[经济学]07国际资本流动与国际金融危机

1、12本章涉及以下内容：一是国际资本流动概述，包括国本章涉及以下内容：一是国际资本流动概述，包括国际资本流动的含义及特点、国际资本流动的类型；国际资本流动的含义及特点、国际资本流动的类型；国际资本流动的利益与风险；二是发展中国家债务危机，际资本流动的利益与风险；二是发展中国家债务危机，包括外债与债务危机概念、国际债务危机的形成原因、包括外债与债务危机概念、国际债务危机的形成原因、债务危机和债务问题的解决办法、我国利用外资的战债务危机和债务问题的解决办法、我国利用外资的战略及对外债的管理；三是投机性冲击与国际金融危机，略及对外债的管理；三是投机性冲击与国际金融危机，包括短期国际资本流动与投机性冲击

2、、包括短期国际资本流动与投机性冲击、2020世纪世纪8080年代年代以来典型投机性冲击与金融危机回顾、金融全球化与以来典型投机性冲击与金融危机回顾、金融全球化与投机性冲击的新特点。投机性冲击的新特点。3通过本章的学习掌握国际资本流动的特通过本章的学习掌握国际资本流动的特点、类型及国际资本流动的利益与风险；点、类型及国际资本流动的利益与风险；掌握国际资本流动的形式、发展中国家掌握国际资本流动的形式、发展中国家债务危机的形成原因及解决办法；了解债务危机的形成原因及解决办法；了解投机性冲击及其策略；了解国际金融危投机性冲击及其策略；了解国际金融危机的成因，了解金融全球化与投机性冲机的成因，了解金融全

3、球化与投机性冲击的内在联系。击的内在联系。4国际资本流动的特点及类型，国际资本国际资本流动的特点及类型，国际资本流动的利益与风险，发展中国家债务危流动的利益与风险，发展中国家债务危机的形成原因及解决办法，投机性冲击机的形成原因及解决办法，投机性冲击及其策略，金融全球化与投机性冲击的及其策略，金融全球化与投机性冲击的新特点。新特点。5国际资本流动与资本输入、国际收支和国际资本流动与资本输入、国际收支和资金流动的区别和联系，债务危机的成资金流动的区别和联系，债务危机的成因及解决方法，国际金融危机与短期投因及解决方法，国际金融危机与短期投机资本流动之间的内在联系。机资本流动之间的内在联系。6国际资本

4、流动国际资本流动 长期资本流动长期资本流动 短期资本短期资本流动流动 直接投资直接投资 证券投资证券投资 贸易性资本流贸易性资本流动动 金融性资本流动金融性资本流动 保值性资本流动保值性资本流动 投投机性资本流动机性资本流动 债务危机债务危机 国际游资国际游资 投机投机性冲击性冲击 货币危机货币危机78 是指资本在国际间的转是指资本在国际间的转移过程，即资本跨国界、到别的国家移过程，即资本跨国界、到别的国家或地区进行生产方面或金融方面的投或地区进行生产方面或金融方面的投资或者投机活动，有时也称国际资本资或者投机活动，有时也称国际资本移动。移动。9 10一般而言，国际资本流动的顺利进行必一般而言

5、，国际资本流动的顺利进行必须具备以下条件：须具备以下条件：11按照期限来划分，可分为长期资本流动按照期限来划分，可分为长期资本流动和短期资本流动；按照资本的来源以及和短期资本流动；按照资本的来源以及用途可分为公共投资和私人投资；按照用途可分为公共投资和私人投资；按照资本的特性可分为国际直接投资和国际资本的特性可分为国际直接投资和国际间接投资，前者以跨国公司为典型形式，间接投资，前者以跨国公司为典型形式，后者则以长期证券投资为主。后者则以长期证券投资为主。12期限在一年以上的资本流动是期限在一年以上的资本流动是长期资本流动，它包括直接投资、证券投资长期资本流动，它包括直接投资、证券投资和国际贷款

6、。和国际贷款。1 1、直接投资、直接投资 概念概念 形式形式 优缺点优缺点13概念概念也称为也称为，指投资者以其资，指投资者以其资本购买外国的公债、公司债、金融债券或公司本购买外国的公债、公司债、金融债券或公司的股票，以收取利息和红利或获取买卖差价的的股票，以收取利息和红利或获取买卖差价的一种投资方式一种投资方式 与直接投资之间的差别与直接投资之间的差别14 概念概念主要是指主要是指1 1年以上的政府贷款、国年以上的政府贷款、国际金融机构贷款、国际银行贷款和出口信贷际金融机构贷款、国际银行贷款和出口信贷 形式形式15是指期限为一年或一年以内是指期限为一年或一年以内的资本流动是短期资本流动的资本

