资本结构概述(PPT 79页).ppt

1、第六章 长期筹资决策,第一节 资本成本 第二节 杠杆效应 第三节 资本结构决策,返回本篇目录,本章学习目的与要求,1、了解资本结构理论的主要内容； 2、掌握资本成本的性质及其构成部分 3、掌握资本成本的计算； 4、掌握经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆的理论意义及计算方法； 5、掌握资本结构的决策方法,返回本篇目录,返回本章目录,一资本成本的性质,一）资本成本的概念 是指企业为取得和长期占有资本而付出的代价 包括资本的取得成本和占用成本,重要概念,资本的取得成本是指企业在筹资过程中所发生的各种费用，又称为筹资费用。 资本的占用成本是指企业因占用资本而向资本提供者支付的代价，如利息，红利。 应当注意的

2、是：短期负债的数额较小，融资成本较低，往往忽略不记,重要概念,资本成本是一种机会成本，指公司可以从现有资产获得的，符合投资人期望的最小收益率。 它也称为最低可以接受的收益率，投资项目的取舍收益率。 在数量上它等于各项资本来源的成本加权计算的平均数,重要概念,1 公司要达到股东财富最大化，必须使所有投入最小化，其中包括资本成本最小化，因此计量和降低资本成本，是制定筹资决策的基础； 2 公司的投资决策必须建立在资本成本基础上，任何投资项目的收益率必须高于资本成本,二）资本成本的性质,资本成本是资本所有权和使用权分离的必然结果。 资本成本不仅包括时间价值，还包括风险价值，筹资费用等因素,决定资本成本

3、高低的因素,总体经济环境， 证券市场条件， 企业内部的经营和融资状况， 项目的融资规模,三）资本成本的种类,资本成本按用途，可分为个别资本成本，综合资本成本和边际资本成本。 个别资本成本是单种筹资方式的资本成本，包括长期借债成本，长期债券成本，优先股成本，普通股成本和留存收益成本。 综合资本成本是对个别资本成本进行加权平均而得的结果。 边际资本成本是指新筹资部分资本的成本,四）资本成本的意义,资本成本是选择筹资方式，进行资本结构决策的依据。 、资本成本是评价投资方案，进行投资决策的重要标准 、资本成本是评价企业经营业绩的重要依据。 此外，资本成本还是很多重要财务决策（如最佳现金持有量决策）的相

4、关成本,二资本成本的计量,一）一般约定与普通模型 通用计算公式： 资本成本率资本占用成本/（筹资总额资本取得成本） 通常，对于债务资本成本率在上述公式的基础上还要乘以（所得税率,返回本篇目录,返回本章目录,二）个别资本成本,债务资本成本 长期借款的资本成本率： 可以简化为；利息率*（所得税率） 需要注意的是，在有补偿性余额条款，贴现法付利息等情况下，必须将名义利息率转化为实际利息率才能正确计算出长期借款的资本成本率,返回本篇目录,返回本章目录,长期债券的资本成本率,（） 为长期债券的资本成本率，为债券按票面价值计算的年利息额，为所得税率，为债券按发行价格计算的筹资额，为债券的取得成本率 长期债

5、券可以溢价或折价发行，但占用成本只能按面值计算,自有资本（权益资本）成本,优先股资本成本 普通股资本成本 第一种方法：股利固定增长模型： /（） 为普通股的资本成本率， 为普通股筹资额， 为普通股的取得成本率，为普通股预期年股利,第二种方法：资本资产定价模型： 普通股资本成本率无风险报酬率贝他系数（股票市场平均报酬率无风险报酬率） 第三种方法：债券收益加股票投资风险报酬率,留存收益资本成本,留存收益的资本成本率是一种机会成本，体现为股东追加投资要求的报酬率。 其计算方法与普通股相似，唯一区别留存收益没有资本取得成本,三）综合资本成本,综合资本成本又称为加权资本成本或整体资本成本。 可供选择的价

