投资学第八章课件讲解

1、第七章 非传统风险转移 主要内容 一、非传统风险转移的基本介绍 二、非传统保单产品 三、与保险有关的证券化产品 四、应急资本工具 一、非传统风险转移的基本介绍 1、传统风险转移的手段 2、非传统风险转移的含义 3、非传统风险转移的背景和发展阶段 4、非传统风险转移的参与人 1、传统风险转移的手段 控制性的风险转移合同转移 保险转移购买保险 非保险融资转移衍生品和或有融资计划 上述手段的不足与限制？上述手段的不足与限制？ 2、非传统风险转移的含义 非传统风险转移（Alternative Risk Transfer，ART） 是创新的保险市场和资本市场资本市场相互结合的风险管理方 法，本质上是在保

2、险市场和资本市场之间转移风险的 系列产品和方法的总称。 lART(Alternative Risk Transfer)解决方案解决方案 传统保险市场的缺陷：传统保险市场的缺陷： 逆向选择逆向选择 道德风险道德风险 信用风险信用风险 有限能力有限能力 ARTART的主要形式：的主要形式： 自保、风险自留集团、资本市场自保、风险自留集团、资本市场 有限风险（再）保险有限风险（再）保险 应急资本应急资本 多年期多险种产品多年期多险种产品(MMP)(MMP) 多触发原因产品多触发原因产品(MTP)(MTP) 保险证券化保险证券化 天气衍生产品天气衍生产品 3、非传统风险转移的背景和发展阶段 （1）背景

3、 ART市场根植于更深入的一种趋势：资本市场和保 险行业的交融。假如没有保险业和资本市场的高度互 动，ART产品就不可能创造出来。 同时，企业面临的风险越来越复杂，单纯的保险产 品满足不了企业的需求，保险业的客户开始转向其它 市场来寻求风险管理方案，于是保险公司扩大承保范 围，开始涉足传统上通过资本市场对冲的风险，为认 为是不可保或很难承保的风险提供了新的解决方案。 （2）发展阶段 20世纪60年代末，自保基金、专业自保公司开始 出现，标志着非传统风险管理的开始 20世纪80年代，有限风险计划开始盛行，公司更 关注风险和现金流的时间选择而不是空间转移 20世纪90年代后期，多风险产品、保险证券

4、化等 相继出现，风险转移实现了从单一市场（保险市场） 向跨市场（保险市场和资本市场）的转变。 4、非传统风险转移的参与人 保险人和再保险人 投资银行、商业银行 风险转移需求者 投资者 保险经纪人 传统风险转移的参与人有哪些？ 二、非传统保单产品 引子：传统保险产品的种类 财产保险财产保险 企业财产企业财产 工程保险工程保险 货物运输货物运输 运输工具（机动车辆、飞机、船舶）运输工具（机动车辆、飞机、船舶） 责任保险责任保险 产品责任产品责任 公众责任公众责任 雇主责任雇主责任 职业责任（医疗责任、董事和高管责任等）职业责任（医疗责任、董事和高管责任等） 信用保证保险信用保证保险 员工福利员工福

5、利 团体健康保险团体健康保险 团体意外伤害保险团体意外伤害保险 团体人寿保险（团体定期寿险、团体万能寿险、团团体人寿保险（团体定期寿险、团体万能寿险、团 体养老年金保险等体养老年金保险等 非传统保单的产品类别： 1、非传统风险自留 2、分层保险 3、有限再保险 4、多风险产品 1、非传统风险自留保单的类别： 部分保险 损失灵敏型合同 有限风险计划 追溯有限风险保单 （1）部分保险 把风险的一部分通过保单转移出去，这就意味着 自留较多的风险。 实现方式：免赔额、保单限额、共同保险比例、 保险责任范围与除外责任 免赔额和自留 n 具有 具有200万美元免赔额的风险暴露图万美元免赔额的风险暴露图 n

6、 无附加保费无附加保费 n 有附加保费有附加保费(假设附加保费为假设附加保费为50万美元）万美元） 保单有效期内保单有效期内 发生的总损失发生的总损失 企业企业 支付支付 的损的损 失失 $2m $0.5m $2m $2.5m 有附加保费有附加保费 无附加保费无附加保费 n 免赔额的形式免赔额的形式 l 每一事件的免赔额每一事件的免赔额 n 可以使用有止损额（可以使用有止损额（stop lossstop loss）的保单限定企）的保单限定企 业自身支付的总损失业自身支付的总损失 l 累计免赔额累计免赔额 n 免赔额和自留额免赔额和自留额 (SIR) l 免赔额：先由保险人支付包括免赔额在内的免

7、赔额：先由保险人支付包括免赔额在内的 损失，然后再由投保人向保险人返还损失，然后再由投保人向保险人返还 n 需要信用证需要信用证 l 自留额：由投保人自己支付的损失，保险人自留额：由投保人自己支付的损失，保险人 不会预先垫付不会预先垫付 超赔保单 $1m $4m $1m 每一事件每一事件 的损失的损失 l超赔保单：支付超过超赔保单：支付超过100万美元以上的万美元以上的300万美元的损失万美元的损失 企业企业 支付支付 的损的损 失失 思考：超赔保单与免赔额保单的区别是什么？思考：超赔保单与免赔额保单的区别是什么？ （2）损失灵敏型合同 损失敏感性合同是指保险合同条款、费率、 损失敏感性合同是

8、指保险合同条款、费率、 承保条件等和可能（或已经发生的）保险损失承保条件等和可能（或已经发生的）保险损失 挂钩的一类保险合同，其挂钩的一类保险合同，其主要特点主要特点是：是： 保单持有人的保费支付取决于保单期间发 保单持有人的保费支付取决于保单期间发 生的损失情况生的损失情况（因为可能存在补缴保费的可（因为可能存在补缴保费的可 能，因而在签订此类合约时，保险人通常要能，因而在签订此类合约时，保险人通常要 求投保人出具信用证明）求投保人出具信用证明） 为什么使用损失敏感型合同？ l企业希望自留风险，但又想获得以下东西：企业希望自留风险，但又想获得以下东西： 保险的税收优惠保险的税收优惠 购买理赔

