财务重述公告之市场反响与企业传递效用分析

1、财务重述公告之市场反响与企业传递效用分析1绪论1.1研究背景和意义近年来，上市公司在年报披露之后，因先前发布的财务报告存在错报、漏报等问题而导致的财务报告重新表述现象(Financial Restatement，简称财务重述)，在国内外各界引起了广泛关注。在国外，进行财务重述的公司数目日渐增长，GAO(2006)的统计表明，1997 年美国有 83 家上市公司发生财务重述，截止 2005 年 9 月份上升到 439 家，重述公司占全部上市公司的比例从 1997 年的 0.9飙升到 2005 年 9 月的 6.8。Scholz(2008)的一份研究报告也显示，进行财务重述的美国上市公司在过去的十

2、年间几乎增长了 18 倍，从 1997 年的 90 家上升到 2006 年的 1577 家。中国资本市场的情况也不容乐观。据于鹏(2007)统计，1999年只有 24 家上市公司发生了财务重述，而 2005年则达到了 195 家，占全部上市公司的 20左右。陈凌云(2006)的研究也发现了类似的现象，我国每年大约有 20的上市公司发布各种类型的补充及更正公告。随着财务重述公司数目的逐渐攀升，国外许多学者对财务重述所引起的经济后果进行了系统的研究。主要包括财务重述后重述公司股票价格的变化、公司融资成本的变化、管理层变更、会计信息风险的变化、盈余反应系数的变化、法律方面的后果以及行业传递效应等。而

3、在国内，有关财务重述的研究近年来有所增多，但很多研究是规范性的研究。对财务重述的经济后果、动因和影响因素等方面进行研究的文章较多，而在财务重述行业传递效应方面的研究仍处于空白状态。本研究将基于中国股票市场背景来讨论财务重述所引起的市场反应及其行业传递效应，从而丰富了我国对财务重述经济后果的研究。财务重述问题的研究不仅在学术上有很大的意义，而且有助于提高上市公司的信息披露质量、加强对投资者保护以及为证券监管机构的政策制定提供借鉴意义。具体来说：对上市公司而言，本研究将有助于督促上市公司提高财务报告的质量，降低上市公司通过财务重述进行利润操纵的动机；对投资者而言，本研究将有助于提高投资者对上市公司

4、财务重述的关注度，辨别其中隐含的信息含量，为其做出正确的投资决策提供借鉴意义；对证券监管机构而言，本研究将有助于证券监管机构更深入的了解财务重述的市场影响，从而制定更加合理的信息披露制度，提高证券市场的信息质量。1.2国内外研究现状综述财务重述是指企业先前发布的财务报告存在错报、漏报等问题而对财务报表进行重新表述的行为。美国财务会计准则委员会(FASB)的前身会计原则委员会(APB)在第 20 号意见书会计变更中将财务重述定义为：企业在发现前期披露的财务报告的错误时，应对其进行更正并重新编制历史财务报表。在我国，2003年 12 月 1 日，中国证券监督管理委员会颁布了公开发行证券的公司信息披

5、露编报规则第 19 号财务信息的更正及相关披露，规定公司因前期已公开披露的定期报告存在差错被责令改正、公司已公开披露的定期报告存在差错，经董事会决定更正的以及中国证监会认定的其它情形，公司应当以重大事项临时报告的方式及时披露更正后的财务信息。因此，在我国将财务重述称之为会计差错更正，为了与国际趋同，本文也采用财务重述这一术语。1.2.1国外研究现状综述国外学者很早就开始对财务重述问题进行了大量研究，主要集中在财务重述引起的经济后果上，包括财务重述的市场反应、信息传染效应、资本成本等方面。还有一些学者对财务重述的动因进行了研究。财务重述的市场反应财务重述是对先前发布的财务报告的一种补救措施，它表

6、明先前的财务报告不可信，可能会引发投资者对公司的质疑，因而会对公司造成不利影响，引起公司股票下跌。先前很多相关的实证研究也对此给予了充分的证明。Kinney 和McDaniel (1989)对 1976 至 1985 年发生财务重述的 73 家公司进行了研究，结果表明样本公司在整个期间的 CAR 均值为-0.232，进行季度盈余重述的公司股价普遍下跌，且在 1%的水平上显著。Anderson和 Yohn(2002)检验了 1997 至 1999 年间的 161 个重述样本的反应，结果表明在 3 天的事件窗内 CAR 为负。Wu(2002)的研究也发现，重述公告在股票市场上通常被视为极坏的消息，

7、不管是定量的或是定性的信息，均能影响市场反应，并发现在公司发生财务重述后的 3 个事件日里，平均产生了-11.2%累积超额报酬率。Palmrose等(2004)选取1995到1999年间的403份重述公告，检验其市场反应，发现市场对于报表重述会有一个显著的负向反应，而且在财务重述公告的 2 个事件日内，平均超额收益大约为-9%。同时，当重述涉及欺诈、核心账户、调减盈余以及由审计师或者管理者发起等时，会引起更大的负面反应。Agrawal 和 Chadha(2005)对 2000 年至 2001 年间的 159 家发生财务重述的美国公司进行了研究，结果显示在 3 天的事件窗内样本公司的 CAR 大

