第六章房地产投资项目不确定性分析

1、第六章第六章 房地产投资项目不确定性分析房地产投资项目不确定性分析 第一节第一节 房地产投资项目不确定性概述房地产投资项目不确定性概述 第二节第二节 临界点分析临界点分析 第三节第三节 敏感性分析敏感性分析 第一节房地产投资项目不确定性概述第一节房地产投资项目不确定性概述 一、房地产投资项目不确定性的含义一、房地产投资项目不确定性的含义 由于环境、条件及有关因素的变动和主观预测由于环境、条件及有关因素的变动和主观预测 能力的局限，所确定的基础数据、基本指标和项目能力的局限，所确定的基础数据、基本指标和项目 的经济效益结论，有时不符合评价者和决策者所作的经济效益结论，有时不符合评价者和决策者所作

2、 的某种确定的预测和估计，这种现象称为不确定性。的某种确定的预测和估计，这种现象称为不确定性。 第一节房地产投资项目不确定性概述第一节房地产投资项目不确定性概述 二、房地产开发投资项目的主要不确定性因素二、房地产开发投资项目的主要不确定性因素 租售价格、土地费用、开发周期、建安工程费、租售价格、土地费用、开发周期、建安工程费、 融资成本、建筑面积和资本化率等因素是房地产开融资成本、建筑面积和资本化率等因素是房地产开 发投资项目中主要的不确定性因素。投资分析有必发投资项目中主要的不确定性因素。投资分析有必 要对上述因素或参数的变化对财务评价结果产生的要对上述因素或参数的变化对财务评价结果产生的

3、影响进行深入研究，从而为房地产投资决策提供科影响进行深入研究，从而为房地产投资决策提供科 学的依据。学的依据。 第一节房地产投资项目不确定性概述第一节房地产投资项目不确定性概述 三、房地产投资项目的主要不确定性因素三、房地产投资项目的主要不确定性因素 1、购买价格、购买价格 2、权益投资比率、权益投资比率 3、租金水平、租金水平 4、空置率、空置率 5、运营成本、运营成本 6、有效面积系数（主要针对写字楼、商场类物业）、有效面积系数（主要针对写字楼、商场类物业） 7、融资成本、融资成本 第一节房地产投资项目不确定性概述第一节房地产投资项目不确定性概述 四、房地产投资不确定性分析的作用四、房地产

4、投资不确定性分析的作用 1、不确定性分析可以帮助投资者做出正确的、不确定性分析可以帮助投资者做出正确的 投资决策。投资决策。 2、不确定性分析可以预测投资项目的抗风险、不确定性分析可以预测投资项目的抗风险 能力。能力。 教材中认为，房地产投资项目的不确定性分析教材中认为，房地产投资项目的不确定性分析 主要包括临界点分析、敏感性分析。主要包括临界点分析、敏感性分析。 概率分析或风险分析有时也被纳入不确定性分概率分析或风险分析有时也被纳入不确定性分 析之中。析之中。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 一、临界点分析的含义一、临界点分析的含义 临界点，是房地产开发项目盈利与亏损的分界临界点，是房地

5、产开发项目盈利与亏损的分界 点，在这一点上，项目的收入与支出持平，净收入点，在这一点上，项目的收入与支出持平，净收入 等于零。它是开发企业的销售收入扣除销售税金后等于零。它是开发企业的销售收入扣除销售税金后 与成本相等的经营状态，即边际利润等于固定成本与成本相等的经营状态，即边际利润等于固定成本 时企业所处的既不盈利又不亏损的状态。时企业所处的既不盈利又不亏损的状态。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 一、临界点分析的含义一、临界点分析的含义 临界点分析是对房地产投资项目中的各变量临界点分析是对房地产投资项目中的各变量 （开发量、销售量、成本、销售利润）进行综合分（开发量、销售量、成本、销售