6、值形式有三种： 、帐面价值 、现行市价 、目标价值,返回本篇目录,返回本章目录,四）边际资本成本,边际资本成本的计算。边际资本成本的前提： 保持企业目标资本结构 个别成本是随着筹资数量变化的 新的数量不知,返回本篇目录,返回本章目录,边际资本成本的规划。 筹资突破点可用某一特定成本率筹集到某中资本最大数额/该种资本在资本结构中所占的比重,例题,某企业计划追加筹资2500万元。其中发行债券1000万元，筹资费用率3%，债券年利率5%，两年期，每年付息，到期还本，所得税率为20%：优先股500万元，筹资费率为4%，年股息率为7%；普通股1000万元，筹资费用率为4%，第一年预期股利为100万元，以

7、后每年增长4%，要求计算该筹资方案的综合资本成本,K=(1000*5%)(1-20%)/1000(1-3%) K=500*7%/500*(1-4%) K=100/1000(1-4%)+4% 综合K,1.某公司正着手编制明年的财务计划，请计算其加权资本成本,有关资料如下： （1）公司银行借款利率9%，明年将下降为8.93,2）公司债券的面值为一元，票面利率为8%，期限利率为10年，分期付息，当前市价为0.85元，如果按公司当前市价发行新的债券，发行成本为市价的4% （3）公司普通股面值为1元，当前每股市价为5.5元，本年派发现金股利0.35元/股，预计每股收益增长率维持7%，并保持25%的股利支

8、付率,4）公司当前的资本结构为 银行借款： 150万元 长期债券 650万元 普通股： 400万股（每股1元） 保留盈余： 420万元 （5）公司所得税税率40% （6）公司普通股的值为1.1,7）当前国债的收益率为5.5%，市场上普通股平均收益率为13.5% 要求： （1）计算银行借款的税后资本成本 （2）计算债券的税后资本成本,3）分别使用股票股利估价模型和资本资产估价模型估计内部股权资本成本，并计算两种结果的平均值作为内部股权成本，如果仅靠内部融资，明年不增加外部融资规模，计算加权平均资本成本,2.某公司今年年底的所有者权益总额为9000万元，普通股6000万股。目前的资本结构为长期负债

9、占55%，所有者权益占45%，没有需要付息的流动负债。该公司的所得税率为30%。预计继续增加长期债务不会改变目前的11% 的平均利率水平。董事会在考虑明年的资金安排时提出,1）计划年度分配现金股利0.05元/股 （2）为新的项目筹资4000万元 （3）计划年度维持目前的资本结构，并且不增发新股，不举借短期借款 要求：测算实现董事会上述要求的息税前利润,分配现金股利0.05元/股 需要现金= 0.05元/股*6000万股=300万元（税后利润） 为新的项目筹资4000万元 需要内部资金4000 *45%=1800万元 （税后利润） 共需要2100万元税后利润=2100/（1-30%)=3000万

10、元 税前利润,新利息=2200*11%=242万元 旧利息=20000*55%*11%=1210万元 息税前利润= 3000 +1452=4452万元,3.某公司目前的资本结构如下：负债20万元，税前资本成本为10%，普通股6万股，每股账面价值10元，权益资本成本15%。公司目前的息税前利润40万元，所得税率35%，股利支付率100%，假设公司的利润很稳定，且股票市价与价值一致 要求（1）公司的每股盈余与每股市价。（2）加权平均资本成本（账面价值为权数,每股盈余=（40-20*10%）（1-35%）/6= 每股股利=每股盈余（股利支付率100%） 每股市价（价值）= 4.12/15% 加权平均

