化工行业研究报告

1、 化工行业研究报告 前言：化工行业2002年小结与前景展望 基本结论：化工行业是国民经济中的一个重要支柱产业， 涉及多个子行业。不同子行业 的市场环境存在着很大差异， 因此我们首先对各子行业上市公司在过去一年中的表现，和它 们在2003年的发展前景做简要的分析。 这些子行业包括化肥、农药、洗涤品、涂料、纯碱、 磷化工及石化行业。2002年上述行业业绩分化的特征更为明显，展望 2003年这种特征仍 将持续，业绩的整体回升还需时日。 （一）业绩分化明显加快。总体上看，化工行业整体低位运行，但各子行业呈现出明显 分化的特征。石化行业可谓高歌猛进，借助原油价格上涨的动力形成快速增长；化肥行业彻 底摆脱

2、1998年以来的市场低迷态势，相关上市公司实现整体“脱困”，并有较大业绩增长； 农药行业在“挤压”性政策的助推下，通过产品结构的积极调整也已初见成效；涂料类上市 公司在外资和民营企业的“双逼”压制下，经营依然艰难；洗涤品行业同类同质产品的生产 与竞争，压缩了相关企业的利润空间，经营业绩明显下滑； 纯碱行业国内市场供过于求现象 仍难以解决，从而使相关上市公司的经营业绩步入了下滑趋势；磷化工发展中“电力”瓶颈 的约束及出口“粗放型”的现状，一定程度上制约了磷化工向精细化的拓展，因此虽然我国 已成为全球最大的黄磷生产国与出口国，但相关上市公司却整体表现平平。 化肥行业：天然气与煤炭是化肥企业的主要生

3、产原料，2001年起国内部分中小煤矿企 业的关停及天然气价格的上涨，均不同程度地提高了化肥企业的生产成本。部分成本高企的 化肥中小企业被迫停产而退出市场，从而形成了本轮“成本推动型”的行业复苏现象。2001 年化肥市场的复苏，给化肥类上市公司带来了新的机遇。2002年报显示：化肥类上市公司 整体业绩与上年相比止跌回升，成为化工行业中业绩增长较为明显的一个板块。 农药行业：农药类上市公司在“挤压性”政策的助推下，连续几年调整的效果终于在 2002年开始显现。一方面，化学农药类上市公司2002年平均主营业务收入与主营业务利 润均出现增长。从产品结构看，菊酯农药产品及除草剂产品的增长速度明显加快。从

4、市场格 局看，出口业务占较大比重的上市公司，其主营利润均有较大增长。但另一方面，同期平均 净利润指标较上年有一定程度的下降。不过这当中有部分上市公司是由于非经常性收益的减 少而导致净利润下降，如福建三农投资收益的减少、而大成股份投资收益与补贴收入的减少 都降低了公司的净利润水平，这一现象也反映出上市公司对主营业务的加强。 涂料行业：涂料板块近年来在市场中一直极度低迷。与此同步，1998年以后涂料类上 市公司的经营也是每况愈下，其中主营业务收入、净利润均逐年下降。2002年年报显示： 涂料类上市公司已陷入出现整体亏损的艰难境地。红太阳较早就将重点业务转向农药产业， 力诺工业也已成功涉入化工新材料

5、行业。除此之外，目前真正从事涂料业务的上市公司有丰 华股份、灯塔油漆、渝钛白、西北化工与渝三峡。这5家公司中仅有渝钛白 2002年业绩 尚可，但其利润中补贴收入占有相当的比重；渝三峡仅获微利且 2003年第一季度继续呈现 下降趋势；西北化工 2002年勉强扭亏，但2003年第一季度便继续亏损。可见，涂料类公 司业绩难堪已是不争的事实，而外资、民营的双重挤压是造成相关上市公司表现低迷的主要 原因。 洗涤品行业：目前涉足洗涤品行业的上市公司主要有广州浪奇、蓝星清洗、南风化工 与诚志股份。其中广州浪奇挣扎于亏损边缘；蓝星清洗、南风化工也表现不佳；只有诚志股 份实现增长，但其增长很大程度上来自于生物医

6、药及信息产品的经营。从行业角度看，洗涤 品上市公司经营下滑、整体微利。 纯碱行业：目前涉足纯碱行业的上市公司主要有天然碱、双环科技、焦作鑫安、山东海 化与青岛碱业。这 5家公司的纯碱产能达到了我国纯碱总产量的一半强以上基本代表了我 国纯碱行业的发展特征。但2002年这5家上市公司的经营业绩普遍下滑，呈现微利状态。 其中天然碱2002年艰难扭亏，2003年第一季度再次亏损。 石化行业：据测算，2002年我国石化工业实现总产值同比增长15%，增长速度明显 高于2001年，达到全部工业平均水平。同时，企业经济效益明显改善，全年整个行业实现 利润比上年翻了一番。 总体来看，石化工业成功遏制住了 200

7、1年的下降趋势，呈现出良好 的运行态势。上市公司的发展状况与此同步，中国石化、扬子石化、上海石化等公司的 2002 年年报中，均可反映出以上特征。 （二）整体增长尚需时日。2002年化工类相关上市公司各子行业的发展特点与格局有 望延续至2003年上半年，我们对其各子行业作出如下预期： 化肥行业：产品市场回暖近期有望延续。我国氮肥类上市公司大多都属于国家大型或特 大型生产规模，这些公司在拥有规模优势的前提下，基本都对尿素生产进行了节能降耗技术 改造。氮肥类上市公司总体生产成本目前基本控制在每吨800 900元左右，而中小企业 生产成本一般都在1000元/吨以上。当前尿素价位是市场供需均衡的结果；