6、利润）进行综合分 析的一种技术经济分析方法，临界点分析的目的是析的一种技术经济分析方法，临界点分析的目的是 确定投资活动的盈亏临界点，以及有关因素变动对确定投资活动的盈亏临界点，以及有关因素变动对 盈亏临界点的影响等问题。盈亏临界点的影响等问题。 通过临界点分析，投资者可以判断投资项目对通过临界点分析，投资者可以判断投资项目对 市场需求变化的适应能力、盈利能力和抗风险能力。市场需求变化的适应能力、盈利能力和抗风险能力。 它特别适用于先开发后出售的投资项目的经济评价。它特别适用于先开发后出售的投资项目的经济评价。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 二、临界点分析的数学模型二、临界点分析的数学模

7、型 1、成本与业务量、成本与业务量 房地产项目的开发经营成本与其他商品经营成房地产项目的开发经营成本与其他商品经营成 本一样，按成本额与业务量的关系可分为固定成本本一样，按成本额与业务量的关系可分为固定成本 与变动成本两类。固定成本是指在一定范围内不随与变动成本两类。固定成本是指在一定范围内不随 业务数量的变化而变化的相对稳定的成本。变动成业务数量的变化而变化的相对稳定的成本。变动成 本是指那些随着业务数量的变化而变化的成本。本是指那些随着业务数量的变化而变化的成本。 房地产开发项目中，土地使用费、固定资产折旧费等房地产开发项目中，土地使用费、固定资产折旧费等 均属固定成本类；建安工程费、公共

8、配套设施建设费、专均属固定成本类；建安工程费、公共配套设施建设费、专 业人员费用、销售费用等属变动成本。业人员费用、销售费用等属变动成本。 二、临界点分析的数学模型二、临界点分析的数学模型 2、临界点分析的数学模型、临界点分析的数学模型 由于利润由于利润=销售收入销售收入销售税金销售税金 总成本，假设产量和销量总成本，假设产量和销量 相同，则：相同，则： 利润利润=单位售价单位售价销量销量单位售价单位售价销量销量销售税率销售税率（单单 位变动成本位变动成本销量销量固定成本）固定成本） =单位售价单位售价销量销量（1销售税率）销售税率）单位变动成本单位变动成本销销 量量固定成本固定成本 设：设：

9、Z：表示利润；：表示利润；P：表示单位售价；：表示单位售价；Q：表示产（销）：表示产（销） 量；量；r：表示销售税率；：表示销售税率；Cv：表示单位变动成本；：表示单位变动成本；CF：表示固定：表示固定 成本；则上述公式可表示为：成本；则上述公式可表示为：Z=PQ(1r)CvQCF 通常把单价、单位变动成本、固定成本、销售税率视为稳通常把单价、单位变动成本、固定成本、销售税率视为稳 定的常量，将销量、利润两个作为变量。定的常量，将销量、利润两个作为变量。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 三、临界点的线性分析三、临界点的线性分析 1、线性分析的应用条件、线性分析的应用条件 （1）房地产产品的

10、总销售收入和生产总成本是房地产开发）房地产产品的总销售收入和生产总成本是房地产开发 面积（或产品产量）的线性函数；面积（或产品产量）的线性函数； （2）房地产产品的生产量和销售量相等，即开发的房地产）房地产产品的生产量和销售量相等，即开发的房地产 能全部销售出去；能全部销售出去； （3）房地产产品的固定成本和单位租售价格在产品租售期）房地产产品的固定成本和单位租售价格在产品租售期 间保持不变；间保持不变； （4）同时开发几种不同类型的房地产产品时，应将其组合）同时开发几种不同类型的房地产产品时，应将其组合 折算成一种产品；折算成一种产品； （5）计算所使用的各种数据是正常生产年度的数据。）计算