7、流动是短期资本流动 大多借助于各种票据等信用工具，以及电大多借助于各种票据等信用工具，以及电话、电报、电传和传真等现代通讯手段话、电报、电传和传真等现代通讯手段 16 17世界经济已从严格国别壁垒和分割局面逐渐世界经济已从严格国别壁垒和分割局面逐渐走向全面的区域联合和一体化，资本作为经走向全面的区域联合和一体化，资本作为经济发展的要素之一，率先实现了大范围的跨济发展的要素之一，率先实现了大范围的跨国流动，而国际资本市场也经历了由分割到国流动，而国际资本市场也经历了由分割到融合，进而走向全球化的发展历程。国际资融合，进而走向全球化的发展历程。国际资本流动大致可分为以下四个阶段：本流动大致可分为以

8、下四个阶段： 18从布雷顿森林体系建立直至从布雷顿森林体系建立直至19731973年其最终崩溃年其最终崩溃从十九世纪中叶到二十世纪四十年代从十九世纪中叶到二十世纪四十年代 从从19731973年至年至2020世纪世纪8080年代中期年代中期从从2020世纪世纪8080年代中后期至今年代中后期至今19国际资本市场活动（国际资本市场活动（19881988年年-1995-1995年）年） （单位：百万美元）（单位：百万美元） 国家市场筹资总额国家市场筹资总额年度增长率年度增长率 （% %）oecdoecd国家筹资国家筹资总额总额非非oecdoecd国家筹国家筹资总额资总额19881988369393

9、.0369393.021.6421.64332318.1332318.126557.526557.519891989385313.6385313.64.314.31347776.2347776.224605.824605.819901990361430.9361430.9-6.19-6.19316653.5316653.529358.829358.819911991432500.4432500.419.6619.66379478.2379478.238022.738022.719921992458255.1458255.15.955.95404420.8404420.832960.232960

10、.219931993625835.9625835.936.5736.57539776.5539776.565348.265348.219941994669702.1669702.17.017.01587336.0587336.069992.969992.919951995832243.0832243.024.2724.27732169.3732169.382412.082412.020资本流动的规模资本流动的规模资本流动的方向资本流动的方向资本流动的方式资本流动的方式资本结构资本结构2122 23 1990199119921993199419951996020406080100120单位：10

11、亿美元 国际股票 adr/gdr 欧洲股权 其它国际股权 （左坐标）单位：10亿美元年 份20406080100120140160180200220240260280 国际债券 欧洲票据 （右坐标）24 证券类别/年份1990199119921993199419951996国际债券 欧洲票据113.2 30.6169.8 34.9110.9 40.4125.4 72.1145.2 140.2119.2 192.4275.1 265.0国际股票 adr/gdr14.2 1.723.8 4.625.3 5.336.6 9.558.1 11.078.8 15.0106.2 24.7欧洲股权 其它国际

12、股权 3.2 4.011.6 11.810.7 12.830.6 10.137.0 8.026.7 14.334.8 22.925 衍生工具名义余额 1990 1991 1992 1993 1994 1995 交易所交易工具 2290.4 3519.3 4634.4 7771.1 8862.5 9185.3 利率期货 1454.5 2156.7 2913.0 4958.4 5777.6 5863.4 利率期权 599.5 1072.6 1382.4 2362.4 2623.6 2741.7 货币期货 17.0 18.3 26.5 34.7 40.1 37.9 货币期权 56.5 62.9 71

13、.1 75.6 55.6 43.2 股票指数期货 69.1 76.0 79.8 110.0 127.3 172.2 股票指数期权 93.7 132.8 158.6 229.7 238.3 326.9 场外工具 3450.3 4449.4 5345.7 8474.6 11303.2 17990.0 利率掉期 2311.5 3065.1 3850.8 6177.3 8815.6 货币掉期 577.5 807.2 860.4 899.6 914.8 其它与掉期有关的工具 561.3 577.2 634.5 1397.6 1572.8 261 1、积极影响、积极影响（1 1）对国内经济的影响对国内经济

14、的影响 （2）对国际经济的影响）对国际经济的影响2、消极影响、消极影响（1）对国内经济的影响）对国内经济的影响 （2）对国际经济的影响）对国际经济的影响27282020世纪世纪9090年代以来，对国际资本流动的动力年代以来，对国际资本流动的动力因素的考察日趋深入。综合来看，国际资本因素的考察日趋深入。综合来看，国际资本流动的动因主要可分为两大类：流动的动因主要可分为两大类：拉动因素拉动因素(pull factors)(pull factors)；推动因素推动因素(push factors) (push factors) 主要是指传统的实物经济因素。拉动因素主要是指传统的实物经济因素。拉动因素的

15、的实质实质就是不和金融活动直接相关，但是就是不和金融活动直接相关，但是密切地影响金融领域活动的因素。密切地影响金融领域活动的因素。29推动因素主要是指国际金融领域的结构性推动因素主要是指国际金融领域的结构性变化和周期性发展，这些因素促使投资者变化和周期性发展，这些因素促使投资者将其金融资本在全球范围内进行资产组合。将其金融资本在全球范围内进行资产组合。推动因素的实质就是直接影响金融资本扩推动因素的实质就是直接影响金融资本扩张和流动的因素。张和流动的因素。30311986 1982 1984 1988 1990 1992 1994 1996 0.56 0.58 0.60 0.62 0.64 0.

