资总额分界点（第一步） 分界点=某种筹资方式的数量范围/某种 筹资方式的比重 分界点是把在保持某一资金成本率不变的条件下（6%）所能筹集到的资金总限额称为筹资分界点。 如 10000/20%=50000分界点 （ 6%） 40000/20%=200000 （7%） 2500/5%=50000 （10%）优先股资本成本与资本结构优秀 22500/75%=30000 普通股 75000

18、/75%=100 000 普通股 筹资总额的分界点为50000 5000020%=10000 5% =2500 75%=37500 （第二步）根据分界点分组 030000、3000050000、50000100000、100000200000、200000以上资本成本与资本结构优秀 （3）计算边际成本（第三步）计算边际成本（第三步） 边际成本边际成本=个别资金成本个别资金成本 资金结构资金结构 1、筹资总额在、筹资总额在30000以内时以内时 边际成本边际成本=0.2 6%+0.05 10%+0.75 14% =12.2% 2、在、在30000-50000时时 边际成本边际成本=0.2 6%+

19、0.05 10%+0.75 15% =12.95%资本成本与资本结构优秀第二节杠杆原理第二节杠杆原理自然科学自然科学物理学物理学力学力学杠杆原理杠杆原理社会科学社会科学管理学管理学财务管理学财务管理学杠杆原理杠杆原理资本成本与资本结构优秀概念及杠杆概念及杠杆v 1杠杆杠杆指在一定条件下指在一定条件下,其总额不随业务量发生变化的固定成本。其总额不随业务量发生变化的固定成本。v 成本按其习性成本按其习性成本与业务量（成本与业务量（Q）之间的依存关系）之间的依存关系分为：分为：v （F）其总额不随业务量发生变化，其总额不随业务量发生变化，v 但其单位成本随业务量发生变化。但其单位成本随业务量发生变化

20、。v （VC）其总额随业务量发生变化，其总额随业务量发生变化，v 但其单位成本（但其单位成本（V）不随业务量发生变化。）不随业务量发生变化。v v 2.杠杆的种类杠杆的种类根据固定成本发生的地点分为：根据固定成本发生的地点分为：资本成本与资本结构优秀指在一定条件下，由于固定成本的指在一定条件下，由于固定成本的存在，企业业务量发生较小的变化，存在，企业业务量发生较小的变化，其利润将发生较大幅度的变化。这其利润将发生较大幅度的变化。这是由单位固定成本随业务量变动发是由单位固定成本随业务量变动发生反向变动的结果。生反向变动的结果。资本成本与资本结构优秀 企业在确定最优资金结构时，不仅要考虑资金成本，

21、还要考虑筹资风险。杠杆原理就是用来帮助确定筹资风险的。财务管理中的杠杆效应表现为：由于特定费用（如固定生产经营成本或固定的财务费用）的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。所谓特定费用包括两类：一是固定生产经营成本；另一是固定的财务费用。两种最基本的杠杆：一种是存在固定生产经营成本而形成的经营杠杆；还有一种是存在固定的财务费用而引起的财务杠杆。资本成本与资本结构优秀 所谓特定费用包括两类：所谓特定费用包括两类： 一是固定生产经营成本；另一是固定的财务费用。一是固定生产经营成本；另一是固定的财务费用。两种最基本的杠杆：一种是存在固定生产经两种最基本的杠杆：一

22、种是存在固定生产经营成本而形成的经营杠杆；还有一种是存在固定营成本而形成的经营杠杆；还有一种是存在固定的财务费用而引起的财务杠杆。的财务费用而引起的财务杠杆。 二、成本习性、边际贡献与二、成本习性、边际贡献与EBITEBIT （一）、成本按习性及分类（一）、成本按习性及分类 1、固定成本、固定成本 是指总额在一定时期和一定业务量范围内不随业是指总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的那部分成本。务量发生任何变动的那部分成本。对于固定成本来说，成本总额是不变的，但对于固定成本来说，成本总额是不变的，但单位固定成本随业务量的增加而逐渐下降。单位固定成本随业务量的增加而逐渐下降。 资