9、服务购买理赔服务 符合强制保险的要求符合强制保险的要求 进行风险筹资进行风险筹资 损失敏感性合同的例子： 损失敏感性合同的例子： l 经验费率保单经验费率保单 l 巨额免赔保单巨额免赔保单 l 回溯型费率保单回溯型费率保单 l 投资信用计划投资信用计划 经验费率保单： 费率确定：保费与过去损失经验相挂钩 优点：减少道德风险和预测失误 特点：更偏重于风险转移风险转移，而较少的风险自留和风 险筹资 巨额免赔保单： 特点：免赔额非常高，保费很低 回溯型费率保单 l特点特点 l预付部分保费预付部分保费 l最终支付的保费基于：最终支付的保费基于： 已发生损失已发生损失 已赔付损失已赔付损失 l但事先会规

10、定好最终支付的最低和最高保费但事先会规定好最终支付的最低和最高保费 l风险暴露图风险暴露图 发生的损失额 被保险人 的支付额 $3m $0.5m $0.5m $3.33m 斜率=0.9 这里假设回溯保费这里假设回溯保费 为损失的为损失的90%，最，最 低保费低保费50万元，最万元，最 高保费高保费300万元万元 投资信用计划 要点：被保险人先支付一笔相当于合理免赔额的保 费，而保险人将这笔资金存放于一个信托账户，当发 生损失时再用来赔付。 当信托账户出现赤字，被保险人交纳附加保费； 当信托账户出现盈余，则全部返还被保险人。 不需要抵押品，投资收益还能够免税免税 （3）有限风险计划 出现于20世

11、纪80年代 主要用途：自留风险、管理风险和风险融资，而不是转移风险 主要功能：作为现金流量的时间选择工具，而不是损失转移工具 操作要点：控制在多年期的损失、投资收入和应计准备金之间的时 间选择风险 主要形式：追溯型有限风险计划和预期型有限风险计划 参与人：可以作为保险公司和再保险公司之间的保险安排，也可以参与人：可以作为保险公司和再保险公司之间的保险安排，也可以 作为原保险公司和其它实体之间的保险安排作为原保险公司和其它实体之间的保险安排 意义：意义： （1）有限风险合同突出的是在一定时间内对某一风险进有限风险合同突出的是在一定时间内对某一风险进 行分散。传统（商业）保险则是基于大数法则，即通

12、过在大行分散。传统（商业）保险则是基于大数法则，即通过在大 量相似风险单元中（而实际上只有一部分风险单元会出现损量相似风险单元中（而实际上只有一部分风险单元会出现损 失）分散损失来实现风险的转移。失）分散损失来实现风险的转移。 （2）使用有限风险合同的主要目的则是在时间上分摊投）使用有限风险合同的主要目的则是在时间上分摊投 保人的风险，它是一种多年期的保险安排，由投保人和保险保人的风险，它是一种多年期的保险安排，由投保人和保险 人共同承担风险。通过在不同年度分摊损失风险，达到平滑人共同承担风险。通过在不同年度分摊损失风险，达到平滑 投保人财务报表的目的；它还可以定制化地承保一些传统保投保人财务

13、报表的目的；它还可以定制化地承保一些传统保 险不能承保的风险，同时又可以为投保人带来税收方面的好险不能承保的风险，同时又可以为投保人带来税收方面的好 处。处。 （4）追溯有限风险保单 定义：是一种管理已存在负债或已发生损失的时时 间选择风险间选择风险的有限合同（又称事后筹资保单） 主要因素：时间风险和少量的承保风险 主要形式有： 损失未满期责任转移（又称损失组合转移，LPT） 逆进展保险（ADC） 追溯的总计损失保险（RALC） 总体特征：把已经发生但赔偿的时间和已经发生但赔偿的时间和/或规模还或规模还 不确定的损失转移给保险人，保费通常相当于预计赔不确定的损失转移给保险人，保费通常相当于预计

14、赔 款加上净准备金的现值。款加上净准备金的现值。 意义： n通过这种转移，投保人可以将时间风险和投资风险部通过这种转移，投保人可以将时间风险和投资风险部 分甚至全部转移给保险人。由于负债减少了，可以使分甚至全部转移给保险人。由于负债减少了，可以使 公司的财务报表更健康，降低了财务杠杆，有了一个公司的财务报表更健康，降低了财务杠杆，有了一个 更加稳健的财务环境。更加稳健的财务环境。 n可以产生税收优惠可以产生税收优惠 n投保人支付的保费（通常预先一次性支付）可以享投保人支付的保费（通常预先一次性支付）可以享 受税收减免；受税收减免； n保险人可以扣除已发生损失的现值（注意，在投保保险人可以扣除已

15、发生损失的现值（注意，在投保 人那里是不允许这样的）人那里是不允许这样的） 2、分层保险 第一层：购买第一层：购买100万美元自留损失以上万美元自留损失以上300万美元的保障万美元的保障 第二层：购买第二层：购买400万美元自留损失以上万美元自留损失以上200万美元的保障万美元的保障 $1m $4m $6m $1m 第一层第一层 保险的保险的 阈值点阈值点 第二层第二层 保险的保险的 阈值点阈值点 企业企业 支付支付 的损的损 失失 每一事件每一事件 的损失的损失 纽约世界贸易中心的分层保险 1993年2月，位于纽约的世贸中心被恐怖分子炸毁，导致 了财产、责任、业务中断等损失近十亿美元。纽约高