8、如果价格再度 上升，则已关停的中小企业可能会再度开工，导致供给增加，结果市场价格再次回归，而这 显然需要一个过程。因此短期看，本轮化肥行情“成本推动型”特征的影响因素难有大的变 动。 农药行业：在“挤压性”政策助推下有望筑底复苏。由“剧毒”到“高毒”，再到“低 毒”，甚至“少毒”、“无毒”，是农药行业的发展轨迹及未来方向。目前，主要农药类上 市公司都在农药行业 50强之列，并且相关公司在产品结构的调整中更是走在行业的前列。 从世界农药市场格局看，我国农药产品仍然面临发达国家低毒高效农药品种的竞争；但同时， 我国的产品对其他发展中国家依然具有一定的比较优势。总体上看，我国农药行业有望逐渐 走出低

9、谷，特别是作为农药行业龙头的上市公司。 涂料行业：上市公司经营空间依然有限。目前上市的涂料类公司， 基本是原大型国有企 业经过改制进入证券市场的，这些企业在80年代及90年代初曾是当地的利税大户。然而 90年代后，外资企业与民营企业的大量介入，使涂料业一改过去局部垄断的市场格局，代 之而起的是激烈的市场竞争。外资企业大多在资本、技术、产品质量性能等方面强于国内企 业，因此咼档涂料市场逐渐被外企挤占。而民营企业机制灵活， 在许多大企业不愿从事的领 域积极进行投资和生产，很快占领了许多细分市场，特别在广大农村等经济欠发达地区。因 此涂料类上市公司，在“双逼”机制下的生存空间大为压缩。同时，传统的涂

10、料类公司机制 欠灵活，管理方面也没有优势，新产品开发又落后于市场需求，因此市场份额逐渐下降，经 营效益每况愈下。这是相关涂料类上市公司近年业绩下滑、甚至出现较大亏损的主要原因之 一，也是涂料市场增长而相关上市公司仍陷于业绩下滑“背驰”境地中的关键原因。外资、 民营的“双逼”，使涂料类上市公司面临业务的调整与产品结构升级的压力。然而，技术的 创新、新产品的推出，毕竟是一个从研究成果向产业逐步转化的过程。因此，涂料行业的增 长及相关上市公司业绩的大幅提高不可能一蹴而就。 洗涤品行业：营销滞后短期难有改观。 民营企业的异军突起表明了其对国内洗涤品中低 档市场的准确把握。但正是中低档产品的迅速扩张，又

11、使国内洗涤品市场出现了相对的生产 过剩，从而导致近年相关企业经营下滑。相对于成熟的行业特征， 有效的市场细分是化解洗 涤品行业发展过程中“瓶颈”制约的关键性因素。一直以高成本、高质量、高价格为经营特 征的外资企业近年来受到了我国国内企业的较大冲击。这从另一侧面也表明： 高档路线在目 前不一定是制胜战略，而有效的市场细分则将成为洗涤品行业发展的必然选择。规模优势的 存在为营销优势的发挥提供了物质支撑，而市场细分的深化又会反过来刺激公司经营效益的 提高，这种良性互动正代表了该行业的未来发展走势。然而，相关上市公司在生产规模上有 待扩张，市场细分上更是有必要向纵深发展，因此其短期内在经营上难有大的起

12、色。 纯碱行业：供过于求局面依然严峻。从发展前景看，纯碱行业“三足鼎立”特征依然延 续，而我国纯碱市场的“弱平衡”格局面临打破，两大因素的共同作用将使出口市场渐成焦 点。出口市场的争取，将是我国纯碱行业发展的必然选择。而某种意义上，美国是我国在国 际纯碱市场上唯一的竞争对手，并且竞争的焦点将会首先集中在东南亚地区。“弱平衡”格 局的打破及出口市场的激烈争夺，将使我国纯碱行业的调整势在必行。第一，天然碱资源的 利用与开发力度将会明显加大，这是提高产品竞争力的重要因素之一。第二，统一出口将是 必由之路，中国纯碱协会的作用将会得到进一步加强。第三，行业内的联合、重组渐成趋势。 纯碱行业属基础性化工行

13、业，其业绩的增长往往是下游产业“需求拉动”性增长。行业的发 展趋势决定了相关公司的前景，具有天然碱资源优势、良好出口业务基础、一定经营规模（包 括重组后）的企业，将不同程度表现出“反周期”特征的潜力。 磷化工行业：精细产业化有待拓展。黄磷是磷化工产业发展的重要工业基础。磷化工的 精细化将首先表现在低砷黄磷、高纯黄磷等高品质黄磷品种的开发上。除了产品线的扩张， 有机磷化物及磷酸盐等各种无机磷产品的拓展，是磷化工精细化在产品线延伸上的重要体 现，但无机磷酸盐的深度开发，仍将是当前磷化工精细化的主流方向。三聚磷酸钠与磷酸氢 钙是目前产量最大、应用最广泛的两大磷化工产品。洗涤品行业的需求拉动及“禁磷”

14、对其 消费市场结构的转换效应，使三聚磷酸钠产品一定时期内仍将持续增长。而畜牧饲料业的发 展及政策的间接利好刺激，将会进一步拓展磷酸氢钙的市场空间。中国已经发展成为全球最 大的黄磷生产国与出口国， 并且在精细化道路上已开发出拥有自主知识产权的六氟磷酸锂及 专用级磷酸钠等新产品。但整体上，我国“粗放型”出口的现状并未改变，并且制约磷化工 产业发展的“电力”瓶颈也亟待解决。因此，磷化工企业的经营状况，将很大程度上取决于 国内电力体制改革的结果及“粗放型”出口局面的改观。 石化行业：2003年我国石化工业将呈现前高后低的增长态势，全年石化行业生产速度 油品、乙烯、化纤、合成树脂等都将保持较快的增长速度