23、本成本与资本结构优秀 可分为可分为约束性约束性和和酌量性固定成本酌量性固定成本 约束性固定成本；约束性固定成本属于约束性固定成本；约束性固定成本属于企业企业“经营能力经营能力”成本。表明维持企业成本。表明维持企业正常生产经营能力所需要的成本，这个正常生产经营能力所需要的成本，这个成本是必须的。如折旧费、保险费。成本是必须的。如折旧费、保险费。 要点：降低约束性固定成本只能从合理要点：降低约束性固定成本只能从合理利用经营能力入手。利用经营能力入手。理解：这个成本总额你不能随意去改变，理解：这个成本总额你不能随意去改变，改变会影响到我们正常经营，所以不可改变会影响到我们正常经营，所以不可能降低总额

24、。但通过充分利用生产能力，能降低总额。但通过充分利用生产能力，增加产销量，降低单位固定成本。增加产销量，降低单位固定成本。资本成本与资本结构优秀 酌量固定成本：酌量性固定成本是属于企业酌量固定成本：酌量性固定成本是属于企业“经经营方针营方针”成本。如成本。如广告费、开发费、职工培训广告费、开发费、职工培训费。费。酌量性固定成本可以根据管理当局经营方针进行酌量性固定成本可以根据管理当局经营方针进行调整，可以根据实际情况，决策的状况来调整。调整，可以根据实际情况，决策的状况来调整。降低酌量性固定成本的方式：在预算时精打降低酌量性固定成本的方式：在预算时精打细算，合理确定这部分成本。细算，合理确定这

25、部分成本。 考试要点：酌量性固定成本总额可以降低；约束考试要点：酌量性固定成本总额可以降低；约束性固定成本总额不能降低，但通过提高产销量可性固定成本总额不能降低，但通过提高产销量可以降低单位固定成本。以降低单位固定成本。资本成本与资本结构优秀 2、变动成本、变动成本 变动成本是指在一定时期和一定业务量范围内随变动成本是指在一定时期和一定业务量范围内随着业务量变动而成正比例变动的那部分成本。着业务量变动而成正比例变动的那部分成本。无论是固定成本还变动成本都强调一个相关无论是固定成本还变动成本都强调一个相关业务量范围，一旦超过这个范围，单位的变动成业务量范围，一旦超过这个范围，单位的变动成本可能改

26、变，固定成本总额也可能改变。本可能改变，固定成本总额也可能改变。 要点：固定成本总额只是在一定时期和业务量的要点：固定成本总额只是在一定时期和业务量的一定范围内保持不变。参照教材一定范围内保持不变。参照教材P109要点：与固定成本相同，变动成本也要研究要点：与固定成本相同，变动成本也要研究相相关范围关范围问题，也是要讨论特定的时间，特定业问题，也是要讨论特定的时间，特定业务量范围，这样才能保证单位的变动成本不变，务量范围，这样才能保证单位的变动成本不变，成本总额是随着业务量成正比例变动，单位变动成本总额是随着业务量成正比例变动，单位变动成本不变。成本不变。资本成本与资本结构优秀 3、混合成本；

27、、混合成本；分为半变动成本和半固定成本分为半变动成本和半固定成本 混合成本虽然随着业务量变动而变动，但不成同混合成本虽然随着业务量变动而变动，但不成同比例变动。比例变动。半变动成本半变动成本半变动成本，通常有一个初始量，类似于固半变动成本，通常有一个初始量，类似于固定成本，在这个初始量的基础上随产量的增长而定成本，在这个初始量的基础上随产量的增长而增长，又类似于变动成本。增长，又类似于变动成本。例如电话费，比如这个月一次电话都没打，例如电话费，比如这个月一次电话都没打，这个月你也要交基本电话费（这个月你也要交基本电话费（21元），这元），这21元钱元钱就是基本部分，然后每打一分钟电话就交一分钟