16、速运输 管理局有6亿美元的财产与业务中断保障和4亿美元的责任保 障。下面列出了参与这项赔偿的多层财产保单及保险人： 自留自留 每项索赔的每项索赔的10万美元万美元 第一层第一层 从从Am Home Assurance and Home Indemnity得到得到1000万美元万美元 第二层第二层 从从11家公司得到赔偿家公司得到赔偿2.9亿美元亿美元 第三层第三层 从从5家公司得到赔偿一亿美元家公司得到赔偿一亿美元 第四层第四层 从伦敦劳合社的从伦敦劳合社的68个辛迪加得到赔偿个辛迪加得到赔偿1亿美元亿美元 第五层第五层 从伦敦劳合社的从伦敦劳合社的65个辛迪加得到赔偿个辛迪加得到赔偿1亿美元

17、亿美元 台湾住宅地震保险的风险分散机制 单位单位: : 新台币新台币 政政 府府 24亿亿 120亿亿 480亿亿 600亿亿 24亿亿 200亿亿 住宅地震保险基金住宅地震保险基金 200亿亿 商业保险商业保险共保共保体体 400亿亿 176亿亿 80亿亿 国内、外再保险市国内、外再保险市 场或资本市场分散场或资本市场分散 住宅地震保险基金住宅地震保险基金 可依保费可依保费 累积情形累积情形 弹性安排弹性安排 财务再保财务再保 伞形保单 目的：为保单限额以上的部分提供多种风险保障 目的：为保单限额以上的部分提供多种风险保障 例子： 例子： 假设假设Lilly Inc. 购买了以下一组保单：购

18、买了以下一组保单： l 一个汽车责任保单：为每一事件自留额为一个汽车责任保单：为每一事件自留额为$100,000以以 上的损失提供上的损失提供$1,000,000的保障的保障 l 一个产品责任保单：为每一事件自留额一个产品责任保单：为每一事件自留额$1,000,000以上以上 的损失提供的损失提供$10,000,000的保障的保障 l 一个伞形保单：为每一事件中上面两个保单限额以上的一个伞形保单：为每一事件中上面两个保单限额以上的 部分提供部分提供$20,00,000的保障的保障 伞形责任保险 商业商业 一般责任一般责任 保单限额保单限额 =$10m 伞形保险限额伞形保险限额 = $20 m

19、汽车责任汽车责任 限额限额= $1m 每一事件每一事件 保险人保险人 U 保险人保险人 C 保险人保险人 A 假设该公司发生了一起保险假设该公司发生了一起保险 事故，导致了机动车辆责任事故，导致了机动车辆责任 赔偿赔偿1010万元，产品责任赔万元，产品责任赔 偿偿1500万元。问：总赔偿应万元。问：总赔偿应 如何在这如何在这3 张保单中分摊？张保单中分摊？ 保险损失各方分摊表（单位：百万元）保险损失各方分摊表（单位：百万元） 3、有限再保险 定义：再保险人向保险人提供有限风险转移的筹资工具， 又叫财务再保险。 要点： 保险人向再保险人的经验账户支付保费，一旦损失超过 基金额，保险人将获得损失补

20、偿，但设有最高限额。 种类：分散损失协议 有限成数 4、多风险产品 多风险产品是把多种风险结合到一个合同中，向企 业提供一种有效的风险管理方案。 主要种类： （1）多险种多险种/多年期产品多年期产品（ MMPs ） （2）多触发条件产品（多触发条件产品（MTPs） （1）多险种多险种/多年期产品多年期产品（ MMPs ） 多险种多险种/ /多年期产品可以将多种风险捆绑在一起，购买多年期产品可以将多种风险捆绑在一起，购买 者支付的费用所反映的是这些风险的共同损失。者支付的费用所反映的是这些风险的共同损失。 发展现状：发展现状： 还没有像单一风险套期保值产品那样被广泛应用。 原因： 第一，单一风险

21、产品具有很好的流动性和操作上的简易 性，因此而成为任何一种套期保值计划的首选。 第二，很多成熟的公司能够评估自身所面临的各类金融风 险及其相互关系，因而能够在资本市场上进行单一风险的 套期保值，并自留下相关性风险。 保险市场上的MMPs 两种风险转移方式的对比两种风险转移方式的对比 保障 年 1 23 保险产品保险产品 1 保险产品保险产品 2 金融产品金融产品1 其它产品其它产品 保障 年 1 23 保险产品保险产品 1 保险产品保险产品 2 金融产品金融产品1 其它产品其它产品 微观（单一险种）方式微观（单一险种）方式 每年更新每年更新 独立保障独立保障 许多提供商许多提供商 费用高费用高

22、 宏观（多险种）方式宏观（多险种）方式 多年期多年期 多种保障多种保障 较少或单一供应商较少或单一供应商 费用低费用低 特征： MMP产品可以在一个单独的计划中同时对不同数 量和类型的风险提供保障，像火灾、营业中断和责任 风险等传统上的可保风险可以被组合到一起，并根据 整合后的基数来确定费率。 还可以包括目前仅能在资本市场获得保障的一些财 务风险，如利率波动、汇率和商品价格。 最新一代MMP产品还可以包含那些传统上被认为是 不可保的风险，如政治风险和商业风险。 价值： MMP产品可以使公司对其自留风险的数量以及获得产品可以使公司对其自留风险的数量以及获得 的整体保障水平进行管理。的整体保障水平