11、所使用的各种数据是正常生产年度的数据。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 三、临界点的线性分析三、临界点的线性分析 2、线性分析的基本计算公式、线性分析的基本计算公式 Z=PQ(1r)CvQCF 以上是相互联系的以上是相互联系的6个变量，给定其中个变量，给定其中5个，便个，便 可求出另一个变量的值。所以，公式经过变形，可可求出另一个变量的值。所以，公式经过变形，可 以分别求出以分别求出Z、Q、P、Cv、CF。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 三、临界点的线性分析三、临界点的线性分析 2、线性分析的基本计算公式、线性分析的基本计算公式 若求税后利润：若求税后利润： 税后利润税后利润=利润总

12、额利润总额（1所得税税率），则所得税税率），则 Z=PQ(1r)CvQCF(1r) Z为税后利润，为税后利润，r为所得税率。为所得税率。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 三、临界点的线性分析三、临界点的线性分析 2、线性分析的基本计算公式、线性分析的基本计算公式 临界点是企业处于既不亏损也不盈利的状态，临界点是企业处于既不亏损也不盈利的状态， 即开发商利润为零，达到盈亏平衡。即开发商利润为零，达到盈亏平衡。 （1）当）当Z=0时，临界点销售量时，临界点销售量Q0为：为： Q0=CFP (1r)Cv，此时项目的总收入与，此时项目的总收入与 总支出相等。总支出相等。 Q0与预计产品销售量之间的

13、差距越大，说明该与预计产品销售量之间的差距越大，说明该 项目承受市场风险的能力越强。项目承受市场风险的能力越强。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 三、临界点的线性分析三、临界点的线性分析 2、线性分析的基本计算公式、线性分析的基本计算公式 （2）当）当Z=0时，临界点销售收入时，临界点销售收入S0为：为： S0=PQ0=PCFP (1r)Cv S0为项目若不发生亏损，产品必须达到此时的为项目若不发生亏损，产品必须达到此时的 最低收入。同样地，最低收入。同样地，S0与预计销售收入之间的差距与预计销售收入之间的差距 越大，说明该项目承受市场风险的能力越强。越大，说明该项目承受市场风险的能力越强

14、。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 三、临界点的线性分析三、临界点的线性分析 2、线性分析的基本计算公式、线性分析的基本计算公式 （3）当）当Z=0时，临界点销售单价时，临界点销售单价P0为：为： P0=(CvQCF) Q(1r) P0为项目若不发生亏损，产品必须达到此时的为项目若不发生亏损，产品必须达到此时的 最低售价。同样地，最低售价。同样地，P0与预计售价之间的差距越大，与预计售价之间的差距越大， 说明该项目承受跌价风险的能力越强。说明该项目承受跌价风险的能力越强。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 三、临界点的线性分析三、临界点的线性分析 2、线性分析的基本计算公式、线性分析的基

15、本计算公式 （4）当）当Z=0时，临界点生产能力利用率时，临界点生产能力利用率Q1为：为： Q1=Q0Qj100% Q1为房地产产品的最低生产能力利用率；为房地产产品的最低生产能力利用率；Qj为为 计划建设房地产产品的全部产量（建筑面积）。计划建设房地产产品的全部产量（建筑面积）。 最低生产能力利用率最低生产能力利用率Q1表示达到盈亏平衡时，表示达到盈亏平衡时， 临界点销售量与计划建设房地产产量（建筑面积）临界点销售量与计划建设房地产产量（建筑面积） 的比率。的比率。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 三、临界点的线性分析三、临界点的线性分析 3、线性分析的应用、线性分析的应用 见教材见教材

16、P284-287，例例7-1、例、例7-2、例、例7-3、例、例 7-4、例、例7-5、例、例7-6、例、例7-7。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 三、临界点的线性分析三、临界点的线性分析 4、临界点分析的图解法、临界点分析的图解法 0 Q0 E S C CV CF 收入收入 或或 成本成本 Q 亏损区亏损区 S为销售收入；为销售收入；C为成本总额；为成本总额；P为销售单价；为销售单价；CF为为 固定成本；固定成本；Q为销量或工程量；为销量或工程量；CV为可变成本。为可变成本。 盈利区盈利区 第二节第二节 临界点分析临界点分析 四、非线性分析四、非线性分析 线性分析是在假设房地产项目的销