11、资本成本=10%（1-35%）*20/ 80+15%*60/80,第二节 杠杆效应,一.经营杠杆 （一）营业杠杆原理 1.营业杠杆:是指企业在经营活动中对经营成本中固定成本的利用。 2.营业杠杆利益分析。营业杠杆利益是指在扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润,返回本篇目录,返回本章目录,3营业风险分析 营业风险也称经营风险，是指与企业经营相关的风险，尤其是指利用营业杠杆而导致营业利润下降的风险。由于营业杠杆的作用，当销售额下降时，营业利润下降得更快，从而给企业带来营业风险,二）经营杠杆系数的测算,经营杠杆系数是指企业营业利润的变动率相当于营业额变动率的倍数。它反

12、映着营业杠杆的作用程度，也可以估计营业杠杆利益的大小，评价营业风险的高低。其测算公式为： 式中： DOL营业杠杆系数； EBIT营业利润，即息税前利润； EBIT营业利润的变动额； S销售额； S营业额的变动额,公式变换,Q销售数量； P销售单价； V单位销量的变动成本额； F固定成本总额； DOLS按销售金额确定的营业杠杆系数； C变动成本总额，可按变动成本率乘以销售总额来确定,EBITF DOL EBIT,三）影响营业杠杆利益与风险的其他因素,1.产品供求的变动。 2.产品售价的变动。 3.单位产品变动成本的变动。 4.固定成本总额的变动,二财务杠杆,一）财务杠杆原理 1财务杠杆:指企业在

13、筹资活动中对资本成本中固定的债权资本的利用,返回本篇目录,返回本章目录,2财务杠杆利益分析:是指利用债务筹资这个杠杆而给股权资本带来的额外收益 在资本结构一定的条件下，企业从息税前利润中支付的债务利息是相对固定的，当息税前利润增多时，每一元息税前利润所负担的债务利息就会相应地降低，扣除所得税后可分配给企业所有者的利润就会增加，从而给企业所有者带来额外的收益,3财务风险分析：财务风险也称融资风险或筹资风险，是指企业在经营活动中与筹资相关的风险，尤其是指在财务活动中利用财务杠杆可能导致股权资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。 由于财务杠杆的作用，当息税前利润下降时，税后利润下降得

14、更快，从而给企业带来财务风险,财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。 它可用来反映财务杠杆的作用程度，估计财务杠杆利益的大小，评价财务风险程度的高低,二）财务杠杆系数的测算,式中： DFL财务杠杆系数； EAT税后利润变动额； EAT税后利润额； EBIT息税前利润变动额； EBIT息税前利润额； EPS普通股每股税后利润变动额； EPS普通股每股税后利润额,公式变换,式中： I债务年利息额； T公司所得税率； N流通在外普通股股数,三）影响财务杠杆利益与风险的其他因素,1.资本规模的变动。 2.资本结构的变动。 3.债务利率的变动。 4.息税前利润的变动,三复合杠

15、杆,复合杠杆也称总杠杆，联合杠杆。它用来反映企业综合利用财务杠杆和经营杠杆给企业普通股东收益带来的影响。复合杠杆的作用大于经营杠杆与财务杠杆单独影响作用,返回本篇目录,返回本章目录,复合杠杆系数（） 变动率销售额（量）的变动率 （）（,练习,已知经营杠杆系数为2，固定成本5万元，利息费用为2万元，则已获利息倍数为？ 某企业本期息税前利润为3000万元，本期实际利息为1000万元，则该企业的财务杠杆系数为,某企业本期财务杠杆系数为2，本期息税前利润为500万元，则本期实际利息？ 某公司没有发行优先股，当前的已获利息倍数为5，则财务杠杆系数为,练习,某公司的财务杠杆系数为2，净利为360万，所得税

16、率为40%，公司全年固定成本为2400万元。 要求：计算当年的利润； 当年的利息总额； 当年的息税前利润； 当年的已获利息倍数； 当年的经营杠杆系数,当年的利润=360/(1-40%)=600 当年的利息总额 2=600+I/600 I=600 当年的息税前利润=600+600=1200 当年的已获利息倍数=1200/600=2 当年的经营杠杆系数 EBIT=S-C-F EBIT+F=S-C DOL=EBIT+F/EBIT=(1200+2400)/1200=3,练习,甲公司当年销售额100万元，净利12万元，有关资料如下：财务杠杆系数为1.5，固定营业成本为24万元，所得税率40%，当年普通股