23、进行管理。MMP产品带来的价值要大于产品带来的价值要大于 两个独立风险管理计划带来的价值之和。两个独立风险管理计划带来的价值之和。 例子例子 假设假设T公司面临着两类风险，一类是有形资产的财产损失风险，公司面临着两类风险，一类是有形资产的财产损失风险， 另一类是所持有的投资组合所面临的金融市场风险。另一类是所持有的投资组合所面临的金融市场风险。T公司的测算结公司的测算结 果表明，它愿意并且可以自留果表明，它愿意并且可以自留50美元的财产损失和美元的财产损失和50美元的与利率相美元的与利率相 关的投资损失。因此，它还需要在相应的市场上通过套期保值或保险关的投资损失。因此，它还需要在相应的市场上通

24、过套期保值或保险 为剩下的风险损失提供保障。为剩下的风险损失提供保障。T公司在最坏的情况下可以承受的损失公司在最坏的情况下可以承受的损失 是是100美元（如果两种风险都导致了高损失的话），这个数额就是美元（如果两种风险都导致了高损失的话），这个数额就是T 公司的最大损失限额。公司的最大损失限额。 传统的财产保险计划：传统的财产保险计划：在自留在自留5050美元的基础上支付限额为美元的基础上支付限额为 150150美元的赔偿。美元的赔偿。 利率对冲计划：利率对冲计划：在公司自留在公司自留5050美元的基础上支付的限额为美元的基础上支付的限额为 150150美元。美元。 T T公司可以承受的最大可

25、能损失公司可以承受的最大可能损失 是是100100美元，它是两个独立计划自美元，它是两个独立计划自 留风险的总和。留风险的总和。 两个独立计划可以获得对最大可两个独立计划可以获得对最大可 能损失能损失400400美元的保障，也就是当美元的保障，也就是当 两种风险同时导致了两种风险同时导致了100100美元损失美元损失 的时候。的时候。 50 200 200 50 自留 被保障 的损失 投资 损失 财产 损失 独立的保险计划独立的保险计划 T公司购买了MMP产品计划 累计损失的自留额限定为累计损失的自留额限定为100100美元，这里的累计损失是指财产保险美元，这里的累计损失是指财产保险 损失和投

26、资损失之和。损失和投资损失之和。 保单限额是保单限额是100100美元自留额之上的美元自留额之上的300300美元。这意味着不论两种损美元。这意味着不论两种损 失所占的比例如何，只要累计损失额达到失所占的比例如何，只要累计损失额达到400400美元，就要向保单持美元，就要向保单持 有人支付有人支付300300美元。美元。 100 200 400 财产 损失 投资 损失 400 200 100 A 被保障 的损失 自留 MMP计划计划 A B B B B 50 200 200 50 自留 被保障 的损失 投资 损失 财产 损失 独立的保险计划独立的保险计划 100 400 财产 损失 投资 损失

27、 400 100 A 被保障 的损失 自留 MMP计划计划 A lMMP通过可以提供对较大的累计损失（见图中的区域通过可以提供对较大的累计损失（见图中的区域A,不论各类损失的比例）不论各类损失的比例） 提供全部赔付而增加了保障能力；同时也减少了对单一风险损失的保障（当另提供全部赔付而增加了保障能力；同时也减少了对单一风险损失的保障（当另 一种风险损失相对来说也较小时），如图中区域一种风险损失相对来说也较小时），如图中区域B所示。所示。 l通过通过MMP计划，计划，T公司自留了更多的风险（这些风险通常是相对可预测的、公司自留了更多的风险（这些风险通常是相对可预测的、 严重程度较低、发生频率较高的

28、风险，对这些风险损失的赔付额总和应该接近严重程度较低、发生频率较高的风险，对这些风险损失的赔付额总和应该接近 相关的保费的总和）。相关的保费的总和）。 l在在MMP计划中可以加入一些损失严重程度高、发生频率低的风险。当损失事计划中可以加入一些损失严重程度高、发生频率低的风险。当损失事 件发生概率比较低时，在资产负债表上保留一定资本来抵御这类风险是没有效件发生概率比较低时，在资产负债表上保留一定资本来抵御这类风险是没有效 率的，最好是将这类风险进行转移。率的，最好是将这类风险进行转移。 B B MMPs的好处： l 提高了效率：经过整合，免赔额之内的风险损失的波动性要低于个别风险 的波动性之和。

29、MMP产品的成本优势在于开发了企业自身在免赔额之内分散 风险损失的潜力，减少了过度保险。 l 稳定了风险成本：因为保费支付在未来几年内是固定的，所以保单持有人 可以因为稳定的风险成本而获益，这些成本包括保险费用、免赔额内的损失 和未保险损失等。 l 管理带来的效益：尽管MMP产品比传统产品复杂，但可以使保单持有人从 管理方面获得相当的效益。 l更少的相关保险人：减少了谈判和协调成本。 l多年期保单：省略了每个保险年度的更新程序。 l 灵活性：MMP产品是为客户量身定做的，目的在于避免由于没有协调好各 个单独的保单而出现的超额保险和保险空隙。 2、多触发条件产品（MTPs） 购买者在遭受了某种风

30、险损失后，只有当作为触购买者在遭受了某种风险损失后，只有当作为触 发事件的其它风险损失也发生了后，才能获得赔付。发事件的其它风险损失也发生了后，才能获得赔付。 在金融市场上，多触发原因衍生产品一般被称为在金融市场上，多触发原因衍生产品一般被称为 “诱发式诱发式”产品，意思是指，只有在满足一定触发条产品，意思是指，只有在满足一定触发条 件时，才会行使或者诱发某一项选择权。件时，才会行使或者诱发某一项选择权。 l出现出现MTP背景：背景： l 1994年加利福尼亚州的北桥地震导致了大约年加利福尼亚州的北桥地震导致了大约100亿美元的保亿美元的保 险损失；而与此同时，美国债券市场出现大幅下跌，使美国