16、66 0.68 资本控制指数 年 份 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 资本流动曲线 资本控制曲线 线 资本流动指数 32亚洲金融危机国家在国际市场上发行股票、债券的情况亚洲金融危机国家在国际市场上发行股票、债券的情况 333435（一）the great depression大萧条导致了：工业产出减半、失业率最高达25、世界贸易下降了三分之二、出口国家贫穷。1、根本性原因：l农产品过剩l1920年代资本品的过度投资l凡尔赛合约l美国经济脆弱（收入分配不均、银行业问题）36l政府错误的财政政策（平衡预算政策、紧缩货币政策、加税、减少福利支出）l对德、奥的赔款要求l“以邻为

17、壑”政策（贸易保护主义、竞争性贬值等）l缺少最后贷款人或领导地位的强势角色37大萧条中，美国经济受影响最严重（工业产出、老工业的衰落、东北工业中心的衰落）。但是，美国也孕育着积极的变化：l人口西移l西部崛起新产业（主要有石油化工、新的消费产品、耐用消费品、新品牌、国内经济的商业化、飞机、好莱坞等）l西海岸成为新的增长区38growth of sun belt cities, 1920-1980metropolitanareasyear1920194019601980los angeles8792,9166,0397,478san diego742891,0331,862phoenix29186

18、6641,509tuscon2037266531dallas1855271,0842,430houston1685291,4182,905san antonio1913387161,072new orleans3985529071,256atlanta2495591,0172,030miami302689351,626population (in thousands)0-250250-1,0001,000-3,000over 3,00039index of industrial production 1929 = 100 world/japan/usa/uk/germany/canada/fr

19、ance192584878981 77701926859177 907819279183899697 798319289589939599 9192 1929 100 100 100 100 100 10010019308695809286 998519317592688468 867119326498548353 7258193372 113648861 8160193478 129669980 7574193586 14276 10694 7282193696 15188 116 106 7890 1937 104 171 92 124 117 82 100193893 17372 116

20、 126 7695 40 19821982年年8 8月，墨西哥政府宣布它不能按期履月，墨西哥政府宣布它不能按期履行偿还外债义务。随后，一系列国家相继宣行偿还外债义务。随后，一系列国家相继宣布其无力清偿外债，世界性的债务危机就此布其无力清偿外债，世界性的债务危机就此爆发了，并从急性危机演变为持续于整个爆发了，并从急性危机演变为持续于整个2020世纪世纪8080年代的慢性债务危机年代的慢性债务危机 2020世纪世纪8080年代国际债务危机形成的原因，应年代国际债务危机形成的原因，应从债务国国内的政策失误和世界经济外部环从债务国国内的政策失误和世界经济外部环境的冲击两方面加以分析境的冲击两方面加以分

21、析 4142（1 1）发展中国家政策失误）发展中国家政策失误（2 2）所借外债未形成合理的债务结构）所借外债未形成合理的债务结构（3 3）对所借外债未有效地加以运用）对所借外债未有效地加以运用 4319831983年，某些国家的偿债率年，某些国家的偿债率 巴西：巴西：117%117% 阿根廷：阿根廷：153%153% 墨西哥：墨西哥：126%126% 委内瑞拉：委内瑞拉：101%101%44 阿根廷阿根廷 巴西巴西 哥伦比亚哥伦比亚 智利智利 墨西哥墨西哥 秘鲁秘鲁 委内瑞拉委内瑞拉 整个拉美整个拉美58 58 64 64 39 39 58 58 73 73 28 28 81 81 64644

22、54647从从8080年代初开始，对债务危机的解决方案历经年代初开始，对债务危机的解决方案历经了一个演变的过程。对债务危机的解决方案的了一个演变的过程。对债务危机的解决方案的变化，是同对债务危机性质认识的不断深化相变化，是同对债务危机性质认识的不断深化相联系的联系的 1 1、最初解决方案、最初解决方案(1982(198219841984年年) ) 债务危机爆发后，美国等国家与国际货币基债务危机爆发后，美国等国家与国际货币基金组织共同制定了紧急援助计划。这一解决方金组织共同制定了紧急援助计划。这一解决方案的核心是将债务危机视为发展中国家暂时出案的核心是将债务危机视为发展中国家暂时出现的流动性困难