17、股利15万元。要求：1。若计划年度销售额增长20%，假设公司没有增发普通股的计划，公司没有优先股，则预计年度的净利的增长率是多少？2。若公司实行稳定的股利政策，法定和任意盈余公积的提取比例为15%，则满足股利支付率的最少销售额是多少,税前利润=12/(1-40%) =20 EBIT=税前利润+I DFL=1.5= EBIT/ EBIT-I=税前利润+I/税前利润+I-I=20+I/20 I=10 EBIT=20+10=30 DOL=30+F/30=1.8 DTL=1.5*1.8=2.7 净利的增长率/20%=2.7 净利的增长率= 2.7*20%=54,边际贡献=S-C=EBIT+F=30+2

18、4=54 边际贡献率=54/100=54% 本年支付股利15万 15=（销售额*54%-24-10）（1-40%）*（1-15%） 销售额,第三节 资本结构决策,一资本结构原理 (一）资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系。短期资金的需求量和筹集是经常变化的，且在整个资金总量中所占的比重不稳定，因此不列入资本结构管理范围，而作为营运资金管理。在通常情况下，企业的资本结构由长期债务资本和权益资本构成,返回本篇目录,返回本章目录,二）资本结构对企业经营的影响,在经济处于上升阶段和通货膨胀比较严重的情况下，举债经营无论对企业还是对股东都是有益处的。 举债可以降低资本成本。 举债可以获得

19、杠杆利益。 举债可以增加权益资本收益。 举债可以减少货币贬值的损失,三）资本结构的影响因素,企业经营者与所有者的态度。 企业信用等级与债权人的态度。 政府税收。 企业的盈利能力。 企业的资产结构。 企业的成长性。 法律限制。 行业差异。 国别差异,返回本篇目录,返回本章目录,二资本结构决策的方法,一）最优资本结构的判断标准： 公司的最优资本结构应当是可使公司的总价值达到最大，而不一定是每股盈余最大的资本结构。同时，在企业的总价值最大的资本结构下公司的资本成本也一定是最低的,返回本篇目录,返回本章目录,二）最优资本结构的选择,综合资本成本比较法 ：是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同长

20、期筹资组合的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。 （从资本投入的角度来研究,每股收益分析法：（从资本产出的角度来研究） 这种方法假定能提高每股收益的资本结构是合理的；反之则不够合理。由此前的分析已经知道，每股收益的高低不仅受资本结构的影响，还受到销售水平的影响，处理以上三者的关系，就需要运用融资每股收益分析的方法,每股收益无差别点是指两种资本结构下每股收益相等的息税前利润点（或销售额点），也称息税前利润平衡点或筹资无差别点。 当预期息税前利润（或销售额）大于（小于）该差别点时，资本结构中债务比重高（低）的方案为较优方案,Example,某公司原有资本700万元，其中债务

21、资本200万元(利率12%)，普通股资本500万元（发行普通股10万股）。 欲追加筹资300万元，其筹资方式有两种：一全部发行普通股，增发6万股；二是全部筹措长期债务，利率12%，所得税率为33%，公司的变动成本率为60%，固定成本为180万。 要求做每股收益无差别点分析,S-S*60%-180)-24(1-33%)/16= (S-S*60%-180)-24-36(1-33%)/10 S=750 EPS=4.02 分析,某公司现有资本1000万元，该公司的资产负债率为50%，目前的资本结构是理想的。现有权益资本均为普通股，每股面值1元，负债的平均利率10%，其他资料如下：当年实现净利900万元