15、。 将有所提高，预计石化行业工业总产值将保持 17%左右的增长速度。主要石化产品如各类 根据以上分析以及证券市场中化工类上市公司的具体情况，我们选择石化、化肥、纯碱 三个子行业进行详细研究。 第一部分石化行业 基本结论：石化行业景气状况受宏观经济和原油价格双重影响，目前石化行业处于景气 周期的上升阶段，本周期高点预计在 2004年，而低点将在2005年底。原油将在2004年 回到15 20美元/桶的区间；乙烯工业因需求旺盛将迎来发展高峰；中国石化是我国石化 工业的代表，预计 2003年其每股收益将达到 0.20元。 一、2002年石化工业景气回升，效益改善 2002年，在我国多数石化产品关税大

16、幅下调的背景下，我国石化产品进口产品增长速 度虽较上年同期有所加快，但多数石化产品进口速度低于全国平均水平，并未出现进口石化 产品大量涌入的局面。 在石化产品进口保持平稳增长的同时，出口形势依然较好。 除原油和 合成纤维出口量较上年同期略有下降以外，成品油、塑料制品都保持了较快的增长速度。在 国内汽车消费热潮逐步形成，石化行业投资规模不断扩大等诸多利好因素的拉动下，我国石 化工业通过控制总量、调整结构、扭亏解困，整个行业呈现出良好的发展势头：生产增速有 所加快，产销衔接顺畅，产品库存不断下降，企业经济效益明显改善。据测算，2002年全 年石化工业实现总产值同比增长15%，增长速度明显高于 20

17、01年的水平，达到全部工业 平均水平。在工业生产速度加快的同时，企业经济效益明显改善， 全年整个行业实现利润比 上年翻了一番。此外，石化行业内部结构发生了积极变化，下游产业运行状况不断向好，其 在整个行业中的地位不断提高；国有企业的主导地位有所减弱，股份制和外商投资企业正在 成为增长新动力。总体来看，石化工业成功遏制住了 2001年的下降趋势，呈现出良好的运 行态势，增强了其在国民经济中的地位和作用。 尽管2002年我国石化工业运行形势趋于好转，但仍然存在着诸多问题，严重制约和 阻碍着石化工业的健康发展：如企业由于缺乏资源优势，进口依赖度提高，经营风险增大； 企业规模小、产品结构不合理，盈利能

18、力差；企业管理体制落后，效率低，缺乏市场竞争力； 整个行业研发投入不足，技术创新能力普遍不高等。 二、影响2003年中国石化工业发展的因素分析及增长趋势预测 （一）影响石化行业的两大因素一一宏观经济与原油价格 由于石化工业是国民经济的基础，因此其发展受国民经济的影响较大，其景气周期与宏 观经济相关度很高，表现出一定的周期性。我国GDP年增长率虽然在1994年一1998年 间由于统计口径等对数据结果存在较大争议，其整体走势的周期性波动不明显，但其涨跌的 方向与原油年加工量同比增长率的变动方向大体一致的。 原油价格是影响石化行业景气度的又一根本因素。根据统计，原油加工量同比增长速度 从低到高再到低

19、位的周期约为4年，其中19961997 年的波动主要是受到 1997年亚洲 金融危机的影响。相应的石化行业周期为3.75年，即：1991年1季度1994年3季度； 1994 年3季度1998 年2季度；1998 年2季度2001 年4季度；2002 年第一季度至今。 2005 按照过去10年每3.75年一个周期的结论推算，石化行业下一个低点应出现在 年底，目前周期的高点应在2003年到2004年间。 （二）中国石化工业发展的有利因素 1、世界经济的回升将为石化工业发展提供广阔空间 新年伊始，许多全球性和国家级权威机构纷纷对2003年世界经济前景做出了预测， 尽管预测均不敢过于乐观，但也都认定世

20、界经济不会再次陷入衰退。联合国在全球经济展 望报告中指出，由于世界经济全面复苏的时间延后，2002年全球经济将仅增长 1.7%， 2003年的增长率将达到 2.9%，2003年世界经济将从下半年开始全面复苏。 世界经济的回升将带动石化工业的更快发展。据有关部门预测，2003年至2010年， 世界化学工业的年均增长率将上升到3.6%左右，美国、西欧和亚洲的石化生产能力利用率 2003年将上升到90%。从2002到2010年，美国乙烯消费量年均增长率将为3.25%， 丙烯的年均增长率将达 3.5%。由于聚氨酯等化工产品的应用具有多样性和广泛性，近年来 市场需求也增长迅速，在南美及亚洲地区需求尤为旺

21、盛，导致其生产原料MDI、苯胺等供 不应求。 2、国内石化产品需求的增长将有力地推动石化工业的发展 近年来，我国经济成为世界经济中的“一道亮丽的风景”，人民的生活水平也有了很 大的提高，这些都为石化行业的发展创造了有利条件。 （1） 国内汽车消费日益火爆，为石化工业发展创造了广阔的需求空间。2002年，全 国累计销售汽车 343.6万辆，同比增长30%，其中：轿车销售量达105.8万辆，同比增长 33%，轿车销售量占汽车销售总量的比重也相应提高了近1个百分点。2002年前三季度， 城镇居民家庭平均每千户拥有家用汽车量由上年同期的6辆上升到9辆，相应地城镇居民 家庭用于交通和通讯的人均支出达45

22、5.4元，比上年同期增长了3倍，占消费总支出中的 比重也由上年同期 8.68%提高到10%。而2003年汽车市场仍然十分火爆，石油石化产品 的需求量也随之不断扩大，这就为石化工业的快速增长创造了有利条件。 （2）国内多数石化产品的供需将存在较大的缺口。目前，我国许多石化产品需要大量 进口来满足市场需求。据统计，我国五大合成树脂自给率为74%，进口依存度达到 26%。 而且当前石化产品供不应求的局面还会持续相当长的时间。据测算，到2005年我国乙烯消 费量将达到15Mt/a ，同期乙烯生产能力达到 8.3Mt/a ，两者之间存在着较大的供给缺口； 到2005年，中国塑料需求总量将增加51%，达到