28、就是基本部分，然后每打一分钟电话就交一分钟的钱。的钱。资本成本与资本结构优秀资本成本与资本结构优秀 半固定成本这类成本随产量的变动而呈阶梯型增长。产量在一定限度内，这种成本不变，但增长到一定限度后，就变了。资本成本与资本结构优秀 例如化验员、质检员的工资一般都属于这种成本。例如化验员、质检员的工资一般都属于这种成本。在一定业务量范围之内，如果检查产品数量在在一定业务量范围之内，如果检查产品数量在1000件以内工资是件以内工资是1000元，一旦突破这个范围，元，一旦突破这个范围，在第二个范围之内，工资上涨在第二个范围之内，工资上涨100元。元。混合成本是一种过渡性的分类，最终混合成混合成本是一种

29、过渡性的分类，最终混合成本要分解为变动和固定成本。混合成本最终分解本要分解为变动和固定成本。混合成本最终分解成固定成本和变动成本两块，所以企业所有的成成固定成本和变动成本两块，所以企业所有的成本都可以分成两部分，包括固定成本和变动成本。本都可以分成两部分，包括固定成本和变动成本。因此成本总额直线方程：因此成本总额直线方程：y=a+bx边际贡献是指销售收入减去变动成本后的差额。边际贡献是指销售收入减去变动成本后的差额。边际贡献也是一种利润。边际贡献也是一种利润。利润指标：税前利润、息税前利润、边际贡献。利润指标：税前利润、息税前利润、边际贡献。利润利润=收入收入-成本成本边际贡献销售收入边际贡献

30、销售收入-变动成本变动成本资本成本与资本结构优秀 相关指标假定： Q产品销售数量 P单位产品价格V单位变动成本F固定成本总额MC=(P-V)单位边际贡献EBIT息税前利润I利息费用T所得税税率D优先股股息N普通股股数EPS普通股每股收益 资本成本与资本结构优秀 （二）边际贡献及其计算（二）边际贡献及其计算 1、边际贡献、边际贡献 M=（P-b） Q 单位边际贡献单位边际贡献=P-b10-6=4 2、利润、利润 利润（利润（EBIT）=（P-b） Q-a 注：注：b/P=变动成本率变动成本率1-（b/P）=边际贡献率边际贡献率 100 （10-6）-80=320利润利润资本成本与资本结构优秀 P

31、=10b=6Q=100 a=80 (10-6) 100-80=320 三、经营杠杆三、经营杠杆 （一）经营杠杆的概念（一）经营杠杆的概念 是指在某一固定成本比重下，销售量变是指在某一固定成本比重下，销售量变动对息税前利润产生的作用，动对息税前利润产生的作用， 资本成本与资本结构优秀 杠杆分析框架图10- 1 杠杆分析框架 资本成本与资本结构优秀一、经营杠杆效应一、经营杠杆效应 （一）经营杠杆（QEBIT） 经营杠杆经营杠杆反映销售量与息税前收益之间的关系，主要用于衡量销售量变动对息税前收益的影响。 经营杠杆的含义经营杠杆的含义FMFVPQEBIT)(资本成本与资本结构优秀 QEBIT 经营杠杆

32、产生的原因经营杠杆产生的原因 当销售量变动时，虽然不会改变固定成本总额，但会降低或提高单位产品的固定成本，从而提高或降低单位产品利润，使息税前利润变动率大于销售量变动率。 经营杠杆是由于与经营活动有关的经营杠杆是由于与经营活动有关的固定生产成本固定生产成本而产生的而产生的资本成本与资本结构优秀 经营杠杆含义：由于存在固定经营成本，销量较小的变动会引起息税前利润很大的变动。推广：假如企业没有固定成本，那么EBIT（p-b）x，销量x增长一倍，EBIT也增长一倍。结论：只要企业存在固定成本，就存在经营杠杆效应的作用。所谓经营杠杆经营杠杆是指由于固定成本的存在，息税前利润的变动要大于产销量的变动。经

