有色金属行业：特斯拉~如何压缩成本走向大众消费？130714

1、行业更新股票研究证券研究报告有色金属table_maininfotable_title行业更新2013.07.14特斯拉如何压缩成本走向大众消费？桑永亮（分析师angyongliang证书编号s0880511010034本报告导读：我们测算通过规模效应和电池成本下降，特斯拉公司有望在2015年后将电动车售价下调到4万美元/辆，有利于特斯拉汽车从奢侈品市场走向大众品市场。摘要：table_summaryl 随特斯拉公司汽车订单不断增加、换电技术成功推出及充电站布局逐步完善，特斯拉的发展渐入正轨，股价屡创新高。我们对特斯拉公司的发展保持了持续的跟踪，在研究了其电池、电机

2、、换电等业务后，本文的研究重点落在特斯拉能否顺利降低整车成本，从而将特斯拉汽车的定位从奢侈品推广到大众消费品上。我们判断，对于特斯拉来说，降低成本的措施主要有两方面：一、通过规模经济来降低成本；二、等待新材料和技术进步降低电池成本。l 从规模经济角度来讲，特斯拉还有很大的成本下降空间。目前特斯拉已实现2万辆/年的满负荷生产。根据汽车行业经验，在产量达到一定规模情况下，经营规模每扩大一倍，平均成本下降15%左右。若我们设定当特斯拉产量在4-16万之间符合这一经验，则当特斯拉年产量达到16万辆时，其规模经济可带来成本下降28%左右。l 电池成本下降趋势明确。特斯拉采用对大量松下18650圆柱电池的

3、管理实现电池的高续航，这种方式需要的电池管理系统较为复杂。因此与其他电动车电池成本占比1/3相比，特斯拉的电池成本占到50%左右。目前松下ncr18650a电池的成本约为4.38万日元/千瓦时，实现松下2015年成本规划目标3万日元/千瓦时还是比较有希望的。若假设特斯拉电池系统成本同比例下降，那么model s高配版的电池成本将由目前的4.30万美元/车，降到2.93万美元/车。l 总结：结合规模效应和电池成本下降，那么model s高配版补贴前价格到2015年可从目前7.74万美元/辆降到4.6万美元/辆。考虑补贴则售价将低于4万美元/辆，低于大多数豪车价格。特斯拉有望成功从奢侈品市场推广到

4、大众消费品市场。l 推荐标的：特斯拉的成功若带动电动车产业高速发展，那么对锂和磁材的需求会有很大带动，有色板块中对应受益的标的有天齐锂业、赣锋锂业、正海磁材、宁波韵升、中科三环。table_invest评级：中性上次评级：中性table_industry细分行业评级贵金属中性铜中性铝中性锌中性铅中性锡中性镍中性新材料增持其他小金属增持table_report相关报告其他小金属：特斯拉电池更换服务助推电动车普及2013.06.23其他小金属：特斯拉对锂消费拉动有多大？2013.05.11其他小金属：特斯拉为何不用永磁电机？2013.05.09其他小金属：特斯拉领导电动车走向成熟2013.05.0

5、7其他小金属：特斯拉带动下的有色金属投资2013.05.06随特斯拉公司汽车订单不断增加、换电技术成功推出、充电站布局逐步完善，特斯拉的发展渐入正轨，股价屡创新高。我们对特斯拉公司的发展保持了持续的跟踪，在研究了其电池、电机、换电等业务后，本文的研究重点落在特斯拉能否顺利降低整车成本，从而将特斯拉汽车的定位从奢侈品推广到大众消费品上。图 1 特斯拉股价屡创新高资料来源：wind对于特斯拉来说，降低成本的措施主要有两方面：一、通过新材料和技术研发降低电池成本；二、通过规模经济来降低成本。而汽车其他技术，如组装技术、发动机技术等带来的成本下降以及整车新材料发现带来的成本下降，由于其无法预料且不可控