31、非险损失；而与此同时，美国债券市场出现大幅下跌，使美国非 寿险保险人的资产损失高达寿险保险人的资产损失高达200亿美元。这种双重打击使得保险亿美元。这种双重打击使得保险 人开始考虑购买人开始考虑购买MTP产品。产品。 l 以后，很多非保险人也开始对以后，很多非保险人也开始对MTP产品越来越感兴趣，尤其产品越来越感兴趣，尤其 是那些收入受到商品价格、利率和汇率波动高度影响的公司。是那些收入受到商品价格、利率和汇率波动高度影响的公司。 l特征：特征： l只有当所有触发事件都发生时，才会进行赔付。只有当所有触发事件都发生时，才会进行赔付。从而会减少索赔发生从而会减少索赔发生 的次数，导致保险费率的降

32、低。例如，假设全额保险赔付的第一触发的次数，导致保险费率的降低。例如，假设全额保险赔付的第一触发 事件（例如火灾损失）发生的概率是事件（例如火灾损失）发生的概率是10%，第二触发事件发生的概率，第二触发事件发生的概率 也是也是10%（例如，政府债券收益率的增加）。不考虑交易成本、利润（例如，政府债券收益率的增加）。不考虑交易成本、利润 边际等其他因素，当上述两个事件不相关时，计算相应保费时应采用边际等其他因素，当上述两个事件不相关时，计算相应保费时应采用 的概率应该是两个概率的乘积，也就是的概率应该是两个概率的乘积，也就是1%。 l困难：困难：如何寻找可以很好管理公司风险的两个触发器。如何寻找

33、可以很好管理公司风险的两个触发器。 l触发器所承载的两种风险之间的相关性（减少期望成本）触发器所承载的两种风险之间的相关性（减少期望成本） l为避免道德风险，触发事件之一必须和一个不受保单持有人影响的外为避免道德风险，触发事件之一必须和一个不受保单持有人影响的外 部指数相关。部指数相关。 l其他触发器涉及的最好均为公司自身的损失，可以使基差风险降到最其他触发器涉及的最好均为公司自身的损失，可以使基差风险降到最 低。低。 电力公司电力公司 当如下两种事件同时发生时，双重触发原因保单支付实际的损失：当如下两种事件同时发生时，双重触发原因保单支付实际的损失： （1）由于设备出现故障或与风暴相关的损毁

34、导致电力中断；（）由于设备出现故障或与风暴相关的损毁导致电力中断；（2） 在出现上述情况期间，电力现货价格超过事先约定的标准。在出现上述情况期间，电力现货价格超过事先约定的标准。 医院医院 一份双重触发原因保单支付：（一份双重触发原因保单支付：（1）超过一个特定金额以上的医疗）超过一个特定金额以上的医疗 失误责任的实际索赔金额；但只有在（失误责任的实际索赔金额；但只有在（2）医院股本组合价值在同）医院股本组合价值在同 期低于一个特定水平的情况下。期低于一个特定水平的情况下。 铁矿开采公司铁矿开采公司 一份双重触发原因保单支付：（一份双重触发原因保单支付：（1）如果员工赔偿责任赔款超过特）如果员

35、工赔偿责任赔款超过特 定的金额，保单支付一个约定的金额（但不超过实际赔付定的金额，保单支付一个约定的金额（但不超过实际赔付)；同时；同时 （2）铁矿的价格低于合同规定的价格水平。）铁矿的价格低于合同规定的价格水平。 MTPs的好处： MTPs可以提供对灾难性情景的保护。例如，当某一财政年度资本可以提供对灾难性情景的保护。例如，当某一财政年度资本 市场或债券市场价格下跌时，又发生了巨大的地震损失。市场或债券市场价格下跌时，又发生了巨大的地震损失。 MTPs还拥有价格优势。但这一点只有那些拥有充足资本而可以分还拥有价格优势。但这一点只有那些拥有充足资本而可以分 别承受任何保险损失和非保险损失的公司

36、才值得考虑。这类公司可以别承受任何保险损失和非保险损失的公司才值得考虑。这类公司可以 通过通过MTPs来减少超额保险和将保险保障限定于保险损失和非保险损来减少超额保险和将保险保障限定于保险损失和非保险损 失的同时发生。失的同时发生。(如果公司不具有财务实力，引入第二触发原因的动如果公司不具有财务实力，引入第二触发原因的动 机仅仅是为了节约费用的话，使用机仅仅是为了节约费用的话，使用MTPs将会承受较大的风险。）将会承受较大的风险。） （3）一个关于MMP的案例 对象：对象：某生产耐用品和非耐用品的跨国制造商（某生产耐用品和非耐用品的跨国制造商（“客户客户”） 内容：内容：开发开发MMP产品的过

37、程产品的过程 意义：意义：一个很好地说明了构造整体风险管理计划的复杂性和可能带一个很好地说明了构造整体风险管理计划的复杂性和可能带 来的潜在利益的例子。来的潜在利益的例子。 组织：组织：企业建立了一个由财务、战略规划、风险管理和采购经理组企业建立了一个由财务、战略规划、风险管理和采购经理组 成的项目小组对公司可能面临的重大经营风险和财务风险进行识别成的项目小组对公司可能面临的重大经营风险和财务风险进行识别 和评估。项目小组由财务部长牵头，并获得了董事会的批准。公司和评估。项目小组由财务部长牵头，并获得了董事会的批准。公司 已经认识到，整体风险管理计划的实施需要得到各个关键职能部门已经认识到，整

38、体风险管理计划的实施需要得到各个关键职能部门 高级管理人员的支持；设计最优的风险规避计划需要公司内部多方高级管理人员的支持；设计最优的风险规避计划需要公司内部多方 面专家的共同协作。面专家的共同协作。 项目小组确定的对公司经营结果最有影响的风险：项目小组确定的对公司经营结果最有影响的风险：来自来自14种货币，种货币， 10种商品，种商品，9种保险风险，以及利息支出。种保险风险，以及利息支出。 对财务风险（来自利息费用、外汇和商品价格）的分类对财务风险（来自利息费用、外汇和商品价格）的分类 三年内都可交易的三年内都可交易的这类财务风险的基本特征是具有有较好流动性的期货 市场和远期市场，可以通过交