33、营杠杆作用的衡量指标：经营杠杆系数经营杠杆系数是指息税前利润变动率相当于产销业务量变动率的倍数。资本成本与资本结构优秀 理解：如果经营杠杆等于理解：如果经营杠杆等于2，表明产销业务量变，表明产销业务量变动一倍，息税前利润会变动动一倍，息税前利润会变动2倍；如果产销业务倍；如果产销业务量明年会增长量明年会增长10%，那息税前利润会增长，那息税前利润会增长20%，一旦明年的产销业务要是下降一倍，息税前利润一旦明年的产销业务要是下降一倍，息税前利润也会下降也会下降2倍。倍。 1、单价和单位变动成本不变的条件下，产销量、单价和单位变动成本不变的条件下，产销量和边际贡献的变动率相等。（不存在和边际贡献的

34、变动率相等。（不存在a）a=0 （10-6） 100=400 4 120=480所以；产量增长所以；产量增长20%，边际贡献增长边际贡献增长20%。资本成本与资本结构优秀 2由于固定成本的存在，产销量的变动由于固定成本的存在，产销量的变动率与息税前利润的变动不相等。率与息税前利润的变动不相等。 产销量的变动率小于产销量的变动率小于息税前利润变动息税前利润变动率率 如；固定成本如；固定成本a=200 EBIT=（10-6） 100-200=200 当产量为当产量为120件时：件时：EBIT=（10-6） 120-200=280 产量增长产量增长20%EBIT增长增长=（280/200）-1=40

35、%，边际贡献增长，边际贡献增长20%。资本成本与资本结构优秀 结论： 由于产量增长20%= 边际贡献增长 20% 产量增长20% 边际贡献的变动率 40% 20% 20%产量 40% EBIT 资本成本与资本结构优秀经营杠杆的计量经营杠杆的计量QQEBITEBITDOL/ 理论计算公式：经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOL）息税前收益变动率相当于产销量变动率的倍数 简化计算公式：EBITVPQFVPQVPQDOL)()()(清晰地反映出不同销售水平上的经营杠杆系数资本成本与资本结构优秀 公式公式1、（定义性公式）、（定义性公式）系数系数=EBIT变动率变动率/产销产销量变动率量变动率 DOL=（

36、EBIT/EBIT）/（S/S） DOL=（80/200）/（20/100）=40%/20%=2 公式公式2、（度量性公式）、（度量性公式）系数系数=基期边际贡献基期边际贡献/基基期期EBIT 边际贡献边际贡献=固定成本固定成本+EBIT 系数系数=400/200=2资本成本与资本结构优秀 （三）经营杠杆与经营风险（三）经营杠杆与经营风险 固定成本越高，固定成本越高，DOL越大，企业经营风险也就越大，企业经营风险也就越大。越大。 经营杠杆用来衡量风险。经营杠杆用来衡量风险。结论：在其他因素不变的情况下，固定的生结论：在其他因素不变的情况下，固定的生产经营成本的存在导致企业经营杠杆作用，而且产经

37、营成本的存在导致企业经营杠杆作用，而且固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。如果固定成本为零，经营杠杆系数等于大。如果固定成本为零，经营杠杆系数等于1。资本成本与资本结构优秀经营风险 经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益(指息税前收益)或收益率带来的不确定性。影响经营风险的因素经营风险的衡量经营杠杆系数 产品需求变动 产品价格变动 产品成本变动 资本成本与资本结构优秀 影响经营杠杆系数的因素分析 影响经营杠杆系数的四个因素：销售量、单位价格、单位变动成本、固定成本总额。影响DOL的四个因素 与DOL的变化方向与EBIT的变化方向 销售量

38、（Q）反方向同方向 单位价格（P） 单位变动成本（V）同方向反方向 固定成本（F）经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOL）越大，经营风险越大。）越大，经营风险越大。资本成本与资本结构优秀 经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源，它只是衡量经营风险大小的量化指标。事实上，是销售和成本水平的变动，引起了息税前收益的变化，而经营杠杆系数只不过是放大了EBIT的变化，也就是放大了公司的经营风险。因此，经营杠杆系数应当仅被看作是对“潜在风险”的衡量，这种潜在风险只有在销售和成本水平变动的条件下才会被“激活”。特别提示特别提示资本成本与资本结构优秀 四、财务杠杆四、财务杠杆： （一）财务杠杆的含义（一）财务