23、，因此只是采取措施使它们克现的流动性困难，因此只是采取措施使它们克服这一资金紧缺。服这一资金紧缺。 482 2、贝克计划、贝克计划(1985(198519881988年年) ) 债务危机不仅仅是一个暂时的流动性困难问题，债务危机不仅仅是一个暂时的流动性困难问题，而是由于债务国现有的经济状况不具有清偿能力，而是由于债务国现有的经济状况不具有清偿能力，债务危机的解决必须与发展中国家经济的长期发债务危机的解决必须与发展中国家经济的长期发展相结合展相结合 通过安排对债务的新增贷款，将原有债务的期通过安排对债务的新增贷款，将原有债务的期限延长等措施来限延长等措施来促进债务国的经济增长促进债务国的经济增长

24、，同时也要，同时也要求债务国调整其国内政策。求债务国调整其国内政策。49 认为国际债务问题是债务国偿付能力的危机，而认为国际债务问题是债务国偿付能力的危机，而非暂时的资金周转不灵非暂时的资金周转不灵3 3、布雷迪计划、布雷迪计划(1989(1989年以后年以后) ) 布雷迪计划布雷迪计划”强调外债本金和利息的减强调外债本金和利息的减免，并提免，并提出国际货币基金组织和世界银行有必要在现有资金出国际货币基金组织和世界银行有必要在现有资金中拨出一部分专门用于解决债务问题。中拨出一部分专门用于解决债务问题。50 三、外债与债务危机的涵义三、外债与债务危机的涵义是指在任何特定的时间，一国居民是指在任何

25、特定的时间，一国居民对非居民承担的已拨付尚未清偿的具有对非居民承担的已拨付尚未清偿的具有契约性偿还义务的全部债务，包括需要契约性偿还义务的全部债务，包括需要偿还的本金及需支付的利息。偿还的本金及需支付的利息。 51是指债务国不再具备还本付息的能力是指债务国不再具备还本付息的能力 （1 1）外债的总量指标）外债的总量指标 52总量指标主要有负债率和债务率。总量指标主要有负债率和债务率。是指外债余额与国内生产总值的比是指外债余额与国内生产总值的比率，一般不得超过率，一般不得超过10%10%是指外债余额与出口商品和劳务的是指外债余额与出口商品和劳务的外汇收入额的比率，一般不得超过外汇收入额的比率，一

26、般不得超过100%100%53 是对外偿债能力的估计，反映当年还本是对外偿债能力的估计，反映当年还本付息额与经济实力的关系。付息额与经济实力的关系。 主要负担指标是偿债率和当年外债还本主要负担指标是偿债率和当年外债还本付息额与当年财政支出的比率（一般不付息额与当年财政支出的比率（一般不得高于得高于10% 10% ）54 主要指标有种类结构、利率结构、主要指标有种类结构、利率结构、期限结构和币种结构。期限结构和币种结构。 55 根据我国利用外资的战略目标，应使外资与根据我国利用外资的战略目标，应使外资与我国国内经济发展实现我国国内经济发展实现“四个结合四个结合” ” 即吸引外资与调整经济结构，促

27、进产业优化升即吸引外资与调整经济结构，促进产业优化升级，提高经济效益相结合；与建立和完善市场级，提高经济效益相结合；与建立和完善市场经济体制，增加企业国际竞争力相结合；与扩经济体制，增加企业国际竞争力相结合；与扩大出口，发展开放型经济相结合；与促进地区大出口，发展开放型经济相结合；与促进地区经济协调发展，实施西部大开发相结合经济协调发展，实施西部大开发相结合 56指中国境内的机关、团体、企业、事业单指中国境内的机关、团体、企业、事业单位、金融机构或者其它机构对中国境外的位、金融机构或者其它机构对中国境外的国际金融组织、外国政府、金融机构、企国际金融组织、外国政府、金融机构、企业或者其它机构用外

28、国货币承担的具有契业或者其它机构用外国货币承担的具有契约性偿还义务的全部债务。约性偿还义务的全部债务。57包括国际金融组织贷款、外国政府贷款、包括国际金融组织贷款、外国政府贷款、外国银行和金融机构贷款、买方信贷、外外国银行和金融机构贷款、买方信贷、外国企业贷款、发行外币债券、国际金融租国企业贷款、发行外币债券、国际金融租赁、延期付款、补偿贸易中直接以现汇偿赁、延期付款、补偿贸易中直接以现汇偿还的债务、其他形式的对外债务还的债务、其他形式的对外债务 58是指我国政府机构对外债的借入、是指我国政府机构对外债的借入、使用、归还的系统运行加以协调、监督和控制使用、归还的系统运行加以协调、监督和控制 （

29、1 1）我国外债管理的涵义我国外债管理的涵义 将外债总量控制在一个科学、合理的水平上将外债总量控制在一个科学、合理的水平上 （2 2）我国外债管理的目标我国外债管理的目标 实现外债结构的最佳配置实现外债结构的最佳配置 59 （3 3）我国）我国现行的外债管理体制现行的外债管理体制 60v一国举借外债的规模受制于该国的偿债能一国举借外债的规模受制于该国的偿债能力。如果一国所借外债超过本国实际偿还能力。如果一国所借外债超过本国实际偿还能力，非但不能加快经济发展，反而会削弱国力，非但不能加快经济发展，反而会削弱国家抵御外部冲击的能力。只有如约偿还，才家抵御外部冲击的能力。只有如约偿还，才能促进国内经