22、；所得税率40%，下年度计划投资2000万元；要求：按剩余股利政策确定公司当年应否发放股利,假设上述2000万的投资中所需的负债部分全部发行债券，利率10%，而所需权益资本部分与可用于投资的税后利润的差额部分或者全部发行普通股（每股市价10元）或者全部发行优先股（股息率12%，按面值发行），在预计息税前利润为1600万元的条件下，以哪种方式筹资更为有利？（以每股收益的高低为标准）息税前利润为多少时两种筹资方式不存在每股收益的差别,公司价值比较法: V=B+S 公司的市场价值V应该等于其债券的价值B加上股票的总价值S,三）资本结构调整的实用方法,债转股，股转债 从外部取得增量资本 调整权益负债结

23、构 调整权益资本结构 兼并其他企业，控股其他企业或进行企业分立，改善企业的资本结构,返回本篇目录,返回本章目录,三西方资本结构理论,一）早期资本结构理论 早期资本结构理论是由美国经济学家戴兰德于1952年提出的。他认为，资本结构可以按净利理论、经营利润理论和传统理论来建立。 净利理论 经营利润理论 传统理论,返回本篇目录,返回本章目录,二）现代资本结构理论,1 MM理论 MM理论是由莫迪里亚尼（Franco Modigliani）和米勒（Merto Miller）于1958年在资本成本、公司财务和投资理论中提出的。 MM理论包括无公司税的MM 理论和有公司税的MM 理论,返回本篇目录,返回本章

24、目录,它们具有以下基本假设,风险是可以衡量的，且经营风险相同的企业处于同一个风险等级； 投资者对企业未来收益与风险的预期相同； 股票和债务在完全的资本市场上交易； 负载的利率为无风险利率； 投资者预期的息前税前利润不变。无公司税的MM理论的结论是：资本结构不影响企业价值和资本成本。有公司税的MM理论的结论是：负债会因税赋节约而增加企业价值，负债越多，企业价值越大，权益资本的所有者获得的收益也越大,2 权衡理论,MM理论没有考虑财务拮据成本与代理成本。它是在MM理论的基础上，充分考虑财务拮据成本和代理成本两个因素来研究资本结构财务拮据成本是指企业因财务拮据而发生的成本。 代理成本是指为处理股东和

25、经理之间、债券持有者与经理之间的关系而发生的成本。它实际上是一种监督成本。 权衡理论认为，负债企业的价值等于无负债企业价值加上税赋节约，减去预期财务拮据成本的现值和代理成本的现值,返回本篇目录,返回本章目录,最优资本结构存在于税赋节约与财务拮据成本和代理成本相互平衡的点上. 从中可以看出，现代资本结构的构思是精巧而新颖的，这对于我们寻求最佳资本结构大有益处。但也应该看到，现在资本结构理论是建立在一系列假设条件上的理论推导，其中的许多假设条件在我国现实的经济条件下尚不具备,本章复习：内容要点（一,01、资本的取得成本是指企业在筹资过程中所发生的各种费用，如：证券的印刷费、发行手续费、行政费用、律

26、师费、资信评估费、公证费等。取得成本与筹资的次数相关，与所筹资本数量关系不大，一般属于一次性支付项目，可以看作固定成本。 资本的占用成本是指企业因占用资本而向资本提供者支付的代价，如长期借款的利息、长期债券的债息、优先股的股息、普通股的红利等等。资本占用成本具有经常性、定期性支付的特征，它与筹资金额、使用期限成同向变动关系，可视为变动成本,返回本篇目录,返回本章目录,本章复习：内容要点（二,02、资本成本按用途，可分为个别资本成本、综合资本成本和边际资本成本。 个别资本成本是单种筹资方式的资本成本，包括长期借款成本、长期债券成本、优先股成本、普通股成本和留存收益成本。综合资本成本是对各种个别资本成本进行加权平均而得的结果，其权数可以在帐面价值、市场价值和目标价值之中选择。综合资本成本一般用于资本结构决策。边际资本成本是指