39、易所交易和柜台交易形成足够的市场规模。属 于这类的风险有：利率，2#供热用油，天然气和7种活跃的货币。 最低限度可交易的最低限度可交易的这类财务风险只有有限的期货市场和远期市场，期限 通常为6到12个月。流动性偶尔也是有限的，受到交易规模及供给和需求价格 波动的限制。属于这类的风险有电力、大豆以及7种缺少流动性的货币。 现货市场（没有远期）现货市场（没有远期）这类财务风险拥有历史价格数据和现货市场，不 存在期货市场和远期市场。由于缺少流动性或远期收益曲线，规避这类风险 将会非常困难。属于这类的风险主要包括，乙烯、镍和锌的价格风险。 非传统风险非传统风险这类财务风险主要是因为具有不一般的价格（比

40、如垄断或寡 头垄断），非传统性的供给和需求，或者是比较难进行精确的划定。这些风 险是不可接受的，不能包括在一揽子保险计划中，如二氧化钛的价格风险。 最终的最终的3年期的风险管理计划年期的风险管理计划 包括了公司面临的最重要的风险：包括了公司面临的最重要的风险： 8种货币（种货币（AUD,NZD,MXP,DEM,FFR,JPY,GBP,CAD）风险；）风险； 4种商品（天然气，种商品（天然气，2号供热油，电力和大豆）风险；号供热油，电力和大豆）风险； 利息支出。利息支出。 保险风险：保险风险：这些财务风险和商品风险被组合成这些财务风险和商品风险被组合成9种保险风险种保险风险 财产风险，包括锅炉和

41、机器设备财产风险，包括锅炉和机器设备 一般责任风险一般责任风险 产品责任产品责任 犯罪犯罪 董事和官员董事和官员 员工赔偿员工赔偿 养老基金信托责任养老基金信托责任 律师错误和疏忽律师错误和疏忽 汽车责任汽车责任 3年期的年期的MMP计划提供年度损失不超过计划提供年度损失不超过1亿美元的亿美元的 净保障能力，累计自留额为净保障能力，累计自留额为2500万美元。也就是说，万美元。也就是说， 为了触发损失赔付，商品、财务和保险方面的综合损为了触发损失赔付，商品、财务和保险方面的综合损 失必须累计超过失必须累计超过2500万美元。万美元。 该该MMP计划融合篮子效应和各种风险之间的相关计划融合篮子效

42、应和各种风险之间的相关 性，将各种风险集合到一起所带来的更低的波动性、性，将各种风险集合到一起所带来的更低的波动性、 相关性、平均效应和累计自留额使保费和传统意义下相关性、平均效应和累计自留额使保费和传统意义下 的单独保险来比，大约减少了的单独保险来比，大约减少了20%。 三、与保险有关的证券化产品 自自20世纪世纪90年代以来，保险和再保险市场开始通过资年代以来，保险和再保险市场开始通过资 本市场获得资本，来分散保险市场的风险，特别是和巨灾联本市场获得资本，来分散保险市场的风险，特别是和巨灾联 系在一起的风险。系在一起的风险。 尽管规模还较小，但新型的保险连结型证券尽管规模还较小，但新型的保

43、险连结型证券(Insurance- Linked Securities, ILS)已经在保险市场和金融市场之间开辟已经在保险市场和金融市场之间开辟 了一个全新的领域。通过连结保险市场和资本市场，保险连了一个全新的领域。通过连结保险市场和资本市场，保险连 结型证券正在创造出一系列以前对保险行业之外的投资者来结型证券正在创造出一系列以前对保险行业之外的投资者来 说是不可获得的极具吸引力的投资机会。这种证券还提供了说是不可获得的极具吸引力的投资机会。这种证券还提供了 一个在价格上很有竞争力的潜在的保险保障来源。一个在价格上很有竞争力的潜在的保险保障来源。 保险公司和再保险公司是开发保险连结型证券的先

44、保险公司和再保险公司是开发保险连结型证券的先 行者，其它行业企业也可以将自身的保险风险证券化。行者，其它行业企业也可以将自身的保险风险证券化。 如果一家企业仅仅给某一传统风险进行了保险，并依如果一家企业仅仅给某一传统风险进行了保险，并依 靠它的保险人实行证券化，那么这项交易给该企业的靠它的保险人实行证券化，那么这项交易给该企业的 资本结构带来影响是最小限度的；而如果这家企业运资本结构带来影响是最小限度的；而如果这家企业运 用证券化来使它的风险管理计划更加全面，或者如果用证券化来使它的风险管理计划更加全面，或者如果 它能够在保险连结型证券的发行中担任直接的角色，它能够在保险连结型证券的发行中担任

45、直接的角色， 所受到的影响就会大得多。所受到的影响就会大得多。 保险连接证券的优势： 具有更高的投资收益具有更高的投资收益 提供了更多的分散化选择提供了更多的分散化选择 非巨灾风险是否也能证券化非巨灾风险是否也能证券化? 人寿风险：已经出现了寿险债券（人寿风险：已经出现了寿险债券（Life Bonds） Prudential 2001年发行了年发行了17.5亿美元的寿险债券。亿美元的寿险债券。 航空风险航空风险 员工赔偿员工赔偿 汽车保险汽车保险 信用风险信用风险 巨灾债券 这是一种由投资银行、经纪人和保险公司 联合起来开发的一种场外交易的保险衍生品， 是一种高回报的债券。它是一种与巨灾损失相