30、济长期稳定发展。能促进国内经济长期稳定发展。 我国利用外债发展国民经济是比较成功的。我国利用外债发展国民经济是比较成功的。但我国外债增长速度过快，外债资金利用率不但我国外债增长速度过快，外债资金利用率不高、经济效益偏低，外债风险管理中存在许多高、经济效益偏低，外债风险管理中存在许多问题，中国的外债总规模位居世界前列，外债问题，中国的外债总规模位居世界前列，外债风险管理问题显得尤为重要风险管理问题显得尤为重要 。616263是指某个时期外债总量的各个因素是指某个时期外债总量的各个因素的构成比例，主要包括外债期限结构、外债类的构成比例，主要包括外债期限结构、外债类型结构、外债币种结构和外债利率结构

31、等方面型结构、外债币种结构和外债利率结构等方面 v我国的外债结构管理是在外债规模基本确定我国的外债结构管理是在外债规模基本确定的前提下，对外债的结构要素的构成比例合理的前提下，对外债的结构要素的构成比例合理配置，以达到降低成本，减少风险，保证偿还配置，以达到降低成本，减少风险，保证偿还的目的的目的 64是指一国对外负债总额中，是指一国对外负债总额中，短期债务（偿还期在一年以内）与中长期债短期债务（偿还期在一年以内）与中长期债务（偿还期在一年以上）的构成比例务（偿还期在一年以上）的构成比例 65项目项目/ /年度年度1995199519961996199719971998199819991999

32、2000200020012001外债余额（亿美元）外债余额（亿美元）1065.91065.91162.81162.81309.71309.71460.41460.41518.31518.31457.31457.31701.11701.1中长中长 期外期外 债债余额（亿美元）余额（亿美元）946.8946.81021.71021.71128.21128.21287.01287.01366.51366.51326.51326.51195.31195.3比上年增长比上年增长(%)(%)14.914.97.97.910.410.414.114.16.26.2-2.9-2.9-占总余额的比占总余额的比例

33、例(%)(%)88.888.887.987.986.186.188.188.190.090.091.091.070.370.3短期短期 外债外债余额（亿美元）余额（亿美元）119.1119.1141.1141.1181.4181.4173.4173.4151.8151.8130.8130.8505.8505.8比上年增长比上年增长(%)(%)14.314.318.518.528.628.6-4.4-4.4-12.5-12.5-13.8-13.8-占总余额的比占总余额的比例例(%)(%)11.211.212.112.113.913.911.911.910.010.09.09.029.729.7与

34、外汇储备的与外汇储备的比例（）比例（）16.216.213.413.413.013.012.012.09.89.87.97.923.823.86619961996 19941994 印尼印尼 马来西亚马来西亚 菲律宾菲律宾 韩国韩国 泰国泰国 墨西哥墨西哥 外汇储备与短期债外汇储备与短期债务之比务之比(%)(%) 7373 186186 8484 147147 109109 2020 外汇储备可供进口外汇储备可供进口时间（月）时间（月） 4.44.4 3.73.7 3.43.4 3.23.2 6.66.6 1.01.0 外债与外债与gdpgdp的比例的比例(%)(%) 4747 3939 54

35、54 1717 4646 3535 67 世界银行认为，短期外债的适当水平一般世界银行认为，短期外债的适当水平一般不应超过三个月的进口额，长期贷款的偿还期不应超过三个月的进口额，长期贷款的偿还期应与项目回收期一致应与项目回收期一致 国际上通常认为一个国家的短期债务占全部外国际上通常认为一个国家的短期债务占全部外债比率的警戒线为债比率的警戒线为25 68是指一国对外负债总额中各是指一国对外负债总额中各种不同类型外债的构成比例种不同类型外债的构成比例 从债务类型看，外债有从债务类型看，外债有、和和四大类四大类 一般认为，国际商业银行贷款占外债总额的一般认为，国际商业银行贷款占外债总额的比重以比重以

36、为宜为宜6970是指一国对外负债总额中货币是指一国对外负债总额中货币币种的构成比例币种的构成比例是指合理搭配币种比例，是指合理搭配币种比例，使债务币种多样化，以避免债务集中于某一种使债务币种多样化，以避免债务集中于某一种货币或少数几种货币，而承担较大的汇率风险，货币或少数几种货币，而承担较大的汇率风险，增加还本付息额增加还本付息额 为了规避汇率风险，应使为了规避汇率风险，应使对外借款的币种结构对外借款的币种结构和本国出口创汇的币种结构保持相对一致和本国出口创汇的币种结构保持相对一致71 目前，我国外债以固定利率债务为主目前，我国外债以固定利率债务为主 要合理安排并适时调整债务利率结构，以限要合