39、杠杆的含义财务杠杆：由于债务存在而导致普通股股东财务杠杆：由于债务存在而导致普通股股东权益变动大于息税前利润变动的杠杆效应。权益变动大于息税前利润变动的杠杆效应。衡量普通股股东的获利能力一般是用普通股衡量普通股股东的获利能力一般是用普通股的每股利润。由于债务利息的存在，普通股每股的每股利润。由于债务利息的存在，普通股每股利润的变动会超过息税前利润变动的幅度，这就利润的变动会超过息税前利润变动的幅度，这就是财务杠杆效应。是财务杠杆效应。财务杠杆反映的是每股利润变动要大于息税财务杠杆反映的是每股利润变动要大于息税前利润变动。当前利润变动。当EBIT增大（或减少）时，每增大（或减少）时，每1元元盈余

40、所负担的固定财务费用就会相对减少（增盈余所负担的固定财务费用就会相对减少（增加），这能给普通股股东带来更多（更少）的盈加），这能给普通股股东带来更多（更少）的盈余。余。资本成本与资本结构优秀 二、财务杠杆（EBITEPS） 财务杠杆财务杠杆反映息税前收益与普通股每股收益之间的关系，用于衡量息税前收益变动对普通股每股收益变动的影响程度。（由于债务存在而导致普通股股由于债务存在而导致普通股股东权益变动大于息税前利润变动的杠杆效应。）东权益变动大于息税前利润变动的杠杆效应。）（一）（一）财务杠杆的含义财务杠杆的含义NDTIEBITEPS)1)(资本成本与资本结构优秀财务杠杆产生的原因财务杠杆产生的原

41、因EPSEBIT 在公司资本结构一定的条件下，公司从息税前利润中支付的固定筹资成本是相对固定的，当息税前利润发生增减变动时，每1元息税前利润所负担的固定资本成本就会相应地减少或增加，从而给普通股股东带来一定的财务杠杆利益或损失。 财务杠杆是由于财务杠杆是由于固定筹资成本固定筹资成本的存在而产生的的存在而产生的资本成本与资本结构优秀（二）（二）财务杠杆的计量财务杠杆的计量财务杠杆系数（财务杠杆系数（DFL）指普通股每股利润变动率相当于息税前利润变动率的倍数 EBITEBITEPSEPSDFL/ 理论计算公式： 简化计算公式：)1/(TDIEBITEBITDFL资本成本与资本结构优秀 EBIT的较

42、小变动会导致的较小变动会导致EPS较大的变动。较大的变动。每股利润的变动主要取决于息税前利润的变每股利润的变动主要取决于息税前利润的变动，由于减项利息优先股息都不变，所以息税前动，由于减项利息优先股息都不变，所以息税前较小变动，就会引起每股收益很大的变动。较小变动，就会引起每股收益很大的变动。EPS2EBIT1 资本成本与资本结构优秀 项目项目甲公司甲公司乙公司乙公司 股本（面值）股本（面值）20000001000000 发行股数发行股数2000010000 债务（利息）债务（利息）01000000 资金总额资金总额20000002000000 息税前利润息税前利润200000200000 利

43、息利息080000 税前利润税前利润200000120000 所得税（所得税（50%）10000060000 净利润净利润10000060000 每股利润每股利润56资本成本与资本结构优秀 息税前利润增长息税前利润增长20%20% 增长后增长后EBIT240000240000 债务利息债务利息080000 税前利润税前利润240000160000 所得税（所得税（50%）12000080000 净利润净利润12000080000 每股利润每股利润68 每股利润增加额每股利润增加额12 利润增长率（利润增长率（%）2033.33 资本成本与资本结构优秀 DFL甲甲=20%/20%=1 DFL乙乙