8、约为-6%。Richardson和Tuna(2002)在一个更长的时间窗内检验了 1971 至 2000 年间的 225个重述样本的反应，结果表明在事件前后 120 天的窗口内公告公司的 CAR 也是负的。2理论基础与研究方法2.1论文研究的理论基础有效市场假说（(Efficient Market Hypothesis，EMH）作为现代宏观经济理论的重要组成部分，其不仅是现代证券市场理论体系的支柱之一，也是金融经济学的重要基础。该理论认为在有效率的资本市场上，证券的价格能充分反映所有可能获得的信息，即如果一个市场的证券价格总是能够充分反映所有可以得到的信息，则该市场就是有效的。Fama(197

9、0)在有效资本市场：理论与实证研究回顾一文中为市场有效下了一个全面的定义：如果有用的信息能够立即地、无偏见地在证券价格中得到反映，那么认为市场是有效的。 根据对全部已知信息含义的不同理解，有效市场假说可划分为弱有效形式，半强有效形式和强有效形式三种类型。弱有效市场假定弱有效市场假定认为，股价已经反映了全部能从市场交易数据中得到的信息，这些信息包括譬如过去的股价史、交易量、空头的利益等。该假定认为市场的价格趋势分析是徒劳的，过去的股价资料是公开的且几乎毫不费力就可以获得。弱有效假定坚持，如果这样的数据曾经传达了未来业绩的可靠信号，那所有投资者肯定已经学会如何运用这些信号了。因此，掌握了这些信息并

10、不能预测股价未来的变化，对此分析不能获取超额利润。半强有效市场假定半强有效市场假定认为，与公司前景有关的全部公开的已知信息一定已经在股价中反映出来了。除了过去的价格信息外，这种信息还包括公司生产线的基本数据、管理质量、资产负债表组成、持有的专利、利润预测以及会计实务等。另外，如果任一投资者能从公开已知资源获取这些信息，则它会被反映在股价中。这意味着投资者根据所有公开信息进行的分析，包括技术分析和基础分析都无法预测未来价格的变化，不能通过对公开信息的分析获取超额利润。强有效市场假定强有效市场假定认为，股价反映了全部与公司有关的信息，甚至包括仅为内幕人员所知的信息。在这个市场上，投资者无论掌握何种

11、信息都无法获得超额收益。这个假定是相当极端的，因为公司管理层早在关键信息被公布之前就据此在市场进行买卖以获取利润。3 财务重述公告的市场反应. 23-343.1 研究假设. 23-253.2 样本选择和数据来源 .25-263.2.1 样本选择 .25-263.2.2 数据来源 .263.3 检验结果与分析. 26-343.3.1 描述性统计. 263.3.2 整体样本的市场反应检验. 26-293.3.3 分类样本的市场反应比较. 29-344 财务重述的行业传递效应. 34-444.1 研究假设. 34-354.2 样本选择和数据来源. 354.2.1 样本选择 .354.2.2 数据来源

12、 .354.3 行业传递效应的检验结果. 35-374.4 行业传递效应的影响因素分析. 37-445 结论. 44-455.1 研究结论 .445.2 论文研究的局限性. 44-45结论本文在总结国内外相关学者研究成果的基础上，以事件研究法和多元回归分析法为主要方法，对上市公司财务重述公告这一事件引起的市场反应及其行业传递效应进行了实证检验，并进一步对行业传递效应的影响因素进行了研究。论文研究的主要结论是：样本公司股价在重述公告前后受到显著的负面影响，而且AAR 在事件公告日达到了最小值；CAR 在重述公告发布前就呈现出了下降的趋势，说明证券市场上存在一定的信息泄露；CAR 在重述公告发布后

13、的第 6 天出现了回升的趋势，表明财务重述事件对市场造成的负面影响仅在较短时间内持续。不同类型重述公告的市场反应各异。由收入确认问题引发的财务重述，其负面市场反应大于由其他问题引发的财务重述的市场反应；另外，当财务重述公告涉及的范围较广、财务重述的发起人为外部监管机构、财务重述涉及核心会计指标以及财务重述导致盈余调减时，重述公告的负面市场反应更为显著。财务重述公告具有显著的行业信号传递效应。研究发现财务重述公告不仅使公告公司的股票价格出现下跌，而且使同行业中其他未发生财务重述的公司的股价呈现下跌，即这种行业信号传递效应表现为传染效应而非竞争效应。对于传染效应影响因素的研究表明，当财务重述公告是

14、核心重述或者公告公司的 CAR 较大时，引起的传染效应也较强烈；公司规模较大或者董事长发生变更的对手公司所受传染效应的影响较大；董事会规模较大的对手公司所受传染效应的影响较小；股权集中度和独立董事比例对传染效应并无显著影响。参考文献1陈凌云,李弢. 2006.中国证券市场年报补丁公司特征研究J.证券市场导报,2:35-42.2陈凌云.2009.年报补充及更正公告的信息含量研究J.湘潭大学学报（哲学社会科学版）, 9:93-99.3陈凌云. 2006.上市公司年报补充及更正行为研究D.厦门:厦门大学博士论文.4陈璐. 2007.会计差错更正报告的股票市场反应实证研究D.浙江:浙江大学硕士论文.5陈晓,陈小悦,刘钊.1999.A 股盈余报告的有用性研究来自上海,深圳股市的实证证据J.经济研究, 6:21-28.6陈信元,1999.张