37、理安排并适时调整债务利率结构，以限低或稳定外债成本低或稳定外债成本 指一国对外负债总额中，浮动指一国对外负债总额中，浮动利率债务与固定利率债务的构成比例利率债务与固定利率债务的构成比例727374又称又称hot moneyhot money，或，或，是一种没有固定的投资领，是一种没有固定的投资领域、以追求高额短期利润为主要目的域、以追求高额短期利润为主要目的进行投机、期限在一年以下的短期资进行投机、期限在一年以下的短期资本。本。75突发性的扰乱市场行为即突发性的扰乱市场行为即是指投机者根据对金融市场的预是指投机者根据对金融市场的预期，在较短时间内突然大规模进行买空卖空期，在较短时间内突然大规模

38、进行买空卖空等交易，并通过羊群效应，导致市场价格实等交易，并通过羊群效应，导致市场价格实际大幅变动或面临更大的变动压力，以创造际大幅变动或面临更大的变动压力，以创造获取短期高额利润的机会获取短期高额利润的机会76 投机者利用各类金融工具的交易（如短期交易、投机者利用各类金融工具的交易（如短期交易、远期交易、期货交易、期权交易、互换交易等）远期交易、期货交易、期权交易、互换交易等）同时在各类市场（如外汇市场、证券市场以及同时在各类市场（如外汇市场、证券市场以及各类衍生品市场）做各类衍生品市场）做77 投机性冲击策略中用得最多的一种是对冲基金投机性冲击策略中用得最多的一种是对冲基金 是指投机性的投

39、资公司，其目的是是指投机性的投资公司，其目的是利用各种金融和衍生工具来建立激进获利的利用各种金融和衍生工具来建立激进获利的资产组合资产组合781 1、利用即期外汇交易在现货市场的投机性冲击、利用即期外汇交易在现货市场的投机性冲击（图（图7.37.3） 2 2、利用远期外汇交易在远期外汇市场的投机性、利用远期外汇交易在远期外汇市场的投机性冲击（图冲击（图7.47.4） 3 3、利用外汇期货、期权交易在期货期权市场的投、利用外汇期货、期权交易在期货期权市场的投机性冲击机性冲击 （图（图7.57.5） 4 4、利用货币当局干预措施的投机（图、利用货币当局干预措施的投机（图7.67.6） 5 5、利用

40、股票市场的投机（图、利用股票市场的投机（图7.77.7） 79（图（图7.3） 代表资金筹措路线代表资金筹措路线 代表资金归还路线代表资金归还路线8081828384 货币危机货币危机(currency crisis)(currency crisis)，又称国际收支危，又称国际收支危机机(balance of payments crisis)(balance of payments crisis)85一国货币的汇率变动在短期内超过一定幅度一国货币的汇率变动在短期内超过一定幅度( (有的学者认为该幅度为重有的学者认为该幅度为重5 5-20-20) )一般认为有广义与狭义两种一般认为有广义与狭义两

41、种86是与对汇率波动采取某种限制的汇是与对汇率波动采取某种限制的汇率制度相联系的，主要发生于固定汇率制下，率制度相联系的，主要发生于固定汇率制下，它是指市场参与者对一国的固定汇率失去信它是指市场参与者对一国的固定汇率失去信心的情况下，通过外汇市场进行抛售等操作心的情况下，通过外汇市场进行抛售等操作导致该国固定汇率制度崩溃、外汇市场持续导致该国固定汇率制度崩溃、外汇市场持续动荡的带有危机性质的事件动荡的带有危机性质的事件87固定汇率制度的崩溃或被迫调整（如法定贬值、固定汇率制度的崩溃或被迫调整（如法定贬值、汇率浮动区间的扩大等）、国际储备的急剧减汇率浮动区间的扩大等）、国际储备的急剧减少、以及本

42、币利率的大幅上升等少、以及本币利率的大幅上升等 88是货币危机判定最常用标准是货币危机判定最常用标准 可用外汇市场压力指数（可用外汇市场压力指数（empemp：exchange exchange market pressuremarket pressure）对货币危机进行事后确认）对货币危机进行事后确认 89认为金融危机主要有两认为金融危机主要有两种类型：种类型：由于投机者对一国货币丧失信心使资本外逃而引由于投机者对一国货币丧失信心使资本外逃而引起的，此即货币危机。由于货币危机往往会导致起的，此即货币危机。由于货币危机往往会导致政府实行资本管制、干预外债的偿付，因而通常政府实行资本管制、干预外

43、债的偿付，因而通常伴随着以外币标明面值的放款活动的崩溃伴随着以外币标明面值的放款活动的崩溃由于对实际资产或这些实际资产所支持的股票的由于对实际资产或这些实际资产所支持的股票的信心的丧失，与货币信心的丧失无关信心的丧失，与货币信心的丧失无关90广义的金融危机包括了四种金融危机（货币广义的金融危机包括了四种金融危机（货币危机、银行危机、外债危机、系统性金融危危机、银行危机、外债危机、系统性金融危机）机）其中系其中系统性金融危机可能与货币危机的内统性金融危机可能与货币危机的内涵有一定的重合，但是货币危机并不必然涵有一定的重合，但是货币危机并不必然导致国内支付系统的严重破坏，因而货币导致国内支付系统的