44、=33.33%20%=1.67 1.67 20%=33.33%DFLDFL EPS/EPS EPS/EPSEBIT/EBITEBIT/EBITEBITEBITEBITEBITI I d/(1 d/(1 T)T)= = =资本成本与资本结构优秀 【事例【事例1】财务杠杆系数等于】财务杠杆系数等于2，表明如果要是明，表明如果要是明年息税前利润变动年息税前利润变动1倍，每股利润将变动倍，每股利润将变动2倍；或倍；或者财务杠杆系数等于者财务杠杆系数等于3，表明未来息税前利润增，表明未来息税前利润增长长1倍，每股利润将增长倍，每股利润将增长3倍；一旦息税前利润下倍；一旦息税前利润下降降1倍，每股就会下降

45、倍，每股就会下降3倍。倍。 公式公式2（度量式）（度量式） 系数系数=基期基期EBIT/（基期（基期EBIT-I） 通过这个公式可以看到，假如利息通过这个公式可以看到，假如利息I和优先股息和优先股息D同时为零，那财务杠杆系数就是同时为零，那财务杠杆系数就是1，没有财务杠，没有财务杠杆作用，每股利润变动率等于息税前利润变动率；杆作用，每股利润变动率等于息税前利润变动率；但是如果存在利息、优先股息，这时分子要比分但是如果存在利息、优先股息，这时分子要比分母大，表明每股利润的变动幅度会超过息税前利母大，表明每股利润的变动幅度会超过息税前利润的变动幅度。润的变动幅度。资本成本与资本结构优秀结论（结论（

46、P116）：只要在企业的筹资方式中有）：只要在企业的筹资方式中有固定财务支出的债务和优先股，就会存在财务杠固定财务支出的债务和优先股，就会存在财务杠杆效应。所以存在的前提就是要有固定的优先股杆效应。所以存在的前提就是要有固定的优先股利和债务利息。利和债务利息。财务杠杆是指由于存在固定的利息和优先股财务杠杆是指由于存在固定的利息和优先股息，使得每股利润的变动幅度超过息税前利润变息，使得每股利润的变动幅度超过息税前利润变动幅度的程度。动幅度的程度。资本成本与资本结构优秀 当公司息税前利润较多，增长幅度较大时，适当当公司息税前利润较多，增长幅度较大时，适当地利用负债性资金，可以发挥财务杠杆的作用，地

47、利用负债性资金，可以发挥财务杠杆的作用，增加每股利润，使股票价格上涨，增加企业价值。增加每股利润，使股票价格上涨，增加企业价值。理解：如果认为理解：如果认为2001年的息税前利润比较高，年的息税前利润比较高，还会有很大幅度增长。息税前利润较小增长，可还会有很大幅度增长。息税前利润较小增长，可以引起每股利润很高的增加，这时候利用负债资以引起每股利润很高的增加，这时候利用负债资金是有利的；如果说息税前利润很低，甚至比利金是有利的；如果说息税前利润很低，甚至比利息、优先股息还要低，也就是这个企业就亏损了，息、优先股息还要低，也就是这个企业就亏损了，负债本身产生负作用；而且负债本身产生负作用；而且20

48、01年年EBIT会下降，会下降，这时再举债，支付固定优先股和债务利息会加重这时再举债，支付固定优先股和债务利息会加重财务负担，构成财务杠杆负效应财务负担，构成财务杠杆负效应。资本成本与资本结构优秀（三）财务风险与财务杠杆 财务风险财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性。 影响财务风险的因素财务风险的衡量财务杠杆系数 资本供求变化 利率水平变化 获利能力变化 资本结构变化 资本成本与资本结构优秀利息越高，优先股息越高，财务杠杆系数越利息越高，优先股息越高，财务杠杆系数越大，每股变动幅度会大于息税变动幅度，波动大，每股变动幅度会大于息税变动幅度，波动很大，这也是财务风险的表