6、，在这里我们暂忽略讨论。1. 规模经济拉低整车成本从规模经济角度来讲，特斯拉还有很大的成本下降空间。目前特斯拉已实现2万辆/年的生产能力，并计划实现2013年全年交付model s型2万辆。而2013年1-5月，特斯拉已交付model s 8850辆，满负荷生产基本可以实现。根据行业的一般经验，在距最佳生产规模一定距离的范围内，汽车企业经营规模每扩大一倍，平均成本将下降15%左右。若我们设定当特斯拉产量在4万-16万之间符合这一行业经验，则当特斯拉年产量达到16万辆时，其规模经济可带来成本下降28%左右。附注：规模经济降低成本主要体现在5个方面。l 专业化：即各生产程度、零件的专业化带来的平均

7、成本降低。l 学习效应：即随着产量增加，人工可以在安排生产、调试等过程增加熟练度，提供效率，从而降低平均成本。l 分摊费用：有效分摊研发费用、生产线建设费用以及其他可重复利用设备的费用等。 l 原料成本：购买、运输原材料等方面存在经济性。在原材料价格谈判上更具优势，获得议价权从而摊薄成本。 基于以上原因，特斯拉汽车的平均成本随产量的变化遵循马克斯-斯尔博斯曲线。19世纪60年代时，马克斯和斯尔博斯在他们所著的汽车工业一书中，结合当时英国企业状况，提出了“马克斯和斯尔博斯曲线”，来描述汽车产业中的规模经济产生过程：汽车业的长期平均成本曲线是一条变形了的u型线，开始时随着生产量的增加，成本会急剧下

8、降，但下降的幅度渐小，到达最低点（最优经济规模）后，会经历一段产量增加但成本不变的时期，再随着规模的扩大，产量的增加，会带来成本缓慢上升，即规模不经济。马克斯-斯尔博斯揭示出了汽车产业的一般规律，即便距汽车工业首次发表已过去了50多年，这一规律依然适用，只是mes（最低经济规模，即将长期平均成本降低到最小的产量）以及最有规模产量的数量较当时有所变化。美国哥伦比亚大学的一份研究报告认为，根据目前行业经验与发展情况，对于单系列生产轿车，其mes为25-30万辆，中型货车为6-8万辆，轻型货车为10-12万辆。而截至2012年12月31日，特斯拉仅生产并交付约2450辆roaster，生产3100辆

9、model s，远远没有达到一般情况下的mes。图 2 马克斯-斯尔博斯曲线资料来源：汽车工业2. 电池成本下降拉低整车成本2.1. 电池系统成本占特斯拉总售价的50%左右不同于其他车企采用数量较少的单体电池，特斯拉采用对大量松下18650圆柱电池的管理实现电池的高续航。这种方式需要的电池管理系统较为复杂，绝大部分车企都望而却步。也因此，与其他电动车电池成本占比1/3相比，特斯拉的电池成本占比达到50%左右。表 1: 特斯拉model s电池成本占比续航里程补贴前售价电池系统成本电池系统成本占比model s 低配版160英里（256公里）5.74万美元（约35万元）2.288万美元（约14万

10、元）40%model s 高配版300英里（480公里）7.74万美元（约47.2万元）4.29万美元（约26.2万）55%资料来源：特斯拉公司特斯拉的电池成本主要由两大块组成：松下18650a型号电池成本以及电池管理系统。以300英里高配版汽车为例，其使用的7410节左右松下ncr18650a电池成本就达到了18.5万元（按电池价格25元/节计算），占到了电池总成本的70%。另外电池管理系统成本约为8万元。目前特斯拉的电池管理系统已经在结构上、技术上比较成熟，预计其成本不会大幅下降，且其在大幅提升电池板性能上已无可期待。更大的改进，在电池上。l2.2. 松下电池成本下降是关键松下为特斯拉供货