44、严重破坏，因而货币危机并不等同于系统性金融危机危机并不等同于系统性金融危机 912020世纪世纪9090年代以来出现的金融危机大年代以来出现的金融危机大多表现多表现出明显的货币危机的特点出明显的货币危机的特点 货币危机可以看作是广义的金融危机的表现货币危机可以看作是广义的金融危机的表现形式之一，也可以看作是金融危机的狭义定形式之一，也可以看作是金融危机的狭义定义义 货币危机可以诱发金融危机，而由一国国货币危机可以诱发金融危机，而由一国国内因素引起的金融危机常常也会导致该国内因素引起的金融危机常常也会导致该国货币危机的发生货币危机的发生 92克鲁格曼于克鲁格曼于19791979年提出的国际收支危

45、机模型年提出的国际收支危机模型(krugman,1979) (krugman,1979) 通常被称作第一代货币危机通常被称作第一代货币危机模型模型之后弗诺德和伽伯（之后弗诺德和伽伯（floodflood，garber,1984garber,1984）对其做了线形扩展对其做了线形扩展 该模型合称为克鲁格曼该模型合称为克鲁格曼弗拉德弗拉德戈德模型戈德模型 93与固定汇率制度相矛盾的宏观经济政策，与固定汇率制度相矛盾的宏观经济政策，主要是扩张性的财政政策，最终将不可避主要是扩张性的财政政策，最终将不可避免地导致外汇储备的耗尽并不是一个平稳免地导致外汇储备的耗尽并不是一个平稳的、渐进的过程，而是有一个

46、临界点，在的、渐进的过程，而是有一个临界点，在这个临界点上，投机者会突然将政府手中这个临界点上，投机者会突然将政府手中的所有外汇储备全部买光，从而使固定汇的所有外汇储备全部买光，从而使固定汇率提前崩溃率提前崩溃 94货币投机性冲击模型是西方关于金融危机货币投机性冲击模型是西方关于金融危机的第一个比较成熟的模型的第一个比较成熟的模型 一代货币危机的缺陷在于其理论假定与实一代货币危机的缺陷在于其理论假定与实际偏离太大，对政府在内、外均衡的取舍际偏离太大，对政府在内、外均衡的取舍与政策制定问题论述上存在着很大的不足；与政策制定问题论述上存在着很大的不足；而且经济基本面的稳定可能并不是维持汇而且经济基

47、本面的稳定可能并不是维持汇率稳定的充分条件，单纯依靠基本经济变率稳定的充分条件，单纯依靠基本经济变量来预测与解释危机与现实不符量来预测与解释危机与现实不符 95奥伯斯特菲尔德（奥伯斯特菲尔德（obstfeldobstfeld，19941994，19961996）等人提出了货币危机的第二代模型等人提出了货币危机的第二代模型“自我自我实现实现”（self-fulfillingself-fulfilling）的货币危机模型）的货币危机模型 自我实现自我实现”的模型特别强调预期在货币危机的模型特别强调预期在货币危机中中所起的关键作用所起的关键作用 96与不同的预期相对应，经济中存在着不同的均与不同的预

48、期相对应，经济中存在着不同的均衡结果，即使政府并没有执行与固定汇率相抵衡结果，即使政府并没有执行与固定汇率相抵触的扩张性财政、货币政策，一种本来可以永触的扩张性财政、货币政策，一种本来可以永远延续下去的固定汇率制度，有可能因为大家远延续下去的固定汇率制度，有可能因为大家都预期它将崩溃而崩溃，即货币危机具有自我都预期它将崩溃而崩溃，即货币危机具有自我实现的性质实现的性质 只有当攻击行为迫使政府政策出现变化才会使只有当攻击行为迫使政府政策出现变化才会使投机者获利，即事后证实投机者攻击的正确性投机者获利，即事后证实投机者攻击的正确性 97与第一代货币危机模型相比，第二代货币危与第一代货币危机模型相比

49、，第二代货币危机模型更完善，特别是更为合理地解释了固机模型更完善，特别是更为合理地解释了固定汇率政策不可维持性定汇率政策不可维持性 第二代货币危机模型能较好地解释第二代货币危机模型能较好地解释1992年年-1993年的欧洲货币危机年的欧洲货币危机 98第一、第一、二二代货币危机模型都无法对代货币危机模型都无法对19971997年的亚洲金融危机做出满意的解释年的亚洲金融危机做出满意的解释 亚洲金融危机在传染的广度与深度、转亚洲金融危机在传染的广度与深度、转移及国际收支平衡等方面与之前的货币移及国际收支平衡等方面与之前的货币危机均有显著的区别危机均有显著的区别 原有的货币危机理论解释能力不足原有的