49、现。很大，这也是财务风险的表现。资本成本与资本结构优秀三、总杠杆 （一）总杠杆 总杠杆总杠杆反映销售量与每股收益之间的关系，用于衡量销售量变动对普通股每股收益变动的影响程度。NDTIFVPQEPS)1()( 总杠杆的含义总杠杆的含义资本成本与资本结构优秀 总杠杆产生的原因总杠杆产生的原因EBIT总杠杆总杠杆EPSQ 由于存在固定生产成本固定生产成本，产生经营杠杆效应，使息税前利润的变动率大于销售量的变动率； 由于存在固定财务费用固定财务费用，产生财务杠杆效应，使公司每股收益的变动率大于息税前利润的变动率。 销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动，这就是总杠杆效应。 总杠杆是由于同时存在总杠

50、杆是由于同时存在固定生产成本固定生产成本和和固定财务费用固定财务费用而产生的而产生的资本成本与资本结构优秀（二）总杠杆的计量（二）总杠杆的计量总杠杆系数（总杠杆系数（DTL）指普通股每股收益变动率相当于产销量变动率的倍数 理论计算公式：QQEPSEPSDTL/ 简化计算公式：)1/()(TDIEBITVPQDTL资本成本与资本结构优秀 公式公式1、复合杠杆系数复合杠杆系数=每股利润变动率每股利润变动率/产销量变动率产销量变动率 DCL=（EPS/EPS）/（S/S） =（EPSais1/EPS）/EBIT/EBIT） （EBIT/EBIT）/（S/S）ais2 =财务杠杆财务杠杆*经营杠杆经营

51、杠杆 即即=DOL DFL 公式公式2、系数、系数=（P-V）Q/（P-V）Q-A-I-D/（1-T） ais1每股利润变动率每股利润变动率 ais2产销量变动率产销量变动率资本成本与资本结构优秀 （三）复合杠杆与企业风险（三）复合杠杆与企业风险 由于复合杠杆作用使每股利润大幅度波由于复合杠杆作用使每股利润大幅度波动而造成的风险，称为复合风险。动而造成的风险，称为复合风险。 因此；系数大，风险大；系数小，风险因此；系数大，风险大；系数小，风险小。小。 结论（结论（P121）：只要企业同时存在固定）：只要企业同时存在固定的生产经营成本和固定的利息费用等财的生产经营成本和固定的利息费用等财务支出，

52、就会存在复合杠杆的作用。在务支出，就会存在复合杠杆的作用。在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，复合风险越大。越大，复合风险越大。资本成本与资本结构优秀公司总风险经营风险财务风险总杠杆系数（总杠杆系数（DTL）越大，公司总风险越大。）越大，公司总风险越大。控制程度相对大于对经营风险的控制控制难度较大资本成本与资本结构优秀 某公司只生产和销售某公司只生产和销售A产品，其总成本习性模型产品，其总成本习性模型为为Y=10000+3X.。假定该企业。假定该企业2011年度年度A产品销售产品销售量为量为10000件，每件售价为件，每件售价为5元；按市场预测元；按市场

53、预测2012年年A产品的销售数量将增长产品的销售数量将增长10%。 要求：（要求：（1）计算）计算2011年该企业的边际贡献总额。年该企业的边际贡献总额。 （2）计算）计算2011年该企业的息税前利润。年该企业的息税前利润。 （3）计算销售量为）计算销售量为10000件时的经营杠杆系数。件时的经营杠杆系数。 （4）计算）计算2012年息税前利润增长率。年息税前利润增长率。 （5）假定企业）假定企业2011年发生负债利息年发生负债利息5000元，元，且无优先股股息，计算复合杠杆系数。且无优先股股息，计算复合杠杆系数。资本成本与资本结构优秀 解：解：（1）计算企业的边际贡献总额）计算企业的边际贡献

54、总额边际贡献销售收入变动成本边际贡献销售收入变动成本15132（万元）（万元）（2）计算）计算1998年该企业息税前利润年该企业息税前利润EBIT边际贡献固定成本边际贡献固定成本211（万元）（万元）（3）计算销量是）计算销量是1万件时的经营杠杆系数万件时的经营杠杆系数DOLM/(M-a)2/12（4）计算）计算1999年息税前利润增长率年息税前利润增长率1999年息税前利润增长率年息税前利润增长率DOL销售量销售量增长率增长率21020资本成本与资本结构优秀 （5）复合杠杆系数）复合杠杆系数DFLEBIT（EBITI）1/（10.5）2DCLDOLDFL224资本成本与资本结构优秀 4.某企