46、 联系的高收益债券。通过这种方式，保险公司 可以将保险风险转移到资本市场上去，从而最 大限度地分散风险。 运作方式： 保险公司在承保巨灾风险的同时，通过特殊目的保险公司在承保巨灾风险的同时，通过特殊目的 机构机构(SPV)向证券市场发行巨灾债券。向证券市场发行巨灾债券。 例如，一家保险公司发行了一种例如，一家保险公司发行了一种10年期共年期共5亿元的巨灾债亿元的巨灾债 券，以便在灾难发生时为其提供所需要的资金。此债券规定风券，以便在灾难发生时为其提供所需要的资金。此债券规定风 险期为险期为4年。年。 如果在如果在4年内没有发生巨灾损失，投资者将在年内没有发生巨灾损失，投资者将在10年债券到年债

47、券到 期时收回本金，且每年可以得到高额的利息回报。期时收回本金，且每年可以得到高额的利息回报。 如果风险期内一旦发生灾害（假设第如果风险期内一旦发生灾害（假设第3年发生），并且这年发生），并且这 个独立发生的灾害损失超过某一限额（例如个独立发生的灾害损失超过某一限额（例如10亿元）时，投资亿元）时，投资 者会损失掉所有的利息，但本金仍可收回；但如果灾害的损失者会损失掉所有的利息，但本金仍可收回；但如果灾害的损失 超过了更高的限额（如超过了更高的限额（如15亿元），则投资人可能会损失部分本亿元），则投资人可能会损失部分本 金。金。 保险人 合同起期 损失事件 合同期止 一次性支付资本 年度利息支

48、付 年度保费 提供保障 支付赔款 退回可能还留有的 资本 特殊目 的机构 (SPV) 保险人 保险人 特殊目 的机构 (SPV) 特殊目 的机构 (SPV) 投资者 投资者 投资者 年度保费 时间 n巨灾债券的运作巨灾债券的运作 案例分析：巨灾债券交易：行业指数债券巨灾债券交易：行业指数债券 1997年年7月月16日，一家名为日，一家名为SR的特殊目的公的特殊目的公 司发行了司发行了1.367亿美元的债券，同时和瑞士再保险亿美元的债券，同时和瑞士再保险 公司以加利福尼亚州地震的行业损失指数为依据签公司以加利福尼亚州地震的行业损失指数为依据签 订了一份订了一份1.122亿美元的保险合同。该指数反

49、映的亿美元的保险合同。该指数反映的 是两年保险期内一次地震导致的最大保险损失，是是两年保险期内一次地震导致的最大保险损失，是 由财产索赔服务中心由财产索赔服务中心PCS提供的。提供的。 债券分为四个等级：债券分为四个等级： A-1级、级、A-2级：发行了级：发行了6200万元。万元。债券本金只有债券本金只有60%面临风险，其余面临风险，其余 部分投资于在两年风险期结束前到期的国库券。部分投资于在两年风险期结束前到期的国库券。A-1支付固定的利息率支付固定的利息率 为为8.645%，A-2支付的是一个浮动利率，为三个月期伦敦同业拆出利支付的是一个浮动利率，为三个月期伦敦同业拆出利 率加上率加上2

50、55个基本点（个基本点（1个基本点相当于一个百分点的个基本点相当于一个百分点的1）。）。 B级：发行了级：发行了6000万元。万元。100%的本金都是有风险的，固定利息率为的本金都是有风险的，固定利息率为 10.493%。如果在风险期内，加利福尼亚发生了符合约定条件的地震。如果在风险期内，加利福尼亚发生了符合约定条件的地震 事故，那么前三个级别的债券持有人都将蒙受不同程度的本金损失，事故，那么前三个级别的债券持有人都将蒙受不同程度的本金损失， 原因是发行人将必须向瑞士再保险公司支付保险金。债券持有者能收原因是发行人将必须向瑞士再保险公司支付保险金。债券持有者能收 回多少取决于保险损失的程度。回

51、多少取决于保险损失的程度。 C级：发行了级：发行了1470万元。万元。利息率为利息率为11.952%（没有评级），将承担更多（没有评级），将承担更多 的风险。如果加利福尼亚州地震带来的保险损失超过了的风险。如果加利福尼亚州地震带来的保险损失超过了120亿美元，亿美元， 那么这类债券持有人将损失所有的本金。那么这类债券持有人将损失所有的本金。 PCS估计的地 震保险损失 A-1级和A-2 级债券的本金 损失* B级债券的本金 损失* C级债券的本金 损失* 此类规模损失 每年发生的概 率 大于120亿美元0%0%100%2.40% 大于185亿美元20%33%100%1.00% 大于210亿美元

52、40%66%100%0.76% 大于240亿美元60%100%100%0.52% 当发生最大损失时，所销售的当发生最大损失时，所销售的62006200万美元的万美元的A-1A-1级和级和A-2A-2 级债券收入中的级债券收入中的60%60%，即，即37203720万美元将付给瑞士再保险公万美元将付给瑞士再保险公 司作为保险赔偿；司作为保险赔偿；60006000万美元的万美元的B B级债券收入和级债券收入和14701470万美万美 元的元的C C级债券收入将全部付给瑞士再保险公司。级债券收入将全部付给瑞士再保险公司。 四、应急资本工具 1、含义 应急资本工具是在保险相关事件发生以后， 通过从资本

53、市场提供者和投资者那里筹措资金， 从而把保险市场和金融市场连接起来的一种产 品。 应急资本工具其实是一项卖出期权。意味应急资本工具其实是一项卖出期权。意味 着企业拥有了在给定期间内，以一个固定价格着企业拥有了在给定期间内，以一个固定价格 卖出本企业证券的权利，企业通过这种方式来卖出本企业证券的权利，企业通过这种方式来 筹集资金。筹集资金。 这些证券资产可能是权益资本、债务资本或两者的混这些证券资产可能是权益资本、债务资本或两者的混 合形式。如果事先约定的条件得到满足的话，应急资本期合形式。如果事先约定的条件得到满足的话，应急资本期 权的供给者（出具者）有责任买进期权所有者决定卖出的权的供给者（

