关于美元汇率的决定多因素分析与实证研究

1、关于美元汇率的决定多因素分析与实证研究小组成员：段丽平 张媛 付竹 王倩 谢海铃 李璇指导教师：鲁万波摘要：本文通过对美元汇率影响的多因素理论分析，建立影响美元汇率决定的多元线性回归模型，进行实证分析。由于汇率是一个时间序列数据，在进行模型回归前用长期协整性和短期误差校正机制模型调整，使长期稳定的关系在短期过程的不断调整下得以维持。在平稳数据的基础上，再进行多重共线性，异方差性，自相关性检验和消除，进一步确定汇率的决定因素。关键词：美元汇率 多元回归模型 实证分析 在全球经济一体化背景下，世界开始由单极化走向多元化，在布雷顿森林体系崩溃之后，美元作为世界原来的本位货币的今后走向，是世界各国关注

2、的一个重要对象。另外，在当前美元仍然作为世界主要的清偿手段，支付手段，流通手段的情况下，其汇率的变动，对世界各国尤其是实行美元盯住制的国家的影响很大。因此在现实中研究对美元汇率的决定，分析美元汇率主要受影响的因素显得十分必要。最后，在独立实行浮动汇率制的美国，考察其汇率的决定，可以从实证的角度去考察传统的汇率决定理论和现代的汇率决定理论的适用性，从而促进与丰富汇率决定理论的发展 。一.经济理论陈述：汇率决定理论是西方外汇理论的核心，也一直是国际经济学中最为活跃的领域之一。随着世界经济的变化和国际货币体制的变迁，汇率决定理论也在不断地发展。一些比较有代表性的汇率决定理论，包括铸币平价理论、购买力

3、平价理论货币分析法、资产组合平衡模型、国际收支学说等。（一） 铸币平价理论在金铸币本位制度下，黄金被用来规定货币能代表的价值，各国均规定了每一金铸币单位包括的黄金重量和成色，即含金量。两国货币间的比价要用其各自所含的含金量来折算。金铸币本位制度下，汇率的波动界限是黄金输送点，汇率比较稳定。这一机制可表现为： 1 如果当一国由于贸易收支逆差导致其以汇票支付的成本高于黄金输送点时，该国就会转而输出黄金。 2 如果当一国由于贸易收支顺差导致其以汇票收入的收益成本低于黄金输送点时，该国就会转而输入黄金。 3 这种金本位之下，各国货币的自动调节机制使得汇率保持了比较稳定的状态。（二） 购买力平价理论，购

4、买力平价说有两种形式，即绝对购买力平价和相对购买力平价。前者指出两国货币的均衡汇率等于两个国家的价格比率，说明某一时点上汇率决定的基础；而后者指出汇率的变动等于两国价格指数的变动差，说明了某一段时间里汇率变动的原因。1.绝对购买力平价，用数学表示，即为 绝对购买力平价存在的条件：即两国之间的商品套购活动能使同质、同类商品具有等值的价格。换言之，充分竞争市场上商品的“一价定律”是使绝对购买力平价得以实现或维持的经济机制。2.相对购买力平价的含义：汇率同两国价格水平的变化保持一致，汇率的变化取决于两国通货膨胀的差异，若本国的相对价格水平上升，本国货币购买力就会下降，这时市场力量会促使汇率回到购买力

5、平价相一致的水平。用数学表示为 = 进一步，可以将公式(15.2)通过对数求导表示成：符号“”表示变量变动的百分数，则 与 分别是两国的通货膨胀。（三）利率平价理论利率平价理论主要是来说明金融资产市场而不是商品市场中两国资产价格之间的联系。利率平价可分为无抛补利率平价和抛补的利率平价两种。此两者的不同之处在于对投资者的风险偏好所做的假定上。1.无抛补利率平价认为，在资本具有充分国际流动性的条件下，投资者的套利行为使得国际金融市场上以不同货币计价的相似资产的收益率趋于一致；利率的变化取决于无风险条件下投资者的投机决策，即（1）在年终若持有单位本币的存款与收益额大于持有外币存款与收益额按预期汇率

6、折算成的本币款，即 ，则在本国存款；（2）在年终若持有单位本币的存款与收益额小于持有外币存款与收益额按预期汇率 折算成的本币款，即 ，则在外国存款；（3）在年终若持有单位本币的存款与收益额等于持有外币存款与收益额按预期汇率 折算成的本币款，即 ，则在任何一国存款均可。 其中， 表示以本币计价的资产收益率（年率）， 表示外币计价的相似资产的平均收益率，s表示即期汇率（直接标价）， 表示预期将来某个时点（比如年末）的预期汇率。并且这里假设投资者是风险中性（risk neutral）。2.而在抛补利率平价中，套利者不仅要考虑利率的收益，还要考虑由于汇率变动所产生的收益变动，随着抛补套利不断进行，期汇