23、25Mt，而塑料生产能力将增加74%， 达到15Mt，供需之间仍为10Mt的缺口。国内市场需求的旺盛增长，不仅给国内石化行业 提供了广阔的市场空间，还为世界石化行业的发展提供了巨大的需求市场。 3、随着跨国公司在华投资步伐的加快，我国石化行业供给能力明显增强。近两年来， 我国石化行业以其巨大的市场需求也吸引了大量的外国投资者。由于目前我国许多石化产品 的人均消费水平偏低，发展空间巨大，吸引了许多世界著名的石化公司前来投资。以乙烯为 例，目前我国乙烯人均占有量为4.9公斤，低于世界平均 13公斤的水平，西欧为 78.3公 斤，美国为76.8公斤，日本为47.6公斤，中国台湾省为 118公斤，韩国

24、为71.6公斤， 泰国为16.6公斤，中国乙烯工业拥有较大的发展空间。为此，世界著名跨国公司纷纷在中 国兴建乙烯生产厂。 这些合资厂的兴起有力地提高了我国石化行业的供给能力，必将促进国 内石化产业的更快发展。 （二）中国石化工业发展的不利因素 1、2003年国际原油价格将呈现冲高回落的走势，石化工业生产和效益将受到影响 2002年第四季度，国际石油市场原油价格急剧上涨到近两年来的最高水平。这主要是 由于为防备美国进攻伊拉克时造成“石油危机”，国际原油市场已经进入了“准战时体 制”。随着美伊战争以美国的获胜结束，当前的原油市场格局与过去已有了根本不同，原油 市场博弈格局已变为 OPEC、俄罗斯和

25、美国之间三方的博弈，而过去是OPEC 家控制原 油市场，基本上是供求双方的博弈。 目前俄罗斯的原油出口占世界原油市场的份额越来越大， 而伊拉克这个世界第二的石油储备大国，将在相当长的时间内受制于美国。因此，OPEC 通过控制原油产量，来维持原油价格在 22 28美元之间将会变成一厢情愿的想法。由于低 油价符合美国及其盟友的利益，因此这种三方博弈的结果将使原油价格回到历史均价以下， 即回落在15 20美元/桶之间。由于目前我国每年进口原油量占原油加工量的30%左右， 国际原油价格的波动必然会对国内油价产生较大影响，因此，2003年国内油价也会呈现前 高后低的运行态势。而石油作为石化行业的主要生产

26、原料，其价格的波动必将对石化行业的 发展产生最直接的影响。一般来说，油价上涨会导致石化企业生产成本上升，如果不能将上 升的成本及时转嫁出去，石化行业生产速度将减慢，经济效益将下降，而油价下跌则会降低 石化企业生产成本，生产速度将会提高，企业效益将上升。但是，如果石化企业上升的成本 能够及时转嫁，而且油价的上涨还有进一步上升的趋势，在这种情况下石化行业生产速度会 明显加快。这是因为涨价会极大的刺激中间商对石化产品的需求量，需求的增加必然有效拉 动石化工业生产速度的加快。相反，一旦油价出现下降势头，在其下降过程中，中间商对石 化产品的需求量也会随之减少，他们会耐心等待价格回落到位后再购买，这必然会

27、减慢石化 企业生产速度。因此，国际原油价格的冲高回落，将使我国2003年石化行业生产呈现前高 后低的增长态势。由于石油的下游产品上涨幅度要低于油价的上涨幅度，石化企业的效益并 不容乐观。 2、国内石化市场的逐步开放，进口产品对我国石化产业的冲击将不断增大 尽管我国在2002年大幅下调了石化产品的关税，但为更好地履行入世承诺，2003年 我国仍有相当部分的石化产品关税税率需要进一步下调，这会进一步加大国外产品对我国石 化产业的冲击力。此外，成品油、化肥、汽车轮胎等产品的进口配额每年都以10 15%的 速度递增，这些都使国内石化行业的竞争更趋激烈。 3、中国石化工业面临着结构调整的双重压力 发达国

28、家石化工业已经进入产业成熟期，而我国石化工业却正处在由粗放经营向集约 经营转变的阶段，国内石化工业面临着自身产业结构调整和跟上世界石化工业第三次产业结 构调整步伐的双重压力。20世纪90年代初，世界石化工业初步形成了美、欧、亚三足鼎 立的格局，在经济全球化和高新技术迅速发展的推动下，出现了全球石化产品过剩、盈利空 间减少、可持续发展等问题。全球石化工业开始了以资产重组、突出核心业务为主要特征的 第三次产业结构调整。而我国石化工业存在的许多问题是世界石化工业第二次产业结构调整 （即从粗放经营向资本集约经营转变）时期的问题，加之还要顺应世界石化工业第三次产业 结构调整的发展趋势，中国石化工业面临着

29、双重压力。 4、西方跨国公司实施亚洲投资战略，对我国石化工业构成极大的威胁 近几年来，世界石化工业生产能力过剩，欧美等地的大型石化公司由于当地的常规石 化产品市场需求已经趋于饱和，他们在积极向以亚洲为主的发展中国家拓展空间，提高其在 亚洲市场的份额。而我国周边的远东、 中东和东南亚地区则吸引了大部分国际资本进入本地 区石化市场。亚洲的石化工业发展空间越来越小，中国市场已成为众矢之的，这既加大了对 中国石化工业的威胁，也使得中国今后面向亚洲的周边国家发展石化品出口贸易的难度加 大。 总体来看，2003年我国石化行业发展机遇与挑战并存，只有处理好两者的关系， 才能 保证石化行业有个美好的发展前景。