50、货币危机理论解释能力不足99克鲁格曼克鲁格曼(krugman(krugman) 1998) 1998年撰写的年撰写的”what what happened to asiahappened to asia？”提出了第三代货币危机提出了第三代货币危机模型模型“道德风险道德风险”货币危机模型货币危机模型 指出亚洲国家的货币危机只是这些国家国内金指出亚洲国家的货币危机只是这些国家国内金融危机的一个外在表现，而不是其原因。因为融危机的一个外在表现，而不是其原因。因为早在这些国家的货币贬值之前，这些国家就经早在这些国家的货币贬值之前，这些国家就经历了一个资产价格急剧攀升和跌落的过程历了一个资产价格急剧攀升

51、和跌落的过程 100提出提出“金融过度金融过度”( (financial excessfinancial excess) )的概念的概念 在金融机构无法顺利进入国际市场时，过度在金融机构无法顺利进入国际市场时，过度的投资需求并不导致大规模的过度投资，而的投资需求并不导致大规模的过度投资，而是市场利率的升高；当金融机构可以自由进是市场利率的升高；当金融机构可以自由进出国际金融市场，金融中介机构的道德风险出国际金融市场，金融中介机构的道德风险会转化成为证券金融资产和房地产等的过度会转化成为证券金融资产和房地产等的过度积累，这一过程就是积累，这一过程就是 这一概念主要是针对金融中介机构而言的这一概念

52、主要是针对金融中介机构而言的 101货币危机是危机发生国制度扭曲的必然结果，货币危机是危机发生国制度扭曲的必然结果，只能依靠危机国自身的结构调整，外界的援只能依靠危机国自身的结构调整，外界的援助只会使国际层面的道德风险问题更加严重。助只会使国际层面的道德风险问题更加严重。同时，危机的预防也只能通过取消政府担保同时，危机的预防也只能通过取消政府担保和加强金融监管来实现和加强金融监管来实现 金融体系在货币危机中发生崩溃金融体系在货币危机中发生崩溃是是由于金融由于金融体系的脆弱性。导致金融体系可能发生崩溃体系的脆弱性。导致金融体系可能发生崩溃的因素有：高债务因素，低边际进口倾向和的因素有：高债务因素

53、，低边际进口倾向和相对出口而言大规模的外币债务相对出口而言大规模的外币债务 102“道德风险道德风险”模型还只是一种理论上的假模型还只是一种理论上的假说，有待用实证分析来证明其正确性说，有待用实证分析来证明其正确性 “道德风险道德风险”模型从理论上能较好地解释模型从理论上能较好地解释亚洲亚洲金融金融危机危机 但在亚洲金融危机中道德风险因素所起但在亚洲金融危机中道德风险因素所起的作用难以量化评估的作用难以量化评估103由德国和欧盟其它成员国之间的实际利率差别由德国和欧盟其它成员国之间的实际利率差别引发的引发的 （参见下表）（参见下表） 104105墨西哥金融危机于墨西哥金融危机于19941994

54、年爆年爆发发 19941994年年1212月月3030日墨西哥政府不得不宣布比索贬日墨西哥政府不得不宣布比索贬值。然而贬值后的新汇率立即受到投机性冲击，值。然而贬值后的新汇率立即受到投机性冲击，墨西哥政府不得不转而实行浮动汇率制墨西哥政府不得不转而实行浮动汇率制 危机给墨西哥经济以沉重的打击，据墨西哥官危机给墨西哥经济以沉重的打击，据墨西哥官方统计，金融危机造成了约方统计，金融危机造成了约700700亿美元的损失亿美元的损失 10619971997年年7 7月月2 2日，泰国政府和金融当局宣布放日，泰国政府和金融当局宣布放弃长达弃长达1313年之久的泰铢与美元挂钩的汇率制，年之久的泰铢与美元挂

55、钩的汇率制，随后泰铢贬值高达随后泰铢贬值高达48%48%，泰国的危机波及菲，泰国的危机波及菲律宾、马来西亚、印尼、新加坡、韩国，甚律宾、马来西亚、印尼、新加坡、韩国，甚至日本、俄罗斯等国的金融市场，造成一场至日本、俄罗斯等国的金融市场，造成一场席卷整个亚洲的金融风暴席卷整个亚洲的金融风暴 107 2020世纪世纪9090年代以来先后出现欧洲货币危年代以来先后出现欧洲货币危机、机、墨西哥金融危机和墨西哥金融危机和19971997年的亚洲金融危机年的亚洲金融危机由于是在金融资本全球化的大背景下出现由于是在金融资本全球化的大背景下出现的，具有比以往金融危机更为明显的资金的，具有比以往金融危机更为明显的资金流动性特征流动性特征 108 这些国家的金融危机都与国际资金流动有关这些国家的金融危机都与国际资金流动有关 在危