17、售收入和生产总成线性分析是在假设房地产项目的销售收入和生产总成 本与产销量呈线性关系的条件下进行的分析。本与产销量呈线性关系的条件下进行的分析。而在实际中，而在实际中， 固定成本、单位产品可变成本和售价等均会发生变动，销固定成本、单位产品可变成本和售价等均会发生变动，销 售收入和生产成本与产销量的关系并不一定是线性关系。售收入和生产成本与产销量的关系并不一定是线性关系。 当销售量超过一定范围，市场需求趋于饱和时，便会出现当销售量超过一定范围，市场需求趋于饱和时，便会出现 产品积压，引起积压资金、减少销售收入等。由于生产条产品积压，引起积压资金、减少销售收入等。由于生产条 件及其他因素的变化，单

18、位可变成本也可能会随产量的增件及其他因素的变化，单位可变成本也可能会随产量的增 加而快速增加。此时，产品成本和销售收入不是产量或销加而快速增加。此时，产品成本和销售收入不是产量或销 量的线性函数。在这种情况下就要采用非线性分析方法进量的线性函数。在这种情况下就要采用非线性分析方法进 行分析。行分析。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 四、非线性分析四、非线性分析（见教材见教材P288例例7-8） 0 Q1 S C CF 收入收入 或或 成本成本 Q 亏损区亏损区 盈利区盈利区 Q2 A1 A2 亏亏 损损 区区 当当Q1QQ2时，项目盈利；当时，项目盈利；当0QQ1或或QQ2 时，项目亏损；

19、当时，项目亏损；当Q=Q1或或Q=Q2时，项目盈亏平衡。时，项目盈亏平衡。 第二节第二节 临界点分析临界点分析 综上所述，房地产投资项目的临界点分析，综上所述，房地产投资项目的临界点分析， 主要是根据房地产开发经营成本、产（销）量主要是根据房地产开发经营成本、产（销）量 （建筑面积）、售价和利润之间的函数关系进行（建筑面积）、售价和利润之间的函数关系进行 预测、分析房地产开发项目盈利能力和考察项目预测、分析房地产开发项目盈利能力和考察项目 承受风险能力的一种技术方法。但应用这一方法，承受风险能力的一种技术方法。但应用这一方法， 只能对项目风险作定性分析，而无法定量测度其只能对项目风险作定性分析

20、，而无法定量测度其 风险的大小，即对项目的风险只能进行程度上的风险的大小，即对项目的风险只能进行程度上的 描述，这是临界点分析在技术上的局限性。描述，这是临界点分析在技术上的局限性。 第三节第三节 敏感性分析敏感性分析 一、敏感性分析的含义一、敏感性分析的含义 敏感性分析是研究和预测项目的主要变量发生敏感性分析是研究和预测项目的主要变量发生 变化时，导致项目投资效益的主要经济评价指标发变化时，导致项目投资效益的主要经济评价指标发 生变动的敏感程度的一种分析方法。生变动的敏感程度的一种分析方法。 在房地产投资分析中，其主要经济指标是净现在房地产投资分析中，其主要经济指标是净现 值、内部收益率、开

21、发商利润等；而主要变量是指值、内部收益率、开发商利润等；而主要变量是指 前面介绍的八项因素。前面介绍的八项因素。 第三节第三节 敏感性分析敏感性分析 二、敏感性分析的目的和作用二、敏感性分析的目的和作用 一是通过敏感性分析，寻找敏感性因素，观察一是通过敏感性分析，寻找敏感性因素，观察 其变动范围，了解项目可能出现的风险程度，以便其变动范围，了解项目可能出现的风险程度，以便 集中注意力，重点研究敏感因素产生的可能性，并集中注意力，重点研究敏感因素产生的可能性，并 制定出应变对策，最终使投资风险减少，提高决策制定出应变对策，最终使投资风险减少，提高决策 的可靠性。的可靠性。 第三节第三节 敏感性分