54、出具者）有责任买进期权所有者决定卖出的 证券。证券。 应急资本期权类似于应急资本期权类似于诱发式期权诱发式期权 n标准的期权赋予所有者买入或卖出一项资产的权利。而标准的期权赋予所有者买入或卖出一项资产的权利。而 对诱发式期权来说，这项权利只有当某个诱发因素被激对诱发式期权来说，这项权利只有当某个诱发因素被激 活时才可能会被确认，并使期权价值得以兑现。活时才可能会被确认，并使期权价值得以兑现。 n例如，假设你拥有例如，假设你拥有100股股T公司的股票，股票当前的价公司的股票，股票当前的价 格是每股格是每股50元。如果你需要在该股票价格下跌时保护元。如果你需要在该股票价格下跌时保护 自己手中股票的

55、价值，可以买入以自己手中股票的价值，可以买入以T公司股票为标的的公司股票为标的的 卖出期权，使你获得以每股卖出期权，使你获得以每股50元的价格卖出元的价格卖出T公司股票公司股票 的权利，这是标准化的期权。的权利，这是标准化的期权。 n另一个方法是购买一个另一个方法是购买一个诱发式期权诱发式期权，获得的也是以每股，获得的也是以每股 50元的价格卖出元的价格卖出T公司股票的权利，但只有在该股票价公司股票的权利，但只有在该股票价 格跌落至每股格跌落至每股45元以下时才能行使该权利。这种诱发元以下时才能行使该权利。这种诱发 式期权的费用应该比标准期权的费用更低。式期权的费用应该比标准期权的费用更低。

56、普通诱发式期权与应急资本期权的区别普通诱发式期权与应急资本期权的区别： 应急资本期权中的或然事件或触发因素并不是作为期应急资本期权中的或然事件或触发因素并不是作为期 权标的物的资产的风险。权标的物的资产的风险。 对应急资本期权来说，标的物一般是某种证券资产对应急资本期权来说，标的物一般是某种证券资产 （如公司的股票），而诱发因素则和另一个不同的风险相（如公司的股票），而诱发因素则和另一个不同的风险相 关，比如某个经济变量或某个灾难性事件。这些诱发事件关，比如某个经济变量或某个灾难性事件。这些诱发事件 和期权标的物的价格之间可能会有一些相关性，但关联并和期权标的物的价格之间可能会有一些相关性，但

57、关联并 不显著。所以，购买应急资本期权比购买传统诱发式期权不显著。所以，购买应急资本期权比购买传统诱发式期权 的成本更低。的成本更低。 应急资本期权与多触发原因产品的区别应急资本期权与多触发原因产品的区别 （1）多触发原因产品可以转移企业的风险，而应急资）多触发原因产品可以转移企业的风险，而应急资 本却没有。本却没有。 （2）两者都为公司提供了资金，但应急资本可以带来）两者都为公司提供了资金，但应急资本可以带来 新的实收资本。新的实收资本。 应急资本的用途：应急资本的用途： 1、未来发展的机会。、未来发展的机会。 成长期的企业：机会多但资金匮乏。成长期的企业：机会多但资金匮乏。 2、应对可能的

58、危机。、应对可能的危机。 处于激烈竞争环境的企业：可能随时会陷入危机。处于激烈竞争环境的企业：可能随时会陷入危机。 时间O 购买期权 时间E 诱发事件 发生 时间X 执行期权 时间T 期权到期 持有期 时间M 赎回证券 期权有效期从期权有效期从O开始，到开始，到T结束。在这结束。在这 一期间中，假设诱发事件发生于时刻一期间中，假设诱发事件发生于时刻E， 期权被执行于时刻期权被执行于时刻X。从时刻。从时刻X开始，资开始，资 本从期权卖方转移至公司，持有期开始。本从期权卖方转移至公司，持有期开始。 然后，在持有期结束的时刻然后，在持有期结束的时刻M，企业赎回，企业赎回 证券并向期权的卖方偿还资本。

59、证券并向期权的卖方偿还资本。 应急资本期权的时间线应急资本期权的时间线 2 应急资本工具的运作 3、特征 n期权期间：期权期间：期权期间应当适当长一些，基本上都是多期权期间应当适当长一些，基本上都是多 年期。年期。 n持有期：持有期：持有期要一直持续到证券被赎回时。持有期要一直持续到证券被赎回时。 触发事件：触发事件： 对保险公司来说，触发原因一般是基于某一事件或对保险公司来说，触发原因一般是基于某一事件或 一组事件造成的保险损失。一组事件造成的保险损失。 对于非保险公司来说，触发原因就可以更加广泛，对于非保险公司来说，触发原因就可以更加广泛， 如通货膨胀、国内生产总值和房屋价格等经济指数，如

60、通货膨胀、国内生产总值和房屋价格等经济指数， 标准普尔标准普尔500、汇率等金融市场指数，临时税收和民、汇率等金融市场指数，临时税收和民 事赔偿责任等，或证券销售和产品销售方面的收入指事赔偿责任等，或证券销售和产品销售方面的收入指 数等。数等。 根据用途不同，触发条件的设定也有差异。根据用途不同，触发条件的设定也有差异。 证券类型：证券类型：应急资本期权的标的证券可以是公司用来筹集实应急资本期权的标的证券可以是公司用来筹集实 收资本的任何一种证券，如普通股，优先股或高等级债券。收资本的任何一种证券，如普通股，优先股或高等级债券。 如何选择要根据企业所处的监管环境。如何选择要根据企业所处的监管环