55、业计划期销售收入在基期基础上增加某企业计划期销售收入在基期基础上增加40%，其他资，其他资料如下表料如下表 项目项目基期基期计划期计划期 销售收入销售收入400000（1） 贡献毛益贡献毛益（2）（3） 固定成本息税前利润固定成本息税前利润240000240000 息税前利润息税前利润（4）（5） 税后资本利润率税后资本利润率（10）35% 贡献毛益率贡献毛益率75%75% 经济杠杆系数经济杠杆系数（7） 财务杠杆系数财务杠杆系数（8） 总杠杆系数总杠杆系数7.5_ 息税前利润增长率息税前利润增长率(6) 税后资本利润率的增长率税后资本利润率的增长率(9) 资本成本与资本结构优秀 要求要求:按

56、序号计算表中未填列数字按序号计算表中未填列数字,并列出计算过程并列出计算过程 资本成本与资本结构优秀 【例】某企业【例】某企业2011年资产总额是年资产总额是1000万元，资产万元，资产负债率是负债率是40%，负债的平均利息率是，负债的平均利息率是5%，实现，实现的销售收入是的销售收入是1000万元，全部的固定成本和费用万元，全部的固定成本和费用总共是总共是220万元万元,变动成本率变动成本率30%。如果预计。如果预计2012年销售收入会提高年销售收入会提高50%，其他条件不变。，其他条件不变。（1）计算）计算2012年的经营杠杆、财务杠杆和年的经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆复合杠杆;（2）预计

57、）预计2012年每股利润增长率。年每股利润增长率。分析：全部固定成本：真正的固定生产成本分析：全部固定成本：真正的固定生产成本a、固定的利息、固定的利息I资本成本与资本结构优秀 解：（解：（1）计算）计算2002年的经营杠杆、财务杠杆和年的经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆复合杠杆利息利息100040%5%20固定成本全部固定成本费用利息固定成本全部固定成本费用利息22020200变动成本销售收入变动成本销售收入变动成本率变动成本率100030%300EBIT销售收入变动成本固定成本销售收入变动成本固定成本1000300200500DOLM/（M-a）700/（700200）1.4DFL=EBIT/

58、(EBIT-I)=500/(500-20)=1.042DCL=DOLDFL=1.46资本成本与资本结构优秀 （2）预计）预计2002年每股利润增长率年每股利润增长率2002年每股利润增长率年每股利润增长率DCL收收入变动率入变动率1.460.573%资本成本与资本结构优秀 第第三节三节资本结构资本结构 一、概述一、概述 （一）（一）概念：概念：是指企业各种资本的构成是指企业各种资本的构成及其比例关系。及其比例关系。 狭义的资本结构是指长期资本结构；狭义的资本结构是指长期资本结构；广义的资本结构是指全部资本结构（长、广义的资本结构是指全部资本结构（长、短）短） （二）（二）负债的意义负债的意义 1、有、有利于降低企业资本成本利于降低企业资本成本 2、负债筹资具有财务杠杆作用、负债筹资具有财务杠杆作用资本成本与资本结构优秀 3负债资金加大企业的财务风险 （三）最优资金结构 在一定的条件下使企业加权平均成本最低、企业价值最大的资金结构。 二、最优资金结构的确定（有三种方法） 1、每股利润分析法每股利润分析法 计算每股利润无差异点： 无差异是指每股利润的无差异（债券或股票） 点 是指的息税前利润（EBIT）资本成本与资本结构优秀公式：公式：（EBIT-I） （1-T）-D/N=（EBIT-I） （1-T）-D/N无差异点资本成本与资本结构优秀每股利润分析法：每股利润分析法：将将EB