22、析敏感性分析 二、敏感性分析的目的和作用二、敏感性分析的目的和作用 二是通过敏感性分析，计算出允许这些敏感性二是通过敏感性分析，计算出允许这些敏感性 因素变化的最大幅度（或极限值），或者说预测出因素变化的最大幅度（或极限值），或者说预测出 项目经济效益变化的最乐观和最悲观的临界条件或项目经济效益变化的最乐观和最悲观的临界条件或 临界数值，以此判断项目是否可行。临界数值，以此判断项目是否可行。 三是通过敏感性分析，可以对不同的投资项目三是通过敏感性分析，可以对不同的投资项目 （或某一项目的不同方案）进行选择，一般应选择（或某一项目的不同方案）进行选择，一般应选择 敏感程度小、承受风险能力强、可靠

23、性大的项目或敏感程度小、承受风险能力强、可靠性大的项目或 方案。方案。 第三节第三节 敏感性分析敏感性分析 三、敏感性分析的方法三、敏感性分析的方法 1、单变量敏感性分析、单变量敏感性分析 假设各变量之间相互独立，每次只考察一项可假设各变量之间相互独立，每次只考察一项可 变参数，其他参数保持不变，以考察该变量对经济变参数，其他参数保持不变，以考察该变量对经济 指标的影响。这种分析叫单变量敏感性分析，也叫指标的影响。这种分析叫单变量敏感性分析，也叫 单因素敏感性分析。单因素敏感性分析。 第三节第三节 敏感性分析敏感性分析 三、敏感性分析的方法三、敏感性分析的方法 2、多变量敏感性分析、多变量敏感

24、性分析 同时分析两个或两个以上的变动因素发生变化同时分析两个或两个以上的变动因素发生变化 时对项目评估结果的影响，从而通过对多个变量的时对项目评估结果的影响，从而通过对多个变量的 测试找出那些关键变量的方法叫多变量敏感性分析，测试找出那些关键变量的方法叫多变量敏感性分析， 也叫多因素敏感性分析。也叫多因素敏感性分析。 第三节第三节 敏感性分析敏感性分析 三、敏感性分析的方法三、敏感性分析的方法 项目对某种变量的敏感程度，可以有两种表示项目对某种变量的敏感程度，可以有两种表示 方法。一是通过列表法表示该变量按一定比例变化方法。一是通过列表法表示该变量按一定比例变化 时引起评价指标的变动幅度（即敏

25、感性分析表）；时引起评价指标的变动幅度（即敏感性分析表）； 二是通过图解法表示评价指标达到临界点（如内部二是通过图解法表示评价指标达到临界点（如内部 收益率等于财务基准收益率）时，某个变量允许变收益率等于财务基准收益率）时，某个变量允许变 化的最大幅度即极限值（即敏感性分析图）。超过化的最大幅度即极限值（即敏感性分析图）。超过 此极限，就认为项目不可行。此极限，就认为项目不可行。 第三节第三节 敏感性分析敏感性分析 四、单变量敏感性分析四、单变量敏感性分析 1、单变量敏感性分析的步骤、单变量敏感性分析的步骤 （1）确定分析指标。）确定分析指标。 （2）选择需要分析的变量。）选择需要分析的变量。

26、 （3）研究并确定各变量的变动范围，并列示各变量不同的）研究并确定各变量的变动范围，并列示各变量不同的 变化幅度（如变化幅度（如5%、10%等）或不同取值的几种状态。等）或不同取值的几种状态。 （4）通过分析各变量变动对经济评价指标的影响程度，建）通过分析各变量变动对经济评价指标的影响程度，建 立相应模型与数量关系，确定敏感性因素。立相应模型与数量关系，确定敏感性因素。 第三节第三节 敏感性分析敏感性分析 四、单变量敏感性分析四、单变量敏感性分析 敏感因素是指对经济评价指标产生较大影响的因素。敏感因素是指对经济评价指标产生较大影响的因素。 一般可通过两种方法来确定。一般可通过两种方法来确定。