11、的锂电池型号为ncr18650a，属于较常见的镍钴铝三元锂电池。其结构可大致拆分为五个重要部分：隔膜（单层聚乙烯）、电解液（氟化磷）、正极材料（锂钴镍铝化合物）、负极材料（碳）及附属配件。其中正极材料成本占比最高，约为单节电池制造成本的40%-46%。其余部分，负极材料占整个生产成本的 5-15%，电解液占 5%-11%。隔膜成本占比虽然只有10%-14%，但它是目前锂电池技术含量最高，决定电池性能的关键部位。松下锂电池成本下降的核心在于技术进步，而具体来讲最关键的两方面是：一，在不损害电池单位能量容量的情况下找到更低成本新型正极材料对目前的锂钴镍铝化合物进行替代；二，通过对隔膜技术的改进提升

12、电池的单位能量容量。图 3 锂电池发展的历程，十年一个大飞跃 资料来源：日本松下由锂电池重要发展历程可以看出，在锂电池的重要细分发展阶段，从开始研发到进入商业化生产都要经过大约10年以上的时间。美国能源部电池制造研发中心主任托尼汉考克也表示，锂离子电池技术一般至少需要10年才能向前迈进一大步。根据这个行业的一般规律，我们至少可以大概认定，锂电池研发较目前取得突破性进展进而使得成本大幅下降也需要至少十年时间。但虽然锂电池取得突破性进展的时间跨度一般来说需要不少于十年的时间，但实际上技术是在连续进步，电池成本也是在持续下降的。图 4 1995-2010年日本锂电池的平均成本变化情况资料来源：日本松

13、下1995到2010年，15年间，日本锂电池平均成本年率下滑幅度为11.2%。日本新能源产业技术开发机构（nedo）制定的“新一代汽车蓄电池技术开发蓝图”显示，日本将力争在2015年将锂电池平均成本降至3万日元/千瓦时，2020前后降至2万日元/千瓦时，2030年前后降至1万日元/千瓦时。目前松下ncr18650a的成本约为4.38万日元/千瓦时，实现或者接近2015年成本规划目标还是比较有希望的。若假设特斯拉电池管理系统成本同比例下降，那么model s高配版的电池成本将由目前的4.3万美元/车（26.2万元/车），降到2.93万美元/车（17.9万元/车）。表 2: 日本新一代汽车蓄电池技

14、术开发蓝图2007年2015年前后2020年前后2030年前后成本10万-20万日元/kwh3万日元/kwh2万日元/kwh1万日元/kwh体积能量密度250wh/l400wh/l600wh/l1000wh/l重量能量密度150wh/kg250wh/kg500wh/kg700wh/kg输出功率密度1000w/kg1200w/kg1500w/kg2000w/kg额定寿命5-8年8-10年10-15年10-15年资料来源：日本新能源产业技术开发机构（nedo）3. 特斯拉售价下降目标有望顺利实现结合（1）电池成本下降1.36万美元/车（8.3万元/车），（2）规模效应整车成本下降28%，model

15、 s高配版补贴前价格可从目前7.74万美元/辆（47.2万元/辆）降到2015年的4.6万美元/辆（28万元/辆）。考虑再加上补贴，特斯拉公司的计划在未来4年内推出一款售价低于4万美元/辆，新车续航里程320公里左右的低价电动车，的目标将非常有可能实现。此价格低于大多数豪车价格，特斯拉有望成功从奢侈品市场推广到大众消费品市场表 3: 美国豪车售价车型价格车型价格奥迪a6l 4.2l5.10bmw 530li4.39-4.59奥迪 a8l 6.0l10.90bmw 760li11.28奥迪q53.72-4.15揽胜 4.4l6.96奥迪q7 4.2l4.60-5.51沃尔沃 s80 4.4l4.

16、45陆地巡洋舰 4.7l4.92沃尔沃 s90 4.4l4.64资料来源：汽车之家本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已

17、公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关

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