7、汇率与现汇汇率的差额会不断增大，直至两种资产所提供的收益率完全相等。抛补的利率平价并未对投资者的风险偏好做出假定，即套利者在套利的时候，可以在期汇市场上签订与套利方向相反的远期外汇合同（掉期交易），确定在到期日交割时所使用的汇率水平。通过签订远期外汇合同，按照合同中预先规定的期远期汇率进行交易，以达到套期保值的目的。由于套利者利用远期外汇市场固定了未来交易时的汇率，避免了汇率风险的影响，整个套利过程可以顺利实现。套利者如果在即期达成一笔一年期外汇交易，用数学表达是：其中，f表示在即期（比如1月1日）公布的在1年后（比如12月31日）交割的远期汇率。它实际上是替代了无抛补利率平价中的 。若令 表

8、示远期的升水（或贴水），即一国的远期汇率超过（低于）即期汇率的比率，则有那么，抛补的利率平价可更为清楚地表达为 在推算中， 同样被作为二阶小量被省去。总的说抛补的利率平价的含义：1)利率高于（低于）外国利率的差额等于本国货币的远期贴水（升水）。2）高利率国的货币在远期外汇市场上必定贴水，低利率国的货币在该市场上必定升水。如果国内利率高于国际利率水平，资金将流入国内牟取利润。3）抛补利率平价中，套利者不仅要考虑利率的收益，还要考虑由于汇率变动所产生的收益变动。结论：在资本具有充分国际流动性的前提下，抛补与无抛补的利率平价均告诉我们：如果本国利率上升，超过利率平价所要求的水平，本币将会预期贬值；反

9、之，则升值。（四）资产分析法是汇率决定理论中比较新的理论，与传统的汇率决定理论不同的，这一方法扬弃了传统汇率理论的流量分析法，把关注的目光集中到货币和资产的存量均衡上，其分析更加强调资产市场的存量均衡对汇率的决定性作用。货币法和资产组合平衡法是资产市场法的两个主要的分支。它们的区别在于资产替代性这一假定上。货币法假定本国同国外债券有充分可替代性，而资产组合平衡法则假定本国同国外债券不具有充分可替代性，因此资产组合平衡法特别强调了债券市场的作用。货币法中也有两个基本的分析模型，一是弹性价格货币模型，另一个是粘性价格货币模型。前者认为汇率水平应主要由货币市场的供求状况决定；后者认为，在短期内，由于

10、不同市场存在不同的调整速度，商品市场和资产市场并不是同时达到均衡的，资产市场调整快于商品市场调整使汇率出现超调，这便是短期内汇率容易波动的原因。资产组合模型指出，投资者根据对收益率和风险性的考察，将财富分配于各种可供选择的资产，确定自己的资产组当资产组合达到了稳定状态时，国内外资产市场供求也达到了均衡，均衡汇相应地被确定；当财富总量（资产供给）发生变化时，通过汇率和利率的共同调节，资产组合达到新的平衡。（五）国际收支学说假定汇率完全自由浮动，政府不对外汇市场进行任何干预。在这一前提下，分析哪些因素通过作用于国际收支而影响汇率的变动。其数学表达式为：其中，是本国的国民收入，是外国的国民收入，是本

11、国的价格水平，是外国的价格水平，是本国的利率，外国的利率，是对未来汇率的预期。 分析其中各因素对汇率的影响 ：1. 国民收入的变动。当其他条件不变时，本国国民收入的增加将通过边际进口倾向而带来进口的上升，这导致对外汇需求的增加，本币贬值。外国国民收入的增加将带来本国出口的上升，本币升值。2. 价格水平的变动。本国价格水平的上升将带来实际汇率的升值，本国产品竞争力下降，经常账户恶化，从而本币贬值。外国价格水平的上升将带来实际汇率的贬值，经常账户改善，本币升值。3. 利率的变动。本国利率的提高将吸引更多的资本流入，本币升值。外国利率的提高将造成本币贬值。4. 对未来汇率预期的变动。如果预期本币在未