30、 （三）对2003年石化行业增长趋势的预测 2003年以来，国内宏观经济呈现近几年少有的快速增长势头，消费、投资和工业生产 均呈加快增长态势，供求两旺。种种迹象显示，我国又将进入一个新的快速发展时期。国务 院发展研究中心的研究成果认为，在2001 2010年间，中国经济的潜在增长速度可以达 到7.0 %-7.9 %。在此情况下，预计至 2010年前，石化工业仍将维持持续增长、但增长速 度呈现周期波段走势的特征。根据上述对2003年石化行业发展面临的有利因素与不利因素 的分析，我们认为2003年我国石化工业将呈现前高后低的增长态势，全年石化行业生产速 度将有所提高，预计石化行业工业总产值将保持1

31、7%左右的增长速度。主要石化产品如各 类油品、乙烯、化纤、合成树脂等都将保持较快的增长速度。 分析过去十年我国经济发展的情况，我国GDP每增长1%，成品油需求、乙烯需求分 别增长0.85%和1.5% 。以此计算，至2010年前，我国成品油和乙烯每年的需求增长将达 到6.4%和11.3% 。由于我国炼油设备具有规模小且分散的特点，未来的发展趋势将是炼油 产能总量的增长不大，但投资规模不小，主要用于关停小厂、扩建和新建大厂。而乙烯工业 因产品需求增长迅速，国产产品自给率低，市场潜力很大，将迎来发展高峰。目前除现有生 产厂的改扩工程外，几大集团与国外跨国公司的合资项目也正在进行。未来数年，国产乙烯

32、的产能和产量将大幅度增长。 、重点上市公司研究 是中国最大的主要石 也是第二大原油生产商。 中国石化：中国石化是中国最大的石油产品生产商和批发零售商， 化产品（包括中间石化产品、合成材料和化肥等）生产商和供应商, 由于中国石化的业务涵盖了石化工业的所有内容，且业务较大，因此该公司基本上就是我国 石化工业的缩影。 公司历年主营业务利润构成（单位：百万元） 勘探开发炼油 营销分销 化工 其它 合计 2002 年利润 21973 10598 23006 5176 397 61150 同比增长 23.61% 39.87% 50.52% 29.66% 45.69% 8.52% 比重 35.93% 17.

33、33% 37.62% 8.46% 0.65% 100.00% 2001 年利润 28765 7577 15284 3992 731 56349 同比增长 5.93% 2.35% 12.93% 51.17% 23.29% 8.52% 比重 51.05% 13.45% 27.12% 7.08% 1.30% 100.00% 2000 年利润 27155 7759 17554 8176 953 61597 同比增长 192.52% 47.76% 27.24% 9.89% 259.63% 32.73% 比重 44.08% 12.60% 28.50% 13.27% 1.55% 100.00% 1999 年

34、利润 46407 9283 14852 13796 9073 597 比重 20.00% 32.00% 29.73% 19.55% 1.29% 100.00% 预计未来数年内对中石化业绩影响较大的仍将是勘探开发事业部和营销分销事业部，即 未来原油价格走势、 和中石化成品油零售市场的占有率，对中国石化的业绩将起决定性的作 用。预计原油价格最终将会落到1520美元/桶之内，但2003年全年原油均价可维持在 比去年均价（布仑特 24.96美元/桶）稍低的水平，2004年预计均价将进一步回落至20 美元以下。由于国内原油定价滞后，预计中国石化2003年产品实际均价将与 2002年持平。 炼油、营销和石

35、化产品在非典疫情可控的前提下，今年的主营利润增长的幅度将超过30%。 2003年中石化业绩预测 2003 年 同比增长 2002 年 勘探开发 原油（万吨） 3810 0.26% 3800 天然气（亿立方米） 53 4.74% 50.6 炼油原油加工量（万吨） 11092 5.63% 10501 营销分销总经营量（万吨） 7300 4.15% 7009 零售量（万吨） 3750 7.98% 3473 化工乙烯（万吨） 305 12.30% 271.6 主营业务收入（百万兀） 350000 7.96% 324184 主营业务利润（百万兀） 70000 14.30% 61239 二费（百万兀） 4

36、1831 20% 34859 营业利润（百万兀） 28169 23.46% 22817 净利润（百万兀） 17433 23.46% 14121 每股收益（元） 0.201 23.46% 0.163 由上表中可见，2003 年每股收益将同比增长 20%以上， 每股收益约为0.20元。2004 年预计原油价格将进一步下跌，每股收益同比2003年将减少。 上海石化：上海石化是我国最大的炼油化工一体化企业，产品涉及成品油、聚烯烃、化 纤及化纤原料等，拥有 880万吨原油加工能力，乙烯和聚烯烃产能分别达到85万吨和91 万吨，位居国内首位，公司管理规范，综合竞争力较强。预计公司全年原油加工量达到850

37、万吨，产品销售量为 710万吨，同比提高11%，业绩有望实现较大增长。 此外，由公司参股 20 %的上海赛科90万吨乙烯项目将于 2005年前后竣工投产，届 时公司乙烯规模将达到103万吨，继续保持国内领先地位，这一项目将为公司带来长期增 长。 齐鲁石化：公司2002年经过坏帐清理，卸下沉重包袱，2003年1季度每股收益达到 0.093元，是2002年全年的4倍以上（2002年每股收益0.022元），今年净利润同比大 幅增长已成定局。公司2季度业绩受到不利影响，但一些特色产品如聚氯乙烯、合成橡胶 价格跌幅小于其他品种，而且今年5月10日国家下调石油定价，每吨下调290元，有利 于公司降低生产成