27、一种是相对测定法。假定要分析的变量均从初始值开一种是相对测定法。假定要分析的变量均从初始值开 始变动，假设各个变量每次变动的幅度均相同，分别计算始变动，假设各个变量每次变动的幅度均相同，分别计算 在同一变动幅度下各个变量的变动对经济评价指标的影响在同一变动幅度下各个变量的变动对经济评价指标的影响 程度，即敏感程度，然后按照敏感度的高低对各个变量进程度，即敏感程度，然后按照敏感度的高低对各个变量进 行排序，敏感度高的因素是敏感性因素。行排序，敏感度高的因素是敏感性因素。 二是绝对测定法。假定要分析的变量均只向对经济评二是绝对测定法。假定要分析的变量均只向对经济评 价指标产生不利影响的方向变动，当

28、变动到某一极值时，价指标产生不利影响的方向变动，当变动到某一极值时， 会使经济评价指标超过项目可行的临界值，则该变量是敏会使经济评价指标超过项目可行的临界值，则该变量是敏 感性因素。感性因素。 2、单变量敏感性分析图、单变量敏感性分析图 敏感性分析图是通过在坐标图上做出各个不确定性因素的敏感性分析图是通过在坐标图上做出各个不确定性因素的 敏感性曲线，进而确定各个因素的敏感程度的一种图解方法，敏感性曲线，进而确定各个因素的敏感程度的一种图解方法， 它可以求出导致项目由可行变为不可行的不确定性因素变化的它可以求出导致项目由可行变为不可行的不确定性因素变化的 临界值。临界值。具体做法是：具体做法是：

29、 （1）将各个变量因素的变化幅度作为横坐标，以某个评价指标）将各个变量因素的变化幅度作为横坐标，以某个评价指标 （敏感性分析的对象，如内部收益率）为纵坐标作图。（敏感性分析的对象，如内部收益率）为纵坐标作图。 （2）根据敏感性分析的计算结果绘出各个变量因素的变化曲线）根据敏感性分析的计算结果绘出各个变量因素的变化曲线 （取点范围小时，近似为直线，本书为了说明上的方便，均画（取点范围小时，近似为直线，本书为了说明上的方便，均画 成了直线），其中与横坐标相交角度较大的变化曲线所对应的成了直线），其中与横坐标相交角度较大的变化曲线所对应的 因素就是敏感性因素。因素就是敏感性因素。 （3）在坐标图上作

30、出项目分析指标的临界曲线（如）在坐标图上作出项目分析指标的临界曲线（如NPV=0， FIRR=ic等），求出变量因素的变化曲线与基准收益率曲线（即等），求出变量因素的变化曲线与基准收益率曲线（即 临界曲线）的交点，则交点处所对应的横坐标称为变量因素变临界曲线）的交点，则交点处所对应的横坐标称为变量因素变 化的临界值，即该变量因素允许变动的最大幅度，或称项目由化的临界值，即该变量因素允许变动的最大幅度，或称项目由 盈到亏的极限变化值。盈到亏的极限变化值。 -20%+10% +20% 0 内部收益率内部收益率 经营成本经营成本 建设投资建设投资 财务基准折现率财务基准折现率 销售收入销售收入 基本方案的内部收基本方案的内部收 益率或社会折现率益率或社会折现率 各变量变化各变量变化 幅度（幅度（%） 敏感性分析示意图敏感性分析示意图 第三节第三节 敏感性分析敏感性分析 四、单变量敏感性分析四、单变量敏感性分析 3、单变量敏感性分析的应用、单变量敏感性分析的应用 （1）单变量静态指标的敏感性分析）单变量静态指标的敏感性分析 见教材见教材P295-296例例7-9。 （2）