12、来将贬值，资本将会流出以避免汇率的损失，这带来本币即期的贬值。如果预期本币在未来将升值，则本币币值在即期将升值。三.模型的建立第一次世界大战爆发后，金铸币制度被金块本位制和金汇兑本位制所替代。进而，在19291933年世界经济危机期间，金本位制度崩溃，各国实行了纸币流通制度，显然铸币平价理论对现在的经济体不再适用，而建立在以上部分中提到的购买力平价理论、利率平价理论和国际收支学说基础上，我们高度抽象出以下的多元线性回归模型(以便于应用简单的计量经济分析)： yt=1+2 x2+3x3+4x4+5x5+6yt-1+t其中，美元的汇率以英镑作为参照对象yt即为美元对英镑的汇率，x2为两国之间利率之

13、比，x3为两国通货膨胀率之比（实证操作中用cpi比率来替代），x4为两国出口量水平之比，x5是两国gdp比率，yt-1为两国滞后一期的汇率之比。另外，利率作为解释变量的依据来自利率平价理论与国际收支学说，通货膨胀率的依据来自相对购买力平价理论，出口水平的依据来自国际收支学说，滞后一期的汇率水平，来自人们的理性预期。 四.数据收集来源 数据的搜集情况及数据说明：数据来源于economic intelligeme unit、the economist、country report:united kingdon2000-2005、country report:united states of ame

14、rican2000-2005具体情况见附表。 dateexchange rate(us/uk)ukexportukgdpukcpiukrateusexportusgdpuscpiusrate12000.011.59565.9202.52.3665.99668.73.4622000.021.51267.5204.63.1667.59857.63.56.532000.031.4772.2208.12.1672.29937.63.56.542000.041.49273.4209.12.1673.410027.93.46.552001.011.42674.7210.11.95.7574.710141.

15、73.4562001.021.40473.4211.32.35.2572.410202.63.43.7572001.031.4771.22122.44.7571.210224.92.7382001.041.4570212.22.147010253.21.81.7592002.011.469.3212.52.4469.310313.11.21.75102002.021.571.4213.71.9471.410376.91.31.75112002.031.671.6216.21.5471.610506.21.61.75122002.041.665.8249.22.6465.810588.82.21

16、.25132003.011.5869.4256.12.13.75173.510744.62.91.25142003.021.6567.92572.53.75174.6108842.21152003.031.6668.5259.31.93.5178.311116.72.21162003.041.7869.5272.22.43.75186.911270.91.91172004.011.8470.9275.11.74193.911472.61.81182004.021.8171.92772.24.5199.311657.52.81.25192004.031.8172.1277.82.34.75204

17、.611814.92.71.75202004.041.9272.9279.13.14.75208.611988.93.42.25212005.011.8973.3279.83.24.75213.812198.832.75222005.021.7976.3281.234.75215.712373.12.93.25五.模型检验与修正建立模型：yt=1+2 x2+3x3+4x4+5x5+6yt-1+t 其中，yt-美元对英镑的汇率，yt=exchange rate (us/uk) x2-两国利率比率 x2=us rate/uk rate x3-两国物价指数比率 x3=us cpi/uk cpi x4

18、-两国出口比率 x4=us export/uk export x5-两国gdp比率 x5=us gdp/uk gdp yt-1- 一阶滞后一、先检验时间序列的平稳性：1、 长期协整性检验（1）、作图：判断是什么性质的随机游走带一定趋势同理可得，x2，x3，x4，x5也是带一定趋势的随机游走（2）、做单位根检验adf test statistic-2.587484 1% critical value*-4.5000 5% critical value-3.6591 10% critical value-3.2677*mackinnon critical values for rejection

19、of hypothesis of a unit root.augmented dickey-fuller test equationdependent variable: d(yt)method: least squaresdate: 12/13/05 time: 20:24sample(adjusted): 2000:3 2005:2included observations: 20 after adjusting endpointsvariablecoefficientstd. errort-statisticprob. yt(-1)-0.4822750.186388-2.5874840.

20、0198d(yt(-1)0.1152640.2324450.4958780.6267c0.6384490.2463802.5913170.0197trend(2000:1)0.0131960.0054442.4241170.0276r-squared0.303443 mean dependent var0.013900adjusted r-squared0.172839 s.d. dependent var0.063982s.e. of regression0.058190 akaike info criterion-2.673335sum squared resid0.054178 schw

21、arz criterion-2.474189log likelihood30.73335 f-statistic2.323379durbin-watson stat1.713732 prob(f-statistic)0.113745yt序列是非平稳的同理，x2,x3,x4,x5也是非平稳的（3）、检查是否具有协整性adf test statistic-2.883999 1% critical value*-3.8572 5% critical value-3.0400 10% critical value-2.6608*mackinnon critical values for rejecti