38、本。公司72万吨/年乙烯二期改造工程于 2002年年底启动，计划于2004 年9月底完工，届时公司乙烯生产能力将增加27万吨/年，聚氯乙烯能力增加 37万吨/年, 预计2004、2005年公司业绩还将有较大增长。 扬子石化：公司为我国特大型石油化工企业，主营业务是石油炼制及烃类衍生物的生产、 加工和销售，主要产品为聚酯原料、聚烯烃塑料、基础化工原料和成品油等四大类产品。 2002年，扬子石化实现主营业务收入151.49 亿元，主营业务利润14.14亿元，净利润 6.25亿元，比2001年增长16.8倍，每股收益达到 0.27元。公司业绩大幅度的增长得益 于去年乙烯和常减压装置扩能改造的完工并于

39、9月底正式投产，以及相关产品如PTA、乙 二醇等价格的大幅度提高。2003年以来，由于战争的风险加大，产品价格继续保持上升的 走势，一季度，实现主营业务收入54.62亿元，主营业务利润 6.37亿元，净利润3.06亿 元，比去年同期增长 16.8倍，每股收益达到0.13元，比去年同期增长了 1193%。虽然去 年一季度的盈利水平处于最低谷，但是今年一季度的业绩还是达到了去年全年业绩的50% 左右，增长的幅度超过了去年下半年。去年竣工投产的装置将在今年充分地发挥其作用， 2003年公司的盈利前景可继续看好。 第二部分化肥行业 基本结论：2002年化肥市场价格在煤价上涨的主要推动下明显回升，不仅弥

40、补了成本 上升，经济效益也得以明显提高。化肥上市公司在整体业绩上升的同时出现明显分化，以煤 为原料的氮肥企业业绩变化不大，但以天然气为原料的上市公司利润增长显著，而钾肥和磷 肥上市公司盈利没有明显变化。展望2003年，化肥价格或略有回落，但粮食价格的回升、 石油天然气的强势和煤炭价格的居高不下使得化肥价格仍可能在高位运行，景气度依然向好 但要略逊于2002年。2002年由于化肥行业上市公司基本面的改善，其投资价值已经被市 场充分承认，以往的低价优势已不显著，在今后的投资策略中需要精选个股。 一、化肥行业2002年回顾：氮肥价格上扬效益回升 自2001年以来，随着国家加大了清理整顿小煤窑的力度，

41、小煤炭企业产量比重明显下 降，同时国际市场煤价的上涨也大大推动了国内煤炭的出口，使得国内煤炭市场出现了供不 应求的状况，煤价不断上涨。尽管2002年上半年煤价在高位有所回落，但从下半年后煤价 又开始上涨。煤炭是化肥企业的主要生产原料，煤价成本的大幅上涨，造成以煤炭为原料的 占全国氮肥产量近 50 %的中小氮肥企业资金周转困难，原材料严重不足，而纷纷减产、停 产，小氮肥企业产量明显缩减。一些大型氮肥生产企业也因为煤价上涨成本提高，水涨船高， 进一步提高了氮肥市场价格。钾肥市场在氮肥的带动下，价格也缓慢回升。 磷肥受进口产品 冲击较大，18月份磷肥进口同比增长达到143.04 %，使得磷肥价格在

42、2002年上半年 低水平震荡，但在8月份后磷肥价格急速回升约8%左右，使得磷肥行业效益有所改善。尽 管这两年煤炭价格与化肥价格上涨的幅度比较相近，但煤的成本毕竟只是化肥的一部分，化 肥价格回升带来的利润足以弥补成本的上升，这使得化肥全行业出现了产量稳定增长效益同 比增长较高的良好态势。 在原料价格上涨等因素的推动下，2002年我国化肥市场价格明显回升，化肥产量达到 3665.70 万吨，比 2001年上升12.10%。其中，高浓度磷复肥占磷肥产量的比例达到 44.14%，比上年提高8.55个百分点。但是，高浓度肥料尿素占氮肥产量的比例仍然只有 58.4%，同时，年内进口化肥 1681.57 万

43、吨，同比增长 51.65% ;出口 246.62 万吨，同 比下降14.17%。说明我国化肥和行业的产业结构和产品结构需要继续调整，进而形成能够 在产品质量和技术创新等方面能够与国际巨头相抗衡的大化肥企业。化肥行业上市公司 2002年的整体业绩上升的同时也出现了比较明显的分化，在氮肥类上市公司中，以天然气 为原料的上市公司利润增长显著，以煤为原料的上市公司盈利情况没有发生太大的变化。主 要原因是煤炭能源价格在去年迅速上涨，而天然气价格由于政府的控制上涨幅度较小。 二、业绩增长支持化肥行业上市公司2002年股价抗跌 煤炭与天然气是大化肥企业的主要生产原料。目前我国大约62 %的化肥产量是以煤为

44、原料，20 %的企业以天然气为原料。以天然气为原料路线的，其成本约占合成氨成本构成 的68%、约占尿素产品成本构成的57%。采用煤路线的，原料煤一般要占原材料总成本的 70%左右。尽管今年国际市场的能源价格涨幅较大，纽约市场上天然气价格由年初的每千 立方英尺2美元一直涨到目前的接近5美元，但国内对大化肥企业的供气价格是由国家计 委制订，今年并没有发生价格变化，因此以天然气为原料的化肥企业成本未变但价格上升的 好处却得以分享。 从2002年公布的中报可以发现，在氮肥企业中煤氮肥企业产品的毛利率基本保持不变 或略有提高，磷肥企业和钾肥企业毛利率也没有明显的变化，和去年大致相同，主要取决于 企业自身

45、的成本控制和管理水平。但天然气氮肥企业的利润增长非常明显，首先毛利率明显 上升，平均接近 7个百分点；其次净利润出现显著增长，最明显的沧州大化2002年前三 季度净利润增长达到 273.36 %，川化股份增长也超过 200 %，除了辽通化工因资产重组主 营业务受到较大影响利润下降外，几乎所有天然气氮肥企业利润增长都在20 %以上。 化肥行业上市公司业绩变化和原料种类一览 股票简称 股票代码 总股本 （万股） 普通股 （万股） 2001年末期 销售毛利率 （%） 2002年度净 利润（万兀） 原料 辽通化工 000059 66322.52 16899.87 11.57 -5875.55 天然气

46、川化股份 000155 47000 13000 16.53 6019.65 天然气 湖北宜化 000422 21388.04 10885.04 19.79 5083.66 煤 四川美丰 000731 24566.57 10111.29 23.13 7996.38 天然气 鲁西化工 000830 24911.54 7500.00 13.37 7115.58 煤 泸天化 000912 45000 15000 11.57 11416.55 天然气 河池化工 000953 19603.96 6600 20.30 1289.61 煤 云天化 600096 36818.18 10000 28.02 150

47、34.82 天然气 赤天化 600227 17000 7000 6.41 6125.92 天然气 昌九生化 600228 28800 9600 16.49 106.74 煤 沧州大化 600230 25933.16 8000 9.80 2019.33 天然气 太化股份 600281 35890.60 10500 17.31 2236.55 煤 宏达股份 600331 13000 5000 22.49 3964.06 磷钾肥 鲁北化工 600727 37930 15210 19.74 7532.71 磷肥 盐湖钾肥 000792 22085 6500 46.96 9214.48 钾肥 行业的景气

48、回升有力的支持了化肥行业上市公司的股价。2002年中国证券市场走势较 为疲软，沪市综合指数一年内下跌 15.7 %，但化肥板块平均跌幅仅是大盘指数跌幅的一半， 表现出顽强的抗跌性。 三、2003年化肥行业展望：依然向好景气度略有回落 2002年化肥行业的回暖是在外部利好因素作用下展开的，而国内化肥产品的结构、质 量和技术创新等并没有所改善，在短期内也难以有所变化，因此化肥价格走势依然是左右行 业景气度的关键因素。从目前基本面来看， 尽管化肥需求增长趋慢，但进口冲击并不如想象 之大，而煤炭和原油天然气价格居高不下也将使化肥价格得到有力支撑，回落幅度较为有限， 因此化肥行业2003年景气度可能略有

49、回落但依然较好。 支持化肥价格高位运行的主要因素有： （一）粮食价格稳中略升。粮食价格的高低是影响尿素市场的关键因素，粮食价格自 2000年见底以来，一直处于缓慢回升之中，目前稻谷价格达到了0.8元/ kg，小麦、玉米 的价格也在1.0元/ kg左右，较最低时的价格上涨了20 %以上，2003年粮食价格有望继 续回升。农产品价格的回升使农民的种植收入有所增加，农业投入的积极性也得到了一定程 度的提高，对化肥市场价格的走好将起到关键支撑作用。 （二）国内煤炭成本支撑化肥价格。2002年下半年以来，煤炭价格再度开始大幅上升， 尽管目前煤价上涨力度开始减弱，但很可能维持在高位， 成本的高居不下使得化

50、肥价格只可 能出现小幅回落。同时，煤价上涨的空间也不大，不可能再推动化肥价格大涨。全国煤炭资 源总量大于需求已成定局，2002年10月底，全国原煤产量接近 10.6亿吨，平均增长速 度超过28 %。照此增长速度，2002年我国煤炭产量将达到 13.5亿吨左右，比去年同期增 加3亿吨左右，除非出口剧增，否则煤炭价格没有大幅上涨的基础。 （三）进口产品价格冲击不大。从数量角度考虑，2002年我国尿素进口配额为130 万吨，这是我国自1997年停止尿素进口以来的第一次大规模进口尿素。从实际情况来看， 进口尿素的价格一直较为稳定，与国产尿素的价差也一直保持在50元/吨左右，对国产尿 素基本上没有形成什

51、么冲击。今年尿素进口配额为180万吨，以后每年将递增50万吨， 配额扩大对市场的压力在今后几年会逐渐显现。就价格比较，目前中东、俄罗斯、加拿大等 国的尿素出口离岸价都低于100美元/吨，加上运输费和海关费等，抵达我国口岸时成本少 于150美元/吨，折合人民币1250元/吨左右，磷肥目前出口离岸价格目前为190 210 美元/吨，低价位时为160 170美元/吨，我国生产同类产品出厂价为1600 1700元/ 吨，价格优势并不明显，压力主要在品牌上。国外主要化肥企业一般采用天然气路线，由于 2002年欧佩克的减产，世界石油天然气库存明显降低，再加上美伊局势的不确定性，预计 2003年原油天然气价

52、格整体水平将高于2002年。观察纽约市场一年多来的原油天然气价 格走势，原油天然气价格走势仍保持强势。 对化肥行业有负面影响的主要因素： （一）需求增长开始放缓。我国目前化肥生产能力已居世界第一位，而且尿素产能在今 后两三年内还有增加几百万吨的可能。但是近三年来，农业生产对化肥的需求不但没有增长， 反而使用水平呈减少态势。去年农业战略性结构调整中减少的耕地绝大部分是生态退耕，这 部分虽然还属于耕地，但对化肥的需求必然减少，甚至不用。2002年上半年全国粮食作物 种植面积为15 .96亿亩，同比下降0.3%，与去年基本持平；但棉花种植面积下降达17 .3%。 按照行业协会的预测，2002年我国市

53、场对合成氨的总需求量将达3400万吨，2005年需 求量将达3600万吨，只有尿素增长还比较明显。 （二）环保支出可能加大。值得关注的是化肥行业环保支出有可能加大。化肥企业是化 工企业中的污染大户。 过去污染问题没有得到足够的重视和处理，但2002年夏季国家计委、 财政部、国家环保总局、国家经贸委制定的关于发布排污收费标准及有关问题的通知（征 求意见稿）已下发，表明国家拟大幅度提高排污收费标准。这一标准很有可能从2003年 某个时间开始执行。经测算若按新标准氮肥企业所收排污费为目前收费标准的5倍左右， 因此如果按新标准化肥行业的排污支出增加将会比较惊人。 （三）尿素销售不再享受退税优惠。在20