22、on of hypothesis of a unit root.augmented dickey-fuller test equationdependent variable: d(e)method: least squaresdate: 12/13/05 time: 20:28sample(adjusted): 2001:1 2005:2included observations: 18 after adjusting endpointsvariablecoefficientstd. errort-statisticprob. e(-1)-1.0468070.362971-2.8839990

23、.0114d(e(-1)0.0426030.2564610.1661200.8703c-0.0533250.366713-0.1454140.8863r-squared0.507074 mean dependent var-0.029991adjusted r-squared0.441351 s.d. dependent var2.080603s.e. of regression1.555102 akaike info criterion3.871971sum squared resid36.27512 schwarz criterion4.020366log likelihood-31.84

24、774 f-statistic7.715281durbin-watson stat2.024573 prob(f-statistic)0.004964一般地，选择5%的临界值，所以没有协整性2、采用对数建模：lnyt=1+2 lnx2+3lnx3+4lnx4+5lnx5+6lnyt-1+lnt再对该模型做图和单位根检验得知：lyt,lx2,lx3,lx5都有带向下的趋势，；lx4也带有一定的趋势lyt,lx2,lx3,lx4,lx5都是非平稳性的检验协整性le的adf统计量小于5%，10%的临界值，平稳，有协整性3、短期误差校正模型检验建立短期动态关系，重新构造关系模型lnyt=1+2lnx2

25、t-i-1+3l nx3 t-i-1+4lnx4 t-i-1+5lnx5 t-i-1+6lny t-i-1+lnt-1+t其中，表示l=0，1，2，3滞后期求和确定阶数l=1时，t-i=t-1 得到一阶模型lnyt=1+2lnx2+3l nx3 +4lnx4+5lnx5+6lny+lnt-1+t通过逐步回归，建立模型为：yt=1+2x2+3x3 +4 x4+6lny t-1+lnt-1+tdependent variable: ytmethod: least squaresdate: 12/14/05 time: 10:18sample(adjusted): 2000:3 2005:1incl

26、uded observations: 12excluded observations: 7 after adjusting endpointsvariablecoefficientstd. errort-statisticprob. c1.7264620.6996082.4677550.0486x2-0.3772320.155530-2.4254540.0515x3-0.1875660.157539-1.1906030.2788x4-0.4223820.159203-2.6531030.0379yt(-1)0.9846010.1718345.7299630.0012ut0.0076750.07

27、12170.1077650.9177r-squared0.955655 mean dependent var-1.025898adjusted r-squared0.918701 s.d. dependent var0.504523s.e. of regression0.143855 akaike info criterion-0.733174sum squared resid0.124165 schwarz criterion-0.490720log likelihood10.39904 f-statistic25.86057durbin-watson stat1.301532 prob(f

28、-statistic)0.000544t检验值显著，r2显著，f统计量显著，所以舍去x3，x5得到模型yt=1.726462-0.377232x2-0.422382 x4+0.984601lny t-1+0.007675lnt-1t= 2.467755 -2.425454 -2.653103 5.729963 0.107765r2=0.955655上述模型即为所求二、检验多重共线性，异方差性，自相关性x2x4yt(-1)ut1-0.187132883642-0.01738298932840.0326258845095-0.18713288364210.825418362348-0.110931

29、081665-0.01738298932840.82541836234810.007760570311740.0326258845095-0.1109310816650.007760570311741解释变量之间不存在多重共线性由上表知，dw统计量为1.301532，dl=0.697,du=1.641,落在不可判断区由残差序列的散点图，无明显的线行自回归，没有自相关性用arch检验法检验dependent variable: e2method: least squaresdate: 12/14/05 time: 10:53sample(adjusted): 2000:4 2005:1inclu

30、ded observations: 9excluded observations: 9 after adjusting endpointsvariablecoefficientstd. errort-statisticprob. c0.0068640.0044551.5407530.1673e2(-1)-0.1441420.371462-0.3880400.7095r-squared0.021058 mean dependent var0.005737adjusted r-squared-0.118791 s.d. dependent var0.009584s.e. of regression0.010137 akaike info criterion-6.152137sum squared resid0.000719 schwarz criterion-6.108309log likelihood29.68462 f-statistic0.150575durbin-watson stat2.359829 prob(f-statistic)0.709517r2=0.021058，（n-p）r2=0.16864临界值。无异方差性所以模型yt=1.726462-0.377232x2-0.422382 x4+0.984601lny t-1+0.007675lnt-1