54、02年以前，化肥企业销售尿素免征增值税等 税款，2002年则返还税款的 50 %，但从2003年开始不再享受这一税收优惠，化肥企业 的利润将受很大影响。 四、2003年化肥行业投资策略 化肥行业属于基础性支农产业，从行业周期上通常被界定为传统成熟行业，盈利水平也 往往低于社会平均利润率水平，行业的这种周期特点决定了其发展较为平稳，不可能具有较 高的成长性，因此过去也常常被投资者所忽视。但在2002年化肥行业因市场未预期到的景 气而整体走势较强，抗跌性比较明显，其投资价值已被市场部分挖掘。2003年市场尽管存 在阶段性的反弹，但全年走势依然不容乐观。因此对待化肥行业上市公司，只能从中精选业 绩有

55、望继续增长或价格低估的个股进行投资。 化肥上市公司业绩和注意事项 股票简称 2001 年每 股收益（元） 2002 年每 股收益（元） 2003年市场备注 辽通化工 0.004 0.0886 重组效果存在很大不确定性 川化股份 0.12 0.13 享有丰富天然气优势 湖北宜化 0.189 0.24 尿素规模较大 四川美丰 0.265 0.33 经营业绩预计比较稳定 鲁西化工 0.239 0.29 资本运作规模越大 泸天化 0.231 0.25 稳定 河池化工 0.13 0.07 摇摆于亏损和微利之间 云天化 0.420 0.42 企业成长性较咼 赤天化 0.221 0.36 业绩增长缺乏持续性

56、 昌九生化 0.09 0.004 效益较差 沧州大化 0.0687 0.08 业绩有望增长较快 太化股份 0.114 0.06 存在亏损可能 宏达股份 0.171 0.30 比较稳定 鲁北化工 0.350 0.20 受进口冲击较大 盐湖钾肥 0.367 0.36 具有资源垄断优势 值得关注的上市公司： 云天化：全国大型天然气化肥企业之一，尿素产能50万吨，品牌优势较为明显。云南 省政府从2002年12月份开始对云天化等10户企业集团的经营者，实行年薪制的重大收 入改革，将经营者收入由基本年薪和效益年薪两部分组成，有利于大大提升经营者的积极性。 赤天化：国家重点扶持的支农型化工企业。继参股遵义城

57、市商业银行公司后，投资4000 万元参与发起设立深圳市高特佳创业投资有限责任公司，直接投资或参与企业孵化器的建 设，已开始获得回报。 参与组建贵州天安药业股份有限公司、与贵州大荣塑料包装有限公司 共同组建赤天化科德生物制品有限责任公司从事虫草制品综合开发，多元化的发展战略将真 正带领公司走出谷底。 泸天化：四川重点建设项目的泸州“西部化工城”的主要核心企业，2003年中期业绩 优异，全年大幅增长几乎已成定局。股价绝对水平较低，价值严重低估，具有填满权的潜力。 盐湖钾肥：资源优势格外突出，近几年业绩稳健增长，为基金等投资机构所看重。股价 走势呈稳步上扬，其价值正逐步得到市场认可。 第三部分纯碱行

58、业 基本结论：纯碱是国民经济重要的基本化工原料，与烧碱、硫酸、硝酸、盐酸同称为“三 酸两碱”之一。主要用于轻工、化工、建材、冶金等行业等。目前我国纯碱行业已经处于发 展成熟期，产品供大于求，未来经济发展对纯碱产品需求增长潜力有限，产业重组和拓展国 际市场能力决定行业未来投资价值。从目前行业情况看，建议重点关注山东海化、青岛碱业、 天然碱。 纯碱是国民经济重要的基本化工原料，与烧碱、硫酸、硝酸、盐酸同称为“三酸两碱” 之一。我国纯碱主要用于轻工、化工、建材、冶金等行业，如，生产洗衣粉、三聚磷酸钠、 日用玻璃等轻工材料；生产苛性烧碱，小苏打等化工产品；制造平板玻璃等建材；在冶金 方面主要用于有色金

59、属，如，氧化铝、氟化盐和镍等。作为基础化工产品，纯碱的消耗增长 与GDP增长有密切关联。根据测算，GDP每增长一个百分点，纯碱消费将增加0.5%左右， 固定资产投资每增加 10%，纯碱消耗将增加 3%，因此，国内纯碱消费一般都保持稳定增 长态势。目前，纯碱工业我国纯碱生产能力及产量较大，合成碱的生产规模和技术装备水平 属世界的先进水平。 一、行业发展阶段：行业发展进入成熟期 纯碱工业在中国已有 80多年的历史，生产单位有70多家，目前我国纯碱生产能力及 实际产量仅次于美国，位居世界第二。80年代以来，我国纯碱工业发展十分迅速，年平均 增长超过10 %,远远高于世界平均增长率1.5 2%，也高于

60、同期国内经济增长速度。随着 我国轻工、化工、建材、冶金等行业的发展，近年来国内纯碱行业取得了长足进展，国内纯 碱产品的总生产能力和产量在逐年增长，按1995年至2001年间的全国总产量增长情况计 算，其年均增长率为 8.14%，年均增长量为 56.57万吨/年。以近3年为例，2000年比 1999 年增加 77万吨，2001 年比2000 年增长 84万吨，截止 2002 到11月底，国 内累计生产纯碱 920.6056 万吨，预计2002年有可能达到 1012万吨左右，比2001年 增产100万吨以上，2002 年预计比2001 年还要增长 80万吨左右，2003年还会有较 大幅度的增长。